报告行业投资评级 未提及报告行业投资评级相关内容 报告核心观点 报告基于基本面和量化指标对多种期货品种进行趋势研判，并对宏观资讯、各板块期货品种的市场情况进行分析给出投资建议，如对股指期货建议短线操作关注量价可考虑止盈，黑色品种中钢材震荡整理、铁矿石逢高偏空等[5][9][15]。 各板块总结 宏观资讯 - 财政金融协同促内需一揽子政策出炉，包括设立5000亿元民间投资专项担保计划、实施中小微企业贷款贴息政策等[11] - 格陵兰危机与财政压力担忧引发全球债市抛售潮，日本、美国国债收益率上涨，丹麦养老基金计划“清仓”美债[12] - 国务院副总理何立峰出席相关会议并与美英财长会谈，国家发改委和财政部介绍2026年宏观政策及财政安排[12] - 1月LPR报价持平，美国特朗普威胁对法国葡萄酒和香槟征税，日本财务大臣安抚国债市场情绪[13] 宏观金融 股指期货 - 周二A股震荡调整，风格从高估值成长向价值板块切换，市场成交额上升，股指放量止步17连阳，若未放量反包可能进入调整阶段，建议短线关注量价可止盈[15] 国债期货 - 税期资金面均衡偏松，资金价格走高，LPR报价持平，权益风险偏好回落提振债市，超长端或延续反弹，短端受资金面支撑偏强，债券收益率持续陡峭，结构性降息后短期降息可能性回落但修复长期宽松预期[16][17] 黑色 螺矿 - 宏观政策降息利多但对需求短期影响有限，钢铁工业生产端政策干扰可能性低，钢材去库基本面尚可但下游需求弱势，房地产和基建需求弱，卷板需求尚可，供应端钢厂利润低铁水产量平稳，铁矿石供给充裕库存累积，短期内钢材震荡整理，铁矿石相对偏弱逢高偏空操作[19][20] 煤焦 - 双焦价格短期或震荡回落，后期关注煤矿生产、安全监察及下游采购和铁水产量变化，近期煤矿产量和蒙煤通关增加，焦企开工率降，钢厂高炉检修量增加，春节期间供需矛盾有望改善支撑现货价格[21] 铁合金 - 黑色情绪偏弱，双硅弱势运行但中期价格中枢小幅抬高，硅铁供应有缺口推荐中期逢低做多，锰硅基本面扰动少，建议前期高位空单持有观望[22][23] 纯碱玻璃 - 随盘面能源品种预期偏弱运行，产业端无新驱动，当前观望为主，纯碱关注供应稳定性和新产能达产进度，玻璃关注产线复产和减产执行情况[24] 有色和新材料 沪锌 - 国内库存增加，价格低走，建议观望，前期空单可继续持有，库存堆积、需求羸弱及宏观利好褪去是价格下跌主因[26][27] 沪铅 - 社会库存升至近2个月高位，价格冲高回落，下游刚需采购，建议观望，前期空单继续持有，暴雪影响运输，若铅价低位震荡部分电池企业或逢低备库[27][28][29] 碳酸锂 - 需求向好供给端扰动再起，市场情绪升温，短期宽幅震荡运行，波动率保持高位，若需求向好或达供需缺口状态[30] 工业硅多晶硅 - 工业硅上边际承压震荡运行，延续逢高做空或卖虚值看涨期权思路；多晶硅盘面偏弱震荡，等待反内卷和反垄断整改方案指引，谨慎持仓[31] 农产品 棉花 - 阶段性供给宽松，远期供给预期收缩，郑棉短线整理，短线交易为主，USDA报告利多，国内棉花库存累积，关注补库和开工下滑矛盾及目标价格补贴政策[35] 白糖 - 内糖供需两旺，郑糖走势承压，建议低位区间短线交易，全球食糖过剩压力大，国内甘蔗产区全面生产，进口增加，走势偏空[37][38] 鸡蛋 - 春节临近，鸡蛋备货力度或达峰减弱，节前现货有转弱预期，02 - 03合约按震荡思路对待，近期养殖利润转好，远月合约预期转弱[39] 苹果 - 盘面或偏强运行，近期出库同比略降，销区走货稳定价格同比偏高，市场处于“供给支撑”与“需求掣肘”博弈中，关注春节备货消费表现[40][41] 玉米 - 盘面分歧大，关注集港情况，短线交易或关注玉米5/9反套，现货价格稳中偏强，期价震荡走弱，后市价格或区间震荡，关注3月售粮情况[42] 红枣 - 密切关注消费旺季市场表现，当前震荡偏弱，产销区价格稳定，总供应宽松，若无外部利好消费难突破增长，市场短期震荡整理[43] 生猪 - 市场情绪见顶，养殖端认卖出货增加，市场或进入降重阶段，现货价格下滑概率高，可逢高布局做空近月合约[44] 能源化工 原油 - 中东地缘冲突支撑油价走高，后恐慌情绪降温油价高位转弱，供给过剩问题严峻，市场回归基本面交易油价或转弱，需关注伊朗动向[47] 燃料油 - 地缘与宏观主导油价，燃料油供需边际好转，价格跟随油价波动，关注伊朗局势变化，原油弱基本面，预估油价短期受地缘影响上冲[48] 塑料 - 聚烯烃供应压力大，下游需求差，建议偏弱震荡思路对待，谨防回调风险，前期反弹因上游亏损修复，近期商品情绪降温开始回调[49] 橡胶 - 受海外原料价格回落及库存累库影响，盘面震荡转弱，节前下游补货及海外产区停割或有支撑，可逢低卖出虚值看跌期权，关注国际形势等[49] 合成橡胶 - 短空低探止盈观望，短线或有反弹，谨慎追涨，受丁二烯价格下调影响盘中下探后反弹，关注丁二烯及装置、下游采购等情况[50] 甲醇 - 现实供需好转短期去库顺畅，中长期基本面好转，短期可能回调，远月合约可等待回调后偏多配置，关注港口库存变动[52] 烧碱 - 开工和液碱库存维持高位，液氯价格坚挺，氯碱综合利润尚可，烧碱保持偏空思路，现货市场价格下滑，期货市场空头占优[53] 沥青 - 价格预估波动幅度减小，冬储进入平稳期，进入区间波动，关注伊朗局势和原油价格，以及沥青原料贴水变化[54] 聚酯产业链 - 市场短期受情绪及供应扰动驱动偏强，但需求转弱预期强化，价格上方压力累积，可考虑PX及PTA 5 - 9月间逢低正套，各品种供需情况有别[55] 液化石油气 - 伊朗局势缓和，地缘风险预期降温，进口成本支撑仍存，需求旺季，短期下方空间有限，长期可轻仓试空，民用气市场价格区域分化[56][57] 纸浆 - 下游补库结束，现货成交情绪转弱价格回调，商品情绪回落盘面下调，新仓单注册，盘面下方空间有限，预期震荡，关注国际局势与宏观因素[57] 原木 - 基本面震荡偏弱，现货成交价格企稳，后续预计维持供需弱平衡，盘面偏震荡，国内北方市场冬储启动部分下游节前备货[58] 尿素 - 短期内现货市场成交氛围转差，但市场对未来乐观，期货有望回调后交易需求转强预期，关注现货市场流动性好转情况[59]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对多个期货品种进行分析并给出投资建议，如股指期货短线关注量价可考虑止盈，国债期货震荡思路；黑色品种中钢材震荡整理、铁矿石逢高偏空，双焦短期震荡整理；有色和新材料中沪锌、沪铅观望，碳酸锂短期偏弱震荡；农产品中郑棉短线交易，郑糖低位区间短线交易；能源化工中原油或转弱，塑料偏弱震荡等[10][11][13]。 各板块总结 宏观资讯 - 2025年中国GDP同比增长5%达140.19万亿元，第四季度增长4.5%，各线城市房价环比总体下降、同比降幅扩大，国新办将举行发布会，国务院召开座谈会，特朗普宣布加征关税，五部门部署零碳工厂建设，IMF上调全球及多国经济增长预期，欧盟将召开峰会，广期所调整碳酸锂期货合约参数[6][7][8] 宏观金融 股指期货 - 周一A股缩量震荡，主要指数走势分化，若近期走势未放量形成反包阴线，股指可能进入调整阶段，策略上短线关注量价可考虑止盈[10] 国债期货 - 临近税期资金面均衡偏松，短端受资金面支撑偏强，超长端走势偏弱，总体震荡思路[11][12] 黑色 螺矿 - 宏观政策降息利多但对需求短期影响有限，钢材维持去库，接单情况尚可，部分地区终端放假早需求弱势，房地产和基建需求弱，卷板需求尚可，钢厂利润低位，铁水产量平稳，铁矿石供给充裕，短期内钢材震荡整理，铁矿石相对偏弱逢高偏空操作[13] 煤焦 - 双焦价格短期或震荡整理，后期关注煤矿生产、安全监察及下游采购和铁水产量变化，春节期间供需矛盾有望改善支撑现货价格[15][16] 铁合金 - 黑色情绪偏弱，双硅弱势运行，中期硅铁价格波动中枢小幅抬高，有刚需点价买盘，供应存在小幅缺口，推荐中期逢低做多；锰硅基本面扰动少，建议前期高位空单持有观望[17] 纯碱玻璃 - 纯碱供应端回归高位，关注新产能投放进度，玻璃供应端复产预期强化，当前观望为主，关注龙头企业供应稳定性、新产能达产进度及产线变动预期落实情况[18] 有色和新材料 沪锌 - 国内库存增加，操作上建议观望，前期空单可继续持有，库存堆积预期、需求羸弱及宏观利好褪去使价格重心下移[20][21] 沪铅 - 社会库存升至近2个月高位，操作上建议观望，铅消费欠佳，运输受阻，若铅价持续低位震荡，部分电池企业或逢低备库[21][23] 碳酸锂 - 强监管下市场情绪回落，短期以偏弱震荡运行为主，需数据验证实际需求对价格做进一步指引[24] 工业硅多晶硅 - 工业硅上边际承压，震荡运行；多晶硅盘面或继续定价反内卷纠偏，偏弱震荡运行，等待1月20号整改措施指引[25] 农产品 棉花 - 阶段性供给宽松，远期供给预期收缩，郑棉进入短线整理态势，短线交易为主，关注春节前补库和开工下滑影响及目标价格补贴政策[28][29] 白糖 - 内糖进入供需两旺季节，郑糖震荡整理运行，建议低位区间短线交易，关注全球食糖过剩压力及国内供需情况[30][31] 鸡蛋 - 春节临近，鸡蛋备货力度或达峰减弱，节前现货有转弱预期，02 - 03合约按震荡思路对待，近期养殖利润转好，远月合约预期或转弱[32][33] 苹果 - 盘面或偏强运行，当前处于出库期，市场处于“供给支撑”与“需求掣肘”博弈中，关注春节备货期消费表现[34][35] 玉米 - 盘面分歧较大，关注集港情况，短线交易为主，价格走势核心在于基层售粮情绪，春节前“踩踏式”抛售概率低，后续关注3月售粮情况[36] 红枣 - 维持震荡运行观点，密切关注消费旺季市场表现，总供应宽松，若无外部利好，消费端难有突破性增长[37] 生猪 - 供应端出栏进度偏慢，短期现货价格偏强但上方空间有限，可观察市场情绪逢高布局做空近月合约[38][39] 能源化工 原油 - 中东地缘冲突频发支撑油价，后恐慌情绪降温，市场回归基本面交易，油价或将转弱，需关注伊朗动向[41] 塑料 - 聚烯烃供应压力大，下游需求差，建议偏弱震荡思路对待，谨防回调风险[42] 橡胶 - 受海外原料价格回落及库存累库影响，盘面震荡转弱，但节前补货及产区停割或有支撑，可逢低卖出虚值看跌期权[42] 合成橡胶 - 短期转弱，短空低探时可适当止盈观望，关注丁二烯及顺丁装置、下游采购情绪等[43] 甲醇 - 现实供需状况略有好转，短期去库顺畅，但月底到港量增加仍有累库可能，中长期基本面好转，短期可能回调，远月合约可等待回调后略微偏多配置[43][44] 烧碱 - 开工和液碱库存维持高位，氯碱综合利润尚可，减产动力不足，保持偏空思路对待[45] 聚酯产业链 - 市场短期以成本逻辑为主，需求转弱预期强化，价格整体承压，短期关注逢高短空机会，中期考虑PX及PTA 5 - 9月间逢低正套机会[46] 液化石油气 - 受原油及地缘冲突缓和影响冲高回落，但价格重心上移，短期有反弹动能，长期上方空间不足，可轻仓试空[47] 纸浆 - 下游补库结束，现货成交情绪转弱，盘面下调修复基差，预期维持震荡，关注国际局势与宏观因素[50] 原木 - 基本面震荡偏弱，现货成交价格企稳，预计盘面偏震荡，关注国内现货支撑及发运量情况[51] 尿素 - 短期内现货市场成交氛围转差，但市场对未来乐观，期货有望回调后交易需求转强预期，关注现货市场流动性[52]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 该报告是中泰期货2026年1月8日的晨会纪要，涵盖宏观资讯、各期货品种分析等内容。分析师基于基本面和量化指标对各品种给出趋势判断，部分品种策略建议包括顺势操作、做平收益率曲线、观望、逢高布空等，同时总结各品种市场动态、波动原因及未来走势预期，如钢材短期反弹中期震荡、双焦短期或震荡上涨等[2][10][11]。 根据相关目录分别进行总结 宏观资讯 - 我国外汇储备33579亿美元创新高，黄金储备连增14个月；两部门发布电商监管办法；八部门印发“人工智能 + 制造”意见；央行开展等量逆回购操作[5] - 多部门召开电池行业座谈会；xAI完成200亿美元融资；泽连斯基称有望上半年结束冲突；美国就业数据有变化，服务业PMI上升；欧元区CPI放缓；上期所调整白银和锡期货交易规则；焦化企业达成限产等共识[6][7][8] 宏观金融 股指期货 - A股震荡上涨，三大PMI指数升至扩张区间，市场放量上涨突破阻力，但中信证券或平抑节奏，建议顺势操作[10] 国债期货 - 资金面收敛，债市走弱，央行货币政策退坡，建议做平收益率曲线策略[11] 黑色 螺矿 - 政策对钢铁生产端干扰低，建材需求弱，卷板需求尚可，钢厂利润低，库存环比去化但仍处高位，估值合理，钢材短期反弹中期震荡，铁矿石建议持空单[13][14] 煤焦 - 双焦价格短期或震荡上涨，受政策、供需、库存等因素影响，反弹空间或有限[16] 铁合金 - 市场受消息扰动，基本面逻辑未变，中长期偏空，短期观望，仓位小者可扩大加仓区间[17] 纯碱和玻璃 - 纯碱观望，正反馈平复后逢高试空；玻璃逢低做多，谨慎追高，关注供应、成本和市场情绪[18][19] 有色和新材料 沪锌 - 库存增加，供应支撑减弱，需求有韧性但北方走弱，建议观望，激进者逢高布空[20][21] 沪铅 - 库存或上升，原料紧缺，铅价有上行空间，关注下游采购意愿，建议观望[22] 碳酸锂 - 基本面有走弱迹象，但矿端扰动和中长期需求支撑，短期偏强震荡，关注库存[23] 工业硅和多晶硅 - 工业硅关注逢高卖虚值看涨期权；多晶硅政策变化或放大波动，谨慎持仓[24] 农产品 棉花 - 阶段性供给宽松，远期预期收缩，郑棉偏强承压，多单减持观望[28] 白糖 - 内糖供需两旺，郑糖修复估值反弹，建议低位区间短线交易[30] 鸡蛋 - 现货季节性上涨，近月合约上方压力大，远月合约受预期支撑[31] 苹果 - 盘面或偏强运行，关注销区价格及流通影响[33] 玉米 - 短期震荡偏强，关注售粮情绪和政策粮拍卖，春节前抛售概率低[33][34] 红枣 - 维持震荡运行，关注消费旺季表现[34] 生猪 - 一月中旬后价格或回落，期货主力合约逢高偏空[35] 能源化工 原油 - 地缘交易结束，关注基本面，增产周期不可逆，供给过剩，油价震荡，关注伊朗局势[38] 燃料油 - 供需宽松，价格跟随油价波动，关注地缘和库存[39] 塑料 - 供应压力大，上游亏损或支撑反弹，建议震荡思路，谨防回调[39][40] 橡胶 - 短期震荡，关注回调短多机会，关注国际形势和下游采购[40] 合成橡胶 - 受成本和氛围带动震荡偏强，关注装置、采购和政策[42] 甲醇 - 现实供需好转，远月可偏多配置，关注进口到货和库存[43] 烧碱 - 期货顺势短线偏多，关注现货和仓单情况[44] 沥青 - 价格波动加大，关注冬储后价格底和贴水定价[45] 聚酯产业链 - 短期随成本震荡，可考虑PX及PTA5 - 9月间正套[46] 液化石油气 - 有支撑但空间有限，关注供应和需求[48] 纸浆 - 盘面多空博弈，日内观望，关注仓单和外盘报价[49] 原木 - 基本面弱平衡，盘面偏震荡，关注发运和现货[50] 尿素 - 现货、期货短期震荡，关注市场成交和商品影响[51]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对多个期货品种进行分析并给出投资建议 如股指期货关注流动性修复持续性和结构 若兑现指数或走强关注IH；国债期货中短债或震荡偏强 但赔率大于方向；钢矿短期预计震荡整理 中长期维持逢高偏空思路等 [9][10][14] 根据相关目录分别总结 基于基本面研判 |趋势判断|品种| | --- | --- | |趋势空头|硅铁、锰硅、鸡蛋、合成橡胶、工业硅| |震荡偏空|烧碱、乙二醇、热轧卷板、螺纹钢、铁矿石、纯碱、苹果、玻璃、红枣、焦煤、焦炭、塑料、玉米、生猪、纸浆、胶版印刷纸、五债、二债、三十债、白糖、十债、棉纱、尿素、棉花、中证1000指数期货、中证500股指期货、沪深300股指期货、原油、橡胶、多晶硅、液化石油气、燃油| |震荡|无| |震荡偏多|碳酸锂、对二甲苯、短纤、瓶片、PTA、甲醇、原木、上证50股指期货、沥青| |趋势多头|无| [2] 基于量化指标研判 |趋势判断|品种| | --- | --- | |偏空|郑棉、沪金、PTA、焦炭、沪银、锰硅、聚丙烯| |震荡|塑料、沪锌、棕榈油、热轧卷板、螺纹钢、沪铝、沪铜、玉米淀粉、沪铅、豆一、豆二、玻璃、橡胶、沥青、沪锡、PVC、甲醇、焦煤、玉米| |偏多|菜粕、菜油、铁矿石、豆粕、鸡蛋、白糖、豆油| [4] 宏观金融 - 股指期货：关注流动性修复持续性和结构 若兑现指数或走强关注IH A股窄幅整理 近期国内经济数据偏弱 海外美国三季度GDP增长超预期 股指延续反弹 关注持续性 [9] - 国债期货：中短债或震荡偏强 但赔率大于方向 资金面均衡偏松 市场讨论财政部缩减发行规模比例 债市情绪好转 央行降息操作或审时度势 [10][11] 黑色 - 螺矿：政策上需求端宏观政策符合预期 供给端关注12月底工信部部署；基本面需求端建材弱 卷板尚可 供应端钢厂利润低 铁水产量有望回落 库存环比去化但仍处高位；估值成本端平稳 盘面估值与长流程成本相当；趋势短期震荡整理 中长期逢高偏空 [13][14] - 煤焦：双焦价格短期或震荡上涨 后期关注煤矿生产、安全监察及下游冬储、铁水产量变化 政策约束下国内矿山开工有上限 淡季钢材需求走弱制约价格 冬储预期下有反弹机会但空间有限 [15] - 铁合金：双硅套保压力随价格上行增大 锰硅成本或下行 短期关注硅铁厂开工和锰硅新增产能投放 中期逢高偏空 [16] - 纯碱玻璃：产业链震荡运行 暂无新驱动 纯碱观望为主 部分企业检修或复产 关注供应稳定性及新产能达产进度；玻璃待市场情绪趋稳后试多 关注产线冷修预期落实情况 [18] 有色和新材料 - 碳酸锂：基本面边际走弱待验证 中长期需求向好 短期价格偏强 关注回调买入机会 一季度动力需求或走弱 但储能需求旺及复产时间延后支撑价格 [20] - 工业硅多晶硅：工业硅估值低但难减产 关注新疆环保和焦煤价格 后续或转向多晶硅减产预期博弈；多晶硅新增交割厂库短期施压近月合约 厂家自律限销预期强 现货价格坚挺支撑盘面偏强运行 [21][22] 农产品 - 棉花：阶段性供给宽松 远期供给预期收缩 棉价反弹或承压 短期多单谨慎 国内商业和港口库存累积 下游需求差异大 关注目标价格补贴政策和基差修复 [24][25] - 白糖：内糖供需面预期偏空 新糖上市压力和春节需求并存 郑糖估值偏低反弹 观望为主 全球食糖过剩压力仍在 国内关注春节备货需求 [26][27] - 鸡蛋：现货近期上涨不及预期 春节后合约压力大 不排除贴水现货 春节前现货仍有上涨预期但幅度或有限 远月合约受存栏可能“断档”预期支撑 观望为主 [28][29] - 苹果：盘面或震荡运行 近期出库同比略减 销区走货慢 好货价格坚挺 关注销区价格变动及采购节奏 [30][31] - 玉米：关注产区现货价格变动 可适当逢高沽空03合约或关注反套机会 产区惜售 港口报价趋弱 后市供需错配缓解 远月供应压力大 [31][32] - 红枣：密切关注消费旺季市场表现 当前震荡运行 产销区价格稳定 后续沧州到货量或增加 关注销区走货和下游采购心态 [33] - 生猪：供强需弱格局未变 冬至现货大涨预期证伪 市场情绪转弱 预计现货价格震荡回落 近月合约逢高偏空操作 [34] 能源化工 - 原油：委内瑞拉局势升温带动油价反弹 中期供应增加和需求放缓使油价承压 跌破关键位置后回暖 短期警惕局势升级 [36] - 燃料油：地缘与宏观主导油价 供需宽松 需求平淡 价格跟随原油波动 [37] - 塑料：聚烯烃供应压力大 下游需求差 价格上游企业亏损有支撑 震荡思路对待 [38] - 合成橡胶：短线或回调 短空设止损 或关注买RU卖BR套利策略 受原料和下游影响 震荡偏强但高价难维持 [39] - 甲醇：现实供需好转 库存去化 但月底到港量增加仍有累库可能 近月合约偏强震荡 远月合约去库顺畅回调后可偏多配置 [40][41] - 烧碱：近月合约贴近现实 避免多单 主力合约多单宜动态持有 期货基本面不支持大幅上行 但主力合约升水现货体现预期改变 [42] - 沥青：价格波动幅度加大 关注冬储博弈后价格底 委内地缘引发原料风险 市场结构现货压力大 冬储有预期 [43] - 聚酯产业链：短期走势由强预期与市场情绪主导 下游存在负反馈 前期多单可逢高减仓 关注市场情绪变化 套利关注PX及PTA5 - 9合约正套 [44] - 液化石油气：华东仓单大增 期价回落 供给端全球充裕 需求端冬季旺需持续但化工端有压力 期价震荡为主 [45] - 纸浆：基本面转好 多头资金拉高价格 短期观望 若现货持稳可逢高做03合约虚值卖看涨期权套保 [47] - 原木：基本面偏震荡 现货成交企稳 后续预计供需弱平衡 盘面偏震荡 [48] - 尿素：行情预计震荡 期货预期过强时关注基差压力 现货市场价格稳定 期货05合约偏强运行 市场有对印度出口预期 [49]

报告核心观点 - 报告首次覆盖中国铁建（01186），给予“增持”评级，认为公司报表优化、分红提升，H股估值折价明显，存在估值修复空间，预计2026年市值有14.7%的上涨空间 [4][12] - 报告首次覆盖特变电工（600089），给予“买入”评级，认为公司作为输变电装备与能源产业一体化领军企业，受益于“反内卷”与“出海”趋势，业绩有望高增，预计目标市值有23%的上涨空间 [9][17] 中国铁建（01186）深度分析 行业与宏观环境 - 2026年行业投资有望维稳：尽管年初至今固定资产投资增速放缓，基建、制造业、地产均承压，但随着地方政府化债有序推进及中央“两重”项目实施，2026年投资总量有支撑 [1][15] 公司经营与订单 - 新签订单边际改善且结构优化：公司2021-2024年及2025年前三季度累计新签合同额同比增速分别为+10.39%、+15.09%、+1.51%、-7.80%、+3.08%，2025年前三季度新签订单实现边际改善 [2][15] - 新兴业务增长强劲：2025年前三季度，工程承包新签1.11万亿元（同比-0.39%），绿色环保新签1445亿元（同比+15.44%），物资物流新签1522亿元（同比+28.7%），新兴产业新签167亿元（同比+66.78%），传统业务承压但新兴领域拓展顺利 [15] - 在手订单充裕保障增长：截至2025年三季度末，公司在手合同额达8.10万亿元（2024年营业总收入为1.07万亿元），为长期稳健增长提供保障 [15] 财务状况与现金流 - 收入利润短期承压但报表持续修复：2025年前三季度营业总收入7284亿元，同比-3.9%；归母净利润148亿元，同比-5.6% [2][15] - 现金流显著改善：公司自2024年开展“三金”压控三年计划，2025年前三季度经营性现金流同比少流出92.6亿元 [2][15] - 应收账款账龄结构优化：1年以内账龄占比从2022年的67.97%提升至2024年的72.23%，并在2025年上半年进一步提升至75.27% [15] 估值与分红 - H股估值较A股折价明显：截至2025年12月8日，中国铁建A股PE（TTM）/PB分别为5.5X/0.43X，H股PE（TTM）/PB分别为3.6X/0.25X [3][15] - H股股息率更具吸引力：2021-2024年派发现金红利分别为33.4亿、38.0亿、47.5亿、40.7亿元，占当期可供分配利润的15.37%、15.91%、20.18%、20.60%；当前A股股息率3.87%，H股股息率5.93% [3][15] - 盈利预测与估值：预计公司2025-2027年归母净利润分别为214亿、217亿、223亿元人民币，同比增速-3.6%、+1.3%、+2.5%，对应PE均为3X [4][15] - 目标价与上涨空间：采用市盈率法，选取港股可比公司2026年平均PE 3.6X作为参考，对应目标市值779亿元人民币（折合858亿港币），较当前市值748亿港币有14.7%的上涨空间 [4][15] 特变电工（600089）深度分析 公司业务概览 - 公司是输变电制造与能源一体化企业：业务涵盖高端输变电装备与工程服务、动力煤产销、火电、多晶硅生产及新能源工程建设与运营 [14] - 煤炭资源储备丰富：截至2025年6月底，煤炭资源储量约120亿吨，主要为不粘煤，拥有3座准东露天煤矿，核定产能7400万吨/年，未来经审批有望提升至1.64亿吨/年 [14] - 形成煤-电-硅一体化布局：参与疆煤外运、疆电外送，并推进20亿Nm³/年煤制天然气项目建设，投产后将接入西气东输管道增厚业绩 [14][16] 各业务板块驱动因素 电气装备业务 - 电网改造与出海共振驱动高景气：受“风光大基地”建设和配电网高质量发展政策推动，电网投资与改造加速 [17] - 技术领先且海外订单增长强劲：公司在特高压领域掌握±800kV/±1100kV核心技术，2024年国网特高压项目市占率约9%；2025年上半年海外订单同比增长65.9%，并中标沙特164亿元项目 [17] 煤炭业务 - 供给端收紧与需求共振：2025年7月以来国家核查煤矿产能，煤价自底部反弹；公司露天煤矿开采成本低，且周边高能耗企业密集，受益于铁路外运量提升，业绩有望触底反弹 [17] 煤电与煤化工业务 - 煤电联营成本优势显著：运营4座火电厂，其中准东坑口电站通过输煤廊道直供，显著降低发电成本 [17] - 煤化工项目开工建设：2025年6月，公司20.5亿Nm³/年煤制天然气项目获核准，建设周期预计约3年 [17] 多晶硅业务 - “反内卷”政策推动价格大幅上涨：2025年6月以来的行业“反内卷”涉及部门多、法律法规完善，据广州期货交易所数据，多晶硅收盘价较6月25日的30625元/吨上涨约87.5%，且公司下游已签订长单稳定销量 [17] 财务预测与估值 - 营收与利润预测：预计公司2025-2027年营收分别为1021.07亿、1134.31亿、1284.82亿元人民币，同比增速4.3%、11.1%、13.3%；归母净利润分别为65.08亿、78.16亿、92.25亿元人民币，同比增速57.4%、20.1%、18% [17] - 每股收益与市盈率：预计2025-2027年每股收益为1.29、1.55、1.83元/股，对应PE分别为18X、15X、13X [17] - 目标价与上涨空间：选取中国神华、中国西电、许继电气作为可比公司，给予2025年行业平均PE 23X，对应目标市值1475亿元人民币，较当前有23%的上涨空间 [17] 市场数据摘要 主要指数表现 - 上证指数收盘3870点，近1日涨1.19%，近5日跌2.56%，近1月跌0.77% [1] - 深证综指收盘2458点，近1日涨1.68%，近5日跌2.14%，近1月跌1.37% [6] 风格指数表现（截至报告日） - 近6个月，大盘指数涨18.97%，中盘指数涨25.74%，小盘指数涨20.44% [5] 行业表现（截至报告日） - 近6个月涨幅居前行业：通信设备涨119.73%，元件Ⅱ涨85.43%，能源金属涨77.54%，小金属Ⅱ涨58.91%，农化制品涨23.04% [5] - 近1个月跌幅居前行业：装修装饰Ⅱ跌12.72%，渔业跌7.3%，种植业跌5.82% [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 焦煤 - 供应端2025年1 - 10月中国原煤累计产量39.7亿吨，同比增长1.5%，焦煤产量约3.97亿吨，累计同比+1.16%，全年产量前高后低；预计26年国产煤产量有顶，产量约4.79亿吨，同比增+0.6%；1 - 10月焦煤进口9412万吨，同比降低 - 5%，预计26年进口量小幅回升，主要增量在蒙煤，美煤或为0，25年进口量1.14亿吨，同比+0.8% [3] - 需求端2025年预计国内消费约5.97亿吨，同比约+1.9%；26年钢材供需变化不大，需求端缺乏驱动，预计消费5.95亿吨，同比下降 - 0.6% [3] - 库存2025年库存结构变动大，上半年库存在上游累积，贸易环节库存偏干，下游低库存刚需采购；下半年刚需与投机需求回升，库存从上游向中下游转移，全年去库 [3] - 整体26年消费端驱动不足，国内供应预计小幅增长，关注蒙煤增量，预计总供应增加约400万吨，需求难承接，呈供需过剩格局，但供应政策托底，价格底部有望上抬 [3] 焦炭 - 供应端2025年1 - 10月我国焦炭累计产量4.19亿吨，累计同比+3.3%；产能及产量均增长，仍过剩；长期看落后产能将淘汰，目前影响小，焦企生产随利润及需求调整；预计26年产量约减300万吨，累计产量4.94亿吨，实际供应4.1亿吨，累计同比 - 0.6% [4] - 需求端2025年1 - 10月247钢厂日均铁水累计同比增长+3.3%，预计全年国内消费约3.99亿吨，同比+2.2%；26年钢材供需无太大驱动，生铁产量或同比持平，国内消费持平在3.99亿吨；出口方面，我国焦炭有价格优势，但印尼冲击大，26年预估出口降至750万吨左右 [4] - 库存2025年库存结构与焦煤类似，上半年焦企库存压力大，下半年上游库存向下游转移，全年去库；26年仍过剩，预计库存小幅累积 [4] - 整体焦炭跟随焦煤波动，26年考虑兰炭及损耗实际供应增速约 - 0.6%，总需求持平或微降，呈供需过剩格局，关注煤炭成本及宏观政策 [4] 根据相关目录分别进行总结 双焦行情回顾 - 2025年双焦盘面大跌大涨，一季度预期国产煤矿过剩且需求弱，盘面下行；二季度宏观关税冲击，煤价走弱煤企未减产，空头主导；6月空头拥挤、估值偏低，市场反弹，7月反内卷政策落地，焦煤走强；8 - 10月查超产托底下高位宽幅震荡，11 - 12月因蒙煤进口增量、冬储补库前置走弱，全年主要矛盾在焦煤 [7] 焦煤 现货及价格 - 焦煤现货先跌后涨，上半年与盘面共振下跌，6月下旬触底反弹，7月跟随盘面走强，9月后市场偏紧，部分煤种结构性紧缺，叠加动力煤强势支撑，市场坚挺；上半年价格下跌后中间贸易环节萎缩，库存偏干，价格触底后贸易及下游需求释放带来价格弹性，推动下半年市场重心抬升 [15] - 蒙5报价全年波动大，上半年跌至700元/吨低位，下半年通关占比下降造成结构性紧缺，价格走高，10月底达1170元/吨；Q4长协价57.3美元/吨，较Q3涨3美金，预计26年Q1长协还将上调；进口海运煤波幅区间相对小，年中国产煤价触底回升后，海运煤阶段性有性价比 [22] 政策及市场影响 - 2025年7月能源局发布煤矿生产核查通知，市场对煤炭供应预期转向“查超产”，焦煤成黑色产业“反内卷”标杆，下半年产量收缩；11月发改委开启能源保供会议，政策重心阶段性调整，但长期“反内卷 + 查超产”持续影响 [23] - 2021年煤价至历史高位后，黑色产业链利润向原料端倾斜，推动煤炭行业投资增长和增产能周期，煤价进入下跌周期；近几年行业利润下滑，新增产能减少，煤炭或处增产周期尾声 [26] - 2025年6月煤价下探成本，山西地区主流精煤成本900元/吨附近，成本偏低的600 - 800元/吨，安徽、东北、河南等地1000元/吨以上；二季度部分煤矿账面亏损，但未自主减产，部分超能力生产，“查超产”政策终结恶性循环，推动行业高质量供给 [30] 产量情况 - 2025年1 - 10月规上工业原煤产量39.7亿吨，同比增长1.5%；上半年同比偏高，下半年“反内卷 + 查超产”政策影响，7月及之后产量同比下滑 [31] - 分省份看，山西省1 - 10月原煤累计产量10.8亿吨，累计同比+3.9%，提供最大增量；山西、新疆、陕西产量稳定增长，内蒙因环保与产能整合产量回落；2026年新疆或为产量增长主要产区，查超产政策下原煤产量增速或下滑 [34] - 2025年焦煤全年产量前高后低，1 - 5月供应无扰动，煤价下行未主动减产；6月因换工作面等情况减产；7月查超产后，下半年产量低位；查超产影响长期，26年国产煤产量有顶，较25年增长空间不大 [41] - 根据汾渭口径推算，1 - 10月炼焦精煤累计产量3.97亿吨，累计同比+1.16%，预计年底产量维持或小幅下跌，全年同比约增380万吨；26年查超产政策下产量上有顶，预计产量约4.79亿吨，同比增+0.6% [46] 进口情况 - 2025年前三季度全球煤炭产量增长，中国Q1 - Q3产量35.7亿吨，居首，同比2%稳定增速；印度产量维持高位；印尼主动收缩产量，前三季度同比 - 7.5% [49] - 2025年1 - 10月全国进口煤炭38762万吨，同比 - 11%；上半年煤价下跌，进口煤无优势，下半年国产煤价回升，进口利润走扩，进口量回升但同比仍偏低 [57] - 1 - 10月焦煤进口量累计9412万吨，同比下降 - 4.8%；“蒙煤 + 俄煤”进口占比78%，海运煤占比下滑；上半年进口量同比偏低，蒙煤及美煤减量大，下半年国产煤产量下降，蒙煤进口补充作用增强，进口量回升至同比偏高水平 [61] - 分国家来看，1 - 10月我国进口炼焦煤量比去年同期减量近500万吨，主要源于美煤因关税停止进口；蒙古同比基本持平，俄罗斯小幅增长4%，加拿大增量明显+28%，澳煤进口小幅减量；2026年预估蒙煤有主要进口增量空间，整体进口量1.14亿吨，同比+1% [62] - 2025年1 - 10月蒙煤进口量4711万吨，累计同比 - 1%；进口前低后高，上半年通关低于去年同期，受高库存及弱需求压制，下半年国产煤产量下滑且需求回暖，通关走高 [63] - 甘其毛都、策克、满都拉口岸进口煤种及通关能力不同，蒙古提出2026年对华煤炭出口量提至1亿吨，但通关核心影响因素在于监管区库容及终端需求 [66] - 2025年蒙煤阶段性结构性紧缺，10月甘其毛都蒙5原煤通关量占比走低后回升；2026年预计主焦通关量变化不大，占比可能下降；国产煤产量有顶，蒙煤补充作用强，预计2025年进口5700万吨左右，2026年增长+300万吨至6000万吨左右 [68] - 2025年1 - 10月俄煤进口2642万吨，累计同比+4%；俄罗斯煤企亏损加剧，煤炭产量及出口下滑，但冶金煤出口正增长；印度进口俄焦煤增长，分流我国进口；预计25年进口3200万吨，26年小幅增长+100万吨 [71] - 2025年1 - 4月美煤进口291万吨，5月后因关税进口骤降至0；26年关税未取消，性价比不佳，难有进口；1 - 10月进口加拿大煤917万吨，同比增长+28%，因美煤减少而大幅增长；25年预计进口1100万吨左右，26年可能持平或小幅增长 [76] - 2025年澳洲主要煤企部分减产，增产企业因收购等；从生产指导目标看，部分煤矿有增产计划，26年澳煤供应量可能升高，我国澳煤进口量或增长 [77] - 2025年1 - 10月澳煤进口量623万吨，累计同比 - 10%；上半年国产煤价下跌，进口澳煤无性价比，7月后进口利润窗口显现，7 - 11月到港量回升；25年预计进口800万吨左右，26年进口量根据性价比动态评估，考虑澳洲煤企产量目标增长，预计有小幅增长空间 [82] - 印度钢铁需求高增速，生铁产量稳定增长，炼焦煤供应有缺口，澳大利亚是主要进口来源国，印度降低对澳煤依赖，俄罗斯未来或扩大对印度焦煤出口 [87] 库存情况 - 2025年焦煤上半年库存累积在上游，下游低库存，下半年库存随价格反弹从上游向下游转移，全年显性库存去库 [102] - 中游库存变化是年内行情大开大合的主因之一，上半年价格下跌，中游贸易需求缺失，贸易库存干，6月盘面反弹后价格弹性大；11月贸易环节库存满，盘面下跌导致中游库存流出，加速盘面下跌 [102] - 2025年焦煤冬储力度可能小，考虑产量、进口增长，需求端变化有限，26年或累库 [102] 焦炭 产能情况 - 焦炭行业产业集中度低，主导企业为民营企业，下行期易自主“去产能”；全国在产焦化产能约5.67亿吨，4.3米及以下（含热回收焦炉）产能约5249万吨，5.5米及以上产能约51485万吨；4.3米及以下焦炉预计26年关停，部分小型焦化企业面临出清，产能有去化空间 [112] - 截至11月底，2025年已淘汰焦化产能1682万吨，新增1577万吨，净淘汰105万吨；预计2025年淘汰1682万吨，新增2150万吨，净新增468万吨；去产能主要在山东，新增产能集中在内蒙、山西 [115] 产量及出口情况 - 2025年1 - 10月我国焦炭产量累计约4.19亿吨，累计同比+3.3%；今年焦化盈利不佳，但平均利润高于去年，产量中等偏高；26年盈利可能持续偏低，需求无明显驱动，产量无太大增长空间，或持平或微降 [122] - 2025年1 - 10月中国焦炭出口总量622万吨，较去年大幅降 - 22%，主要出口国家为印尼、日本等；我国焦炭有出口价格优势，但印尼焦炭投产，产量及出口增长冲击我国市场；26年仍有价格优势，但受印尼冲击，预计出口750万吨左右 [125] 库存情况 - 2025年焦炭产端库存逐渐下降，钢厂库存全年较充足 [131] 需求及平衡表 需求情况 - 2025年1 - 10月房地产下滑，房屋新开工面积下降 - 19.8%，固定资产投资同比下降 - 1.7%；基础设施投资同比 - 0.1%，制造业投资+2.7%，房地产开发投资 - 14.7%；1 - 10月累计出口钢材9774万吨，同比增长+6.6％；26年钢材需求预计与今年变化不大，需关注海外政策对出口的影响 [141] - 2025年1 - 10月我国粗钢产量8.18亿吨，同比 - 3.9%；钢联247钢厂日均铁水累计同比增长+3.3%，年内铁水多数时间处同比高位；26年钢材供需变化不大，预计生铁产量与今年基本持平 [144] 平衡表情况 - 焦煤预计26年产量约4.79亿吨，同比增+0.6%；进口小幅回升，25年进口量1.14亿吨，同比+0.8%；总供应增+0.7%；总需求 - 0.6%，供需过剩，但供应政策托底，价格底部有望上抬 [147][148] - 焦炭预计26年产量约减300万吨，累计产量4.94亿吨，实际供应4.1亿吨，累计同比 - 0.6%；钢材供需驱动不明显，折算焦炭内需增速 - 0.1%，出口持平或小幅下滑，总需求同比 - 0.1，供需相对过剩 [149]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 宏观金融 - 股指期货建议震荡思路，暂观望，A股震荡走低，多数股票下跌，10月宏观数据除失业率外均下降，或受技术因素、出口和消费拖累、反内卷及地产下行影响[7] - 国债期货市场宽松预期回落但不排除降息，财政政策回落维持债市看多观点，税期资金面偏紧，债市消息面清淡，股市走弱债市跷跷板弱有效[8] 黑色 - 螺矿短期预计震荡，中长期维持逢高偏空思路，政策落地后行业有望回归基本面，基本面需求弱、供应或回落、库存高，估值上钢材价格维持弱势可能大[10][11] - 煤焦双焦价格短期或延续震荡下行，需关注煤矿生产、安全监察及下游铁水产量变化，当前煤矿产量低、焦企开工降、钢厂需求支撑仍在，中期供给有收缩预期[12] - 铁合金双硅处于震荡区间，未明显出现负反馈迹象，成本除锰矿外无预期变动，当前盘面做空势能或已释放大半[13][14] - 纯碱玻璃产业链走势偏弱，当前观望为主，纯碱产量重心回落、成本抬升、部分企业减产，玻璃产销尚可但价格略回落、库存有待消化[15] 有色和新材料 - 碳酸锂短期基本面现实向好，明年一季度动力端需求有转弱预期，若复产同时需求走弱价格将回调，可关注回调逢低买入机会[17] - 工业硅整体供需矛盾不突出，区间震荡运行，可逢低买入或卖出虚值看跌期权；多晶硅延续震荡运行，关注市场对政策预期变化[18] 农产品 - 棉花阶段性供给压力加大、需求偏弱，低位震荡运行，国内外棉花产量和库存有调整，国内库存累积、需求不佳，郑棉价格较现货低估[21][22] - 白糖内糖供需面预期仍偏空，新糖未大量冲击前观望为宜，全球食糖过剩压力大，国内新作开机增加、进口糖成本低压制价格[23][24] - 鸡蛋现货弱势，期货下跌修复升水，近月合约压力较大，主力01合约或震荡运行，建议空单逐步止盈，观望为主，蛋鸡存栏高、供需宽松，远期预期向好但产能去化慢[26][27] - 苹果震荡运行，入库接近尾声，入库量同比降低，产区炒货活跃但销区交易清淡，关注后续消费变化[28] - 玉米关注盘面上方压力，现货价格反弹但供应压力大，预计现货或回调，回落空间有限，挺价情绪或对远月合约形成压力[29] - 红枣暂时观望，产销区价格低位稳定，震荡偏强运行[30] - 生猪供应压力延续，需求承接一般，现货价格弱势震荡概率高，建议逢高偏空操作近月合约，关注腌腊需求启动情况[30][31] 能源化工 - 原油投资者平衡供给过剩及地缘冲突影响，预计油价震荡，OPEC+举措难改长期趋势，供大于求矛盾未明显体现，需求或受抑制，库存或累库[33] - 燃料油供需结构供应宽松、需求平淡，价格跟随油价波动，关注制裁俄罗斯后供应端担忧及阿祖尔炼厂检修结束情况[34] - 塑料聚烯烃供应压力大，供需角度偏弱震荡，但价格使生产企业亏损或有支撑，建议震荡偏弱思路对待[35] - 橡胶关注ru - nr价差走扩策略，虚值卖看跌策反弹后适当减仓，基本面无明显矛盾，短期维持震荡走势[36] - 甲醇近期行情波动大，现实供需弱、库存高，建议近月合约暂时偏弱震荡思路，远月合约等待反弹驱动后少量偏多配置，需关注进口货到港情况[37][38] - 烧碱现货价格下行，基本面短期无明显改善，做多驱动来自煤炭价格上涨等，建议择机把握多头机会[39] - 沥青价格预估波动幅度加大，关注冬储博弈后的价格底，南方现货价格回落，关注地炼转产及委内瑞拉原油发货量[40] - 胶版印刷纸急跌时谨慎追空，可适当下跌时逢低建立多单或卖看跌，现货持稳，供应偏过剩，盘面价格接近成本线[41] - 聚酯产业链预计短期震荡运行，PX供应偏高水平、需求下降，PTA供应收缩但产销清淡，乙二醇供应压力缓解但有新产能投放预期，短纤需求步入旺季尾声[42] - 液化石油气短期基本面有一定利好，但行情已大幅上涨，不宜追涨，中长期考虑逢高试空，全球供给充裕，国内到港将恢复，需求端民用旺、工业需求不景气[43][44] - 纸浆或将维持宽幅震荡格局，建议观察老仓单消化及现货成交情况，若持有可交割品现货可逢高做03合约卖看涨或累沽期权，基本面偏稳定，现货成交持稳但工厂需求难有起色[45] - 原木基本面震荡偏弱，预计承压运行，库存转为累库预期，淡季特征渐显，后续维持供需弱平衡，基差有一定支撑[46] - 尿素现货价格有望震荡走强，期货市场预计也将保持偏强态势，现货市场价格稳中有涨，需求端采购积极性提升，期货维持高升水现货态势[47] - 合成橡胶盘面短期区间震荡，谨慎做多，反弹后可参与卖看涨策略，成本端支撑现货小幅上涨，中长期上涨受限，预计短期维持底部震荡[48]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期国家发改委稳定能源生产供应政策非盘面下行核心原因，关键在于焦煤及动力煤现货价格涨幅大，终端接受意愿不足，市场观望，上游矿山出货加快，且下游钢厂亏损加剧、检修增多，铁水产量或降，煤焦需求季节性走弱，焦炭四轮提涨后再提涨难，短期期货与现货价格或调整，但中长期查超产与安监政策制约焦煤供应弹性，冬储补库需求将使终端对降价煤有补库需求，焦煤现货价格下行空间有限，后续关注焦煤主产区超产查处与安监强度，若四季度供应偏紧配合冬储需求释放，黑色系估值重心有望上移，煤焦适合多配 [4] - 焦煤参考区间（1100，1350），焦炭参考区间（1600，1850），价格回落至区间下沿附近且盘面企稳反弹时可布局多单 [4] 根据相关目录分别进行总结 双焦价格区间预测 - 焦煤月度价格区间1100 - 1350，当前波动率36.02%，波动率历史百分位69.61%；焦炭月度价格区间1550 - 1850，当前波动率28.42%，波动率历史百分位60.19% [3] 双焦风险管理策略建议 - 库存套保方面，钢厂盈利收缩、焦企提涨难，焦企担心价格下降，可做空焦炭2601合约，25%套保比例入场区间（1780，1830），50%套保比例入场区间（1830 - 1880） [3] - 采购管理方面，宏观情绪反复、焦煤矿山开工率季节性低、四季度因素扰动供应，焦化厂担心价格上涨，可做多焦煤2605合约，25%套保比例入场区间（1150，1180），50%套保比例入场区间（1120，1150） [3] 黑色仓单日报 - 2025年11月17日，螺纹钢仓单108272吨，日环比 - 3655吨，周环比 - 20320吨；热卷仓单150567吨，日环比 + 6484吨，周环比 + 23539吨；铁矿石仓单900手，日环比与周环比均无变化；焦煤仓单100手，日环比与周环比均无变化；焦炭仓单2070手，日环比与周环比均无变化；硅铁仓单8450张，日环比无变化，周环比 + 2751张；硅锰仓单19863张，日环比 + 1200张，周环比 + 5505张 [4] 煤焦盘面价格 - 展示了焦煤与焦炭不同类型仓单成本、主力基差、不同合约间价差、盘面焦化利润、主力矿焦比、主力螺焦比、主力炭煤比等数据及日环比、周环比变化 [8] 煤焦现货价格 - 呈现了安泽低硫主焦煤等焦煤品种及晋中准一级湿焦等焦炭品种的价格类型、单位、不同日期价格及日环比、周环比变化，还包括即期焦化利润、各煤种进口利润、焦炭出口利润、焦煤/动力煤比价等数据及变化 [9][10] 利多解读 - 四季度“反内卷”与“查超产”政策约束下，国内矿山开工率有上限，焦煤供应弹性受限；2026年是“十五五”开局之年，远端市场预期改善，今年冬储规模或优于去年，支撑煤焦价格 [6] 利空解读 - 近期钢厂利润受损、检修增多、铁水产量环比下滑，终端认为焦煤现货估值高，接货意愿差，煤焦需求阶段性见顶，短期价格或调整 [7]

核心观点 - 焦煤期货价格大幅下跌主要由国家发改委能源保供会议改变市场供应预期所致，而非基本面实质性恶化[4][7] - 当前煤炭市场仍维持紧平衡状态，价格下跌主要反映预期转变，实际产量尚未出现显著增长[4][15] - 需关注后续煤炭产量变化及现货价格是否会跟随期货盘面进行调整[4][15] 行情回顾 - 焦煤主力01合约收于1213元/吨，日内下跌3.81%[4] - 焦煤05合约收于1272元/吨，日内下跌2.04%[4] 价格下跌原因 - 国家发改委组织召开2025-2026年供暖能源保供视频会议，重点强调煤炭保供，改变了市场供应预期[4][7] - 此前市场主线逻辑为"反内卷+查超产"，政策长期压制供应预期并带动煤价连续几个月走强[7] - 保供会议成为引发盘面大幅回调的主要原因[7] 基本面分析 - 自6月煤炭价格触底回升，动力港口价由620元/吨以下大幅回升至817元/吨，创年内新高[9] - 价格走强因素包括：供应预期持续收紧、冬季冷冬需求增长预期、淡季未出现大幅累库[9] - 焦煤现货市场维持紧平衡，但前期利多已充分交易[12] - 国产煤产量维持偏低水平，蒙煤增量较多，甘其毛都通关在1400-1500车波动，口岸监管区累库明显[12] - 下游焦钢企原料煤库存补充至两周左右偏高水平，高价下难有增量补库驱动[12] 后续关注变量 - 市场快速下跌反映供应预期转变，但煤炭产量未出现切实增长[15] - 会议同时强调安全生产，2025年度中央安全生产考核巡查已启动，四季度国内煤炭产量不易大幅增长[15] - 焦煤期货盘面贴水现货，市场未出现大量低价仓单，需重点关注现货是否跟随调整[15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期下游焦钢厂集中补库，部分产区矿山开工下滑，焦煤库存结构改善，焦炭供应偏紧，短期焦价或偏强运行；但临近淡季，钢材需求边际走弱，潜在负反馈风险制约煤焦价格反弹高度；四季度焦煤供应或收紧，冬储需求释放有望使黑色整体估值重心上移，煤焦适合作为黑色多配品种 [2] - 四季度国内矿山开工率受限，焦煤供应弹性受限；2026年市场预期改善，今年冬储规模有望优于去年，支撑煤焦价格 [9] 各章节总结 第一章 核心矛盾及策略建议 1.1 核心矛盾 - 近端交易逻辑：下游补库与矿山开工下滑使焦煤库存改善，焦化利润受损，焦炭供应偏紧且有成本支撑，短期焦价偏强；成材库存压力大，若矛盾未化解，钢厂盈利恶化或触发负反馈风险 [2][5] - 远端交易预期：四季度政策约束使国内矿山开工率有上限，焦煤供应弹性受限；2026年市场预期改善，今年冬储或优于去年，支撑煤焦价格 [9] 1.2 交易型策略建议 - 趋势研判：区间震荡，JM2601运行区间1100 - 1350，J2601运行区间1550 - 1850 [12] - 基差策略：焦煤基差较强，有采购计划客户可买入套保；焦炭基差收缩，产业客户可参与期现正套 [12] - 月差策略：焦煤1 - 5反套废止，建议观望 [12] - 对冲套利策略：逢高做空盘面焦化利润，入场区间01焦炭/焦煤（1.5 - 1.55） [12] 1.3 产业客户操作建议 - 双焦价格区间预测：焦煤1100 - 1350，焦炭1550 - 1850 [13] - 双焦风险管理策略建议：库存套保方面，焦企可按不同价格区间卖出J2601合约；采购管理方面，焦化厂可按不同价格区间买入JM2605合约 [13] 1.4 基础数据概览 - 焦煤供应：523矿企开工率和日均产量下降，314洗煤厂开工率和日均精煤产量上升 [14] - 焦煤库存：全样本独立焦化焦煤库存增加，部分钢厂和其他库存有变动，总库存增加 [14] - 焦炭供应：全样本独立焦化产能利用率和日均产量下降，247钢厂焦炭产能利用率和日均产量上升 [14] - 焦炭库存：全样本独立焦化和港口焦炭库存增加，247钢厂焦炭库存减少，总库存基本不变 [14] - 煤焦现货价格：部分焦煤和焦炭价格有变动，即期焦化利润和部分进口利润有变化 [15][16] - 煤焦盘面价格：焦煤和焦炭仓单成本、基差、月差、盘面焦化利润等有变动 [17] - 黑色仓单报告：螺纹钢、热卷等仓单数量有变动 [19] 第二章 本周重要信息及下周关注事件 2.1 本周重要信息 - 利多信息：五大钢材品种供需双增；乌海地区部分采空区治理项目和露天煤矿停产，关注复产时间；523家炼焦煤矿山样本产能利用率和原煤产量下降；工信部提出提升制造业供给质量和效率 [19][20] - 利空信息：部分独立焦化厂亏损；钢厂利润率恶化 [21] 2.2 下周重要事件关注 - 下周四美联储FOMC公布利率决议；下周五公布中国10月官方制造业PMI、美国9月核心PCE物价指数年率 [21] 第三章 盘面解读 3.1 价量及资金解读 - 单边走势：焦煤现货偏紧，主力合约若突破1260压力位，有望冲击1330，否则回到1100 - 1260震荡区间 [22] - 资金动向：焦煤和焦炭主力席位净空持仓下降，市场看涨预期增强，支撑双焦价格 [24] - 月差结构：焦煤期限结构从深度C结构转为平缓C结构，1 - 5月间正套走强 [28] - 基差结构：焦煤基差较强，有采购计划客户可买入套保；焦炭基差收缩，产业客户可参与期现正套 [31] - 价差结构：维持逢高做空盘面焦化利润思路 [36] 第四章 估值和利润分析 4.1 产业链上下游利润跟踪 - 坑口挺价使入炉煤成本回升，矿山利润改善，焦化利润受损；成材库存压力大，钢厂利润收缩，铁水产量下滑 [38] 4.2 进出口利润跟踪 - 蒙煤长协贸易利润修复，通关积极性回升，当前通关与去年同期持平，关注蒙古国政治局势对出口政策的影响 [40] - 海煤进口利润9月中旬起收缩，部分煤种进口利润转负，但进口窗口打开，煤炭发运量仍在高位 [47] 第五章 供需及库存推演 5.1 供应端及推演 - 四季度焦煤矿山增产空间有限，预计11月焦煤平均周产量970 - 975万吨；进口煤供应维持较高水平，预计11月净进口量980 - 1000万吨，周均约230万吨 [62] - 焦炭增产积极性受压制，预计11月周产维持770 - 775万吨；将本月净出口量线性外推估算11月出口情况 [64] 5.2 需求端及推演 - 高炉盈利率恶化，传统淡季临近，计划检修钢厂增多，预计铁水产量缓慢回落，下周日均铁水产量预计降至239万吨 [67] 5.3 供需平衡表推演 - 给出焦煤和焦炭周度平衡表，包含产量、净进口、总供应、供应折理论铁水、实际铁水、显性库存总量等数据及环比变化 [69]