行业投资评级 - 报告对煤炭、钢铁、建材等行业给予重点关注评级，认为这些行业在"反内卷"政策下具备较高赔率 [7] - 煤炭开采在申万二级行业评分中位列前茅，是政策出清的重中之重 [44] 核心观点 - "反内卷"政策已成为国家级议程，旨在解决PPI持续负增长背景下的工业利润承压问题 [7] - 构建了"执行效率×内卷程度"双维分析模型筛选受益行业 [7] - 政策规格持续升级，覆盖行业范围扩大至钢铁、有色、石化等十大重点行业 [28][31] - 本轮政策力度与广度超过2015-2017年供给侧改革 [31] 宏观背景分析 - PPI已连续33个月负增长，时长逼近2012-2016年历史极值 [14] - 2025年6月PPI同比降幅扩大至3.6%，上游采掘工业(-13.2%)及原材料工业(-5.5%)拖累明显 [14] - PPI定基指数连续7个月低于100，工业企业利润持续承压 [14] - 7月PMI数据显示价格指数明显回升，出厂价格指数环比上升2.1pct至48.3% [19] 历史复盘 - 2015-2017年供给侧改革期间，煤炭、钢铁等行业股价表现大幅领先市场 [21] - 2016年商品牛市开启，焦煤期货价格上涨137%，焦炭期货上涨241% [25] - 政策推进分为三阶段：政策酝酿期、落地期和效果显现期 [20] 模型与方法 - 执行效率维度：行业集中度(CR10)和国企营收占比为核心指标 [33] - 内卷程度维度：资本支出/折旧摊销、利息保障倍数等四大指标 [35] - 煤炭行业在双维模型中均得高分，呈现典型出清型画像 [40] - 风电设备作为新兴产业代表，可能出现同质化竞争新领域 [50] 行业配置建议 - 煤炭开采在二级行业评分中综合得分23分，位列第一 [44] - 钢铁行业在"内卷程度"得分20分，执行效率得分9分 [38] - 建筑材料行业在"内卷程度"得分21分，执行效率得分8分 [38] - 炼化及贸易在"执行效率"维度得满分10分 [44]

来源：市场资讯 （来源：东海研究） 证券分析师： 张季恺，执业证书编号：S0630521110001 谢建斌，执业证书编号：S0630522020001 吴骏燕，执业证书编号：S0630517120001 邮箱：zjk@longone.com.cn // 正文 // CONTENTS 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 原油价格影响因素及预测 | 指标 | 10. 199 | 油价影响 | | --- | --- | --- | | 因分别配 | 2026年7月布伦特原加维持武船震荡,月底收于66.29美元/格左右。OPEC+此前实施自隐减产的八国将在8月期产64.8万桶天。美联储 2025年8月继续哲得韩息符合预期，非农数据大幅下修,市场卿注9月降625个基点。综合来看,伊以冲突趋缓,短期内地缘政治因素影 | | | | 耐边标减弱,原油价格已基本度过季节性低点,预计年内布伦特原部仍将在60-90美元/桶区间震荡运行。美联储降息在即,短期内油价波 | | | | 动风险加强。 | | | 全球石油供应 | OPEC+此前实施自愿减产的八国将 ...

| 申万行业 | 行业 | 成交额 | 比上日 | | 涨跌幅 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 涨跌 | （亿元） | （%） | 领涨（跌）股 | （%） | | | （%） | | | | | | 电子 | 2.00 | 1547.15 | 10.88 | 莱尔科技 | 20.01 | | 计算机 | 1.97 | 990.24 | -7.89 | 汇金股份 | 16.87 | | 电力设备 | 1.76 | 1004.83 | 29.47 | 双一科技 | 20.00 | | 通信 | 1.72 | 575.44 | 9.97 | 德科立 | 10.76 | | 建筑材料 | 1.72 | 149.28 | 47.37 | 西部建设 | 10.07 | | 机械设备 | 1.44 | 1110.58 | -2.86 | 景业智能 | 13.15 | | 房地产 | 1.34 | 128.58 | 24.84 | 深物业A | 10.01 | | 汽车 | 1.33 | 562.06 | 7.05 | 云意电气 | 20.04 | | 食品饮料 | ...

行业投资评级 - 报告维持对石油石化行业的"推荐"评级[5] - 重点推荐两条投资主线：油价有底的高分红石油企业和国内油气增储上产标的[3][11] 核心观点 - OPEC+提前1年完成220万桶/日的供应恢复计划，9月将增产54.7万桶/日，同时166万桶/日的自愿减产协议将在12月底重新评估[1][8] - 美国对印度加征25%关税导致总体税率达50%，2024年印度对美贸易顺差为458亿美元[1][8] - 俄美将举行俄乌冲突以来首次面对面会谈，若谈判突破可能引发油价短期回落[1][8] - 布伦特油价60美元/桶的底部支撑坚实，因美国增产不及预期（25年前5月产量仅增14.9万桶/日）[1][8] 市场数据 价格表现 - 布伦特原油周跌4.65%至66.43美元/桶，WTI周跌5.12%至63.88美元/桶[2][9] - 东北亚LNG到岸价周跌2.7%至11.81美元/百万英热，中国LNG出厂价周跌3.4%至4262元/吨[2][9] - 美国汽油/取暖油期货价差周环比扩大7.96%/7.04%[11] 供需库存 - 美国原油产量周降3万桶/日至1328万桶/日，炼厂加工量周增21万桶/日至1712万桶/日[2][9] - 美国商业原油库存周降303万桶至4.24亿桶，战略储备周增24万桶至4.03亿桶[3][10] - 欧盟储气率周升2.35pct至70.98%[10] 重点公司 - 中国石油（601857.SH）：2025E PE 11倍，资源量优势突出[4] - 中国海油（600938.SH）：2025E PE 10倍，桶油成本低且产量持续增长[4] - 中曼石油（603619.SH）：2025E PE 10倍，产量处于成长期[4] 行业动态 - 沙特阿美预计下半年石油需求环比增200万桶/日至1.058亿桶/日[23] - 印度石油公司计划9-10月购买2200万桶非俄罗斯原油[28] - 以色列利维坦气田签署350亿美元协议向埃及供气[27]

上市公司现金分红总额 - 2024年度沪深A股上市公司现金分红总额为2.4万亿元，较2023年度增加9% [1] - 上市公司现金分红总额再创历史新高，整体分红水平稳中有升 [1] 高分红上市公司分布 - 9家上市公司2024年度现金分红金额超过500亿元 [1] - 33家上市公司分红金额超过100亿元 [1] - 61家上市公司分红金额超过50亿元 [1] 现金分红榜单前十名 - 前十名中包括6家金融机构（工商银行、建设银行、农业银行、中国银行、招商银行、中国平安） [1] - 3家能源央企（中国石油、中国神华、中国石化） [1] - 1家酒企（贵州茅台） [1] 分红连续性趋势 - 2024年度连续分红公司数量增长：在4445家上市满三年的沪深A股公司中，2447家近三年连续现金分红，数量较2023年度增长12% [2] - 长期分红公司增长：在3569家上市满五年的公司中，1681家近五年连续现金分红，数量较2023年度增长6% [2] - 210家上市公司近五年分红连续增长 [2] 上市公司分红内驱力 - 上市公司分红劲头持续增强，反映出分红内驱力不断提升 [2] - 积极分红为投资者创造可预期的现金流回报，推动资本市场高质量发展 [2]

投资评级 - 报告维持中国石油（601857 SH）"优于大市"评级 [2][3][20] 核心观点 - 天然气市场化改革深化推动行业高质量发展 中国石油作为龙头将充分受益气源端、管输端及终端全链条优化 [1][5][18] - 2025-2027年归母净利润预测为1674/1709/1740亿元 对应EPS 0 91/0 93/0 95元 A股PE 10 09/9 87/9 66x H股PE 6 79/6 65/6 51x [6][20] 气源端分析 - **国产气产量增长**：2025年上半年大庆油田天然气产量同比+2 22亿立方米 西南油气田产量同比+12 97%至超计划1 25亿立方米 [7] - **进口管道气增量显著**：中俄东线管道2024年12月达产后输气能力达380亿立方米/年 2025年上半年进口量同比+10 39%至2943万吨 [10] - **LNG进口量价双降**：2025年上半年LNG进口量同比-20 60%至3011万吨 价格受布伦特油价中枢回落影响（2025年预计65-75美元/桶 vs 2024年高位） [8][10] 管输端改革 - **定价机制优化**：省内管输价格按"准许成本加合理收益"核定 收益率上限为10年期国债收益率+4个百分点（当前约5 7%） [14] - **运输层级简化**：支持城镇燃气企业直接接入干线管道 减少中间环节 预计降低终端用气成本并缓解交叉补贴现象 [16] - **消费潜力释放**：2024年天然气表观消费量达4260 5亿立方米（+8%） 2025年6月消费量同比+3 29% 改革推动需求持续增长 [16] 终端销售市场化 - **非管制气比例提升**：2025-2026年非采暖季管制气占比由65%降至60% 浮动气量定价与上海现货价格联动 市场化程度提高 [18] - **综合售价预期上行**：非管制气固定量价格上浮70% 调峰量上浮90% 叠加管制气价格调整机制（变动幅度18 5%） 整体售价有望提升 [19] 财务与估值 - **可比公司估值**：中国石油2025E PE 10 09x 低于中国海油（9 17x） PB 1 06x [23] - **现金流表现**：2025E经营活动现金流3938亿元 资本开支2550亿元 企业自由现金流1570亿元 [25]

A股市场现状 - 7月以来A股表现强势 上证指数逼近去年10月高点3674点 市场对突破4000点存在分歧 [3] - 2024年上证指数累计上涨22.2% 沪深300上涨19.6% 中证500和中证1000分别上涨16.5%和16.2% [7] - 银行板块领涨 中证银行指数2024年累计暴涨53% 连续两年领涨A股 [8] 资金面分析 - 2017年北向资金净买入2000亿元 推动蓝筹50行情 上证50全年大涨30% [4][5] - 2020-2021年公募基金主导市场 公募占A股流通市值比例从2019年6.8%升至2021年13.6% [7] - 2024年ETF规模达3.7万亿元 较年初增长83% 股票型ETF流入1.05万亿元 同比增长92% [8] - 保险资金持股规模从2024Q1的2万亿元增至2025Q1的3万亿元 [9] 机构资金格局 - 五大主力机构(公募/ETF/保险/北向/私募)合计持仓15万亿元 占A股流通市值40% [14] - 公募主动基金占比从2021年13.6%回落至2024年10.3% [14] - 北向资金2024年净流出615亿元 为互联互通机制创设以来首次年度净流出 [14] - 私募占比从2021年9.4%降至2024年6% [16] 未来资金动向 - 保险资金有望成为主要增量 政策要求国有险企2025年起每年新增保费30%投资A股 [18] - 保险资金考核周期延长至3年以上 降低短期股价波动影响 [18] - 债券收益率走低推动保险资金增加权益配置 偏好高股息板块 [19] 投资机会展望 - 政治局会议政策定调将影响市场方向 若反内卷力度超预期可能推动牛市 [20] - 若市场转向保守 红利板块可能跑出超额收益 [20] - 周期红利(石油石化/煤炭/钢铁)相对估值优势明显 7月初以来钢铁涨20.8% 建材涨17.9% [22] - 银行与周期红利比价达历史90%分位数 周期板块修复潜力较大 [22]

市场表现与资金面分析 - 7月以来A股市场表现强势，上证指数接近去年10月高点3674点，部分投资者预期可能突破3731点并冲击4000点，但也有观点认为当前估值过高且对经济增长预期过于乐观 [2] - 市场行情走向最终取决于资金面，资金净流入驱动市场上行，净流出则导致下跌 [3] - 2017年上证50全年大涨近30%，远超上证指数6.5%和中证1000指数-17%的表现，主导力量为北向资金，当年净买入近2000亿元 [4] - 2020-2021年2月沪深300创历史新高5930点，PE达17.5倍远超10年平均12.3倍，主导力量为公募主动型基金，2020年公募占A股自由流通市值11.6%，2021年升至13.6% [5][8] - 2024年以来上证指数涨22.2%，沪深300涨19.6%，中证500涨16.5%，中证1000涨16.2%，银行板块领涨53% [8] 资金结构与主导力量 - 2024年A股ETF市场规模达3.7万亿元，较年初增长83%，股票型ETF流入1.05万亿元同比增92%，国家队和保险资金为主要流入方 [9] - 保险资金持股规模从2024Q1的2万亿元增至2025Q1的近3万亿元 [9] - 沪深300中银行行业占比14.9%，保险资金偏好大票、蓝筹、红利资产 [9] - 2024年A股自由流通市值43.6万亿元，散户占比54%，公募10.3%，保险8.8%，外资7.5%，私募6% [11] - 五大机构资金（公募主动、ETF、保险、北向、私募）合计持仓15万亿元，占流通市值40% [14] 未来资金趋势与市场风格 - 公募主动基金占比从2021年13.6%回落至2024年10.3% [15] - 北向资金2024年净流出615亿元，为2014年以来首次年度净流出 [15] - 私募占比从2021年9.4%降至2024年6% [17] - 保险资金有望成为未来主要增量，政策要求2025年起大型国有险企每年新增保费30%投资A股，并实施三年以上长周期考核 [20][21] - 债券收益率走低推动保险资金加大权益配置，尤其高股息板块 [22] 投资机会与板块选择 - 若政策力度超预期可能推动牛市，否则市场可能重回红利主线 [24] - 红利板块分为三类：类债红利（银行、电力、交通运输）、周期红利（石油石化、煤炭、钢铁）、消费红利（家电） [24] - 周期红利可能更具爆发力，银行与周期红利比价达历史90%分位数，均值回归概率大 [25] - 7月初以来钢铁涨20.8%、建筑材料涨17.9%、基础化工涨17.6%，公用事业涨2.2%、银行涨4.5% [25]

公司经营理念 - 公司作为央企控股上市公司，始终坚持合规守法经营 [2] - 公司坚持质量第一、客户至上的经营原则 [2] 投资者互动 - 公司在互动平台回应投资者提问，强调合规经营和客户导向 [2]

核心观点 - A股市场两融余额增加至2.00万亿元，环比增长0.78%，显示市场融资情绪回暖 [1][6][16] - 股债收益率下行至-1.09%，较上周下降0.05个百分点，显示A股投资性价比处于2012年以来相对低点 [6][13] - 金融风格PE估值分位领涨2.1个百分点，银行行业PE分位上涨5.2个百分点，成为估值修复主力 [1][3][38] - 创业板指PE估值分位领跌2.1个百分点至18.4%，成长板块PE分位仍处于89.5%的高位 [24][28][38] 市场情绪分析 - 融资买入额占全A成交额比例下降0.64个百分点至11.19%，显示杠杆资金活跃度有所减弱 [6][16] - 主要指数换手率普遍下跌，中证500换手率下行最多达0.49个百分点，市场交易活跃度降低 [20][22] - 沪深300成交额环比跌幅最大达19.82%，中证500成交额下跌14.03%，大盘蓝筹交易量收缩明显 [20][23] 估值动态 - 指数层面PE估值分化明显：上证综指PE分位78.7%上涨0.8pct，深证成指PE分位67.8%下跌1.7pct [27][30][33] - 风格层面PB分位普遍上涨：成长风格PB分位大涨24.3pct，周期风格PB分位上行15.0pct [38] - 行业估值分化加剧：石油石化PE分位领跌6.2pct，机械行业PE分位上涨2.3pct，国防军工PE分位高达97.8% [38][54] 板块表现 - 金融板块PE分位87.4%处于各风格首位，银行子行业PE分位85.2%上涨5.2pct，估值修复动能强劲 [38][41][54] - 周期板块PE分位65.4%微涨0.4pct，但石油石化子行业受国际油价影响显著回调 [38][46][54] - 消费板块PE分位31.6%下跌1.4pct，食品饮料PE分位15.4%继续下探1.1pct，显示消费复苏仍待观察 [38][48][54]