密歇根大学12月消费者信心调查初值从前月的51升至53.3。 经济学家预估中值为52；42位经济学家的预测区间为50至55。 两项通胀预期指标均处于1月以来低点。 当前经济状况指数降至纪录低点50.7，前月为51.1。 预期指数从上月的51升至55。 未来一年预期价格变动中值降至4.1%，此前为4.5%。 两项通胀预期指标均处于1月以来低点。 当前经济状况指数降至纪录低点50.7，前月为51.1。 预期指数从上月的51升至55。 未来一年预期价格变动中值降至4.1%，此前为4.5%。 未来5-10年预期价格变动中值降至3.2%，此前为3.4%。 责任编辑：李桐 密歇根大学12月消费者信心调查初值从前月的51升至53.3。 经济学家预估中值为52；42位经济学家的预测区间为50至55。 未来5-10年预期价格变动中值降至3.2%，此前为3.4%。 责任编辑：李桐 ...

市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何 意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。 风险提示及免责条款 美国12月密歇根大学消费者信心指数初值 53.3，预期 52，前值 51。 美国12月密歇根大学1年通胀预期 初值 4.1%，预期 4.5%，前值 4.5%。 美国12月密歇根大学5年通胀预期初值 3.2%，预期 3.4%，前值 3.4%。 ...

宏观经济中长期潜力与结构分化 - 中长期来看 我国经济具有较大增长潜力 [1] - 2025年宏观经济总量稳定 但结构分化明显 具体表现为供、需分化以及量、价分化 [1] - 内需偏弱仍是需要2026年政策解决的问题 物价指标是关注内需变化的核心指标 [1] - 稳增长的关键在于稳价格 [1] 资产配置与通胀预期 - 资产重构 决胜于“价” [2] - 通胀预期对于居民财富管理至关重要 [2] 全球资产定价框架变化 - 全球经济、货币体系重构 导致黄金、美元、美债等资产的定价框架也发生变化 [3]

美联储12月降息预期 - 根据路透社对108位经济学家的调查 82%的绝大多数（89位）预测美联储将在12月9日至10日的政策会议上降息25个基点 [1] - 这一预测与利率期货市场隐含的近85%降息概率相符 但与政策制定者之间日益加深的分歧形成鲜明对比 [1] - 尽管美联储主席鲍威尔在10月会议后警告需警惕通胀反弹 并强调12月降息“远非板上钉钉” 但调查显示降息仍是强烈共识 [1] 美联储内部政策分歧 - 10月会议纪要显示 联邦公开市场委员会内部存在严重分歧 部分成员倾向于维持利率不变 另有几位明确反对10月的降息决定 [1] - 自10月会议以来 多位美联储理事在公开评论中对继续降息表达了支持 纽约联储主席威廉姆斯近期也加入了降息阵营 [2] - 威廉姆斯表示 利率可以在不危及通胀目标的前提下下调 并将为劳动力市场进一步下滑提供“保险” [2] 未来政策路径与通胀预期 - 调查中值预测显示 美联储将在2026年再降息两次 使联邦基金利率在年底达到3.00%-3.25% [3] - 但对于2026年任何一个季度的降息动作 受访者都没有形成明确的多数意见 反映了共识的缺失 [3] - 调查中值显示 美联储偏爱的通胀衡量指标——个人消费支出指数 在2027年之前将持续高于2%的目标 [7] 影响政策的经济与市场因素 - 政府大规模减税和支出法案引发的财政担忧 关税不确定性 以及对美联储独立性的顾虑 是影响政策预期的核心原因 [6] - 一些再通胀力量 如财政层面的“大而美法案”和关税推动下商品价格的粘性 将在明年限制美联储的行动空间 [6] - FOMC成员释放的矛盾信号加速了金融市场的对冲资金流动 促使投资者寻求保护以应对政策不确定性 [6] 经济增长与通胀数据现状 - 美国经济第三季度可能增长了3% 本季度（第四季度）增速将放缓至0.8% [7] - 预计2025年和2026年的经济平均增速均为2.0% [7] - 通胀预期存在明显鸿沟 密歇根大学的消费者调查显示通胀率接近4% 而市场隐含指标如盈亏平衡通胀率则低得多 [6]

FICC日报 | 2025-12-05 国债期货集体收跌，日债持续承压 市场分析 国内政策预期升温。11月14日国务院常务会议，研究深入实施"两重"建设有关工作，部署增强消费品供需适配性进 一步促进消费政策措施。11月24日，国家发展改革委价格司组织召开价格无序竞争成本认定工作座谈会。11月28 日，工信部组织召开动力和储能电池行业制造业企业座谈会，强调认真落实党中央关于综合整治"内卷式"竞争的 决策部署，加快推出针对性政策举措，依法依规治理动力和储能电池产业非理性竞争。数据方面，中国10月出口 （以美元计价）同比下降1.1%，前值增8.3%，进出口数据受工作日天数减少以及节前抢出口影响，前期的"抢出口" 和"抢进口"有待消化，同时10月投资、消费和工业的增速也出现不同程度放缓，国内经济基础有待夯实。中国11 月官方制造业PMI环比回升至49.2，高技术制造业PMI连续10个月位于临界点50以上，受高基数影响非制造业PMI 小幅回落。党的二十届四中全会通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》提出， 构建科学稳健的货币政策体系和覆盖全面的宏观审慎管理体系。中国央行12月5日将开展100 ...

重要经济数据 - 中国11月官方制造业PMI为49.2，较前值49小幅回升，但非制造业商务活动指数为49.5%，比上月下降0.6个百分点，表明服务业有所收缩 [1][13] - 美国9月PPI环比上涨0.3%，核心PPI环比上涨0.1%，均较前值明显加速，显示通胀压力在9月重新升温 [1][17] - 美国9月零售销售环比增长0.2%，连续四个月正增长但显著放缓，且低于市场预期，其中汽车销售四个月来首次下滑 [1][17] - 美国9月耐用品订单初值环比增0.5%，较前值修正后的3%明显放缓，但扣除飞机的非国防资本耐用品订单（核心资本品订单）初值环比增长0.9%，远超市场预期的0.3% [1][3][17] 地缘政治与政策动态 - 中美领导人于11月24日晚通电话，双方强调中美关系总体稳定向好，应坚持正确方向，拉长合作清单、压缩问题清单，为中美关系打开新的合作空间 [2][18] - 美国总统特朗普表示，其团队在结束俄乌冲突方面取得巨大进展，已指示特使前往莫斯科与普京会面，乌克兰方面期待泽连斯基尽早访美以完成最后步骤 [3][19] - 美国旧金山联储主席戴利表示支持在下个月降息，认为就业市场突然恶化的风险比通胀上升更大 [3][19] 期货市场表现 - 截至11月28日当周，主要大宗商品价格上行：ICE布油收于62.32美元，周涨0.61%；COMEX黄金收于4256.4美元，周涨3.36%；LME铜周涨3.69%，涨幅最大 [4][5][21][22] - 今年以来，COMEX黄金累计上涨52.79%，LME铜累计上涨27.46%，ICE布油累计下跌6.28% [4][21] - 美元指数当周下跌71.36个基点，美元兑离岸人民币当周下跌341个基点至7.0713，美元兑日元当周下跌24.45个基点至156.1675 [4][5][21][22] 股票市场表现 - A股主要指数上周普遍上涨：创业板指涨4.54%表现最佳，上证50涨0.47%表现相对较弱，偏股混合型基金指数涨3.85% [6][23] - 港股方面，恒生指数上周涨2.53%，恒生科技指数涨3.77% [7][24] - 美股三大指数上周回升：纳斯达克指数涨4.91%表现最好，标普500涨3.73%，道琼斯工业指数涨3.18% [8][25] - 市场上涨主要受中美领导人通话改善风险偏好、美联储官员支持降息增强宽松预期，以及俄乌冲突出现结束迹象等因素推动 [6][8][23][25] 债券市场表现 - 中国债券市场利率整体上行，信用债上行明显，其中3年期AAA级信用债收益率上行5个基点幅度最大，5年期国债、5年期及10年期国开债收益率均上行3个基点 [10][27] - 美国国债利率大体下行，其中20年期国债收益率下行5个基点幅度最大 [12][28] - 中国债市利率上行受股市回暖及地产债展期等因素影响，而美债利率下行则主要受美联储官员支持12月降息的预期推动 [10][12][27][28] 宏观经济展望与资产配置 - 国内经济呈现底部震荡状态，制造业PMI小幅回升但服务业PMI下滑，预计在内需政策（地产放松、生育补贴加码）支撑下将出现震荡回升 [13][29] - 美联储12月降息预期再度走强，市场中性预期概率已由此前的71%上升至86% [13][29] - 海外需关注将于12月5日发布的美国PCE数据对美联储政策的影响，以及美国关税政策对全球经济的潜在冲击 [13][29]

日本通胀预期与货币政策 - 衡量市场对未来价格涨幅预期的重要指标——10年期盈亏平衡通胀率本周飙升至2004年有记录以来的最高水平，周一早间触及约1.74%的高位，此后一直维持在1.7%以上 [1] - 日本央行行长植田和男近日强烈暗示，央行可能在本月晚些时候的会议上收紧货币政策以抑制通胀 [1] 日元汇率与国债收益率 - 本季度日元对美元汇率已下跌超4.5%，截至发稿，美元兑日元汇率报155.51 [1] - 日本央行如果上调政策利率将推高名义国债收益率，这通常有利于日元，但如果消费物价持续大幅上涨，日元购买力将被侵蚀，此举的提振效果也会大打折扣 [1] - 10年期国债收益率减去该盈亏平衡通胀率后，实际收益率仅约0.2%，植田和男曾表示当前实际利率处于低位，即使未来加息，货币政策仍将保持宽松 [1] 市场观点与分析 - 随着通胀预期升温，日本央行的加息举措不会带来实际利率的上升，因此难以成为支撑日元的因素 [1] - 10年期盈亏平衡通胀率反映的是名义国债收益率与相同期限通胀挂钩债券收益率之间的差值 [1]

特朗普对美联储主席人选的干预 - 前总统特朗普计划在明年初提前宣布新任美联储主席人选，以重塑市场预期并将货币政策主导权握在白宫手中，尽管现任主席鲍威尔的任期要到明年5月才结束 [1] 潜在继任者凯文·哈塞特 - 市场普遍预测特朗普的心仪人选是现任白宫国家经济委员会主任凯文·哈塞特 [3] - 哈塞特在特朗普首度当选总统后迅速转变立场成为其忠实拥趸，其核心经济理念与特朗普高度契合，主张通过激进降息刺激经济增长 [3] 特朗普与鲍威尔的政策分歧 - 特朗普对由他提名的美联储主席鲍威尔批评愈发尖锐，因其降息节奏迟缓而称其为“太迟先生” [5] - 特朗普主张以更低利率降低企业融资成本，推动投资与就业，以实现经济全面复苏，但鲍威尔领导的美联储在降息问题上始终谨慎 [5] 潜在政策方向与风险 - 推测哈塞特愿意配合美国政府经济政策，加速降息进程以推动美国重回低利率时代 [7] - 若加速降息，大量货币涌入市场可能引发通胀反扑，导致物价飙升、企业成本激增、消费能力萎缩，最终可能陷入滞胀 [8] 美联储独立性与市场信心危机 - 鲍威尔面对施压时的强硬态度是在维护美联储免受政治干预的制度根基，这种独立性是美元霸权与美国金融体系稳定的核心支柱 [10] - 若哈塞特这类“政治亲信”上位，市场对美联储政策有效性的信任将遭受重创，可能引发资本外流、美股美债暴跌，甚至冲击金融机构生存根基 [10] - 另一种可能性是哈塞特一旦掌舵美联储，可能效仿鲍威尔拒绝白宫干预 [10] 宏观影响与全球格局 - 特朗普对美联储人事的干预实质是美国政治经济权力结构的缩影，这种张力关乎美国经济走向，更影响全球市场对美元体系的信心 [12] - 哈塞特若上任，其政策取向不仅决定美国经济短期波动，更可能重塑全球对美联储独立性的认知，进而影响国际资本流动与金融市场稳定 [12] - 美联储主席的更迭是牵涉通胀预期、市场信心、金融稳定乃至全球经济格局的系统性调整 [12] 未来经济轨迹的博弈 - 围绕美联储主席职位的博弈已进入关键阶段，最终人选的政策取向将深刻影响美国经济未来数年的轨迹，甚至波及全球金融市场 [14] - 这场权力与规则的角力结果，将决定美国经济是走向复苏还是陷入滞胀 [14]

核心观点 - 市场对美联储降息推动风险资产上涨的传统逻辑面临挑战 尽管存在降息预期 但债券收益率和美元指数表现坚韧 显示市场动态已发生变化 比特币多头的乐观情绪可能过于简单 [1][2][4] 美联储政策与市场预期 - 投资者预计美联储将在12月10日将利率下调25个基点至3.5%-3.75%区间 延续自去年9月开始的宽松周期 [1][3] - 包括高盛在内的多家投资银行预测明年利率可能降至3% [1][3] - 按传统逻辑 利率下降应压低美债收益率并削弱美元 从而支持包括加密货币在内的风险资产上涨 [1][3] 美国国债市场动态 - 近期10年期美债收益率依旧维持在4%以上的高位 较2024年9月首次降息时已上升了50个基点 显示降息预期未能如预期推动市场走向 [1][3] - 国债收益率坚挺主要受持续的财政债务担忧和预计充足的债券供应影响 同时通胀预期仍然顽固 [1][4] - 随着政府债务增加和债券供应量上升 若投资者需求未同步增加 收益率可能继续走高 国债价格可能承压 [1][4] - 日本央行可能加息以及日本国债收益率持续上行 也对全球借贷成本形成向上压力 [1][4] 美元指数表现 - 美元指数对降息预期的敏感性正在下降 反映出市场动态的转变 [2][4] - 美国经济相对稳健 在一定程度上支撑了美元 使其未因宽松政策预期而大幅下跌 [2][4] - 今年4月开始的美元指数下行趋势在9月触及96附近后遇阻 随后多次回升 甚至突破100点关口 [2][4] 市场逻辑与投资策略启示 - 债券收益率和美元指数的韧性显示 市场行为正在发生变化 [2][4] - 过去“美联储鸽派信号推动收益率和美元下行 从而提振比特币等风险资产”的简单逻辑可能已不再适用 [2][4] - 投资者需更加关注市场实际信号 而不仅仅依赖传统的降息预期策略 [2][4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 白银走势双轮驱动，核心题材是信用货币体系整体不稳定性增强和金银比表达全球经济走向再通胀方向，基本面总体偏强，强势基于投资和配置需求[1] - 光伏需求构成白银需求底座，金融因素是白银需求增量主导力量和估值抬升主要动力[1] - 金银比逐步修复是白银牛市核心特征，今年还有计量市场风险偏好特殊意义[2] - 白银牛市从时间看处于中后期，从驱动逻辑看支撑银价走强因素众多，总体处于中后段，强势价格会维持较长时间[2] 各问题总结 如何看待本轮白银价格上涨的核心驱动力、持续性及基本面转变 - 白银走势双轮驱动，核心题材为信用货币体系不稳定和金银比指向再通胀，基本面偏强但消耗需求不足以支持走势，强势基于投资和配置需求[1] 光伏等绿色科技需求与金融因素在当前节点的角色及主导因素 - 光伏需求在过去五年爆发式增长，占比从5%以下到20%，构成需求底座，金融因素是需求增量主导和估值抬升主要动力[1] 白银涨幅远超黄金致金银比持续修复的性质 - 金银比逐步修复是白银牛市核心特征，今年有计量市场风险偏好特殊意义，避险情绪强时金银比高，反之则下行[2] 白银牛市所处阶段及判断依据 - 从时间看处于中后期，从驱动逻辑看支撑银价走强因素多，总体处于中后段，强势价格维持时间长[2]