公司2026年第一季度业绩表现 - 2026年第一季度实现营业收入341.89亿元，同比下降10.9%（经调整后）[1] - 实现归母净利润38.44亿元，同比下降3.2%（经调整后）[1] - 实现归母扣非净利润38.48亿元，同比下降2.4%（经调整后）[1] 煤炭业务经营情况 - 商品煤产量为3,017万吨，同比减少9.5%；商品煤总销量为5,602万吨，同比减少12.7%[2] - 煤炭业务总营收为263.9亿元，同比减少15.6%；毛利润为66.05亿元，同比下降11.4%[2] - 煤炭业务毛利率为25.0%，同比提升1.2个百分点[2] - 自产煤销售收入为147.27亿元，同比减少8.4%；销量为2,970万吨，同比减少9.1%；平均售价为496元/吨，同比抬升4元/吨[2] - 自产商品煤单位销售成本为278.76元/吨，同比增加8.94元/吨，增长3.3%[2] - 买断贸易煤收入为116.45亿元，同比减少23.3%；销量为2,343万吨，同比减少24.9%；单位售价为497元/吨，同比上涨2.3%（同比上涨11元/吨）[2] 煤化工业务经营情况 - 煤化工总销售收入约为38.1亿元，同比增加2%；销售毛利润约为6.2亿元，同比减少6%[3] - 聚乙烯销量同比增长12.9%，尿素销量同比增长17.3%[3] - 聚烯烃、甲醇、硝铵单位售价分别同比下降8.8%、13.1%、2.6%；尿素售价同比增加5.3%[3] - 单吨毛利除尿素增加115元/吨外，其余品类同比均有所下降[3] - 榆林煤炭深加工-90万吨/年聚烯烃项目预计将在2026年12月投产[3] 行业与市场展望 - 2026年以来动力煤价持续震荡上行，秦皇岛Q5500动煤价格从年初的682元/吨上涨至4月24日的779元/吨，涨幅97元/吨[4] - 供给端，国产煤增量有限，印尼RKAB配额审批不明朗可能进一步减少进口印尼煤量，整体煤炭供应增加节奏或继续放缓[4] - 需求端，2026年第一季度火电发电量同比转正且增幅大于全国总发电量，电力耗煤需求有望实现较好增长；化工耗煤在油气价格高涨背景下预期将保持强劲增势[4] - 随着夏季耗煤旺季来临，煤价有望延续上行态势[4] 公司未来发展与投资要点 - 公司是国内头部梯队的动力煤生产企业[4] - 在建的苇子沟煤矿（240万吨/年）和里必煤矿（400万吨/年）正积极推进，计划分别于2026年底和2027年投产[4] - 公司深入煤炭+煤化工一体化发展，在国际油价受中东地缘冲突影响大幅上涨的背景下，煤化工成本优势将进一步凸显[4] - 2026年3月以来，伊朗冲突爆发导致油气原料价格高涨，化工品价格大幅上调，公司煤化工业务利润后续有望实现较大改善[3] - 预计2026-2028年公司有望实现归母净利润190.3亿元、198.6亿元、206.7亿元[4]

26Q1业绩表现不及预期 - 26Q1公司实现营收341.89亿元，同比下降10.9%，归母净利润38.44亿元，同比下降3.2%，扣非净利润38.48亿元，同比下降2.4% [1] - 业绩不及预期，主要原因为自产煤单位成本阶段性反弹、煤价修复不及预期、以及化工品涨价幅度和传导速度弱于预期 [1] 煤炭业务：煤价提供边际支撑，成本短期承压 - 26Q1煤炭业务营收263.90亿元，同比下降15.6%，占总营收77.19%，毛利率同比提升11.37个百分点至25.03% [2] - 销售端煤价稳步修复，自产商品煤单吨售价同比上行4元/吨，买断贸易煤单吨售价同比提升11元/吨 [2] - 成本端短期承压，自产商品煤单位销售成本为278.76元/吨，同比增加8.94元/吨，增幅3.3%，主因人工成本增加及产销量回落导致固定费用分摊上升 [2] - 中长期伴随产量释放，规模效应有望摊薄单位固定生产成本 [2] 煤化工业务：盈利边际改善，长期成长可期 - 26Q1地缘政治冲突推升国际油价，油煤比价走阔，化工品价格迎来修复窗口，但涨价周期较短，盈利修复尚未充分体现 [3] - 主要产品价格环比改善：聚丙烯价格环比上涨5.46%至6274元/吨，尿素价格环比上行1.33%至1793元/吨 [3] - 成本管控成效显著，聚丙烯、尿素单位生产成本环比分别下降5.69%和4.21%，至5548元/吨和1318元/吨 [3] - 化工品与原油价格联动紧密，油价高位延续有望为全年利润修复提供充足空间 [3] - 在建榆林煤炭深加工基地（年产90万吨聚烯烃项目）预计2026年底投产，将扩充产能并完善产业布局，成为长期核心利润增长极 [3] 未来业绩弹性与驱动因素 - 地缘政治冲突（“美以伊冲突”）可能催化煤炭替代油气需求，或拉动海外煤炭供需收紧，国内动力煤价格中枢可能随低价印尼煤进口缩量而获得支撑 [1] - 油煤比价拉大有望增厚煤化工板块利润空间 [1] - 公司“煤-电-化-新”一体化战略下的煤化工板块具备较强抗周期属性 [3] 盈利预测与估值 - 维持公司26-28年归母净利润预测至207.75亿元、210.23亿元和216.42亿元 [4] - 对应每股收益（EPS）预测为1.57元、1.59元和1.63元 [4] - 维持A股目标价20.81元，基于近半年A/H溢价39%，给予H股目标价17.17港币 [4]

2026 年 04 月 29 日 开源晨会 0429 | | | | ——晨会纪要 | | --- | --- | --- | --- | | 沪深300 | 及创业板指数近1年走势 | | 吴梦迪（分析师） | | 沪深300 | 创业板指 | | wumengdi@kysec.cn | | 120% | | | 证书编号：S0790521070001 | | 90% | | | 观点精粹 | | 60% | | | 总量视角 | | 30% | | | | | 0% | | | 【宏观经济】中上游利润改善延续——宏观经济点评-20260428 | | -30% | | | 【策略】机构关注度环比回升：医药生物、基础化工和计算机——投资策略点评 | | 2025-04 | 2025-08 2025-12 | | -20260427 | | 数据来源：聚源 | | | 【固定收益】工业企业利润保持高增，装备制造业支撑明显——2026 年 3 月工业 | | 昨日涨跌幅前五行业 | | | 企业利润点评-20260428 | | 行业名称 | | 涨跌幅(%) | 行业公司 | | 煤炭 | | 2.810 | ...

报告投资评级 - 投资评级：**强推（维持）** [2] - 目标价：**44.55元** [4] - 当前价（2026年4月27日收盘价）：**30.08元** [4] - 基于2026年预测市盈率给予20倍目标P/E [8] 核心观点与业绩摘要 - **2026年第一季度业绩强劲**：营收132.37亿元，同比上升22.90%，环比增加5.96%；归母净利润36.61亿元，同比大幅上升50.23%，环比显著增加52.50% [2] - **核心产品驱动高增长**：烯烃销量大幅增长是收入高增的主要驱动力，EVA/LDPE贡献新增长点，焦炭业务量稳价平 [8] - **盈利能力显著改善**：26Q1整体毛利率为37.40%，同比上升2.04个百分点；归母净利率为27.66%，同比上升5.04个百分点 [8] - **成本控制优势凸显**：期间费用率整体稳中有降，销售、管理、财务费用率同比分别下降0.02、0.34、0.23个百分点 [8] - **产能与成长性清晰**：内蒙古基地300万吨/年煤制烯烃项目全面达产，公司烯烃总产能达520万吨/年，跃居行业第一；宁东四期、三期等项目梯次推进 [8] - **盈利预测上调**：由于产品价格处于高位，报告上调了公司2026-2028年归母净利润预测至163.34亿元、176.26亿元、187.48亿元 [8] 主要财务指标与预测 - **历史与预测营收**：2025年营收480.38亿元（+45.6%），预计2026-2028年营收分别为594.48亿元（+23.8%）、612.14亿元（+3.0%）、630.22亿元（+3.0%）[4] - **历史与预测归母净利润**：2025年归母净利润113.50亿元（+79.1%），预计2026-2028年归母净利润分别为163.34亿元（+43.9%）、176.26亿元（+7.9%）、187.48亿元（+6.4%）[4] - **每股盈利预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.23元、2.40元、2.56元 [4] - **估值水平**：基于当前价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为14倍、13倍、12倍；预测市净率（P/B）分别为3.7倍、3.2倍、2.7倍 [4] - **盈利能力预测**：预计毛利率将从2025年的35.9%持续提升至2028年的41.5%；净利率将从2025年的23.6%提升至2028年的29.7% [9] 分产品业务表现（2026年第一季度） - **聚乙烯**：实现收入44.24亿元，同比上升22.40%；销量71.83万吨，同比大幅上升39.58%；销售均价6158.60元/吨 [8] - **聚丙烯**：实现收入41.63亿元，同比上升29.87%；销量68.96万吨，同比大幅上升40.31%；销售均价6036.67元/吨 [8] - **焦炭**：实现收入18.40亿元，同比微升0.37%；销量171.39万吨，同比微升0.89%；销售均价1073.65元/吨 [8] - **EVA/LDPE**：实现收入5.14亿元，同比上升21.27%；销量6.55万吨；销售均价7843.08元/吨 [8] 产能扩张与项目进展 - **内蒙古基地全面达产**：一期260万吨/年煤制烯烃及配套绿氢项目全面建成投产，第二条、第三条生产线分别于2025年1月、3月投产，使内蒙古基地成为全球单厂规模最大的300万吨/年煤制烯烃项目 [8] - **公司总产能跃居第一**：烯烃总产能达到520万吨/年，跃居我国煤制烯烃行业第一位 [8] - **宁东基地项目推进**：宁东四期50万吨/年烯烃项目进度目标圆满达成；宁东三期烯烃项目OCC装置、醋酸乙烯项目正式生产，针状焦项目投入试生产 [8] - **研发与创新成果显著**：2025年实施各类技改项目115项，开发聚烯烃新牌号产品2个、焦炭新产品4个，完成6个聚烯烃新牌号技术储备；获专利及软件著作授权221项，为历年之最 [8] 公司基本数据 - **总股本**：73.33亿股 [5] - **总市值（截至2026年4月27日）**：2205.87亿元 [5] - **资产负债率**：44.86% [5] - **每股净资产**：7.11元 [5] - **近12个月股价区间**：最高34.70元，最低15.39元 [5]

投资评级 - 买入（维持） [1] 核心观点 - 2026年一季度，报告研究的具体公司实现量价齐增，业绩稳步向上，主要受益于聚烯烃产品销量增长和煤价相对油价走阔带来的成本优势 [4][5][6] - 地缘冲突导致原油价格飙升（布伦特原油现货价较年初上涨66.16%至101.91美元/桶），而公司主要原材料煤炭价格相对稳定，煤油价差走阔使公司煤制烯烃路线成本优势凸显 [6] - 海外石油化工产能因原料短缺受限，多家烯烃生产商宣布不可抗力或降负荷，全球供给收缩，报告研究的具体公司出口量同比大幅增加，有望提升全球市场份额 [8] - 分析师预计报告研究的具体公司2026-2028年归母净利润将持续增长，分别为152.22亿元、166.05亿元、178.04亿元，对应市盈率（P/E）分别为14倍、13倍、12倍 [8] 财务与业绩表现 - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入132.37亿元，同比增长22.90%，环比增长5.96%；归母净利润36.61亿元，同比增长50.23%，环比增长52.50%；扣非后归母净利润34亿元，同比增长30.92%，环比增长33.42% [3] - **主要产品销量与价格**： - 聚丙烯销量68.96万吨，同比增长40.31%，环比增长2.09%；销售均价6036元/吨，同比下降7.44%，环比上涨6.22% [5] - 聚乙烯销量71.83万吨，同比增长39.58%，环比增长2.10%；销售均价6158元/吨，同比下降12.31%，环比上涨1.23% [5] - EVA/LDPE销量6.55万吨，同比增长39.07%，环比增长6.74%；销售均价7840元/吨，同比下降12.79%，环比下降4.86% [5] - 焦炭销量171.39万吨，同比增长0.89%，环比下降2.09%；销售均价1074元/吨，同比下降0.52%，环比下降4.21% [5] - **原材料采购成本**：2026年一季度，气化原料煤、炼焦精煤、动力煤采购均价分别为467.84元/吨（同比下降5.30%，环比上涨1.25%）、779.05元/吨（同比下降7.06%，环比上涨3.35%）、330.34元/吨（同比下降4.97%，环比下降1.59%） [6] - **盈利预测**： - 预计2026-2028年营业收入分别为565.11亿元、629.02亿元、652.91亿元 [11] - 预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为34.11%、9.08%、7.22% [8] - 预计2026-2028年毛利率分别为40.6%、39.5%、40.8%；净资产收益率（ROE）分别为23.9%、20.7%、18.2% [11] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.08元、2.26元、2.43元 [11] 行业与公司动态 - **行业背景**：中东地缘冲突导致原油海运通道受阻，油价大幅上涨并高位震荡，使得以原油为原料的油头烯烃工艺成本压力增大 [6] - **竞争格局**：海外多家主要烯烃生产商（如三井化学、三菱化学、韩国现代、乐天、台塑等）因原料短缺宣布不可抗力或降低裂解装置负荷，导致全球烯烃供给收缩 [8] - **公司战略**：报告研究的具体公司已具备进出口资质并建立海外销售渠道，今年以来产品出口量同比大幅增加，未来将持续拓展国际业务以提升全球化运营能力 [8]

兴证全球基金三位基金经理一季度投资动向 - 文章聚焦兴证全球基金三位核心基金经理谢治宇、乔迁和杨世进一季度的投资操作与市场观点 [3] - 三位基金经理管理规模合计接近800亿元，对市场有重要影响力 [3] 谢治宇的投资策略与持仓调整 - 谢治宇管理总规模为345.2亿元，是公司权益产品的领头羊 [7] - 其代表作兴全合润混合A年内收益率为12.25%，跑赢沪深300指数近8.8个百分点 [4] - 该基金近一年净值涨幅为55.1%，是其在管基金中表现最好的 [5] - 谢治宇认为市场交易主线仍在科技，尤其看好光模块、存储、储能、燃气轮机产业链中能提供稳定供给的龙头企业 [7] - 一季度对海外算力、半导体设备、储能及化工板块进行了重点配置 [8] - 前十大重仓股中电子个股从7只减少至3只，调出了消费电子领域的东山精密和立讯精密（后者已连续持有6个季度） [9][10] - 新进前十大重仓股包括煤化工龙头华鲁恒升、天然碱化工企业博源化工、德业股份和大族激光 [11][12] - 前十大重仓股合计占基金股票市值的60%，集中度偏高 [13] - 一季度股票资产占比为82.3%，环比减少9个百分点，降低了权益类仓位 [13] - 整体仍在AI细分赛道挖掘，同时看好储能、化工 [14] 乔迁的投资策略与持仓调整 - 乔迁管理的兴全商业模式混合(LOF)A近一年收益率为61.67%，年内净值增长14.4% [15] - 一季度股票仓位为87.6%，环比下降近6个百分点 [17] - 认为AI算力、创新药、能源等仍有较大成长机会，并关注顺周期行业价格回升 [17] - 前十大重仓股变动呈现“五进五出”格局，新进个股包括巨化股份（跃升为第一大重仓股）、分众传媒、北方华创、泰格医药、博源化工 [17] - 调出的个股包括光模块龙头中际旭创、存储芯片产业链的佰维存储、澜起科技和中国石化 [19] - 调整后持仓更加均衡，集中在化工、电力设备、医药、科技四大方向 [20] - 前十大重仓股集中度适中，合计占基金股票市值的52% [21] - 与谢治宇关注方向较为一致，前十大中有6只个股重合 [22] 杨世进的投资策略与持仓调整 - 杨世进在管基金总规模达218亿元 [23] - 其管理的兴全多维价值混合A任职回报为65.27% [25] - 近一年和年内业绩略好于谢治宇和乔迁 [26] - 继续关注科技成长投资机会，同时关注长周期处于底部的资产 [27] - 其管理的兴全趋势投资混合LOF前十大重仓股中科技股占据5席，包括海光信息、立讯精密、中天科技、北方华创和长电科技 [27] - 立讯精密一季报预告同比增长20%，二季度AI服务器、汽车业务订单有进展，二季度以来股价已涨超33.9% [27] - 中天科技因AI需求引爆及供给受限，年内累计上涨83.2%，二季度以来涨幅为10.3% [29][30] - 前十大重仓股还包括宁德时代、紫金矿业、睿创微纳、联化科技、天准科技等，代表电力设备、有色金属、军工、化工等行业 [33] 行业与公司关注点总结 - 科技、储能、化工是当下三大热门赛道 [1] - 兴证全球基金的投资重点：一是抓住AI浪潮挖掘科技核心标的；二是紧跟宏观周期，挖掘处于周期底部、有望估值重塑的方向，如电力设备及化工 [33] - 基金经理普遍看好的具体方向包括：光模块、存储、储能、燃气轮机产业链、AI算力、半导体设备、创新药、能源、化工等 [7][8][17][33]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度营业收入为人民币 341.89 亿元，总利润为人民币 56.41 亿元，归属于股东的净利润为人民币 38.44 亿元，基本每股收益为人民币 0.29 元 [2][3] - 总利润同比下降 9.2% [7] - 利润增加因素包括：投资收入增加人民币 1.69 亿元，电力业务利润增加人民币 1.58 亿元，煤价上涨带来利润增加人民币 1.19 亿元，税费及附加减少带来利润增加人民币 1.08 亿元 [7][8] - 利润减少因素包括：自产商品煤销量下降导致利润减少人民币 6.61 亿元，自产商品煤单位销售成本上升导致利润减少人民币 2.54 亿元，金融业务利润减少人民币 6700 万元，煤化工业务利润减少人民币 5200 万元，期间费用增加导致利润减少人民币 3100 万元 [9] - 公司净资产收益率、全员劳动生产率、经营现金销售比等指标保持较好水平 [9] 各条业务线数据和关键指标变化 - **煤炭业务**：商品煤产量为 3017 万吨，同比减少 318 万吨 [3]；商品煤销量为 3602 万吨，其中自产商品煤销量为 2970 万吨，同比减少 298 万吨 [4] - **煤炭业务**：自产商品煤综合售价为人民币 496 元/吨，同比上涨 4 元/吨，其中动力煤价格人民币 465 元/吨，上涨 11 元/吨，炼焦煤价格人民币 991 元/吨，上涨 69 元/吨 [6] - **煤炭业务**：自营商品煤单位销售成本为人民币 278.76 元/吨，同比上升 3.3% [5] - **煤化工业务**：主要煤化工产品产量为 155.4 万吨，与去年同期基本持平，其中聚烯烃 37.3 万吨，尿素 53.7 万吨，甲醇 52.4 万吨 [4] - **煤化工业务**：煤化工产品销量为 170.3 万吨，同比增长 4.8% [4] - **煤化工业务**：聚烯烃平均售价为人民币 6，274 元/吨，同比下降 8.8%；尿素售价为人民币 1，693 元/吨，同比上升 5.3%；硝酸铵售价为人民币 1，813 元/吨，同比下降 2.6% [6][7] - **煤化工业务**：聚烯烃单位销售成本为人民币 5，545 元/吨，同比下降 4%；尿素单位销售成本为人民币 1，318 元/吨，同比下降 1.8%；甲醇单位销售成本为人民币 1，354 元/吨，同比下降 4.2% [5][6] - **电力业务**：利润同比增加人民币 1.58 亿元 [8] 各个市场数据和关键指标变化 - 煤炭长协价格较去年同期低约人民币 8 元/吨，现货市场价格较去年同期高约人民币 13 元/吨 [13] - 3月至4月，煤化工产品价格涨幅高达约40%，但近期价格已回落3%-5% [17] - 公司煤炭销售结构中，长协销售占比下降，现货销售占比上升 [13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司坚持存量提效、增量转型的发展理念，全力推进稳产增销各项举措 [2] - 第二季度重点工作包括：加强产销协同、深化精益管理和成本控制、稳步推进重点项目建设、完善公司治理和信息披露 [10] - 公司计划在“十五五”期间实现产能平稳增长，预计2027年产能1.3亿吨，2028年1.35亿吨，2029年1.4亿吨，2030年1.5亿吨 [57] - 2026年计划资本开支人民币 213 亿元，用于煤炭、电力和煤化工项目 [59] - 公司正在推进平朔焦化项目，计划6月向国家发改委第三次申报材料 [46][49] - “液态阳光”项目预计今年底投产，榆林二期项目除EVA装置外也计划今年底投产，EVA装置计划2027年投产 [50] - 公司正在新疆进行煤制天然气等煤化工项目的可行性研究 [61] - 公司计划通过重组、并购、自建等方式，完成700万千瓦可再生能源发展目标 [51] - 公司重视股东回报，近年来将分红比例从30%提升至35%，并增加了中期分红，未来一段时间内大概率维持当前分红水平 [60] - 公司煤炭化工业务产能利用率常年保持在100%，最高可达设计产能的110% [58] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 今年以来，中国宏观政策协调配合、力度加大，重大项目加快建设，投资增长由负转正，内需市场稳步恢复，出口增长超预期，经济运行积极因素不断增多 [9] - 第二季度是承上启下的关键时期 [10] - 煤化工产品价格未来走势高度依赖于市场环境和国际局势，难以预测，预计价格将保持在高位，但难以长期维持极高价位 [15][18] - 煤炭质量提升带来的利润边际改善效应会随着时间推移而减弱 [22] - 公司成本中60%-70%为刚性成本，难以持续下降 [38][40] - 第一季度成本较高部分原因是年初生产组织投入较大，第四季度成本也可能回升，公司正努力平衡各季度成本 [45] 其他重要信息 - 自产商品煤单位销售成本上升主要由于外包队伍转自营导致人工成本及社保费用增加，以及产销量下降导致单位材料成本、折旧摊销成本上升 [5] - 煤化工业务单位销售成本下降受益于原料煤和燃料煤采购价格降低 [5] - 公司通过提高煤炭质量，一季度平均热值提升100大卡，带动平均售价提升人民币 16 元/吨 [20] - 公司主要产品热值约在4500大卡左右，会根据市场需求和地质条件波动 [41] - 平朔矿区因地质条件变化及外包转自营等因素导致一季度产量减少，目前平朔和西北公司生产已恢复正常，其他矿区仍在受影响 [30] - 2026年长协定价遵循国家发改委“基准价+浮动价”机制，1-3月基本执行指导价上限 [32] - 一季度投资收益增加主要来自参股公司（如中天合创、华晋焦煤）产销量增长带来的利润增长 [33][34] - 2026年长协签约量上限为产量的75%，实际签约量较去年略有下降，全年长协合同履约率预计超过90% [36][37] - 贸易煤业务经过调整，结构和利润趋于稳定 [55] - 达拉特旗煤矿按6000万吨产能规划生产 [62] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 一季度动力煤和炼焦煤价格上涨的原因及持续性如何 [11] - 价格上涨与销售结构变化有关，长协销售占比下降且长协价较去年低8元/吨，而现货市场价格较去年同期高13元/吨，导致综合售价更好 [12][13] 问题: 煤化工业务盈利趋势展望 [14] - 3月煤化工产品价格上涨源于新的市场格局，但1-3月均价不及预期 [14] - 未来盈利趋势高度依赖市场环境和国际局势，难以预测 [15] - 中国煤化工行业存在产能过剩，能源价格对煤化工业务的影响是短暂或不可持续的，国际冲突持续时间将影响原油价格，进而影响煤化工产品需求 [16] - 3-4月价格大涨后近期回落，预计价格将保持在高位但难以长期维持极高价位 [17][18] - 3月煤化工业务总利润约人民币 3 亿元，其中聚烯烃和尿素各贡献约人民币 1 亿元 [18] 问题: 煤炭质量提升趋势及对利润的可持续性影响 [19] - 一季度煤炭平均热值同比提升100大卡，带动平均售价提升人民币 16 元/吨 [20] - 公司将继续提升煤炭质量，销售更高品质的煤炭以获得更高售价 [22] - 煤炭质量提升措施始于去年，边际改善效应会随时间推移减弱 [22] 问题: 煤化工装置检修计划是否会影响后续生产 [20] - 除硝酸铵装置在4月检修并于5月8日复产，影响产量约3万吨外，尿素等其他产品暂无检修计划 [23] 问题: 外包转自营对成本的影响及未来趋势 [24] - 一季度其他成本下降部分源于专项基金使用减少，专项基金使用严格依据规定和实际需求 [24] - 成本中60%-70%为刚性成本，难以持续下降，公司将通过技术赋能、加强设备成本控制等措施实施降本 [38][40] 问题: 煤化工原料成本下降的原因及未来趋势 [25] - 煤化工原料煤采购自榆林、鄂尔多斯等地，部分自产部分外购，均遵循市场化定价，其价格趋势与公司自产煤售价趋势存在偏离 [26][27] 问题: 一季度煤炭产量下降原因及能否恢复 [27] - 产量下降主要因平朔等矿区地质条件变化及外包转自营影响，平朔和西北公司生产已恢复正常，其他矿区仍在受影响 [30] - 公司将努力恢复正常生产并争取超过去年产量，但投资者建模应依据公司披露的生产计划 [31] 问题: 长协定价机制 [28] - 2026年长协定价遵循国家发改委“基准价+浮动价”机制，1-3月基本执行指导价上限 [32] - 相比2025年，今年在现有长协体系下建立了根据市场情况和特定区域的补充机制和特别定价 [33] 问题: 投资收益增长的原因 [28] - 投资收益增加主要来自参股公司（如中天合创、华晋焦煤）产销量增长带来的利润增长 [33][34] 问题: 动力煤销售占比及季节性变化 [35] - 未直接回答占比，但指出2026年长协签约量上限为产量的75%，实际签约量较去年略有下降 [36] 问题: 2026年成本展望及季度分布 [38] - 一季度成本同比上升3.3%，主要受产量变化影响，60%-70%为刚性成本 [38] - 难以给出全年精确预测，但成本处于较低水平，且难以持续下降 [39][40] - 一季度成本较高因产量较低，公司正努力平衡各季度成本，但四季度成本也可能回升 [44][45] 问题: 主要产品热值水平及质量提升常态化 [40] - 主要产品热值约在4500大卡左右，会根据市场需求和地质条件波动 [41] - 煤炭质量提升措施自去年开始实施，效果逐步显现，但下半年同比增幅可能收窄 [41][42] - 公司优先生产高热值煤，但可能略微影响总产量，需根据市场动态寻找平衡点 [43] 问题: 新项目审批进展及行业政策 [46] - 平朔焦化项目正积极推进，计划6月向国家发改委第三次申报材料 [46][49] 问题: “液态阳光”及榆林二期项目进展、产能扩张计划及资本开支 [50] - “液态阳光”项目预计今年底投产，榆林二期项目除EVA装置外也计划今年底投产，EVA装置计划2027年投产 [50] - 2026年计划资本开支人民币 213 亿元 [59] 问题: 一季度自产煤销量下降但利润改善，二季度目标及贸易煤进展 [51][53] - 贸易煤业务经过调整，结构和利润趋于稳定 [55] - 自产煤成本中可控部分将继续降本，通过源头控制、过程控制、技术提效等方式，公司成本已处于很低水平 [56] 问题: “十五五”煤炭产能增加计划 [56] - 预计“十五五”期间产能平稳增长，2027年1.3亿吨，2028年1.35亿吨，2029年1.4亿吨，2030年1.5亿吨，该预估基于在建矿井核定产能，不代表实际生产计划 [57] 问题: 煤化工产能利用率 [58] - 产能利用率常年保持在100%，最高可达设计产能的110% [58] 问题: 资本开支、流动性平衡及未来分红 [58] - 2026年计划资本开支人民币 213 亿元 [59] - 公司重视股东回报，分红比例已从30%提至35%并增加中期分红，考虑长期发展需要，近期大概率维持当前分红水平 [60] 问题: 新疆及内蒙古煤炭与煤化工新计划 [60] - 正在新疆进行煤制天然气等煤化工项目的可行性研究，尚未最终决定技术路线 [61] - 在新疆和内蒙古的煤炭资源开发将遵循标准流程，待获得批准后披露，同时也在计划通过市场化方式获取其他资源 [61] 问题: 达拉特旗煤矿产量同比变化 [62] - 达拉特旗煤矿按6000万吨产能规划生产 [62]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告核心观点 - 华鲁恒升2026年第一季度业绩实现同环比增长，主要得益于主要产品量价齐升及原材料价格同比下降 [3][4] - 2026年第二季度以来，受中东冲突影响，公司主要化工产品价格大幅上涨，预计第二季度业绩环比将大幅改善 [5] - 公司多个在建及新建项目有序推进，为未来成长性提供持续动能，看好其长期发展前景 [6][7] 2026年第一季度业绩表现 - **营业收入**：实现83.44亿元，同比增长7.36%，环比增长12.50% [3] - **归母净利润**：实现11.17亿元，同比增长57.96%，环比增长18.59% [3] - **扣非归母净利润**：实现11.13亿元，同比增长58.27%，环比增长19.33% [3] - **盈利能力指标**：销售毛利率为22.28%，同比提升5.93个百分点，环比提升0.67个百分点；销售净利率为14.31%，同比提升4.37个百分点，环比提升0.34个百分点 [3] - **净资产收益率**：ROE为3.32%，同比提升1.07个百分点，环比提升0.46个百分点 [3] 分产品经营数据分析 - **新能源新材料相关产品**：销量83.83万吨，同比增长26.23%；营收45.55亿元，同比增长21.34% [4] - **化学肥料**：销量136.58万吨，同比下降6.02%；营收19.05亿元，同比增长0.37% [4] - **有机胺系列产品**：销量13.41万吨，同比下降0.74%；营收5.35亿元，同比下降4.63% [4] - **醋酸及衍生物**：销量38.01万吨，同比增长12.72%；营收9.03亿元，同比增长10.12% [4] 期间费用情况 - 2026年第一季度销售/管理/研发/财务费用分别为0.23/0.67/2.50/0.75亿元 [4] - 研发费用同比增加0.87亿元，财务费用同比增加0.21亿元 [4] - 各项费用环比均有下降，其中研发费用环比减少1.08亿元 [4] 主要产品价格与价差走势（截至2026年4月27日） - **尿素**：均价1906元/吨，同比上涨3%，环比上涨5%；价差1071元/吨，同比下降6%，环比上涨4% [5] - **DMF**：均价5853元/吨，同比上涨41%，环比上涨33%；价差3562元/吨，同比上涨53%，环比上涨50% [5] - **醋酸**：均价4153元/吨，同比上涨66%，环比上涨52%；价差3327元/吨，同比上涨83%，环比上涨69% [5] - **己内酰胺**：均价13117元/吨，同比上涨43%，环比上涨24%；价差4577元/吨，同比上涨45%，环比上涨18% [5] - **原材料动力煤**：动力末煤（Q5500）均价为765元/吨，同比上涨21%，环比上涨7% [5] 在建与新建项目进展 - **酰胺原料优化升级项目**：于2025年2月投产，新增年产20万吨饱和脂环醇及4.28万吨副产环己烷能力 [6] - **BDO和NMP一体化项目**：于2025年8月投产，新增年产20万吨BDO、5万吨NMP产品能力 [6] - **二元酸项目**：于2025年9月投产，新增年产20万吨二元酸能力 [6] - **气化平台升级改造项目**：于2025年8月公告投资建设，预计总投资30.39亿元，建设周期18个月，建成后合成气（CO+H2）总产能为45.09万Nm³/h，预计年均实现营业收入36.65亿元 [6] 盈利预测与估值 - **营业收入预测**：预计2026-2028年分别为373亿元、397亿元、438亿元 [7] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年分别为48亿元、57亿元、67亿元 [7] - **每股收益预测**：预计2026-2028年分别为2.26元、2.69元、3.17元 [7][9] - **市盈率预测**：预计2026-2028年PE分别为17倍、14倍、12倍 [7] - **净资产收益率预测**：预计2026-2028年ROE分别为13%、14%、15% [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对多个行业进行分析，包括油品、芳烃 - 聚酯、煤化工、盐化工、有色金属等，各行业受美伊局势、地缘政治、供需关系等因素影响，价格和走势呈现不同特点，需关注各行业的风险因素，如美伊谈判、中东冲突、霍尔木兹海峡通航情况等[3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 油品 原油 - 美伊局势缺乏进展，油市等待指引，伊朗展示对霍尔木兹海峡控制，美国封锁伊朗海上贸易，海峡通行情况未好转，航运中断或持续，需警惕供应收缩风险[3] - 美国 4 月制造业 PMI 初值创新高，通胀压力仍在，经济未严重衰退，预期年内维持高利率[3] - 中东地缘局势反复，美伊停火协议脆弱，谈判缺乏进展，军事行动可能性上升推高地缘溢价，若 4 月底前谈判无关键进展，油价可能攀升至年内新高[4] 燃料油 - 高硫方面，消息面驱动，地缘局势反复但高硫裂解敏感度下降，俄罗斯和中东供应缺口难弥补，高硫持续偏强运行，虽有部分供应缓解但仍紧张，航运运费高且物流有滞后期，供应紧张局面难快速改善[5] - 低硫方面，4 月主要出口国供应环比上涨，供应预期好转使低硫裂解下降，但夏季汽油旺季来临，低硫裂解下方空间有限，高低硫价差回归低位，底部支撑较强[6] LPG - 市场聚焦美伊局势，美伊谈判无进展，美国延长停火但维持封锁，中东供应无法大幅回归，沙特阿美和科威特石油公司取消装船，FEI 价格反弹[7] - 预计 5 月 CP 值低于 4 月，因夏季燃烧需求减弱和原料价格压缩化工利润，开工率低，且战争局势短期无恶化预期，供应端风险未扩大，下周 LPG 价格中枢预计略下行，但需警惕消息面扰动[7] 芳烃 - 聚酯 PTA - 市场商谈氛围一般，现货基差区间波动，下周和 5 月货有成交，主流现货基差在 05 - 16[9] - PTA 负荷 65%（ - 7.2 pct），华东一套 320 万吨装置停车检修，恢复时间待定[9] - 聚酯负荷 82.3%（ - 3.9 pct），加弹、织造、印染负荷有不同程度下降，江浙涤丝产销局部回升，直纺涤短工厂销售一般，中国轻纺城市场成交量增加，2026 年 3 月全国社会消费品零售总额同比增长 1.7%，1 - 3 月累计同比增长 2.4%[9] 煤化工 甲醇 - MA2609 走势持稳，港口基差维持在一定水平，内地波动收窄局部微涨，进口供应收紧、Back 结构与地缘溢价出清并存，期价抗跌但窄区间整理[11] - 港口市场基差情绪缓和，但库存去化至 100 万吨以下且后市去库预期不变给予支撑，霍尔木兹海峡通航不稳定，伊朗装置重启也难迅速让进口供应回归，近端 back 结构和港口去库给予低位支撑，美伊地缘情绪可能带来波动风险[11] 盐化工 纯碱 - 现货市场整体偏稳，库存高位波动，内需平淡，出口端改善但难以对冲高供应，厂家检修分散，供应维持高位，仅靠出口难以持续改善库存状态[12] - 中期来看，供需端无明显驱动，价格中枢调节更多在成本端，当前库存下厂家减产难带来理想反弹驱动，需求端预计走平，浮法及光伏玻璃减产使纯碱消耗减少，碳酸锂用量增加有一定对冲，印度对纯碱出口提振尚不明确[12] 玻璃 - 现货市场变化不大，价格低位成本支撑提升，需求疲弱厂家微累库，价格难持续走低，供应处于历史低位但厂家仍在高位边际累库，反映需求弱，近期点火产线增加，供应无法继续走低，刚需端下游需求恢复缓慢，供需面整体偏弱[13] - 预期层面存在缓和，成本端燃料价格抬升，部分老旧产线有冷修预期，湖北部分厂家需升级改造，远端有供应下降预期，需求端可关注二手房成交回暖能否带动家装单需求，中游库存去化后供应低位对现货支撑或放大[13] 烧碱 - 烧碱持续累库，库存创新高，主力下游下调收货价，厂家送货量高，内需乏力，厂家通过供货缓解库存压力，液氯价格回落提升烧碱边际成本，需关注液氯价格变化[14] - 短期出口需求支撑减弱与内需乏力共振，厂家春检力度不足，高供应状态维持，下游氧化铝供需过剩，老产能减产预期仍在，烧碱处于投产周期，后期或与氧化铝产业链共振下行[14] 有色金属 黄金 - 美伊第二轮谈判筹备有矛盾信号，加剧市场对地缘冲突升级担忧，短期中东局势似向和解迈进，美伊释放再次和谈倾向，伊斯兰堡和谈虽首轮落空但有望近期取得突破，伊朗外交部长与巴基斯坦相关人员讨论停火事宜[15] 白银 - 美伊朝外交解决危机方向迈进但不确定性强，霍尔木兹海峡通行状况改善，事件驱动行情使技术分析和基本面预测失效，市场焦点集中于中东形势和美联储对通胀预期解读[16] 铜 - 铜价重返 10 万元/吨后，供应收紧与库存去化提供支撑，但高价抑制下游采购，需求边际减弱，叠加宏观不确定性，盘面波动放大[18] - 2 季度国内冶炼厂检修密集，供应恐收缩，终端订单改善，在电网投资支撑下库存有望持续去化[18] 铝 - 沪铝日内震荡偏弱，夜盘收跌 0.38%至 24850 元/吨，资金流出，市场情绪谨慎，美伊谈判升温，霍尔木兹海峡关闭，风险资产承压，海外供应偏紧，国内需求修复偏缓且库存累积，上行驱动有限[19] - 美国 4 月制造业 PMI 初值高于预期及前值，制造业景气度回升，对有色需求预期有支撑，国内新能源装机高增但发电设备利用小时数同比下降[19] - 本周国内铝加工开工率环比微降至 64.6%，需求有韧性但终端需求恢复不稳固，上期所铝库存增加 0.22 万吨至 48.06 万吨，库存累计趋势对价格形成压制[19]

证券研究报告 | 2026年04月28日 宏观与策略 固定收益周报:超长债周报-MLF 缩量续作，超长债冲高回落 策略周报:资金面收紧，市场情绪高位震荡——4 月第 3 周立体投资策略 周报 海外市场专题:美元债双周报（26 年第 17 周）-美债利率在滞胀忧虑中 高位震荡 行业与公司 互联网行业快评:DeepSeek V4 发布点评-百万上下文进入普惠时代，国 产算力成功适配需求爆发将至 | 晨会纪要 | | --- | | 数据日期:2026-04-27 | 上证综指 | 深证成指沪深 | 300 指数 | 中小板综指 | 创业板综指 | 科创 50 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收盘指数（点） | 4086.34 | 14995.74 | 4770.94 | 15889.43 | 4367.94 | 1508.38 | | 涨跌幅度（%） | 0.15 | 0.37 | 0.03 | 1.00 | 0.28 | 3.76 | | 成交金额（亿元） | 11360.51 | 14533.99 | 6489.04 | 5497.10 | 67 ...