市场表现 - 2月24日A股黄金概念板块走强，截至10:50，黄金ETF华夏（518850）上涨3.95%，黄金股ETF（159562）上涨5.85%，有色金属ETF基金（516650）上涨3.64% [1] - 春节期间海外贵金属市场整体上行，纽约金价格从每盎司5000美元附近上涨至5200美元上方 [1] 核心驱动因素 - 近期黄金价格上涨的核心驱动来自地缘政治紧张与关税政策扰动的双重因素 [1] - 市场对美国财政赤字的担忧升温，因关税收入预期落空，且美国四季度GDP增速显著低于市场预期 [1] - 滞胀预期升温，使以贵金属为代表的抗通胀品种受益 [1] 中长期观点 - 东吴证券认为，中长期来看，“去美元化”叙事仍难以证伪，黄金依然处于上行区间 [1] 产品信息 - 黄金ETF华夏（518850）和黄金股ETF（159562）的管理费加托管费合计费率为0.2%，在同类产品中处于最低水平，有助于投资人以更低成本参与黄金行情 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 春节假期国际金价“先抑后扬、强势突破”，国内沪金节后补涨预期强烈，短期关税裁决与地缘冲突共振驱动，中长期去美元化、地缘风险等因素支撑黄金重回上行通道，白银因工业与金融属性共振显著反弹，节后有望跟随外盘延续强势 [5] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 沪金2606昨日收盘价1113.46，较前日收盘价1129.74跌16.28，跌幅1.44%；沪金2604昨日收盘价1110.100，较前日收盘价1126.120跌16.020，跌幅1.42%；沪银2606昨日收盘价19570，较前日收盘价20348跌778，跌幅3.82%；沪银2604昨日收盘价19782，较前日收盘价20626跌844，跌幅4.09% [2] - 沪金2606持仓量92475，成交量63719；沪金2604持仓量153140，成交量303568；沪银2606持仓量128713，成交量346255；沪银2604持仓量181220，成交量556455 [2] 现货市场 - 上海黄金T+D昨日收盘价1108.50，较前日收盘价1122.92跌14.42，跌幅1.28%；伦敦金昨日收盘价5227.43美元/金衡盎司，较前日收盘价4921.11涨121.10，涨幅2.46%；上海白银T+D昨日收盘价19270，较前日收盘价19670跌400，跌幅2.03%；伦敦银昨日收盘价88.19美元/金衡盎司，较前日收盘价75.22涨2.11，涨幅2.81% [2] 库存情况 - 上期所白银库存现值353,559千克，较前值349,633千克增加3926千克；COMEX黄金库存现值33,774,507金衡盎司，较前值33,920,235金衡盎司减少145728金衡盎司；COMEX白银库存现值364,003,133金衡盎司，较前值366,257,039金衡盎司减少2253907金衡盎司 [2] 相关衍生品 - 美元指数现值97.73，较前值97.74跌0.01；标普500指数现值6,837.75，较前值6,909.51跌71.76；10年期美债收益现值4.03%，较前值4.08%跌0.05%；布伦特原油现值71.12，较前值71.24跌0.12；美元兑人民币现值6.9114，较前值6.9016涨0.0098 [2] 宏观消息 - 特朗普对针对伊朗有限军事选项不满，顾问警告打击可能无法起到决定性作用并导致更大规模冲突 [3] - 瑞银重申对黄金积极立场，预计未来数月国际现货黄金目标价达6200美元/盎司，因美国与伊朗紧张局势下地缘政治风险高企、美联储宽松周期预计继续，且2025年全球黄金需求突破5000吨，供应增长受限 [3] - 特朗普政府考虑对大型电池、生铁与铁质配件等六种行业征收新的“国家安全关税”，关税将根据《1962年贸易扩展法》第232条款征收，与新的全球15%关税分开实施，调查及开征时间尚不清楚 [4] - 特朗普称关于凯恩将军反对对伊朗开战的报道不实，凯恩将军不希望战争但认为若军事对抗伊朗能轻易获胜，自己更愿达成协议而非打仗，否则对伊朗及人民将是糟糕一天 [4] - 当地时间23日，欧盟外长会未就新一轮对俄制裁方案达成一致，决定将俄罗斯驻欧盟代表团最大规模限制在40人以内 [5]

报告行业投资评级 - 铂钯维持看多基调 [4] 报告的核心观点 - 铂钯长期核心逻辑未改但短期受技术性回调、美联储人事变动等扰动震荡加剧 特朗普提名前美联储理事凯文·沃什为下任美联储主席为核心扰动 其政策立场偏鸽但不及预期 提名宣布后美元短线走强拖累铂钯 且提名需参议院确认 进程及后续政策独立性仍存不确定性 短期货币政策预期博弈持续 [4] - 宏观上鲍威尔司法调查仍动摇美元信用 全球央行购金潮延续 去美元化下铂钯储备价值凸显 格陵兰岛地缘风险反复为价格提供阶段性托底 美联储6月降息预期未变 长期宽松环境仍具支撑 [4] - 产业端铂供需缺口明确 氢能需求激增叠加南非产能约束 支撑强劲 钯供应刚性 混动需求与严苛排放政策托举需求 现货紧平衡 [4] - 短期扰动不改变长期看多逻辑 需警惕提名进程、外盘回调等阶段性风险 [4] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 2026年2月24日pt2606、pt2608、pt2610收盘价分别为523.80、517.10、509.20 较前收盘价涨跌分别为-21.35、-22.15、-25.40 涨跌幅分别为-3.92%、-4.11%、-4.75% 持仓量均为12639 成交量分别为6333、216、118 现货升贴水分别为1.25、7.95、15.85 [1] - 2026年2月24日pd2606、pd2608、pd2610收盘价分别为416.80、410.00、409.15 较前收盘价涨跌分别为-13.35、-17.60、-18.45 涨跌幅分别为-3.10%、-4.12%、-4.31% 持仓量均为4196 成交量分别为3225、57、93 现货升贴水分别为-6.8、0、0.85 [1] 现货市场 - 2026年2月24日上海铂、伦敦铂、周大福铂、老凤祥铂前收盘价分别为525.05元/克、2145.00美元/盎司、836.00元/克、960.00元/克 涨跌分别为-15.99、24.00、31.00、0.00 涨跌幅分别为-0.030%、0.011%、0.039%、0.000% [1] - 2026年2月24日中国钯、俄罗斯钯前收盘价分别为410.00元/克、4123.41卢布/克 涨跌分别为-9.00、-136.93 涨跌幅分别为-0.021%、-0.032% [1] - 2026年2月24日铂/钯、上海铂/伦敦铂、pt2608 - pt2606、pt2610 - pt2606、中国钯/俄罗斯钯、pd2608 - pd2606现值分别为1.28、1.06、-6.70、-14.60、1.08、-6.80 前值分别为1.78、-2.88、-9.10、-11.10、0.72、0.00 [1] 库存情况 - 2026年2月24日NYMEX铂库存量、注册仓单分别为578,195.22盎司、313,567.94盎司 金交所铂成交额、成交量均为0 较前值增减均为0 [1] - 2026年2月24日NYMEX钯库存量、注册仓单分别为186,268.54盎司、148,317.64盎司 较前值增减均为0 [1] 相关衍生品 - 2026年2月24日美元指数、标准普尔指数、美债收益、纳斯达克指数、道琼斯指数现值分别为97.74、6,837.75、4.03、22,627.27、48,804.06 较前值增减分别为0.00、-71.76、-0.05、-258.80、-821.91 [1] - 2026年2月24日沪金2604、沪金2606、沪金2608现值分别为1110.10、1113.46、1116.38 较前收盘价增减分别为-16.02、-16.28、-15.44 [1] - 2026年2月24日沪银2604、沪银2606、沪银2608现值分别为19782.00、19570.00、19432.00 较前收盘价增减分别为-844、-778、-608 [1] 宏观消息 - 美联储维持基准利率在3.50%-3.75%不变 在连续三次降息25个基点后暂停行动 符合市场预期 美联储主席候选人沃勒支持降息25个基点 与特朗普"钦点"理事米兰立场一致 [2] - 美国总统特朗普正式提名前美联储理事凯文·沃什为下任美联储主席 接替将于5月结束任期的鲍威尔 这一提名还需获得参议院批准 部分参议员表示将阻止对沃什的提名或认为其并非理想人选 沃什曾持鹰派货币政策立场 近年转向支持特朗普的关税政策及加快降息立场 [2] - 2026年1月我国制造业市场需求有所收紧 但企业生产保持扩张态势 产业结构继续优化 服务业运行态势相对稳定 企业预期持续向好 1月份中国制造业采购经理指数为49.3% 比上月下降0.8个百分点 装备制造业采购经理指数为50.1% 高技术制造业采购经理指数为52% 装备制造业和高技术制造业稳中向好发展 制造业产业结构持续优化 [2] - 中国人民银行召开2026年支付结算工作会议 要求2026年支付结算工作围绕"十五五"规划和金融强国建设目标 推动现代化支付体系高质量发展 包括加快建设人民币跨境支付体系 严格实施支付机构穿透式监管和支付业务功能监管 做好优化支付服务工作 提升支付系统服务质效等 [3]

美元霸权根基与衰落 - 美元霸权地位确立于二战后建立的布雷顿森林体系，美元与黄金挂钩成为全球储备和结算货币[2] - 布雷顿森林体系崩溃后，美元通过与石油贸易绑定形成“石油美元”体系，维持其霸权核心[2] - 为应对国内经济危机，美国自2020年以来超发货币达几十万亿美元，导致全球通胀飙升[2] - 美国频繁使用金融制裁，冻结他国美元资产并切断美元结算通道，使各国意识到依赖美元的风险[2] 全球去美元化进程 - 全球形成去美元化共识，多国转向使用本币进行贸易结算，例如中国与俄罗斯、巴西、沙特等国，印度与俄罗斯使用卢比和卢布结算石油贸易[4] - 东盟国家正在推进本币结算体系建设[4] - 2025年全球贸易中使用本币结算的贸易额占比已超过30%，且比例持续上升[4] - 全球外汇储备中美元占比已从超过70%的峰值下降至50%以下，并持续下降[4] 人民币国际化进展 - 2025年上海跨境人民币业务收付金额合计32.4万亿元，同比增长9%，规模保持全国第一[4] - 人民币跨境支付系统（CIPS）不断升级，覆盖范围持续扩大[4] - 数字人民币试点范围扩大，已在多个国家和地区实现跨境使用[4] - 人民币已成为全球贸易和投资的重要货币，被多国纳入外汇储备，并用于石油、铁矿石等大宗商品结算[5] - 中国企业在海外投资和贸易中越来越多地使用人民币，以规避美元制裁风险[5] 人民币国际化的支撑因素 - 中国作为全球第二大经济体和最大制造业国家，其强大的经济与工业实力为人民币提供了坚实支撑[7] - 人民币的崛起基于经济实力、诚信与合作共赢模式，与美元依赖军事威胁和石油绑定的模式形成对比[7] 全球货币体系演变 - 全球货币体系进入“大分流”时代，这是全球经济多极化的体现[2][7] - 随着美国经济实力相对下降，以及中国、俄罗斯、欧盟等经济体实力提升，美元霸权落幕成为必然[7] - 人民币崛起的目标是打破美元垄断，建立一个更加公平、公正、多元的全球货币体系[7]

全球宏观环境与金属板块投资价值 - 年初以来全球宏观环境充满不确定性，黄金与资源品投资价值凸显[1] - 金属板块经历剧烈重定价后，已成为具备底层数据支撑的“高景气+抗通胀”优质资产[1] 黄金投资趋势 - 黄金ETF及矿业类工具型产品成交持续活跃[1] - 黄金中长期受益于全球避险需求和去美元化趋势，投资热度依然高企[1] 基础金属周期性利好 - 铜行业：2025~2027年全球冶炼能力扩张将加剧原料紧张，矿冶矛盾预计在2027年边际缓解，这将推动铜价上行[1] - 铜价上行将带动A股矿业指数成分股（如集中度更高的龙头矿企）利润显著提升[1] - 铝行业：受益于国内产能政策天花板，以及新能源、电网投资的加码[1] - 铝行业中长期“绿电铝”价值提升成为大趋势[1] 其他金属需求驱动 - AI服务器等新兴需求驱动锡价景气上行[1] - 2026年全球精锡预计维持供需紧平衡[1] - 新能源金属亦受到资本追捧[1] 矿业ETF产品优势 - 矿业ETF（561330）核心优势在于聚焦上游资源，覆盖铜、黄金、锂、稀土、铝等多类大宗商品[2] - 该产品具有更强的业绩弹性和分散化攻守能力[2] - 成分股多为直接拥有矿产资源的龙头企业，在大宗商品价格上行周期中受益更显著[2] - 产品结构通过均衡配置实现工业金属与贵金属的双重驱动[2] - 既可把握新能源、AI等产业升级红利，又具备避险功能[2] 投资策略建议 - 建议投资者在资源品高波动行情中保持理性[2] - 考虑采取分批布局的方式，兼顾中长期成长逻辑和短期波动节奏[2]

金价突破与核心催化事件 - 伦敦现货黄金价格于2月24日盘中强势突破5200美元/盎司关口 [1] - 直接催化因素一：美国前总统特朗普援引《贸易法》第122条，将全球进口关税强硬上调至15%，导致美元走弱，引发市场对美元信用的担忧 [1][3] - 直接催化因素二：美伊关系进入“临界点”，美方考虑“有限度军事打击”，新一轮谈判定于2月26日举行，推升避险情绪 [1][3] 短期市场动态与技术分析 - 春节后金价经历“急跌—反抽—震荡收敛”的去杠杆过程，COMEX看跌期权成交量回落，或表明中期低点已确认 [5] - 短期抛压充分释放，市场对进一步下跌的恐惧消退，历史经验显示黄金在中期底部确认后，常在波动率下降阶段酝酿新一轮上涨 [5] - 中长期资金在借波动加仓，中国央行连续第15个月增持黄金，全球最大白银ETF在2月3日单日增持1000吨，创历史第三大单日增幅记录 [5] 宏观经济与政策背景 - 美国1月ISM制造业和服务业PMI超预期回升，但ADP就业、JOLTs岗位空缺等劳动力指标显著恶化，呈现“增长韧性+就业松动”的分化组合 [6] - 市场对美联储降息预期的博弈反复，但只要降息方向确定，金价的短期回调被视为布局窗口 [6] - 美联储降息周期、全球去美元化与央行购金、地缘政治风险持续，构成黄金牛市的三大核心支柱，这些逻辑均未逆转 [7][8] 中长期投资逻辑与趋势 - 美联储降息周期是核心驱动，在货币超发与财政赤字高企背景下，美元实际利率中枢下移是大势所趋，黄金作为零息资产的机会成本将持续降低 [7] - 全球“去美元化”与央行购金构成结构性支撑，中国央行连续15个月增持黄金是主权资产配置的战略转向，黄金在全球外汇储备中占比仍在历史低位 [7] - 地缘政治风险持续发酵，包括美伊关系临界、俄乌冲突持续等，黄金作为终极避险资产的配置价值无法被替代 [8] 投资工具分析与比较 - 黄金ETF国泰（518800）是把握金价趋势的直接工具，其价格与现货黄金高度相关，是表达金价观点的最直接工具 [9][10] - 黄金股票ETF（517400）具备更高的业绩弹性，在金价上行阶段，矿山企业的利润放大效应将驱动估值与业绩双击 [9][10] - 复盘历史，在金价中期底部确认后的主升浪阶段，黄金股往往跑赢实物黄金，当前或正处在从“中期低点”向“新一轮上涨”过渡的阶段 [10] 市场观点与总结 - 黄金板块正站在多重逻辑共振的起点：短期受关税博弈、地缘局势及技术面支撑；中期受降息周期、去美元化、央行购金三大支柱强化；长期受美元信用体系面临结构性挑战驱动 [11][12] - 达利欧提出“第五阶段”论断，认为美国处于“秩序崩溃与冲突爆发前夜”，建议黄金配置比例可达投资组合的5%-15%，市场对黄金的定价逻辑正从“交易工具”向“战略资产”迁移 [4] - 在货币超发、财政赤字货币化及全球地缘动荡背景下，黄金作为安全资产的需求持续提升，全球“去美元化”趋势使得黄金有望成为新一轮定价锚 [12]

黄金市场行情回顾 - 2月23日，COMEX黄金期货价格报收5247.9美元/盎司，单日涨幅达3.29% [2][7] - 春节期间外盘贵金属行情分为两个阶段，上半场因美联储鹰派预期导致价格承压，下半场因地缘政治与疲软经济数据推动价格强势回升 [2][7] 价格波动驱动因素：上半场（承压阶段） - 美国1月非农就业数据意外强劲与CPI数据显示通胀粘性，引发市场对美联储“降息延迟”乃至“加息”的鹰派预期 [2][7] - 美联储1月货币政策会议纪要揭示内部显著分歧，叠加新任美联储主席人选提名引发政策路径猜测 [2][7] - 受上述因素影响，现货金价一度跌破5000美元/盎司关键心理关口，白银价格呈现剧烈波动 [2][7] 价格波动驱动因素：下半场（回升阶段） - 地缘政治风险升温成为主要驱动力，美国向中东调遣重兵，伊朗核问题谈判阴云密布，战争风险预期骤然升高 [2][7] - 美国宏观经济数据疲软，2025年第四季度GDP初值仅为1.4%，远不及预期，同时PMI数据也表现疲软，市场“滞胀”预期再次降临 [2][7] - 美国最高法院于2026年2月20日裁定特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》大规模加征关税的做法违法 [2][7] - 宏观数据疲软与地缘政治引发的避险情绪形成合力，共同推动金银价格在假期尾声强势收复失地 [2][7] 黄金市场未来展望 - “去美元化”与“美联储降息”预期仍是年度市场主旋律 [3][8] - 地缘政治的复杂性和持续性成为黄金价格难以彻底走弱的核心支撑因素 [3][8] - 在地缘局势依然多变的背景下，短期应对黄金走势持偏强看待的态度 [3][8]

文章核心观点 - 地缘政治风险升温与供需基本面改善共同推动油价上涨，石油板块正站在多重逻辑共振的起点，投资逻辑发生根本性变化，从短期地缘溢价驱动，到中期供需紧平衡，再到长期向战略资产属性重估 [1][3][18] - 石油ETF作为覆盖全产业链的工具，是把握油价上涨机遇（“油价β”）的更优选择，兼具进攻弹性和高股息防御价值，近期资金流入显著 [14][16][18] 地缘政治与短期油价驱动 - **地缘风险事件**：美伊第二轮间接谈判后分歧犹存，美国随即向中东增派第二支航母打击群；同时俄军对基辅州发动大规模导弹袭击，两大地缘热点升温推升市场对供应中断的担忧 [1][3] - **短期定价逻辑**：油价已进入“地缘消息驱动”模式，交易未来供应中断概率，任何风吹草动都可能引发脉冲式上行，上行风险远大于下行风险 [6][7] - **地缘溢价关键**：冲突是否涉及主要产油国或关键运输通道，伊朗兼具产油国与霍尔木兹海峡控制者双重身份，其局势动荡直接引发油价系统性重估 [5][7] - **市场影响**：地缘冲突升温直接推升油价避险溢价，国际油价再度突破70美元大关 [1] 供需基本面与中期市场认知 - **供给端变化**： - 美国页岩油供给弹性系统性下降，70美元的油价不足以驱动大规模产能释放，因企业资本开支纪律转向股东回报优先 [8] - 非OPEC+国家（如巴西、圭亚那）产量增量趋近于零，因其项目投产周期长达5-7年 [8] - OPEC+减产共识稳固，2月初会议确认3月不增产，全程仅耗时6分钟，显示“减产稳价”策略高度一致 [9] - **需求端与库存**： - 中国战略石油储备增储规模远超公开统计且仍在加速，美国商业原油库存已降至2016年以来低位 [9] - 特朗普政府“将战略储备补至满额”的公开承诺构成潜在需求预期 [9] - **市场认知转变**：原油市场正从“弱平衡”向“紧平衡”倾斜，“供给过剩”叙事被库存数据证伪，市场定价权向看多者转移 [8][10] 长期价值重估逻辑 - **属性迁移**：石油正从单纯工业大宗商品向兼具金融属性和战略储备价值的资产靠拢，定价逻辑向黄金靠拢 [11] - **驱动因素**： - **康波周期**：全球处于康波萧条期，美元信用受质疑，实物商品的储备价值提升，原油作为关键战略物资受益 [11] - **金油比**：当前金油比处于过去三十年90%分位以上，反映原油的“资产化”定价滞后于黄金，存在估值修复空间 [13] - **资源民族主义**：逆全球化下产油国资源控制意愿增强，OPEC+减产等“供给管理”成为长期战略选择，为油价注入结构性溢价 [13] - **长期展望**：油价中枢有望系统性上移 [13] 投资工具：石油ETF分析 - **产品定位**：跟踪中证油气产业指数，提供一键把握“油价β”的方案，解决直接投资期货（移仓成本、保证金波动、消息难把握）或个股（选股复杂、研究成本高）的痛点 [14][15] - **核心特征**： - **产业链全覆盖**：成分股涵盖上游开采、中游油服油运、下游炼化销售，捕捉油价传导的完整链条 [16] - **龙头集中与高股息**：前十大权重股以“三桶油”为主导，经营稳健、分红意愿强；指数近12个月股息率达3.1%，具备类债属性和下行保护 [16] - **历史弹性优异**：在2008年、2014年油价上行周期中，其阶段涨幅跑赢同类石油指数，因成分股结构兼顾稳定性与活跃性 [16] - **资金流向**：石油ETF近20日净流入超21亿元，显示增量资金正为行业复苏提前布局 [1][18] - **业绩表现**：中证油气产业指数近五年涨幅60.53%，近三年涨幅30.06%，近一年涨幅12.68% [18]

贵金属期货市场表现 - 北京时间2月24日凌晨，国际贵金属期货普遍收涨，COMEX黄金期货涨3.29%报5247.90美元/盎司，COMEX白银期货涨6.87%报88.00美元/盎司 [1] 宏观经济与政策预期 - 美国一系列宏观经济数据发布，就业数据韧性及美联储官员一系列偏鹰派言论削弱市场降息预期，市场主流对首次降息预期从此前6月延后至7月 [1] - 美国非农数据的亮眼表现难掩其经济结构脆弱性本质，市场更倾向于其为美联储为后续政策保留空间的预期管理手段 [1] - 由于近年来相关数据的大幅下修的失真表现，市场对实际就业市场情况存在分歧 [1] - 美国关税收入预期落空引发了市场对美国财政赤字的担忧 [2] - 美国四季度GDP增速显著低于市场预期 [2] 黄金中长期投资逻辑 - 中长期而言，全球关税政策和地缘政治的不确定性背景下，避险和滞涨交易仍是黄金交易的核心，长期配置价值不改 [1] - 中长期来看，“去美元化”叙事仍难以证伪，黄金依然处于上行区间 [2] - 滞胀预期升温下，贵金属为代表的抗通胀品种受益 [2]

全球宏观环境与金属板块投资价值 - 年初以来全球宏观环境充满不确定性，黄金与资源品投资价值凸显 [1] - 金属板块经历剧烈重定价后，已成为具备底层数据支撑的“高景气+抗通胀”优质资产 [1] 黄金市场趋势 - 黄金ETF及矿业类工具型产品成交持续活跃 [1] - 黄金中长期受益于全球避险需求和去美元化趋势，投资热度依然高企 [1] 基础金属周期性利好 - 铜行业迎来周期性利好，2025~2027年全球冶炼能力扩张将加剧原料紧张 [1] - 铜矿冶矛盾预计在2027年边际缓解，这将推动铜价上行 [1] - 铜价上行将带动A股矿业指数成分股（如集中度更高的龙头矿企）利润显著提升 [1] - 铝行业受益于国内产能政策天花板，以及新能源、电网投资的加码 [1] - 铝行业中长期“绿电铝”价值提升成为大趋势 [1] 其他金属需求驱动 - AI服务器等新兴需求驱动锡价景气上行 [1] - 2026年全球精锡市场预计维持供需紧平衡 [1] - 新能源金属亦受到资本追捧 [1] 矿业ETF产品优势 - 矿业ETF（561330）核心优势在于聚焦上游资源，覆盖铜、黄金、锂、稀土、铝等多类大宗商品 [2] - 该产品具有更强的业绩弹性和分散化攻守能力 [2] - 成分股多为直接拥有矿产资源的龙头企业，在大宗商品价格上行周期中受益更显著 [2] - 产品结构通过均衡配置实现工业金属与贵金属的双重驱动 [2] - 该配置既可把握新能源、AI等产业升级红利，又具备避险功能 [2]