贸易政策与市场反应 - 美国总统特朗普提议从2025年6月1日起对欧盟征收50%关税 [1] - 受此消息影响，美股三大指数期货均跌超1%，欧洲主要股指普遍下跌：富时意大利MIB指数跌3.08%（-1240.48点）、法国CAC40跌2.28%（-179.66点）、德国DAX30跌1.95%（-467.61点） [2][3] - COMEX黄金指数上涨1.75%至3352.5美元，比特币日内跌幅扩大至2%报10.9万美元 [3][4] 企业动态与供应链影响 - 特朗普要求苹果将iPhone生产转移至美国，否则征收25%关税，导致苹果股价盘前大跌近4% [6] - 欧盟计划对价值950亿欧元（1080亿美元）的美国商品加征报复性关税，重点针对飞机、汽车和波本威士忌等工业品 [8] 欧美贸易谈判进展 - 美国要求欧盟单方面降低关税并废除数字税，欧盟坚持相互降低关税，双方在钢铁（25%）、铝和汽车零部件关税上僵持 [7] - 高盛预测谈判大概率破裂，可能达成有限妥协：欧盟增加500亿欧元美国商品采购，美国豁免部分关税，但关键行业新关税仍将实施 [9] 宏观经济与政策联动 - 美联储理事沃勒称若关税稳定在10%附近，2025年下半年可能降息，但超过10%的关税将限制货币政策空间 [11] - 美国2024年对欧盟商品贸易逆差达1920亿欧元，当前钢铁等产品关税维持25%，威胁扩大至半导体等领域 [7][8]

美国资产近期表现 - 穆迪下调美国信用评级后 美国国债拍卖遇冷 特朗普政府减税法案引发预算赤字扩大担忧 导致"卖出美国"交易加速 [1] - 标普500指数过去两天下跌约1% 10年期美债收益率四天内飙升10个基点 [1] 摩根士丹利对美国资产的展望 - 预计美国资产将在明年反弹 表现将优于全球同行 反对外国投资者会大幅抛售美国资产的观点 [1] - 认为"TINA"(There Is No Alternative)主题仍然有效 即除了持有股票别无更好选择 [1] - 预计到2026年第二季度标普500指数将达到6500点 较目前水平上涨10% [1] - 2026年美联储降息 美元走软 人工智能驱动效率提高将有助于盈利路径 [1] - 贸易紧张局势缓和消除了美股最大下行风险 标普500指数不太可能重新测试4月低点 [1] - 宽松政策议程和2026年潜在七次降息将推动高于平均水平的估值 [1] 美债市场展望 - 认为近期10年期美债收益率攀升只是暂时趋势 预计第四季度前将保持区间波动 [2] - 预计到2026年中期10年期美债收益率将降至3.45%(目前约4.54%) [2] - 不认为投资者正在以持久方式抛售美国资产 全球股票基金过去一季度未从美国撤出 [2] - 外国人持有的美元债券数量创历史新高 表明全球对美国高质量资产仍有需求 [2]

日本国债收益率飙升 - 30年期日本国债收益率急剧上升至历史高位，目前已与德国30年期国债收益率相当，这一上升趋势始于4月中旬并持续至今 [1] - 自4月初以来，30年期日债收益率已经飙升了85个基点，同期30年期美债收益率上升了60个基点 [3] - 30年期日债货币对冲后收益率对美元投资者高达7.03%，高于30年期美债的4.96%；对欧元投资者高达4.68%，较该地区同期限债券高出162个基点 [4] 价值陷阱与供需失衡 - 结构性供需失衡导致日债陷入"价值陷阱"，即便货币对冲后债券看起来"便宜"但可能进一步下跌 [2] - 日本央行持有日本国债市场52%的份额，但随着央行开始逐步缩减其庞大的债券持有量，日本国债需求面临考验 [6] - 技术性和仓位因素加剧了抛售，包括杠杆做空和长期债券需求问题，抛售主要集中在长期债券 [6] 全球债市的结构性问题 - 全球债市面临共同的三重压力：持续通胀压力、ALM投资者需求下降、政府融资需求高企 [2] - 日本核心通胀率已连续两年超过日本央行2%的目标 [8] - 各国政府的大规模融资需求对长期债券供应造成巨大压力，大多数发达市场国家的财政赤字率仍远高于疫情前水平 [8] - 30年期日债对G4债券产生了约80个基点的上行压力，是G4市场中最大的看跌冲击源 [9] 对美债市场的影响 - 日债持续走弱暗示美国长期国债也面临同样命运，美债收益率曲线可能进一步陡峭化 [3] - 长期美债的收益率与久期风险相比性价比不高：2年期及以下美债每单位DV01风险收益率为0.91个基点，21年期以上仅为0.28个基点 [12] - 对冲后的日债收益率对美国投资者具有明显吸引力，可能导致投资组合重新配置，进一步打压美国长期债券市场 [12] 日本央行可能的政策应对 - 降低发行债务期限（类似英国DMO做法），但不太可能改变长期债务的根本价格 [14][15] - 财政约束短期内不太可能 [16] - 调整量化紧缩(QT)路径，包括对长期债券的购买 [17] - 预计日本央行将在通胀压力下最终回归渐进式加息路径，终端利率将达到1.5% [18]

报告行业投资评级 - 未提及报告行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2025年4月消费者Z得分有所改善但仍处于负值区域 [10] - 家庭贷款、乘用车销售和航空客运略有改善，餐饮零售销售保持稳定，商品零售销售因关税干扰而走弱 [10] - 以旧换新计划效果减弱以及额外刺激措施力度较轻且推出较晚，可能在未来几个月给消费者信心带来压力 [10] 根据相关目录分别进行总结 数据指标相关 - 中国五因素消费者活动Z得分衡量中国消费者活动水平的势头，与MSCI中国指数表现呈正相关 [6] - 五因素包括家庭贷款同比变化、国家统计局餐饮零售额同比变化、国家统计局商品（不含汽车）零售额同比变化、乘用车联合会/中国汽车工业协会乘用车零售销售同比3个月移动平均值、航空客运量同比3个月移动平均值 [5] 股票评级相关 - 摩根士丹利使用相对评级系统，包括增持、等权重、未评级、减持，不使用买入、持有、卖出评级 [19] - 增持表示股票总回报预计在未来12 - 18个月经风险调整后超过分析师行业覆盖范围的平均总回报；等权重表示预计与平均总回报一致；未评级表示分析师目前对股票总回报缺乏足够信心；减持表示预计低于平均总回报 [24][25] 行业观点相关 - 分析师对行业的观点分为有吸引力、符合预期、谨慎，分别表示行业覆盖范围未来12 - 18个月的表现相对于相关广泛市场基准有吸引力、一致、需谨慎 [27][28] - 各地区基准不同，如北美为标准普尔500指数，拉丁美洲为相关MSCI国家指数或MSCI拉丁美洲指数等 [28]

市场反应 - 纽约股市三大股指21日显著下挫 道琼斯工业平均指数下跌816.80点至41860.44点 跌幅1.91% 标准普尔500种股票指数下跌95.85点至5844.61点 跌幅1.61% 纳斯达克综合指数下跌270.07点至18872.64点 跌幅1.41% 创4月22日以来最大单日跌幅 [1] - 美国20年期国债拍卖需求疲软 160亿美元国债票面利率5% 最终收益率5.047% 为2023年10月以来首次突破5% 此前六次拍卖平均收益率4.613% [1] - 美国30年期国债收益率突破5%至5.09% 为2023年10月以来最高水平 10年期国债收益率上涨11个基点至4.6% [2] 税收改革法案影响 - 美国国会推进的税收改革法案拟引入新减税措施 预计未来十年增加联邦财政赤字约3万亿美元 债务占GDP比率将从100%增至125% [2] - 穆迪公司16日将美国主权信用评级从Aaa下调至Aa1 因政府债务及利息支出增加 [2] - 嘉信理财公司固定收益业务负责人指出 美国在应对债务和赤字方面的做法面临质疑 长期债券风险溢价升高 [2] 行业观点 - 派杰公司首席投资策略师表示 当10年期国债收益率升至4.5%至4.75%区间时 股市表现承压 利率走向对股市至关重要 [2] - 金融研究与分析公司首席投资策略师认为 10年期国债收益率持续走高因投资者担忧未采取有效措施抑制通胀或控制债务 [3] 零售业表现 - 零售巨头塔吉特百货公司因消费者支出放缓和信心减弱下调全年业绩预期 股价当日下跌5.21% [3]

报告行业投资评级 - 看好中国股票市场，港股略优于A股 [6][7] 报告的核心观点 - 国际市场对中国资产关注度持续升温，中国股市战略重要性将不断提升，为投资者带来超额回报机遇 [3][4] - 看多中国股票市场，逻辑在于中国股市相对估值有吸引力、关税影响相对、尾部风险担忧减少、短期贸易战关税相对平静、长期信心提升、基本面缓慢复苏但上市公司表现强劲、外资仓位有回流空间 [7][13] - 板块配置上看多互联网或与AI有关的行业以及高分红股票，采用哑铃配置 [16][18] 根据相关目录分别进行总结 瑞银亚洲投资论坛情况 - 香港主论坛5月27日至30日举行，报名的全球投资者/客户超3500人和1000人，新加坡财富分论坛5月22日率先拉开帷幕，主题为“解锁未来，以韧驭新”，汇集近百位演讲嘉宾 [2] 海外投资者对中国股市关注重心及宏观政策和A股市场观察 - 国际市场对中国资产关注度升温，流动性向好提升投资者信心，新质生产力领域吸引力凸显，全球投资者对其投资关注度增加 [3] - 境内机构投资者信心稳固，全球投资者一季度对中国持仓增加，A股上涨空间大 [4] - 宏观上北京密集出台政策释放稳增长信号，中美关税结果超预期，政策紧迫性和落实时间受关注 [4] - A股市场9月底后政策发力，表现高波动且有韧性，预期今年A股盈利季度良性回升，人工智能、高端制造、新消费利好将释放 [4] 看多中国股票市场逻辑 - 中国股票市场相对其他国家估值处于低位有吸引力，MSCI（中国）对标MSCI全球指数有15%折价，自身有7% - 8%折价 [7] - 关税虽比4月2日之前高10%，但其他国家也有，中国竞争力未降低，且其他国家指数多已回到4月2日水平之上，而MSCI（中国）未回到 [7][8] - 贸易战或关税降温使尾部风险担忧减少，如中概股退市、约束美国投资人在中国二级市场投资风险降低 [8] - 短期内90天内美国商企囤货，贸易战关税相对平静，长期关税结果提升投资者信心，中国在科技领域突破使海外投资人信心增强，未来有更多长线资金回流 [9][10] - 基本面经济复苏缓慢但有曙光，房地产一线城市房价和销量趋于稳定，4月出口有韧性，政策有托底迹象，房地产风险溢价逐年降低提升股票市场估值，上市公司已在调整应对通缩和产能过剩问题 [11][12] - A股上市公司一季度利润转正同比上升4%，去年降2.5%，香港上市中国公司表现更强劲，国企指数上市公司利润增长一季度7%，恒生科技指数30 - 40% [13] 外资回流逻辑及港股与A股选择 - 海外投资人在中国仓位不高，3月底测算追踪800只全球主动基金在中国配置平均低于基准1.5个点左右，全球最大40只基金在中国配置占总股票仓位1个点，与2017年持平，最高点2021年为2.1个点 [14] - 4月2日港股有大幅度交易量和南下资金流入，外资流出，之后交易量下降，仓位未恢复 [14] - 外资因中国核心资产有吸引力，如电动车、AI、部分医药企业，未来几个季度有回流逻辑 [16] - 外资配置用MSCI（中国）更多，其在A股配置占比低且有折价，港股流动性提升、地缘政治扰动少，所以港股更优 [16] 板块配置建议 - 看多互联网或与AI有关的行业，科技驱动股票上涨通常超一年，涨幅比指数跑赢50% - 100%，中国AI发展不逊于美国，美股上涨后中国AI公司估值有吸引力，互联网公司利润增长普遍30%左右，估值在历史平均水平1个基准差以下 [16][17] - A股超配TMT，港股超配互联网，同时建议配置高分红股票，如国有大行、部分国企（运营商、部分电力公司、铁路有关公司），因保险资金有诉求且国内处于降息周期 [18][21][22] 问答环节要点 - 海外投资者配置港股资产看重基本面，对标中美互联网公司利润增长和估值，中国互联网公司估值有空间、利润增长不错，投资中国AI公司可分散风险 [20] - 国际投资者期待A股市场改革能开放更多新上市公司，港交所上市也有红利 [21] - 中概股退市尾部风险减少，因贸易战降温且很多中概股到香港二次上市，资金回流港股，南下资金占比增大，冲击比之前小 [22][24] - 央行与金融监管总局政策应保持持续性、透明性，投资者关注成长股和流动性趋好的港股，A股也是配置好选择 [25] - 推动AI科技发展核心是芯片突破，互联网公司需要稳定政策和监管环境做长期投资 [27] - 消费领域有不确定性，刺激消费政策可能在关税更确定后出台，目前消费偏中性，新消费或有结构性机会，走势好于传统行业 [27][28]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 因美中关税降幅超预期，将2025年末美国2年期/10年期收益率预测上调至3.9%/4.5%（此前为3.3%/4.0%） [3] - 预计全球增长风险降低，将2025年末日本5年期/10年期收益率预测上调至1.3%/1.8%（此前为1.1%/1.5%） [3] - 预计2025年全球实际GDP同比增速放缓至2.3%，全球核心通胀相对稳定，年末约为2.8% [3] - 预计2025年美国实际GDP四季度同比增速放缓至1.0%，未来12个月衰退概率35%，核心PCE通胀年末同比升至3.6%，失业率升至4.5% [3] - 预计美联储12月起三次降息25个基点，隔次会议降息，终端利率区间3.5 - 3.75% [3] - 预计2025年欧元区实际GDP同比增长0.9%，核心通胀年末降至2.1% [3] - 预计欧洲央行持续降息25个基点，2025年7月政策利率降至1.75% [3] - 预计2025年中国实际GDP同比增长4.6%，CPI和PPI通胀年末分别为0%和 - 2.1% [13] 根据相关目录分别进行总结 宏观概览 - 关注本周变化，留意美国政策和地缘政治发展，美国政策尤其是关税政策不确定性高，中东冲突、美中关系及俄乌战争解决情况需关注 [1][13] 增长 - 预计2025年全球实际GDP同比增速2.3%，美国1.0%（四季度同比），中国4.6%，欧元区0.9% [3][13] 预测 - 经济预测：2025 - 2026年全球、美国、中国、欧元区GDP增长有不同预测值，政策利率方面，美国、欧元区、中国、日本也有相应预测 [15] - 市场预测：包括10年期利率、汇率、大宗商品价格、信用利差、股市表现（如标普500、MXAPJ、Topix、STOXX 600等）、消费者物价指数和失业率等方面的预测 [15]

日本国债市场动态 - 日本长期政府债券拍卖结果不佳 20年期国债投标倍数仅为2.5倍 创2012年以来最低水平 尾差飙升至1.14 为1987年以来最高水平 [3] - 日本国债收益率大幅上升 20年期国债收益率升至2000年以来最高水平 40年期和30年期国债收益率创历史新高 [3] - 日本央行减少国债购买 目前持有日本国债市场52%的份额 市场担忧未来买家不足 [5] 经济数据与市场反应 - 日本5月综合PMI初值回落至49.8 低于前值51.2 数据发布后日经指数明显回落 [1] - 日本第一季度经济意外萎缩 65%日本企业呼吁央行暂停加息 10%企业甚至呼吁降息 [6] 全球市场联动影响 - 日本国债市场波动可能导致日元套利资金平仓 影响全球流动性 若收益率继续上升 可能引发日元进一步贬值和全球金融市场波动 [5] - 美国20年期美债拍卖需求疲软 中标利率达5.047% 高于此前六次拍卖平均收益率4.613% 为2023年10月以来首次突破5% [7] - 美国股市显著下挫 道指下跌816.80点 跌幅1.91% 标普500下跌95.85点 跌幅1.61% 纳指下跌270.07点 跌幅1.41% [6] 市场担忧与政策预期 - 市场担忧日本国民总债务占GDP比重超过200% 叠加美国贸易关税带来的经济风险 [5] - 分析人士预计日本央行可能在未来几周调整YCC政策或进一步干预市场以稳定国债价格 [5] - 美国10年期国债收益率接近4.6% 30年期收益率突破5% 市场担忧财政政策未能有效抑制通胀和控制债务 [8]

日债收益率飙升原因分析 - 日本国债收益率飙升主因是供需平衡恶化，包括人寿保险公司需求变化和久期缺口收窄 [1] - 供需平衡恶化情况在短期内难以缓解 [1]

股市表现 - 纽约股市三大股指显著下挫 道琼斯工业平均指数下跌816.80点至41860.44点 跌幅1.91% 标准普尔500指数下跌95.85点至5844.61点 跌幅1.61% 纳斯达克综合指数下跌270.07点至18872.64点 跌幅1.41% [1] - 标普500指数十一大板块十跌一涨 房地产板块和医疗板块分别以2.63%和2.37%跌幅领跌 通信服务板块逆势上涨0.67% [1] - 纽约证券交易所下跌股票数量以2452比259大幅压倒上涨股票数量 纳斯达克证券市场下跌股票数量以3336比753大幅领先 [3] 债券市场 - 20年期美债拍卖需求疲软推动美债收益率飙升 10年期国债收益率接近4.6% 30年期收益率突破5% [1] - 20年期国债拍卖票面利率为5% 最终市场接受收益率为5.047% 较此前六次拍卖平均收益率4.613%显著上升 是2023年10月以来首次突破5% [2] - 美国财政部进行160亿美元20年期美债拍卖 中标利率高于市场预期 [1] 财政政策影响 - 新预算法案拟延长现有减税政策并引入新减税措施 预计在未来十年内使联邦财政赤字增加约3万亿美元 [2] - 债务占GDP比率预计从当前的100%增至创纪录的125% [2] - 投资者担忧财政节制努力被削弱 10年期收益率持续走高反映对抑制通胀和控制债务措施的担忧 [3] 行业表现 - 多家大型零售商发布令人失望财报 塔吉特百货公司因消费者支出放缓和信心减弱下调全年预期 股价下跌5.21% [3] - 劳氏公司在维持原有业绩指引后股价下跌1.68% TJX公司在假设中美关税不变情况下维持业绩指引 股价下跌2.89% [3] - 市场整体走势疲弱体现在交易量占比 纽约证券交易所下跌个股交易量占总交易量87.6% 纳斯达克比例为70.3% [3]