报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 公司业绩同比增长，铝板块在量、价、成本三个维度均实现改善，是2026年一季度业绩显著增长的主要驱动力[2][5] - 公司煤电铝业务均有增量，盈利持续向好，且拟收购白音华煤电公司有望显著增厚业绩，因此维持“买入”评级[10] 公司业绩表现 - **2025年全年业绩**：实现营业收入301亿元，同比增长0.9%；实现归母净利润54.2亿元，同比增长1.45%；基本每股收益2.42元/股，同比增长1.7%；加权平均ROE为14.94%，同比下降1.4个百分点[5] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入84亿元，同比增长11.6%；实现归母净利润19.8亿元，同比增长29.9%，增长主要受益于铝业务的价增本降[5] - **分红情况**：2025年每股合计派发现金分红1.3元，以2026年4月14日收盘价计算，股息率为4%[6][7] 分业务板块经营分析 - **煤炭业务**： - 2025年煤炭产量约4799万吨，基本持平；销量4821万吨，同比增长1%[6] - 煤炭单位售价202元/吨，同比下降6%；吨煤销售成本93元/吨，同比上升4%；吨煤毛利109元/吨，同比下降12.2%[6] - **铝业务**： - 2025年产销铝91万吨，同比增长约1%[6] - 铝单位售价17571元/吨，同比上升1%；单位成本13134元/吨，同比下降8.3%；吨毛利4437元/吨，同比大幅增长44.2%[6] - **电力业务**： - **煤电**：2025年售电量48亿千瓦时，同比下降5%；单位营业收入0.36元/度，同比上升5%；单位营业成本0.28元/度，同比上升1%；单位毛利0.08元/度，同比上升20%[6] - **新能源发电**：2025年售电量78亿千瓦时，同比大幅增长32%；单位价格0.25元/度，同比下降7.6%；单位营业成本0.13元/度，同比下降17%；单位毛利0.12元/度，同比上升4.6%[6] 重大资产收购进展 - 公司拟以111.49亿元收购国家电投集团内蒙古白音华煤电有限公司100%股权[2][10] - 标的公司白音华煤电2024年实现营收114亿元，归母净利润14亿元，拥有1500万吨/年褐煤产能、265万千瓦火电和40.53万吨/年电解铝产能[10] - 截至2026年4月14日，交易尚需深交所审核通过并获证监会注册，完成后将强化公司煤电铝优势，有望显著增厚业绩[10] 未来盈利预测 - **营业收入**：预计2026-2028年分别为375亿元、404亿元、417亿元，同比增长24%、8%、3%[9][10] - **归母净利润**：预计2026-2028年分别为75.3亿元、82.6亿元、88.0亿元，同比增长39%、10%、6%[9][10] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年分别为3.36元、3.69元、3.92元[9] - **估值指标**：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为10.03倍、9.14倍、8.58倍[9] 市场与估值数据（截至2026年4月17日） - 当前股价：33.68元[4] - 52周价格区间：17.84-35.08元[4] - 总市值：754.962亿元[4] - 近期股价表现：近1个月上涨7.1%，近3个月上涨13.1%，近12个月上涨97.1%，均显著跑赢沪深300指数[4]

投资评级与估值 - 报告给予首钢资源（00639.HK）“买入”评级，当前股价为2.68港元，合理价值为3.13港元 [4] - 估值基于26年16倍市盈率（PE），预计26年归母净利润为9.96亿港元，对应每股收益（EPS）为0.20港元 [8] - 报告发布时（2026年4月17日），公司基于25年业绩的市盈率为23.6倍，企业价值倍数（EV/EBITDA）为8.3倍，预计26年将改善至13.7倍和3.4倍 [2][8] 核心观点与投资逻辑 - 公司现金生产成本管控能力突出，25年吨原煤现金生产成本同比下降16%至287元/吨，是核心竞争优势 [8] - 公司财务结构稳健，现金流充裕，截至25年末拥有可动用现金及存款约80亿港元，净现金与市值比例高达59%，资产负债率仅17.1%，且无有息负债 [8] - 公司坚持高股息政策，24-25年度派息率分别达101%和97%，股息优势显著，分红能力和可持续性均较强 [8] - 公司具备成长潜力，一方面通过兴无煤矿达产使25年原煤产量同比增长6%至525万吨，另一方面公司获取资源能力较强，未来成长性可期 [8] 财务表现与预测 - **盈利预测**：预计公司26-28年主营收入分别为61.41亿、63.23亿、65.11亿港元，增长率分别为21.5%、3.0%、3.0% [2] - **盈利预测**：预计公司26-28年归母净利润分别为9.96亿、10.45亿、10.96亿港元，增长率分别为57.5%、4.9%、4.9% [2] - **盈利能力**：25年因煤价下跌，毛利率和净利率分别降至21.4%和14.7%，预计26年起将显著回升至30.2%和19.1% [12] - **股东回报**：预计净资产收益率（ROE）将从25年的3.8%回升至26年的6.0%，并持续改善 [2] 运营与业务分析 - **产销量**：25年原煤产量525万吨，同比增长6%；精煤产销量均为约315万吨，同比持平；精煤洗出率为60%，同比下降6个百分点 [8] - **新增业务**：25年新增煤炭产品贸易业务，贸易煤销量达170万吨 [8] - **价格与成本**：25年精煤销售均价为1066元/吨，同比下降36%；吨原煤成本为373元，同比下降13%，其中现金生产成本为287元，同比下降16% [8] - **市场环境**：根据Wind数据，26年初至4月16日，柳林9炼焦煤车板价均价为1316元/吨，较25年均价1240元/吨小幅上涨，有利于公司盈利稳步增长 [8]

投资评级与核心观点 - 报告对电投能源（002128.SZ）的投资评级为“买入”，并予以“维持” [1] - 报告核心观点：公司铝业务量价齐升助力业绩稳定增长，同时分红比例大幅提升，长期价值凸显 [1][2] 2025年及2026年一季度业绩表现 - 2025年全年实现营业收入301.15亿元，同比增长0.86%；归母净利润54.19亿元，同比增长1.45%；扣非后归母净利润52.29亿元，同比增长2.57% [1] - 2026年第一季度实现营业收入84.13亿元，同比增长11.62%；归母净利润20亿元，同比增长28.35% [1] - 2025年第四季度营业收入77.12亿元，环比下降2.86%；归母净利润13.01亿元，环比下降2.27% [1] 分业务板块经营表现 - **铝业务**：2025年电解铝销量91.01万吨，同比增长1.11%；有色金属冶炼板块营收162.47亿元，同比增长2.25%；营业成本121.71亿元，同比下降7.00%；毛利率为25.09%，同比大幅提升7.45个百分点，主要受益于销量及售价增加，以及氧化铝成本下降 [2] - **煤炭业务**：2025年原煤产量4799.43万吨，基本持平；商品煤销量4820.50万吨，同比增长0.93%；煤炭行业营收101.40亿元，同比下降4.21%；营业成本45.33亿元，同比增长5.14%，主要因人工成本增加；毛利率为55.30%，同比下降3.97个百分点 [2] - **新能源业务**：2025年新能源发电售电量（不含自备）78.38亿千瓦时，同比增长31.56%；新能源发电行业营收20.04亿元，同比增长21.34%，主要因风电项目投产；毛利率为50.21%，同比提升5.51个百分点 [2] - **火电业务**：2025年火电售电量47.85亿千瓦时，同比下降4.95%；煤电行业营收17.24亿元，同比下降0.49% [2] 未来成长与资本运作 - **绿电铝项目**：通辽市扎哈淖尔35万吨绿电铝项目（扎铝二期）已于2025年底建成并首批通电，预计2026年6月全容量投产，届时公司电解铝总产能将提升至121万吨 [3] - **资产注入预期**：公司拟收购白音华煤电100%股权事项正在推进，若完成将大幅提升公司煤、电、铝产能 [3] - **盈利预测**：报告上调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为63.34亿元、69.36亿元、83.51亿元，同比增长16.9%、9.5%、20.4%；对应EPS分别为2.83元、3.09元、3.73元 [1][4] 股东回报与估值 - **分红方案**：公司2025年利润分配预案为每10股派发现金红利10元（含税），结合中期分红，全年合计派发现金股利29.14亿元，分红比例达53.77%，较2024年的35.67%大幅提升 [1][3] - **估值指标**：基于当前股价，报告预测公司2026-2028年对应市盈率（P/E）分别为12.0倍、10.9倍、9.1倍；市净率（P/B）分别为1.7倍、1.5倍、1.3倍 [1][4][8] 财务预测摘要 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为328.00亿元、360.41亿元、438.48亿元，同比增长8.9%、9.9%、21.7% [4][8] - **盈利能力预测**：预计2026-2028年毛利率稳定在34.8%-34.9%之间，净利率分别为19.3%、19.2%、19.0% [4][8] - **股东回报预测**：预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为14.1%、13.8%、14.6% [4][8]

投资评级与核心观点 - 报告给予电投能源“买入”评级，并予以维持 [1] - 报告核心观点：铝业务量价齐升助力公司业绩稳健增长，同时公司分红比例大幅提升，且绿电铝项目稳步推进及白音华资产注入预期将带来成长空间 [1] 财务业绩表现 - 2025年全年，公司实现营业收入301.15亿元，同比增长0.86%；实现归母净利润54.19亿元，同比增长1.45%；扣非后归母净利润52.29亿元，同比增长2.57% [1] - 2026年第一季度，公司营业收入84.13亿元，同比增长11.62%；归母净利润20亿元，同比增长28.35% [1] - 2025年第四季度，公司营业收入77.12亿元，环比下降2.86%；归母净利润13.01亿元，环比下降2.27% [1] - 公司2025年利润分配预案为每10股派发现金红利10元（含税），叠加中期分红，全年分红总额29.14亿元，分红比例达53.77%，较2024年的35.67%大幅提升 [1][3] 分业务板块经营情况 - **铝业务**：2025年电解铝销量91.01万吨，同比增长1.11%；有色金属冶炼板块营收162.47亿元，同比增长2.25%；营业成本121.71亿元，同比下降7.00%，主要因氧化铝价格降低；毛利率为25.09%，同比提升7.45个百分点 [2] - **煤炭业务**：2025年原煤产量4799.43万吨，基本持平；商品煤销量4820.50万吨，同比增长0.93%；煤炭行业营收101.40亿元，同比下降4.21%；营业成本45.33亿元，同比增长5.14%，主要因人工成本增加；毛利率为55.30%，同比下降3.97个百分点 [2] - **新能源业务**：2025年新能源发电售电量（不含自备）78.38亿千瓦时，同比增长31.56%；新能源发电行业营收20.04亿元，同比增长21.34%，主要因风电项目陆续投产；毛利率为50.21%，同比提升5.51个百分点 [2] - **火电业务**：2025年火电售电量47.85亿千瓦时，同比下降4.95%；煤电行业营收17.24亿元，同比下降0.49% [2] 未来成长与项目进展 - 公司全力推进铝产业向“绿电铝”转型升级，通辽市扎哈淖尔35万吨绿电铝项目（扎铝二期）已于2025年底建成并实现首批电解槽通电，预计2026年6月全容量投产，届时公司电解铝总产能将提升至121万吨 [3] - 公司拟收购白音华煤电100%股权事项正在推进中，若完成收购，公司煤、电、铝产能将得到大幅提升 [3] 盈利预测与估值 - 报告上调了公司盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为63.34亿元、69.36亿元、83.51亿元，同比增长率分别为16.9%、9.5%、20.4%（原2026/2027年预测值为60.5/64.0亿元） [1] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.83元、3.09元、3.73元 [1] - 基于当前股价，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为12.0倍、10.9倍、9.1倍 [1] - 预计2026-2028年营业收入分别为328.00亿元、360.41亿元、438.48亿元，同比增长率分别为8.9%、9.9%、21.7% [4] 关键财务数据摘要 - **毛利率**：2025年为36.8%，2024年为34.1%，预计2026-2028年维持在34.8%-34.9%区间 [4] - **净利率**：2025年为18.0%，2024年为17.9%，预计2026-2028年维持在19.0%-19.3%区间 [4] - **净资产收益率（ROE）**：2025年为15.0%，2024年为15.2%，预计2026-2028年在13.8%-14.6%区间 [4] - **每股净资产**：2025年为17.04元，预计2026-2028年分别为19.87元、22.47元、25.76元 [8]

报告投资评级 - 公司评级为“买入” [3] - 当前股价为32.78元，合理价值为35.32元 [3] 报告核心观点 - 核心观点：公司25年派息率提升至54%，继续看好其弹性及成长性 [1] - 公司业绩稳健，煤电铝一体化内生外延具备成长性，拟收购白音华煤电100%股权将进一步发挥一体化优势 [7] 财务表现与预测 - 2025年归母净利润为54.19亿元（人民币，下同），同比增长1.5%；2026年第一季度归母净利润为20.0亿元，同比增长28.4% [7] - 2025年公司拟分配末期股息1.0元/股，加上三季度分红，全年派息率达53.8%，较2024年大幅提升18.1个百分点 [7] - 2025年电解铝、新能源、火电利润分别为26.3亿元、6.7亿元、1.0亿元，同比分别增长115%、78%、-25%，合计占利润比重约42% [7] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为66.0亿元、71.5亿元、72.3亿元，对应每股收益分别为2.94元、3.19元、3.23元 [2][7] - 估值水平：基于2026年12倍市盈率给予合理价值35.32元/股 [7] 分业务经营数据 - 煤炭业务：2025年原煤产销量分别为4799万吨、4821万吨，同比基本持平；吨煤收入、成本、毛利分别为202元、93元、109元，同比分别-6%、+4%、-12% [7] - 电解铝业务：2025年销量91万吨，同比增长1%；吨铝收入、成本、毛利分别为17571元、13134元、4437元，同比分别+1%、-8%、+44%；吨铝利润约2892元 [7] - 电力业务：2025年售电量126亿千瓦时，同比增长15%，其中新能源售电量占比62%，同比增长32% [7] 产能与成长性 - 在产产能包括：煤炭4800万吨、坑口火电120万千瓦、电解铝86万吨及自备电厂、新能源装机674万千瓦（风电509万千瓦、光伏165万千瓦） [7] - 在建电解铝产能35万吨 [7] - 拟收购白音华煤电100%股权，其拥有白音华二号煤矿（设计规模1500万吨/年）和电解铝产能（40.53万吨/年），2024年及2025年前三季度归母净利润分别为14.5亿元、12.3亿元 [7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 电解铝业务是公司全年业绩增长的核心引擎，其增长确定性强 [2] - 电解铝价格步入高景气周期，市场普遍认为当前铝价处于长周期上涨的初期阶段 [3] - 公司煤、铝、电业务全面深化，价值凸显，且注重股东回报，2025年分红比例达53.77% [1][4] 财务业绩与预测 - 2025年公司实现营业收入301.15亿元，同比增长0.86%，实现归母净利润54.19亿元，同比增长1.45% [1] - 2026年第一季度实现营业收入84.13亿元，同比增长11.62%，实现归母净利润20.01亿元，同比增长28.35% [1] - 基于电解铝价格上行及产量上修，上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为81.60亿元、82.74亿元、85.40亿元，对应市盈率分别为9.0倍、8.9倍、8.6倍 [4][11] 电解铝业务 - 扎铝二期35万吨绿电铝项目已于2025年底启动生产，预计2026年6月满产，届时公司电解铝总产能将提升至121万吨 [2] - 2026年公司计划生产电解铝118.37万吨，新增产能将快速贡献业绩 [2] - 2025年公司电解铝产销量均为91万吨，吨售价17852元，吨成本13373元，受益于氧化铝等原材料价格降低，成本同比下降8.02% [9] - 截至2026年4月15日，中国铝锭（Al≥99.7%）市场含税现款均价为24640元/吨，较昨日上涨300元/吨 [3] 煤炭业务 - 煤炭业务基本盘稳固，2025年煤炭销量4820.5万吨，同比微增0.93% [10] - 2025年吨煤售价210元/吨，同比下降5.1%，但远低于市场降幅，体现高比例长协对业绩稳定性的贡献 [10] - 2025年煤炭业务实现营收101.40亿元，同比下降4.21%，毛利率为55.30% [10] 电力与新能源业务 - 新能源业务高速增长，2025年实现营收20.04亿元，同比增长21.34% [10] - 受益于多个风电项目投产，售电量（不含自备）同比大增31.56%，毛利率提升5.51个百分点至50.21% [10] - 防沙治沙风光一体化一期等重点项目建成投产，推动公司新能源总装机规模在2025年底达到674.47万千瓦，占公司电力总装机比例跃升至69.21% [10] - 火电业务保持稳定，全年发电量及售电量同比分别下降约4.93%、4.95%，营收基本持平 [10] 股东回报 - 2025年利润分配预案为每10股派发现金红利10元（含税） [4] - 结合已实施的2025年中期分红，全年累计派发现金股利29.14亿元，占归母净利润的53.77%，分红比例大幅提升 [4] 公司基本信息 - 公司所属行业为煤炭开采 [6] - 截至2026年4月15日，公司收盘价为32.78元，总市值为734.79亿元，总股本为22.42亿股 [6]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 电解铝业务是公司全年业绩增长的核心引擎，其增长确定性强 [2] - 电解铝价格步入高景气周期，市场普遍认为当前铝价处于长周期上涨的初期阶段 [3] - 公司煤、铝、电业务全面深化，价值凸显，且2025年分红比例达54% [1][4] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入301.15亿元，同比增长0.86%；实现归母净利润54.19亿元，同比增长1.45% [1] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入84.13亿元，同比增长11.62%；实现归母净利润20.01亿元，同比增长28.35% [1] - **盈利预测上修**：预计公司2026-2028年营业收入分别为379.79亿元、390.12亿元、392.50亿元；归母净利润分别为81.60亿元、82.74亿元、85.40亿元（2026-2027年原预测值为60.56、64.22亿元） [4] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为9.0倍、8.9倍、8.6倍 [4][11] 电解铝业务分析 - **产能与产量**：扎铝二期35万吨绿电铝项目已于2025年底启动生产，预计2026年6月满产，届时公司电解铝总产能将提升至121万吨；公司2026年计划生产电解铝118.37万吨 [2] - **2025年经营数据**：电解铝产销量均为91万吨，同比分别增长1.13%和1.11%；吨售价为17,852元，同比上涨1.12%；吨成本为13,373元，同比下降8.02% [9] - **行业价格**：截至4月15日，中国铝锭（Al≥99.7%）市场含税现款均价为24,640元/吨，较昨日上涨300元/吨 [3] 煤炭业务分析 - **2025年经营数据**：煤炭销量为4820.5万吨，同比增长0.93%；吨煤售价为210元/吨，同比下降5.1%，但降幅远低于市场水平；吨煤成本为94元/吨，同比上升4.2% [10] - **业务表现**：2025年煤炭业务实现营收101.40亿元，同比下降4.21%；毛利率为55.30%，同比下降3.97个百分点 [10] 电力业务分析 - **新能源业务**：2025年实现营收20.04亿元，同比增长21.34%；售电量（不含自备）同比大增31.56%；毛利率提升5.51个百分点至50.21% [10] - **装机规模**：防沙治沙风光一体化一期等重点项目建成投产，推动公司新能源总装机规模在2025年底达到674.47万千瓦，占公司电力总装机比例跃升至69.21% [10] - **火电业务**：全年发电量及售电量同比分别下降约4.93%、4.95%，营收基本持平，因燃料费下降，毛利率略有提升 [10] 股东回报 - **2025年分红**：利润分配预案为每10股派发现金红利10元（含税），结合中期分红，全年累计派发现金股利29.14亿元，占归母净利润的53.77% [4] 财务指标摘要 - **每股收益（EPS）**：2025年为2.42元/股，预计2026-2028年分别为3.64元、3.69元、3.81元 [11] - **净资产收益率（ROE）**：2025年为14.2%，预计2026-2028年分别为19.4%、18.0%、17.1% [11] - **毛利率**：2025年为36.8%，预计2026-2028年维持在36.8%至37.6%之间 [12]

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 核心观点 - 兖矿能源下属子公司兖煤澳洲拟收购红隼煤矿80%权益，目标在2026年第三季度完成交易 [1][2] - 此次收购将扩张公司在澳大利亚的优质冶金煤资产，以2023-2025年平均EBITDA计算收购估值倍数仅6倍，远低于11.1倍的同业均值，估值极具吸引力 [1][10] - 收购完成后，兖澳冶金煤权益销量占比将由16%提高至22% [10] - 基于收购带来的盈利贡献，报告上调了公司2026-2028年的盈利预测 [2] 收购交易详情 - **交易对价**：本次交易对价上限为24亿美元，其中18.5亿美元为首付现金，于交易完成时支付；另设不超过5.5亿美元的或有现金对价，与未来5年内普氏低挥发硬焦煤价格超过225美元/吨产生的可归属收入挂钩 [10] - **收购资产**：红隼煤矿是澳大利亚最大的在产井工矿之一，毗邻兖澳在昆士兰州的煤矿 [10] - **产能与资源**：配套洗选厂设计产能为1050万吨/年，2025年原煤产量820万吨，商品煤产量590万吨，可售煤炭储量1.64亿吨，可采年限达25年 [10] - **产品结构**：80%的煤炭产量为冶金煤 [10] - **成本优势**：该矿离岸成本仅为147澳元/吨，在全球海运冶金煤获利曲线中位列前35% [10] - **融资安排**：首付现金对价计划通过6.5-8.5亿美元现有现金及12亿美元为期5年的银团贷款支付，或有现金对价将通过业务现金流支付，并已落实为期5年的2亿美元营运资金融资承诺 [10] 财务预测与估值 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为1786.74亿元、1979.98亿元、2070.18亿元，同比增长率分别为23.3%、10.8%、4.6% [2][4] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为198.43亿元、237.45亿元、268.95亿元，较原预测值（187.57亿元、225.09亿元、256.10亿元）有所上调，同比增长率分别为136.8%、19.7%、13.3% [2][4] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年最新摊薄EPS分别为1.98元、2.37元、2.68元 [4] - **市盈率（P/E）**：对应2026-2028年预测净利润的市盈率分别为9.7倍、8.1倍、7.2倍 [2][4] - **市净率（P/B）**：对应2026-2028年的市净率分别为1.7倍、1.6倍、1.4倍 [4] - **企业价值倍数（EV/EBITDA）**：预计2026-2028年EV/EBITDA分别为3.9倍、3.5倍、3.2倍 [11] - **净资产收益率（ROE）**：预计2026-2028年ROE分别为18.0%、19.4%、19.8% [4] 公司基本信息与市场数据 - **股票信息**：兖矿能源（600188.SH），所属行业为煤炭开采 [5] - **股价与市值**：截至2026年4月15日收盘价为19.19元，总市值为1926.19亿元 [5] - **股本结构**：总股本为10.04亿股，其中自由流通股占比99.99% [5] - **交易情况**：30日日均成交量为8646万股 [5]

投资评级 - 报告对兖矿能源（600188.SH）维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 报告核心观点认为，兖矿能源凭借“煤化一体”协同发展、产能规模行业领先、享受税收优惠以及化工品价格上涨，其煤化工业务在2026年盈利有望大幅增厚，公司未来业绩成长性和弹性均可期 [6] 公司基本情况与盈利预测 - 截至报告发布日，兖矿能源总股本为10,037.48百万股，市价为19.49元，总市值为195,630.50百万元 [2] - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为168,178百万元、179,526百万元、185,429百万元，对应增速分别为16%、7%、3% [4][6] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为22,127百万元、23,013百万元、23,642百万元，对应增速分别为164%、4%、3% [4][6] - 基于2026年4月14日收盘价19.49元，报告预测公司2026-2028年对应市盈率（P/E）分别为8.8倍、8.5倍、8.3倍 [4][6] 煤化工产能规模与优势 - 兖矿能源拥有山东、陕西、内蒙古、新疆四大化工基地，煤化工总产能已突破1100万吨/年，其中主要产品核定产能约868万吨/年，规模稳居行业前列 [6] - 公司主要煤化工产品包括甲醇、醋酸、煤制油等，其中甲醇核定产能430万吨/年，煤制油核定产能100万吨/年，位居全国前列；醋酸核定产能100万吨/年，位列全国第五 [6][11] - 公司甲醇产量从2019年的176.2万吨增长至2025年的454.0万吨，醋酸产量在2025年为108.2万吨，展现了产销规模的不断扩大 [10] - 公司煤化工板块凭借规模、技术及“煤化一体”的成本优势，有望成为最具确定性的受益板块之一 [6] 煤化工产品价格走势 - 近期受中东冲突持续发酵影响，全球油气与化工品供应链趋紧，公司主要化工品价格普遍走强 [6] - 截至报告发布时，公司主要产品如甲醇、醋酸、己内酰胺、醋酸乙酯、聚甲醛、乙二醇价格较2月底水平涨幅分别达到36.36%、66.67%、31.34%、38.51%、37.08%、37.78% [6] - 报告通过系列图表展示了2026年3月以来，甲醇、醋酸、醋酸乙酯、己内酰胺、聚甲醛、石脑油、乙二醇等产品市场价格均出现大幅上涨 [8][23][28][33][35][37][39][45] 税收优惠政策 - 公司主要煤化工子公司普遍适用15%的企业所得税税率，显著低于25%的法定水平，受益于西部大开发优惠政策及高新技术企业资质 [6][48] - 享受优惠税率的子公司包括内蒙古荣信化工、兖州煤业榆林能化、陕西未来能源化工等 [48] - 较低的所得税率有助于在当前化工品价格上涨的背景下，进一步提升净利润兑现水平，放大煤化工板块的业绩弹性 [6] 2026年煤化工业务盈利测算 - 报告基于2026年4月14日最新产品价格，并假设2026年销量维持2025年水平，测算了煤价上行对公司煤化工业务盈利的影响 [6] - 在谨慎情景（假设煤价中枢同比上升200元/吨）下，公司煤化工板块2026年归母净利润预计增厚约30.9亿元 [6][50] - 在乐观情景（假设煤价中枢同比上升100元/吨）下，公司煤化工板块2026年归母净利润增厚有望提升至44.5亿元 [6] - 分产品看，在谨慎情景下，甲醇、醋酸、己内酰胺对归母净利润的增厚贡献预计分别为9.4亿元、8.7亿元、6.8亿元 [50] - 整体来看，尽管煤价上行对成本端形成扰动，但在产品价格中枢抬升的支撑下，2026年公司煤化工业务盈利增厚空间仍然显著 [6]

投资评级 - 报告对兖矿能源维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 报告核心观点认为兖矿能源凭借“煤化一体”协同发展、产能规模行业领先、享受税收优惠以及化工品价格上涨，其煤化工业务盈利有望在2026年大幅增厚，公司未来业绩成长性和弹性均可期 [6] 公司基本情况与盈利预测 - 截至报告发布日，兖矿能源总股本为10,037.48百万股，市价为19.49元，总市值为195,630.50百万元 [2] - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为168,178百万元、179,526百万元、185,429百万元，对应增速分别为16%、7%、3% [4] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为22,127百万元、23,013百万元、23,642百万元，对应增速分别为164%、4%、3% [4] - 报告预测公司2026-2028年每股收益分别为2.20元、2.29元、2.36元 [4] - 以当前股价19.49元计算，对应2026-2028年预测市盈率分别为8.8倍、8.5倍、8.3倍 [4] 煤化工产能规模 - 兖矿能源拥有山东、陕西、内蒙古、新疆四大化工基地，煤化工总产能已突破1100万吨/年 [6] - 公司主要煤化工产品核定产能约868万吨/年，其中甲醇核定产能430万吨/年，煤制油核定产能100万吨/年，醋酸核定产能100万吨/年 [6][11] - 公司煤化工产品品类丰富，包括甲醇、醋酸、醋酸乙酯、己内酰胺、聚甲醛、石脑油、乙二醇、尿素等，产销规模自2019年以来持续扩大 [6][10] 煤化工产品价格走势 - 近期受中东冲突影响，全球油气与化工品供应链趋紧，公司主要化工品价格自2026年3月以来普遍大幅上涨 [6] - 截至报告测算时点，公司主要产品如甲醇、醋酸、己内酰胺、醋酸乙酯、聚甲醛、乙二醇价格较2月底水平涨幅分别达到36.36%、66.67%、31.34%、38.51%、37.08%、37.78% [6] - 报告通过多张图表展示了公司主要煤化工产品2019-2025年的历史销售价格趋势，以及2026年3月以来的近期价格大幅上涨情况 [8][12][13][14][16][18][19][23][28][31][32][33][35][37][39][41][43][45][47] 税收优惠政策 - 公司主要煤化工子公司普遍适用15%的企业所得税税率，显著低于25%的法定税率 [6] - 享受优惠税率得益于西部大开发优惠政策及高新技术企业资质的双重支持 [6] - 较低的所得税率有助于在当前化工品价格上涨背景下，进一步提升净利润兑现水平，放大业绩弹性 [6] - 具体享受优惠的子公司包括内蒙古荣信化工、兖州煤业榆林能化、陕西未来能源化工等七家 [48] 2026年煤化工业务盈利测算 - 报告基于2026年4月14日最新产品价格，并假设2026年销量维持2025年水平，测算了煤化工业务盈利增厚空间 [6] - 测算考虑了煤价上行对成本的影响，设定了两种情景 [6] - 在煤价中枢同比上升200元/吨的谨慎假设下，公司煤化工板块2026年归母净利润预计增厚约30.9亿元 [6][50] - 在煤价中枢同比上升100元/吨的乐观假设下，归母净利润增厚有望提升至44.5亿元 [6] - 分产品看，在谨慎假设下，甲醇、醋酸、己内酰胺对归母净利润的增厚贡献预计分别为9.4亿元、8.7亿元、6.8亿元 [50]