报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - Janux和Vir更新TCE实体瘤管线开发计划进展积极，Janux的JANX007将进入1b扩展期试验，Vir的VIR - 5525预计本月启动FIH试验 [5][13] - 2025年5月第2周医药生物上涨1.01%，跑输沪深300指数1pct，医疗设备板块涨幅最大，线下药店板块跌幅最大 [6][15][19] 根据相关目录分别总结 TCE实体瘤赛道更新，关注Janux和Vir积极进展 - Janux宣布JANX007（PSMA/CD3）将进入1b扩展期试验，率先入组taxane - naivie患者，标志TCE进军实体瘤前线适应症，还选了CRS缓解策略；Vir在CT官网登记VIR - 5525（EGFR/CD3）的FIH试验，预计本月启动，其TCE实体瘤管线布局全面 [5][13] 5月第2周医药生物上涨1.01%，医疗设备涨幅最大 板块行情 - 2025年初至今沪深整体下行，5月第2周国防军工、通信行业涨幅靠前，房地产、电子行业涨幅靠后，医药生物上涨1.01%，跑输沪深300指数1pct，在31个子行业中排第26位 [15] 子板块行情 - 5月第2周部分板块上涨，医疗设备板块涨幅最大为1.98%，线下药店板块跌幅最大为1.65%，其他各板块有不同涨幅 [6][19] 推荐及受益标的 - 制药及生物制品：泽璟制药 - U、诺诚健华等；中药：东阿阿胶、江中药业等；科研服务：昊帆生物、毕得医药等；原料药：普洛药业、健友股份等；医疗器械：奥泰生物、安杰思等；CXO：药明康德、药明合联等；医疗服务：爱尔眼科、通策医疗等；零售药店：益丰药房 [7]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - Janux和Vir更新TCE实体瘤管线开发计划进展积极，Janux的JANX007将进入1b扩展期试验，Vir的VIR - 5525预计本月启动FIH试验 [5][13] - 2025年5月第2周医药生物上涨1.01%，跑输沪深300指数1pct，医疗设备板块涨幅最大，线下药店板块跌幅最大 [6][15][19] 根据相关目录分别进行总结 TCE实体瘤赛道更新，关注Janux和Vir积极进展 - Janux宣布JANX007（PSMA/CD3）进入1b扩展期试验，率先入组taxane - naivie患者，标志TCE进军实体瘤前线适应症，该试验还有其他三项队列，公司选择CRS缓解策略保持JANX007的CRS安全画像 [5][13] - Vir公司已在CT官网登记VIR - 5525（EGFR/CD3）的FIH试验，单药或联合Pembrolizumab治疗EGFR表达NSCLC，预计本月正式启动，其TCE实体瘤管线布局全面 [5][13] 5月第2周医药生物上涨1.01%，医疗设备涨幅最大 板块行情 - 2025年初至今沪深整体呈下行趋势，5月第2周国防军工、通信行业涨幅靠前，房地产、电子行业涨幅靠后，医药生物上涨1.01%，跑输沪深300指数1pct，在31个子行业中排名第26位 [15] 子板块行情 - 5月第2周部分板块上涨，医疗设备板块涨幅最大，上涨1.98%；医疗耗材板块上涨1.68%，中药板块上涨1.52%，其他生物制品板块上涨1.36%，医药流通板块上涨1.33%；线下药店板块跌幅最大，下跌1.65%，医疗研发外包板块上涨0.37%，血液制品板块上涨0.42%，医院板块上涨0.45%，化学制剂板块上涨0.6% [6][19] 推荐及受益标的 - 制药及生物制品：泽璟制药 - U、诺诚健华等 [7] - 中药：东阿阿胶、江中药业等 [7] - 科研服务：昊帆生物、毕得医药等 [7] - 原料药：普洛药业、健友股份等 [7] - 医疗器械：奥泰生物、安杰思等 [7] - CXO：药明康德、药明合联等 [7] - 医疗服务：爱尔眼科、通策医疗等 [7] - 零售药店：益丰药房 [7]

报告行业投资评级 - 医药生物行业评级为强于大市（维持评级） [1] 报告的核心观点 - 2025Q1医药板块震荡向上，化学制剂相对较好，各子板块分化严重，创新药产业链及原料药表现显著更好，多板块H2预计迎来拐点 [10][58][61] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2025年初至今医药板块震荡向上，跑赢大盘，截至2025/4/30，中信医药指数上涨0.36%，跑赢沪深300指数4.54pct，在30个中信一级行业中排名第9 [10] - 化学制剂和医药流通表现相对较好，截至2025/4/30，化学制剂和医药流通涨跌幅分别为+6.8%和+3.2%，其余子行业大部分均实现正收益 [16] - 医药板块估值维持低位，溢价率持续收窄，截至2025/4/30，中信医药PE（TTM，剔除负值）为26.0X，达到11.46%分位，医药板块估值溢价率为23.57%，达到历史4.68%分位，低于历史平均溢价率48.19% [17] - Q1医药行业基金重仓占比回升，25Q1全部公募基金的医药重仓占比为9.1%，环比+0.5pct，超配比例为2.83%，环比+0.45pct [21] - 25Q1全部基金超配创新药、CXO，低配中药、设备 [24] - 25Q1全部基金持股市值前五为恒瑞医药（323亿）、药明康德（276亿）、迈瑞医疗（256亿）、联影医疗（98亿）、百济神州（89亿）；主动增持市值前五为泽璟制药（+25亿）、科伦药业（+22亿）、百济神州（+22亿）、药明康德（+20亿）、新诺威（+18亿）；主动减持市值前五为迈瑞医疗（-30亿）、华润三九（-16亿）、上海莱士（-12亿）、同仁堂（-11亿）、联影医疗（-10亿） [27] 行业回顾 - 2024年医药制造业收入同比微增0.4%，利润总额下降1.5%，25Q1收入同比下降1.5%，利润总额同比上升2.8%，25M3利润增速环比改善明显 [32] - 25年2月医保统筹收入+5.7%，支出+2.2% [33] - 2021年投融资迎来高峰，22 - 24年进入资本寒冬，24年全球投融资总额同比增长1.4%，国内投融资总额同比下降33%，参考25M1全球投融资同比增长88.9%，或可见复苏信号，有望迎来拐点 [44] - 25年3月设备招投标金额同比增长加速，24年12月以来以旧换新订单落地加速态势，验证全年需求向上 [47] - 自2019年百济神州的泽布替尼在美国成功获批，中国创新药企业全球化进程加快，截至2024年12月31日，海外获批原研创新药数量累计达18款，2024年有14款获批，2015 - 2024年间，中国药企对外授权交易数量与金额持续上升，2024年总交易金额达519亿美元，其中首付款达41亿美元 [52] - 商业健康险在国内医疗体系中有望扮演重要角色，中性预测情景下，国内医疗险收入潜在空间为3.1X，商业健康险收入潜在空间为1.9X；医疗险支出潜在空间为3.3X，商业健康险支出潜在空间为2.7X [55] 各子板块情况 - **化学制药板块**：81家化学制药公司2024全年实现营收4501.2亿元，同比增长0.01%，归母净利润266.9亿元，同比减少2.6%；25Q1实现营收855.4亿元，同比减少5%，归母净利润94.5亿元，同比基本持平，建议关注头部Pharma、新药加速兑现中Pharma、高壁垒行业Pharma和创新转型企业 [62][69] - **创新药板块**：22家A股创新药公司2024年实现营收462.2亿元，同比+23.7%，归母净利润-8.3亿元，亏损同比收窄81.1%，25Q1实现营收121.9亿元，同比+23%，归母净利润3.8亿元；31家H股创新药公司2024年实现营收876.1亿元，同比+15%，归母净利润-54.9亿元，亏损同比收窄43.67%，建议关注创新药Pharma和Biopharma [73][77][80] - **生物制品板块**：2024年经调整的45家生物制品板块公司实现收入1264.1亿元，同比-21.8%，归母净利润165.2亿元，同比-36.6%；2025Q1实现收入246.7亿元，同比-27.5%，归母净利润36.8亿元，同比-36.5% [3][89] - **血制品**：2024年6家公司合计实现营业收入241.8亿元，同比-1.4%，归母净利润62.3亿，同比+14.5%；2025Q1实现营业收入53.3亿元，同比+2.9%，归母净利润14.0亿元，同比-15.7% [92] - **疫苗**：板块利润下滑，行业增长出现乏力 [93] - **中药板块**：2024年实现营收3561.9亿元，同比-4.6%，归母净利润293.1亿元，同比-18.7%；25Q1实现营收932亿元，同比-8.3%，归母净利润121.9亿元，同比-5.7% [5] - **医疗器械板块**：2024年实现营收2257.1亿元，同比增长1.9%，归母净利润305.7亿元，同比下滑16.5%；25Q1实现营收524.2亿元，同比下滑4%，归母净利润88.4元，同比下滑11% [5] - **医疗服务&流通药店板块** - **医疗服务**：2024年实现营收800.5亿元，同比增长4.3%，归母净利润61.8亿元，同比-10.4%；25Q1实现营收195.1亿元，同比增长6.2%，归母净利润16.2亿元，同比+21% [5] - **药店**：2024年实现营收1162.2亿元，同比增长4.9%，归母净利润33.2亿元，同比-31%；25Q1实现营业收入296.1亿元，同比-0.2%，归母净利润14.5亿元，同比-5% [5] - **医药流通**：2024年实现营收9252.7亿元，同比增长0.3%，归母净利润133.6亿元，同比-4.8%；25Q1实现营收2357.3亿元，同比-1.0%，归母净利润43.9亿元，同比-2% [5] - **原料药板块**：2024年经调整实现营收1230.1亿元，同比+6.9%，归母净利润152.1亿元，同比+73.1%；2025Q1经调整实现营收311.1亿元，同比+0.3%，归母净利润49.0亿元，同比+24.8% [5] - **生命科学上游板块**：2024年实现营收354.6亿元，同比-0.7%，归母净利润22亿元，同比-37.3%；25Q1实现营收81.6亿元，同比-1.8%，归母净利润6.8亿元，同比4.4% [5] - **CXO板块**：2024年实现营收856.7亿元，同比-5.4%，归母净利润131.1亿元，同比-25.8%；25Q1实现营收211.6亿元，同比+11.6%，归母净利润48.9亿元，同比+72.7% [6]

市场趋势 - 关税事件冲击高峰已过 A股进入实质性修复阶段 但修复过程存在波折 海外业务依赖度高的行业如消费电子 CXO等仍存较大不确定性 [1] - 内需消费和科技自主创新主线确定性较高 预计将受益于未来对冲政策 [1] - 5月市场风格可能从低估值高股息切换回科技成长 科技方向催化剂包括AI大模型更新和机器人赛事 [2] 科技板块机会 - AI发展进入推理阶段 衍生方向包括云计算 AI+办公 AI+医药等 5月关注大模型版本更新 [2] - 机器人国产化趋势明确 产品形态从人形向四足/功能型扩展 带动传感器 控制器等环节机会 关注5-6月机器人赛事进展 [2] - 半导体国产化持续推进 重点关注设备 晶圆制造 材料 IC设计等细分领域 [2] - 低空经济试点城市建设加速 存在补涨预期 关注地面起降场和飞行器整机 [2] 盘面表现 - 创业板指数领涨 全天成交金额达1 3万亿 科技成长型行业如通信 国防军工 电力设备等表现强势 [3] - 周期性板块如美容护理 有色金属 钢铁等表现较弱 [3]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：医药行业（包含创新药、CXO、疫苗、生物制品、中药、零售药店、医疗服务、化学制剂、生物制剂、医疗器械、IVD、科研上游等细分行业） - **公司**：恒瑞医药、贝达、金力泰、科伦药业、百利天恒、艾力斯、荣昌生物、华东医药、药明生物、康德、南光、恒发光学、百普赛斯、纳微、科思创、阿拉丁、智飞生物、万泰生物、中国儒意、博雅、天坛、阿胶、明锐制药、白云山、太极集团、昆药集团、东阿阿胶、益丰、三大森林、老百姓、爱尔眼科、通策、瑞尔、固生堂、时代天使、通化东宝、益普龙、百济神州、信达生物、和黄医药、康方、生荣昌、药明合联、诺诚健华、三友、大博、威高、新产业、药明康德、博腾股份、九州药业、康龙化成、泰格诺思格、美迪西、凯莱英、诺泰圣诺、浩方、金海深科、汉宇 纪要提到的核心观点和论据 1. **2024 年医药板块整体表现**：整体收入下滑 1.5%，归母净利润下滑 12.5%，受新冠疫情高基数影响大；细分板块中化学制药、血液制品和器械领域中的耗材增长较好[2] 2. **2025 年 Q1 医药行业表现**：整体归母净利润下滑，但创新药、CXO（康德带动）、医疗耗材及医院相关业务表现突出[1][4] 3. **国泰海通 2025 年 5 月推荐策略**：重点推荐创新药、CXO、器械国产替代及部分消费医疗领域公司；维持恒瑞医药等增持评级，推荐药明生物和康德等 CXO 公司，看好南光及恒发光学[1][5] 4. **医疗服务及上游产业前景**：2025 年上半年上游产业因国产替代趋势受关注，百普赛斯和纳微等公司经营出现拐点；自主可控政策、关税及国产性能提升推动品牌力和高性能公司提高市场份额，稳定价格与毛利率，科思创、阿拉丁等企业值得关注[1][6] 5. **疫苗板块情况**：受反腐压力及消费降级影响承压，智飞生物及万泰生物业绩增速放缓，需关注应收账款问题；未来增长依赖创新品种如带状疱疹疫苗，以及中国儒意出海机会[1][7] 6. **生物制品行业趋势**：2024 年业绩良好，2025 年一季度不佳，下半年预计回升；龙头公司量价逻辑有效，寡头集中趋势明显，如博雅收购天坛[1][8] 7. **中药板块情况**：受反腐影响严重，院内企业业绩下滑，但阿胶、明锐制药和白云山保持增长；2025 年预计稳定增长，关注零售药店龙头及国企改革相关企业，中药材成本回落有助业绩改善[1][9][10] 8. **零售药店板块表现**：2025 年 Q1 回暖，头部企业业绩增长，如益丰规模利润同比增长 10.5%，三大森林规模经营同比增长 15.4%；外部因素消除后，头部公司有望集体改善，关注益丰和老百姓等龙头企业[3][11] 9. **医疗服务行业趋势**：受宏观经济影响，大部分公司面临财务压力，但爱尔眼科表现亮眼，口腔医疗服务公司如通策和瑞尔增速提升；优选超跌的龙头企业如爱尔眼科、通策、固生堂和时代天使等[3][12][13] 10. **化学制剂板块表现**：2024 年收入增速为 5%，2025 年 Q1 持平；利润端 2024 年扣非支出为 24%，2025 年一季度为 4%；创新品种放量及降本增效推动利润高增长，预计利润将继续加速释放[14] 11. **生物制剂板块情况**：短期内面临利润压力，2024 全年收入增速下滑 1 个百分点，2025 年一季度收入增速达到 8%；部分企业因计提减值导致利润承压，但随着支持创新药政策落地，创新型生物制剂企业有望加速发展[15] 12. **FIMA 类型公司业绩分化**：业绩分化明显，百亿级别以上公司表现更佳，降本增效显著；总体 FIMA 收入增速 2024 年为 3%，利润增速 8%；百亿级别以上公司收入增速为 3%，净利润增速 15%；不足百亿规模公司收入持平，利润下滑 33%[16] 13. **百奥泰类型生物技术公司营收**：营收体量从 2019 年的 67 亿元提升至 2024 年的 521 亿元，复合年度增长率超过 50%，发展潜力与市场前景显著[18] 14. **2024 年创新药企业营收**：剔除首付款里程碑付款扰动因素，世界公司营收增速超过 60%；药明合联 2024 年实现 60%增长；百济神州、和黄医药、艾力斯、诺诚健华等企业核心产品收入增长显著[19] 15. **2025 年医疗器械板块财务表现**：整体承压，全年收入增长 2.5%，一季度下降 3.1%；利润端全年下降 17%，一季度下降 10%；医疗耗材领域相对稳健，医疗设备和体外诊断领域表现不佳[20] 16. **国内外市场对医疗器械产业影响**：国内市场受政策整顿、需求不足等影响，设备领域招标数据逐步复苏；海外市场表现优异，2024 年增速达 17%，海外收入占比从 29%提升至 33%；高端医疗设备及体外诊断出海升级趋势明显[21] 17. **医疗器械各细分板块发展趋势**：医疗设备领域逐步复苏，国产替代进程加快，龙头份额提升，出海战略业绩好；医疗耗材领域整体稳健，刚需品类增长较快；内镜耗材领域海外市场快速增长，整体增速平稳；骨科领域恢复性增长，有望恢复正常增长；低值耗材领域业绩恢复较快，消费耗材领域受影响；IVD 领域国内量价承压，海外市场表现良好，预计下半年出清，明年量价回升[22][23][24][25][26][27] 18. **创新药板块投融资情况**：2024 年海外上涨约 20%，国内下滑约 21%；2025 年一季度海外上涨 19%，国内小幅下滑 10%；海外温和复苏，国内触底反弹；头部 CDMO 公司表现出强经营韧性，订单增长趋势良好[28] 19. **临床前 CRO 与临床 CRO 公司经营情况**：以国内需求为主，面临较大经营压力，但随着政策扶持及创新药企业生态恢复，仍具有利好因素；多肽 CDMO 赛道处于高速增长状态[29] 20. **多肽产业链投资机会**：BQIT One 产业链上的浩方、金海深科、汉宇等公司存在投资机会[30] 21. **国产替代在科研上游进展**：2025 年尤其是二季度开始，国产替代进程将加速，长期逻辑存在[31] 22. **2025 年医疗服务板块发展态势**：与内需密切相关，稳中向好，眼科公司增长态势良好，利润端表现更佳，值得关注[32] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2024 年自三季度院内环境收紧以来，各项辅助用药得到控制，有利于具有优异疗效药品的企业发展[14] - 药店板块有一定发展潜力，具体情况需参考相关报告中的推荐标的及报表变化[33]

报告行业投资评级 - 生物医药行业评级为强于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年化学制剂和血制品板块业绩表现突出，2025Q1 CXO与医疗服务（医院）板块收入及利润端均正增长 [1][4][5] - 建议关注“创新”“出海”“设备更新”与“消费复苏”四条投资主线 [7] 根据相关目录分别进行总结 行业观点 - 截至2025年4月30日，选取467家A股生物医药板块上市公司为样本统计，2024年年报收入端约220家公司正增长、246家负增长，利润端218家正增长、249家负增长；2025年一季报收入端214家正增长、251家负增长，利润端220家正增长、240家负增长 [4] - 2024年年报化学制剂与血制品板块收入及利润增速正增长，2025年一季报CXO及医疗服务（医院）板块收入及利润正增长 [5] 投资策略 - “创新”主线建议关注百济神州、东诚药业等公司 [7] - “出海”主线建议关注新产业、迈瑞医疗等公司 [7] - “设备更新”主线建议关注迈瑞医疗、联影医疗等公司 [7] - “消费复苏”主线建议关注普瑞眼科、通策医疗等公司 [7] 重点关注公司 - 诺诚健华-U：2024年奥布替尼销售额达10亿量级，同比增长49%，亏损大幅缩窄；有多条血液瘤、自免、实体瘤管线处于不同临床阶段 [8][9][10] - 三生制药：基本面稳健，PD - 1/VEGF双抗数据亮眼，2025 - 2027年预计有13款产品获批上市 [11] - 一品红：2024年多款产品首仿，创新产品AR882有BIC潜力，已获FDA快速通道资格 [11] - 甘李药业：国内胰岛素续约量价齐升，管线GLP - 1药物GZR18有BIC潜力，胰岛素出海进度快 [11] - 东诚药业：核药商业化进入兑现期，研发进展顺利，25年业绩有望触底反弹 [12] - 远大医药：核药核心品种钇90放量，研发顺利，自研核药有望出海 [12] - 千红药业：受肝素原料药毛利率提升利好，布局多个创新药在研管线 [12] - 中国生物制药：收入端增长，创新业务板块前景广阔，集采风险可控 [13] - 科兴制药：国内业务稳健，出海业务符合预期，创新药在研管线有望贡献业绩弹性 [13] - 健民集团：24年营销改革影响业绩，25年工业业务有望改善，体培牛黄业务增长快 [13] - 佐力药业：2025Q1业绩亮眼，乌灵胶囊集采后放量，百令胶囊及片有望复制，股权激励目标明确 [14] - 羚锐制药：2025Q1业绩增长稳健，贴膏市场规模增长，外延并购丰富产品矩阵，股权激励彰显信心 [15] - 同仁堂：进口牛黄试点政策落地，牛黄成本有望下降，安宫牛黄丸有提价可能 [18] - 药明合联：偶联药物CRDMO全球龙头，产能将扩大，有望快速发展 [18] - 药明生物：海外工厂和PPQ项目有积极变化，2025年有望重回发展快车道 [18] - 开立医疗：2024年业绩承压，25年Q1招投标恢复，渠道库存有望出清，新产品有望提供增量 [19][20] - 爱博医疗：新品龙晶有国产替代空间，消费修复下角塑镜和美瞳业务有望回暖，老龄化下白内障手术量增长 [23] 行业要闻荟萃 - 百济神州索托克拉片上市申请获受理，用于治疗CLL/SLL成人患者 [25][30] - 诺华的镥[177Lu]特昔维匹肽在华申报新适应症，用于更早线mCRPC患者 [25][31] - 复宏汉霖HLX13与Sandoz订立许可协议，获3100万美元首付款等 [25][33] - 百济神州专利保卫战胜利，为泽布替尼全球推广奠定知识产权基础 [25][34] 行情回顾 - 上周医药板块上涨0.49%，沪深300指数下跌0.43%，医药行业在28个行业中涨跌幅排名第8位 [26][36] - 上周港股医药板块上涨0.37%，恒生综指上涨0.79%，医药行业在11个行业中涨跌幅排名第4位 [26][48] 涨跌幅数据 - 医药子行业中医药商业涨幅最大为3.12%，中药板块跌幅最大为1.01% [41] - 截止2025年5月3日，医药板块估值为26.47倍，对全部A股（剔除金融）估值溢价率为29.62% [41] - 上周医药生物A股标的涨幅TOP3为艾迪药业（+19.49%）、伟思医疗（+18.47%）、汉商集团（+14.98%）；跌幅TOP3为普利制药（-71.89%）、江苏吴中（-18.99%）、立方制药（-18.78%） [45] - 截止2025年5月3日，港股医药板块估值为17.34倍，对全部H股估值溢价率为58.05% [48]

证券研究报告 2024化学制剂和血制品板块业绩表现突出， 2025Q1 CXO与医疗服务（医院）板块收入及利 润端均正增长 生物医药行业强于大市（维持） 平安证券研究所生物医药团队 分析师： 叶寅投资咨询资格编号:S1060514100001邮箱：YEYIN757@PINGAN.COM.CN 倪亦道投资咨询资格编号:S1060518070001邮箱：NIYIDAO242@PINGAN.COM.CN 韩盟盟投资咨询资格编号:S1060519060002邮箱：HANMENGMENG005@PINGAN.COM.CN 裴晓鹏投资咨询资格编号:S1060523090002邮箱：PEIXIAOPENG719@PINGAN.COM.CN 何敏秀投资咨询资格编号:S1060524030001邮箱：HEMINXIU894@PINGAN.COM.CN 王钰畅投资咨询资格编号:S1060524090001邮箱：WANGYUCHANG804@PINGAN.COM.CN 曹艳凯投资咨询资格编号:S1060524120001邮箱：CAOYANKAI947@PINGAN.COM.CN 研究助理：臧文清一般证券从业资格编号:S106012 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2018年以来医药生物行业经历三次行情，当前创新药行情有望持续，因政策扶持、企业基本面向好且行业估值和资金流入处于历史低位 [2] - 医药主题基金和全市场基金配置医药细分赛道紧随市场主线，2024年以来大幅重仓创新药并减配中药，部分医药主题基金重点配置创新药赛道 [2] - 对周思聪、江琦、姚艺、赵伟等医药基金经理进行案例分析，各有投资风格和超额收益来源 [2] 根据相关目录分别进行总结 医药板块行情回顾 - **行情阶段**：2019 - 2021年CXO板块带动行情，2021 - 2023年中药板块带动行情，2024年至今创新药板块驱动行情 [2][5] - **各阶段复盘** - **2019 - 2021年CXO板块**：集采政策落地使板块回调，后因投融资、研发、审评审批等端利好，企业扩张，业绩超预期推动行情上涨，后期因投融资波动和地缘政策回调 [8] - **2021 - 2023年中药板块**：政策扶持使市场情绪改善，新药增加、需求增长推动业绩预期提升，后因去库存担忧、集采政策和合规政策回调 [11] - **2024年至今创新药板块**：政策扶持清晰明确，企业临床数据优异、盈利提升、License - out项目增加，行情有望持续 [25] - **行业发展展望** - **CXO与中药板块**：CXO在2019 - 2021年涨幅大因基本面向好获市场认可，中药板块在2021 - 2023年涨幅大因政策驱动和业绩改善 [22] - **创新药**：行情有望持续，政策扶持推动可及性，企业基本面向好 [25] - **估值与资金流入**：当前医药行业估值和全市场基金重仓配置医药行业个股的市值占比均处于历史低位 [29] 医药基金持仓动向 - **基金规模与配置情况**：医药主题主动权益基金规模2024年以来下降，2025年一季度小幅提升；全市场基金重仓配置医药股市值和占比2024年以来大幅下降，均处于历史低位 [35] - **细分赛道配置特征**：医药主题基金和全市场基金配置细分赛道紧随市场主线，2019年前配仿制药，2019 - 2021年切至CXO，2022 - 2023年转中药，2024年以来重仓创新药并减配中药；医药主题基金重仓创新药占比大、赛道切换极致，全市场基金相对重仓医疗器械、赛道分布均衡 [38] - **重点配置创新药赛道基金**：截至2025年一季末，195只医药主题基金中有24只配置创新药赛道重仓占比超30%，郑宁、夏宜冰重点配港股创新药，金笑非等重点配双创板创新药 [50] - **基金经理风格箱**：列出均衡灵活风格、近2年下跌市场抗跌、近2年上涨市场弹性强的医药基金TOP名单 [53][54][55] 医药基金经理案例分析 - **周思聪（平安医疗健康）** - **基本信息**：有丰富从业经历，采用景气度投资风格，中长期、高集中度配置看好方向 [60] - **业绩归因**：选股与交易是主要超额收益来源，创新药是主要收益贡献来源 [73] - **行业配置**：管理平安医疗健康后重仓集中度提高，持续高仓位重仓创新药，阶段性参与其他赛道 [76] - **选股偏好**：持仓股票低估值、高成长性特征显著，部分重仓股有超额弹性 [96] - **选股及交易能力**：交易频率低，持股集中度高 [96] - **江琦（东方红医疗升级）** - **基本信息**：有丰富从业经历，投资框架结合自上而下与自下而上，兼顾成长性、生命周期位置和估值性价比 [99] - **业绩归因**：行业配置、选股与交易都是主要超额收益来源，创新药是主要收益贡献来源 [110] - **行业配置**：2022年重仓赛道分散，后逐步提升创新药和中药消费赛道集中度，2024年增持创新药 [112] - **选股偏好**：持仓股票大市值、低估值、高成长性特征显著，部分重仓股有超额弹性 [124] - **选股及交易能力**：交易频率高，持股集中度高 [124] - **姚艺（宝盈医疗健康沪港深）** - **基本信息**：有相关从业经历，兼顾短期弹性与长期收益，均衡配置、适度分散选股 [127] - **业绩归因**：选股与交易是主要超额收益来源，创新药是主要收益贡献来源 [141] - **行业配置**：未详细提及 [142] - **选股偏好**：未详细提及 - **选股及交易能力**：未详细提及

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：医药行业，细分领域包括创新药、CXO、医疗器械、消费医疗、上游产业链 - **公司**：康德生物、联拓生物、凯莱英、爱尔眼科、京东健康、百普赛斯、纳微科技、奥普迈、药明生物、三元生物、惠泰医疗、恒瑞医药、贝达药业、新力泰、科伦药业、百利天恒、荣昌生物、华东医药、石药集团、科伦博泰、信达生物、一品红、永安药业、科兴制药、普利制药、南华生物、江苏吴中、信立泰、药明康德 纪要提到的核心观点和论据 - **医药股市场热情回升**：需求端内需外需强劲，创新药业绩略超预期，医保政策回暖，中美贸易关税战影响有限；供给侧中国医药行业竞争程度低，有产业升级趋势，头部公司全球竞争力提升；机构持仓在4月前后明显增配 [1][4][5] - **2025年4月医药板块表现**：整体低迷，上证综指下跌1.7%，申万医药指数下跌2.1%，化学制剂、药商业和原料药表现较好，涨幅前三为一品红（56%）、永安药业（56%）、科兴制药（55%），跌幅前三为普利制药、南华生物和江苏吴中 [3] - **医疗器械领域**：大部分公司因反腐及招标推迟渠道库存多表现一般，电生理和骨科耗材领域突出，骨科耗材因低基数和国产替代增长显著，电生理保持稳定增长 [6] - **CXO板块**：近期表现强劲，康德生物等公司业绩亮眼，凯莱英等有好转，是不错选择 [7] - **消费医疗板块**：整体温吞，爱尔眼科、京东健康等头部公司业绩超预期，在消费下行趋势中份额增加 [8] - **上游产业链公司**：总体业绩不如创新药亮眼，百普赛斯、纳微科技、奥普迈在行业下行周期有显著优势，提升市场份额 [9] - **投资策略**：超配创新药，逐步增配CXO板块中性价比高、估值合理的公司，基于个股选择消费和上游产业链标的，如爱尔眼科、时代天使等 [1][10][12] - **2025年5月月度组合变化**：大股票纳入增多，包括恒瑞医药、贝达药业等创新药公司及港股石药集团、科伦博泰、信达生物等大市值医药股 [2][13] - **选择大公司原因**：前期小公司涨幅明显，大公司基本面有积极变化，如恒瑞医药研发能力强，华东医药估值便宜且转型升级顺利 [14] 其他重要但可能被忽略的内容 - **药明生物纳入港股组合原因**：今年预计收入接近200亿，市值约700亿，相比三元生物收入约220亿但市值达3300亿，估值进入合理区间 [11] - **各公司被推荐原因**：恒瑞医药研发领先，一季度交易优，有100多个在研项目；华东医药估值16倍，工业微生物及仿制集采结束，创新销售额将增长；贝达一季报略超预期，未来或对外合作研发；信立泰创新收入预计增长，集采风险出清，转型前景好；科伦博泰在全球临床试验表现突出，双抗和ADC领域有优势；信达一季报收入40亿超预期，预计全年200亿且盈利好，363项目BD授权潜力待认知；荣昌生物海外卡位好 [15][16][17][18][19][20][21] - **CXO领域受关注公司**：A股药明康德、港股药明生物，基本面情况良好 [22]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 405家医药上市公司2024年销售收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为 -0.46%、 -6.73%、 -11.97%；2025Q1收入增长最快的细分领域为CXO、药店、医药流通 [2] - 62家中药上市公司2024年及2025Q1增速放缓，建议关注东阿阿胶、佐力药业等 [2] - 96家化学制剂公司2024年及2025Q1盈利增长，建议关注恒瑞医药、科伦药业等 [2] - 16家科研服务公司2025Q1环比改善，长期前景乐观，建议关注百普赛斯、奥浦迈等 [2] - 11家医疗服务上市公司2024年业绩承压，2025Q1增长提速，建议关注爱尔眼科、普瑞眼科等 [2] - 97家医疗器械上市公司2024年及2025Q1业绩有降，建议关注惠泰医疗、联影医疗等 [2] - 54家生物药公司2024年及2025Q1部分板块净利润下滑，生物药业绩稳健增长 [3] - 22家CXO上市公司2025Q1开始修复，长期需求向上，看好相关平台型、龙头和创新企业 [3] - 50家原料药上市公司2025Q1需求企稳，盈利提升，GLP - 1多肽原料药企业有望受益 [3] - 7家药房上市公司2024年及2025Q1业绩有降，建议关注大参林、益丰药房等 [3] - 22家医药流通上市公司2024年及2025Q1业绩有降，建议关注九州通、上海医药 [3] 根据相关目录分别进行总结 医药行业 - 2023年受反腐影响，2024年见底回升保持平稳；2024年上市公司收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为 -0.46%、 -6.73%、 -11.97%；2025Q1同比下降，后续反腐力度减弱恢复力度将增加 [6][13][14] - 2025Q1净利率小幅上涨，研发费用同比小幅度减小，研发费用率24Q4达高位后25Q1回落 [18] - 2024Q4收入增长快的细分领域为CXO、医疗器械、医疗服务；利润下降小的为CXO、原料药、医疗器械；2025Q1收入增长快的为医疗服务、CXO、药店；利润增长快的为医疗服务、CXO、原料药 [22] 中药 - 62家上市公司2024年及2025Q1业绩承压，增速放缓，受经济、疾病、政策等因素影响 [24] - 东吴证券认为24年到25Q1消化高基数，二季度有望改善；上游中药材降价，成本减轻；消费回暖与政策利好；板块估值有性价比且分红居前；建议关注低估值高分红、强品牌力、中药创新药、改革效果值得期待的标的 [32] - 2024年毛利率、净利率下滑，2025Q1上升；24年销售费用率下滑，管理费用率下降，25Q1管理费用率回落；研发、财务费用率平稳 [34] 化学制剂 - 96家公司2024年收入、归母净利润、扣非归母净利润增速分别为1.2%、15.7%、27.4%；2025Q1增速分别为0.3%、5.8%、4.5%；建议关注恒瑞医药、科伦药业等 [37] - 2024年毛利率和归母净利率分别提升到51.3%和6.9%，2025Q1提升到53.3%和10.0%；2024年和2025Q1销售费用率持续下降，研发费用率2024年略有提升，2025Q1下降；管理、财务费用率平稳 [39][40][42] - 集采政策有望优化，创新药迎来收获期，带动盈利结构变化，创新药研发企业是业绩增长核心催化剂 [40] 科研服务 - 16家公司2024年收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为6.56%、 -20.07%、 -16.19%；2025Q1增速分别为4.72%、9.09%、13.33%，环比改善，2025年投融资形势企稳复苏 [46] - 2024年毛利率与净利率处于低点，受新冠业务、投融资、宏观环境、地缘政治等影响；销售费用率有所控制；管理费用率大多股权激励费用同比出清；研发费用率保持增长 [52] - 高校科研经费稳定，医药投融资将回暖，2025Q1部分企业度过业绩拐点；长期来看市场扩容叠加国产替代，赛道成长逻辑不变，部分个股估值有吸引力 [52] 医疗服务 - 11家上市公司（剔除三方检测）2024年收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为1.4%、 -12.8%、 -22.8%，受宏观、竞争、医保、高基数等影响增长放缓；2025Q1增速分别为6.51%、21.90%、12.19%，宏观等环境稳定，收入和利润增长提升 [65] - 2024年毛利率和净利率下降，2025Q1净利率回升；2025Q1销售费用率下降，管理费用率稳定且体现管控效率，财务费用率基本稳定，研发费用率稳中缓升 [66][70] - 看好医疗服务赛道，社会老龄化和健康意识提升使需求增长，政策和竞争催化下头部民营医院有望胜出 [66]