21世纪经济报道记者 孙永乐 上海报道 为洞察下半年资本市场投资机会，兴业证券于5月20日至22日在上海举办"2025年资本市场论坛暨中期策 略会"。 其中，2025年度中期策略会于5月20日上午线上举行，会议展望了2025年下半年宏观经济形势、宏观中 期策略、海外市场及A股中期投资策略。 中国资产是明确的避风港 在全球动荡期，应对不确定的时代，兴业证券全球首席策略分析师张忆东称，全球市场有三大配置机 遇：一是黄金、军工、数字资产；二是科技创新相关的机遇；三是中国资产迎来了配置的机遇期，中国 资产的重估可能刚刚开始。 值得注意的是，关于港股市场的投资策略，张忆东分析称，受益于国际秩序的重构，中国资产的重估会 驱动港股走出长牛，港股的深层逻辑开始发生变化。要战略性做多中国资产，拥抱港股的新时代。 张忆东表示，从行情的节奏看，2025下半年港股会呈现振荡向上，"风雨之后见彩虹"。分两个阶段：第 一阶段属于风雨之中，在二、三季度较长一段时间，在经济风险释放之前，港股会体现底部抬升的大箱 体振荡格局；但到了第二阶段，随着中国经济对冲政策逐步落地，中国经济在下半年将会充分消化关税 的影响，港股将会在三季度迎来基本面和风 ...

港股市场展望 - 2025年下半年港股将震荡向上，分为两个阶段：第一阶段中国经济消化关税影响前维持"底部抬升的大箱体震荡"，第二阶段政策效果显现后迎来基本面与风险偏好双改善 [1][7] - 港股投资"A股化"趋势明显，增量资金推动下主题投资、新股炒作等A股策略向港股蔓延，成交活跃度提升 [7][8] - 科技与新消费是成长主线，2025年4-9月限售股解禁高峰期中真成长股的调整是买入机会 [1][8] 国际秩序重构影响 - 当前国际秩序进入动荡期，黄金、军工、数字资产成为战略性配置资产 [2][9] - 科技创新是构建全球经济新秩序的关键，国别资产再平衡背景下中国资产迎来重估机遇 [2] - 上世纪70年代类比显示，秩序动荡期黄金牛市、美元贬值、美欧股市滞胀而日本股市表现突出 [2] 美国经济与股市 - 2025年二三季度美国经济或开启下行周期，通胀粘性叠加"对等关税"政策阻碍通胀下行 [3] - 美债利率难大幅下降，美联储在控通胀与支持增长间取舍导致降息态度比市场预期更谨慎 [3] - 美股下半年或面临估值与盈利双杀，资金将流向与美股低相关度优质资产 [3] 中国资本市场机遇 - 国际环境"东稳西荡"下中国股市受益，国内外投资者信心震荡改善 [4] - 科技与新消费是结构性亮点：服务消费、AI消费潜力大，机器人、六代机、创新药等科技领域展示综合竞争力 [5] - 港股迎来优质企业上市潮，科技与消费公司性价比高吸引全球资金 [6] 投资策略 - 攻守兼备组合："军工+科技+新消费+新股"为矛，"黄金+红利"为盾 [8][9][11] - 科技投资聚焦AI应用、智能驾驶、机器人、创新药；新消费关注潮玩、黄金珠宝、户外、美护等细分领域 [8] - 新股/次新股机会集中在赴港上市的科技、消费及先进制造企业 [10]

中美贸易政策与中国资产影响 - 中美贸易摩擦缓和有利于中国进口产品价格回落和出口产品价格回升 由于中国对美出口金额是对美进口金额的三倍多 关税战降温对价格回升的推动作用大于回落拖累 可能拉动国内CPI和PPI企稳回升 [3] - 中国货币政策基调保持稳定 以高质量发展应对外部环境不确定性 去年底中央经济工作会议提出实施适度宽松货币政策 今年4月政治局会议再次强调政策延续性 [3] - 宏观逆周期政策积极对冲贸易摩擦影响 5月央行等三部门推出金融政策组合拳 在总量和结构上既回应经济冲击又保留政策余地 [4] 中国资产重估驱动因素 - 资产重估主要驱动因素转向科技进步与技术创新 原创性科技创新重构资本市场价值坐标系 核心逻辑未因美国关税政策改变 [6] - 中国经济具备四大系统性支撑：超大规模市场纵深 全产业链体系重构加速 新型生产要素赋能 深化改革红利与创新动能集聚 [8] - 中国工业体系完整且新兴产业集群崛起 人工智能 新能源等产业加速发展 数字技术与传统产业深度融合提升全要素生产率 [8] - 政策工具箱充足 2025年财政赤字率拟按4%安排 超长期特别国债等工具体现宏观调控深度 构建跨周期动态响应机制 [8] 港股与A股估值前景 - 中国资产估值整体处于低位 港股因流动性折价和地缘因素压制 恒生科技指数市盈率显著低于纳斯达克100指数 修复空间更大 [10] - A股和港股将形成估值提升与盈利改善的戴维斯双击 港股结构性修复更明显 科技股折价与盈利上修错配将实现价值重塑 [10] - 未来3-5年配置逻辑从"低估值+高股息"转向"高成长"赛道 科技股估值模式转向"主营业务市盈率+创新业务市销率" 研发投入强度成为核心定价指标 [10] 产业链与政策协同效应 - 中国在全球产业链角色强化 通过完整产业体系和强劲产业链韧性 协同技术 资本与制度创新 向高附加值领域攀升 [9] - 政策组合拳增强资产应对外部变化能力 关键在于用好现有政策 宏观政策进入观察期 [2][5]

袁超展望称，宏观政策将进入观察期，立足将已推出的现有政策用好用足。 近日，《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布后，中国资产市场有积极反应。未来，中美贸易政策走向 及其对中国资产的影响备受关注。 为此，证券时报记者专访了分管国信证券经济研究所的高管袁超。他表示，前期中国已打出政策组合 拳，增强中国资产应对外部环境变化的能力，当前关键在于用好用足现有政策。 袁超认为，中国经济韧性足、潜力大，在超大规模市场纵深、全产业链体系加速重构的背景下，中国经 济中长期发展具备坚实基础，资产重估的内在逻辑并未改变。 他谈到，目前中国资产的吸引力已从"估值修复"向"技术驱动+资产重估"切换，未来如果政策红利持续 释放、科技突破转化为盈利增长且地缘风险边际缓和，外资主动型长线资金或将加速入场。 用好用足现有政策 袁超接受证券时报记者采访时表示，中美贸易摩擦的缓和有利于中国进口产品价格回落，中国出口产品 价格回升。考虑到中国对美出口金额是中国对美进口金额的三倍多，因此"关税战"降温对产品价格回升 的推动作用或大于对产品价格回落的拖累。整体来看，这或拉动国内CPI（消费者物价指数）和PPI（工 业品出厂价格指数）企稳回升。 在此背景下， ...

刚刚过去的交易周（5月12日—16日），A股市场先扬后抑，三大指数集体收涨，市场上赚钱效应较 强。其中，上证指数、深证成指、创业板指分别累计上涨0.76%、0.52%和1.38%。 从总体来看，受中美关税缓和等因素影响，本周市场总体表现较好，所有指数基本已回补4月初留下的 跳空缺口，大盘甚至在大金融、白酒等权重板块的集体发力下，一度突破3400点且直逼前高，但最终由 于成交量未能持续放大而接连回调，在一定程度上说明 部分投资者已经开始持谨慎态度。 "建议继续保持牛市思维，积极看多。"苏商银行特约研究员付一夫表示，4月初指数留下的跳空缺口已 回补完毕，反映出"关税战"的利空已被消化，后续除非市场持续放量，否则进一步向上突破依然存在较 大的难度。不过，目前各大指数短期均线都呈现出多头排列趋势，不宜轻易看空。 付一夫还提出，下周可能还是以震荡整理为主，行情上则是更多以轮动形式展开，诸如港口航运、化 工、非银金融、军工、机器人等强逻辑支撑的题材都有表现机会，建议投资者与其盲目地追涨杀跌，不 如坚守具备逻辑支撑的品种，耐心持有，等待市场轮动拉升。 还有分析人士认为，对于A股走势，下周需密切关注成交量指标，静待周一行情发 ...

市场表现 - 三大指数集体低开，深成指、创业板指反弹飘红，汽车、机械设备、有色金属、国防等板块涨幅居前，中证A500当前跌幅0.19% [1] - A500指数ETF（159351）下跌0.10%，成交额超8亿元，换手率近4%，成分股均胜电子涨停，盈峰环境、新易盛、拓普集团等多股跟涨 [1] 指数特点 - 中证A500指数优选各行业市值代表性强、表征行业龙头的500只股票，兼顾大市值的同时均衡覆盖A股各行业核心龙头资产 [1] - 该指数在电子、电力设备、医药生物、计算机等行业权重更大，成长属性更强，实现"核心资产"与"新质生产力"双轮驱动 [1] - A500指数ETF（159351）配备场外联接基金（A类022453；C类022454） [1] 政策动态 - 证监会发布《上市公司募集资金监管规则》，强调募集资金应专款专用，专注主业，支持实体经济发展 [1] - 明确超募资金最终用途应为在建项目及新项目、回购注销，不得用于永久补充流动资金和偿还银行借款 [1] 机构观点 - 市场自4月初回调后有所修复，情绪升至稳定区间，"一行一局一会"政策落地有助于坚定投资者长期信心 [2] - 2025年一季度A股归母净利润同比增速由负转正，中小盘股盈利修复显著，TMT、消费细分领域景气度回升 [2] - 短期市场或延续震荡态势，中长期看好中国资产重估，科技成长与消费复苏为双轮驱动主线 [2]

货币政策与金融数据 - 央行4月金融数据显示适度宽松货币政策成效显著，M2余额325.17万亿元同比增长8%超预期（7.2%），M1余额109.14万亿元同比增长1.5% [1][3] - 社融增量4月单月1.16万亿元同比多增1.22万亿元，前四月累计16.34万亿元同比多增3.61万亿元，政府债券净融资4.85万亿元（同比多3.58万亿元）是主要支撑 [5] - 5月15日全面降准0.5个百分点释放长期流动性约1万亿元，汽车金融和金融租赁公司额外降准5个百分点，银河证券预测未来1-2季度可能进一步降息降准或推出新型政策性工具 [6] 外资机构与市场情绪 - 野村证券将中国股票评级上调至"战术超配"并计划从印度转移部分资金，贝莱德等资管巨头认为出口韧性和政策支持将提升中国资产吸引力 [7] - 中美经贸会谈释放积极信号推动外资机构对中国股票前景乐观逆转，贝莱德强调4月出口数据超预期和一揽子政策提振投资者信心 [7] 中证A500指数ETF投资价值 - 中证A500指数ETF（563880）技术面显示MACD白线零轴上方且红柱上行，周度或冲击两连阳 [1] - 险资和资管机构偏好配置中证A500指数，新华保险与中国人寿联合设立200亿元私募基金明确投向该指数成分股 [8] - 指数设置互联互通机制和ESG筛选标准符合外资审美，ETF综合费率全市场最低（管理费0.15%+托管费0.05%）且纳入融资融券标的 [8]

报告核心观点 - 2025 年以来港股关注度持续提高，作为本轮中国资产重估的先锋，港股强势、南向资金趋势性流入的格局将延续 - 2024 年年报港股通行业收入、利润、毛利率 TTM、ROETTM 均企稳回升，领先于 A 股基本面改善 - 2024 年年报 TMT、医药盈利边际改善明显，计算机、传媒基本面改善明显，地产、电力设备、煤炭盈利恶化 - 港股通与 A 股相比行业集中度高，继续维持港股优于 A 股的判断，推荐科技、创新药和新消费 [3] 港股通盈利能力领先 A 股企稳回升 - 借鉴 A 股上市公司业绩分析框架，对港股通标的做行业业绩分析，做了数据处理使行业维度呈现日历年经营特征 [8] - 2024 年年报港股通行业收入、利润、毛利率 TTM、ROETTM 均企稳回升，销售净利率和资产周转率均为正贡献，盈利能力改善确定性高 [8] - 以非金融口径计算，港股通（非金融）收入增速下行，但归母净利润增速、毛利率与 ROE 企稳，而 A 股 2024 年年报利润增速、毛利率 TTM 和 ROETTM 仍在下行 [9] - 企业扩张意愿较弱，2024 年港股通非金融资本开支同比增速为 -23.3%，在建工程同比增速为 -2.1%，限制未来盈利弹性 [29] 板块：科技、消费、医药量价齐升 - 收入端金融地产、TMT、制造和医药行业环比 24H1 改善，消费与 24H1 总体持平，周期环比 24H1 下降 - 利润端金融地产、TMT、消费、周期和医药行业环比 24H1 改善，中游制造归母净利润增速环比 24H1 下降 - 对大类板块 ROE 拆分，2024 年年报 TMT、消费、医药 ROETTM 边际改善明显，且销售净利率和资产周转率均为正贡献；周期价升量跌，制造量升价跌，金融地产价升量跌 [34][35] 行业：计算机、传媒改善明显，地产、电力设备、煤炭恶化 - 计算机、传媒基本面改善明显，地产、电力设备、煤炭盈利恶化；对利润增速贡献拆分，正贡献大的有非银、传媒、交运，负贡献大的有地产、电力设备、煤炭 - 2024 港股通行业毛利率 TTM 改善的行业有传媒、社服、交通运输、有色金属，恶化的行业有电力设备、煤炭、钢铁、房地产 - 对行业 ROE 杜邦拆分，2024 销售净利润率和资产周转率均改善的行业有计算机、社服等，均恶化的行业有地产、电力设备等，“量升价跌”行业有电子等，“价升量跌”行业集中在周期行业 - 港股通行业集中度高，2024 行业集中度 CR3 超过 80%的行业有石油石化等；统计各行业 2024 年归母净利润累计增速环比 24H1 改善的公司数量占比，交通运输、计算机行业整体仍有明显改善，商贸零售、社服行业平均盈利改善水平相对靠后 [51]

市场表现 - 5月14日收盘上证指数涨0.86% 深成指涨0.64% 创业板指涨1.01% 中证A500指数涨0.9% [1] - 保险、物流及港口航运板块涨幅居前 A500ETF基金(512050)单日成交额超38亿元 持仓股中"中"字头领涨 中远海发、中国人保、中国太保等表现突出 [1] - 银行板块A股总市值突破10万亿元 中国农业银行、交通银行、上海银行、成都银行等多只银行股盘中创上市以来最高纪录 [1] 行业分析 - 公募基金新规预计显著推动A股银行股估值修复 宽货币带动国债收益率下行 保险预定利率或进一步下调 有助于银行板块中期绝对收益 [1] - "中国资产"重估正当时 中国制造业全产业链优势显现 出口回落阶段A股仍可能走强 [2] 政策与展望 - 资本市场成为稳预期重要抓手 "一行一局一会"政策组合拳推出 若贸易冲击显性化 货币、财政、产业、就业等增量政策将及时跟进 [2] - A股有望在震荡中实现中枢逐步抬升 [2] ETF信息 - 华夏中证A500ETF（512050）及其联接基金(A类022430 C类022431)为相关标的 [3]