行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并予以“维持” [10] 核心观点总结 - 2025年第三季度环保板块公募基金重仓持仓比例为0.13%，环比下降0.10个百分点，当前行业处于低配状态（标配比例为0.94%）[2][4][18] - 持仓变化反映出三种投资风格：市场热点主题、绝对收益和边际改善标的 [7][33] - 行业正经历从To G向To B、To C转型的关键阶段，公共事业市场化改革、绿证强制消纳等政策有望推动现金流改善和估值修复提速 [19][35] 基金持仓配置分析 - 2025Q3末，公募基金重仓持有的环保公司前十大持仓市值合计约54.38亿元 [2][4] - 重仓环保公司的基金产品有276只，占全部披露基金产品数量的3.44% [4][18] - 若剔除港股标的，A股环保板块持仓比例为0.12%，环比下降0.11个百分点 [2][4] 重点持仓公司分析 - **重仓基金数量领先的公司**：瀚蓝环境（59个）、上海洗霸（23个）、光大环境（17个）、高能环境（16个）、龙净环保（14个）[5][23] - **重仓持股市值靠前的公司**：上海洗霸（9.1亿元）、瀚蓝环境（8.2亿元）、伟明环保（6.3亿元）、龙净环保（5.5亿元）、中国天楹（4.6亿元）[2][5][29] - **持股市值占总市值比例较高的公司**：上海洗霸（5.7%）、大地海洋（5.2%）、皖仪科技（4.6%）、瀚蓝环境（3.7%）、中国天楹（3.4%）[5][29] 持仓变动分析 - **重仓持股市值/总市值比例环比增加较多**：皖仪科技（+1.06个百分点）、高能环境（+0.63个百分点）、上海洗霸（+0.58个百分点）[6][30] - **重仓持股市值环比增加较多**：上海洗霸（+4.90亿元）、中国天楹（+1.18亿元）、高能环境（+0.69亿元）[6][33] - **重仓基金产品数量环比新增较多**：上海洗霸（+15个）、高能环境（+14个）、冠中生态（+7个）[5][23] 投资策略与细分领域 - **垃圾焚烧与水务运营**：被视为具备长期配置价值的绝对收益赛道，关注瀚蓝环境、光大环境、伟明环保、兴蓉环境等 [8][36][39] - **成长及主题侧机会**： - **检测服务**：关注广电计量、华测检测，受益于军工订单释放和经营拐点 [8][43] - **环卫**：关注宇通重工、盈峰环境等，具备运营属性和多重主题催化 [8][43] - **降碳**：关注生物柴油（卓越新能）、再生资源（高能环境、浙富控股）等 [8][43] - **非电绿色能源**：垃圾焚烧、生物柴油、绿色氢氨醇等受益于最低可再生能源使用比例政策 [8][43] - **燃气**：关注分红率较高的优质城燃公司，如中国燃气 [8][43]

制造业PMI表现 - 10月制造业PMI回落0.8个百分点至49.0%，低于预期的49.6%[1] - 生产分项是主要拖累，环比下降0.55个百分点，新订单分项下降0.27个百分点[1] - 制造业出厂价降至47.5%，为7月以来最低；新出口订单大幅回落1.9个百分点至45.9%[2] - 采购量分项环比回落2.6个百分点至49.0%荣枯线以下，进口分项降至46.8%为5月以来最低[2] 非制造业与综合表现 - 非制造业PMI微升0.1个百分点至50.1%，服务业商务活动指数反弹0.1个百分点至50.2%[1][3] - 国庆假期提振部分服务业，但服务业新订单继续回落0.7个百分点至46.0%[3] - 建筑业新订单反弹3.7个百分点至45.9%，但商务活动指数仍低于荣枯线为49.1%[4] - 10月综合PMI产出指数回落0.6个百分点至50.0%，为2023年初以来最低[5] 政策与市场展望 - 报告指出货币政策加力的必要性和可能性上升，降准和结构性降息概率较高[6] - 债市进入顺风期，10年期国债收益率下限或进入1.70%-1.75%区间，降息可能推动进一步下行[6] - 权益市场流动性牛市特征明显，建议关注科技、红利板块，并适时增配AI、半导体等热门题材[7] - 政策博弈阶段可能在11月下旬开启，消费和地产品种有望阶段性受益[7]

政策影响 - “十五五”规划《建议》出炉，短期政策明确性有望提升市场风险偏好 [1] - 中长期规划勾勒的现代化产业体系蓝图为A股提供了清晰的增长路径 [1] - 规划有望通过技术突破与产业升级夯实牛市基础 [1] 行业关注 - 行业层面重点关注AI、芯片、机器人、电池、创新药 [1] - 同时关注有色、机械、军工、社会服务、大金融等行业 [1]

市场情绪与量价表现 - 10月以来市场情绪有所降温，增量资金流入节奏放缓，但整体尚未失速，近两日情绪已企稳 [1][2] - 全市场成交额从前期高峰3.2万亿元下降至1.66万亿元，缩量接近一半，周五成交额反弹至2万亿元左右 [2] - 成长板块如创业板指和科创50指数一度出现约10%的调整，本周创业板指上涨3.6%，科创50上涨4.4% [2] - 考虑到成长板块超10%的跌幅和全市场接近一半的缩量，短期市场更加稳固，后续调整空间或有限 [1][2] 中美关系与海外市场 - 近期中美关系释放一系列缓和信号，特朗普多次表态传达沟通意愿，新一轮经贸磋商正在进行 [1][3] - 在中美关系缓和影响下，海外市场风险偏好有所修复，标普500指数上涨1.9%，纳斯达克指数上涨2.3% [1][3] - 同期美元指数上涨0.4%，COMEX黄金价格下跌2.1% [3] 十五五规划与政策影响 - 十五五规划《建议》出炉，重点聚焦建设现代化产业体系、新发展格局升级、民生保障和安全深化 [4] - 短期政策明确性有望提升市场风险偏好，中长期规划为A股提供清晰增长路径，有望通过技术突破与产业升级夯实牛市基础 [1][4] 行业重点关注 - 行业层面重点关注AI、芯片、机器人、电池、创新药、有色、机械、军工、社会服务、大金融等 [1][4]

文章核心观点 - 上证指数在3900点上方高位震荡，市场波动加大，景顺长城基金召开四季度策略会，围绕“新高之后，变革之时”进行系统研判，为投资者梳理应对逻辑与布局思路[1] - 策略会聚焦AI、有色、创新药三大热门赛道调整后的长期逻辑，挖掘技术变革与产业升级中的结构性机会，并解析均衡策略以应对四季度波动[1] - 四季度市场虽面临结构性分化，但全球宽松、国内新动能培育与基本面修复的大逻辑未变，需以均衡策略应对波动，关注具备全球竞争力的领域及高性价比标的[13] AI板块观点 - AI投资主要关注算力和应用两个方向，算力领域投资逻辑有明暗两条线：明线是下游客户需求（如英伟达、谷歌），暗线是北美电力情况，电力已成为算力投资的重要瓶颈[2] - 单位算力或单位Token的能耗会成为制约网络设备投资非常重要的底层逻辑[2] - 除了光模块、PCB、服务器等方向，存储领域存在机会，因模型发展方向（长思维链、长上下文、统一多模态）指向更多存储需求[2] - 算力板块当前估值处于合理区间，未来随着订单信心增强，估值有望进一步提升[2] - 在应用层面，更看好模型和算力领先的互联网公司，因独立的ToC AI创业团队未推出太多令人兴奋的产品，很多功能被大模型本身吸收[3] - AI引发的“生产力革命”逻辑坚实，北美市场已形成从上游投资到下游应用的良性循环，国内外算力建设存在显著规模差距，国内头部云厂商年资本开支约1000亿元人民币，而美国同业投入达千亿美元量级，七倍差距预示国产算力产业链巨大发展空间[5] - ToC方向AI化进程加速（如智能客服、内容审核），ToB领域虽处积累阶段但长期潜力不容忽视[5] - AI正开启“生产力革命”，空间远超互联网的“注意力经济”，例如游戏行业2024年下半年版本更新频率同比激增200%，AI大幅提升开发效率[5] - 在客服领域，AI已从简单问答升级为直接处理退货、维修派单等核心业务流程，智能客服解决率从80%提升到90%，未解决率从20%降到10%，人力替代效率成倍增长[6] - AI硬件投资周期可能逐步走向过热，需关注性价比[6] 有色板块观点 - 周期板块处于战略底部，PPI在负2至负3水平，全球PMI低位，本轮经济下行已持续近4年，底部震荡近2年，市场对顺周期资产预期、持仓、估值、价格、盈利均处历史低位[3] - 预计全球经济在今年底到明年一季度开启新一轮复苏周期，持续2年左右，2026年欧美财政货币双宽松，国内“反内卷”加速顺周期景气改善[3] - 有色被定义为“周期成长”，驱动因素包括能源转型、国防开支和AI拉动，使其从传统地产基建绑定行业转向周期成长行业[3] 创新药板块观点 - 中国药企凭借临床效率优势、工程师红利及内需市场支撑，已取代美国生物科技公司成为跨国药企首选合作伙伴[3] - 近期创新药调整已接近尾声，板块从“普涨”进入“精选个股”阶段[4] - 重点看好四大方向：肿瘤领域的IO（免疫治疗）+ADC（抗体偶联药物）、GLP-1的口服小分子与增肌减脂迭代、代谢病（高尿酸、心血管）的消费级大单品、眼科超长效药物[4] - 本轮行情高度和持续性优于2019-2021年医药行情，业绩驱动和创新驱动分享的价值量差异巨大，可选投资标的更广泛[4] - 创新药出海是中国制造业全球竞争力的体现[6] 新能源与新技术观点 - 新能源行业经历2022至2024年深度调整后，正迎来“盈利拐点+技术突破”双重驱动[4] - 储能领域值得关注，国内大型储能在政策引导下从“垃圾储能”转向“优质储能”，2025年峰谷电价差扩大将持续激发需求，海外市场在高电价环境下保持强劲增长[4] - 固态电池产业化进程超预期，成为全球企业争夺的下一代技术制高点，光伏BC技术通过提升光吸收效率实现降本增效，较传统TOPCON技术显现明显溢价优势[5] 均衡配置策略观点 - 均衡风格是四季度重要配置方向，体现于三个维度：成长与估值的均衡、投资久期的均衡、投资机会来源的均衡，通过多维度平衡控制风险[8] - 四季度宏观环境整体稳定，房地产下行对经济拖累边际递减，多个产业出现积极经营变化，盈利能力与成长速度向好，流动性充裕[8] - 投资机会可从四大维度挖掘：需求端（储能、电力设备）、供给端（“反内卷”政策重塑行业格局）、技术进步（如光伏BC技术）、比价效应（如家电行业龙头低估值提供安全边际）[9] - 光伏行业严控新增产能、淘汰落后产能，目标2027年产能利用率达70%，会显著改善电池和组件环节盈利，煤炭治理超产让供需趋于平衡，部分公司股息率有吸引力[9] 四季度具体布局建议 - 采取哑铃型配置思路，一手配股息率5%以上的大金融、水电打底，一手逢低布局电力设备、有色等成长板块，兼顾安全与弹性[10] - 10月份二十届四中全会对“十五五”规划的定调是影响后续市场风格的关键事件，需重点关注政策对科技、反内卷、促消费的具体部署[10] - 消费领域关注“00后”和新银发族的交叉需求（如医美、户外、宠物），传统消费不宜过度悲观，重点看现金流健康、股东回报稳定的龙头[10] - 外需市场仍具韧性，看好已完成从0到1突破、正处1到10扩张阶段的出海企业（如摩托车、消费电子），这些企业凭借完善制造体系和电商渠道优势在海外市场表现亮眼[10] - 内需方面，服务型消费复苏态势明显（旅游、内容消费），实物消费中高端消费品受益于财产性收入增长呈现强劲复苏[10] - 科技板块需精细化筛选，海外算力龙头2026年PE约15-20倍，业绩增速可观，产业趋势未变，消费电子受益于AI端侧创新（折叠屏、AI眼镜等新品带来增量）[12] - 军工板块军贸出口成为行业增长新引擎，中式装备凭借性价比在国际市场认可度提升，投资军工AI核心看数据获取、处理能力，全球军费扩张持续带来需求[12]

核心观点 - 市场在创出十年新高后高位震荡，波动加大，投资需关注结构性机会并采取均衡策略应对[1][2] - AI、有色、创新药等热门赛道短期调整未动摇长期逻辑，反而提供更优估值窗口[3] - 技术变革与产业升级催生新经济机会，需兼具全球视野与本土深耕[5][8] - 四季度配置应注重成长与估值、投资久期、机会来源的多维度均衡，并从需求、供给、技术进步、比价效应四大维度挖掘机会[9][10][13] - 具体布局可采取哑铃型策略，兼顾防御性与成长性资产，并关注消费、科技、军工等领域的结构性机会[14][15][16] AI赛道投资逻辑 - AI算力与应用出现飞轮效应，AI投资回报率首次增长到1以上[3] - 算力投资逻辑关注下游客户需求（如英伟达、谷歌）和北美电力瓶颈，单位算力或单位Token的能耗成为重要制约因素[3] - 模型发展方向如长思维链、长上下文和统一多模态将增加存储需求[3] - 应用层面更看好模型和算力领先的互联网公司，独立的ToC AI创业团队产品创新不足[4] - 当前算力板块估值处于合理区间，未来随订单信心增强有望提升[3] 有色赛道投资逻辑 - 全球经济处于战略底部，PPI在负2至负3水平，全球PMI低位，经济下行已持续近4年[4] - 预计全球经济在2024年底到2025年一季度开启持续2年左右的新复苏周期[4] - 有色被定义为"周期成长"行业，驱动因素包括能源转型、国防开支和AI拉动，摆脱传统地产基建绑定[4] - 顺周期资产预期、持仓、估值、价格和盈利均处历史低点[4] 创新药赛道投资逻辑 - 中国药企凭借临床效率优势、工程师红利及内需市场支撑，成为跨国药企首选合作伙伴[5] - 短期调整已接近尾声，板块进入"精选个股"阶段[5] - 重点看好四大方向：肿瘤领域的IO+ADC、GLP-1的口服小分子与增肌减脂迭代、代谢病的消费级大单品、眼科超长效药物[5] - 本轮行情高度和持续性优于2019-2021年医药行情，由业绩和创新驱动[5] 新能源与新技术机会 - 新能源行业迎来"盈利拐点+技术突破"双重驱动，储能领域尤其值得关注[6] - 国内大型储能在政策引导下从"垃圾储能"转向"优质储能"，2025年峰谷电价差扩大激发需求[6] - 海外储能市场在高电价环境下保持强劲增长[6] - 固态电池产业化超预期，光伏BC技术较传统TOPCON有明显溢价优势[6] AI算力与硬科技机会 - AI引发的"生产力革命"逻辑坚实，北美形成上游投资到下游应用的良性循环[6] - 国内外算力建设存在显著规模差距，国内头部云厂商年资本开支约1000亿元人民币，美国同业达千亿美元量级，七倍差距预示国产算力产业链巨大空间[6] - ToC方向AI化进程加速，智能客服、内容审核等场景落地成效显著；ToB领域处积累阶段但潜力巨大[6] 互联网与制造业机会 - AI开启的"生产力革命"空间远超互联网"注意力经济"，以游戏行业为例版本更新频率同比激增200%[7] - AI在客服领域从简单问答升级为处理退货、维修派单等核心业务流程，智能客服解决率从80%提升到90%，人力替代效率成倍增长[7] - 新经济本质是"出海+技术突破"带来的增量，如创新药出海、有色出口、AI硬件外销[8] - AI硬件投资周期可能逐步走向过热，需关注性价比，倾向在新消费、制造等领域寻找低估机会[8] 均衡配置策略 - 均衡投资体现在成长与估值均衡、投资久期均衡、投资机会来源均衡三个维度[10] - 四季度宏观环境整体稳定，房地产下行拖累边际递减，多个产业出现积极经营变化，流动性充裕[10] - 投资机会可从需求端（储能、电力设备）、供给端（"反内卷"政策重塑行业格局）、技术进步（如光伏BC技术）、比价效应（家电等低估值龙头）四大维度挖掘[10][11][12] 四季度具体布局方向 - 采取哑铃型配置，一手配股息率5%以上的大金融、水电打底，一手逢低布局电力设备、有色等成长板块[14] - 10月二十届四中全会对"十五五"规划的定调是关键事件，需关注政策对科技、反内卷、促消费的部署[14] - 消费领域关注"00后"和新银发族交叉需求（医美、户外、宠物）及现金流健康、股东回报稳定的传统消费龙头[14] - 外需市场仍具韧性，看好已完成0到1突破、正处1到10扩张阶段的出海企业（如摩托车、消费电子）[14] - 科技板块需精细化筛选，海外算力龙头2026年PE约15-20倍，消费电子受益AI端侧创新（折叠屏、AI眼镜）[15] - 军工板块军贸出口成为新增长引擎，中式装备凭借性价比获国际市场认可，投资核心看数据获取处理能力[15]

苹果公司 - iPhone 17系列在中美两地开售前10天销量较前代高14%，带动公司股价涨近4%创历史新高 [1] - 分析师认为当前正处在苹果期待已久的换机周期的开端 [1] 宁德时代 - 公司第三季度实现营业收入1041.86亿元，同比增长12.9% [2] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润为185.49亿元，同比增长41.21% [2] - 公司高管表示当前产能利用率非常满，海内外储能需求良好，动力电池和储能业务明年均将维持较高增长势头 [2] 水泥行业 - 工信部要求骨干企业在2025年底前对超出项目备案的产能制定产能置换方案 [3] - 会议强调骨干企业要严格落实水泥产能置换、规范水泥产能等政策 [3] 中美经贸 - 美方将稀土、芬太尼和大豆列为中美经贸磋商的三大问题 [4] - 中方表示关税战、贸易战不符合任何一方利益，双方应在平等、尊重、互惠基础上协商解决问题 [4] 机构市场观点 - 中信建投认为短期市场缩量轮动继续，总体上牛市逻辑仍在，关注红利+科技风格 [7] - 中国银河认为市场阶段性震荡概率大，政策聚焦与业绩确定性较强的板块值得关注 [8] - 东方证券认为区间震荡仍是市场主要特征，继续关注半导体、AI端侧、有色等板块 [9] 人形机器人 - 宇树科技发布H2仿生人形机器人，拥有31个关节自由度 [10] - 东方证券认为在国内外龙头公司推动下，行业有望在明年进入量产阶段，具备优秀制造和管理能力的零部件企业将受益 [10] 汽车智能化 - 均胜电子获50亿元汽车智能电动化项目，加速布局智能座舱市场 [11] - 东莞证券指出随着汽车智能化需求增加，车载显示作为人机交互关键点有较大市场增量空间，HUD、CMS等配置渗透率有望提高 [11] AI智能眼镜 - 百度将在下月正式推出小度AI眼镜 [12] - 平安证券预计2025年全球AI智能眼镜出货量达550万台，2027年将增长至2200万台，2024-2027年复合增长率达144% [12] 公司业绩公告 - 科大讯飞第三季度净利润同比增长202.4% [14] - 中国船舶预计前三季度净利润同比增加104.30%-126.39% [14] - 合金投资第三季度净利润同比增长4985% [14] 公司股东变动 - 燕东微国家集成电路基金已减持1%公司股份 [14] - 香农芯创第三大股东新动能基金拟减持不超过1%公司股份 [14]

9月出口表现与韧性分析 - 9月出口同比增长8.3%，维持高位，部分受去年同期基数偏低影响 [2][3] - 9月出口环比增长2.1%，与过去5年及20年9月的环比季节性均值（分别为2.2%和2.1%）基本持平 [2][3] - 出口韧性表现与高频数据吻合，9月集装箱吞吐量同比较高，PMI新出口订单指数环比上行 [2][3] 2024年及未来出口增速展望 - 2024-2025年被定义为出口增长的新阶段，整体增速偏高 [2][6] - 2024年中国出口同比增速为5.8%，预计2025年全年同比增速为5.5% [5][8] - 2024年中国出口增速快于全球1倍以上，全球出口同比增速为2.3% [6][8] 出口增长的驱动因素分析 - 欧美“财政扩张+货币降息”政策支撑增量需求 [6] - 关税风险导致微观上出现加快备货和“抢出口”现象 [6] - 汽车、船舶、锂电池、集成电路等新产业相关产品全球需求增长较快，中国制造优势明显 [6] - 东南亚等新兴制造业基地的上游产业链需求以及非洲部分国家（如坦桑尼亚、肯尼亚等）需求上升构成支撑 [6][10] 出口国别/地区结构变化 - 9月对美出口同比负增长约-27%，但对欧盟、东盟、拉美、非洲出口增速均为双位数，其中对非洲出口同比高达56.4% [10] - 今年前9个月，对东盟和非洲出口的累计同比分别为14.7%和28.3%，合并占中国出口总额的23.4%，高于2018年底的18.1% [10] - 对非洲出口成为结构性亮点，前8个月累计占比达5.7%，8月同比增速为25.9% [10] 出口产品结构变化与产业升级 - 传统产品出口疲软：9月四大劳动密集型产品合并出口同比-5.8%，电子产品合并出口同比-1.0%，家电出口同比-9.7% [11] - 高端装备出口高速增长：9月通用机械设备出口同比增长24.9%，集成电路出口同比增长32.7%，汽车出口同比增长10.9%，船舶出口同比增长42.7% [11] - 高技术产品出口表现亮眼：前三季度高技术产品出口额3.75万亿元，增长11.9%，对整体出口增长贡献率超30%，其中电动汽车自主品牌出口占比达59.5% [11] 历史出口增速阶段回顾 - 2000-2011年（全球化加速阶段）：中国出口年均增速21.8%，全球出口年均增速11.0%，中国增速高于全球近1倍 [6] - 2012-2019年（“双低”阶段）：中国出口年均增速3.7%，全球出口年均增速0.7%，其中2016-2018年中国增速慢于全球 [6][7] - 2020-2023年（高波动阶段）：受特殊贸易环境影响，中国与全球出口增速波动较大，例如2021年全球出口增26.3%，中国出口增29.6% [7] 进口增速变化及潜在含义 - 9月进口同比增速显著提升至7.4%，高于前值1.3% [12] - 主要进口商品中，铁矿砂进口同比13.4%，铜进口同比8.3%，集成电路进口同比14.1%，增速均较前值加快 [12] - 进口加速可能与政策性金融工具及“两重”项目开工带动有关，若持续可能预示四季度投资好转 [12]

创业板市场表现 - 创业板中盘200指数收盘下跌2.6% [1] - 创业板指数收盘下跌4.0% [1] - 创业板成长指数收盘下跌4.6% [1] 创业板ETF资金流向 - 创业板ETF（159915）近3个交易日合计净流入超20亿元 [1] - 该ETF最新规模超1060亿元 [1] 市场策略观点 - 市场资金在算力板块集中交易后，正逐步向其他低位景气成长赛道切换 [1] - 中期市场或仍延续慢牛格局 [1] - 在宏观经济尚未全面复苏的背景下，具备结构性景气的新赛道将成为投资关键 [1] - 建议重点关注催化事件较集中的景气板块，如半导体、新能源、人形机器人、创新药、有色等 [1]

市场整体表现 - 上证指数上涨1.32%，深证成指上涨1.47%，创业板指上涨0.73% [1] - 全天成交额2.67万亿元，较上一交易日2.2万亿元有所增加 [1] - 稀土、核聚变、有色金属板块强势领涨，旅游、短剧、免税概念板块跌幅居前 [1] 主力资金流向 - 沪深两市主力资金全天净流出255.37亿元 [2] - 主力资金开盘净流出96.89亿元，尾盘净流出65.82亿元 [2] - 沪深300指数主力资金净流出137.82亿元，创业板主力资金净流出121.83亿元 [3] 行业资金动向 - 有色金属等行业实现主力资金净流入 [4]