A股市场表现 - 沪指涨0.7%报3497.48点，逼近3500点，两市成交额1.45万亿元，较上个交易日放量2453亿元 [1] - 创业板指涨2.39%领涨，深成指涨1.46% [1] - 光伏板块大爆发，光伏50ETF涨5.9%，多只光伏相关ETF涨幅超5% [1][5] - AI算力板块受工业富联业绩带动上涨，5G通信ETF、5GETF涨超4% [2][7] 行业动态 - 光伏板块强势与"反内卷"政策预期有关，市场情绪躁动 [3] - AI算力基础设施需求旺盛，工业富联上半年预盈119.58-121.58亿元，同比增36.84%-39.12%，Q2环比增28.6%-32.4% [7] - 工业富联云计算业务二季度同比增长超50%，带动整体业绩 [7] - 工业富联历史走势对大盘有一定预示作用，近期涨停可能预示科技股行情 [7] 资金流向 - 德国教会养老基金KZVK委托5000万美元投资中国股票，可能追加投资 [12] - 海外机构投资者对中国市场兴趣增加，英国、西班牙和意大利机构准备招标 [14] - 威灵顿投资管理建议重新审视中国股票敞口，因估值吸引力和基本面改善 [17] - 债券ETF市场爆发，首批10只科创债ETF单日募集300亿元全部"一日售罄" [18] - 债券ETF今年净流入1845.9亿元，沪做市公司债ETF净流入693.66亿元居首 [18][19] 市场结构 - 银行股对上半年大盘贡献显著，扣除银行股后上证指数基本持平 [9] - 债券ETF规模达3907亿元，科创债ETF入市后将突破4000亿元 [20] - 规模超百亿的债券ETF有15只，政金债券ETF规模525.23亿元最大 [21][23]

本期债券基本情况 - 国城矿业于2020年7月15日公开发行850万张可转换公司债券（债券简称"国城转债"，债券代码"127019"）[1] - 本期债券期限为6年，票面利率逐年递增：第一年0.40%、第二年0.60%、第三年1.00%、第四年1.50%、第五年1.80%、第六年2.00%[1][2] - 债券信用评级：公司主体信用等级为"A+"，债项信用等级为"A+"，评级展望为"稳定"[3] 本期付息方案 - 本次为第五年付息，计息期间为2024年7月15日至2025年7月14日[3] - 票面利率1.80%，每10张债券（面值1,000元）派发利息18.00元（含税）[3] - 赎回条款：公司可按债券面值的110%（含最后一期利息）的价格赎回未转股的可转债[2] 付息安排 - 付息债权登记日：2025年7月14日[1] - 付息对象：截至2025年7月14日深交所收市后登记在册的全体债券持有人[4] - 付息方式：委托中国结算深圳分公司进行派息，通过资金结算系统划付至持有人指定账户[4] 税务处理 - 个人投资者：按20%税率代扣代缴个人所得税，实际每10张派发14.40元[3] - 境外机构投资者：暂免征收企业所得税和增值税，实际每10张派发18.00元[4][5] - 其他投资者需自行缴纳债券利息所得税[4] 其他信息 - 债券募集说明书全文可查阅巨潮资讯网2020年7月13日公告[5] - 公司咨询方式：北京市丰台区南四环西路188号十六区19号楼16层，电话010-50955668，邮箱investor@gcky0688.com[5]

欧洲政府债券评级调整 - 贝莱德投资研究所将欧洲政府债券评级从略微低配上调至中性 [1] - 调整理由为欧债收益率吸引力更胜美国国债 [1] 欧债与美国国债比较 - 欧元区政府债券和信用市场相比美国债券更具吸引力 [1] - 欧债期限溢价上升后更接近预期水平 [1] - 美联储因通胀顽固无法大幅降息 [1] - 美国财政赤字规模巨大可能导致投资者对长期美债要求更高回报 [1] 欧元区内部债券偏好 - 贝莱德更青睐意大利和西班牙等非核心成员债券 [1]

债券通发展成就 - 债券通八年发展显著 通过债券通持有的在岸债券在香港作为抵押品的应用场景显著拓宽 已成功应用于互换通北向交易、离岸人民币回购以及场外衍生品结算等业务 [1] - 香港场外结算公司接受用作抵押品的在岸国债规模已达30亿元人民币 这些创新举措提升了国际投资者持有在岸债券的灵活性与资本效率 [1] 债券通优化扩容新措施 - 南向通的合资格投资者范围进一步扩大至券商、保险公司、理财及资产管理公司等机构 [2] - 优化离岸人民币债券回购业务 允许在回购期间进行债券的再质押（Rehypothecation） 便利境外投资者获得更灵活的人民币流动性支持 [2] 人民币国际化战略窗口期 - 全球宏观环境变化促使全球投资者加速资产重新配置以分散风险 为人民币国际化进程提供了绝佳的战略窗口期 [2] - 发展固定收益及货币市场 尤其是人民币固收市场 是香港证监会今年的重中之重 [2] 丰富产品供给策略 - 香港离岸人民币债券发行规模增长迅猛 2024年发行总额已突破一万亿元人民币 同比增长37% [3] - 鼓励更多元化的发行主体包括主权机构、国际组织、内地地方政府和优质企业来港发行点心债 [3] - 国家财政部持续在港扩大国债发行规模与频率 期待增加中长期国债的发行比重 以满足国际投资者的长期配置需求 [3] - 人民币股票交易柜台纳入港股通的技术准备工作进展顺利 力争近期公布实施细则 [3] 提升二级市场流动性策略 - 香港美元兑人民币期货交易活跃 今年上半年日均成交量达11.3万张 是2023年日均水平的三倍 [4] - 积极推进国债期货的准备工作 希望推动在香港建立商业化的离岸国债回购市场 [4] 优化金融基础设施策略 - 研究建立和优化与离岸人民币产品配套的金融基础设施 包括前台交易系统以及中后台的结算和交收系统 [4] - 增强不同金融市场基建之间的互联互通 例如港交所与Omniclear签署合作备忘录 探索扩大国债作为港交所不同产品合资格抵押品的应用范围 [4]

贵州地方债发行情况 - 发行债券类型为30年期普通专项地方债 [1] - 发行规模达136.3224亿元 [1] - 发行利率为2.0400% [1] - 边际倍数34.02倍，显著高于预期的2.00倍 [1]

安徽地方债发行情况 - 安徽发行7年期一般债地方债，规模12.7967亿元，发行利率1.6500%，边际倍数1.65倍，倍数预期1.67 [1] - 安徽发行10年期一般债地方债，规模89.2033亿元，发行利率1.7300%，边际倍数2.44倍，倍数预期1.73 [1] - 安徽发行10年期普通专项地方债，规模2.9300亿元，发行利率1.7400%，边际倍数3.77倍，倍数预期1.72 [1]

报告核心观点 - 利差大幅压缩后，利率向下突破震荡区间的机会大于利率反转向上的风险，建议保有长久期利率债仓位，左侧布局利率向下突破带来的资本利得，同时小仓位适当参与低流动性品种，留好足够流动性安全边际 [4][13] 各部分总结 利率观点 - 投资者对债市分歧加大，利差大幅压缩，利率债活跃券利率震荡难突破，利差大幅压缩后对应利率债收益率大幅反弹或向下突破震荡区间两种情况，前者导火索多为固收资管产品赎回潮，后者需债市有增量资金且资金面持续宽松 [4][7][8] - 利差压缩后利率债向下突破打破震荡区间概率更大，原因是理财产品规模周期性波动变小、银行或重新配置债券基金、资金面宽松债市有套利空间 [4][8][13] 本周固定收益市场关注点 - 本周关注中国6月通胀、外汇储备、金融数据，美国美联储货币政策会议纪要、EIA月度短期能源展望报告等 [14] - 本周预计发行6318亿利率债，处于同期偏高水平，地方债放量时点偏早，其中国债预计发行2500亿，地方债2318亿，政金债1500亿左右 [15][17][18] 利率债回顾与展望 - 月初央行逆回购规模大幅回落，公开市场操作净回笼，资金面量升价跌，银行间质押式回购成交量回升，资金利率回落，存单利率向下突破 [22][23][28] - 债市小幅震荡，压缩票息逻辑继续，资金面宽松支撑但缺乏向下突破动力，7月6日各期限国债收益率有变动，7Y国开债下行幅度最大 [42][43] 高频数据 - 生产端开工率分化，6月下旬日均粗钢产量同比增速为负 [50] - 需求端乘用车厂家批发及零售同比增速分化，商品房成交面积同比增速下滑但销售同比转正，出口指数下降 [50] - 价格端原油价格上行，铜铝、煤炭价格分化，中游建材综合价格指数上升，螺纹钢产量抬升、库存微幅累库，下游蔬菜价格下行、水果和猪肉价格上涨 [51]

海外经济 - 美国6月就业数据好坏参半 整体呈现稳中趋弱态势 经济增长缓慢回落但离衰退仍有距离 [1] - "大美丽"法案带来财政宽松预期 未来一段时间美国经济或将维持一定韧性 [1] 国内经济 - 中国6月制造业和建筑业PMI边际改善 出口与两新拉动中游装备制造业景气较强 [1] - 中央财经委 工信部等再次提及治理企业低价无序竞争 光伏 锂电池 汽车等行业"反内卷"政策预期升温 [1] 债券市场 - 上周跨季后资金面转松 债市整体震荡偏强 基本面偏弱但仍具韧性 出口和地产部门未见失速下行风险 [1] - 二季度货政例会删除"择机降准降息"表述 国债买卖暂时落空 但资金利率持续较低反映央行偏宽松态度 [1] - 降成本呵护银行息差或是央行目前优先级较高的目标 预计短期内资金面或将维持宽松 整体对债市较为有利 [1] A股市场 - 企业盈利依然承压 流动性与风险偏好处于扩张回暖趋势 市场格局偏多 [1] - 建议采取哑铃型配置策略 一方面配置港股和A股景气成长资产增厚收益 另一方面在PPI同比和M1未确认上行拐点前继续考虑低波红利资产 [1] 港股市场 - AH股溢价当前处于较低位置 美债利率维持高位使得港股性价比有限 可能带来中期调整压力 [2] 大宗商品 - 25年原油需求偏弱 供给持续释放压低油价中枢 地缘政治的非线性变化引发短期脉冲 [2] - 关税带来的经济政策不确定性及美元信用遭质疑让金价中长期利好趋势有望保持 短期金价波动难免 [2]

报告核心观点 本周跨季后流动性转松，机构行为有一定变化；深交所非定向扩募业务功能落地，REITs 市场有新进展；北证 50 小幅回调，锦华新材上会，下周北矿检测上会；美国乙烷出口限制解除，卫星化学供应链风险出清，C3 业绩有望修复且新项目支撑长期成长 [3][5][10][13] 机构行为每周跟踪——债券研究周报 - 机构资金方面，本周（2025 年 6 月 30 日 - 2025 年 7 月 4 日）跨季后流动性转松，R007 收于 1.49%，较上周减少 43BP，DR007 收于 1.42%，较上周减少 27BP，6 个月国股转贴利率收于 0.99%，较上周减少 21BP [3] - 机构行为量化指标方面，本周绩优利率债基金久期较上周上行，“资产荒”指数略有下行，全市场杠杆率较上周增加 0.1 个百分点，收于 108.0%，全市场产品破净率较上周下行，为 1.5% [4] 深交所非定向扩募业务功能落地——资产配置报告 - 一级市场方面，截至 2025 年 7 月 4 日，无处于已申报与已问询阶段的 REITs 产品，3 单处于已受理状态，6 单交易所已反馈意见，6 单已通过审核，本周审核状态更新项目 2 单，深交所 REITs 非定向扩募业务功能于 6 月 30 日起正式启用 [5] - 二级市场方面，本周中证 REITs 全收益指数收盘上涨 0.66%，优于中债 - 新综合财富总值指数（0.17%），落后于红利指数（2.08%）、沪深 300 指数（1.54%）以及中证转债指数（1.21%），截至 7 月 4 日，REITs 总市值增加至 2078.70 亿元，较前一周增加 17.96 亿元，本周日均换手率为 0.74%，较前一周增加 0.13% [6] - 板块表现方面，本周特许经营权类 REITs 加权平均周涨幅为 0.95%，优于产权类 REITs 的 0.48%，交通基础设施板块以 1.11%的加权平均周涨幅领先，仓储物流板块下跌（-0.18%），个券层面中金中国绿发商业资产 REIT（6.50%）领涨 [6] - 交易情况方面，从周度换手率看，市政环保水利板块以 1.70%的换手率领先，园区基础设施类 REITs 以 2.41 亿份的周成交量位居各板块之首 [7][8] - 估值方面，截至 2025 年 7 月 4 日，产权类 REITs 现金分派率均值为 3.73%，消费基础设施分派率（4.13%）居前，特许经营权类现金分派率均值为 8.12%，市政设施分派率（11.55%）领先，中债 REITs 估值收益率（IRR）层面，产权类（3.88%）高于特许经营权类（3.40%），PV 乘数方面，特许经营权类（1.26）低于产权类（1.32） [8] 本周北证 50 小幅回调、锦华新材上会，下周北矿检测上会——北交所行业普通报告 - 行情简述方面，截至 2025 年 7 月 4 日，北证 A 股成分股 268 个，平均市值 30.83 亿元，本周北证 50 指数涨跌幅 -1.71%，收盘 1415.04 点，同期沪深 300、创业板指、科创 50 涨跌幅分别为 +1.54%、+1.50%、-0.35%，本周北证 50 日均成交额为 279.83 亿元，较上周下跌 17.81%，区间日均换手率为 3.18%，环比 -0.67pct [10] - 个股行情方面，本周个股中上涨 50 只、下跌 217 只、平盘 1 只，上涨比例 18.66%，上涨比例周环比下降 74.63pct [10] - 行业行情方面，本周涨跌幅前五的行业为美容护理、轻工制造、医药生物、交通运输、环保，涨跌幅分别为 8.60%、1.9%、1.57%、0.60%、0.47%，涨跌幅后五的行业为电子、汽车、通信、传媒、公用事业，涨跌幅分别为 -4.86%、-4.58%、-3.92%、-3.88%、-3.22% [10] - 新股情况方面，北交所本周无新股上市，新增一家企业上会通过（锦华新材），下周上会 1 家（北矿检测），申购 0 家，上市 0 家 [11] - 投资策略方面，北证 50 指数经上周上涨后本周小幅回调，市场美容护理活跃度提高，中长期看好北交所板块投资价值，建议关注低估值如同力股份、五新隧装，主题映射如恒拓开源、凯德石英、华岭股份、天力复合等标的 [11] 乙烷供应风险解除，高端聚烯烃项目成长可期——卫星化学/化学原料(002648/212202)公司点评 - 事件方面，2025 年 7 月 2 日，美国商务部工业与安全局（BIS）取消了对中国乙烷交易的限制 [12] - 供应链方面，2025 年 5 月 23 日美国 BIS 将向中国出口的乙烷列入审批要求，6 月 25 日允许运输但暂不准卸货，7 月 2 日撤销全部乙烷出口许可要求，中美乙烷贸易回归正常，公司供应链风险解除 [13] - 业绩方面，2025Q2 丙烯酸价差同比扩大，丙烯酸利润得到修复，2025Q2 丙烷均价为 609 美元/吨，同比 -3.42%，环比 -2.72%，丙烯酸均价为 7566 元/吨，同比 +5.37%，环比 -6.35%，价差 3821 元/吨，同比 +15.86%，环比 -9.17% [14] - 项目进展方面，公司α - 烯烃综合利用高端新材料产业园项目于 2024 年第二季度开工建设，预计 2025 年底陆续投产，计划总投资约 266 亿元，一阶段项目总投资额约 121.50 亿元，2025 年还有年产 20 万吨精丙烯酸、年产 8 万吨新戊二醇、年产 4 万吨 EAA 项目投产，1 月签约 30 万吨高吸收性树脂项目 [15] - 盈利预测和评级方面，预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 553.35、713.54、848.29 亿元，归母净利润分别为 68.24、90.71、103.38 亿元，对应 PE 分别 9、7、6 倍，维持“买入”评级 [16]

美股市场表现 - 过去三个月美股跑赢全球市场并再创历史新高，纳斯达克从底部反弹35% [1] - 美债利率没有进一步上冲，美元维持弱势但未持续大跌 [1] - 海外股票型基金4月小幅流出美股后再度流入 [4] - 海外债券型基金4月流出美债，5月中旬以来开始流入 [6] 市场误区与观点 - 市场存在将美元走弱与"去美元化"划等号的误区 [8] - 市场存在将美元弱和美股跌画等号的误区 [8] - 四季度美国信用周期可能重启，推动美元小幅反弹和美股跑赢 [8] - AI投资、美联储降息和财政环比改善是信用周期重启的主要推手 [8] "大美丽"法案内容 - 提高债务上限5万亿美元，政府债务占GDP比例将升至135% [12][13] - 延长2017年减税法案，永久延长个人所得税和儿童减税抵免等条款 [12][14] - 削减电动车补贴、医疗保健和食品券等支出1.4万亿美元 [12][14] - 取消899条款，缓解海外投资者对美债抛售压力的担忧 [12][14] "大美丽"法案经济影响 - 避免财政收缩对经济的拖累，提振信用周期 [15] - 关税收入增加抵消支出，赤字率基本维持在6%左右 [19][21] - 下半年财政脉冲或改善至0.6%，企业社融同比增速有望在四季度抬升至3.3% [15][16] - 私人部门信用脉冲自三季度开始将持续抬升，2025年底转正 [16] "大美丽"法案流动性影响 - 三季度净发债规模约为1万亿美元，类似2023年三季度 [25][27] - 发债结构以中长期债券为主，占比明显高于2023年 [27][29] - 2023年债务上限解决后美债利率三个月内抬升120bp [32][33] - 当前期限溢价已处于高位，为2014年7月以来新高 [31][35] 美债和美股前景 - 短期流动性抽水可能造成扰动，美债利率或突破5% [35] - 10年美债若突破4.8%，将拖累标普500估值下降9% [35] - 美联储年内预计降息两次，美债中枢4.2%左右 [38][40] - 标普500指数中枢对应6000~6200点 [39]