港股新能源汽车产业链市场表现 - 20日早盘，港股新能源汽车产业链表现活跃，吉利汽车领涨超5%，宁德时代、瑞浦兰钧、中国重汽、地平线机器人、喜相逢集团等多股涨超3% [1][5] - 热门ETF方面，聚焦港股新能源汽车的港股通汽车ETF华宝（520780）盘中涨超2%，放量成交超3200万元 [1][5] - 具体个股表现：吉利汽车涨6.82%，成交额17.80亿港元；宁德时代涨5.90%，成交额10.82亿港元；中国重汽涨4.51%，成交额1.29亿港元；瑞浦兰钧涨4.20%；喜相逢集团涨3.47%；地平线机器人涨3.86%；中创新航涨3.54%；理想汽车涨2.78% [2][6] 相关ETF产品数据 - 港股通汽车ETF华宝（520780）在10:37报价1.002港元，涨跌0.016港元，涨幅1.62%，成交均价1.001港元 [2][6] - 该ETF当日开盘价0.986港元，最高价1.010港元，最低价0.986港元 [2][6] - 截至当时，该ETF成交总量为33.11万手，量比为3.21，内外盘交易活跃 [2][6] 行业宏观背景与驱动因素 - 3月美以伊冲突呈现扩大态势，市场预期冲突持续时间将拉长、霍尔木兹海峡将长期受阻，油价处于高位震荡状态 [2][6] - 市场分析指出，即使后续中东局势趋于缓和，油价中枢仍难以在中短期内回落至冲突前的60-70美元/桶水平 [2][6] - 油价中枢上行的背景下，新能源车相较于燃油车的使用成本优势将持续扩大 [3][7] - 出于成本及能源安全考虑，预计全球各国将更倾向于推广普及新能源车，进而推动全球新能源车渗透率加速提升 [3][7] 机构观点与投资策略 - 东方证券表示，国内车企尤其是自主品牌在全球新能源车领域具备竞争优势，未来将有望加快新能源车出海、抢占海外市场份额，海外市场将成为中国自主品牌车企的重要增长点 [3][7] - 从投资策略上看，预计部分强α汽零公司有望抵御行业风险，实现营收及盈利增长 [3][7] - 数据中心液冷及燃气发电产业链、能确定进入特斯拉、Figure、智元、宇树等机器人配套产业链的汽零及高级别自动驾驶产业链将持续迎来催化 [3][7] - 布局港股通汽车产业链，建议重点关注港股通汽车ETF华宝（520780），标的指数聚焦整车，同时覆盖汽车零部件、工业金属等细分赛道 [3][7] - 该ETF同时受益于汽车消费高景气、智能驾驶L3-L4加速落地以及机器人红利外溢等多重利好，同时重仓小鹏、比亚迪、理想、吉利等稀缺港股智驾龙头 [3][7]

新一代小米SU7产品发布与定价 - 公司于3月19日正式发布新一代小米SU7，三个版本的最终售价分别为21.99万元、24.99万元和30.39万元 [1] - 相较于第一代SU7，新一代车型价格均上涨0.4万元，但相比此前公布的预售价，各版本均降低了1万元 [1] - 公司董事长解释定价逻辑，指出新车升级超过100项，仅材料成本就增加近2万元，但为应对购置税政策退坡、避免用户超预算，最终定价相对克制 [1] 产品配置与性能升级 - 新一代SU7在电压平台、续航、智能驾驶硬件等方面进行了全面升级 [2] - 标准版电压平台从400V升级至752V，Pro版和Max版采用752V-897V高压平台，Max版快充15分钟可补能670公里 [2] - 续航里程显著提升：标准版CLTC续航从700km增至720km，Pro版从830km增至902km，Max版从800km增至835km [2] - 全系标配激光雷达、4D毫米波雷达，并新增后排侧气囊、2200MPa热成型钢防撞梁等安全配置 [2][3] - 搭载全域碳化硅高压平台与V6s Plus超级电机，电机最高转速达22000rpm，电驱系统CLTC综合效率提升1.5% [2] 智能化与核心硬件 - 智能层面搭载小米自研四合一集成模块，整合辅助驾驶、智能座舱、整车控制、通讯模块四大核心功能 [3] - 核心算力硬件采用两颗4纳米旗舰芯片（第三代骁龙8移动平台与英伟达车载计算平台），整车算力达到700T [3] - 全系标配小米HAD高阶辅助驾驶系统，系统升级至XLA认知大模型，并配备AES紧急转向辅助 [3] 市场表现与销售目标 - 自2024年3月第一代SU7发布以来，小米汽车累计销量已超过38万辆 [4] - 2025年1月，小米汽车销量为3.9万辆，其中SU7销售37869辆，占比约97%；2月销量超2万辆，环比下滑近50%，但同比增幅约16% [4] - 公司董事长在年初直播中表示，2025年交付目标定为55万辆，并希望到2026年底能够超越这一成绩 [4] 订单与交付情况 - 新一代SU7于1月7日开启小订，预售价为标准版22.99万元、Pro版25.99万元、Max版30.99万元 [3] - 预售约半个月后，有门店销售人员透露订单量已突破四百单，另一家门店订单量也达到“小几百”规模 [3] - 公司针对过往交车周期长的问题进行了准备，新一代SU7于3月19日21:30开启下定（定金5000元，3天内未锁单可退），旨在平衡订单与交付，改善购买体验 [4] 成本与行业环境 - 原材料价格上涨是新车价格调整的因素之一，公司董事长指出内存价格大幅上涨，各种原材料都在涨价 [3]

投资评级与核心观点 - 报告对零跑汽车维持“买入”评级，并给出目标价70.52港币 [1][5][6] 2025财年业绩表现 - 2025年公司实现历史性扭亏为盈，全年营收647.3亿元，同比增长101.3%，归母净利润5.4亿元，而2024年为亏损28.2亿元，符合公司5-10亿元的指引，经调整净利润为10.8亿元 [1][2] - 2025年第四季度业绩强劲，营收210.3亿元，同比增长56%，环比增长8%，归母净利润3.6亿元，同比大幅增长339%，环比增长137% [1] - 盈利能力显著改善，2025年全年毛利率达14.5%，同比提升6.1个百分点，其中第四季度毛利率为15.0%，创下单季新高，主要得益于规模效应、LEAP 3.5架构量产及自研自制深化降本、以及B/C系列车型占比提升优化了产品结构 [1][2] - 2025年全年交付量达59.7万辆，同比增长103.1%，位居中国造车新势力第一 [1][2] - 收入结构方面，汽车及零部件销售收入620.1亿元，同比增长96.0%，服务及其他收入27.2亿元，同比大幅增长413.2%，后者增长主要源于与Stellantis的碳积分转让协议及合作项目收入 [2] 2026年展望与增长驱动力 - 公司计划在2026年密集投放4款新车型（A10、D19、A05、D99），完成对8万至30万元人民币价格区间的全覆盖，以挑战年销百万辆的目标 [1][3] - 智能驾驶方面，公司预计在2026年第二季度推出覆盖全国的城市领航功能，并在年底前完成AI大模型智驾基座搭建，创始人称2026年将是公司智驾全面爆发之年 [3] - 海外业务有望成为第二增长曲线，2025年出口6.7万辆，居新势力第一，截至2026年2月累计出口超10万辆，公司2026年海外销量目标为10-15万辆，计划重点拓展南美及亚太市场 [4] - 本地化生产持续推进，位于西班牙的CKD项目B10预计2026年10月投产，B05预计2027年投产，配套电池包工厂预计2026年7月启动量产 [4] - 对外合作成果显著，与Stellantis的合作已拓展至整车及零部件多领域，与一汽集团达成股权及动力总成合作，且合资公司零跑国际在成立第二年（2025年）已实现年度盈利 [4] 盈利预测与估值 - 考虑到2026年1-2月实际销量及行业竞争可能加剧，报告下调了未来盈利预测，预计2026至2028年销量分别为91万辆、119万辆、135万辆，营收分别为1099亿元、1447亿元、1640亿元，归母净利润分别为41.98亿元、67.76亿元、81.75亿元 [5][10] - 基于审慎原则，报告给予公司2026年21倍市盈率的估值，低于可比公司IFind一致预期2026年平均26.5倍的市盈率，从而得出70.52港币的目标价 [5][12]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖，给予“买入”评级 [5] - **核心观点**：公司主业稳固，正加速向智能化战略转型，并布局机器人、eVTOL等新兴赛道，具备中长期估值修复和成长空间 [1][5] - **估值与建议**：预计2025-2027年归母净利润为5.5/6.1/7.2亿元，对应市盈率（PE）约为15/13/11倍 [3][5] 财务与盈利预测 - **营收预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为205.67亿元、217.74亿元、234.23亿元，同比增长率分别为4.7%、5.9%、7.6% [3][11][17] - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为5.51亿元、6.10亿元、7.24亿元，同比增长率分别为8.4%、10.7%、18.6% [3][5] - **盈利能力**：预计2025-2027年综合毛利率分别为10.6%、10.9%、11.3%；净利率分别为4.0%、4.1%、4.6% [3][11][17] - **股东回报**：公司承诺2024至2026年每年现金分红比例不低于50%，且年分红不少于两次 [5] 业务与行业分析 - **行业地位**：公司是一汽系核心汽车零部件平台，主业覆盖内外饰、保险杠、车灯、冲压件等 [5] - **业务结构**：2025年上半年汽车内饰收入占比超过50% [7]；2022-2024年汽车零部件业务收入占营业总收入比例超过90% [11] - **客户结构**：正构建一汽系之外的豪华车企与新势力的多元客户矩阵，以突破单一客户依赖 [5] - **行业背景**：汽车零部件行业结构性分化显著，新能源车渗透率持续提升，主机厂价格压力持续向上游传导 [5] 战略转型与新兴业务 - **智能化转型**：公司正沿智能座舱、智能驾驶等方向推进业务升级，加速转型为行业领先的综合解决方案提供商 [5] - **机器人业务**：与北京达奇月泉、吉林省仿生机器人研究中心合作探索，合作训练的博文W-Bot已能完成多个单一动作的自主操作 [5] - **低空经济（eVTOL）**：与沃飞长空合作，开发eVTOL全内饰舱 [5] - **新兴业务增长**：预计其他业务（新兴业务）收入在2025-2027年增速分别为3.0%、10.0%、50.0% [5][11] 关键假设与催化剂 - **关键假设**：1）主业稳步增长，新兴业务获得突破；2）盈利能力稳中有升 [5] - **潜在催化剂**：1）已公布的知名新能源品牌定点项目在2026年一季度末开始批量供货；2）机器人、eVTOL等新业务的研发与应用进展披露 [5] 估值与市场表现 - **当前估值**：基于2026年3月18日收盘价10.77元，对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为14.5倍、13.1倍、11.1倍 [3][4] - **相对估值**：公司当前估值（2025E PE 14.5倍）低于报告所列部分可比公司（如万向钱潮53.28倍、万丰奥威33.69倍）的平均水平（2025E PE 39.99倍） [15] - **市场数据**：市净率（PB）为0.9倍，股息率（以最近一年分红计算）为6.22% [4]

核心观点 - 公司2025年营收与净利润大幅增长，通过收购比利时车载声学龙头PSS完善业务布局，标志着公司从底层硬件提供商向全球AI感知交互系统领航人转型的全新阶段开启 [1] 财务业绩表现 - 2025年全年营收突破318亿元，同比增长16.4% [2] - 净利润达25.1亿元，同比大幅增长39.8%，净利率提升至7.9%，较上年增加1.3个百分点 [2] - 毛利率维持在22.1%，盈利水平稳定 [2] - 经营性现金流入71.8亿元，同比增长38.1% [2] - 资本开支28.3亿元，净资产负债率仅为2.1%，财务结构稳健 [3] 市场与区域收入 - 中国大陆市场收入163.16亿元，同比增长12.5%，占总营收51.3% [2] - 海外市场收入154.91亿元，同比增长20.8%，占总营收48.7%，增速显著高于国内 [2] - 美洲市场收入达126.15亿元，占总营收39.6% [2] - 欧洲市场收入10.81亿元，占总营收3.4% [2] 研发投入与新兴领域 - 全年研发投入达23.11亿元，同比增长14.3% [3] - 研发重点聚焦智能驾驶、AI眼镜、机器人关节等前沿领域 [3] 各业务板块表现 - **电磁传动及精密结构件业务**：收入117.7亿元，占总营收37.0%，同比增长21.3%，毛利率达24.5% [4] - **声学业务**：收入83.5亿元，占总营收26.3%，同比增长1.7% [4] - **光学业务**：收入57.3亿元，占总营收18.0%，同比增长14.5% [4] - **车载及消费声学业务**：收入41.2亿元，占总营收12.9%，同比增长16.1%，已跻身全球前十大车载音频供应商 [5] - **传感器及半导体业务**：收入15.7亿元，占总营收4.9%，同比激增103.1% [5] 产品与技术进展 - 6P及以上塑胶镜头出货占比超18%，7片式镜头出货近1500万颗，玻塑混合镜头和微棱镜出货量实现千万级突破 [5] - 智能驾驶领域实现COB工艺规模化应用，车规级产品GR750X1进入全球TOP5功率器件厂商供应链 [6] - AR领域通过收购Dispelix Oy确立光波导设计领先地位 [6] - 机器人领域推出“电机+传动+控制”一体化灵巧手方案，手指执行器已量产出货，年收入超亿元 [6] - 首条全自动化超薄均热板产线正式落地，带动散热业务收入达16.7亿元，同比增长410.9% [6] 产能与运营 - 2025年产能利用率显著提升，非手机业务产能实现满负荷运转 [6] - 下半年非手机摄像头模组销量较上半年增长116.5% [6] - 加快全球产能布局，在东南亚、欧洲等地扩建生产基地 [6] 未来展望与战略 - 管理层预计2026年全年收入将保持双位数增长 [7] - 公司加速从元器件供应商向“AI感知基础设施构建者”转型 [7] - 战略聚焦三大方向：深化“光机电软算”融合、加快海外本地化交付中心建设、向产业链上下游延伸打造智能感知一体化解决方案 [7]

地平线下一代智驾芯片规划 - 地平线正在筹备下一代智驾芯片征程7系列，其最高性能版本J7P目标算力将大幅超越英伟达Thor-X，并计划于2027年量产 [3] - 征程7系列将维持家族化产品形态 [3] - 地平线计划于今年4月发布并年内量产一款面向舱驾一体的新芯片产品“星空”，该芯片支持座舱大模型本地化 [3] 芯片研发与团队动态 - 地平线征程7的产品规划更大程度来自算法团队，由地平线副总裁兼首席架构师苏箐带领，这被视为公司从芯片供应商向整合方案商更靠拢的一步 [5] - 定义地平线J6家族产品的芯片研发负责人陈鹏即将离职 [5] - 地平线CEO余凯此前预告征程7将采用地平线第四代BPU架构“黎曼”，全面对标特斯拉AI5芯片 [5] - 地平线与大众汽车合资公司酷睿程联合打造的C7H芯片同样基于黎曼架构，基于J7打造，使用3-4 nm工艺，单颗芯片AI算力为500-700 TOPS [5] 行业算力竞争与技术趋势 - 当前主流高端智驾芯片多数在2020-2021年前后定义或研发，2025年陆续上车，主要面向模块化算法和早期端到端模型 [6] - 英伟达主流高端智驾芯片Thor X理论算力为1000 TOPS；蔚来自研神玑NX9031被描述为“一颗顶四颗Orin-X”，估算达1000 TOPS；小鹏图灵AI单颗芯片有效算力为750 TOPS；理想马赫100单颗芯片有效算力达1280 TOPS [6] - 行业认为，当前车端芯片的实际瓶颈不仅在于理论算力，内存带宽、数据搬运效率、推理精度都可能限制车端模型的体量 [7] - 地平线CEO余凯曾表示，两三年后可能出现L3级自动驾驶，届时算力需要500-1000 TOPS；L4级自动驾驶实现要到2030年，算力需达2000 TOPS [7] - 特斯拉CEO马斯克称AI5芯片预计2027年量产，曾有媒体预计其算力为2000-2500 TOPS [7] - 华为智驾产品线总裁李文广曾表示，从L2到L4车端算力需要从几百TOPS提升到1500-2000TOPS，云端算力资源需从几十EFLOPS增长到近200 EFLOPS，年租用算力成本从几十亿元到超百亿元 [8] 行业竞争焦点与公司现状 - 在智驾模型尚未彻底拉开代差、芯片技术代际相近的情况下，更深入的软硬件一体优化、对实际算力更高的利用效率，可能比单纯提升峰值算力更重要 [9] - 小鹏和理想等车企强调通过芯片与算法协同研发来提升实际运行效率 [8][9] - 地平线面临部分客户正变成其竞争对手的竞争压力 [9] - 地平线面向高阶智驾场景的J6P及自研智驾模型HSD仍在量产爬坡阶段，今年才开始在奇瑞、长安等车企项目上推进更大规模落地 [9] - 完成规模出货、维持生态和现金流是智驾芯片公司需要面对的现实，下一代平台需提前投入，但当前平台必须先活下来 [9]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为**中国汽车行业**，特别是**新能源汽车**领域 [1] * 纪要重点讨论的公司包括**比亚迪、小鹏汽车、吉利汽车、零跑汽车、蔚来**，并提及上汽、奇瑞、长安、特斯拉、小米、极氪、智界、阿维塔、岚图、问界等众多整车企业 [1][2][3][6][7][8][10][12][13][14] 市场现状与短期趋势 * **3月需求复苏至新平台**：3月前三周零售端客流量、订单量等指标快速复苏，3月8日当周已接近2025年12月水平，但同比2025年3月仍有**10%至15%** 的差距 [1][2] * **复苏驱动因素**：1) 地方消费补贴政策对冲A级/A0级新能源车购置税影响，推动A级小车销量提升 2) 车企技术发布会（如小鹏V2A、比亚迪闪充）成为主要流量驱动力，带动门店客流量翻倍 [2] * **车企态度谨慎**：原计划1、2月上市的新车大量推迟至4月北京车展前后，预计4月市场热度更高，五一长假前后可能释放观望需求 [2] * **一季度销量承压**：预计2026年第一季度整体乘用车销量同比下滑**超过10%**，新能源汽车销量下滑幅度在**10%以内**；3月整体乘用车销量预计同比负增长，降幅接近**10%** [1][5] * **二季度预期火热**：4月至6月大量新品集中发布交付，预计到2026年上半年末新能源汽车累计销量有望由负转正，但整体乘用车上半年累计销量可能仍有个位数下滑 [5] 库存与渠道状况 * **头部新能源厂库存压力大**：合计库存约**90万台** [1][3] * **比亚迪**：库存基数最大，约**四五十万台**，主要集中在15万元级别低端车型；若3月国内销量达**22至25万台**，库存系数预计降至**2.5以下**，但仍高于2 [3] * **吉利**：库存**15至18万台**，若3月销量达约**7万台**（不含极氪、领克），库存系数略高于**2.5** [3] * **长安汽车**：1、2月销量从约**5万台**跌至**2万多台**，市场反弹幅度仅**30%**，经销商库销比普遍超过**4** [3] * **奇瑞新能源**：库存周期长达**5个月** [3] * **零跑汽车**：库存接近**9万台**，若3月交付**3万至3.5万台**，库销比在**2.5以上** [3] * **去库存策略理性**：车企采取有序去库，先清库存再推新车，渠道折扣相对克制，新能源车型终端优惠边界普遍在指导价的**5个点**左右 [3][4] * **批发与零售分化**：预计3月批发量不会显著高于2月，但零售量将有较大幅度环比增长 [4] 企业动态与技术进展 * **比亚迪闪充技术**： * **市场影响**：通过“车+桩+电池”生态构建护城河，发布会带动海洋和王朝网络门店客流量增长约一倍 [1][2][9] * **订单与切换**：初期订单表现平稳（如宋Pro DM-i单店预售约5-6个），因需先清理非闪充“荣耀版”库存，产品切换预计从3月持续到6月 [8] * **销量预期**：预计全新换代的元MAX等搭载闪充技术的新车能为对应车系带来每月**1.5万至2万**的增量 [1][8] * **生态建设**：充电场站建设领先于新车发布，计划6月1日前建成**1000个**高速公路充电桩，下半年再建**1000个**，上半年完成**4000至5000个**“站中站”建设 [9] * **小鹏V2V22.0**： * **市场反馈**：发布后实现技术破圈，门店流量翻倍，周末试驾出现排队，用户体验反馈积极 [1][6] * **订单转化**：目前对实际订单拉动作用有限，主要因现有车型对非粉丝用户核心吸引力不足，部分客户在等待新车型 [6] * **未来展望**：随着向保有用户推送形成口碑，以及即将上市并标配此系统的新车型（代号“极x”），预计能重新赢回年轻消费者关注 [6][7] * **交付预期**：预计2026年3月全国交付量在**2.5万至2.6万台**之间 [7] * **吉利快充技术**：其“金砖电池”宣称10%-80%充电时间在**10至15分钟**，高端车型（如极氪001）搭载**900V**高压平台；计划未来几年在国内建设**5万个**涵盖充电与换电的补能终端 [10][11] 价格区间与市场格局 * **15-20万元区间**： * 2025年该区间乘用车上险量**450万台**，其中燃油车占**61%**，纯电占**20%**，插混占近**19%**，新能源整体份额仅**39%** [12] * 2026年合资品牌主力车型价格下探至**13万甚至12万元以下**，但新能源车存在感依然较弱，纯电和插混合计份额仅约**两成** [12] * 该区间更贴近高线级城市用户，对纯电动车接受度高，若配合快充技术及有竞争力新车型，新能源品牌有机会拿下更多份额 [12] * **20-30万元及以上高端市场**： * **20-30万元区间**：纯电车型占主导，份额为**42%**，燃油车占**38%**，插混占**20%** [13] * **30万元以上市场**：新能源渗透率达**59%**，其中插混是主力，渗透率为**37.5%**，纯电渗透率为**22%**，燃油车仍占**40.5%** [1][13] * **未来趋势**：30万元以上市场未来可能容纳一个强势高端纯电品牌，但其他品牌大概率会选择插电混动（PHEV/增程）路线 [1][13] 出口趋势与竞争优势 * **出口趋势向好**：中国产品技术领先（尤其是电池），海外市场竞争烈度相对较低，主机厂和经销商拓展海外业务动力强 [7] * **具备竞争优势的车企**：**上汽、比亚迪、奇瑞、吉利**在出口方面更具潜力，核心优势包括： * **自有物流能力**：上汽拥有**20条**混装船，比亚迪拥有**4条** [7] * **成熟海外渠道**：奇瑞和吉利在海外拥有**数千家**经销商网络；吉利通过领克、宝腾进行本土化品牌运营 [7] * **技术出海**：加速车机系统、智驾本地化适配；比亚迪闪充充电桩已在海外（如中东）布局 [7] * **零跑出口表现**：累计出口已超过**10万台**，其中2025年出口约**7万台**，2026年头两个月出口**3万台**；通过与Stellantis合作开拓欧洲及东盟市场 [15] 全年展望与政策影响 * **政策影响**：2026年消费品以旧换新补贴总额为**2500亿元**，采用先到先得，预计对整车销售产生直接现金支持；另有**1000亿元**储备资金可能用于其他方向（如已延期的个人消费车贷贴息**1%**，上限**3000元**） [6] * **全年销量预期**：受整体需求和车辆均价上移背景下购买力限制，预计2026年全年乘用车零售销量（不含出口）将同比微跌或持平，实现增长难度较大 [1][6] 新势力发展前景 * **看好的新势力**： * **蔚来**：专注于造车本身，致力于轻量化设计和换电生态；自2025年起推行CBU模式，将重心回归经营维度 [14] * **零跑**：核心策略是打造极致性价比，优先满足消费者对“大空间”和“低价格”的核心需求 [14] * **不被看好的原因**：部分企业涉足过多非核心领域（如机器人、AI）而汽车制造未获市场认可；或产品推出过慢、升级缺乏诚意，未聚焦整车制造的品质与创新 [14]

2025年业绩与财务表现 - 2025年全年总收入达3452.32亿元，同比增长25%，创历史新高 [1][3] - 2025年实现核心归母净利润144.1亿元，同比增长36%，利润增速高于收入增速 [3] - 2025年毛利总额提升至573亿元，同比提升25% [3] - 截至2025年底，公司总现金水平上升46%至682亿元，现金储备充裕 [3] 历史业绩回顾与销量增长 - 2023年营收为1792.04亿元，同比增长约21%，归属公司股权持有人溢利53.08亿元 [3] - 2023年销量达168.65万辆，同比增长约18%，创年销量历史新高 [3] - 2024年销量达217.66万辆，同比增长32%，超额完成任务并创下新高 [5] - 2024年新能源汽车销量合计88.82万辆，较上年同期的46.3万辆增长91.85% [5] - 2024年新能源汽车销量占总销量的40.81% [6] - 2024年营收达2401.94亿元，同比增长34%，首次突破2400亿元 [6] - 2024年归属公司股权持有人溢利166.32亿元，同比增长213% [6] - 2025年销量达302.46万辆，同比增长39%，超额完成调整后的目标 [8] 销量目标与规划 - 2024年初制定的全年销量目标为190万辆，其中新能源汽车销量目标较2023年总销量增加66%以上 [3] - 2024年一季报发布时，公司将全年销量目标从190万辆上调至200万辆 [4] - 2025年初提出的销量目标为271万辆 [7] - 2025年上半年销量达140.92万辆，同比增长47%，公司据此将全年销量目标提高到300万辆 [7] - 2026年全年销量目标为345万辆，公司将稳步向此目标迈进 [1][8] 智能化战略与AI合作 - 公司与英伟达在物理AI、企业AI、工业AI三大领域持续深化合作与战略协同 [1][10] - 双方合作将围绕智能驾驶、智能座舱、智能制造与研发、云端与AI基础设施等维度展开 [10] - 公司行政总裁表示，与英伟达的合作将促进公司智能化领域的开拓 [2][10] - 公司智能驾驶能力有望在2026年内达到特斯拉FSD目前的水平 [10] - 公司计划未来两年构建由L4级自动驾驶和自主交互能力的智能座舱构成的智慧出行体 [10] - 公司目标未来五年成为全球智能汽车的引领者 [10] 产品与技术进展 - 2026年公司将迎来产品大年，将推出多款覆盖主流到豪华、燃油到新能源各细分市场的新品 [8] - 在CES2026活动中，千里智驾和吉利联合发布了全新辅助驾驶品牌G-ASD，将全面覆盖从L2到L4级别的智能驾驶能力 [10] - 公司在“舱驾融合”上实现关键突破，联合打造的超级Eva+G-ASD4.0即将发布并量产上车 [11] - 极氪8X将首发搭载打通智能座舱、智能辅助驾驶、数字生态的超级智能体 [11]

投资评级与目标价 - 报告维持对零跑汽车“优于大市”的投资评级 [2] - 目标价为61.44港元，较当前股价44.34港元有约38.6%的潜在上行空间 [2] - 目标价基于2026年预测市销率0.75倍得出，较此前基于1.0倍PS的目标价73.51港元下调了16% [6] 核心观点与业绩拐点 - 报告核心观点认为，公司单季利润创新高、全年扭亏为盈，标志着盈利拐点已至，上行周期开启 [1][3] - 2025年第四季度营收达210.3亿元，同比增长56.2%，单季首次突破200亿元 [3] - 2025年第四季度净利润达3.6亿元，创历史新高，且已连续三个季度实现盈利 [3] - 2025年全年营收达647.3亿元，同比增长101.3%，全年净利润为5.4亿元，实现扭亏为盈 [3] - 2025年全年交付量达596,555辆，同比增长103.1%，规模快速扩张驱动经营杠杆释放 [3] 财务表现与现金流 - 2025年全年毛利率为14.5%，第四季度毛利率提升至15.0%，同比/环比分别提升1.7和0.5个百分点，延续改善趋势 [3][10] - 2025年全年经营活动现金净流入达126.2亿元，自由现金流为78.2亿元，均显著优于2024年 [3] - 期末现金储备升至378.8亿元，同比增长54.9%，为后续发展提供充足支撑 [3] - 报告预测公司2026-2028年营收分别为1021.17亿元、1326.05亿元、1676.90亿元，同比增长率分别为57.75%、29.86%、26.46% [10] - 报告预测公司2026-2028年净利润分别为38.85亿元、60.43亿元、70.44亿元，同比增长率分别为621.67%、55.54%、16.56% [10] - 对应预测每股收益分别为2.73元、4.25元、4.95元，预测市盈率分别为14倍、9倍、8倍 [2][10] 产品周期与战略合作 - 2026年新车上市节奏加快：A10于3月26日上市，D19预计4月中下旬销售，A05及D99将于6月中下旬至7月初推出，覆盖A、D双平台核心价格带 [4] - 与一汽集团的合作持续推进，首款面向海外市场的合作车型预计于9月前后量产，零跑负责研发与制造 [4] - 与Stellantis在多项目层面深入合作，国内外双合作体系下的收入来源与产业协同路径逐步清晰 [4] 成本控制与盈利指引 - 面对上游原材料价格波动，公司通过提升三电系统及座椅、保险杠等核心部件的自研自制比例来对冲成本压力 [4] - 管理层预计原材料成本上涨对整体毛利率影响有限，判断2026年毛利率具备稳定基础 [4] - 公司维持2026年全年50亿元的净利润指引不变，反映管理层对规模扩张、产品结构优化及费用效率改善的信心 [4] 智能化与全球扩张 - 2026年被公司明确为智能驾驶能力释放的关键年份，在坚持全域自研的同时适度引入合作资源，推动产品体验进入行业第一梯队 [5] - 海外布局方面，公司已在欧洲、南美及亚太等约40个市场布局约900家渠道，其中欧洲超过800家，销售网络快速成型 [5] - 南美市场以巴西为核心加速突破，渠道与车型导入同步推进 [5] - 当前库存处于健康区间，渠道扩张与产品供给形成共振，交付节奏有望维持高位，全年销量上限具备冲刺条件 [5] 行业比较与估值 - 基于可比公司估值，报告给予零跑汽车0.75倍2026年预测市销率，低于特斯拉的14.4倍，但高于理想汽车、蔚来、小鹏汽车等中国同业2026年预测PS均值（约1.0-1.6倍） [6][8] - 报告将公司2026-2028年总营收预期分别上调了8%、4%并新引入2028年预测，主要基于其车型管线较同业仍有显著优势的预期 [6]

投资评级与核心观点 - 报告对零跑汽车维持“优于大市”评级，目标价为61.44港元，较当前现价44.34港元有约38.6%的潜在上行空间 [2] - 报告核心观点认为，公司单季利润创历史新高、全年实现扭亏为盈，标志着盈利拐点已至，开启了上行周期 [1][3] 财务表现与盈利能力 - 2025年第四季度营收达210.3亿元，同比增长56.2%，单季首次突破200亿元大关 [3] - 2025年第四季度毛利率提升至15.0%，同比和环比分别提升1.7和0.5个百分点，净利润达3.6亿元，创历史新高，且已连续三个季度盈利 [3] - 2025年全年营收达647.3亿元，同比增长101.3%，全年交付量为596,555辆，同比增长103.1% [3] - 2025年全年净利润为5.4亿元，经调整净利润为10.8亿元，成功实现全年扭亏为盈 [3] - 2025年全年经营活动现金净流入达126.2亿元，自由现金流为78.2亿元，期末现金储备升至378.8亿元，同比增长54.9% [3] - 报告预测公司2026-2028年营收分别为1021.17亿元、1326.05亿元、1676.90亿元，同比增长率分别为57.8%、29.9%、26.5% [2][10] - 报告预测公司2026-2028年净利润分别为38.85亿元、60.43亿元、70.44亿元，2026年预测净利润同比增幅高达621.7% [2][10] - 报告预测公司2026-2028年毛利率将稳步提升，分别为15.0%、15.5%、15.5% [2][10] 产品周期与战略合作 - 2026年新车发布节奏加快：A10将于3月26日上市，D19预计4月中下旬开售，A05及D99将于6月中下旬至7月初推出，覆盖A、D双平台核心价格带 [4] - 与一汽集团的合作持续推进，首款面向海外市场的合作车型预计于9月前后量产，零跑负责研发与制造 [4] - 与Stellantis在多项目层面深入合作，国内外双合作体系下的收入来源与产业协同路径逐步清晰 [4] 成本控制与盈利指引 - 面对上游原材料价格上涨，公司通过提升三电系统及座椅、保险杠等核心部件的自研自制比例来对冲成本压力，管理层预计对整体毛利率影响有限 [4] - 公司判断2026年毛利率具备稳定基础，并维持全年50亿元的净利润指引不变，显示出对规模扩张、产品结构优化及费用效率改善的信心 [4] 智能化与全球扩张 - 公司明确2026年为智能驾驶能力释放的关键年份，坚持全域自研并适度引入合作资源，推动产品体验进入行业第一梯队 [5] - 海外业务已进入约40个市场，布局约900家渠道，其中欧洲超过800家，销售网络快速成型 [5] - 南美市场以巴西为核心加速突破，渠道与车型导入同步推进 [5] - 当前库存处于健康区间，渠道扩张与产品供给形成共振，交付节奏有望维持高位，全年销量具备冲刺上限的条件 [5] 估值依据 - 报告基于可比公司估值，给予公司2026年0.75倍市销率，得出目标价61.44港元 [6] - 可比公司（包括特斯拉、理想、蔚来、小鹏）2026年预测市销率均值为4.4倍 [8] - 报告预测公司2026-2028年市盈率分别为14倍、9倍、8倍 [2][10]