报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 地方政府债发行节奏从早期集中于二、三季度，逐步转向全年均衡分布，2026 年提前批额度约为 3.12 万亿元，不同地区地方政府债务限额规模差距扩大，再融资债券发行明显前置，新增债券发行高峰向三季度迁移 [2] - 地方债定价逻辑从“季节性供需主导”转向“资产荒与政策预期驱动”，6 万亿债务置换限额获批后，一般债利差普遍收窄而专项债利差走阔，地方债利差结构性分化，专项债风险溢价逐步显现 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 地方政府债发行节奏 - 2015 - 2018 年发行量高度集中于二三季度，2019 年起特别是 2020 年后，一季度和四季度发行规模占比大幅提升 [2] - 2022 - 2024 年，再融资债券一季度发行完成度占比逐年提升，新增债发行高峰从二季度向三季度转变 [2] 地方政府债发行规模与限额 - 发行规模受发行限额约束，2026 年提前批额度约为 3.12 万亿元 [2] - 2016 - 2024 年，不同地区间地方政府债务限额规模差距不断扩大 [2] 地方债定价逻辑 - 2022 - 2023 年定价逻辑为“季节性供需主导”，2024 年四季度转变为“资产荒与政策预期驱动” [2][3] 债务置换对利差的影响 - 6 万亿债务置换限额获批后，一般债利差普遍收窄而专项债利差走阔 [3] 地方债利差结构性分化 - 从 2024Q3 至 2025Q1，一般债与专项债收益率利差呈现结构性变化，专项债利差逐步走阔 [3]

银行板块市场表现 - 银行板块20日盘中再度走强，中国银行股价上涨近5%，续创历史新高，建设银行和邮储银行股价上涨近4%，光大银行、民生银行和南京银行等股价上涨超过2% [1] 行情驱动因素 - 近期银行板块上涨行情核心驱动因素是市场投资风格变化，中期分红仅是催化因素之一 [1] - 参考去年抢筹行情持续到12月底，中期分红抢筹行情仍未结束 [1] - 在春季躁动主线明朗之前，银行板块大概率有不错的投资机会 [1] 资金与风格层面分析 - 资金层面，保险开门红资金配置需求大，非标等存量资产大量到期加剧资产荒，低利率环境下稳健的银行股对保险资金吸引力强 [1] - 风格层面，今年成长风格演绎较为极致，年底风格大概率更趋于均衡，三季度公募主动资金清仓式减持银行板块，基本面底部预期明确的银行板块是重要配置方向，可降低资产收益率波动 [1] 基本面与投资建议 - 即使没有强政策刺激，当前上市银行基本面底部预期已经明确，这是支撑银行板块行情延续的基础 [1] - 建议短期重视高股息基本面稳健个股配置机会，同时向优质个股博弈弹性 [1] - 考虑到保险资金或是年底至明年初银行板块重要的增量资金，建议关注以工商银行和招商银行为代表的稳健个股 [1]

当前市场状况 - 2026年信用利差预计维持较低水平，增量事件带来的利差走阔将创造配置时点 [1] - 截至11月18日，中债中短期票据收益率曲线（AAA）3M期限上探1BP至1.61%，3年期收益率下行1BP至1.86%，5年期收益率稳定在1.99%附近 [2] - 市场资金面保持相对充裕，信用债买盘稳定，压制利差上行空间，企业盈利能力改善，违约事件发生率处于低位 [3] 市场驱动因素 - 央行降准降息、公开市场操作投放流动性使资金面充裕，"宽信用"政策如信贷支持工具、房企融资"三支箭"缓解特定行业信用压力 [3] - "资产荒"背景下，银行、理财等机构为追求收益，有继续加大中高等级信用债配置力度的需求，压缩利差空间 [3] - 信用利差呈现阶段性走阔和持续性压缩的特征，货币政策保持适度宽松，信用市场资金供给多而债券供给少的逻辑未变 [3][4] 历史回撤分析 - 不同驱动因素导致市场非对称变化：资金因素影响短端，资产配置因素影响长端，政策预期变化对长短端影响均匀 [4] - 1年期品种调整幅度从近100BP降至40BP一线，最近一轮调整仅为10BP；5年期品种调整幅度从75BP左右降至30BP一线，10年期品种调整幅度稳定在30BP至40BP [5] - 2022年11-12月、2023年8-12月回撤受踩踏、资金收紧影响；2024年8-10月、2025年1-3月调整与政策变化有关；2025年7-9月回撤受大类资产配置变化影响 [5] 投资策略与品种建议 - 操作核心是基于增量事件的择时，关注增量事件带来的市场回撤，出现30BP以上估值回撤时考虑布局 [4][5] - 可重点关注3年至5年期高等级普信债，核心逻辑是摊余成本债基的增量资金，该类基金封闭期多在5年以内，3至5年期限普信债是最佳选择 [6] - 4年至5年期二永债近期表现弱于同期限普信债，形成比价回归交易机会，5年期AAA-等级二级资本债和5年期AAA等级中票比价已接近20BP [7] - 优质城投债与产业债适合偏好票息收益投资者，城投债中2.3%以上估值品种占比约为22.1%，产业债可关注地方重要国有房企的2年期左右债券 [7] - 对超长期信用债（5年期以上）建议谨慎，收益率下行空间有限，银行净卖出规模增加，摊余成本债基难以提供增量资金，波动风险较大 [7]

科创债ETF招商近期市场表现 - 11月19日该ETF高开，成交额超600万元[1] - 11月18日单日成交额达72.18亿元，获0.9亿元资金净申购[1] - 基金最新规模为196.57亿元，规模居沪市同类第一[1] - 近5日累计吸引资金近2.4亿元[2] 科创债ETF产品特征 - 紧密跟踪中证AAA科技创新公司债指数（代码932160.CSI）[2] - 指数样本选取自沪深交易所上市的科技创新公司债，并符合剩余期限和信用评级条件[2] 科创债市场发展动态 - 债券市场“科技板”于2025年5月正式落地，为科创债注入强劲动力[2] - 2025年前三季度，已有超600家主体发行科创债，规模约1.4万亿元[2] - 科创债已成为支持科技创新的重要融资渠道[2] 科创债市场价值与行业背景 - 今年以来10年期国债收益率持续在2%以下运行，低利率环境下债市呈现“资产荒”特征[2] - 科创债将债市投资视野从传统基建、地产领域引向具备高成长性和技术壁垒的科技创新领域[2] - 科创债推动了债券市场从服务“旧经济”向支持“新经济”的战略转型[2]

险资运用总规模 - 截至2025年9月底，险资运用余额突破37万亿元，较2024年底增长12.6% [1] - 财产险公司和人身险公司合计运用余额超36万亿元，达361,167亿元，较2024年底增长12.26% [2][3] 大类资产配置结构 - 债券配置余额为181,775亿元，占比50.33%，较2024年底余额增长14.15%，但环比出现自2022年第二季度以来首次占比下降 [1][2][3] - 股票投资余额为36,210亿元，占比10.03%，较2024年底增加近1.2万亿元，增幅为49.14%，占比提升约2.5个百分点 [1][2][3] - 银行存款余额为28,607亿元，占比7.92%，较2024年底余额增长49.92% [2][3] - 证券投资基金余额为19,720亿元，占比5.46%，较2024年底增长17.47% [2][3] - 长期股权投资余额为28,263亿元，占比7.83%，较2024年底增长14.66% [2][3] 股票配置分析 - 股票配置比例连续环比改善，2025年第三季度余额环比增长18%，同期沪深300指数上涨约18% [8] - 增配动因包括中央利好政策频出、投资人信心恢复推动股市估值修复，以及险资为增厚收益、缓解偿付能力压力而侧重权益资产配置 [1][8][9] - 增量资金侧重权益资产配置，叠加股票资产升值，共同推动配置占比明显上升 [1][8] 债券配置分析 - 债券配置占比环比下降主要系人身险公司配置占比下降所致，受险企配置策略调整和债市调整的综合影响 [1][3] - 债券配置是匹配资产负债、拉长久期缩小利率风险敞口的必要措施，也是应对资产荒和信用出清的选择 [4] 财产险公司配置 - 财产险公司运用余额为2.4万亿元，较2024年末增长7.52% [4] - 主要配置中，债券占比40.62%，股票占比8.74%，银行存款占比15.67% [4] - 与2024年末相比，债券、股票占比提升，银行存款、证券投资基金、长期股权投资占比下降 [4] 人身险公司配置 - 人身险公司运用余额为33.7万亿元，较2024年末增长12.6% [5] - 主要配置中，债券占比51.02%，股票占比10.12%，银行存款占比7.37% [5] - 与2024年末相比，债券、股票、证券投资基金、长期股权投资占比均提升，仅银行存款占比下降 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前宏观层面处于相对真空期，A股缺乏明确上涨主线，市场成交维持低位，预计短期市场分歧将在股指震荡调整中逐步消化，待新的驱动主线带来股指进一步上行；资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，压制上涨；美联储12月降息预期降温，短期施压有色板块等多个板块，各板块受不同因素影响呈现不同走势和投资建议 [1] 根据相关目录分别进行总结 股指 - 当前宏观层面处于相对真空期，A股缺乏明确上涨主线，市场成交维持低位，预计短期市场分歧将在股指震荡调整中逐步消化，待新的驱动主线带来股指进一步上行 [1] 债期 - 资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，压制上涨 [1] 有色金属 - 近期市场对美联储12月降息预期降温，铜价回调，但预计回调幅度有限 [1] - 近期产业面驱动有限，美联储12月降息预期降温，铝价回调 [1] - 国内氧化铝产能持续释放，产量及库存继续双增，基本面维持偏弱格局，近期价格继续围绕成本线附近震荡运行 [1] - 美联储12月降息预期降温，短期施压有色板块，考虑到Lme锌低库存叠加国内基本面有好转迹象，短期锌下方尚有支撑 [1] - 美联储官员鹰派表态打压降息预期，市场风险偏好下行，印尼近期再度限制镍相关冶炼项目审批，四季度关注26年镍矿配额审批情况，镍价短期或震荡偏弱，高库存压制仍存，下方关注一体化MHP成本支撑，建议短线为主，中长期一级镍延续过剩格局 [1] - 美联储官员鹰派表态打压降息预期，市场风险偏好下行，印尼近期再度限制镍相关冶炼项目审批，影响有限，四季度关注印尼镍矿配额审批进展，矿端升水持稳，原料镍铁价格再度走弱，不锈钢社会库存累增，钢厂11月减产有限，关注钢厂实际生产情况，宏观情绪走弱，原料支撑有所下移，不锈钢期货震荡寻底，操作上建议短线为主，关注逢高卖套机会 [1] - 美联储12月降息预期降温，短期施压有色板块，基本面上印尼锡出口规模大幅下滑，叠加锡矿供应尚未修复和终端下游需求预期，锡中长期仍持偏多看待 [1] 贵金属与新能源 - 多位美联储官员表态偏鹰，贵金属短期或承压运行，关注美国即将公布的经济数据情况 [1] - 工业硅方面，西北产能持续复产，西南开工弱于往年，枯水期影响削弱，多晶硅11月排产下降，受多晶硅偏多外溢影响 [1] - 多晶硅方面，产能中长期有去化预期，四季度终端装机边际提升，反内卷政策长期未落地，市场情绪消退 [1] - 碳酸锂方面，新能源车传统旺季将至，储能需求旺盛，套保压力大，产业需求在淡季有潜在转弱担忧，宏观情绪兑现后，需关注上行压力，可适当参与虚值累沽策略 [1] 黑色金属 - 螺纹钢产业淡季效应不算明显，但产业结构仍显宽松，关注宏观情绪兑现后的价格上行压力 [1] - 热卷同样关注宏观情绪兑现后的价格上行压力 [1] - 铁矿石近月受限产压制，但商品情绪较好，远月仍然有向上机会，直接需求尚可，成本支撑，但供给偏高，库存累积，板块承压，价格反弹空间有限 [1] - 焦煤在前高附近走势比较纠结，复测试支撑；焦炭盘面高点涵盖五轮提涨落地预期，但下游钢厂利润被持续挤压，钢焦博弈激烈，煤焦基于自身供给偏紧表现较强，但下游钢材价格已率先走弱，11月钢材需求有走弱压力，煤焦受钢价走弱影响盘面假突破重回震荡区间的概率较大，策略上，单边短期暂时观望，中长仍以低多为主、产业客户考虑做适当卖出套保 [1] - 焦炭盘面升水，产业客户可以考虑抓住盘面冲高机会对部分现货做卖出套保 [1] 农产品 - 马来高频产量数据显示11月上半月增产，棕榈油预计偏弱运行 [1] - USDA出口数据不及预期，CBOT大豆回吐政策升水，短期对连豆油有利空影响，但国内消费需求稳定及出口窗口的打开对豆油整体有支撑 [1] - 加拿大未能取消对华电动车关税及将提高生柴产能的举动暗示着加菜籽短期难以出口至中国，俄菜油及澳菜籽的补充短期难以上量，基差稳中偏强运行，单边上周上涨幅度较大，建议观望 [1] - 国内新作丰产预期强，但将棉收购价支撑皮棉成本，下游开机维持低位、但纱厂库存不高，存在刚性补库需求，考虑到纺纱产能增长，新作市场年度用棉需求韧性较强，目前棉市短期处于“有支撑、无驱动”的局面，未来关注明年一季度中央一号文件关于直补价格与植棉面积的定调、明年植棉面积意向、种植期天气、金三银四旺季需求等情况 [1] - 全球食糖供应由短缺转向过剩，原糖价格承压下行，国内新作供应压力同比增长，预计郑糖上方承压，以跟随原糖为主 [1] - 短期基层惜售，东北物流紧张，同时市场对优质玉米的采购意愿较强，产地现货价格坚挺，卖压预期后置，供应压力未充分释放前市场对高价玉米的承接力度有限，盘面上涨缺乏强驱动，预期短期反弹有限，关注售粮进度、物流情况和政策变化等 [1] - 美盘后续上涨需有更多中国采购美豆的消息或南美天气炒作，因此短期内盘上涨预期缺乏动力，国内近月买船榨利仍偏差，内盘下方存在一定支撑，预期偏震荡运行，若无严重减产，12 - 1月预期开始逐步转向交易南美新作卖压，关注新作贴水走势，预期拖累豆粕盘面定价 [1] - 纸浆目前交易逻辑在于12合约对于布针老仓单的交易且01合约仓单数量较少，建议12 - 1反套 [1] - 原木基本面走弱但已经被盘面计价，盘面大跌后继续追空盈亏比较低，建议观望 [1] - 生猪近期现货逐渐维持稳定，主要是受到惜售和二次育肥的支撑 [1] 能源化工 - 燃料油方面，OPEC + 计划在12月继续维持小幅增产，乌克兰攻击俄罗斯能源设施，地缘扰动升温，美国加大新一轮对俄罗斯制裁，短期地缘局势炒作降温，中美部分贸易关税政策暂缓执行，市场情绪缓和，短期供需矛盾不突出跟随原油 [1] - 沥青方面，十四五赶工需求大概率证伪，供给马瑞原油不缺，沥青利润较高 [1] - 沪胶方面，原料成本支撑较强，期现价差处于低位，商品市场氛围偏多 [1] - BR橡胶方面，成本端丁二烯支撑不足，合成胶供给宽松，高开工高库存仍未压制主因，短期价格有止跌迹象，关注后续反弹幅度 [1] - PX方面，汽油利润和低迷的苯价格在共同支撑PX，炼厂优先增产汽油，减少芳烃装置进料，海外装置故障加上部分国内装置重整装置负荷下滑，国内大型PTA装置进行轮检，国内的PTA产量回落 [1] - 乙二醇方面，原油价格下跌，乙二醇价格下跌跟随，煤炭价格上涨，国内乙二醇成本支撑略有走强，国内装置投产预期强烈，压制乙二醇涨幅 [1] - 短纤方面，汽油利润和低迷的苯价格在共同支撑PX，炼厂优先增产汽油，减少芳烃装置进料，PTA价格回升，短纤基差也走弱，短纤价格继续跟随成本紧密波动 [1] - 苯乙烯方面，亚洲苯价依旧疲软，STDP装置及重整装置的开工率有所下降，美湾纯苯价格上调30美金，美国部分装置降负，美国乙苯调油逻辑因素推动纯苯补涨 [1] - 水合三氯乙醛方面，出口情绪稍缓，内需不足上方空间有限，下方有反内卷及成本端支撑 [1] - 某产品（未明确）方面，新投产能释放，检修力度减弱，下游需求开工走弱，部分进口窗口打开 [1] - 丙烯方面，检修支撑力度有限叠加新装置投产，供应压力偏大，下游改善不及预期，丙烯单体下跌，成本支撑减弱 [1] - PVC方面，盘面回归基本面，检修略有增加，供应压力减缓，需求减弱，订单不佳 [1] - 烧碱方面，广西氧化铝投前开始送货，后续检修集中度下降，烧碱去库，绝对价格偏低，近月仓单有限，易发生挤仓风险 [1] - PG方面，国际油气基本面持续宽松，CP/FEI价格走弱，价格估值修复，燃烧需求逐步重启，化工刚需支撑，国内现货基本面维稳运行 [1] 集运欧线 - 宏观利好情绪逐步消化，旺季涨价预期提前计价，11月运力供给相对宽松 [1]

行业与公司 * 行业为金融业 特别是银行业与债券市场[1] * 核心讨论围绕金融"反内卷"政策对银行业及利率走势的影响[1][5] 核心观点与论据 **1 当前债券市场震荡原因** * 市场震荡是不同力量相互作用的结果 基本面走弱和资金宽松支持利率下行 但银行因指标压力和兑现浮盈需求减持长债形成阻力[3] * 10月份经济数据显示供需双缩 投资和消费增速均有下行[3] * 资金价格保持宽松 隔夜利率处于1.4%左右的低位[3] **2 银行行为分析** * 银行减持长债是短期行为 主因是兑现浮盈以维持同比盈利稳定 以及EVE（经济价值增加）与一级资本比例承压（红线为15%）[3][4] * 从总量看 银行负债增速大于贷款资产增速 仍需配置债券以弥补资产缺口[1][4] * 预计临近年末 银行指标压力缓解后将再度进入增配阶段[1][4][12] **3 金融"反内卷"政策影响** * 政策旨在缓解贷款利率快速下降和加快存款负担下降速度 以保持银行合理盈利空间[1][5] * 在贷款端 避免贷款利率下行可能导致融资需求不足情况下贷款数量进一步减少[1][6] * 政策难以显著改变当前信贷投放格局 但会促使金融体系更加注重优化资源配置[1][8] **4 存款成本与利率展望** * 存款端成本存在持续下降可能性 预计至明年底上市银行平均存款成本还能再降13个基点[1][7] * 2023年至2024年间存款利率仅下降约10个基点 而2025年上半年已下降20多个基点[7] * 存款成本降低将拓展政策降息空间并提升降息概率 推动整体市场利率水平调降[7] * 金融反内卷政策可能不会带来利率上升 反而可能因加剧资产荒而推动债券利率下行[1][11] **5 资产荒现象分析** * 企业存款减少导致资产负债表增速放缓 可能引发资产荒[1][9] * 居民存款增加（每年增长超过15万亿）但缺乏投资渠道 进一步加剧资产荒[1][8][9] * 即使进行反内卷措施 通过压缩企业部分信用投放实现银行缩表仍存在很大难度[8] **6 资金流向与市场预期** * 存款利率下降带来的资金流出压力有限 因为广普利率也在下降 且资金最终仍需回流具备结算功能的银行系统[10] * 四季度前半段 非银机构加仓推动市场修复 但银行配置力量不足[12] * 预计后续资金供给放缓将加剧资产荒 利率进入更为顺畅的下行阶段[2][12] * 预计到年末十年国债收益率有望修复至1.6%至1.65%的水平[3][13] 其他重要内容 * 具体利率变化：30年期国债利率小幅下降1个基点 10年期保持不变 3年期和5年期二级资本债分别下降2.8和2.7个基点 存单微幅上升0.25个基点[3] * 对投资者的建议：采取哑铃型配置策略 关注长期限具有进攻性的品种 如30年国债 二永债以及5至10年的国开债券[3][13]

市场行情 - 国债期货主力合约全线收涨，30年期主力合约涨0.33%报116.45，10年期主力合约涨0.09%报108.485 [2] - 银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国开债收益率下行0.85BP报1.8665%，10年期国债收益率下行0.35BP报1.8015% [2] - 中证转债指数收盘下跌0.20%，报490.74点，成交金额712.23亿元，个券表现分化 [2] 海外债市 - 美债收益率集体上涨，10年期美债收益率涨2.71BPs报4.146%，30年期美债收益率涨3.85BPs报4.749% [3] - 欧债收益率普遍上行，10年期德债收益率涨3.2BPs报2.718%，10年期英债收益率涨13.6BPs报4.573% [4] - 10年期日债收益率走高3BPs至1.73% [4] 资金面 - 央行通过逆回购操作单日净投放1631亿元 [1][6] - 税期扰动下资金利率集体回升，Shibor隔夜品种上行14.5BPs报1.508% [1][6] - 近期资金面仍偏宽松，短端利率保持低位，对债市形成支撑 [1] 机构观点 - 在融资需求不足而资产荒延续背景下，债券配置力量或持续有利于利率下行 [1] - 转债市场因"紧供求"导致估值上升，部分个券出现"终局定价"特征，配置价值已远不如正股 [8] - 美联储降息预期的节奏变化是短期美元指数的重要影响因素，国内政策发力有望支撑人民币汇率在波动中逐步靠拢中间价 [8]

文章核心观点 - 经济逐渐走出通缩，基本面改善，行情向纵深发展 [1] - 在融资需求不足而资产荒延续背景下，债券配置力量或持续有利于利率下行 [1] 焦点锐评 - 央行将于11月17日开展8000亿元6个月期买断式逆回购操作，由于本月有3000亿元到期，将实现净投放5000亿元，为连续第6个月加量续做 [3] - 央行形成每月5号前后开展3个月期、15号前后开展6个月期、25号开展MLF操作的中长期资金投放模式 [3] - 在年内稳增长诉求加大、财政加力背景下，货币政策协同性将加强，资金面有望保持宽松状态 [3] 权益市场 - 中国资本市场正从新兴市场逐步转型为成熟市场，上市公司全球业务敞口持续上升，2026年良好外部环境为股票上涨提供支撑 [5] - 2026年A股盈利周期预计于上半年回升，产能库存周期转折及企业海外扩展显现积极信号，当前相对估值具备抬升空间 [6] - 临近年底市场风险偏好下降，配置建议关注具有反弹潜力的周期板块、红利股防御机会，以及受益于中美贸易关系改善的出海板块 [7] - 主要指数表现：万得全A报6356.50点（-0.47%），上证指数报3990.49点（-0.18%），深证成指报13216.03点（-1.40%），创业板指报3111.51点（-3.01%），科创50报1361.23点（-3.85%） [9] - 港股与美股表现：恒生指数报26572.46点（+1.26%），恒生科技报5812.80点（-0.42%），标普500报6734.11点（+0.08%），纳斯达克报22900.59点（-0.45%） [9] 行业研究 - 储能行业受益于政策转型、民营资本积极投资以及国内外需求共振，尤其AI时代对数据中心配储需求显著提升，估值性价比凸显 [12] - 供给出清的细分行业集中于资源品、消费品、传统机械及新能源领域，库存加速去化的行业盈利弹性和需求修复仍有较大发展空间 [13] - 中国创新药产业长期发展空间巨大，近期板块回调是对上半年情绪过热的修正，创新药及上游相关企业在资金流入和国际化发展方面表现强劲 [14] - 行业估值表现：商贸零售板块年内涨幅4.06%，历史分位84.47%，处于高估状态；房地产板块年内涨幅2.70%，历史分位91.76%，处于高估状态；食品饮料板块年内涨幅2.82%，历史分位13.64%，处于低估状态 [16][17] - 电子板块年内下跌4.77%，历史分位80.53%，处于高估状态；通信板块年内下跌4.77%，历史分位63.31%，处于偏高估状态 [17] 固定收益 - 债市对短期利好基本交易完毕，进入政策和数据真空期，基本面转弱提高了做多胜率，但收益率下行空间短期受制约 [18] - 转债表现优于股市，低价增强策略、改良双低策略和高价高弹性策略在年内累计录得显著超额收益，其中高价策略表现尤其突出 [19] - 在融资需求不足而资产荒延续背景下，债券配置力量或持续有利于利率下行，建议关注今年年底到明年年初的配置行情 [20] 资产配置 - 借鉴1999年5.19行情，牛市或步入第二阶段，科技是主菜，"十五五"开局年含"科"量有望上升 [22] - 市场风格可能阶段性再平衡，白酒、地产板块明显低估滞涨，处于历史低位，伴随中国智造崛起或将实现新一轮产业升级 [22]

报告行业投资评级 报告未提及对行业的具体投资评级 报告的核心观点 本周 REITs 指数小幅上涨，中证 REITs 指数和中证 REITs 全收益指数较上周分别上涨 0.82%和 0.86%，市场成交金额降低；产权类和特许经营类指数分别上涨 0.68%和 0.31%，交通基础设施类涨幅最高，市政设施类跌幅最高；今年 18 只公募 REIT 完成发行，规模超 300 亿元，23 只基金待上市，市场有望扩容；在资产荒背景下，公募 REITs 高分红、中低风险，配置性价比高 [4][40] 根据相关目录分别进行总结 二级市场：本周公募 REITs 市场小幅上涨 - 市场表现：截至 2025 年 11 月 14 日，中证 REITs 指数较上周上涨 0.82%至 818.17，全收益指数较上周上涨 0.86%至 1050.45；市场总成交规模 7.10 亿份，环比下跌 3.14%，成交额 28.44 亿元，环比下跌 1.15%，区间换手率 2.83%，上周为 2.96% [9][11] - 不同类型表现：产权类和特许经营类指数分别上涨 0.68%和 0.31%；产权类中保障性租赁住房类、仓储物流类等上涨，新型基础设施类下跌；特许经营类中交通基础设施类、生态环保类等上涨，水利设施类和市政设施类下跌 [14][17] - 成交额和换手率：多数类型成交额和换手率上涨，水利设施类、新型基础设施类等成交额上涨，市政设施类、保障性租赁住房类等下跌；水利设施类和新型基础设施类换手率大于 1，仓储物流类等部分类型较上周上涨，市政设施类等部分类型下跌 [19][21] - 单一标的表现：77 只公募 REITs 中 56 只上涨，20 只下跌，1 只持平；涨幅靠前的有中金山高集团高速公路 REIT 等，跌幅靠前的有华泰紫金南京建邺产业园 REIT 等；换手率较高的有中信建投沈阳国际软件园 REIT 等，周成交额较高的有华夏合肥高新产园 REIT 等 [23] 一级市场：23 只公募 REITs 基金待上市 - 发行情况：截至 2025 年 11 月 14 日，共发行 77 只公募 REITs，规模 1981 亿元；2024 年发行 29 只，规模 646 亿元，2025 年以来 18 只完成发行，10 月新发行 2 只，11 月暂未新发行 [30] - 待上市情况：23 只待上市，10 只为首发，13 只为扩募；项目状态为 10 只通过，7 只已反馈，4 只已问询，2 只已受理；分类型来看，产业类中园区类、消费基础设施类、仓储物流类、保障性租赁住房类分别为 5、2、4 和 5 单，特许经营类中能源类、交通类和生态环保类分别为 3、2 和 1 单 [32] 公募 REITs 政策及市场动态 - 厦门安居集团：11 月 12 日，厦门安居集团公告以林边公寓和仁和公寓项目作为底层资产参与中金厦门安居 REIT 扩募，项目系企业债券募投项目，证监会及上交所已受理申请材料，待批复后启动相关工作 [35][36] - 发改委：11 月 12 日披露，自 2024 年试点常态化发行以来，累计推荐项目 105 个，83 只上市，规模 2070 亿元，预计带动投资超 1 万亿元；覆盖 10 大行业 18 类资产，民间投资项目活跃，下一步将推动更多民间项目上市，拓宽融资渠道并纳入新资产类型 [37] - 华夏安博仓储 REIT：11 月 12 日公告，公众投资者发售部分提前结束募集并比例配售，原定募集期为 11 月 11 - 12 日，战略和网下投资者募集期不变 [38] 投资建议 本周 REITs 指数上涨，成交金额降低，不同资产类型表现有差异；今年 18 只 REIT 完成发行，23 只待上市，市场有望扩容；在资产荒背景下，公募 REITs 高分红、中低风险，配置性价比高 [4][40]