报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美股遭遇“黑色星期二”，风险偏好降温，黄金和白银价格回落，两者反弹力度较弱，中长期略有转空，上行空间有限，金价将震荡 [4][5] - 特朗普就任使全球进入动荡变化期，通胀预期转变为经济衰退预期，金价难回落，但近期美国政府关门、美联储降息、中美关税升级担忧等支撑金价因素明显改善，金价支撑减弱；银价跟随金价，关税担忧对银价影响更强，易使涨幅扩大 [9][13] 根据相关目录分别进行总结 前日回顾 - 黄金：美国三大股指全线收跌，欧洲三大股指收盘涨跌不一，美债收益率集体下跌，10年期美债收益率跌2.72个基点报4.083%，美元指数涨0.34%报100.21，离岸人民币对美元贬值报7.1352，COMEX黄金期货跌1.81%报3941.30美元/盎司，沪金2512跌0.50% [4][16] - 白银：美股遭遇“黑色星期二”，银价回落，COMEX白银期货跌2.40%报46.90美元/盎司，沪银2512跌1.33% [5][16] 每日提示 - 黄金：基差-3.03，现货贴水期货，期货仓单87816千克不变，20日均线向上，k线在20日均线下，主力净持仓多且主力多减，沪金溢价维持至0元/克 [4] - 白银：基差-19，现货贴水期货，沪银期货仓单665610千克，日环比增加6759千克，20日均线向上，k线在20日均线下，主力净持仓多且主力多增，银溢价扩大至300元/克 [5] 今日关注 - 07:50日本央行公布9月货币政策会议纪要；08:00新西兰联储就半年度金融稳定性报告举行新闻发布会；时间待定第八届中国国际进口博览会于11月5 - 10日在上海举办、香港金管局国际金融领袖投资峰会闭幕；09:45中国10月RatingDog服务业与综合PMI；16:50法国10月服务业、制造业、综合PMI终值；16:55德国10月服务业、制造业、综合PMI终值；17:00欧元区10月服务业、制造业、综合PMI终值，欧洲央行发布薪资指标TBC；17:30英国10月服务业、制造业、综合PMI终值；18:00欧洲央行管委兼德国央行行长Nagel与欧洲央行管委兼法国央行行长Villeroy讲话；时间待定美国总统特朗普可能亲自出席听证会旁听美国高院关键的“关税裁决”；21:15美国10月ADP就业人数（小非农）；22:45美国10月Markit服务业、制造业、综合PMI终值；23:00美国10月ISM非制造业指数，欧洲央行管委Kocher讲话；次日00:15英国央行副行长Breeden讲话；次日00:30瑞士央行官员Petra Tschudin讲话；次日03:31新西兰联储在一个委员会讨论半年度金融稳定性报告；次日05:30巴西央行公布利率决议 [15] 基本面数据 - 黄金：利多因素为全球动荡避险情绪仍存、影子美联储显著降息预期仍存、俄乌和中东局势紧张通胀再度抬头、关税风波仍未结束；利空因素为降息停止预期升温、美联储内部分歧巨大、欧洲财政扩张不及预期、美国再度一枝独秀、俄乌停火谈判预期仍存、看多情绪明显降温 [9] - 白银：利多因素为全球动荡避险情绪仍存、影子美联储显著降息预期仍存、俄乌和中东局势紧张通胀再度抬头、关税担忧影响有色金属关税对银价有支撑、光伏和科技板块对银价有所支撑；利空因素为降息停止预期升温、美联储内部分歧巨大、欧洲财政扩张不及预期、美国再度一枝独秀、风险偏好再度恶化、俄乌停火谈判预期仍存 [13][14] 持仓数据 - 沪金前二十持仓：2025年11月4日多单量171616，较前一日增0.59%；空单量69501，较前一日增5.26%；净持仓102115，较前一日减2.37% [31] - 沪银前二十持仓：2025年11月4日多单量319340，较前一日增0.12%；空单量252370，较前一日增2.05%；净持仓66970，较前一日减6.56% [33] - SPDR黄金ETF持仓震荡减少 [36] - 白银ETF持仓震荡增加，高于两年同期 [39] - 沪金仓单小幅增加，COMEX金仓单继续减少但仍处高位 [40][41] - 沪银仓单小幅增加，处于近6年最低，COMEX银仓单止跌，纽约银转到伦敦 [43]

货币政策决定 - 澳洲联储在11月会议上决定维持现金利率在3.60%不变 [1][2][6] - 此次政策决定获得委员会一致通过 [7] 通胀状况 - 近期通胀有所回升 核心通胀率从6月季度的2.7%升至9月季度的3.0% 高于预期 [1][3] - 9月季度整体通胀同比大幅上升至3.2% 部分原因是多州电费补贴结束 [3] - 基准预测显示核心通胀将在未来几个季度升至3%以上 随后在2027年回落至2.6% [3] 经济活动与需求 - 国内经济活动正在复苏 6月季度私人需求的回升势头仍在延续 [1][4] - 房地产市场持续走强 房价上升 住宅建筑成本在疲弱增长后再次开始上涨 [4] - 信贷对家庭和企业来说仍较为充裕 [4] 劳动力市场 - 劳动力市场虽有缓解但仍偏紧 失业率从8月的4.3%上升至9月的4.5% [1][4] - 劳动力未充分利用率处于较低水平 职位空缺较多 企业招聘仍面临困难 [4] - 薪资增长已从高点回落 但单位劳动力成本增速仍然偏高 [1][4] 前景与不确定性 - 经济前景仍存在不确定性 私人需求的持续回升可能推高劳动力需求并加大产能压力 [1][4] - 全球经济不确定性居高不下 但许多预测机构上调了对全球短期增长的预期 [5] - 贸易政策发展和地缘政治风险仍对全球经济构成威胁 可能抑制总需求增长 [5]

现货黄金市场行情 - 截至发稿，现货黄金最新报3980.77美元/盎司，日内跌幅0.49%，最高上探至4004.99美元/盎司，最低触及3975.59美元/盎司 [1] - 现货黄金短线走势偏向震荡，日线级别金价承压于均线下方运行，关键压力位位于4022美元/盎司（MA10均线） [4] - 技术分析显示H4级别布林带收口，均线形成死叉，空头占优，日内交易策略建议在4005美元附近进场做空，防守位设于4030美元，目标看3980-3960美元 [4] 美联储政策制定者观点 - 三位美联储政策制定者（古尔斯比、库克、戴利）释放谨慎信号，强调尚未就12月是否继续降息作出决定，政策考量转向防范通胀反弹风险 [2] - 古尔斯比指出核心通胀率三个月折年率达3.6%，服务类价格涨幅逼近4%，远超美联储2%的通胀目标，支持全年降息两次的立场但警惕过度宽松 [2] - 库克与戴利强调数据依赖性，库克指出政策面临双向风险（遏制通胀与防范劳动力市场降温），戴利认为年内两次降息已为经济提供缓冲但通胀必须回归目标 [3] 宏观经济与政策环境 - 美国政府停摆导致非农就业等关键经济数据延迟发布，美联储决策窗口面临更大不确定性 [3] - 市场分析指出官员的谨慎表态暗示12月利率维持不变的概率上升，政策焦点或转向明年上半年的政策路径评估 [3]

美联储政策辩论现状 - 美联储官员就经济现状及风险发表相互矛盾的看法，辩论因联邦政府停摆导致数据暂停发布而愈演愈烈[2] - 美联储内部对于12月会议是否降息存在强烈分歧，降息远非定局[3] 美联储理事库克观点 - 将当前政策辩论形容为拉锯战，美联储在就业和通胀两大任务上均面临高风险，12月会议有降息可能性但并非板上钉钉[2] - 利率维持过高会增加劳动力市场急剧恶化的可能性，但当前劳动力市场依然稳固[2] - 降息幅度过大会增加通胀预期失控的可能性，但多数长期通胀预期处于低位且保持稳定[2] - 对双重使命两方面的风险都保持关注[2] 旧金山联储主席戴利观点 - 将上周降息视为进一步抵御劳动力市场走弱的保险，对12月是否需要采取类似行动持开放态度[2] - 认为以牺牲数百万个就业岗位为代价将通胀率降至2%是不幸结果，但通胀率仍过高，需平衡风险[3] 市场分析与内部投票 - 两位决策者言论与美联储主席鲍威尔观点一致，证实委员会普遍情绪转变，12月降息决策将不那么明朗和不确定[3] - 鸽派劳动力市场焦虑表明12月降息可能性约为不降息的两倍，与利率期货市场定价概率大致相同[3] - 10月政策会议以10票赞成、2票反对决定将基准利率下调25个基点至3.75%-4.00%区间，为自1990年以来第三次同次会议出现支持收紧和放宽货币政策的反对票[3] 美联储理事米兰观点 - 重申支持大幅降息立场，自9月加入理事会以来一直投票支持大幅降息，认为繁荣股市和企业信贷市场不能说明货币政策过于宽松[4] - 解释上周投票反对美联储决定并主张降息50个基点，因金融市场受多种因素驱动而不仅仅是货币政策[4] - 在利率敏感行业不活跃、部分私人信贷市场承压情况下，股价上涨和企业信贷利差收窄不一定能说明货币政策立场[5] - 对通胀看法比同事更乐观，认为美联储将政策维持得过于紧缩正在加大经济衰退风险[5] 其他官员反对降息观点 - 堪萨斯城联储主席施密德上周投票反对降息，主张不降息，理由为通胀仍过高，且高股价和高收益债券发行量表明货币政策只是适度紧缩[6] - 达拉斯联储主席洛根和克利夫兰联储主席哈玛克表示反对降息，亚特兰大联储主席博斯蒂克对进一步降息前景表示不安[6] - 芝加哥联储主席古尔斯比对进一步降息持谨慎态度，因通胀率仍远高于2%目标且预计在2025年剩余时间将加速上升，对12月会议尚未决定[6]

核心观点 - 报告认为2026年中国宏观经济政策的关键在于稳定价格指标，尤其是物价预期，这是观测内需变化的核心[9] 在总量稳定但结构分化的背景下，稳增长的关键是稳价格[9] 价格及价格预期的变化是2026年经济、资产及财富配置的关键变量[41] - 资产配置方面，在低通胀、高实际利率环境下，居民财富配置将偏向存款、保险等稳定性资产，同时需关注通胀预期对财富管理的影响[63][79][83] 权益资产在经过风险充分定价后，已出现估值修复，结构分化将持续[107][120] - 全球层面，正经历由信任基础变化驱动的贸易和货币体系重构，美元信用下降可能推动黄金长期牛市，并带来全球资产的重定价[156][166][179][185] 01 稳定经济：重在稳"价" 宏观经济与内需 - 2025年宏观经济总量稳定，但结构分化明显，供、需分化，量、价分化，内需偏弱仍是2026年政策需解决的问题[9] 物价指标是关注内需变化的核心指标，稳增长关键在于稳价格[9] - 居民消费增长主要决定于财富、收入及其预期，若资产端缩水而负债端未减少，需通过财政手段弥补[36] 通胀预期本身也会影响消费[36] 房地产市场的角色 - 房地产投资和销售的"量"在经济中占比已偏小，但居民存量财富主要仍在房地产市场，因此房价走势对宏观经济依然非常重要[12] 权益资产上涨可提振消费，但权益资产在居民财富中占比偏小[12] - 实证显示，仅凭租金回报率高于国债利率并不能稳住房价[16] 例如美国2007-2012年间租金回报率远高于10年期国债利率，但房价并未企稳[17][18] 房子类似信用债，当本金风险上升时，信用利差会走阔[20] - 海外经验表明，在没有涨价预期时，房地产估值会回归[23] 多国数据显示房价租金比从高点回落[24] 欲稳房价，关键在于稳定房价预期[28] 例如北京、上海、深圳、广州的二手住宅租金回报率差异反映了预期分化[29] 房地产市场见底条件 - 房地产新开工相比最高点已经下降72%，新房销售面积相比最高点下降52%，存在超调可能[33] 不少核心城市二手房销售面积有所抬升，替代了部分新房需求[33] 若交楼风险下降、新房价格管理减少，房地产市场"量"存在见底可能[33] 政策展望 - 融资指标是中国经济的领先指标，例如2016年下半年和2020年的经济回升均以融资增速明显反弹为前提[40] 2025年财政发债节奏前置，社融增速先略升后略降，还需进一步发力[40] - 预计2026年宏观政策将边际加力，节奏向前置[41][44] 公共财政赤字率有望在4%基础上继续上调，专项债额度有望在5万亿附近，并继续发行超长期特别国债[44] - 考虑到低通胀，中国实际利率仍在历史高位，有进一步降息必要[48] 居民房贷利率高于市场化利率水平，有降息空间[48] 当房价无上涨预期时，房贷利率尤为重要[48] 存款、逆回购等政策利率也存在下调空间[51] 反内卷与产能治理 - 防止"内卷式"恶性竞争、推进全国统一大市场建设是长期政策主线[55] 已启动实施新一轮十大重点行业稳增长工作方案，包括钢铁、有色、石化等重点行业[55] 02 资产重构：决胜于"价" 通胀预期与财富配置 - 居民财富管理的重要目的是跑赢通胀，保证货币购买力，因此对未来通胀的判断至关重要[63] 抛开通胀谈论利率高低没有意义[63] - 日本90年代名义利率降至低位但通胀不高，实际利率不低，居民主要配置存款、保险等保本型金融资产[67] 中国当前情况类似，名义利率低但通胀不高，实际利率并不低，居民存款、保险流入量仍大[79][83] 2025年居民存款增量仍不少[83] 基金配置趋势 - 日本90年代，债券型基金先扩张，股票型基金后扩张；推动债券基金规模增长的主要是货币管理基金和长期债券基金[72] 日本基金对海外证券投资占比明显提升，到2010年已达59.4%，显示居民和企业希望到海外寻找更高收益资产[73] 日本公募股票基金中外币计价资产占比曾达55%，债券基金中投向海外债券的占比持续超过50%[73][76] - 中国公募基金增长结构分化，截至2025年8月，货币基金增长1.2万亿份，债券基金下降1081亿份，股票基金增长1514亿份，混合型基金份额延续下滑，QDII基金增长616亿份[84][85] 利率与资产价格 - 历史案例显示，在利率下行周期可能出现股债双牛，如日本1992-1993年、美国1932年之后[88][94] 但利率大幅调整主因经济回升，如日本1994年[91][92] 中国国债利率主要跟随基本面走势[97][98] - 中长期利率趋势性上行需改变经济、通胀预期，但当前利率"估值"偏高，受预期影响带来的高波动或是常态[103] 无风险利率上行概率不大，但高波动或是常态[100][103] 权益资产估值与资金力量 - 2024年9月以来，经济变化不大，但风险溢价达到极值后开始回落，迎来估值修复[107] 当内外部风险因素经过三年充分定价后，市场开始寻找中国好"企业"[107] - 资金力量对市场起到托底作用，2025年上半年寿险和财险持有权益规模增长6400亿元；公募权益前7月增长近8900亿份额，主要来自指数型基金；私募证券投资基金前7月增长6700亿元[108][109] 股市出清与结构分化 - 日本90年代和美国30年代股市均经历约三年出清周期后反弹[110][116] 日本股市转机出现在2013年安倍经济政策推动经济回暖后[110] - 中国经济增长驱动因素分化，净出口、资本形成、最终消费支出贡献度发生变化[121] 出口出海是长期机会，日本案例显示在低利率时期出口为经济主贡献，海外子公司销售增速更快[125][126][127] 行业与投资策略 - 科技创新与短期宏观周期相关性较低，会改变经济结构，带来结构性机会[133][135] 例如计算机、通信等行业工业增加值增速持续高于整体工业[134] - 伴随利率中枢下降，高股息策略长期占优，日本案例显示高股息指数在互联网泡沫破裂后再度跑赢大盘[136][137] - 新消费呈现性价比和情绪价值趋势，日本90年代性价比品牌（如优衣库、思梦乐）和"御宅族"相关消费（游戏、动漫等）逆势增长[138][139][142] 中国动漫等相关销售量呈现增长趋势[148][149] 内需预期和通胀预期是高低风格平衡的关键[151] 03 大变局：全球重定价 全球贸易与货币体系重构 - 全球商品和服务出口占GDP比重出现变化，反映全球经济体系重构，背后是信任基础的变化[156][157] 贸易流向发生改变，中国大陆出口份额和美国进口来源地占比相比2017年出现明显变化[159][160] - 全球货币体系同样面临信任变化，二战后的全球经济、货币体系是历史上前所未有的，但近年美国的制裁做法破坏了货币体系的信任度[163][166] 全球贸易与全球货币是一枚硬币的两面，贸易赤字与政府赤字、私人部门赤字相关[168][169] 去美元化与黄金牛市 - "去美元化"在缓慢进行，主要由非经济因素主导，尤其是国际关系变化和各国信任度下降[172] 尽管黄金、加密货币等去中心化货币形式在发展，但在支付结算功能方面还较弱[172] 美元在国际支付和价值储藏方面面临的挑战相对有限[172] - 新的货币循环模式出现：顺差国赚取美元后可能将美元换成黄金[176] 这改变了过去的模式（最大逆差国借钱，最大顺差国存钱）[176] 随着各国信任度变化，官方配置黄金需求增加，推动黄金长期牛市[179] 本轮黄金牛市主要由非经济因素驱动，反映全球货币体系再度进入多极竞争阶段[179] - 从2022年以后，黄金价格和美元实际利率的相关性明显下降，美元信用下降成为重要的资产定价因素[180][185] 美元实际利率高企下全球仍选黄金，是美元信用下降的体现[185] 主要央行政策与风险 - 美国通胀风险仍在，尽管失业率上升且已进行预防式降息，但通胀高位稳定，美联储降息仍需经济、通胀更快速回落[188][189] 市场预期美联储在2026年可能继续预防式降息[190][192] - 日本央行因通胀居高不下，政策利率仍在低位，2026年仍有加息需求[193][194] 欧央行尽管经济表现一般，但通胀不低，货币政策利率已降至合意区间，2026年政策或边走边看[195][196]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 关税风云暂告一段落，鲍威尔鹰派言论弱化降息预期，市场走势震荡分化不同资产表现凸显分化特征，投资者需关注市场变化并理性参与投资；黄金长期上行趋势仍存，但短期承压且波动加剧，建议以配置思路参与投资；黄金税收新政旨在规范市场、引导资源、服务实体，抑制投机并引导理性投资[5][6][73] 各部分总结 宏观分析 - 关税风云暂告一段落，鲍威尔鹰派言论弱化降息预期，市场走势震荡分化，全球主要股市涨跌互现，大宗商品跌多涨少，国内债市全线上扬、股指涨跌互现，商品大类板块多数收跌[5][9] - 中美元首釜山会晤后，市场关注焦点转向全球主要经济体货币政策，美联储10月降息但鲍威尔言论弱化12月降息预期，推升美债收益率与美元指数，日本高市交易延续，日经股市领涨，国内10月PMI数据不及预期使A股和商品承压[6] - 金价自历史高位回落至4000元/盎司附近震荡，是获利了结、避险情绪消退、美联储降息预期弱化等因素共振结果，长期上行支撑仍存，但短期承压且波动加剧，建议配置思路投资[6] - 财政部和税务总局发布黄金税收新政，通过重构增值税征管链条改变市场参与者行为动机，为黄金市场健康发展提供制度保障[7] 大类资产 - 全球主要股市涨跌互现，日经领涨，美股收涨A股承压，BDI指数小幅回落，波动率VIX指数明显上行，美债收益率与美元指数联袂走高，非美货币多数走软，大宗商品跌多涨少，贵金属高位回落，铜价与油价疲弱[5][9] 板块速递 - 国内债市全线上扬近弱远强、股指涨跌互现，商品大类板块多数收跌，股市成长型风格更强，价值股偏弱，国内商品大类板块涨跌互现，Wind商品指数周度涨跌幅 -1.96%，10个商品大类板块指数中3个收涨7个收跌，煤焦钢矿独秀，贵金属与有色弱势拖累商品收跌，能源与谷物、非金属建材板块震荡几近收平，农副产品与化工板块跌幅较大[14] 资金流向 - 上周商品期货市场资金整体小幅流出，农副产品、有色和非金属建材板块资金流入明显，贵金属和能源、油脂油料板块资金流出明显[16] 品种表现 - 最近一周国内主要商品期货涨跌互现，上涨居前的品种为苹果、铁矿与焦煤，跌幅居前的品种为丁二烯橡胶、甲醇和棕榈[20] - 从量价配合角度看，明显增仓上行的商品期货品种有沪银、豆二、豆粕，明显增仓下行的品种有甲醇、棕榈和橡胶[22] 波动特征 - 上周国际CRB商品指数波动率小幅下跌，国内的Wind商品指数波动率明显上升，南华商品指数大幅降波，商品期货大类板块波动率多数下跌，非金属建材、化工和煤焦钢矿板块大幅降波，贵金属板块逆势升波明显[24] 数据追踪 - 国际主要商品多数收涨，BDI下跌，CRB小涨，大豆玉米上涨，铜涨油跌，金跌银涨，金银比回落[26] - 沥青开工率季节性回落，地产销售弱势探底，运价分化反弹，短期资金利率低位震荡[40] 宏观逻辑 - 股指高位回落涨跌互现，估值震荡承压，风险溢价ERP低位反弹[29] - 大宗商品价格指数高位震荡，通胀预期低位反弹[32] - 股市冲高回落，商品走势震荡，商品 - 股票收益差触底反弹，南华商品指数和CRB商品指数走势震荡，国内定价商品走势分化相对抗跌，国际定价商品弱势，内外商品期货收益差在0轴附近徘徊[39] - 美债收益率大幅走高近弱远强，期限结构熊陡，期限利差平稳，实际利率反弹，金价震荡反弹[47] - 美国高频“衰退指标”分化，周度经济指数走弱，美债利差10Y - 3M继续在0轴附近徘徊[58] 美联储降息预期 - 美联储10月如期降息25bp到3.75 - 4%，但官员鹰派言论令12月预期降息大幅弱化，降息25bp到3.5 - 3.75%的预期概率为59.3%，大幅低于上周的98.1%，按兵不动维持利率在3.75 - 4%的预期概率大幅提升[62] 世界黄金协会报告 - 三季度全球黄金需求总量达1313吨，需求总金额达1460亿美元，创下单季度最高纪录，需求增长主要由投资需求推动，投资需求激增至537吨，同比增长47%，占全部三季度黄金净需求的55%，投资者增持实物黄金ETF，持仓再增222吨，全球流入金额达260亿美元[66] - 三季度金条与金币需求同比增长17%，总量达316吨，多数国家与地区市场增长，印度和中国贡献突出；全球金饰需求承压，同比下滑19%，印度和中国因季节性因素环比增长，但同比仍疲软；全球央行加快购金步伐，净购金量总计220吨，较二季度增长28%，较上年同比增长10%，前三季度净购金总量达634吨[67] - 三季度中国零售黄金投资与消费需求达152吨，同比下降7%，季度环比下滑38%，按金额计达1204亿元人民币，同比激增29%；金条与金币销量同比增长19%至74吨，环比下降36%，前三季度零售黄金投资需求达313吨，为2013年以来最高水平；黄金ETF三季度流出38亿元人民币，总持仓减少5.8吨至194吨，资产管理总规模攀升11%至1688亿元人民币；金饰需求达84吨，环比季节性回升21%，同比仍下降18%，按金额计消费总额为665亿元人民币，环比和同比均显著增长，前三季度金饰消费总需求为278吨，同比下跌25%[68] 黄金税收新政 - 财政部和税务总局11月1日发布黄金税收新政，通过精准税收政策调整，达成规范市场、引导资源、服务实体目标[73] - 新政核心是根据黄金交割后用途实施差异化增值税管理，抑制投机，引导理性投资；扶持实体，引导资源流向；规范市场，防范税收漏洞[73][74] 美联储议息会议 - 北京时间10月30日，美联储将联邦基金利率目标区间下调25个基点至3.75% - 4%，结束资产负债表缩减，内部存在分歧，政策声明调整，鲍威尔讲话强调不确定性、数据依赖与政府停摆影响，12月是否继续降息不确定[80][84] - 鲍威尔鹰派表态使市场对12月降息概率从95%暴跌至65%，美股、美债、黄金、数字货币盘中急跌，美元拉升，最终纳指收涨，道指和标普500收跌，美债收益率全面大涨，美元一度重回99关口上方，现货黄金下跌，白银涨幅收窄，原油反弹[88] 中美元首釜山会晤 - 当地时间10月30日，中美元首在釜山会晤，中美经贸团队通过吉隆坡磋商达成多项成果共识，包括美方取消部分关税、暂停出口管制规则和调查措施，中方相应调整反制措施，双方还就芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易等问题达成共识[93][95] 10月PMI数据 - 10月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.0%，比上月下降0.8个百分点，制造业景气水平回落；非制造业商务活动指数为50.1%，比上月上升0.1个百分点，升至扩张区间；综合PMI产出指数为50.0%，比上月下降0.6个百分点，位于临界点，表明我国企业生产经营活动总体稳定[98] - 从企业规模看，大、中、小型企业PMI分别为49.9%、48.7%和47.1%，比上月下降1.1个、0.1个和1.1个百分点，均低于临界点[98] - 从分类指数看，构成制造业PMI的5个分类指数中，供应商配送时间指数位于临界点，生产指数、新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点，表明制造业生产、市场需求、原材料库存和企业用工景气度均有回落[99] 本周关注 - 本周需关注欧元区、美国制造业和服务业PMI终值，美国ISM制造业和非制造业PMI，澳洲联储、瑞典央行、英国央行利率决议，多位美联储官员讲话，美国9月JOLTs职位空缺、10月ADP就业人数、11月密歇根大学消费者信心指数初值，特斯拉年度股东大会等[103]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 报告对各期货品种进行分析并给出趋势判断和操作建议，如黄金关注美国银行风险白银震荡反弹，碳酸锂复产预期制约上方空间区间震荡等，同时分析了各品种基本面情况及相关行业新闻[7][10][20] 根据相关目录分别进行总结 黄金、白银 - 黄金关注美国银行风险，白银震荡反弹；黄金趋势强度0白银趋势强度1；沪金2512收盘价921.92涨幅1.07%，沪银2512收盘价11441涨幅1.66% [20][23][27] 铜 - 缺乏明确驱动价格震荡，趋势强度0；沪铜主力合约收盘价87010跌幅1.08%，伦铜3M电子盘收盘价10892跌幅0.35% [20][29][31] 锌 - 区间震荡，趋势强度0；沪锌主力收盘价22355，伦锌3M电子盘收盘价3050涨幅0.18% [20][32][34] 铅 - 海外库存持续减少支撑价格，趋势强度0；沪铅主力收盘价17390涨幅0.23%，伦铅3M电子盘收盘价2025涨幅0.15% [20][35] 锡 - 关注宏观影响，趋势强度1；沪锡主力合约收盘价283910涨幅0.11%，伦锡3M电子盘收盘价36180涨幅1.29% [20][37][39] 铝、氧化铝、铸造铝合金 - 铝重心上移，氧化铝锚定供给减量，铸造铝合金偏强运行；铝趋势强度1，氧化铝趋势强度 -1，铝合金趋势强度1；沪铝主力合约收盘价21300 [20][40][42] 镍、不锈钢 - 镍冶炼端累库压制矿端不确定性支撑，不锈钢钢价低位窄幅震荡运行；镍趋势强度0，不锈钢趋势强度0；沪镍主力收盘价120590，不锈钢主力收盘价12655 [20][43][45] 碳酸锂 - 复产预期制约上方空间区间震荡，趋势强度0；2511合约收盘价79300，2601合约收盘价80780 [20][46][49] 工业硅、多晶硅 - 工业硅仓单去化底部有支撑，多晶硅情绪提振盘面上涨；工业硅趋势强度0，多晶硅趋势强度1；Si2601收盘价9100，PS2601收盘价56410 [20][50][53] 铁矿石 - 偏强震荡，趋势强度0；12601合约收盘价800跌幅0.31% [20][54][55] 螺纹钢、热轧卷板 - 板块情绪扰动宽幅震荡，趋势强度均为0；RB2601收盘价3106跌幅0.48%，HC2601收盘价3308跌幅0.72% [20][58][61] 硅铁、锰硅 - 板块情绪与供需扰动弱势震荡，趋势强度均为0；硅铁2601收盘价5500，锰硅2601收盘价5772 [20][62][65] 焦炭、焦煤 - 焦炭偏强震荡，焦煤宏观与板块主题共振偏强震荡，趋势强度均为0；JM2601收盘价1286跌幅0.2%，J2601收盘价1777跌幅0.5% [20][66][68] 原木 - 震荡反复，趋势强度0；2511合约收盘价743跌幅2.7% [20][69][72] 对二甲苯、PTA、MEG - 对二甲苯高位震荡市，PTA需求尚可供应压力仍存高位震荡市，MEG供应压力较大趋势偏弱，趋势强度均为0；PX主力收盘价6618涨幅0.46%，PTA主力收盘价4586，MEG主力收盘价4018跌幅0.35% [20][73][77] 橡胶、合成橡胶 - 橡胶震荡运行，合成橡胶弱势运行，橡胶趋势强度0，合成橡胶趋势强度 -1；橡胶主力日盘收盘价15085，顺丁橡胶主力12合约日盘收盘价10585 [20][80][88] 沥青 - 跟随原油震荡运行，趋势强度1；BU2512收盘价3254跌幅0.46% [20][89][98] LLDPE、PP - LLDPE计划外检修增加关注进口压力，PP中期震荡，趋势强度均为0；L2601收盘价6899跌幅0.99%，PP2601收盘价6590跌幅1.21% [20][104][110] 烧碱 - 成本支撑盘面或估值修复，趋势强度0；01合约期货价格2310 [20][112][114] 纸浆 - 震荡运行，趋势强度0；纸浆主力日盘收盘价5212 [20][116][118] 玻璃 - 原片价格平稳，趋势强度0；FG601收盘价1083跌幅1.90% [20][123][124] 甲醇 - 震荡承压，趋势强度 -1；甲醇主力01合约收盘价2180 [20][126][130] 尿素 - 弱势运行，趋势强度 -1；尿素主力01合约收盘价1625 [20][131][134] 苯乙烯 - 短期震荡为主，趋势强度0；苯乙烯2512收盘价6848 [20][135][136] 纯碱 - 现货市场变化不大，趋势强度 -1；SA2601收盘价1225跌幅1.37% [20][137][138] LPG、丙烯 - LPG需求改善有限盘面估值偏高，丙烯供应预期收缩宽松格局有所改善，趋势强度均为0；PG2512收盘价4293涨幅0.16%，PL2601收盘价6009跌幅1.14% [20][140][143] PVC - 低位震荡，趋势强度 -1；01合约期货价格4701 [20][147][148] 燃料油、低硫燃料油 - 燃料油偏强震荡波动继续放大，低硫燃料油夜盘继续走强外盘现货高低硫价差来到年内高点，趋势强度均为0；FU2512收盘价2762跌幅0.29%，LU2512收盘价3261涨幅0.18% [20][149] 集运指数（欧线） - 震荡整理，趋势强度0；EC2510收盘价1804跌幅2.54% [20][151][160] 短纤、瓶片 - 回归基本面短期震荡，多PF空PR，趋势强度均为0；短纤2511收盘价6176，瓶片2511收盘价5700 [20][161][162] 胶版印刷纸 - 低位震荡，趋势强度0；OP2601.SHF收盘价4222 [20][164] 纯苯 - 短期震荡为主，趋势强度0；BZ2603收盘价5569 [20][168][169] 棕榈油、豆油 - 棕榈油油脂驱动匮乏关注下方支撑，豆油美豆反弹豆棕做扩维持，趋势强度均为0；棕榈油主力收盘价8764跌幅0.72%，豆油主力收盘价8128跌幅0.49% [20][171][179] 豆粕、豆一 - 豆粕美豆再创新高连粕或跟随偏强震荡，豆一或偏强震荡，趋势强度均为 +1；DCE豆一2601收盘价4102，DCE豆粕2601收盘价3021涨幅1.34% [20][180][182] 玉米 - 震荡运行，趋势强度0；C2601收盘价2130涨幅0.80% [20][183][186] 白糖 - 区间整理为主，趋势强度0；原糖价格14.42美分/磅，主流现货价格5720元/吨 [20][187][190] 棉花 - 籽棉价格对棉花期货的影响减弱，趋势强度0；CF2601收盘价13595跌幅0.04% [20][192][195] 鸡蛋 - 震荡调整，趋势强度0；鸡蛋2512收盘价3146跌幅0.29% [20][196] 生猪 - 中枢或进一步下移，趋势强度 -1；河南现货价格12530元/吨，生猪2601收盘价11815 [20][198][201] 花生 - 关注现货，趋势强度0；PK511收盘价7600跌幅0.37% [20][203][208]

美联储政策与利率 - 美联储在2025年10月如期降息25个基点，将利率区间降至3.75%–4.00%，为年内第二次降息 [1] - 美联储宣布自2025年12月1日起结束资产负债表缩减，到期美国国债将全部再投资，MBS本金偿还将全部再投资于短期国债 [1] - 美联储主席鲍威尔表示12月是否再次降息"远非已成定局"，FOMC内部意见分歧显著，部分成员主张暂停，整体表述偏鹰 [1][2] 通胀数据 - 美国2025年9月CPI同比上涨3.02%，前值为2.94%，连续5个月反弹 [2] - 9月汽油价格指数上涨4.1%，能源价格指数上涨1.5%，是推动当月总体物价上涨的主要因素 [2] - 9月核心CPI（剔除食品和能源）上涨0.2%，低于前两个月的0.3% [2] 汇率与市场情绪 - 2025年10月间，美元指数变化+2.1%，美联储偏鹰派表述推动了美元指数在月末回升 [2] - VIX指数在10月中冲高后，伴随中美元首会晤以及关税风险阶段性出清而显著回落 [3] 黄金市场供需 - 2024年全年，全球央行累计购金1,044.63吨，目前已经连续第17个季度呈现净购入 [3] - 进入2025年后，全球黄金ETF持仓量出现显著回升，黄金仍然是受到追捧的投资品种 [3] 黄金税收新政 - 2025年10月31日，财政部、税务总局发布黄金有关税收政策，自2025年11月1日起实施 [4] - 新政规定会员单位从交易所购入标准黄金用于投资性用途，发生实物交割出库后再销售的，应视同销售投资性黄金缴纳增值税，且不得开具增值税专用发票 [4] - 税收新政明确了投资黄金通过交易所、加工黄金按消费品税制，旨在避免套利或避税行为 [4] 贵金属策略观点 - 黄金策略为谨慎偏多，短期价格因避险溢价受压制而回落，但长期看仍是难以替代的非美资产，在实际利率预期向下的情况下仍有向上空间 [5][6] - 白银策略为谨慎偏多，短期价格回落，但与黄金共享宏观面逻辑，在实际利率预期向下的情况下仍有向上空间 [7] - 套利策略建议逢低做多金银比价，期权策略建议暂缓 [7]

黄金市场近期表现 - 国际现货黄金（伦敦金）于2025年11月1日收报4001.93美元/盎司，较开盘价4036.48美元/盎司下跌34.59美元 [3] - 国内上海期货交易所沪金主连合约同日收报921.84元/克，较前一交易日上涨0.39% [3] - 国内品牌黄金首饰价格突破1200元/克，较国际金价溢价超过30%，内外价差达205元/克，处于历史高位 [3] 价格驱动因素 - 美联储于2025年10月宣布降息25个基点，并计划在12月1日起结束量化紧缩，理论上对黄金构成利好 [5] - 美元指数反弹至107.64，创近三个月新高，达拉斯联储行长表态强化了高利率环境持续预期 [5] - 中东局势持续紧张，俄罗斯对叙利亚空袭，以色列与哈马斯冲突持续，但市场已部分消化地缘风险溢价 [5] - 中国央行已连续16个月增持黄金，截至2025年10月黄金储备达2292吨，较去年同期增长12% [5] - 美国核心PCE物价指数仍高于美联储2%的目标，中长期通胀压力可能限制金价下行空间 [10] 技术面与历史表现 - 国际金价日线级别MACD指标绿柱持续扩张，DIF线与DEA线形成高位死叉，RSI指标（14日）跌至44.9，暗示短期下行压力 [5] - 伦敦金若跌破3973美元/盎司（斐波那契0.382回调位），可能打开下行空间至3847美元/盎司 [9] - 近五年伦敦金年波动率呈下降趋势，从2021年的28%逐步降至2025年（截至10月）的18% [12] - 沪金与伦敦金近三年相关系数达到0.92，但溢价率波动较大（5%-30%） [12] 市场需求与投资行为 - 上海黄金交易所的黄金T+D（递延交易）收报919.71元/克，上涨0.31%，现货升水期货约2元/克，反映近月实物交割需求稳定 [7] - 全球黄金ETF持仓在2025年三季度减少了120吨，环比下降15%，显示部分机构资金正在流出 [10] - 新能源领域对黄金的电子应用需求年复合增长率超5%，预计2030年将贡献全球黄金需求的10%以上 [9] - 中国黄金消费旺季（国庆、中秋）已过，11-12月需求通常环比下降10%-15%，可能拖累国内金价 [8] 投资者策略与市场特点 - 对于刚需买金（如结婚、送礼），建议考虑购买"按克计费"的金饰，避免"一口价"产品 [14] - 对于投资买金，应控制仓位，优先考虑纸黄金或黄金ETF等更灵活的工具 [14] - 工艺金（如生肖金条、纪念金币）的价格比普通金条高30%以上，但回收时只按原料价计算 [12] - 杠杆交易存在高风险，如10倍杠杆下金价跌10%会导致本金全部损失 [12] - 实物黄金持有存在隐性成本，如银行保管箱每年需支付100-500元费用 [14]

黄金市场表现与驱动因素 - 金价突破4000美元关口，显示市场避险需求强烈 [1] - 多重因素推动金价上扬：全球经济风险上升、美元疲软、通胀预期 [1] - 美元指数回落，受美联储未来降息预期影响，提升以美元计价黄金的吸引力 [1] - 主要经济体维持宽松政策立场，加深市场对通胀上行的担忧 [1] 中美贸易关系进展 - 中美领导人在贸易议题上达成阶段性共识，包括逐步降低部分关税 [1] - 降税计划若落实将促进双边贸易，缓解供应链压力，对全球经济形成正面推动 [1] - 贸易关系缓和为经济复苏带来契机，但科技和知识产权等领域仍存在不确定性 [1] 市场情绪与资产表现 - 中美会晤带来的贸易改善预期短线提振投资信心，亚欧股市普遍走强 [1] - 尽管出现积极迹象，但支撑黄金的核心逻辑未变，全球经济不确定性尚未消除 [2] - 金价在高位震荡，只要风险偏好未明显改善，黄金中长期仍具坚实支撑基础 [2]