行业投资评级 - **行业评级：买入** [4] 报告核心观点 - 报告通过高频数据（海运船运与陆路口岸通关）拟合，对2026年前2个月中国煤炭进口量进行前瞻性分析，核心结论是：**前2月总进口量预计同比微增2%，但结构分化显著，海运煤下降而陆运蒙煤大幅增长，且2月单月进口量降至近三年同期低位** [2][7][41] - **海运煤进口预计同比下降**：基于高频船运数据与历史比值推算，2026年前2月海运煤进口量预计为6190万吨，同比**下降5.4%**（其中1月同比-3.1%，2月同比-8.3%）[2][17] - **陆运蒙煤进口预计同比大幅增长**：基于主要口岸通关车辆数据与历史比值推算，2026年前2月蒙煤进口量预计为1543万吨，同比**增长44%**（其中1月同比+101%，2月同比+17%）[3][30] - **总体进口量受季节性影响明显**：综合推算2026年前2月煤炭总进口量为7733万吨，同比**增长2%**；其中1月进口4491万吨（同比+8%，环比-23%），2月进口3242万吨（同比-6%，环比-28%），2月同比降幅明显且为近三年同期低位[7][41] 根据目录分项总结 一、海运煤分析 - **高频数据有效性验证**：全球发往中国的海运煤高频船运数据（船到岸、船发运）与实际海运煤进口量（总进口量扣除蒙煤）**拟合度高**，船发运数据约领先船到岸数据1个月[2][16] - **前2月船运量及来源国结构**：2026年前2月，全球发往中国的海运煤**船到岸量为5208万吨，同比增长1%**；其中2月船到岸量2254万吨，同比-1%，环比-24%，属正常季节性波动[2] - **主要来源国表现分化**： - **印尼**：前2月船到岸量2678万吨，同比+3%（2月单月1134万吨，同比-4%）[17] - **澳洲**：前2月船到岸量1121万吨，同比+15%（2月单月475万吨，同比+17%）[17] - **俄罗斯**：前2月船到岸量798万吨，同比+1%（2月单月401万吨，同比+9%）[17] - **美国**：是主要的减量来源[2] - **进口量推算依据**：推算基于2026年前2月的船到岸量，并**延续2025年12月船到岸量与实际进口量的比值关系**[17] 二、陆运煤分析 - **高频数据相关性**：自2022年下半年以来，从蒙古**甘其毛都、满都拉、策克**等主要口岸进口煤炭的**高频通关车辆数据与蒙煤实际进口量拟合度高**[3][26] - **前2月通关车辆增长强劲**：2026年前2月，各主要口岸**合计通关车辆同比增长59%**；2月受春节影响，环比普遍回落，其中甘其毛都口岸回落至2025年同期水平[3][26] - **各口岸通关车辆具体增长**： - 甘其毛都口岸前2月通关车辆同比+28%[14][35] - 满都拉口岸前2月通关车辆同比+123%[14][33] - 策克口岸前2月通关车辆同比+114%[14][37] - **进口量推算依据**：推算基于2026年前2月各口岸通关车辆数据，并**假设延续2025年12月通关车辆与进口量的比值关系**[3][30] 三、总体情况 - **总进口量微增，单月结构变化大**：结合海运与陆运推算，2026年前2月煤炭总进口量预计为**7733万吨，同比增长2%**；但**2月单月进口量同比下滑6%**，且环比下降28%，季节性回落特征明显[7][41] - **月度数据对比**：1月进口量4491万吨（同比+8%，环比-23%）；2月进口量3242万吨（同比-6%，环比-28%）[7][41] 四、重点公司估值（摘要） - 报告列出了多家煤炭行业重点公司的估值与财务预测，所有A股公司评级均为“买入”（除宝丰能源为“增持”），H股公司评级均为“买入”[8] - **部分公司示例**： - **中国神华 (601088.SH)**：最新价42.26元，合理价值46.85元，2026年预测EPS为2.76元，预测PE为15.31倍[8] - **陕西煤业 (601225.SH)**：最新价23.70元，合理价值26.63元，2026年预测EPS为1.85元，预测PE为12.81倍[8] - **中煤能源 (601898.SH)**：最新价15.17元，合理价值15.29元，2026年预测EPS为1.38元，预测PE为10.99倍[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 中长期商品多头将延续，但短期市场或继续震荡、降波，黑色板块处于弱势，易被空配；春节后双焦下游主动去库、煤矿复产，短期需求受限、供给增加，3 - 5月焦煤价格易回调；焦煤有望在2026年6 - 10月走出上涨行情 [20] 各目录总结 周度评估及策略推荐 - 行情回顾：节后第一周，焦煤盘面价格震荡走弱，周度跌幅23.5元/吨或 - 2.07%；焦炭盘面价格同样震荡走弱，周度跌幅43.5元/吨或 - 2.58% [14][18] - 周度要点小结：现货价格及基差方面，焦煤和焦炭部分品种现货升水盘面；品种持仓上，焦煤主力合约持仓处历史同期高位，4月合约持仓异常需警惕仓单压力；国内产量上，样本矿山精煤日均产量环比回升，累计产量同比略减；海外进口方面，甘其毛都口岸蒙煤通关量回升，澳煤进口窗口关闭；需求上，焦炭日均产量延续小幅回升，独立焦化厂焦化利润环比增加，钢铁企业日均铁水产量和钢厂盈利率环比上升，五大材表观消费量环比下降，钢材库存快速累积 [19] - 供求结构及展望：焦煤全国日均供应环比季节性回落，需求环比回升，当前供求结构失真；焦炭铁水折日均需求与产量基本平衡；展望后市，短期双焦需求受限，需警惕3 - 5月焦煤价格回调，焦煤有望在6 - 10月上涨 [20] 期现市场 - 焦煤现货价格：截至2026/02/27，多种焦煤价格有不同程度变化，如低硫主焦环比 - 13.5元/吨等 [24] - 焦炭现货价格：日照港准一级湿熄焦报价环比 + 10元/吨，吕梁准一级干熄焦报价环比持稳 [35] - 基差及月差：焦煤和焦炭部分品种升水盘面，焦煤和焦炭5 - 9价差环比下降，均维持近月低、远月高的Contango结构 [42][45][48][51] 持仓及品种比价 - 品种持仓：截至2026/02/27，焦煤单边总持仓71.88万手，环比 + 15.94万手；焦炭单边持仓4.43万手，环比 + 0.6万手；焦煤主力合约持仓处历史同期高位，4月合约持仓异常需警惕仓单压力 [60][61] - 品种比值：本周焦煤表现较铁矿、成材偏弱，焦炭明显弱于铁矿石及成材，焦煤和焦炭估值相对铁矿石偏低 [67][70] 供给及需求 - 国内焦煤产量：截至2026/02/27，样本矿山精煤日均产量环比回升，累计产量同比略减；样本洗煤厂精煤日均产量环比下降，累计产量同比增加 [75][77] - 进口焦煤情况：甘其毛都口岸蒙煤通关量回升至历史同期高位；澳煤进口窗口关闭；2025年我国从蒙古、俄罗斯、加拿大进口焦煤有不同程度增长，从美国进口焦煤大幅减少 [80][83][86][89] - 焦炭产量：截至2026/02/27，钢铁企业及独立焦化厂合计焦炭日均产量环比回升，累计产量同比略减；独立焦化厂焦化利润环比增加 [92] - 下游钢铁行业情况：截至2026/02/27，钢铁企业日均铁水产量环比增加，钢厂盈利率环比上升；螺纹、热卷盘面利润环比小幅回升；五大材表观消费量环比下降，钢材库存快速累积；焦煤供求结构失真，焦炭供需基本平衡 [98][104][108][110] 库存 - 库存总览：截至2026/02/27，焦煤总库存环比 - 88.5万吨，焦炭总库存环比 - 7.92万吨，部分环节库存有不同变化 [114] - 焦煤库存：涉及样本矿山、钢厂、焦化厂、港口等不同环节的焦煤库存情况 [116][118][120] - 焦炭库存：涉及独立焦化厂、钢铁企业、港口等不同环节的焦炭库存情况 [122][124][126]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2月煤焦现货市场窄幅震荡，期价震荡下跌，基差小幅波动 [2] - 2月受春节放假影响，国内双焦市场供需两弱，价格缺乏单边驱动，维持震荡偏弱运行，市场交投氛围降至阶段性低位；春节后煤矿复产，蒙煤通关恢复，焦企稳定生产，铁水产量小幅增加 [2] - 3月主产区煤矿全面复工复产，供应明显恢复，蒙古煤通关量维持高位，煤矿端累库压力加大；需求端钢厂逐步复产，铁水产量回升，对双焦需求有刚性支撑，但终端钢材需求复苏力度存疑，钢厂复产和补库意愿受制约，焦炭有提降预期；3月双焦市场将呈现“供应恢复快于需求启动”局面，压制价格 [2] - 重点关注“两会”期间安全环保限产政策、反内卷和能耗控制政策、国际原油价格变化 [2] - 煤焦期价震荡运行，套利观望 [3] 各目录总结 焦煤市场 价格和估值 - 2月焦煤期货弱势震荡，基差小幅波动 [7] - 主要地区主焦煤价格稳定，配煤价格窄幅震荡，仓单价格稳中偏弱 [10][13][16] 供需和驱动 - 生产方面，矿山开工率季节性下降，日产量减少；洗煤厂开工率和精煤日产量也降低；12月焦煤进口环比增加，蒙煤、俄煤均增加 [21][27] - 库存方面，总库存减少，矿山、洗煤厂、港口、独立焦企、钢厂焦企库存均减少；独立焦企占比下降，矿山占比上升；港口库存略减 [30][33][37] 焦炭市场 价格和估值 - 2月焦炭期货窄幅震荡，基差小幅波动；现货价格稳定 [45][48] 供需和驱动 - 生产方面，独立焦企产能利用率上升，焦炭日均产量增加；焦炭月度出口量和进口量数据有展示 [55][59] - 库存方面，总库存增加，独立焦企库存增加，钢厂、港口库存减少；钢厂库存减少，可用天数减少，铁水产量增加；港口库存减少 [61][67][70] - 利润方面，焦企利润环比增加，维持亏损状态，集港利润略增 [73] 煤焦套利跟踪 - 展示了焦炭5月 - 9月、焦煤5月 - 9月价差，煤焦比值、螺焦比值、煤铁比值，焦化盘面利润等套利相关数据 [77]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [5][7][91] 核心观点 - 公司是稀缺的优质焦煤标的，通过外延并购提升产能，同时股份回购彰显管理层信心，正值行业周期底部反转，有望迎来量价齐升 [1][3][5] - 市场担忧国内钢铁需求下降会拖累焦煤需求，但报告认为全球焦煤呈现供弱需强格局，价格中枢有望抬升，公司作为优质焦煤标的将受益 [2][3][11] - 公司计划围绕生产经营、现金分红、投资者关系、信息披露、股份回购等多方面采取措施，以提升公司投资价值和股东回报能力 [3][79] 公司概况与业务 - 公司是安徽省第一家煤电题材的上市公司，控股股东为安徽省皖北煤电集团，实控人为安徽省国资委 [18][19] - 公司主营业务高度集中于煤炭，2024年煤炭业务营收占比96.5%，毛利贡献占比95.08% [20] - 公司地处华东腹地，紧邻经济发达地区，交通便利，区位优势明显；主业聚焦焦煤，产品种类齐全且煤种稳定 [23] 煤炭资源与产能 - 截至2024年底，公司拥有煤炭资源量10.97亿吨，可采储量5.25亿吨，主要煤种为1/3焦煤 [1][25] - 公司现有5座在产矿山，合计核定产能1095万吨/年 [1][28] - 公司拟收购宏能煤业100%股权，其下辖花草滩煤矿（位于甘肃张掖）资源量1.15亿吨，核定产能180万吨/年，煤类为1/3焦煤，年精煤产量约70万吨，收购后公司总核定产能将提升至1275万吨/年 [1][28][29][31] - 除恒源煤电外，控股股东皖北煤电集团旗下还有6座煤矿，合计核定产能1980万吨/年，公司拥有对集团多项煤炭资产的不可撤销收购权，未来资产注入可期 [1][36][71] 经营与财务分析 - 公司营收和盈利受煤价波动影响，但毛利率整体维持较高水平，2016-2024年煤炭毛利率均保持在30%以上 [1][44][47] - 洗精煤是公司核心盈利来源，2024年洗精煤营收占煤炭业务营收的66.2%，毛利占煤炭业务毛利的72.2% [1][56] - 与区域可比公司（淮北矿业、上海能源）相比，公司吨煤成本处于较低水平，2024年为557.6元/吨 [57] - 公司现金分红稳定且比例呈上升趋势，2020-2024年累计分红37.8亿元，累计分红比例达48.6%，2024年现金分红比例为52.6% [72] - 公司货币资金充裕，2024年末达54.1亿元，占总资产的26.4%；资产负债率呈下降趋势，2024年末为39.5% [72] 行业与市场展望 - 焦煤作为战略资源具有稀缺性，全球供给预计持续收缩，根据IEA预测，2025-2030年全球冶金煤产量复合年均增长率为-0.7% [11][81] - 全球钢铁需求总体复苏，根据OECD预测，2025-2030年全球粗钢产量复合增长率为0.9%，增量主要来自印度、东盟、中东、非洲等发展中国家和地区 [11][83] - 在全球焦煤供弱需强的格局下，报告预计焦煤价格中枢有望抬升，焦煤/动力煤比价或提高至约2.5倍，对应焦煤价格中枢约2000元/吨 [83] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为-1.98亿元、7.02亿元、11.01亿元，2026年扭亏为盈，2027年同比增长56.86% [5][13][91] - 对应2025-2027年每股收益分别为-0.16元、0.59元、0.92元 [5][13] - 以2026年2月27日收盘价7.29元计算，2026-2027年市盈率分别为12.5倍和7.9倍 [5][87] - 参考淮北矿业、上海能源、平煤股份等可比公司，其2026年平均市盈率为16.8倍，公司估值偏低 [5][87][88] - 敏感性分析显示，若宏能煤业并表且焦煤价格上行，公司业绩弹性大，在焦煤价格2000元/吨的假设下，并表后归母净利润可达13.21亿元 [89][90]

市场整体表现 - 截至午盘，A股三大指数集体下挫，沪指跌0.17%，深成指跌0.68%，创业板指跌1.46%，北证50指数跌0.74% [1] - 沪深京三市半日成交额15966亿元，较上日缩量532亿元 [1] - 全市场超2300只个股上涨 [1] 领涨板块及驱动因素 - 小金属、钨、稀土等稀有金属板块集体爆发，受涨价催化影响，中钨高新、章源钨业、中稀有色等多股创历史新高 [1] - 算力租赁板块盘中大幅拉升，云天励飞、城地香江等多股收获涨停，催化因素为中国AI Token的调用量首超美国，反映云计算需求旺盛 [1] - 太空光伏方向走高，钧达股份、双良节能双双封板，机构认为“算力上天”已成共识 [1] - 煤炭开采加工、跨境支付、钢铁、光伏设备、AI应用、旅游及酒店板块同样涨幅居前 [1] 领跌板块及驱动因素 - CPO、PCB、存储芯片等算力硬件股多数回调，新易盛、中际旭创、胜宏科技盘中跌超5%，主要受隔夜英伟达创去年4月16日以来最大单日跌幅影响 [1] - 造纸、电池、光刻机、PET铜箔板块跌幅居前 [1]

南向资金交易动态 - 2月26日，南向资金减持中信资源（01205.HK）10.8万股 [1] - 近5个交易日中，南向资金连续5天减持，累计净减持20.6万股 [1] - 近20个交易日中，南向资金连续20天减持，累计净减持397.6万股 [1] - 截至最近数据，南向资金持有中信资源7080.61万股，占公司已发行普通股的0.89% [1] 公司业务概况 - 公司为投资控股公司，核心业务是勘探和销售天然资源 [1] - 公司通过四大业务部门运营 [1] - 原油部门：在印尼和中国经营油田并销售原油 [1] - 电解铝部门：经营电解铝厂并在澳大利亚销售铝锭 [1] - 煤部门：在澳大利亚营运煤矿并销售煤 [1] - 进出口商品部门：从事其他商品和制成品的进口业务 [1]

公司战略与资源储备 - 兴县区块煤炭及共伴生铝土矿项目符合公司战略发展要求，可充分保障公司后备资源储量，有利于公司可持续发展 [2] - 兴县井田的开发可提高公司产品的市场占有率，提升公司自身竞争优势 [2] 项目运营与协同优势 - 兴县区块项目与公司所属斜沟煤矿相邻，地质构造简单，开采条件较好 [2] - 公司已经积累了丰富的开采经验，兴县井田的开发可借助斜沟煤矿开采技术优势 [2] - 项目开发可充分利用斜沟选煤厂洗选能力和铁路专用线运输能力 [2]

行业趋势与周期判断 - 大宗商品超级周期仍处于上行通道，短期波动不改长期趋势，本轮上行期预计从2021年持续至2030年左右，目前正处于第二个主升浪阶段[4] - 从近200年历史看，商品周期一般为8-10年上行期，约15-20年下行期[4] - 本轮商品周期中，有色金属是主角，而2001至2011年周期是黑色与有色共舞[7] - 黄金是本轮周期的旗手，只要黄金牛市持续，白银就不会崩盘[7] - 工业金属中，铜和铝前景最佳，农产品价格往往滞后，通常在原油价格上涨后启动[7] 基金经理观点与策略 - 基金经理叶勇认为，做出长期超额回报的关键在于“逆向+价值”投资[9] - 对于2026年，从四个层面看，年中PPI同比大概率转正，地产有望触底，反内卷政策效果将逐渐显现，人民币升值有望助推通缩螺旋终结和通胀回升[9] - 2026年是否能结束通缩将对市场风格带来较大影响，若结束通缩，调整已五年的顺周期板块将迎来反转，高估值科技股或面临估值压制[20] - 若2026年下半年PPI回升，市场风格有望价值回归，可关注三类投资策略[21] - 截至2025年末，有色金属行情仅赚取了过去两年业绩增长的钱，并未享受明显估值溢价，一旦顺周期风格回归，有色金属作为先锋将享受估值溢价[23] 基金表现与持仓分析 - 基金经理叶勇在管6只基金，任职以来年化（规模加权）回报为17.5%，其管理的基金任职回报全部为正[10] - 代表作万家双引擎灵活配置混合A（519183.OF）合并规模为27.9亿元，任职回报为243.5%[10] - 该基金在2018、2022、2023年典型熊市中大幅跑赢指数，截至2026年2月23日，年内收益率达18.4%[12] - 受益于有色金属牛市，该基金份额从2025年中报的3.89亿份大幅增长至2025年末的8.66亿份[13] - 基金持仓方向发生显著变化：2022年中报主要押注煤炭（占比60.2%），有色金属仅占4.63%；到2024年中报后，有色金属占比提升并维持在65%左右[13] - 2022年至今的四年里，该基金主要关注有色金属、石油石化、交通运输三大方向[13] - 2025年四季度末，基金前十大持仓集中度接近50%，股票配置仓位为93.1%，环比略有增加[15][19] - 四季度持仓新增中国神华和中国石油，退出铜陵有色和西部矿业[15] - 四季度前三大重仓股为洛阳钼业（占净值6.36%）、紫金矿业（占净值5.90%）和中金黄金（占净值5.69%）[17] - 基金维持以工业金属、贵金属、油运、化工为主的配置，增持部分逐步给到了煤炭和原油龙头股[19] 2026年投资策略分类 - **第一方阵：工业有色和小金属**：全球定价品种，价格已持续抬升，基本面稳健向好，叠加国内宏观回升预期，有望实现盈利与估值共振[22] - **第二方阵：传统顺周期行业**：包括化工、保险、钢铁、煤炭、建材、轻工等行业龙头，过去几年跌幅大、估值极低，周期底部仍保持可观ROE，从PB-ROE角度看投资价值凸显；出口导向的资本品（如机械设备）在全球制造业投资上行背景下有望持续受益[22] - **第三方阵：顺周期行情扩散行业**：包括通用机械、餐饮、酒店、食品饮料、纺织服装、地产等，在物价上行趋势确立、PPI与CPI同步共振后，将迎来机会，部分龙头跌幅大，具备估值修复潜力[22] 市场表现数据 - 2025年，有色金属板块以153.9%的涨幅在31个申万行业中位列第二[3] - 2026年开年，有色金属板块再涨17.2%[3]

行业市场状况 - 近期煤炭市场呈现供需双弱但价格底部支撑坚实的特征 供应端因春节假期主产地煤矿停产放假而收缩 需求端因工业用电进入低点而偏弱 电厂采购以长协合同为主 [1] - 截至2026年2月25日 环渤海动力煤现货参考价为717元/吨 周涨幅0.70% 秦皇岛港动力煤平仓价为718元/吨 周涨幅3.31% [1] - 海外印尼减产推动国际煤价上涨 对国内煤价形成支撑 春节前煤炭去库超预期 港口库存处于近三年低位 [1] - 煤炭开采板块近一日下跌0.61% 表现弱于大盘 [1] 公司股价与资金动向 - 中煤能源A股近3个交易日股价波动显著 2月24日上涨3.95%至14.99元 2月25日下跌1.33%至14.79元 2月26日下跌1.42%至14.58元 [1] - 2月25日资金流向显示分歧 主力资金净流出639.11万元 但融资资金净买入1620.85万元 [1] - 公司A股股东户数截至2026年1月底为78,147户 [1] 机构观点与评级 - 山西证券认为海外煤价上涨及国内供给约束可能对煤炭企业业绩形成支撑 建议关注中煤能源等头部动力煤标的 [2] - 华源证券将中煤能源列为稳健型标的 强调其受益于实物资产定价权提升逻辑 [2] - 近90天内有8家机构覆盖中煤能源 其中6家给出“买入”评级 目标均价为16.28元 [2]

公司运营与生产 - 国能神东煤炭集团乌兰木伦煤矿在煤炭保供关键时期保持高效生产，夜班采煤工作面长约280米、高约1.8米，采煤机司机8小时内需操控采煤机来回走12趟，产煤5000多吨[1] - 该矿采煤技术员丁明磊曾带领班组成员在采高6.3米、长250米的工作面创造8小时割煤11.5刀、产煤2.3万吨的佳绩，并连续7个月在月度产量汇总中稳居第一[2] - 丁明磊针对12408综合采煤工作面初期出现的问题提出操作规范建议，使生产效率由原来小班8小时割煤2500吨提高到5000吨[3] 技术创新与效率提升 - 丁明磊设计了“采煤机遥控器井下充电装置”和“移变列高压电缆简易盘放装置”并在企业内广泛推广，参与完成10多项改革，提出30多条合理化建议，创造经济收益2400多万元[2] - 其总结的“望闻问切”四步点检法成为班组交接规范流程，比过去每天能多采1万多吨原煤[2] - 丁明磊提出“探到位、割到底、拉得平、扫得净”的操作规范，有效解决了生产中的技术难题[3] 人才培养与行业贡献 - 丁明磊技能大师工作室于2018年被认定为“国家级技能大师工作室”，成为培养人才和工艺创新的重要平台[3] - 丁明磊先后“传、帮、带”20多名青年岗位能手，其中不乏全国、自治区劳动模范和行业标兵[3] - 丁明磊在28年职业生涯中累计安全采煤2000多万吨[2] 行业展望与发展方向 - 作为新时代的煤炭产业工人，需要在传统能源保供上不断突破，并在智能化采煤、绿色采煤方向上不断探索，力争早日实现综合采煤无人化，为国家能源安全作出贡献[3]