美联储利率决议 - 美联储维持联邦基金利率在4 25%至4 5%的目标区间不变 符合市场预期 这是自去年12月以来连续第六次维持利率不变 [1] - 美联储维持"年内降息两次"的预期 但指出未来通胀上行与经济增长放缓并存的风险 [1] - 美联储官员对利率走向存在分歧 19位与会者中有7人表示今年不支持降息 比3月时的4人有所增加 [1] 经济预测调整 - 美联储下调2025年美国GDP增长预期从1 7%至1 4% [1] - PCE通胀预期上调至3% 核心PCE升至3 1% 均比3月预期上升0 3个百分点 [1] - 失业率预期上调0 1个百分点至4 5% 高于当前水平的4 2% [1] 美联储政策立场 - 美联储认为美国经济整体仍以"稳健步伐"增长 就业市场维持"低失业率" 但通胀仍"略显高企" [2] - 鲍威尔表示当前政策"具备充足的空间和耐心" 将继续观望经济数据演化 [2] - 美联储未释出立即行动的信号 特朗普批评鲍威尔未积极降息 称联邦基金利率应至少下调两个百分点 [2] 债务与财政压力 - 美国政府年度债务利息支出预计将达1 2万亿美元 已超过除社会保障与医疗保险以外的所有联邦预算开支 [2] - 2025年美国财政赤字或逼近2万亿美元 占GDP的比重超过6% [2] 市场反应与经济数据 - 利率决议公布后 美国股市波动不大 市场分析认为美联储整体仍偏"鸽派"倾向 [3] - 近期经济数据走弱为年内降息打开空间 5月零售销售下滑近1% 劳动力市场走软 长期失业人数攀升 房地产市场降温 房屋开工率降至五年低点 [3]

美联储政策立场 - 美联储最关心的是保持经济稳健运行和物价稳定，拒绝回应政治压力 [1] - FOMC成员一致认为核心目标是稳固经济和稳定物价 [1] - 美联储维持联邦基金利率在4 25%–4 5%区间不变，保留年内两次降息的前瞻指引但时点未定 [2] 通胀与关税影响 - 大规模关税的链式传导将持续至夏末，商品价格可能进一步上行 [1] - 个人电脑等电子产品已出现提价迹象，多数企业预计将把部分或全部关税成本转嫁给下游或终端用户 [1] - 美联储将2025年整体PCE通胀预估从2 7%上调至3%，核心PCE从2 8%上调至3 1%，2026–2027年通胀路径也小幅上修 [2] 经济前景与不确定性 - FOMC将经济前景描述从"风险上升"改为"不确定性减少但仍处高位"，认为关税引发的政策焦虑已缓解但需警惕外部冲击如能源价格上涨 [1] - 美联储首次提及"挑战性场景"：若通胀回落慢于就业市场降温，可能面临政策目标冲突 [2] - 市场对滞涨担忧升温，因通胀预测上修限制降息空间，而就业走软可能迫使美联储权衡两难 [2] 政策路径与耐心 - 美联储强调需看到通胀"正可持续地回归2%"才会考虑大幅放松政策 [2] - 鲍威尔表示将保持耐心以进一步观察经济路径 [2] - FOMC小幅上调今明两年失业率预测 [2]

关税再次生变，预计短期震荡偏弱 研究员：王艳红 投资咨询号：Z0010675 研究员：袁 棋 投资咨询号：Z0019013 第一部分 核心观点 第二部分 氧化铝-产业基本面 第三部分 电解铝-产业基本面 目 录 核心观点 宏观：美国5月芝加哥PMI录得40.5，远低于预期值45和前值44.6，5月一年期通胀率预期终值录得6.6%，低于预期值7.1%，但仍属于偏高位置，滞 涨概率加大；国内汽车价格战遭到官方制止，库存偏高经济偏弱的情况下，有待相关刺激政策出台；特朗普称将把进口钢铁和铝关税翻倍至50%，多 国进行对等关税回应，贸易关税不确定性再次增强。 氧化铝-产业基本面总结： 电解铝-产业基本面总结： 供给：4月，在产产能环比减少390万吨，开工率大幅下滑；矿石端，国内到港量维持正常，几内亚出港量暂维持正常 进口： 2025年4月中国氧化铝净出口24.93万吨，环比小幅减少，连续13个月净出口；进口转为小幅盈利 需求：电解铝在产产能持续增加且维持高位，短期氧化铝需求相对持稳 利润：氧化铝目前冶炼成本在每吨2997，每吨盈利313元，成本小幅上移，利润小幅走阔；烧碱价格最新价3700元/吨，周度环比上涨50元/吨 ...

服务业情况 - 5月服务业PMI从4月的51.6降至49.9，低于预期52，对应年化GDP增速为0.4%，近1年首次收缩[2] - 新订单指数从52.3大幅降至46.4，需求大幅走弱；物价指数从65.1升至68.7，扩张速度创2022年末以来新高[2] - 10个行业扩张较上月减少1个，8个行业收缩较上月增加2个[2] 制造业情况 - 5月制造业PMI下降0.2至48.5，低于预期49.5，对应GDP增速约为1.7%，萎缩幅度扩大[2] - 进口指数从47.1大幅下降至39.9，自有库存与客户库存开始萎缩[2] - 7个行业扩张较上月减少4个，7个行业收缩较上月增加2个[2] 经济与政策展望 - 下半年美国经济将小幅滞涨，预计实际GDP同比增速从1季度2.1%降至2季度1.8%、3季度1.3%和4季度1%，PCE通胀从1季度2.5%升至3季度3%和4季度2.9%[2] - 未来3个月政策环境不友好，白宫可能延续施压，美联储可能继续暂停降息[1][2] - 第4季度政策环境可能改善，美国与主要贸易伙伴可能达成协定，通胀见顶回落，美联储重启降息，白宫重心转向减税去监管[1][2]

原油方面： 隔夜原油以反弹为主，整体上涨幅度有限，但技术形态上走好的迹象，短期内可能会继续反弹。但基本面上的疲弱，可能会限 制油价的上行空间。 欧佩克+敲定2027年生产基准，本周末将讨论7月增产计划，欧佩克+已同意将2025年的原油产量水平作为2027年的基准。同时欧 佩克+将授权欧佩克秘书处制定一项机制，以评估参与国的最大可持续生产能力，作为2027年生产基线的参考。 黄金方面： 隔夜黄金继续回落调整，小周期走势确实会引起市场的忧虑，担心黄金牛市可能结束，但从大周期来看，整体上升趋势依旧完 好，当前并未出现大周期走坏的信号。 美联储五月会议纪要披露，此次会议首次将"关税冲击"纳入讨论。与会者认为，美国的关税上调幅度和范围远超他们的预期， 造成美国经济的不确定性非常高，即就业市场变冷、经济下行和通胀上行的风险同时上升。 受关税政策的冲击，美联储下调了今明两年的经济增长预期，预计贸易政策将导致美国生产率增长放缓，从而降低未来几年潜 在的GDP增长。 百利好特约智昇研究市场策略师鹏程认为，美联储上调了通胀预期，下降了经济增长预期，意味着美国可能进入滞涨。本次会 议并未给出明确的降息信号，美联储的货币政策路径可能 ...

滞涨概念 - 滞涨由"停滞"和"通货膨胀"组合而成，描述高通胀与高失业率并存的异常经济现象 [1][2] - 打破传统菲利普斯曲线理论中通胀与失业率的权衡关系 [2] - 经济停滞表现为增长缓慢或负增长、高失业率及企业盈利下降 [3] 滞涨成因 - 供给侧冲击如石油价格暴涨直接推高成本并抑制生产活动 [2][7] - 不当经济政策包括过度宽松货币财政政策或限制生产的行政措施 [2][7] - 工资-物价螺旋与通胀预期自我实现形成恶性循环 [7] 历史案例（20世纪70年代美国） - 背景包括石油危机（油价涨数倍）、布雷顿森林体系解体及宽松政策遗留问题 [7] - 经济表现：通胀率多次达两位数（最高近15%）、失业率突破8%-9%、GDP负增长 [7] - 金融市场中股市实际价值缩水，道琼斯指数十年未涨，"漂亮50"蓝筹股泡沫破裂 [6][7] 金融市场反应 - 股市受高通胀侵蚀盈利、利率上升竞争资金及不确定性三重打击 [7] - 债市价格下跌，名义收益率上升但实际收益率为负 [7] - 大宗商品表现强劲，石油与黄金分别因供给冲击和避险需求暴涨 [12] 政策应对 - 初期价格管制与渐进加息失败，刺激政策加剧通胀 [8] - 后期沃尔克采取激进紧缩，联邦基金利率超20%成功抑制通胀但引发衰退 [8][12] - 核心困境在于刺激与紧缩政策分别会恶化通胀或停滞 [9]

COMEX黄金行情 - COMEX黄金价格上涨至3331 70美元/盎司 涨幅0 46% [1] - 今日开盘于3318 00美元/盎司 最高触及3346 80美元/盎司 最低下探3316 30美元/盎司 [1] - 短线阻力位为3356-3366美元/盎司 支撑位为3168-3176美元/盎司 [3] 美国经济形势 - 摩根大通首席执行官指出美国经济面临地缘紧张 财政赤字扩大及通胀压力叠加风险 [3] - 美联储维持利率不变但通胀回落未达预期 劳动力市场强劲加剧工资上涨压力 [3] - 滞涨风险上升因高通胀与高失业可能同时出现 [3] 贸易政策影响 - 美国与亚洲国家达成90天关税缓解协议 但现行关税水平短期后或继续生效 [3] - 亚洲国家出口将受严重冲击 但彻底脱钩可能性较低 [3]

智通财经APP获悉，以鸽派立场而著名的日本央行政策委员会成员野口旭(Asahi Noguchi)周四表示，没 有必要对日本央行缩减债券购买规模的计划做出重大调整。他表示："目前没有必要对现行计划做出任 何重大改变。央行需要从更长远的角度审视2026年4月以后的计划。" 周三，日本央行结束了与市场参与者的一系列会议。这些会议将帮助日本央行决定以多快的速度缩减购 债规模。日本当局将在一个月后公布2026年4月以后的购债指导方针。 日本央行目前每季度削减4000亿美元(约合28以美元)的债券购买量，到2026年春季，月度债券购买量将 降至2.9万亿日元左右。自2023年11月以来，日本央行持有的债券规模已经下降了21万亿日元。 不过，市场已经开始担忧，日本央行缩减购债规模严重冲击需求，导致日本国债价格大幅下跌。据悉， 在周二的日本政府债券拍卖中，平均投标倍数从上月的2.96降至2.5;其中，20年期日本国债的投标倍数 降至2012年8月以来的最低水平。另一个显示需求疲软的信号是"尾差"(即平均中标价与最低中标价的差 距)达到1.14，为自1987年以来最长。 野口旭称："我认为，对未来的货币政策采取谨慎乐观的态度是 ...

美联储哈玛克：认为滞涨的结果可能成为未来的主要情景。 ...

宏观经济风险警告 - 市场和央行低估美国创纪录财政赤字、贸易关税及地缘政治紧张局势的风险 [1] - 当前股市反弹未充分反映经济真实风险 存在巨额财政赤字且央行表现过于安逸 [1] - 市场对关税影响的自满情绪明显 此前市场先跌10%后又反弹 [1] - 穆迪下调美国信用评级引发债务风险重估 特朗普贸易政策加剧通胀和经济放缓担忧 [1] 企业盈利与市场预期 - 对标普500企业盈利预期过于乐观 预计企业将削减或撤回业绩指引 [1] - 年初预测盈利增长12% 但六个月后可能降至0% 盈利预期下调将导致市盈率和股价下跌 [1] - 市场对滞涨可能性估计不足 实际发生几率约为市场共识的两倍 [1] 摩根大通业务表现 - 第二季度投资银行业务收入预计同比下滑中十位数百分比 因企业客户在并购交易上观望 [2] - 交易业务收入预计同比增长中至高个位数百分比 [2] 管理层动态 - 戴蒙可能在未来五年内卸任CEO 此前表示或再任职四年后转任执行董事长两年 [2] - 消费者银行负责人Marianne Lake被视为CEO接班热门人选 因其演讲时长最长且首席运营官退出竞争 [2]