核心观点 - 报告基于2014-2015年流动性牛市的历史复盘，提出在"慢长牛"行情中行业轮动加速、领涨品种持续性减弱的特征，并探讨了流动性驱动行情中基本面敏感性低、估值透支幅度、事件驱动兑现模式及高振幅品种的超额收益规律 [1][2][3][10] 微观赚钱效应：加速段与高低切 - 2014-2015年流动性牛市期间指数经历四轮加速过程，每轮持续时间缩短：第一轮140余交易日涨幅20%，第二轮70交易日涨幅44%，第三轮57交易日涨幅48%，第四轮25交易日涨幅23% [10] - 行业轮动显著且领涨品种在下一阶段普遍跑输：例如非银金融在2014年10月末至2015年2月上涨83%，但在后续阶段涨幅骤降至24.24%（2月10日至5月8日）及个位数（5月至6月） [1][15] - 二级行业表现分化明显：地面兵装在2014年前三季度涨幅翻倍，但在2014年四季度至2015年一季度排名倒数前三；摩托车同期涨幅超50%，但在2014年10月下旬至2015年2月回调超10% [1][16] 加速模式：基本面重要吗？估值能透支多少？ - 流动性驱动行情中对基本面指标（营收增速、净利润增速）敏感性较低，仅ROE在赚钱效应集中阶段（2014年10月至2015年2月）表现一定有效性 [22] - 创业板指在牛市期间合理前向估值水平为81-102倍（基于折现率8%、内生增速19-22%假设），但赶顶阶段估值透支至少15%，最终动态估值达115倍 [2][30][32] - 无法精确估值的赛道易出现高度泡沫化：乐视2015年市值突破千亿，前向PE突破80-100倍，但实际业务以制造业为主，营收增速虽高（2012-2014年翻倍增长），扣非利润增速远低于归母净利润 [2][34] 兑现模式：前置兑现与连续超额 - 事件驱动易导致前置兑现：南北车合并推动轨交设备板块在2014年12月末、2015年3月初和4月初超额上涨，但合并后ROE未改善，股价快速调整；类似情况发生在地面兵装板块，北方导航涨停潮驱动短期超额后板块跑输 [3][43][44] - 高振幅品种（日均振幅>3%）在指数上涨趋势中超额概率更高：因高振幅提供日内交易机遇，3%以上振幅对应低开高走的赔率优势 [3][49] - 指数共振需满足两个条件：结构性轮动补涨贡献指数动力，同时高位品种维持高振幅和超额收益 [3][55]

此外，7月当月第二产业用电量持续回升，同比增长4.7%，增速比上月提高1.5个百分点。高技术及装备制造业用电量增速领先。第三产业 用电量中，互联网和相关服务业用电量增长较快。 央视网消息：8月21日，国家能源局公布，7月份全社会用电量达到1.02万亿千瓦时，月度全社会用电量规模首次突破万亿千瓦时。 7月份，全社会用电量10226亿千瓦时，同比增长8.6%。从分产业用电看，第一产业用电量170亿千瓦时，同比增长20.2%；第二产业用电 量5936亿千瓦时，同比增长4.7%；第三产业用电量2081亿千瓦时，同比增长10.7%。 中国电力企业联合会统计与数智部主任侯文捷称："7月当月，多轮高温过程拉动全社会用电量持续快速增长，月度全社会用电量规模历史 性首次突破万亿千瓦时大关，拉动当月城乡居民生活用电量同比增长18.0%。" 侯文捷称："1—7月，在移动互联网、大数据、云计算等快速发展带动下，互联网和相关服务业用电量同比增长28.2%。由于电动汽车高 速发展，充换电服务业用电量同比增长42.6%。新能源整车制造业用电量同比增长25.7%。" 数据中心 充换电服务 赛事经济带来用电新增量 在全社会用电量持续增长的背后 ...

全社会用电量总体增长 - 7月全社会用电量达10226亿千瓦时 同比增长8.6% 首次突破万亿千瓦时月度规模[1] - 1至7月累计用电量58633亿千瓦时 同比增长4.5%[1] 分产业用电结构 - 第一产业7月用电量170亿千瓦时 同比增长20.2%[1] - 第二产业7月用电量5936亿千瓦时 同比增长4.7%[1] - 第三产业7月用电量2081亿千瓦时 同比增长10.7%[1] - 城乡居民生活7月用电量2039亿千瓦时 同比增长18%[1] 制造业用电特征 - 1至7月高技术及装备制造业用电量同比增长4.6% 较制造业平均水平高出2.3个百分点[1] - 新能源整车制造业用电量同比增长25.7% 保持高速增长态势[1] 服务业用电表现 - 1至7月信息传输/软件和信息技术服务业用电量同比增长15.5%[1] - 互联网和相关服务业用电量同比增长28.2% 受移动互联网/大数据/云计算发展驱动[1] 区域用电特点 - 河南/陕西/山东/四川/安徽/湖北等地7月居民生活用电量同比增长超30%[1] - 高温天气频发是推动居民用电快速增长的主要因素[1]

引言 - ChatGPT周活跃用户突破7亿，同时OpenAI发布GPT-5，其可关闭的Router动态切换机制引发业内热议 [1] - GPT-5的Router机制不仅是优化模型调用，更是实现广告商业化的核心工具，通过动态分流高价值查询实现成本与收益可控 [1] - AI原生应用正在重塑互联网巨头依赖流量换取广告收入的商业模式 [1] AI公司打破互联网巨头流量垄断格局靠的是什么杀手锏？ - 国内AI应用DeepSeek以1.94亿月活跃用户登顶AI原生APP第一，超过豆包1.16亿和腾讯元宝4164万 [5] - 全球范围内ChatGPT突破7亿周活，Gemini突破4.5亿月活，已具备与传统移动互联网Super App竞争的能力 [5] - 移动互联网代表应用如Facebook月活超30亿，WhatsApp超20亿，TikTok达15.9亿 [5] - AI应用流量增长源于大模型技术红利带来的新范式，不仅能连接信息流还能完成具体任务 [6] - GPT-5的Router机制可实时分析用户查询，区分高价值商业查询与普通查询，动态分配最适合的模型响应 [7] - 对于商业查询可嵌入个性化广告或产品推荐，甚至直接完成交易闭环，将交互转化为可量化收益 [7] - 与传统移动互联网广告相比，GPT-5的变现模式能直接将用户交互转化为商业价值，突破传统广告局限 [7] 进入新阶段，AI公司建立起足以支撑挑战互联网巨头的商业基础了吗？ - 通过Router对每个用户查询进行实时评估和利润-成本调度，高价值商业查询可被优先分配以最大化收益 [8] - AI超级入口可能对传统移动互联网巨头带来前所未有的冲击，影响其流量分布和核心业务构成 [8] - Meta 2025 Q2营收475.2亿美元中98%来自广告收入 [9] - Google 2025 Q2营收964亿美元中86%来自搜索、YouTube广告等业务 [9] - 微软2025 Q2营收764.2亿美元中43%来自传统生产力和业务流程业务 [9] - 国内腾讯收入主要依赖增值服务与金融科技，阿里43%收入来自电商零售，百度近半收入依赖广告 [9] 流量之争在即，中美互联网巨头在如何备战？ - 未提供具体数据，跳过此部分

上证移动互联网指数表现 - 上证移动互联网指数下跌1.65%报2553.98点，成交额393.62亿元 [1] - 近一个月上涨11.12%，近三个月上涨12.56%，年至今上涨16.55% [1] 指数构成与样本选择 - 指数样本选自沪市移动终端提供商、移动互联网平台运营商、商品销售商、内容服务提供商等移动互联相关上市公司 [1] - 基日为2012年06月29日，基点为1000.0点 [1] 十大权重股 - 工业富联（8.01%）、恒生电子（5.68%）、生益科技（5.58%）、中科曙光（4.92%）、中微公司（4.9%） [1] - 三安光电（4.62%）、中芯国际（4.59%）、金山办公（4.39%）、兆易创新（4.24%）、豪威集团（4.1%） [1] 市场板块与行业分布 - 上海证券交易所占比100.00% [2] - 信息技术占比85.63%、通信服务占比13.49%、可选消费占比0.88% [2] 指数调整规则 - 样本每季度调整一次，实施时间为每年3月、6月、9月和12月的第二个星期五收盘后的下一交易日 [2] - 权重因子随样本定期调整，特殊情况下进行临时调整 [2] - 样本退市时从指数中剔除，收购、合并、分拆等情形参照细则处理 [2]

行业用户规模 - 截至2025年6月全网月活跃用户规模达12.67亿 同比增长2.5% [1] - 用户规模前15的互联网企业去重用户规模均超4亿 [1] 企业梯队分布 - 第一梯队企业包括腾讯、阿里、抖音、百度 去重用户规模分别为12.66亿、12.48亿、11.68亿、11.05亿 [1] - 第二梯队企业包括拼多多、蚂蚁、美团、京东 去重用户规模分别为9.52亿、9.35亿、8.94亿、8.76亿 [1] 企业用户增长 - 京东和抖音用户量同比增长显著 分别达13%和12% [1] - 拼多多和百度用户量同比增长缓慢 分别为0.2%和1.3% [1] - 美团用户量同比下降0.7% [1]

在"AI+N 未来已来"人工智能产业融合论坛上，光源资本创始人、CEO郑烜乐表示，从资本的角度看， AI存在一定泡沫，这主要来自于技术、产业和资本这个铁三角的不稳定。不过，在他看来，这个泡沫 跟当年移动互联网稍微大一点的赛道相比，投进去的钱比当年少很多，或者说是不够的。"这个泡沫是 很良性的，它甚至应该被放大，因为这样会引起更多的产业方关注，引来更多的社会资源、产业资源共 同推动产业走向成熟。"（全天候科技） ...

全社会用电量增长情况 - 6月全社会用电量8670亿千瓦时，同比增长5 4% [1] - 上半年全社会用电量累计48418亿千瓦时，同比增长3 7% [1] - 第一产业用电量133亿千瓦时，同比增长4 9% [1] - 第二产业用电量5488亿千瓦时，同比增长3 2% [1] - 第三产业用电量1758亿千瓦时，同比增长9 0% [1] - 城乡居民生活用电量1291亿千瓦时，同比增长10 8% [1] 第二产业用电特点 - 上半年第二产业用电量持续回升 [1] - 高技术及装备制造业用电量增速领先 [1] - 汽车制造业、通用设备制造业、专用设备制造业、仪器仪表制造业用电量增速超过5% [1] - 新能源整车制造业用电量同比增长28 7% [1] 第三产业用电特点 - 第三产业用电量延续快速增长势头 [1] - 互联网和相关服务业用电量同比增长27 4% [1] - 批发和零售业用电量同比增长11 4% [1] - 充换电服务业用电量同比增长42 4% [1]

AI投资与移动互联网时代的对比 - AI应用被视为当前投资热点，但尚未达到移动互联网的规模和影响力 [7][11] - 移动互联网时代的特点是硬件载体交互的变化，而AI缺乏类似的载体变革 [15] - AI被视为一个赛道而非像移动互联网那样的广泛概念，其影响范围有限 [12][13] 风险投资行业的变化 - 风险投资行业正经历从草莽时代向稳定阶段的转变，回报倍数从百倍降至10倍左右 [10][33] - 大模型被视为上一代风险投资最后的疯狂，是传统投资思维惯性的延伸 [11][24] - 行业从"拿来主义"转向本土化扎根，需要重新思考和塑造游戏规则 [10][28] AI技术的局限性 - AI带来的改变主要在具体工作内容而非生活习惯和观点上的根本变革 [17] - 大模型技术本质上是数学概率的应用，缺乏真正的语义理解能力 [22][23] - 智能眼镜和具身智能作为硬件载体存在生物性和社会关系上的障碍 [18][19] 投资逻辑与市场现状 - 当前AI投资集中在已有巨头占据的市场，创业公司突破难度大 [34][36] - 共享经济案例显示共识驱动的投资泡沫特征，AI可能面临类似情况 [25][26] - 三年时间缺乏标志性AI应用出现，与移动互联网初期发展速度形成对比 [37][40] 新时代投资方向 - 政府合作和"十五五"规划指引的方向被视为更重要的投资机会 [43] - 出海浪潮特别是面向一带一路和第三世界国家的机会值得关注 [43] - 风险投资的社会价值重新定义，从超额收益转向资源重新分配 [47] 行业发展趋势 - 行业从暴利阶段进入稳定期，估值体系趋于理性 [33][34] - 新一代投资人需要跳出传统思维框架，理解时代变革的本质 [49] - AI对蓝领工作效率提升的应用可能比白领工具更具社会价值 [46]

电信业务收入 - 上半年电信业务收入累计完成9055亿元 同比增长1% [1] 移动互联网流量 - 上半年移动互联网累计流量达1867亿GB 同比增长16.4% [1]