俄罗斯发行人民币主权债券详情 - 俄罗斯财政部计划发行两期以人民币计价的联邦政府债券，期限为3至7年，票面周期182天，每张债券面值为1万元人民币[3] - 3.2年期部分的目标票面利率在6.25%-6.5%之间，7.5年期部分的票面利率最高预计为7.5%，发行规模及最终利率将根据12月2日的认购申请结果确定[5] - 技术性配售计划在12月8日进行，投资者可选择使用人民币或卢布购买债券并收取收益[5] 俄罗斯发行人民币债券的背景与动因 - 俄罗斯在预算赤字扩大、美元和欧元融资渠道被西方制裁切断的背景下，需要新的融资途径[7] - 俄罗斯对中国的贸易顺差激增，前10个月中国对俄罗斯的贸易逆差达191.06亿美元，使俄罗斯出口商积累了巨额人民币资金[7] - 发行人民币主权债券可为俄罗斯企业借款人提供收益率曲线上的参考点，补足市场基准利率的空白[7] 人民币国际化进程与全球趋势 - 俄罗斯并非首个发行人民币主权债券的国家，英国于2014年10月在伦敦发行，韩国于2015年12月在中国银行间债券市场发行了30亿元三年期人民币债券[9] - 2024年外国政府发行的人民币债券总规模已达创纪录的130亿元，点心债（离岸人民币债券）发行额今年已达到8550亿元，熊猫债（在岸人民币债券）发行量在2024年创下1950亿元人民币的历史新高[11] - 今年10月人民币在全球贸易融资市场的使用量份额达到8.5%，位居第二，80多个国家和地区的央行将人民币纳入外汇储备[15] 人民币的储备地位与市场吸引力 - 截至11月1日，人民币在俄罗斯主权财富基金流动资产中的比重已达57%，远高于2022年1月时的31%，俄罗斯成为全球最大人民币储备持有国之一[5][13] - 截至2024年四季度，全球外汇储备中的人民币资产总额约为2470亿美元[17] - 人民币资产的吸引力在于其相对稳定的收益和较低的波动性[17] 未来展望与市场预测 - 东吴证券经济学家预测，2026年人民币对美元可能升破7.0，甚至渐进升向6.40至6.50区间[17] - 人民币实际有效汇率指数在2025年三季度较2020年升值17.3%，远超美元指数同期3.2%的涨幅[19] - 摩根大通2025年的报告预测，未来10年全球将形成美元主导、欧元稳定、人民币多元的三足鼎立格局[19] 全球金融格局变化与人民币应用拓展 - 美国频繁将美元清算系统作为制裁工具的行为，让许多国家意识到过度依赖单一货币的风险，推动本币结算和多元化国际支付体系已成为多国共识[13] - 哈萨克斯坦国有石油生产商计划首次发行点心债，肯尼亚正考虑将美元债务转换为人民币贷款，斯洛文尼亚和巴基斯坦也宣布了人民币融资计划[21] - 上海黄金交易所与伦敦金银市场协会的结算系统对接，为人民币定价贵金属奠定了基础，2025年前10个月上海金成交量同比增长62%[21]

日本央行货币政策信号 - 日本央行行长植田和男于12月1日强烈暗示将于12月加息 [1] - 受此消息影响，日经指数当日应声下跌近1000点 [1] - 随后开市的美股同样延续了震荡行情 [1] 日本财政与经济状况 - 日本政府的债务规模已超过其国内生产总值(GDP)的200%，在发达国家中最为严重 [1] - 日本的财政健康状况已是发达国家中最为严峻的 [2] - 该国面临人口老龄化、物价持续攀升以及政府债务高企等众多经济问题 [1] 政府表态与政策动向 - 日本首相高市早苗在12月1日的国际投资会议上，援引动漫台词以鼓励对日投资，但其言论存在被错误解读的风险 [1] - 高市早苗表示将着手制定一个延续数年的新财政目标，以允许更灵活的支出 [1] - 路透社分析认为，此举实质上淡化了日本政府对财政整顿的承诺 [1] 市场舆论与报道 - 11月下旬，彭博社和路透社接连发表了题为“抛售日本”的文章，提及日本的财政困境 [1]

文章核心观点 - 中国经济发展模式正从传统要素驱动转向创新要素驱动，技术、数据、绿色等动产新要素逐步取代土地、设备等传统不动产要素成为企业资产结构的核心[2] - 传统金融服务体系以抵押物和稳定现金流为基础，难以适配以新要素新资产为主导的企业经营模式，亟需推动金融体系从不动产金融向动产金融转型[2][3] - 当前金融体系在服务新要素资产方面面临"入表难、定价难、投资难"三大挑战，需在"十五五"期间重点突破[8] - 金融机构需加快打通新要素确权入表、估值定价、流通交易、投资配置的全链条，构建动产金融服务新体系[15] 经济模式转型与金融服务需求变化 - "十四五"期间金融体系已进行积极探索：科创板助力40余家未盈利企业发行上市，通信与计算机行业市值达10.2万亿元占A股总市值8.6%，较"十四五"初期提升2.9个百分点[4] - 2023年A股上市公司中使用数字技术的比例升至91%，2025年9月有2521家A股上市公司披露ESG报告，较2020年增加1386家[4] - "十五五"期间企业资产结构将重塑：专利、商标、软件著作权等无形技术资产，数据资产，碳资产、绿色技术等绿色资产将成为企业资产新组成部分[6] - 新要素具有无形性、高流动性、价值递增性等特征，与传统要素的稀缺性和边际效用递减规律不同，数据价值随规模扩大呈现明显递增效应[7] 金融体系面临的三大挑战 - 新要素入表难：数据要素缺乏统一确权标准，绿色要素确权面临标准缺乏难题，"漂绿"现象仍存在[9] - 财务制度覆盖范围有限：新要素价值在企业三张报表中体现不足，研发能力、实验项目进度等商业机密信息披露意愿不强[10] - 新要素估值难：绝对估值法关键参数选择困难，相对估值法缺乏可比企业，新要素市场不健全难以通过市场法估值[11][12] - 新要素投资难：2024年国资背景管理人新募集金额占比超九成，国有资本保值增值考核要求弱化风险共担属性[13] - 我国股权投资基金来自金融机构的出资占比仅约5%，与美国约20%相比明显偏低[13] 动产金融服务转型路径 - 加快新要素确权入表：健全现代企业财务制度，明确新要素资产确认范围和会计处理准则，鼓励企业加强非财务信息披露[16][17] - 创新估值定价能力：建立细分产业估值准则，培育专业投资机构和中介机构，构建适应不同类别企业的多元化估值模型[18][19] - 加快要素市场化改革：整合分散的技术交易市场，完善数字要素确权交易基础制度，推进全国碳市场建设扩大行业覆盖范围[20][21][22] - 丰富投资工具：培育耐心资本，优化政府产业投资基金考核机制，探索知识产权证券化，开发碳金融衍生品[23][24] - 创新金融服务模式：商业银行建立专业信用评价体系，保险机构探索创新联动机制，证券公司开发结构化产品，投资机构落实长周期考核[25]

市场表现 - 12月首个交易日全球市场普遍下跌，美元、股市、债市均走低，加密货币市场出现闪崩，一天内蒸发近10亿美元杠杆仓位，比特币价格一度跌破85000美元关键水平[1] - 黄金价格冲高回落，收盘时基本持平，当日几乎未见上涨资产类别[2] 市场情绪转变原因 - 日本央行突然暗示可能在12月加息，引发市场担忧，日本国债价格大跌，2年期日债收益率自2008年以来首次升至1%[3] - 日本央行加息暗示导致美债收益率回升至4.1%上方，引发全球日元套利交易逻辑反转，即借入低息日元兑换美元后投资高风险资产的成本上升[3] - 市场担忧借贷成本上升及汇率不利因素将迫使杠杆资金平仓，高风险资产首先遭到抛售[3] 日元套利交易影响 - 日元套利交易模式为借入日本低息日元，兑换成美元后投资于美股、加密货币等高风险资产[3] - 日本加息预期使得借入日元成本上升，套利交易不再划算，导致大量杠杆资金从高风险资产撤离[3] 后续市场展望 - 此次市场下跌被视为开局谨慎而非根本性利空，因关键事件如非农数据、CPI数据和美联储决议均在下周公布[3] - 12月首日的全线下跌被认为是风暴前的暖身，在重要经济数据公布前，大资金不会轻易下重注[4]

市场策略与投资哲学 - 投资应遵循顺大势的原则，利用左侧的理性分析来应对市场波动，而非逆势操作[1] 宏观经济与政策动态 - 11月官方制造业PMI为49.2，符合市场预期[5] - 有市场传闻称央行在11月购买债券规模达2000亿元[5] - 外媒报道中国统计机构已停止发布商品房销售数据[5] 资金市场状况 - 央行当日进行1076亿元7天期逆回购操作，因有3387亿元逆回购到期，实现净回笼2311亿元[3] - 银行间资金面呈现均衡偏松态势，DR001利率位于1.31%附近，DR007利率位于1.46%附近[3] - 主要回购利率多数下行，R001加权利率为1.37%，下降5个基点，R007加权利率为1.49%，下降3个基点[4] 债券市场表现 - 10年期国债收益率日内震荡，最低触及1.822%，收盘于1.8275%，较前日下行0.15个基点[5] - 各期限利率债收益率变动不一，10年期国开债收益率收盘于1.9000%，上行0.10个基点，10年期口行债收益率收盘于1.9570%，下行0.05个基点[7] - 信用债方面，AAA级1年期收益率持平于1.7200%，AAA级3年期收益率上行0.19个基点至1.7250%[7] 股票市场表现 - 股市表现偏强，沪指重返3900点[5]

日本央行货币政策转向预期升温 - 日本央行行长植田和男明确表示将在12月19日的货币政策会议上权衡提高政策利率的利弊 并强调若经济与物价展望实现将根据改善情况继续加息[1] - 市场将此解读为强烈的鹰派信号 远超两周前仅30%的加息预期 市场预计日本央行在12月19日加息的可能性升至约62% 到2026年1月会议可能性将升至近90%[1] 日本股市与债市反应 - 日经225指数一度跌超2% 成为当日亚太市场最显著的下行股市之一[1] - 日本国债遭遇大规模抛售 2年期国债收益率自2008年以来首次突破1% 5年期收益率上行4个基点至1.35% 10年期收益率上升5个基点至1.85% 均创2008年以来新高[2] 日本政府财政刺激措施 - 日本政府推出了规模约为21.3万亿日元的综合经济对策 为方案提供资金的2025年度补充预算案中一般会计支出预计约为18.3万亿日元 其中经济对策实施所需费用为17.7万亿日元 是疫情以来最大规模的刺激措施[2] - 为给新一轮经济刺激计划提供资金 日本财务省宣布将增发3000亿日元的两年期国债和3000亿日元的五年期国债 同时大幅增加6.3万亿日元的财务省短期证券发行量 10年至40年期的长期及超长期债券发行计划则维持不变[2]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 本周（11.24 - 11.28）资金利率分化，大行融出日均环比增加，基金小幅降杠杆；存单到期减少，存单到期收益率曲线走陡；现券成交中买盘主力是大行，增持1 - 3Y利率债，基金、券商是主要抛盘，基金主要卖出7 - 10Y和20 - 30Y利率债，保险继续增配20 - 30Y超长利率债 [3] 根据相关目录分别进行总结 货币资金面 - 本周有16760亿元逆回购到期，央行累计投放15118亿元逆回购，投放10000亿元MLF、到期9000亿元MLF，周五到期3000亿元买断式逆回购，全周净回笼流动性3642亿元，下周五将有10000亿元买断式逆回购到期 [7][10] - 截至11月28日，R001、R007、DR001、DR007分别为1.43%、1.52%、1.3%、1.47%，较11月24日分别变动3.75BP、2.7BP、 - 1.76BP、2.6BP，分别位于19%、9%、11%、4%历史分位数 [7][13] - 11月24 - 28日大行融出规模合计19.24万亿元，日均3.8万亿元，环比前一周日均值增加0.22万亿元 [7][17] - 质押式回购日均成交量7.09万亿元，较前一周日均值减少2.77%；隔夜回购日均占比86.7%，较前一周日均值下行2.21个百分点，截至11月28日位于95.4%分位数 [7][19] 同业存单与票据 - 本周同业存单总发行量5592.50亿元，较前一周增加262.2亿元；到期总量8020.40亿元，较前一周减少1049.9亿元；净融资额 - 2427.9亿元，较前一周增加1304.1亿元 [7][23] - 分银行类型，城商行发行规模最高；分期限类型，9M发行规模最高，9M存单占分类型银行存单总发行量比例27.53%，6M期限占比25.84% [23][24] - 本周存单到期量减少，下周（12/01 - 12/05）存单到期4488.10亿元 [28] - 各银行和各期限存单发行利率多数上行 [30] - 本周Shibor利率曲线走陡 [32] - 截至11月28日，评级为AAA的中债商业银行同业存单1M、3M、6M、9M、1Y到期收益率分别为1.45%、1.58%、1.62%、1.64%、1.64%，较11月21日分别变动 - 4.5BP、0.15BP、0.5BP、0.75BP、0.5BP [7][34] - 截至11月28日，3M期国股直贴利率、3M期国股转贴利率、6M期国股直贴利率、6M期国股转贴利率分别为0.75%、0.42%、0.87%、0.78%，较11月21日分别变动3BP、 - 21BP、5BP、 - 4BP [7][38] 机构行为跟踪 - 截至11月28日，债市银行间总杠杆率较11月21日下行0.28个百分点至105.98%，位于2021年以来8.10%历史分位数水平 [40] - 截至11月28日，银行杠杆率、证券杠杆率、保险杠杆率和广义基金杠杆率分别为102.7%、179.2%、130.2%、104.4%，环比11月21日分别变动 - 0.51BP、 - 12.87BP、0.93BP、 - 0.13BP，分别位于2%、0%、80%、7%历史分位数水平 [7][42] - 截至11月28日，基金净买入加权平均久期（MA = 10）为 - 2.62年，较11月21日转负，位于5%历史分位数；理财为1.54年，较11月21日上升，位于68%历史分位数；农商行为 - 0.46年，较11月21日上升，位于36%历史分位数；保险为10.21年，较11月21日下降，位于71%历史分位数 [7][44] - 截至11月28日，中长期纯债型基金较11月21日下行0.09年至3.33年，位于今年以来18%历史分位数；短期纯债型基金较11月21日上升0.05年至1.45年，位于今年以来34%历史分位数 [48]

日本央行货币政策转向预期升温 - 日本央行行长植田和男在12月1日的讲话中强烈暗示可能结束超宽松货币政策，表示将在12月会议上就利率问题做出正确决定，如果经济展望实现将加息，并考虑提高政策利率的利弊 [7] - 植田和男强调需适时调整宽松力度，并指出经济前景不确定性减弱，核心消费者通胀率预计在2026财年上半年暂时降至2%以下后重新加速 [7] - 日本央行内部支持加息的阵营正在扩大，理事会成员小枝淳子与增田一之近期均发表鹰派言论，可能使九人理事会中额外增加两名鹰派成员 [7] 市场对加息预期与反应 - 植田和男讲话后，市场对日本央行12月19日政策会议加息的预期概率大幅升至76%，对1月会议加息的预期概率更升至90%以上，而两周前12月加息概率仅为30% [9] - 受此影响，美元对日元汇率走低至155.60，日本东证指数涨幅扩大至1%，10年期日本国债收益率上升5个基点至1.85%，续创2008年6月以来最高，30年期国债收益率也上升5个基点至3.385% [3] - 两年期日本国债收益率自2008年来首次触及1.00%大关，市场分析认为植田和男的鹰派言论可能成为日元的转折点，并给短期日债收益率带来上行压力 [3][10] 政策转向的背景与驱动因素 - 市场加息预期大幅回升源于本季度日元对美元汇率累计下跌5%，使其成为G10中表现最差的货币，且日本通胀率持续高于央行2%的目标 [10] - 日本政府态度转变，财务大臣片山皋月对央行加息路径表示没有特别反对意见，首相高市早苗似乎也认可了央行逐步加息的计划 [10] - 日本财政部计划增加短期日债发行以为经济计划融资，将分别增加两年期和五年期日债发行规模3000亿日元（19.2亿美元），并发行6.3万亿日元国库券，这给短期日债带来压力 [9] 机构观点与投资策略 - 富达国际全球多元资产主管奎菲表示，日本仍可能是2026年的好的投资故事，最看好日本中盘股，因其更倾向于日本国内市场，且新政府政策对经济友好，中盘股往往跑赢大盘 [3] - 安盛投资管理公司高级固定收益策略师库姆拉建议对日债保持谨慎，需考虑财政扩张下通胀再加速及国债发行量增加导致的供需平衡恶化 [10] - 野村证券报告强调，随着12月美联储降息预期升温而日本央行加息预期走强，美元对日元在156.50附近的盘整格局可能被打破，日元走势或出现重大转折 [11]

白银市场行情表现 - 2025年白银价格大幅上涨，年内累计涨幅超95%，大幅跑赢黄金，成为贵金属“领涨王” [1] - 国际市场COMEX白银和伦敦现货白银分别创下57.245美元/盎司和56.533美元/盎司的历史新高 [1] - 国内市场沪银期货主力连续合约突破13000元/千克大关，最高触及13239元/千克，创上市以来峰值 [1] - 行情复盘显示，白银在10月9日首次站上50美元/盎司关口，11月28日最大单日涨幅超6%，成功站上56美元/盎司整数关口并触及56.533美元/盎司的历史新高，年内累计涨幅达95.24% [3] 价格上涨核心驱动力 - 核心驱动力来自三重因素共振：美联储降息周期开启后资金涌入贵金属ETF、白银相对黄金存在估值洼地催生“追赶式”补涨需求 [4] - 实物供需层面，全球交易所白银库存降至近十年低位，伦敦市场可自由流通白银较2019年峰值下降约75% [4] - 工业领域如光伏、电动汽车的需求持续增长，加剧了现货市场紧张格局 [4] - 美国贸易政策不确定性促使实物白银提前运往美国避险，导致伦敦市场库存骤降、租赁利率暴涨，形成典型的逼仓条件，放大价格波动 [4] - 上涨启动前，金银价格比处于历史高位，白银的高性价比吸引资金持续流入，同时其受益于美联储货币政策宽松的市场预期 [4] 全球供需基本面 - 白银市场已连续五年陷入供应短缺，为价格提供坚实支撑 [5] - 2024年白银市场结构性赤字规模达1.489亿盎司，预计2025年将收窄至1.177亿盎司，但短缺格局未变 [5] - 2024年全球白银供应量为10.15亿盎司，仅较2023年增长1.73%，其中矿产银占比超八成 [5] - 受矿山品位下降、大型新银矿稀缺及伴生矿产出限制等因素影响，2025年全球白银供应预计将保持稳定或仅小幅增长 [5] - 2024年全球白银需求量达11.64亿盎司，工业需求成为核心支柱，并在2024年创下6.8亿盎司新高，预计2025年仍将维持高位 [5] 供需格局对价格的影响分析 - 供应增长面临瓶颈，伴生矿属性制约了供给弹性，矿山品位下降与资本开支不足限制了增产空间 [6] - 光伏、汽车电子等工业领域的需求具备持续性，库存持续消耗加剧了市场紧张，例如上海期货交易所白银库存曾出现11年最大单周流出量 [6] - 低库存状态下，任何供需扰动对价格的影响都会被放大，即使供需缺口数值收窄，其反映的供应紧张本质仍将为白银价格提供有力支撑 [6] - 另有观点认为，当前价格对供需格局变化的定价已较为充分，后续供需因素对价格的拉动作用可能有限 [6] 中长期走势展望与分歧 - 一种观点认为，随着投资者对美联储货币政策宽松预期的定价逐渐充分，白银价格进一步上涨需要更多催化因素，需重点关注美联储货币政策调整、美国劳动力市场改善等风险信号 [7] - 另一种观点预测，结合当前宏观环境，白银的中长期上涨趋势或持续数年，判断基于美联储宽松预期下实际利率下行、美元可能走弱以及工业需求复苏的综合支撑 [7] - 投资者需警惕短期回调风险，主要风险信号包括伦敦市场流动性缓解导致现货溢价下降、美联储政策立场转向鹰派、价格涨幅过大后投机资金获利了结等 [7]

日本国债市场动态 - 日本3个月期国债收益率暴涨超过34% [1][2] - 日本10年期国债收益率上升5个基点至1.85% [1][2] - 日本2年期国债收益率升至2008年以来最高水平 [2] - 日本财务省计划增加短期债务发行，其中2年期和5年期国债各增加3000亿日元（约19.2亿美元），国库券增加6.3万亿日元 [3] 日本央行政策信号 - 日本央行行长植田和男表示，将在下次货币政策会议上考虑提高政策利率的利弊 [1][2] - 植田和男认为，如果经济展望实现，将加息，且即使政策利率上调，整体金融环境仍将是宽松的 [2] - 掉期市场预计日本央行在12月19日政策决定时加息的可能性约为62%，到2026年1月会议时可能性将升至近90%，而两周前预计12月加息的可能性仅为30% [2] 全球市场连锁反应 - 日本国债收益率飙升对应其国债价格全线暴跌，同时日经指数一度暴跌近2%，美股期指亦全线杀跌 [1][2] - 美元指数走弱提振有色金属期货价格，并对A股和港股市场的权重股形成支撑 [4] - 美元指数回落有利于新兴市场流动性转强，相应的成长股受益 [4] 机构市场展望 - 银河证券研报表示，12月份A股市场仍处于向上态势，短期行情预计呈现震荡结构特征 [4] - 港股或将受到美联储释放的信号影响，呈现震荡上行趋势 [4] - 建议关注12月份的中央经济工作会议，预计会议将重点部署2026年经济政策，包括财政货币政策、扩内需、稳地产等方面 [4]