行业投资评级 - 买入（维持评级）[2] 报告核心观点 - 3月家电出口整体承压，但不同品类和区域表现分化，冰冷、洗衣机在欧洲市场，空调在东南亚市场，电视在南美市场表现突出[3][4] - 内销方面，龙头品牌凭借一体化优势、定价权和蓄水池有望实现稳健增长[8] - 外销方面，美国降息周期有望增强地产拉动效应，欧洲消费缓慢修复，新兴市场在渗透率提升和人口红利下需求延续性强，中国企业OBM出海空间广阔[8] 周观点：3月家电出口承压，品类区域表现分化 - **整体出口数据**：2026年3月，家电出口数量为37123.46万台，同比-2.9%；出口金额约309.5亿元，同比-12.2%[4][15] - **分品类出口**： - 空调出口933.3万台，同比-17%[4][15] - 冰冷（冰箱、冷柜）出口758.7万台，同比-4%[4][15] - 洗衣机出口402.2万台，同比+4%[4][15] - 液晶电视出口792.9万台，同比-6%[4][15] - **分区域及品类表现**： - **冰冷产品**：欧洲出口金额25.1亿元，同比+10%；“其他地区”出口金额15.7亿元，同比+22%；北美出口金额4.9亿元，同比-64%；中东出口金额2.7亿元，同比-54%[4][17][18] - **空调产品**：东南亚出口金额12.9亿元，同比+14%；北美、非洲、南美、中东出口金额分别同比-11%、-15%、-21%、-33%、-60%[4][20] - **电视产品**：南美出口金额28.1亿元，同比+36%；非洲出口金额8.6亿元，同比+9%；欧洲出口金额18.7亿元，同比-2%[4][23] - **洗衣机产品**：欧洲出口金额13.5亿元，同比+24%；非洲出口金额2.1亿元，同比+14%；南美出口金额6.7亿元，同比+7%；北美、中东出口金额分别同比-24%、-49%[4][24][25] 行业重点数据跟踪 - **市场与板块表现**：本周（4/20-4/24）沪深300指数+0.86%，申万家电指数-3.40%[5][26] - 涨幅前三个股：长虹华意 (+26.69%)、天银机电 (+24.13%)、立达信 (+19.43%)[5][26] - 跌幅前三个股：宏昌科技 (-16.49%)、东贝集团 (-10.63%)、星帅尔 (-9.00%)[5][26] - **原材料价格**： - 本周（4/20-4/24）：铜价指数-0.09%，铝价指数-2.05%，冷轧板卷指数+0.00%，中国塑料城价格指数-2.71%[5][30] - 本月（2026年4月）：铜价指数+7.07%，铝价指数-1.48%，冷轧板卷指数+2.08%，中国塑料城价格指数-8.96%[5][30] - 2026年初至今：铜价指数+4.51%，铝价指数+18.24%，冷轧板卷指数1-0.51%，中国塑料城价格指数+30.83%[5][30] - **汇率与海运**： - 截至2026年4月24日，美元兑人民币汇率中间价报6.86，周涨幅0.00%，年初至今-2.33%[5][39] - 上周出口集装箱运价综合指数环比+1.87%[5][39] - **房地产数据**：2026年3月全国累计数据[6][46] - 住宅新开工面积7420万平方米，同比-21.8% - 住宅施工面积375465万平方米，同比-12.1% - 住宅竣工面积6983万平方米，同比-26.5% - 住宅销售面积19525万平方米，同比+5.6% 细分行业景气指标 - 板块景气判断：白色家电-持续承压、黑色家电-持续承压、厨卫电器-底部企稳、扫地机-持续承压[7] 重点公司公告及行业动态 - **重点公司公告**： - 联合精密：2025年营收7.65亿元，同比+1.79%；归母净利润0.53亿元，同比-25.94%[54] - 勤上股份：计划减持不超过1649.865万股已回购股份，占总股本1.1485%[54] - 欧普照明：2025年营收69.70亿元，同比-1.78%；归母净利润9.20亿元，同比+1.94%[55] - 兆驰股份：2025年营收178.07亿元，同比-12.39%；归母净利润13.03亿元，同比-18.67%[55] - **行业动态**： - 家用空调：2026年3月，中国家用空调内销1349.8万台，同比+5.6%；出口1043.6万台，同比-9.8%[56] - 新能源汽车电子水泵：2025年中国市场销量达3632万只，同比+34%；行业TOP10品牌集中度提升至81.75%[56] - 智能门锁：2026年一季度线上零售额14.9亿元，同比-18.1%；1500-1800元及2500-3000元价格段产品逆势增长[57] 投资建议 - 推荐标的：TCL电子、海信视像、美的集团、海尔智家[8][58]

报告行业投资评级 - 行业评级为“看好” [3] 报告核心观点 - 投资主线一为“红利”主线，认为白黑电头部企业兼具“低估值、高分红、稳增长”属性，股价安全边际高且弹性大，推荐“三大白”（美的、海尔、格力）和“两海信”（视像、家电）的组合 [5] - 投资主线二为“科技”主线，认为部分家电企业正积极向机器人、数据中心液冷、半导体等新兴科技领域迁移转型，并推荐了安孚科技、华之杰、民爆光电、绿联科技等公司 [5] - 报告指出，2026年2月主要家电品类（空调、冰箱、洗衣机）出货数据呈现分化，内销普遍承压，而出口表现相对强劲 [4][26][29] - 报告关注到原材料价格同比普遍上涨，以及数码和智能产品在以旧换新政策下成为销售热点等最新行业动态 [16][61] 根据相关目录分别进行总结 上市公司动态与市场表现 - 本周（报告发布当周）申万家用电器板块指数上升1.0%，同期沪深300指数上升0.9%，家电板块跑赢大盘 [7][8] - 重点公司中，莱克电气（+13.5%）、九阳股份（+11.1%）、飞科电器（+11.1%）领涨；亿田智能（-8.1%）、华之杰（-6.4%）、民爆光电（-6.0%）领跌 [7][10] - 九阳股份发布2026年员工持股计划，资金总额不超过2亿元，计划从二级市场购买不超过1982.17万股，占总股本不超过2.60% [13][44] - 石头科技发布2025年年报及2026年一季报：2025年营收186.95亿元，同比增长57%，但归母净利润13.63亿元，同比下降31% [14][46]；2026年Q1营收42.27亿元，同比增长23%，归母净利润3.23亿元，同比增长21% [14][47] - 多家公司发布财报，业绩表现分化：例如科沃斯2025年归母净利润同比增长118% [56]，而火星人2025年营收同比下降44%并出现亏损 [49]，爱玛科技2026年Q1归母净利润同比下降68% [48] 行业数据与变化 - **空调出货**：2026年2月，行业产量1289.82万台，同比下降23.20%；总销量1347.20万台，同比下降19.80%，其中内销下降21.10%，出口下降18.70% [4][22] - **空调竞争格局**：2026年2月，美的以35.40%的市占率位列空调总销量第一，格力、海信、奥克斯、海尔市占率分别为15.60%、9.80%、6.80%和8.20% [4][24] - **冰箱出货**：2026年2月，行业产量618.60万台，同比下降14.4%；销量698.20万台，同比上升2.20%，其中内销下降23.90%，出口上升24.40% [4][26] - **洗衣机出货**：2026年2月，行业产量685.00万台，同比上升5.2%；销量699.82万台，同比上升8.50%，其中内销下降8.30%，出口上升26.10% [5][29] - **原材料价格**：截至2026年4月24日，铜价同比上升31.48%，铝价同比上升23.88%，不锈钢板价格同比上升16.00% [16] - **塑料价格**：中国塑料城价格指数同比上升17.18% [16] - **面板价格**：2026年4月，65寸open cell面板价格为168美元，同比下降5.62% [16] 行业新闻与宏观环境 - **以旧换新热点**：商务部数据显示，截至4月16日，数码和智能产品购新4243.3万件，同比增长31.7%，销售额1261.53亿元，同比增长36.4%，其中手机销售占比超八成，智能眼镜成为新热点 [61] - **企业动态**：美的集团持股公司成立苏州高创运动控制技术有限公司，注册资本1亿元 [62]；日本野岛拟以超1000亿日元收购日立的家电业务 [63]；格力电器与美团闪购达成战略合作，聚焦生活电器即时零售 [64][66]；格力电器也与京东服务合作升级空调送装服务 [68] - **行业压力**：近期因国际局势导致塑料等原材料价格大涨，国内部分化工材料价格上涨30%-60%，为家电行业带来压力 [67] - **宏观经济**：截至2026年4月24日，美元兑人民币汇率中间价年初至今下降2.30% [36]；2026年3月社会消费品零售总额同比上升1.70% [38]

证券研究报告 | 金工专题报告 | | --- | hyzqdatemark 2026 年 04 月 25 日 有色金属被减仓，周期板块配置权重继续抬升 ——主动型公募基金 2026 年一季报分析 投资要点： 主动型公募基金规模仍在攀升，纯债基金发行遇冷 联系人 2026 年一季度受美伊冲突的干扰，市场在进入 3 月后开始下跌，主动权益基金整体 业绩偏弱，小部分基金业绩表现较为突出；2026 年一季度，主动型公募基金（不含 货币、另类、REITs、QDII、FOF、指增、指数基金）总规模从 2025 年四季度的 13.50 万亿元上升到 13.76 万亿元，纯债基金规模降低 2453 亿元，含权债基规模相对 2025 年四季度提高 4385 亿元，说明资金从风险较低的纯债基金切换至风险适中的含权债 基，体现出年初资金对收益的诉求。 主动权益基金 2026 年一季度，主动权益基金对港股的配置热情继续下降，从 2025 年二季度的 20.44%持续降低到一季度的 14.18%；对于创业板的配置意愿增强，由 2025 年一季 度的 13.46%抬升至 21.95%。 相比 2025 年四季度，一季度主动权益基金的行 ...

报告投资评级 - 给予美的集团“增持”评级 [1][12] 核心观点 - 公司2025年营收实现4585.02亿元，同比增长12.08%，扣非归母净利润412.67亿元，同比增长15.46%，利润增速快于营收，盈利质量持续提升 [5] - 公司增长的核心驱动力来自To B业务全面发力与全球化战略的持续推进 [5][6][10] - 公司通过产品高端化、供应链协同及费用管理优化，在毛利率持平的背景下实现了净利率的提升 [12] - 以库卡为核心的机器人业务已形成较强竞争力，在国内市场稳居行业前三 [12] 财务表现与业绩总结 - **整体业绩**：2025年营业总收入4585.02亿元，同比增长12.08%；扣非归母净利润412.67亿元，同比增长15.46%；第四季度营收937.86亿元，同比增长5.69% [5] - **盈利能力**：2025年毛利率为26.39%，与上年基本持平；净利率为9.8%，较上年同期提升0.23个百分点 [1][12] - **股东回报**：2025年净资产收益率（摊薄）为19.69% [1] - **未来预测**：报告预测公司2026、2027、2028年每股收益分别为6.13元、6.70元、7.35元，对应市盈率分别为13.03倍、11.92倍、10.87倍 [12][13] 分业务板块分析 1. **智能家居业务**：2025年实现营收2999.27亿元，同比增长11.28%，占总营收65.41%，增长主要得益于国内以旧换新政策支持及“COLMO+东芝”双高端品牌战略推进 [6] 2. **To B业务**：2025年实现营收1228亿元，同比增长17.47%，增速显著快于To C业务，是公司增长的核心动力 [6] - 楼宇科技：营收357.91亿元，同比增长25.75%，毛利率达30.58% [6][12] - 工业技术：营收272.32亿元，同比增长10.24% [6] - 机器人与自动化：营收310.11亿元，同比增长8.05% [6] - 新能源及医疗等其他To B业务：营收287亿元，同比增长26.94% [6] 分市场分析 1. **国内市场**：2025年营收2605.04亿元，同比增长9.4%，占总营收56.82% [7] 2. **海外市场**：2025年营收1959.48亿元，同比增长15.92%，增速显著高于国内，占总营收42.74% [10] - 公司通过海外并购（如欧洲Teka集团、Arbonia气候业务等）快速推进本土化，产品和服务覆盖国家及地区从25个拓展至50个 [10] - 利用港交所募资超300亿港元投向印度、墨西哥、埃及等地工厂建设，并在泰国、越南、墨西哥等地拥有制造基地，在美国、德国等地设立研发机构 [10] 关键业务亮点 - **机器人业务竞争力**：2025年库卡工业机器人在国内市场出货量达3.2万台，国内市场份额提升至9.6%，稳居行业前三；其中300kg以上负载机器人国内销量份额达47.4% [12] - **高端化与成本控制**：通过产品高端化升级、全球供应链协同降本以及高毛利业务（如楼宇科技）占比提升，有效对冲了原材料价格波动等不利因素 [12] - **并购与多元化**：通过系列并购将产业版图拓展至医疗健康、高端装备等领域，降低对传统家电业务的单一依赖 [10]

2026年第一季度主动偏股基金配置分析 核心观点 - 2026年第一季度，主动偏股基金延续景气投资策略，整体股票仓位环比下降至82.9%，持仓集中度明显降低，投资重点从A股和港股向AI算力、出海制造与周期等高景气方向倾斜 [1] - 行业配置出现显著分化，通信、电力设备及新能源、化工等成为加仓共识，而电子、有色金属、耐用消费品则被大幅减配 [1][2] - 在AI产业链内部，配置集中于算力环节，而材料、基建与应用环节的配置比例相对较低，未来随着产业景气扩散，这些环节的配置比例具备较大提升空间 [4] 整体配置特征 - **仓位与集中度**：主动偏股基金股票仓位环比降至82.9%，前20大重仓股集中度环比下降4.5% [1] - **板块配置**：继续增配创业板和科创板，减配主板；港股配置比例环比下滑1.7%至13.9% [1] - **风格配置**：增配中证1000、中证500等中小盘指数，减配沪深300、上证50等大盘蓝筹指数；增配周期和稳定风格，减配成长、消费和金融风格 [1] 行业配置动向 - **主要增配行业**：通信、电力设备及新能源、化工、石化、交通运输获得明显增配 [1][2] - **主要减配行业**：电子、有色金属、汽车、家电、传媒被大幅减配 [1][2] - **周期与制造**：中游制造与周期行业整体获增配，具体包括受益于AI和出海趋势的电池、电网、自动化设备，以及受益于涨价的贵金属、农化、航运港口、炼化、煤炭开采、化学原料；上游工业金属被大幅减仓 [2] - **TMT板块**：配置出现显著分化，算力核心产业链（通信设备、半导体）被继续大幅加仓，多只通信设备（线缆）股票进入前20大重仓股；而消费电子、元件、游戏、软件开发等消费器件和应用端行业被大幅减配 [1][2] - **消费与金融**：地产消费链（白电、两轮车、白酒）减配幅度居前；金融板块中非银金融（保险、证券）被大幅减配 [2] 港股配置情况 - **整体减配**：港股重仓市值环比减少328.8亿元至2623.6亿元，配置比例环比显著下滑1.7%至13.9% [3] - **行业分化**：增配石化股与特色科技资产（通信、创新药），减配港股互联网与电子龙头 [3] 新兴产业配置分析 - **配置分化**：基金延续高仓位配置算力和资本品出海两条主线，但AI产业链内部的材料和应用环节超配比例相对较低，这一分化现象自2025年第四季度已开始显现 [4] - **历史参照与未来展望**：参照2019-2021年新能源行情的发展路径，在产业发展早期，主产业链（如算力）的配置提升和行情启动往往快于材料等非核心环节；在产业成长中后期，随着景气扩散，材料等环节的配置比例有望同步提升 [4] - **当前判断**：当前AI产业所处阶段与2020年新能源产业爆发初期相似，以通信设备为代表的算力板块自2024年以来持续领涨，而材料环节涨幅相对滞后；随着AI景气向产业链上下游扩散，低配的AI材料、基建与应用环节的配置比例仍有较大提升空间 [4]

经济与行业宏观动态 - 2026年一季度，中国高新技术产业进口快速增长，其中集成电路和电脑零部件进口分别增长41.4%和45.3%，消费品进口增长5.4% [1] - 大宗商品进口量保持增长，原油、铁矿砂、粮食进口量分别增长8.9%、10.5%和11.2% [1] - 从进口来源地看，自东盟进口占总额14.8%，自RCEP成员国、欧洲、拉美进口分别增长25%、26.4%和26.3%，均高于整体增速 [1] - 民营企业进口增长23.5%，占进口总额比重提升至46.9%；外资企业进口增长23%，占比32.2%；国有企业进口增长7.5% [1] - 2026年一季度，规模以上农副食品加工业增加值同比增长6.8%，乡村消费品零售额增长3.1%，农村居民人均可支配收入实际增长5.4% [1] - 民航运输方面，一季度旅客运输量达2亿人次，其中国际航线旅客运输量2081.9万人次，同比增长10%；货邮运输量达245.2万吨，其中国际航线完成110.5万吨，同比增长17.6% [1] - 2026年一季度，消费品工业规上增加值同比增长5.1%，占全部规上工业的27.9%，以人民币计价的消费品制造业产品出口额占出口总值的17.7% [1] - 2026年4月中旬，重要生产资料中电解铜(1)和硫酸(98%)价格均环比上涨5%，生猪(外三元)价格环比下降1.1%至9.0元/千克 [1] - 日本3月核心CPI同比上涨1.8%，整体CPI同比上涨1.5%，服务业生产者价格指数同比上涨3.1%，环比上涨1.25%，创近36年来最大单月涨幅 [1] - 2026年一季度，中国工业机器人产品产量同比增长33.2%，锂离子电池产品产量增长40.8% [1][4] - 全国规模以上高技术制造业增加值同比增长12.5%，增速高出全部规模以上工业6.4个百分点，对规上工业增长的贡献率达32.6% [1][4] - 一季度固定资产投资整体增长1.7%，而高技术产业投资同比增长7.4% [4] - 韩国一季度GDP环比增长1.7%，同比增长3.6%，创2021年四季度以来最快增速；3月出口同比大增48.3%至861.3亿美元，其中半导体出口同比飙升151.4%至328.3亿美元 [4] - 中国央行一季度数据显示，人民币存款增加13.73万亿元，其中非银行业金融机构存款增加2.03万亿元，同比多增1.72万亿元；居民存款增加7.68万亿元，同比少增1.54万亿元 [4] - 欧元区4月综合PMI从3月的50.7骤降至48.6，自2024年底以来首次跌破荣枯线 [4] 重点公司业绩与动态 - 新易盛2026年一季度实现净利润27.8亿元，同比增长76.8% [5] - 中国电建2025年全年实现净利润100.1亿元，同比下降16.75% [5] - 国金证券2026年一季度实现净利润6.923亿元，同比增长18.83% [5] - 兆驰股份2026年一季度实现净利润2.096亿元，同比下降37.34% [5] - 爱尔眼科2026年一季度实现净利润11.81亿元，同比增长12.46% [5] 东兴证券金股推荐 - 东兴证券研究所2026年3月31日发布的四月金股包括：北京利尔、中矿资源、甘源食品、江丰电子、华鲁恒升、亨通光电、中国国航、浙江仙通、日联科技 [3] 昊华科技 (600378.SH) 深度分析 - 2025年全年实现营业收入166.89亿元，同比增长19.49%，归母净利润14.44亿元，同比增长37.07% [6] - 氟化工板块销售收入同比增长30.83%至99.39亿元，毛利率同比提升8.20个百分点至21.61% [7] - 电子化学品板块销售收入同比增长23.89%至11.38亿元，毛利率同比减少2.99个百分点至24.12% [7] - 高端制造化工材料板块销售收入同比增长3.39%至29.33亿元，毛利率同比提升0.23个百分点至39.16% [7] - 碳减排暨工程技术服务板块销售收入同比增长6.60%至18.92亿元，毛利率同比减少0.16个百分点至20.47% [7] - 公司持续推进产品体系升级，聚焦民用航空、船舶、电子信息、汽车及轨道交通、新能源、低碳与氢能等核心应用场景 [8] - 2025年内，公司2.6万吨/年高性能有机氟材料项目、西南电子特种气体建设项目等多个重点产业化项目顺利建成投产 [8] - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为16.78亿元、19.42亿元和22.21亿元，对应EPS分别为1.30元、1.51元和1.72元 [9] 圆通速递 (600233.SH) 深度分析 - 2025年公司实现营收752.77亿元，同比增长9.05%；实现归母净利润43.22亿元，同比下降7.73% [10] - 2026年一季度实现营收187.69亿元，同比增长10.01%，归母净利润13.78亿元，同比大幅提升60.76% [10] - 2025年公司实现业务量311.44亿件，同比增长17.2%，高于行业均值的13.6%，市场份额由2024年的15.18%提升至15.65% [11] - 2026年一季度市场份额由2025年一季度的15.02%提升至16.01% [11] - 2025年公司快递单票收入2.19元，2025年一季度至2026年一季度五个季度的单票收入分别为2.28元、2.12元、2.14元、2.24元和2.24元 [12] - 2025年公司单票成本由2.09元降至1.99元，其中单票核心成本下降约0.06元，单票运输成本由0.42元降至0.37元 [13] - 预测公司2026-2028年净利润分别为56.3亿元、62.7亿元和67.7亿元，对应EPS分别为1.65元、1.83元和1.98元 [14] 齐鲁银行 (601665.SH) 深度分析 - 2025年实现营收、归母净利润131.35亿元、57.13亿元，同比增长5.1%、14.6% [16] - 2026年一季度实现营收、归母净利润35.77亿元、15.64亿元，同比增长13%、14% [16] - 2026年一季度末不良率、拨备覆盖率分别为1.03%、357.5%，较2025年末分别下降2个基点、提高1.57个百分点 [16] - 2026年一季度净利息收入同比增长16.9%，手续费净收入同比增长0.02%，其他非息收入同比增长2.1% [17] - 2025年末、2026年一季度末总资产同比分别增长16.7%、17.3%，贷款同比分别增长13.6%、15.9% [19] - 2026年一季度末对公贷款同比增长22.6%，个人贷款同比下降7.5% [19] - 2025年净息差为1.53%，同比提高2个基点；测算2026年一季度净息差（生息资产期初期末口径）为1.36% [20] - 预测2026-2028年净利润增速为15.3%、15.9%、16.3%，对应BVPS分别为9.0元、10.2元、11.7元/股 [22]

报告投资评级 - 首次给予美的集团“增持”评级 [1] 核心财务表现与预测 - 2025年公司实现营业总收入4585.02亿元，同比增长12.08% [5] - 2025年实现扣非归母净利润412.67亿元，同比增长15.46%，利润增速快于营收 [5] - 2025年第四季度营收937.86亿元，同比增长5.69%，增速较前三季度有所放缓 [5] - 2025年毛利率为26.39%，与上年基本持平；净利率为9.8%，较上年同期提升0.23个百分点 [12] - 预测2026、2027、2028年营业收入分别为4884.03亿元、5225.92亿元、5591.73亿元，对应增长率分别为6.52%、7.00%、7.00% [13] - 预测2026、2027、2028年归属母公司净利润分别为466.07亿元、509.60亿元、558.82亿元，对应增长率分别为6.06%、9.34%、9.66% [13] - 预测2026、2027、2028年每股收益分别为6.13元、6.70元、7.35元 [12][13] - 以2026年4月23日收盘价79.85元计算，对应2026-2028年预测市盈率分别为13.03倍、11.92倍、10.87倍 [12] 业务板块分析 - **智能家居业务**：2025年实现营收2999.27亿元，同比增长11.28%，占总营收65.41% [6] - **To B业务**：2025年实现营收1228亿元，同比增长17.47%，增速显著快于To C业务，是增长的核心动力 [6] - 楼宇科技：营收357.91亿元，同比增长25.75% [6] - 工业技术：营收272.32亿元，同比增长10.24% [6] - 机器人与自动化：营收310.11亿元，同比增长8.05% [6] - 新能源、医疗等其他To B业务：营收287亿元，同比增长26.94% [6] - **分业务毛利率**：智能家居板块毛利率29.9%；To B板块毛利率20.81%，其中楼宇科技毛利率达30.58% [12] 海内外市场表现 - **国内市场**：2025年营收2605.04亿元，同比增长9.4%，占总营收56.82% [7] - **海外市场**：2025年营收1959.48亿元，同比增长15.92%，占总营收42.74%，增速显著高于国内 [10] - 公司通过海外并购快速推进本土化，产品和服务覆盖国家及地区数量从年初的25个拓展至50个 [10] - 2024年登陆港交所募资超300亿港元，主要投向印度、墨西哥、埃及等地的海外工厂建设 [10] - 全球化布局深化，在泰国、越南、墨西哥等地拥有制造基地，在美国、德国等地设立研发机构 [10] 增长驱动因素与战略亮点 - 营收增长的驱动力包括：海外并购标的并表贡献增量、To B业务快速增长、前三季度国内以旧换新政策支持 [5] - 公司持续推动“COLMO+东芝”双高端品牌战略，2025年双高端品牌零售额实现同比双位数增长 [6] - 以库卡为核心的机器人业务已形成较强竞争力：2025年库卡工业机器人在国内出货量达3.2万台，国内市场份额提升至9.6%，稳居行业前三；300kg以上负载机器人国内销量份额达47.4% [12] - 通过完成对欧洲Teka集团、Arbonia气候业务、东芝电梯中国区业务、锐珂医疗国际业务等多项收购，将产业版图拓展至医疗健康、高端装备等领域 [10]

报告行业投资评级 - 维持行业“推荐”评级 [53] 报告核心观点 - 2026年第一季度家电行业公募基金重仓比例环比下滑至1.78%，持仓调整或已较为充分 [6][53] - 行业基本面已值黎明前夕，内销端国补基数压力最大阶段即将结束，外销年内表现超预期，第二季度改善趋势较为确定 [6][53] - 历史底部估值叠加优异现金流保障下的红利叙事支持板块的长期配置价值 [6][53] 根据目录总结 1 家电行业重仓比例环比下探至1.78% - 2026年第一季度家电行业公募基金重仓比例为1.78%，环比下降0.62个百分点，处于2010年以来约14%的较低历史分位 [6][9] - 行业间对比，家电重仓变动幅度在申万一级行业中排名第27位，加仓幅度前五的行业依次是通信、基础化工、电力设备及新能源、石油石化和医药 [6][9] - 同期家电行业超配比例为0.12%，在申万一级行业中排名第9位，超配比例前五的行业依次是电子、通信、电力设备及新能源、医药和有色金属 [6][9] - 板块走势上，2026年第一季度中信家电指数累计下跌6.07%，绝对收益在申万一级行业中排名第21位 [6][9] 2 厨电获小幅增持，其余板块承压 - 2026年第一季度家电子板块重仓比例排序为：白电1.35%（环比-0.53pct）、小家电0.46%（环比-0.25pct）、家电上游0.16%（环比-0.11pct）、黑电0.06%（环比-0.01pct）、厨电0.06%（环比+0.03pct）、照明0.03%（环比基本持平） [6][17] - 具体到公司，公募基金仓位提升较多的标的包括老板电器（+0.03pct）、盾安环境（+0.02pct）以及兆驰股份（+0.02pct） [6] - 仓位下滑较多的标的为美的集团（-0.35pct）、九号公司-WD（-0.18pct）以及三花智控（-0.11pct） [6] - **白电板块**：重仓比例环比下降0.53个百分点至1.35%，其中美的集团、格力电器、海尔智家分别下降0.35、0.04、0.13个百分点 [20][21] - **黑电板块**：重仓比例环比微降0.01个百分点至0.06%，海信视像持仓小幅下降，兆驰股份获得增持 [24] - **厨电板块**：重仓比例环比增加0.03个百分点至0.06%，主要增持标的为老板电器（+0.03pct） [25] - **小家电板块**：重仓比例环比下降0.25个百分点至0.46%，九号公司-WD和科沃斯遭减持，石头科技获小幅增持 [29] - **家电上游&照明板块**：家电上游重仓比例环比下降0.11个百分点至0.16%，主要因三花智控减持，盾安环境获增持；照明板块重仓比例基本持平于0.03% [35] 3 北上资金总体流出，部分龙头获增持 - 2026年第一季度，家电行业公司北上资金（陆股通）持股比例大多环比下滑 [6][40] - 陆股通持股比例环比提升较多的公司包括公牛集团（+0.42pct）、科沃斯（+0.11pct）以及海信视像（+0.06pct） [6][40] - 陆股通持股比例环比下滑较多的公司包括极米科技（-4.09pct）、华帝股份（-1.82pct）、老板电器（-1.69pct）以及新宝股份（-1.64pct） [6][40] - 当季白电二线企业北上资金流出幅度大于龙头，传统小家电中除九阳股份外，北上资金均有一定流出 [6][40] 4 投资建议 - 报告维持行业“推荐”评级，并建议关注三类标的 [53] - 第一类是经营高质量、性价比优势突出的白电龙头，包括美的集团、海尔智家、格力电器、海信家电 [53] - 第二类是受益于世界杯催化、全球份额及盈利中枢提升的彩电龙头，包括TCL电子、海信视像 [53] - 第三类是短期业绩稳健、市场份额稳步提升的优质子行业龙头，包括科沃斯、石头科技、老板电器、苏泊尔等 [53]

消费行业投资观点总结 一、宏观基本面与行业整体 * 2026年第一季度实际GDP同比增长5.0%，GDP平减指数快速回升至接近零值水平[2] * 2026年3月PPI同比由前值的-0.9%左右回升至0.5%实现转正，驱动因素包括国际油价上涨带来的输入性通胀，以及内需修复和国内供需环境改善[2] * 制造业产能利用率已呈现止跌回升的态势，表明供需环境持续改善[1][2] * 2026年第一季度核心CPI保持韧性，家电、旅游等分项同比涨幅处于上行区间[2] 二、白酒与食品饮料行业 * 白酒板块预计2026年第二季度业绩出清，第三季度许多公司业绩将大幅转正[1][3] * 越来越多酒厂的分红比例接近甚至超过5%，使得板块底部相对坚实[3] * 当前时点被认为是白酒板块较好的买入机会，行情可能在2026年第二季度中后段有所表现[3] * 推荐前期调整较多的山西汾酒和古井贡酒[1][3] * 古井贡酒在约500亿市值下利润底约为40亿，估值约十一二倍；山西汾酒作为增速较快的前三龙头，估值也首次回到15倍以下[3] * 投资节奏上，预计将以白酒板块为主导，在其估值面打开后，餐饮供应链及其他食品公司或将跟进[3] 三、大众消费品与餐饮供应链 * 看好海天味业这类龙头企业集中度持续提升的逻辑[4] * 随着2026年至2027年餐饮工业化进程的规范化和标准化提速，调味品行业将跟随餐饮工业化实现集中度提升[4] * 在餐饮供应链领域，基于市场份额提升的逻辑，可以关注安井食品[4] 四、消费医疗行业 连锁药店 * 经过约三年的调整，上市公司已完全适应政策和合规经营要求，财务报表显示毛利率和净利率保持稳健[4] * 2026年第一季度业绩拐点显著：同店收入自3月起恢复良性增长[4] * 扩张拐点显现，行业在2025年经历门店数净下滑后，2026年上市公司的开店计划已明确加快[4] * 直营门店扩张规划约500-1,000家，加盟店约1,000-1,500家，与2025年门店数基本无增长形成鲜明对比[4] * 估值方面，对应2026年10-15%的利润增速，估值约为15倍[4] * 以益丰和一心堂为例，2024和2025年分红率达40-50%，股息率接近3%[4] 眼科服务 * 2026年的业绩拐点主要来自结构改善[5] * 屈光手术业务中，全飞秒SMILE 4.0、全飞秒Pro及ICL V5等高客单价新术式渗透率快速提升，带动2026年第一季度屈光业务实现大个位数增长[5] * 白内障业务在经历集采和医保结构调整后，需求于2026年第一季度企稳[5] * 以爱尔眼科为例，其海外业务（欧洲、新加坡、东南亚等）收入占比约15%[5] * 消费医疗板块估值基本处于历史10%分位以下[1][5] 眼科耗材 * 艾博医疗在经历白内障晶体集采影响后，2026年基本面迎来明显变化，新产品的放量（如PR龙晶人工晶体、有晶体眼人工晶体、EDOF景深人工晶体）为业绩增长带来动力[6] * 公司通过并表运动医学公司德美医疗，实现了业务的多元化，在生物材料领域形成了一个更大的研发和销售平台[6] 五、家电板块 黑电 * 黑电是2026年家电板块首要推荐的主线，被认为是今年景气度最高的子板块[1][6] * 核心投资逻辑包括：海外市场有美加墨世界杯的催化；黑电业务的海外收入占比较高，内需占比仅为两到三成，受2025年国补政策导致的高基数影响较小[6] * 核心原材料面板价格在2026年第一季度环比小幅上涨2-3个百分点，但与2025年同期基本持平[6] * 黑电在大尺寸和Mini LED等高端产品上的占比提升带来了显著的结构升级[6] * 具体标的方面，A股推荐海信视像，港股推荐TCL电子[6][7] * 预计到2027年，TCL系有望超过三星，成为全球电视出货量第一[1][7] 扫地机器人 * 扫地机器人板块目前处于底部区域，且在2026年第一季度已基本确立了拐点[8] * 从2026年第一季度的数据来看，利润率已出现环比改善[8] 六、生猪养殖板块 * 自2026年3月以来，猪价已持续跌破行业现金成本线，呈现深跌与探底的特征[9] * 能繁母猪的淘汰量出现了一定程度的增加[9] * 根据能繁母猪存栏量及新增仔猪数量推演，2026年第二季度的商品猪供应量将呈现边际递减趋势，但整体供给仍处于相对偏高水平[9] * 截至2026年3月末，能繁母猪存栏量为3,904万头，仍处于过剩区间[10] * 近期，口蹄疫等疫病出现点状散发，若防疫投入下降，可能推动产能从被动去化转向主动加速去化[10] * 板块估值处于历史相对偏低水平，具备较高的安全边际[10] * 建议布局具备成本优势和资金实力的标的，其中大型企业可关注牧原股份、温氏股份；中小型企业可关注巨星农牧、神农集团、立华股份、天邦食品等[1][10] 七、服务消费板块 驱动因素 * 政策层面：国家鼓励和支持服务消费，措施包括通过调休形成五天小长假，以及推行春秋假[11] * 需求层面：因私消费需求优于因公消费，受出境游情绪减弱影响，国内游市场受益[11][12] * 供给层面：各地政府和企业推出了众多新的文旅消费项目，包括新景区、景区内新项目以及各类体育赛事[12] 具体投资主线与标的 * 投资主线主要集中在酒店、景区和免税三个领域[13] * 酒店板块：主要标的是锦江酒店和首旅酒店[13] * 景区板块：主要关注三峡旅游、三特索道、黄山旅游，以及下半年的九华旅游[13] * 免税板块：中国中免的A股市值已低于1,400亿，收入和毛利率双双实现明显增长，估值性价比凸显[13][14] * 另一个值得关注的免税标的是珠海免税，其估值约20倍[14] 八、传统零售与美护行业 * 传统零售行业中，小商品城近期股价持续下跌，估值已进入较低范畴，且近期发布的业绩表现不错，建议重点关注[15] * 美护行业2026年板块性的投资机会逻辑可能不强，机会更多体现在个股层面[15] * 行业的一个潜在利好是电商平台未来可能下调相关费率，或对各家公司的利润率有上修空间[15] * 资质较好的公司包括港股的毛戈平、巨子生物；A股市场中存在困境反转机会的品种，如贝泰妮、珀莱雅[15]

行业与公司涉及 * 房地产行业[1][2][3][4][5][6][7][9][10] * 房地产产业链（水泥、防水、玻璃、家具家电、中介、商管）[1][6] * 上游化工、新能源、工程机械、黑色家电、厨卫电器[1][9] * 科技成长（AI）领域[1][9] * 战略资源品（贵金属、非金属材料、化学原料）[1][9] * 白酒行业[1][7][9][10] 核心观点与论据 **房地产市场现状与展望** * 2026年楼市出现止跌信号，观察的44个城市房价自4月起出现月度级别企稳，预计4月整体房价与3月持平[2] * 2026年房价预计跌幅将显著收窄，整体跌幅在5%至10%之间，市场底部区间或在2026年下半年至2027年上半年[1][3] * 2027年房价基本不会再出现下跌[3] * 当前市场“小阳春”行情成交量合格，30个主要城市二手房网签累计同比下降约4.8%，但中介实时成交口径整体同比增长7%[2] * 市场积极信号在于价格企稳，与2025年同期“以价换量”形成对比[2] * 市场隐忧包括：成交量主要由低总价刚需贡献，改善型换房链条未启动；居民加杠杆意愿低；当前行情可能为2025年四季度急跌后的超跌反弹[2] * 短期（2026年第二、三季度）市场热度可能不会持续上升，景气度或将弱于第一季度，房价仍面临下跌压力，但跌幅会收窄[3] * 上海和北京2026年内实现止跌回升可能性不大，预计跌幅同样在-5%至-10%区间[3] **关键观察指标** * 判断市场企稳的核心且唯一指标是二手房价格[3] * 前瞻性指标应关注租金的绝对水平变化，而非租金收益率[3] * 若未来能观察到租金连续半年以上上涨，将为房价企稳提供强逻辑支撑[3] * 近两个月全国及上海等城市租金有所上涨，但时间尚短、幅度不大，且恰逢节后租赁旺季，趋势有待观察[3] **地产股投资逻辑与建议** * 当前是配置地产股和地产链的合适时机[4] * 地产股估值已充分反映悲观预期，隐含房价下跌幅度达15%至20%，远超实际5%至10%的潜在跌幅，具备极高安全边际[1][4] * 市场对楼市企稳预期低，筹码结构有利，即便后续数据走弱，股价下跌空间有限[4] * 若数据表现“没有那么差”，例如月环比跌幅从2025年四五月份的1.1%-1.5%收窄至0.5%-0.7%，可能促使部分空头转为多头[5] * 地产股修复可能经历三阶段：第一阶段，市场预期修正，PB从0.3-0.4倍修复至0.5-0.6倍[1][5]；第二阶段，若房价年内止跌，PB有望修复至0.7-0.8倍[1][5]；第三阶段，若形成房价上涨预期，估值逻辑可能从PB切换至PE[5] * 地产股处于“低估值、低配置”的“双低”状态，安全边际高，公募基金配置极低，上涨概率随时间推移显著提升[6][7] * 地产股估值进一步下行空间基本不存在，除非中国整体无风险利率上行，而此概率极小[7] * 地产板块年线已连续5-6年收阴，未来因基本面改善而上涨的概率显著提高[7] * 地产股选择应优先拿地积极且城市布局优秀的房企[6] **地产产业链配置建议** * 产业链配置需分化：前端的水泥、防水板块因新开工面积跌幅将明显收窄，存在较强修复可能[1][6] * 后端的竣工相关板块，如玻璃、家具家电等，在今明两年内改善迹象尚不明显，可能仍面临较大压力[1][6] * 中介和商管领域的龙头企业具备阿尔法属性，一旦地产贝塔转正或至少不为负，值得长期布局[6] **宏观市场与行业配置** * PPI回升背景下，上游化工及具备制造优势的新能源领域受益[1][9] * 议价能力弱的中游制造领域（如工程机械、黑电、厨卫电器）可能因成本上升且无法大幅提价而受损[1][9] * 2026年三大配置方向：1) AI驱动的科技成长股[1][9]；2) 具有战略属性的资源品（贵金属、非金属材料、化学原料）[1][9]；3) 低估低配的“双低”资产（地产、白酒）[1][9][10] * 当前A股市场短期可能进入震荡阶段，突破4,100点或前期高点的条件尚不具备[8] * 待伊朗地缘政治扰动结束油价趋稳，以及若5月中旬左右中美元首会晤释放积极信号，市场可能开启新一轮反攻[8] * 从资金面、基本面复苏形势（PPI回升背景下企业盈利修复空间比年初预期更积极）及市场情绪看，牛市氛围未终结[8] 其他重要但可能被忽略的内容 * 市场对地缘政治等外部因素的关注度下降，尤其美伊达成阶段性临时停火协议后，相关风险的边际已被探明[7][8] * 当前地产股的状态被类比于2012年的白酒行业，当时白酒同样处于低估低配状态，但后续基本面发生积极变化[7] * 判断市场企稳时，二手房挂牌量、去化周期等指标被证明预测未来一至两个季度房价变化的准确性不高[3] * 下一个关键观察点在五月底至六月底，需要关注一到两个月的数据走向[5] * 市场可能出现三种情景：数据持续改善；数据重回下跌但表现好于2025年；数据表现与2025年同期相似，前两种情况出现的概率合计在85%以上[5]