报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][5] 报告的核心观点 - 泸州老窖2024年公司实现收入312.0亿元，同比+3.2%，归母净利润134.7亿元，同比+1.7%；2025Q1公司实现收入93.52亿元，同比+1.78%，归母净利润45.93亿元，同比+0.41%，符合市场预期 [5] - 维持2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年净利润分别为139.4、144.9、152.4亿元，同比分别+3.4%、+3.9%、+5.2%，EPS分别为9.47、9.84、10.35元，当前股价对应估值分别为13.1、12.6、12.0倍 [5] - 公司着眼产品价格和市场秩序，合理调整增长要求，立足长远健康发展，维持“买入”评级 [5] 各部分总结 中高档酒销售情况 - 2024年中高档酒实现收入275.9亿元，同比+2.8%，销量/吨价分别+14.4%/-10.2%，低度国窖增速预计高个位数，高度国窖预计个位数下降 [6] - 其他酒类实现营收34.7亿元，同比+7.1%，销售量分别同比+3.6%/+3.5% [6] 销售收现情况 - 2024年销售收现400.4亿，同比+26.7%，高于收入增速；2025Q1销售收现98.7亿，同比-7.2%，低于收入增速，主要受国窖销售公司回款节奏影响 [7] - 国窖为稳定市场秩序、提高费用投放效率，推行五码系统，经销商回款节奏平稳克制，平台公司阶段性冲量承担回款任务 [7] 盈利能力情况 - 受中高档酒吨价下降影响，2024年公司毛利率同比下降0.8pct至87.5%，税金附加比例/销售费用率/管理费用率同比变化+1.6/-1.8/-0.2pct，期间通过数字化方式强调费用精准度、薪酬考核更严格，费用率有明显改善 [8] - 归母净利率同比-0.6pct至43.2% [8] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|30,233|31,196|31,399|32,608|33,596| |YOY(%)|20.3|3.2|0.7|3.9|3.0| |归母净利润(百万元)|13,246|13,473|13,938|14,485|15,240| |YOY(%)|27.8|1.7|3.4|3.9|5.2| |毛利率(%)|88.3|87.5|87.0|87.1|87.2| |净利率(%)|44.0|43.3|44.5|44.5|45.4| |ROE(%)|32.0|28.4|22.7|20.4|18.7| |EPS(摊薄/元)|9.00|9.15|9.47|9.84|10.35| |P/E(倍)|13.8|13.5|13.1|12.6|12.0| |P/B(倍)|4.4|3.8|3.0|2.6|2.2|[10] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据呈现公司财务状况及预测情况，如流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目在不同年份的数值及变化 [11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等在不同年份的表现 [11][13] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等；估值比率包括P/E、P/B、EV/EBITDA等在不同年份的数值 [13]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 2024年公司实现收入60.1亿元，同比+0.9%，归母净利润16.6亿元，同比-3.8%；2025Q1公司实现收入18.1亿元，同比+2.4%，归母净利润6.1亿元，同比+3.6% [4] - 维持2025 - 2027年盈利预测，预计净利润分别为16.7亿元、17.4亿元、18.1亿元，同比分别+0.7%、+4.0%、+4.1%，EPS分别为2.78、2.89、3.01元，当前股价对应PE分别为12.6、12.1、11.6倍 [4] - 公司在大商制下增长韧性较好，叠加4%左右分红率，目前估值下投资安全边际较高 [4] 各部分总结 公司经营情况 - 2024年高档/中档/低档白酒营收56.8/0.68/1.26亿元，同比+0.06%/-10.35%/+33.01%；2025Q1营收17.3/2.1/3.9亿元，同比+3.53%/-12.5%/-9% [5] - 2024年省内/省外收入49.5/9.2亿元，同比+1.1%/-2.9%；2025Q1收入15.8/2.0亿元，同比+6.9%/-19.8% [5] 现金流情况 - 2024年/2025Q1销售收现分别64.5亿、12.0亿，同比分别+11.3%/-14.8%，2025Q1现金流稍差预计是春节错期、经销商回款时间点提前所致 [6] 财务指标情况 - 2024年毛利率74.6%，同比-0.6cts；销售费用率15.3%，同比+1.4pcts；归母净利润率27.5%，同比-1.4pcts [7] - 2025Q1毛利率76.2%，同比-0.3cpts；销售费用率2.5%，同比+0.4pcts；归母净利润率33.7%，同比+0.4pcts [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5,962|6,015|5,984|6,097|6,217| |YOY(%)|16.1|0.9|-0.5|1.9|2.0| |归母净利润(百万元)|1,721|1,655|1,667|1,735|1,806| |YOY(%)|11.0|-3.8|0.7|4.0|4.1| |毛利率(%)|75.2|74.6|74.1|73.2|73.2| |净利率(%)|28.9|27.5|27.9|28.5|29.0| |ROE(%)|17.7|15.7|13.7|13.1|12.5| |EPS(摊薄/元)|2.87|2.76|2.78|2.89|3.01| |P/E(倍)|12.2|12.6|12.6|12.1|11.6| |P/B(倍)|2.1|2.0|1.7|1.6|1.5| [8] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023A - 2027E进行预测，涵盖流动资产、现金、应收票据及应收账款等多项指标 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025Q1业绩好于预期，经营韧性十足，维持“买入”评级，维持2025 - 2027年盈利预测，预计2025 - 2027年净利润分别为956.0、1058.7、1144.1亿元，同比分别+10.9%、+10.7%、+8.1%，EPS分别为76.10、84.27、91.07元，当前股价对应PE分别为20.3、18.3、17.0倍 [5] 各部分总结 公司业绩情况 - 2025Q1公司实现营业总收入514.4亿元，同比+10.7%；实现营业收入506.0亿元，同比+10.5%；实现归母净利润268.5亿元，同比+11.6%，一季度收入及利润略高于市场预期 [5] 产品收入情况 - 2025Q1茅台酒实现收入435.6亿元，同比+9.7%，原因是一季度发货节奏较2024年同期略快，公斤装一季度放量明显；系列酒收入70.2亿元，同比+18.3%，预计1935继续招商放量贡献 [6] 销售渠道情况 - 2025Q1直销渠道实现收入232.2亿元，同比+20.2%，预计是企业团购渠道增长较快，其中i茅台实现收入58.7亿元，同比+9.9%；批发代理渠道收入273.6亿元，同比+3.9%，经销商非标茅台配额基本走直营门店渠道 [7] 财务指标情况 - 2025Q1销售收现561亿元，同比+21.4%，因预收款表现较好；系列酒增速较快，拖累2025Q1毛利率下降0.54pct至91.97%，税金/销售/管理/财务同比-1.54/+0.46/-0.72/+0.55pct，净利率略微提升0.42pct至52.19%，全年净利率预计维持平稳 [8] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|150,560|174,144|190,128|209,331|226,078| |YOY(%)|18.0|15.7|9.2|10.1|8.0| |归母净利润(百万元)|74,734|86,228|95,601|105,866|114,407| |YOY(%)|19.2|15.4|10.9|10.7|8.1| |毛利率(%)|92.1|92.1|92.4|92.5|92.5| |净利率(%)|51.5|51.3|52.5|52.6|52.6| |ROE(%)|34.7|36.9|29.2|25.9|23.2| |EPS(摊薄/元)|59.49|68.64|76.10|84.27|91.07| |P/E(倍)|26.0|22.5|20.3|18.3|17.0| |P/B(倍)|9.0|8.3|5.9|4.8|3.9| [10] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率预测，如2025E营业收入190,128百万元，归母净利润95,601百万元等 [12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 古井贡酒2024年业绩平稳，2025年Q1好于预期，维持2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为58.9、66.0、73.8亿元，同比分别+6.7%、+12.2%、+11.8%，EPS分别为11.14、12.49、13.97元，当前股价对应PE分别为15.4、13.7、12.3倍，公司对市场把控能力强，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月30日，当前股价164.39元，一年最高最低287.24/139.84元，总市值868.97亿元，流通市值671.70亿元，总股本5.29亿股，流通股本4.09亿股，近3个月换手率39.96% [1] 业绩情况 - 2024年实现营收235.78亿元，同比+16.41%，归母净利润55.17亿元，同比+20.22%，其中Q4营收45.09亿元，同比+4.85%，归母净利润7.71亿元，同比 - 0.74%；2025Q1营收91.46亿元，同比+10.38%，归母净利润23.3亿元，同比+12.78% [6] 产品结构 - 2024年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收180.86/22.41/25.38亿元，同比+17.31%/11.17%/15.08%，预计幸福版、古5双位数增长，古20双位数增长，古7、古8、古16增速超高于年份原浆平均水平 [7] 合同负债与销售收现 - 2024年Q4末合同负债35.15亿元，环比增加15.79亿元，2025年Q1末合同负债36.74亿元，环比增加1.59亿元，维持在历史较高水平；2024年销售收现232.2亿元，同比+11.6%，2025Q1销售收现82.3亿元，同比下降1.6%，因2024年春节销售火爆，预收款基数较高 [8] 盈利能力 - 受益于中高端产品增速较快，2024年毛利率同比+0.8pct至79.9%；销售/管理费用率同比 - 0.6/-0.6pct至26.2%/6.1%，2024年公司归母净利率同比+0.7pct至23.4%；2025Q1销售/管理费用率同比 - 0.6pct/-0.4pct至26.6%/4.4%，归母净利率同比+0.5pct至25.5% [9] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|20,254|23,578|26,124|28,662|31,571| |YOY(%)|21.2|16.4|10.8|9.7|10.1| |归母净利润(百万元)|4,589|5,517|5,886|6,603|7,382| |YOY(%)|46.0|20.2|6.7|12.2|11.8| |毛利率(%)|79.1|79.9|78.7|78.8|79.5| |净利率(%)|23.3|24.2|23.3|23.8|24.2| |ROE(%)|21.1|22.2|19.2|18.2|17.4| |EPS(摊薄/元)|8.68|10.44|11.14|12.49|13.97| |P/E(倍)|19.7|16.4|15.4|13.7|12.3| |P/B(倍)|4.2|3.7|3.0|2.5|2.1| [11] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入26124百万元，营业成本5571百万元等 [13][14]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 古井贡酒2024年业绩平稳，2025年Q1好于预期，维持2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为58.9、66.0、73.8亿元，同比分别+6.7%、+12.2%、+11.8%，EPS分别为11.14、12.49、13.97元，当前股价对应PE分别为15.4、13.7、12.3倍，公司对市场把控能力强，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月30日，当前股价164.39元，一年最高最低287.24/139.84元，总市值868.97亿元，流通市值671.70亿元，总股本5.29亿股，流通股本4.09亿股，近3个月换手率39.96% [1] 业绩情况 - 2024年实现营收235.78亿元，同比+16.41%，归母净利润55.17亿元，同比+20.22%，其中Q4营收45.09亿元，同比+4.85%，归母净利润7.71亿元，同比 - 0.74%；2025Q1营收91.46亿元，同比+10.38%，归母净利润23.3亿元，同比+12.78% [6] 产品结构 - 2024年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收180.86/22.41/25.38亿元，同比+17.31%/11.17%/15.08%，预计幸福版、古5双位数增长，古20双位数增长，古7、古8、古16增速超高于年份原浆平均水平 [7] 合同负债与销售收现 - 2024年Q4末合同负债35.15亿元，环比增加15.79亿元，2025年Q1末合同负债36.74亿元，环比增加1.59亿元，维持在历史较高水平；2024年销售收现232.2亿元，同比+11.6%，2025Q1销售收现82.3亿元，同比下降1.6%，主要因2024年春节销售火爆，预收款基数较高 [8] 盈利能力 - 受益于中高端产品增速较快，2024年毛利率同比+0.8pct至79.9%；销售/管理费用率同比 - 0.6/-0.6pct至26.2%/6.1%，2024年归母净利率同比+0.7pct至23.4%；2025Q1销售/管理费用率同比 - 0.6pct/-0.4pct至26.6%/4.4%，归母净利率同比+0.5pct至25.5% [9] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|20,254|23,578|26,124|28,662|31,571| |YOY(%)|21.2|16.4|10.8|9.7|10.1| |归母净利润(百万元)|4,589|5,517|5,886|6,603|7,382| |YOY(%)|46.0|20.2|6.7|12.2|11.8| |毛利率(%)|79.1|79.9|78.7|78.8|79.5| |净利率(%)|23.3|24.2|23.3|23.8|24.2| |ROE(%)|21.1|22.2|19.2|18.2|17.4| |EPS(摊薄/元)|8.68|10.44|11.14|12.49|13.97| |P/E(倍)|19.7|16.4|15.4|13.7|12.3| |P/B(倍)|4.2|3.7|3.0|2.5|2.1| [11] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入26124百万元，营业成本5571百万元等 [13][14]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 山西汾酒收入业绩符合预期，保持稳健发展势能，产品结构完善，省内增速超预期，省外良性增长，现金流和合同负债处于较高水平，虽盈利能力略有下降，但未来增长确定性较高，维持“买入”评级[6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年5月2日，当前股价204.10元，一年最高最低为273.68/147.01元，总市值2489.95亿元，流通市值2489.95亿元，总股本12.20亿股，流通股本12.20亿股，近3个月换手率29.73% [1] 财务数据 - 2024年公司实现收入360.1亿元，同比+12.8%，归母净利润122.4亿元，同比+17.3%；2025Q1收入165.2亿元，同比+7.7%，归母净利润66.5亿元，同比+6.2% [6] - 预计2025 - 2027年净利润分别为134.5亿元、146.8亿元、159.1亿元，同比分别+9.9%、+9.2%、+8.3%，EPS分别为11.03、12.03、13.04元，当前股价对应PE分别为18.4、16.9、15.6倍 [6] - 2024年中高价酒类/低价酒类实现营收分别265.3亿元/93.4亿元，同比分别+14.3%/+9.4%；2025Q1汾酒/其他酒类收入分别162.1/2.7亿元，同比+8.2%/-15.5% [7] - 2024年山西省内/省外收入135.0/223.7亿元，同比+11.7%/+13.8%，2025Q1山西省内/省外收入同比+8.7%/+7.2% [7] - 2024年销售收现366亿元，同比+21.5%，2025Q1销售收现137.9亿元/同比-2.9%，2025年一季度末，合同负债58亿元 [8] - 2025Q1毛利率同比+1.34pcts至78.8%，Q1税金/销售/管理费用率同比+0.34/+1.76/-0.23pcts，净利率下降0.58pct至40.28% [9] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|31,928|36,011|39,679|42,790|46,181| |YOY(%)|21.8|12.8|10.2|7.8|7.9| |归母净利润(百万元)|10,438|12,243|13,450|14,682|15,907| |YOY(%)|28.9|17.3|9.9|9.2|8.3| |毛利率(%)|75.3|76.2|76.2|77.2|77.3| |净利率(%)|32.8|34.0|33.9|34.3|34.4| |ROE(%)|37.0|34.8|27.6|24.2|21.1| |EPS(摊薄/元)|8.56|10.04|11.03|12.03|13.04| |P/E(倍)|23.7|20.2|18.4|16.9|15.6| |P/B(倍)|8.9|7.1|5.1|4.1|3.3| [10] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务预测数据，如流动资产、现金、营业收入、营业成本等项目在2023A - 2027E的预测情况，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率的预测 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年五粮液经营业绩韧性较好，营收891.8亿同比+7.1%，归母净利318.5亿同比+5.4%；2024Q4营收212.6亿同比+2.5%，归母净利润69.2亿同比 - 6.2%；2025Q1营收369.4亿同比+6.1%，归母净利润148.6亿同比+5.8%。维持2025 - 2026年盈利预测并新增2027年预测，预计2025 - 2027年净利润分别为328.5、349.0、373.2亿元，同比分别+3.1%、+6.2%、+6.9%，EPS分别为8.46、8.99、9.62元，当前股价对应PE分别为15.2、14.4、13.4倍。2025年公司积极开展渠道改革，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月30日，五粮液当前股价128.70元，一年最高最低为178.76/106.33元，总市值4995.63亿元，流通市值4995.44亿元，总股本38.82亿股，流通股本38.81亿股，近3个月换手率32.17% [1] 产品情况 - 2024年五粮液产品收入678.8亿同比+8.1%，量/价同比+7.1%/+0.9%；1618、交杯、低度等战略性产品市场投入大，普五产品供给充足。其他酒产品收入152.5亿同比+11.8%，量/价同比+0.1%/+11.7%，系列酒产品结构提升 [6] 销售与负债情况 - 2024Q4 + 2025Q1销售收现同比+3.2%至622.4亿，与收入表现吻合。2025Q1末合同负债环比2024年末下滑15.2亿至101.7亿元，维持历史较高水平 [7] 财务指标情况 - 2024年公司酒类产品毛利率+0.29pcts至82.2%，五粮液/其他酒产品毛利率分别+0.38/+0.65pct至87.0%/60.8%。2024年主营税金率/销售费用率/管理费用率/财务费用率分别 - 0.43/+2.63/+0.00/-0.02pct至14.6%/12.0%/4.0%/0.5%，促销费增加幅度大。2024年公司归母净利率 - 0.56pct至35.7% [8] - 2023 - 2027年预计营业收入分别为832.72亿、891.75亿、935.85亿、996.05亿、1062.21亿元，同比分别为12.6%、7.1%、4.9%、6.4%、6.6%；归母净利润分别为302.11亿、318.53亿、328.49亿、348.98亿、373.22亿元，同比分别为13.2%、5.4%、3.1%、6.2%、6.9%；毛利率分别为75.8%、77.1%、75.9%、75.2%、75.4%；净利率分别为37.9%、37.2%、36.7%、36.6%、36.7%；ROE分别为23.8%、24.3%、20.1%、18.6%、17.4%；EPS分别为7.78、8.21、8.46、8.99、9.62元；P/E分别为16.6、15.7、15.2、14.4、13.4倍；P/B分别为3.9、3.8、3.0、2.6、2.3倍 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年五粮液经营业绩韧性较好，实现营收891.8亿，同比+7.1%，归母净利318.5亿，同比+5.4%；2024Q4实现营收212.6亿，同比+2.5%，归母净利润69.2亿，同比 - 6.2%；2025Q1营收369.4亿，同比+6.1%，归母净利润148.6亿，同比+5.8%。维持2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年净利润分别为328.5、349.0、373.2亿元，同比分别+3.1%、+6.2%、+6.9%，EPS分别为8.46、8.99、9.62元，当前股价对应PE分别为15.2、14.4、13.4倍。2025年公司积极开展渠道改革，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月30日，五粮液当前股价128.70元，一年最高最低为178.76/106.33元，总市值4995.63亿元，流通市值4995.44亿元，总股本38.82亿股，流通股本38.81亿股，近3个月换手率32.17% [1] 产品情况 - 2024年五粮液产品收入678.8亿，同比+8.1%，量/价同比+7.1%/+0.9%；1618、交杯、低度等战略性产品市场投入力度大，普五产品供给相对充足。其他酒产品收入152.5亿，同比+11.8%，量/价同比+0.1%/+11.7%，系列酒产品结构提升 [6] 销售与负债情况 - 2024Q4 + 2025Q1销售收现同比+3.2%至622.4亿，与收入表现吻合。2025Q1末合同负债环比2024年末下滑15.2亿至101.7亿元，维持历史较高水平，五粮液品牌力带来的渠道稳定性较强 [7] 财务指标情况 - 2024年公司酒类产品毛利率+0.29pcts至82.2%，其中五粮液/其他酒产品毛利率分别+0.38/+0.65pct至87.0%/60.8%。2024年主营税金率/销售费用率/管理费用率/财务费用率分别 - 0.43/+2.63/+0.00/ - 0.02pct至14.6%/12.0%/4.0%/0.5%，促销费增加幅度大，2024年公司归母净利率 - 0.56pct至35.7% [8] - 财务摘要和估值指标显示，2023 - 2027年营业收入分别为832.72亿、891.75亿、935.85亿、996.05亿、1062.21亿元，YOY分别为12.6%、7.1%、4.9%、6.4%、6.6%；归母净利润分别为302.11亿、318.53亿、328.49亿、348.98亿、373.22亿元，YOY分别为13.2%、5.4%、3.1%、6.2%、6.9%；毛利率分别为75.8%、77.1%、75.9%、75.2%、75.4%；净利率分别为37.9%、37.2%、36.7%、36.6%、36.7%；ROE分别为23.8%、24.3%、20.1%、18.6%、17.4%；EPS分别为7.78、8.21、8.46、8.99、9.62元；P/E分别为16.6、15.7、15.2、14.4、13.4倍；P/B分别为3.9、3.8、3.0、2.6、2.3倍 [9] - 资产负债表、利润表、现金流量表等详细财务预测摘要展示了2023 - 2027年各项目数据及变化情况，如流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目在各年的数值及变动，以及营业收入、营业成本、营业利润等利润表项目和经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量表项目的情况 [12]

报告行业投资评级 - 迎驾贡酒投资评级为优于大市(维持) [7] 报告的核心观点 - 2024年迎驾贡酒收入稳健增长、净利率提升，2024Q4+2025Q1调整降速；2024年前高后低，洞藏系列增势延续；2025Q1省内收入下滑主因洞藏以外产品拖累，净利率仍录得提升；2025Q1末合同负债环比下降，主动为渠道纾压；2025年白酒整体消费需求退频降次，公司推动产品结构升级、渠道精益化管理，下调此前收入及净利润预测并引入2027年预测，维持“优于大市”评级 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现收入73.44亿元/同比+8.5%，归母净利润25.89亿元/同比+13.4%；2024Q4收入18.30亿元/同比 - 5.0%，归母净利润5.83亿元/同比 - 4.9%；2025Q1收入20.47亿元/同比 - 12.3%，归母净利润8.29亿元/同比 - 9.5%；2024Q4+2025Q1收入同比 - 9.0%，净利润同比 - 7.7% [1] - 预计2025 - 2027年公司收入74.00/78.60/84.49亿元，同比+0.8%/+6.2%/+7.5%；归母净利润26.24/28.30/31.06亿元，同比+1.3%/+7.8%/+9.8% [5] 产品情况 - 2024年中高档/普通白酒收入57.13/12.90亿元，同比+13.8%/-6.6%；中高档酒销量同比+9.3%，吨价同比+4.1%；预计洞藏系列增势延续，全年仍增长双位数以上，洞9、洞6增速更快；结构升级推动酒类业务毛利率同比+2.73pcts [2] - 2025Q1中高档/普通白酒收入分别同比 - 8.5%/-32.1%，预计2025Q1洞藏系列春节期间保持较高自点率，预计实现增长，金银星、百年迎驾贡（省外为主）及其他产品下滑幅度更大 [3] 区域情况 - 2024年省内/省外市场收入50.93/19.09亿元，同比+12.8%/+1.3%，需求普降背景下省内渠道和消费者基础更加扎实，承担主要增量；2024Q4普通酒收入同比 - 28.6%，全年省外经销商净减27个 [2] - 2025Q1省内/省外收入同比 - 7.7%/-29.7%，省外市场加速调整 [3] 渠道情况 - 2024年批发/直销渠道收入同比+8.0%/+34.6% [2] - 2025Q1销售收现22.10亿元/同比 - 5.3%，经营性现金流量净额4.96亿元/同比 - 23.5%，截至25Q1末合同负债环比 - 1.21亿元，需求压力下公司主动为经销商纾压，保证渠道库存处于良性健康水平 [4] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|6,720|7,344|7,400|7,860|8,449| |(+/-%)|22.1%|9.3%|0.8%|6.2%|7.5%| |净利润(百万元)|2288|2589|2624|2840|3218| |(+/-%)|34.2%|13.2%|1.3%|8.3%|13.3%| |每股收益（元）|2.86|3.24|3.28|3.55|4.02| |EBIT Margin|43.1%|45.5%|46.1%|46.9%|48.6%| |净资产收益率（ROE）|27.4%|26.3%|23.5%|22.6%|22.9%| |市盈率（PE）|17.1|15.1|14.9|13.7|12.1| |EV/EBITDA|13.7|11.9|12.1|11.2|10.1| |市净率（PB）|4.68|3.97|3.50|3.10|2.78|[6] 盈利预测调整表 |项目|调整前（2024A/2025E/2026E）|调整后（2025E/2026E）|调整幅度（2025E/2026E）| |----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|7,344/8,520/9,819|7,400/7,860|-13.2%/-20.0%| |收入同比增速%|9.3%/13.0%/15.2%|0.8%/6.2%|-12.2pcts/-9.02pcts| |毛利率%|73.94%/73.36%/74.91%|74.47%/75.08%|1.11pcts/0.16pcts| |销售费用率%|9.06%/7.60%/7.50%|9.05%/8.90%|1.45pcts/1.4pcts| |归母净利润（百万元）|2,589/3,147/3,748|2,624/2,830|-16.6%/-24.5%| |归母净利润同比增速%|13.2%/16.3%/19.1%|1.3%/7.8%|-15pcts/-11.25pcts| |净利率%|35.26%/36.93%/38.17%|35.46%/36.00%|-1.48pcts/-2.17pcts| |EPS（元）|3.24/3.93/4.68|3.28/3.54|-16.6%/-24.5%|[13] 可比公司估值表 |公司代码|公司名称|投资评级|收盘价（元）（2025/4/28）|总市值（亿元）（2025/4/28）|归母净利润（亿元）（2024A/E/2025E）|PE（2024A/E/2025E）| |----|----|----|----|----|----|----| |600519.SH|贵州茅台|优于大市|1,550.00|19,471.07|862.3/941.5|22.6/20.7| |000858.SZ|五粮液|优于大市|130.85|5,079.08|318.5/342.3|15.9/14.8| |000568.SZ|泸州老窖|优于大市|125.60|1,848.77|134.7/146.5|13.7/12.6| |600809.SH|山西汾酒|优于大市|209.51|2,555.95|124.3/142.3|20.6/18.0| |002304.SZ|洋河股份|中性|71.70|1,080.12|66.7/81.0|16.2/13.3| |000799.SZ|酒鬼酒|中性|43.59|141.64|0.1/1.6|1133.7/88.2| |600702.SH|舍得酒业|中性|57.50|191.55|3.5/6.6|55.4/28.9| |000596.SZ|古井贡酒|优于大市|171.14|834.01|55.2/63.8|15.1/13.1| |603369.SH|今世缘|优于大市|48.05|599.09|36.1/40.3|16.6/14.9| |603198.SH|迎驾贡酒|优于大市|48.79|390.32|25.9/26.2|15.1/14.9| |603589.SH|口子窖|优于大市|34.89|209.34|16.6/17.4|12.6/12.0| |603919.SH|金徽酒|优于大市|19.19|97.34|3.9/4.2|25.1/23.3|[14][20] 财务预测与估值 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2023 - 2027E各年的相关财务数据，如现金及现金等价物、应收款项、存货净额等资产项目，营业收入、营业成本、营业税金及附加等利润表项目，以及经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流等现金流量表项目 [21] - 关键财务与估值指标包括每股收益、每股红利、每股净资产、ROIC、ROE、毛利率等，展示了各年的指标数据及变化情况 [21]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司2024年营收311.96亿元，同比+3.19%；归母/扣非归母净利134.73/134.00亿，同比+1.71%/+1.89%；2025Q1营收93.52亿，同比+1.78%；归母/扣非归母净利45.93/45.95亿，同比+0.41%/+0.94% [1] - 中高档酒产品结构下移与市场投入加大使均价承压，阶段性停货保障合理渠道库存；2024年中高档/其他酒类收入分别为275.85/34.67亿，同比+2.77%/+7.15% [1] - 2024年公司整体毛利率同比下降0.76pct至87.54%，费用率方面，销售/管理费用率分别下降1.81/0.24pct；2025Q1公司毛利率同比下降1.86pcts，销售/管理费用率同比+0.35/-0.43pct [2] - 2025全年基调稳中求进，重点保障渠道良性和价盘稳定，渠道销售策略向高开瓶率为核心转变，目前渠道库存处于稳定与良性状态；公司2024 - 2026年分红率分别不低于65%、70%、75%且分红均不低于85亿元（含税） [2] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为137.77/145.15/157.73亿，对应EPS为9.36/9.86/10.72元，PE为13x/13x/12x [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营收311.96亿元，同比+3.19%；归母/扣非归母净利134.73/134.00亿，同比+1.71%/+1.89%；2024Q4营收68.93亿，同比 - 16.86%；归母/扣非归母净利18.80/18.35亿，同比 - 29.86%/-31.03%；2025Q1营收93.52亿，同比+1.78%；归母/扣非归母净利45.93/45.95亿，同比+0.41%/+0.94% [1] 产品与渠道情况 - 2024年中高档/其他酒类收入分别为275.85/34.67亿，同比+2.77%/+7.15%；中高档酒销量/均价分别同比+14.39%/-10.15%，其他酒类量/价同比+3.54%/+3.49% [1] - 2024年各季度营收增速环比走低，Q4下滑，公司采取停货等措施降低渠道库存压力、维护价格体系，2024Q4末和2025Q1末合同负债分别为39.78/30.66亿，同比均明显增加 [1] 利润率与费用情况 - 2024年公司整体毛利率同比下降0.76pct至87.54%，中高档酒/其他酒类毛利率分别下降0.42/2.52pcts；销售/管理费用率分别下降1.81/0.24pct，2024年公司扣非净利率为42.95%，同比下降0.55pct [2] - 2025Q1公司毛利率同比下降1.86pcts，销售/管理费用率同比+0.35/-0.43pct，扣非净利率同比下降0.42pct至49.13% [2] 未来展望 - 2025全年基调稳中求进，国窖与特曲60版保持低速增长，老字号特曲、窖龄等面临一定压力；西南与华北市场稳健，华东市场表现较好 [2] - 公司2024 - 2026年分红率分别不低于65%、70%、75%且分红均不低于85亿元（含税） [2] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为137.77/145.15/157.73亿，对应EPS为9.36/9.86/10.72元，PE为13x/13x/12x，维持“买入”评级 [3] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|30,233|31,196|31,823|33,000|35,150| |(+/-)%|20.34%|3.19%|2.01%|3.70%|6.52%| |归属母公司净利润（百万元）|13,246|13,473|13,777|14,515|15,773| |(+/-)%|27.79%|1.71%|2.26%|5.36%|8.66%| |每股收益（元）|9.02|9.18|9.36|9.86|10.72| |市盈率|19.89|13.64|13.21|12.53|11.53| |市净率|6.38|3.89|3.49|3.22|3.01| |净资产收益率(%)|35.07%|30.44%|26.39%|25.66%|26.07%| |股息收益率(%)|4.37%|4.81%|4.92%|5.58%|6.50%| |总股本 (百万股)|1,472|1,472|1,472|1,472|1,472| [4] 股票数据 |项目|2025/04/29| |----|----| |6个月目标价（元）|145.44| |收盘价（元）|123.60| |12个月股价区间（元）|100.02~193.62| |总市值（百万元）|181,933.21| |总股本（百万股）|1,472| |A股（百万股）|1,472| |B股/H股（百万股）|0/0| |日均成交量（百万股）|8| [5] 涨跌幅情况 |涨跌幅（%）|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对收益|-7%|7%|-31%| |相对收益|-3%|8%|-35%| [8] 财务报表预测摘要及指标 - 资产负债表、现金流量表、利润表等多方面指标给出2024A、2025E、2026E、2027E数据，涵盖货币资金、交易性金融资产、应收款项等项目 [12][13] - 包含每股指标、成长性指标、盈利能力指标、运营效率指标、偿债能力指标、费用率指标、分红指标、估值指标等多类指标数据 [13]