公司市场定位与发展历程 - 中国是公司在全球最大的海外市场之一，市场发展潜力巨大 [2] - 公司自1992年进入中国市场，已有33年历史，见证了中国经济的快速发展 [2] - 公司业务已从劳动密集型产业转型升级至半导体、多层陶瓷电容、新能源汽车动力电池等技术密集型产业 [2] 公司业务战略与本土化 - 公司深度融入中国产业链供应链体系，成为中韩经贸合作与产业共赢的重要力量 [2] - 公司未来将围绕创新合作本土化、产业链共生化、市场服务精准化、绿色发展协同化持续发力 [5] - 公司在中国设有13个研发中心，聚焦人工智能、6G、动力电池等新兴产业研发 [3] 技术创新与产品展示 - 公司在进博会展示了折叠屏手机、两亿像素摄像传感器、Micro LED等全球领先技术 [3] - 公司连续8年参加进博会，重点展示人工智能、半导体、显示、医疗器械等技术成果 [3] - 在中国的研发中心正持续为全球产品提供核心技术支撑，实现“在中国研发、为世界创新” [3] 市场机遇与增长潜力 - 中国在新质生产力推动下，传统产业正进行数字化、智能化改造 [5] - 绿色经济领域由转型需求和技术迭代双轮驱动，吸引全球优质资源 [5] - 健康消费、智能消费、文化消费等新需求持续释放，为经济注入内生动力 [5] 企业社会责任 - 公司在乡村振兴、科教创新、绿色经营等领域不断深入 [4] - “分享村庄”产业帮扶项目为农业农村现代化提供实践经验 [4] - 青少年科技人才培养项目累计培养近80万中国青少年 [4]

市场上涨驱动因素 - 市场上涨的根本动力是资本市场信心的修复 体现在国家实力增强及政策落地对估值的显著修复 叠加高景气板块的盈利改善 [20] - 流动性改善和产业逻辑驱动是市场走强的两大动力 长期国债收益率快速下行提升权益资产吸引力 人工智能等科技产业拉动企业盈利增长 [20] - 市场上行是宏观环境改善 政策预期好转 风险偏好提升与盈利周期上行等多重因素共振的结果 驱动力是高质量发展新格局下的估值体系修复和再定价 [21] - 市场正从估值驱动转向结构性的盈利驱动 估值修复与盈利改善是一个相互加强的良性循环 [22] - 国内稳市场政策与国内外科技产业爆发共振推动上涨 基础是企业盈利改善带动人气和估值修复 有色 电子 通信等板块营收或利润快速增长 [23] - 根本动力是政策与科技创新的多重合力 证券市场政策顶层设计配合中长期资金入市提振信心 十五五规划和发展新质生产力为资金提供方向指引 [23] 增量资金来源与结构 - 增量资金主要来自险资 社保年金和高净值私行客户 险资和社保年金通过指数基金加大权益配置 高净值客户更倾向配置量化私募资金捕捉中小微盘超额收益 [25] - 长线资金加速入市起到稳定市场预期的压舱石作用 资金结构呈现机构资金主导 政策指引呵护 居民参与的健康态势 [26] - 市场主要增量资金来自居民资产配置向权益方向转移 因经济转型和政策支持使权益资产预期收益率回升 [27] - 增量资金来自中长期机构资金和居民储蓄转移 结构优化提升市场健康度 社保 险资 年金稳步提升权益配置比例 外资持续流入 居民通过公募基金入市 [28] - 增量资金结构比2015年更健康 最大不同是长线耐心资本占比显著提升 资金来自保险资金 社保和养老金 公募基金和两融 [30] - 增量资金相对多元 包括政策资金和机构资金 6月后高净值人群和普通投资者加速入市 资金多元化有助于市场风格和结构的平衡 [31] 后市主线与风格展望 - 后续科技整体震荡但结构亮点多 反内卷相关的周期可能逐渐发力 大金融 传统周期和消费能否接续发力很关键 [33] - 科技成长方向依然是市场最重要主线 但因估值快速抬升 成长风格短期性价比下降 未来一个季度价值风格或更有性价比 [33] - 市场主线还是科技成长 AI是长达3至5年的大机会 模型创新和应用繁荣将改变科技趋势 是最易兑现业绩的方向 [34] - 中长期科技成长主线仍将引领指数上行 市场风格阶段性存在强弱切换 [35] - 四季度海外地缘政治和关税风险可控 有助于资金配置权益资产 指数高位震荡后部分板块交易情绪和拥挤度压力已释放 持续看好AI 煤炭等板块 [36] - 后市驱动力可能是科技与经济周期共振上行 市场风格趋于平衡 关注科技加顺周期方向 [37] 政策组合拳的作用 - 政策对长线资金入市 投资者保护等方面的细节和制度更完善 提升投资者对资本市场回报率的预期 是居民资金流入股市的基础条件 [39] - 政策支持是上涨的重要前提 除产业 财政 货币政策外 最关键的是对投资者信心的修复 引领市场跳出信心不足导致下跌的恶性循环 [40] - 市场上行离不开政策组合拳的系统性发力与预期管理 政策的连续性 协调性和针对性成功塑造了行情信心修复 [41] - 产业政策是源头活水 制度建设是蓄水池 财政货币政策及政策资金是应急补水的消防管道 国九条等制度补漏叠加宏观政策支持让市场保持稳健 [42] - 政策组合拳提振市场信心带来情绪反弹 给经济带来托底作用 今年整体经济形势稳定 是股市上涨的底层基础 [43] 市场潜在风险 - 市场最大的灰犀牛是全球宏观经济增长慢于预期的风险 美国失业率连续攀升超过8个季度 国内复苏基础不牢 若外需疲软可能放缓企业盈利改善 [45] - 外部风险在于地缘政治局势不稳定扰动市场风险偏好 内部风险在于部分热门板块预期一致且交易拥挤度过高 可能造成集中兑现 [46] - 市场短期对AI热情过高 如果实际进度不达预期 高期望与慢现实的落差可能导致相关板块出现短期回调 [47] - 主要是外部地缘政治风险 明年是中美关键一年 可能有多轮谈判和科技摩擦 4000点是重要心理关口 短期可能反复或获利了结 [48] - 部分高估值板块中企业可能存在盈利兑现不及预期风险 若商业模式兑现不成功则存在估值泡沫破裂风险 [49] - 结构性行情过于极致 部分板块出现资金抱团等过热迹象 一旦产业逻辑发生预料外利空 可能导致大盘阶段性震荡 [50] 投资策略建议 - 此时不宜盲目追高也不应过早悲观 建议以管理波动 精选确定性为核心方向 估值修复阶段已基本完成 后续上行靠盈利改善与行业趋势驱动 [52] - 继续选择基本面扎实且估值相对合理的方向 尊重产业发展逻辑择优布局 未来一段时间会坚守科技和AI方向 [53] - 在4000点关口建议从积极进攻转向持仓结构优化 强调防御与成长的平衡 保持科技成长配置的同时关注低估值金融 周期股的补涨机会 [53] - 持仓结构一直比较均衡 当下更注重保护已取得收益 结构会更加保守 建议普通投资者均衡配置各类资产 避免满仓集中在高热度板块 [54] 健康慢牛的基础条件 - 新一轮健康慢牛的基础条件已经具备 高股息的国央企蓝筹股作为指数稳定器 AI等领域的优质龙头保持盈利高景气增长 居民资金配置权益比重偏低未来有望继续入市 [56] - 本轮市场结构性特征更明显 希望经过合理结构性调整后市场可以走得更稳 健康慢牛需要市场各类参与者共同努力 优秀上市公司占比快速提升市场含金量越来越高 [56] - A股市场正在为结构性慢牛行情奠定坚实基础 主要体现在资金更稳 政策更稳 基本面起点更高 [57] - A股已初步呈现长期上涨趋势 但仍需满足企业经营环境稳定和投资者风险承受能力提升两个条件 价值发现功能的资金成为主导才能抑制短期投机性 [57] 投资策略与心境变化 - 随着行业发展个人能力更易遇到瓶颈 百亿元规模基金产品需要诸多研究员共同支撑 公司致力于打造专业化 工业化 数智化的投研体系 [59] - 经历多轮市场周期后投资策略和个人心态更看重基础 角色定位从在泡沫中博弈转变为专注于寻找产业变革中的胜出者 [60] - 引领经济发展的动能从注重速度转向重视质量 科技行业地位更加凸显新兴产业占比提升 投资过程中要提高科技成长板块的比重 [61] - 心境更加理性稳健 投资策略更注重中长期业绩的持续稳定 十年前策略侧重企业当期业绩爆发力和市场热度 现在更注重企业业绩的稳定性与持续性 [61]

投资评级 - 维持“买入”评级 [8][11] 核心观点 - 公司2025年前三季度业绩稳健增长，收入188.30亿元，同比增长14.86%，归母净利润27.20亿元，同比增长10.85%，扣非净利润26.14亿元，同比增长30.92% [2][5] - 2025年第三季度单季收入66.16亿元，同比增长9.58%，归母净利润10.49亿元，同比增长7.69%，扣非净利润10.26亿元，同比增长22.45% [2][5] - 预计2025年轨交业务稳中向上，半导体板块轨交电网IGBT景气向上，新能源发电、海工装备等板块经营向好 [2][11] - 公司经营性利润维持较好增长，后续增长确定性强，Q3毛利率33.2%同环比继续提升，扣非后销售净利率15.5%达近5年单季度新高 [11] - 截至Q3末存货94.7亿元，较25Q2末的82亿元和24Q3末的64.65亿元明显增长，后续交付有保障 [11] - 预计2025-26年实现归母净利润42.5亿元、48.8亿元，对应PE分别为16.7、14.5倍 [11] 轨道交通装备业务 - 2025年前三季度轨道交通装备业务收入103.05亿元，同比增长9.23% [11] - 轨道交通电气装备收入80.76亿元，同比增长5.82% [11] - 轨道工程机械收入8.98亿元，同比增长13.47% [11] - 通信信号收入7.58亿元，同比增长14.47% [11] - 其他轨道交通装备收入5.73亿元，同比增长64.07% [11] - 国铁集团发布的动车组、机车新造招标数量超过去年，后续交付有望维持较好水平 [11] - 当前处于国铁检修业务高峰期，公司发力城市轨道交通市场，跨平台检修业务持续取得新突破 [11] - 积极推进针对干线铁路和城轨市场的轨道工程机械装备新品研发和推广，新获探伤、打磨等高端车型的大修订单 [11] - 干线铁路信号产品市场占有率保持稳定，城轨领域公司首个FAO项目宁波8号线正式开通 [11] 新兴装备业务 - 2025年前三季度新兴装备业务收入84.26亿元，同比增长22.26% [11] - 基础器件收入38.39亿元，同比增长30.4% [11] - 新能源汽车电驱系统收入18.68亿元，同比增长9.25% [11] - 新能源发电（风光储氢等）收入15.89亿元，同比增长25.26% [11] - 海工装备收入6.62亿元，同比增长7.07% [11] - 工业变流收入4.68亿元，同比增长33.47% [11] - 半导体板块宜兴基地8英寸IGBT芯片线已达成3万片/月的设计产能，基本处于满产状态 [11] - 三期株洲产线（SiC产线）有望在2025年底实现产线拉通，产品覆盖650V-6500V电压等级 [11] - SiC产品（SBD）已在光伏领域批量供货，SiC TO器件已在充电桩、OBC、电源检测等领域批量供货 [11] - 新能源电驱板块产能充足，随着客户开拓和产能提升，产品交付量和销售收入有望高增 [11] - 新能源发电业务风光储氢四类产品均在积极交付，光伏集成业务和储能变流业务进展顺利 [11] 财务预测指标 - 预计2025年营业总收入289.86亿元，2026年328.85亿元，2027年368.27亿元 [15] - 预计2025年归母净利润42.50亿元，2026年48.78亿元，2027年55.33亿元 [15] - 预计2025年每股收益3.13元，2026年3.59元，2027年4.07元 [15] - 预计2025年市盈率16.68倍，2026年14.53倍，2027年12.81倍 [15] - 预计2025年净资产收益率9.6%，2026年10.3%，2027年10.9% [15]

行情表现 - 主板市场领涨个股包括金安国纪上涨10.03%、粤传媒上涨10.02%、三六零上涨10.02%、欢瑞世纪上涨10.02%以及山东出版上涨10.00% [1] - 创业板市场领涨个股为福石控股上涨20.09%、海峡创新上涨20.02%以及荣信文化上涨20.00% [1] - 科创板市场领涨个股包括福昕软件上涨20.00%、合合信息上涨14.14%以及星环科技-U上涨11.18% [1] - 活跃子行业中，SW横向通用软件指数上涨4.85%，SW营销代理指数上涨4.66% [1] 国内半导体与科技动态 - 有研硅在存储领域形成多维布局，其刻蚀设备用零部件产品已进入存储类客户供应链，其中对长江存储的认证正在进行，公司还通过控股股东的子公司间接向台积电供应零部件，参股公司山东有研艾斯的12英寸硅片已向长江存储供货 [1] - 恒玄科技确认阿里夸克AI眼镜采用其BES2800芯片，该芯片采用6nm工艺，单芯片集成多核CPU、GPU、NPU、大容量存储、低功耗Wi-Fi和双模蓝牙 [1] - 盛合晶微科创板IPO申请获上交所受理，该公司可为高性能运算芯片、智能手机应用处理器、射频芯片、存储芯片等多种芯片提供一站式先进封测服务 [1] - 2025年上半年中国公有云IaaS市场规模突破千亿大关，同比增速接近20%，增长主要得益于AI大模型训练与推理需求扩张、AI智能体实践以及云厂商战略性出海 [1] 公司财务与运营公告 - 立昂微控股子公司海宁立昂东芯微电子收到与收益相关的政府补助3000万元，占公司最近一个会计年度经审计归母净利润绝对值的11.29% [2] - 新相微收到与收益相关的政府补助资金188万元 [2] - 概伦电子2025年前三季度实现营业收入3.15亿元，同比增长12.71%，归母净利润达4199.07万元，同比实现扭亏为盈 [2] - 成都华微三季度营业收入同比增长13.69%，归母净利润大幅增长83.21%，扣非净利润增幅达121.80%，显示核心业务盈利能力和经营效率显著提升 [2] 海外半导体技术与市场 - 安森美半导体的vGaN技术可构建高端电源系统，将损耗降低近50%，并因工作频率更高而大幅缩小器件尺寸，vGaN器件尺寸约为市售横向GaN器件的三分之一 [2] - SEMI预计2025年全球硅晶圆出货量将同比增长5.4%至128.24亿平方英寸，在AI产品需求推动下，预计2028年将达到创纪录的154.85亿平方英寸 [2] - 三星电子在向英伟达交付HBM3E芯片后，其下一代HBM4芯片明年的产量已全部售罄，凸显AI服务器需求激增推动内存市场强劲复苏 [2] - 京都大学与日本JNC联合研发出下一代深蓝色OLED材料，其光谱半高宽仅16nm，光致发光量子产率达93%，使用寿命超过1000小时，突破了"色纯度-效率-稳定性"协同提升的瓶颈 [2]

交易概述 - 东土科技拟通过发行股份及支付现金方式收购高威科100%股权，并募集配套资金，交易预计构成重大资产重组 [2] - 收购标的为一家从事工业自动化、数字化综合服务和自动化控制系统核心产品研发、生产和销售的高新技术企业 [3] - 公司股票将于11月3日复牌 [2] 收购标的（高威科）情况 - 高威科2020年至2023年上半年营收分别为13.15亿元、16.35亿元、15.24亿元和7.39亿元，归母净利润分别为3705万元、4728万元、5860万元及3104万元 [4] - 公司应收账款高企，2020年至2022年应收账款分别为3.15亿元、3.98亿元和4.26亿元，占流动资产比例均超三成，2022年应收账款坏账达6490.75万元，占应收余额的13.23% [4] - 公司前五大供应商采购额占比较高，2020至2022年前五大供应商采购额占比分别为78.13%、78.09%和78.89% [5] - 高威科曾三次冲刺IPO未果，第三次递表于2023年9月过会，但在2024年9月撤回上市申请 [3] 收购方（东土科技）情况 - 东土科技主营业务为工业互联网核心硬件及软件技术的研发、生产与销售 [6] - 公司2025年前三季度实现营收5.01亿元，同比下降11.72%，归母净利润亏损1.48亿元，经营活动产生的现金流量净额为-2.09亿元 [8] - 截至2025年9月末，公司商誉账面原值12.69亿元，减值准备11.60亿元，净额为1.09亿元 [10] 战略布局与协同效应 - 收购旨在提升高端装备制造领域核心控制技术国产化率，并补齐公司在解决方案环节的能力短板 [3] - 2025年公司发布"鸿道具身智能机器人操作系统"，并与海光信息合作推动国产化全栈方案 [7] - 公司投资设立控股子公司北京东土半导体技术有限公司，并通过对深圳逐际动力、成都安努智能的参股及领投北京人形机器人创新中心A轮融资，深度布局具身机器人领域 [7]

交易概述 - 东土科技拟通过发行股份及支付现金的方式收购高威科100%股权，并募集配套资金，交易预计构成重大资产重组，公司股票将于11月3日复牌 [2] - 本次收购涉及向张浔、刘新平等43名交易对象购买股份，并向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金 [2] - 高威科此前三次冲刺A股IPO均未成功，此次交易意味着其可能实现“曲线上市” [2][3] 高威科业务与财务表现 - 高威科是一家高新技术企业，专业从事工业自动化、数字化综合服务和自动化控制系统核心产品研发、生产和销售，业务覆盖新能源电池、光伏、汽车、消费电子、环保、印刷包装等制造业细分行业 [2] - 公司2020年至2023年上半年营收分别为13.15亿元、16.35亿元、15.24亿元和7.39亿元，归母净利润分别为3705万元、4728万元、5860万元及3104万元 [4] - 高威科应收账款高企，2020年至2022年应收账款分别为3.15亿元、3.98亿元和4.26亿元，占流动资产比例均超三成，2022年应收账款坏账达6490.75万元，占应收余额的13.23% [4] - 公司前五大供应商采购额占比较高，2020至2022年前五大供应商采购额占比分别为78.13%、78.09%和78.89% [4] 收购战略意义与东土科技近期布局 - 收购高威科旨在提升高端装备制造领域核心控制技术国产化率，并补齐东土科技在解决方案环节的能力短板，推动其由提供产品向成套解决方案及系统化服务模式升级 [2] - 东土科技主营业务为工业互联网核心硬件及软件技术的研发、生产与销售，主要产品包括工业操作系统及相关软件服务、智能控制器及解决方案、工业网络通信 [4] - 2025年以来，公司接连布局具身智能和半导体行业，包括5月发布“鸿道具身智能机器人操作系统”并与海光信息合作，9月投资设立控股子公司北京东土半导体技术有限公司 [4] - 公司还通过战略投资深度布局具身机器人领域，已完成对深圳逐际动力科技有限公司、成都安努智能技术有限公司的参股，并拟领投北京人形机器人创新中心有限公司的A轮融资 [5] 东土科技财务状况 - 2025年前三季度，东土科技实现营收5.01亿元，同比下降11.72%，归母净利润亏损1.48亿元，经营活动产生的现金流量净额为-2.09亿元 [6] - 截至2025年9月末，公司商誉账面原值12.69亿元，减值准备11.60亿元，净额仅为1.09亿元 [8]

交易概述 - 东土科技拟通过发行股份及支付现金方式收购高威科100%股权并募集配套资金，交易预计构成重大资产重组 [2][3] - 公司股票自2025年10月21日起停牌，将于2025年11月3日复牌 [2][3] - 收购对象为张浔、刘新平等43名交易对象持有的高威科股份，并向不超过35名特定投资者募集配套资金 [6] 收购标的高威科业务与财务 - 高威科是一家从事工业自动化、数字化综合服务和自动化控制系统核心产品研发、生产、销售的高新技术企业 [6] - 公司业务覆盖新能源电池、光伏、汽车、消费电子、环保、印刷包装等制造业细分行业 [6] - 2020年至2023年上半年，高威科营收分别为13.15亿元、16.35亿元、15.24亿元和7.39亿元，归母净利润分别为3705万元、4728万元、5860万元及3104万元 [7] - 2020年至2022年，高威科应收账款分别为3.15亿元、3.98亿元和4.26亿元，占流动资产比例均超三成，2022年应收账款坏账达6490.75万元，占应收余额的13.23% [7] - 2020年至2022年，高威科前五大供应商采购额占比分别为78.13%、78.09%和78.89% [8] - 高威科曾三次冲刺IPO未果，分别于2012年上会被否，2015年、2022年两次递表，第三次递表于2023年9月过会但在2024年9月撤回申请 [6] 收购战略意义与东土科技近期布局 - 收购旨在提升高端装备制造领域核心控制技术国产化率，加快新型工业化转型升级步伐 [6] - 收购将补齐东土科技在解决方案环节的能力短板，推动公司由提供产品向成套解决方案及系统化服务模式升级 [6] - 东土科技2025年5月发布"鸿道具身智能机器人操作系统"，与海光信息合作推动国产化全栈方案 [11] - 2025年9月，公司投资设立控股子公司北京东土半导体技术有限公司，加码半导体设备工控核心技术 [11] - 公司同期通过参股深圳逐际动力科技有限公司、成都安努智能技术有限公司及拟领投北京人形机器人创新中心A轮融资，深度布局具身机器人领域 [11] 东土科技财务状况 - 2025年前三季度，东土科技实现营收5.01亿元，同比下降11.72%，归母净利润亏损1.48亿元 [12] - 2025年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为-2.09亿元 [12] - 截至2025年9月末，公司商誉账面原值12.69亿元，减值准备11.60亿元，净额为1.09亿元 [13] - 鉴于标的资产的审计、评估工作尚未完成，本次交易暂未签订明确的业绩补偿协议 [13]

六氟磷酸锂价格走势与市场现状 - 截至10月31日，六氟磷酸锂价格强势突破11万元/吨大关，市场均价站稳10万元/吨，过去七日内涨幅超过22% [2] - 此轮价格上涨速度明显快于下游电解液成品，电解液同期涨幅仅在7%至20%之间 [3] - 电解液的其他组成部分如溶剂暂未出现涨价 [4] 价格上涨的核心驱动因素 - 价格上涨并非单纯由原材料成本推动，加工费的上行正成为主要驱动力，有望显著提升头部生产商的盈利能力 [5] - 供给端存在严重刚性约束，扩产周期极长，新产线投产需10个月，从零新建需18至24个月 [6] - 审批门槛极高，六氟磷酸锂属于危险化学品，环评审批严格，新产能真正落地需2.5到3年 [6] - 资本投入巨大，二、三线企业新项目投资额普遍在4亿元以上，企业扩产态度谨慎 [7][8] 头部生产商战略与产能布局 - 多氟多将涨价归因于下游新能源与储能需求爆发及供给端产能集中，预计2026年价格整体上行，今年出货量约5万吨，2026年预计6万至7万吨 [13] - 天际股份目前库存很少，Q3出货量超1万吨，预计2026年Q1淡季不淡，若全球电芯需求达2.5TWh，六氟磷酸锂需求将超30万吨，供给端名义产能38万吨但仍将比较紧缺 [14] - 天赐材料作为全球最大生产商（11万吨产能）明确没有规模化扩产计划，专注于技术改造提升产能，认为行业集中度将进一步提升 [17][18] - 新宙邦预计2026年电解液产业供需偏紧、价格理性回归，当前六氟磷酸锂自供率50%-70%，未来将适度提升 [19] 成本结构与市场传导 - 主要生产商反馈五氯化磷供过于求，氢氟酸价格稳定，人工和折旧成本保持稳定，氟化锂价格涨幅与六氟磷酸锂有差距 [10] - 大型生产商如多氟多可实现氟化锂自供，其他大厂自用率可达50%-60% [10] - 六氟磷酸锂涨价尚未完全传导至下游电解液，因Q3刚触底反弹且部分客户仍执行长单协议，但新签合同将参考最新原料价格 [20] 产业链需求变化与新兴机会 - 随着动力快充和储能需求增加，LiFSI添加比例已提升到2.2%，部分添加剂供需紧张存在涨价可能性，但溶剂端价格未有明显变化 [21] - 氟化工产业链正迎来AI数据中心和半导体制造新需求，新宙邦氟化液产品在国内及韩国市场市占率前列，已建成3000吨/年氢氟醚和2500吨/年全氟聚醚产能 [22][23] - 多氟多是国内首个突破UPSSS级氢氟酸生产技术并供货台积电的企业，现有2万吨半导体级氢氟酸产能，稳定供应台积电、三星电子等半导体企业 [25][26]

公司基本情况 * 公司为中储煤，成立于2008年8月8日，位于大连金普新区松木岛化工园区，于2022年2月16日登陆上交所科创板，现有员工806人[2] * 公司主营业务为特种分子筛、催化剂的研发、生产、销售，同时涉及金属催化剂和工艺技术服务[2] * 业务构成中，特种分子筛及催化剂系列产品销售收入占比接近90%，金属催化剂占比约8%，技术收入占比较小[4] 2025年第三季度经营业绩 * 前三季度实现营业收入6.7亿元，较上年同期增加18.1%[4] * 第三季度单季度营业收入为2.09亿元，较上年同期增加64.72%[4] * 前三季度净利润为1.73亿元，较上年同期增加2.27%[4] * 第三季度单季度净利润为4624.12万元，较上年同期增加168.36%[4] * 前三季度销售收入已超去年全年水平，盈利较去年全年高出约52%[4] * 业绩增长主要得益于钛硅系列催化剂、移动源脱硝分子筛等产品销量增加，以及其他小品类产品通过市场开发实现小幅增加[4] * 净利润增长的主要原因是营业收入增加，以及部分原料和能源价格处于低位，单位成本降低[4][5] 主要产品销量与收入占比 * 前三季度移动源分子筛总销量为2070吨，占JBD系列收入比例达到60%，占总收入比例达到54%[5] * 钛硅分子筛总销量达到436吨，占催化剂收入比例为22.4%，占总营业收入比例接近20%[5] 毛利率分析 * 公司整体毛利率前9个月为45.77%[9] * 各产品毛利率差异较大，移动源脱硝和环氧丙烷催化剂等产品毛利率较高，最高可达50%左右，最低的产品毛利率约为10%[8] * 公司认为常态毛利率应在40%多一点，约40-41%左右，当前较高毛利率（如45%）并非常态，主要受益于原材料和能源（特别是LNG天然气）价格处于低位[11][12] * 三季度毛利率环比回落的原因包括部分原材料价格回升，以及三季度进行小范围检修导致产量下降，固定成本分摊增加[14][15] 主要产品板块动态与展望 移动源脱硝分子筛 * 主要客户为巴斯夫，合作关系长期稳定[28][29] * 全球移动源脱硝分子筛市场容量约为15000吨，巴斯夫年需求量约5000-6000吨[21] * 公司目前在巴斯夫亚太区的供应占比约为45%，且份额在逐年提高[23] * 销量持续增长：2024年销量预计为2400吨（2023年约2000吨），2025年初步预计为2800吨[19][22] * 公司现有产能可支持5000-7000吨的年产量，但实际供应量取决于与巴斯夫的合同谈判，合同中包含阶梯性价格和调价机制（如汇率、原材料成本发生重大变化时）[26][28][29] * 巴斯夫因成本等因素，其自身生产线可能减产，这对公司是利好信息[21] 钛硅分子筛催化剂 * 主要用于己内酰胺、环氧氯丙烷、环氧丙烷的催化剂[40] * 增长主要来自环氧丙烷催化剂，其售价较高（50万-60万元/吨），且今年新增一客户，发货量达200多吨[40] * 该催化剂使用寿命约两年，存在定期更换需求[42][43] * 未来目标是通过拓展新客户和替代原有供应商，将年销量稳定在300-400吨[43][44] * 国内尚有多个潜在客户可争取，且氯醇法产能淘汰转向直接氧化法可能带来新增市场空间[44][45] 其他催化剂产品 * 肥催化剂：去年销量700多吨，今年预计八九百吨，未来目标年销量1200吨左右，主要出口[47] * 甲醇制甲醛金属催化剂：市场容量较大（1500-2000吨级别），公司目前销量不到100吨，未来增长空间大，该产品用于替代进口，使用周期9个月[47] * 计划推出的新产品：PDH（丙烷脱氢）催化剂、氨基己腈催化剂，预计明年推出[50][52] * 固定源脱硝分子筛：目前年销售额约1200万元，表现温和，主要受限于缺乏强制性新排放标准，市场以自愿性应用为主，未来潜力取决于政策推动[54][55] 新材料业务布局 * 高纯氧化铝：主要产品为SD粉（特种分子筛原料）和氧化铝球（应用于PDH、双氧水、渣油加氢等催化剂），部分产品已通过客户验证，等待木头项目建设完成后可大规模供应[69][70] * 高纯二氧化硅：规划产品包括硅溶胶、抛光液原料、四甲基硅烷、高纯石英砂等[70] * 高纯石英砂目前中试产品纯度可达6N5（可用于半导体），目标市场为石英坩埚（需4N8纯度），正处于送样给单晶硅生产厂家试用验证阶段[70][72] * 高纯石英砂项目计划在验证完成后（预计今年年底或明年年初）开工建设，目标在明年年底或后年年初建成产线，短期内无法贡献效益[72][74] 资本开支与并购规划 * 主要资本开支集中于木头项目，中海亚基地的分子筛产能已基本建设完成，大连基地主要建设催化剂和高纯材料产线[75] * 公司资产负债率低，基本无银行贷款，资金状况稳健[77] * 未来并购方向可能包括：下游半导体器件公司（可使用公司高纯材料）、可补强催化剂短板的企业、纯材料领域（如工程塑料、聚合反应）的公司[77][78] * 公司发展坚持与巴斯夫、万华、卫星石化等大客户合作，并致力于进口替代[76] 其他重要信息 * 汇率影响：对巴斯夫等出口业务以美元结算，出口业务占比约75%，国内业务占比约25%，人民币升值可能对利润产生影响[61][62] * 中美关系影响：目前直接影响不大，公司直接出口美国销售额约六七千万元/年，若关税战升级，巴斯夫可能调整供应链以规避风险[58][59] * 行业展望：对环氧丙烷、环氧氯丙烷等大化工相关催化剂需求持乐观态度，公司预计明年整体增长约20%[63] * 公司定位为以技术创新为主导、产品技术壁垒高、发展稳健的企业，未来将持续投入研发和新产品推广[86]

公司概况 - 公司成立于1984年7月3日，于2017年12月13日在深圳证券交易所上市 [1] - 公司是中国印制电路板行业的领先企业，专注于印制电路板的研发、生产及销售，具备全产业链优势 [1] - 公司涉及芯片概念、半导体、集成电路、超导概念、核电等概念板块 [1] 经营业绩 - 2025年三季度营业收入达167.54亿元，行业排名第4位，高于行业平均数49.13亿元和中位数26.59亿元 [2] - 2025年三季度净利润为23.28亿元，行业排名第5位，高于行业平均数4.81亿元和中位数1.01亿元 [2] - 2025年三季度公司毛利率为28.20%，高于行业平均20.58% [3] - 中银国际证券预计公司2025至2027年分别实现收入230.02亿元、321.10亿元、419.23亿元，归母净利润分别为33.41亿元、58.16亿元、76.43亿元 [5] - 招商证券维持公司25至27年营收预测为238.2亿元、321.5亿元、418.0亿元，归母净利润为35.2亿元、55.4亿元、75.5亿元 [6] 财务健康状况 - 2025年三季度资产负债率为43.65%，低于行业平均44.70% [3] - 2025年三季度毛利率为28.20%，去年同期为25.91% [3] 管理层与股权结构 - 公司实际控制人为中国航空工业集团有限公司 [4] - 董事长杨之诚2024年薪酬为298.74万元，同比减少35.34万元 [4] - 总经理杨智勤2024年薪酬为283.6万元，同比减少7.48万元 [4] - 截至2025年9月30日，A股股东户数为3.95万户，较上期减少25.79% [5] - 户均持有流通A股数量为1.68万股，较上期增加34.75% [5] - 香港中央结算有限公司位居第二大流通股东，持股2170.66万股，相比上期增加746.97万股 [5] 业务亮点与增长动力 - AI PCB及存储景气周期有望持续，公司封装基板前瞻布局 [5] - 公司持续加码高端PCB产能，2025年三季度在建工程环比增长至14.19亿元 [5] - 南通四期项目预计2025年四季度连线，泰国工厂已连线 [5] - 材料供给偏紧，BT基板价格起涨，公司有望持续受益 [5] - 2025年三季度PCB业务和BT载板业务为主要增长驱动力，盈利能力提升 [6] - 公司积极推进泰国工厂、南通四期项目建设及技改升级，并竞得无锡一新工业建设用地，加速AI高端产能扩张 [6] 机构评级 - 中银国际证券维持公司“买入”评级 [5] - 招商证券维持“强烈推荐”投资评级 [6]