大国关系与地缘政治环境 - 上半年中美关系大概率维持低水平稳定格局，因4月美方访华事项确定性较高，双方表态积极，历史经验表明元首会晤前后双边关系可维持3-6个月低水平稳定 [2][24] - 稳定的外部环境为中游制造出口业务营造了有利条件 [13][38] 全球关税政策变化及其影响 - 美国对等关税被宣布违宪大概率取消，同时特朗普提出拟对全球普遍加征关税（官方通告标注为10%），若按普提10%关税测算，美国对华关税相对全球的差值将收窄，中国明确受益 [3][25] - 从2025年全年实际关税税率看，美国对华税率较全球平均水平高出22个百分点左右；若对等关税取消叠加普提10%关税落地，中国相对全球的关税差将降至15.6个百分点，较此前缩减6.5个百分点 [3][25] - 关税差收窄直接利好中国出口相对优势，受影响行业有分化：原仅受10%芬太尼关税约束的行业（在对等关税豁免清单内）受益确定性最高，其相对全球的关税差可直接缩减10个百分点 [4][26] - 受益最明确的行业包括：半导体和电子产品（计算机及零部件、手机、半导体制造设备等）、汽车及零部件、钢铝和衍生品、铜、木材及衍生品、药品等 [4][26] - 关税政策变化进一步强化了中国出口的相对优势，为中游制造带来额外利好 [13][38] 美元指数走势的核心逻辑 - 美元指数强弱核心可拆解为两大逻辑：短期看相对息差逻辑，美联储政策节奏决定美元短期强弱；中长期看美元债务问题能否得到本质缓解 [5][27] - 当前市场判断处于混沌状态，核心分歧在于美国经济超预期的来源不同：若源于需求超预期带动通胀，将短期支撑美元但形成中长期利空；若源于AI技术突破带来的无通胀增长（供给端改善），短期看似利空但将推动美元中长期走强 [5][28] - 真正能提振美元信用、支撑美元中长期资产逻辑的核心变量是AI技术的落地与供给端的实质性改善 [6][29] - 全球降息潮进入尾声，金融市场波动加大是客观趋势，对比特币、白银等流动性高度敏感、投机性较强的资产，波动放大特征将更为明显 [6][29] 中国经济复苏验证进程 - 从年初到3月中下旬面临三层递进的经济复苏验证，若全部通过，市场关注或切换至基本面景气度、盈利与股息 [7][30] - 第一关（通胀）基本得到验证：1月CPI未转负，意味着全年CPI月度同比大概率维持正增长；1月PPI表现超预期，导致2026年PPI同比预测大幅上修 [7][31] - 2026年1-4季度PPI同比读数预计为：-1.2%、-0.2%、0.4%、0.2%，最快二季度末个别月份（6月或7月）PPI同比有望转正，三季度PPI同比为正概率较高，时间点较去年预判明显提前 [7][31] - 基于新涨价因素抬升，将2026年PPI同比中枢上修至-0.2%左右 [7][31] - 第二关（1月金融数据）读数向好但受春节错位扰动，尚未完成强验证：居民存款搬家力度处于中等偏上水平；非银存款增长处于中等偏上水平，对应金融市场流动性改善；企业存款增长非常强劲，是后续经济循环、企业盈利改善的重要领先指标 [10][35] - 当前金融数据并未证伪经济复苏，仍需观察2月数据能否延续向好态势 [10][35] - 第三关等待1-2月合并经济数据与2月金融数据，以观察供需缺口能否持续改善，若制造业投资偏弱而终端需求（基建、地产、消费、出口）持续改善，则供需缺口将持续收窄，对企业利润和PPI回升形成正向指引 [12][36] - 春节期间高频消费数据释放积极信号：春节假期前四天，全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长8.6%，显著高于去年国庆中秋双节期间2.7%的增速，但不包含耐用品 [12][36] - 若3月三步验证全部落地且数据持续向好，叠加两会期间十五五规划纲要全文发布，市场将大概率逐步切换至对基本面景气度与企业盈利的关注 [12][36] 结构性景气判断与行业机会 - 今年上半年最确定的景气方向在中游制造，且景气度可能延续1-2年的周期 [13][38] - 核心支撑有三点：关税政策变化强化中国出口相对优势；中美关系在元首访华预期下，半年维度内维持低水平稳定，营造稳定外部环境；中游制造的基本面供需缺口、海外业务毛利率相较内需相关板块更为清晰、确定，景气度独立性更强 [13][38] - 无论后续市场风格如何切换，具备扎实基本面的中游制造都是需要牢牢把握的、确定性最高的独立景气主线 [13][38] - 价格层面验证中游制造景气度：1月PPI数据中，中游PPI环比上涨0.4%，是2021年下半年以来的单月最高涨幅 [21][46] 出口与出行：开年经济超预期动能 - 开年经济有两大超预期的向上动能：出口与出行 [15][39] - 出口高频数据非常亮眼：截至2月22日，今年1-2月港口吞吐量同比增速达13.2%，显著高于2025年全年的9.6%，也高于2025年1月10%左右的增速，指向出口仍处于上行通道，且尚未包含美国关税政策调整的利好 [16][40] - 出口强劲背后有三大逻辑支撑：全球货币政策宽松带动生产端上行（全球制造业PMI已连续6个月处于荣枯线以上）；海外AI资本开支超预期带动中游制造出口需求；中国企业主动出海动能持续增强 [17][41] - 海外AI资本开支显著超预期：去年底彭博一致预期美国科技七巨头资本开支增速约30%，而根据最新公布计划，这一增速大概率在50%以上 [17][41] - 中游制造行业的海外毛利率显著高于国内，企业有充足动力自发拓展海外市场，挖掘机、汽车等子行业出口增速维持高位验证了该逻辑 [17][41] - 出行数据亮眼：今年春节假期出行高峰的10天（2月13日-2月21日），全国总出行量同比增长8.7%，其中民航、铁路出行量同比分别增长6.8%、7.9%，不仅高于去年国庆假期增速，也显著高于2025年全年约3.5%的增速水平 [19][43] 经济结构分化与整体格局 - 经济结构呈现分化：以出口链、中游制造为代表的新经济表现向好，出行链相关消费持续修复，仅以地产、基建为代表的传统旧经济表现偏弱 [21][46] - 三大板块中两大板块维持向好，足以支撑经济总量增速向上抬升 [21][46] - 当前仅靠出口与出行两大动能，可能已足以支撑经济实现弱复苏；若后续传统旧经济板块出现边际改善，经济复苏弹性将进一步增强 [21][46]

大国关系 - 上半年中美关系大概率维持低水平稳定格局 美方4月访华是确定性较高事项 元首会晤前后双边关系可维持3-6个月低水平稳定 [5] 全球关税 - 美国对等关税被宣布违宪大概率取消 特朗普提出对全球普遍加征15%关税但官方通告仍标注为10% 后续方案待确认 [6] - 若按普提10%关税情景测算 美国对华关税相对全球其他经济体的关税差值将收窄 中国将明确受益 2025年全年实际关税税率 美国对华税率较全球平均水平高出22个百分点 若对等关税取消叠加普提10%关税落地 中国相对全球的关税差将降至15.6个百分点 较此前缩减6.5个百分点 [6] - 关税差收窄直接利好中国出口相对优势 原本在对等关税豁免清单内、仅受芬太尼相关关税约束的行业受益确定性最高 相对全球的关税差可直接缩减10个百分点 这些行业主要包括半导体和电子产品、汽车及零部件、钢铝和衍生品、铜、木材及衍生品、药品等 [7] 美元指数 - 美元指数强弱核心拆解为两大逻辑 短期看相对息差逻辑 中长期看美元债务问题能否得到本质缓解 [8] - 若美国经济超预期源于需求超预期 将倒逼美联储推迟降息 短期支撑美元走强 但中长期高利率加剧债务压力 对美元形成利空 [8] - 若美国经济超预期源于AI技术突破带来的无通胀增长 即供给端持续上行 将为美联储打开降息空间 短期对美元形成利空 但中长期将从根本上解决美国债务问题 重塑美元信用 推动美元走强 [8] - 真正能够提振美元信用、支撑美元中长期资产逻辑的核心变量是AI技术的落地与供给端的实质性改善 [9] 中国经济复苏验证 - 从年初到3月中下旬面临三层递进的经济复苏验证 [10] - 第一关1月CPI与PPI数据已释放积极信号 1月CPI并未转负 全年CPI月度同比大概率维持正增长 1月PPI数据超预期 2026年1-4季度PPI同比读数预计为-1.2%、-0.2%、0.4%、0.2% 最快二季度末个别月份PPI同比有望转正 三季度PPI同比为正概率较高 将2026年PPI同比中枢上修至-0.2%左右 [11] - 第二关1月金融数据读数较好但仍待强验证 1月居民存款搬家力度处于中等偏上水平 非银存款增长处于中等偏上水平 企业存款增长非常强劲 [14] - 第三关等待1-2月经济数据与2月金融数据 春节期间不含耐用品的消费数据表现向好 春节假期前四天全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长8.6% 显著高于去年国庆中秋双节期间2.7%的增速 [16] - 若3月三步验证全部落地且数据持续向好 市场将大概率逐步切换至对基本面景气度与企业盈利的关注 [17] 结构性景气判断 - 今年上半年最确定的景气方向仍在中游制造 景气度大概率将延续1-2年的周期 [18][19] - 核心支撑有三点 第一关税政策变化强化中国出口相对优势 第二中美关系半年维度内维持低水平稳定营造稳定外部环境 第三中游制造基本面供需缺口、海外业务毛利率相较内需相关板块更为清晰确定 景气度独立性更强 [19] 出口 - 出口高频数据表现亮眼 截至2月22日 今年1-2月港口吞吐量同比增速达13.2% 显著高于2025年全年的9.6%和2025年1月10%左右的增速 [22] - 三大逻辑支撑出口景气延续 第一全球货币政策宽松带动生产端上行 全球制造业PMI已连续6个月处于荣枯线以上 第二海外AI资本开支超预期带动中游制造出口需求 美国科技七巨头资本开支增速大概率在50%以上 超过去年底约30%的预期 第三中国企业主动出海的动能持续增强 中游制造行业海外毛利率显著高于国内 [23] 出行与服务消费 - 春节假期出行数据亮眼 出行高峰的10天全国总出行量同比增长8.7% 其中民航、铁路出行量同比分别增长6.8%、7.9% 高于去年国庆假期增速和2025年全年增速水平 [25] 经济结构分化 - 量的层面 以出口链、中游制造为代表的新经济表现向好 出行链相关消费持续修复 以地产、基建为代表的传统旧经济表现偏弱 [26] - 价格层面 看好中游制造的价格修复 1月PPI数据中 中游PPI环比上涨0.4% 是2021年下半年以来的单月最高涨幅 [27] - 当前仅靠出口与出行两大动能可能足以支撑经济实现弱复苏 [27]

纪要涉及的行业或公司 * 本次电话会议纪要主要围绕宏观经济、中美关系、中国出口、制造业及金融数据展开，未特指单一上市公司[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22] 核心观点与论据 1. 中美关系与关税政策 * 市场预期2026年上半年中美关系将保持相对稳定，4月的中美高层会晤按计划推进，会晤前后通常能维持3至6个月的低水平稳定状态[3] * 美国最高法院裁定对等关税违宪后，白宫将关税提升至10%（特朗普提议15%），中国相对于全球的关税差从22个百分点降至15.6个百分点，缩减了6.5个百分点[1][4] * 关税差缩窄利好中国出口，特别是半导体、机电等行业，美国取消芬太尼相关产品关税也使相关行业受益[1][5] * 美国对中国实际有效税率从29.8%下降至22%，比全球高出22个百分点，关税差缩窄主要源自芬太尼关税取消，半导体与电子产品行业因享有更多豁免待遇而受益更大[22] 2. 美元指数与全球宏观 * 美元短期强弱受息差逻辑（美国加息或降息）影响，长期走势取决于美国债务问题能否解决[6] * 若美国需求超预期导致通胀，美联储不降息则美元短期走强，但长期债务问题未解会削弱美元信用[6] * 若AI带来无通胀增长，为降息提供空间，则短期美元走弱但长期信用增强，AI发展是解决美国债务和重塑美元信用的关键[6] * 2024-2025年是全球央行大规模放水的激进阶段，2026年进入大放水尾声的缓和阶段，全球降息潮接近尾声[18] * 美联储2026年降息预期从去年年底的四次下调至可能只有两次，影响降息节奏的因素包括就业市场修复趋势和选举压力下的财政刺激风险，若未来几个月新增就业稳步达到每月10万，美联储可能暂停降息[19] * 欧洲央行被认为处于中性利率水平，宽松周期接近尾声，进一步降息空间很小[20] * 日本处于类滞胀状态，日本央行为控制通胀和汇率贬值可能会加息，但节奏较为扭捏[20] * 尽管金融市场波动较大，但全球流动性仍保持健康状态，美元流动性因美国储备管理购买工具使用而改善[21] 3. 中国经济复苏验证 * 中国经济复苏验证分为三步：CPI/PPI数据、金融数据、3月初数据[7] * 1月CPI同比读数全年最低，若未转负则全年CPI为正，PPI数据表现良好，预计最快在二季度末同比转正概率很高[1][7] * 1月金融数据整体表现不错，但受春节错位影响需进一步验证，企业存款增长非常强劲，非银存款增长也属中等偏强，显示出较好的经济循环前景[1][7][9] * 若通过这三步验证，中国经济复苏将得到确证，市场关注点可能转向基本面、景气度、盈利和股息[7] 4. 近期经济数据表现 * 2026年1-2月经济数据总体较好，春节期间（前四天）全国重点零售餐饮企业日均销售额同比增长8.6%，明显高于去年国庆、中秋双节的2.7%[1][8] * 春节期间出口和出行领域表现强劲，前两个月港口吞吐量增长13.2%（高于去年同期的10%左右），春节假期10天内出行量增长8.7%（民航和铁路分别增长6.8%和7.9%）[1][9][10] * 旧经济领域（地产销售、耐用品消费、基建意愿）数据表现相对较弱，但新经济（出口链、中游制造）和出行链表现强劲，带动整体经济量价齐升[1][12] * 1月份中游制造业PPI环比上涨0.4%，创下2021年下半年以来单月最高涨幅，对PPI上行起到重要作用[1][12] 5. 行业前景与流动性 * 中游制造业2026年前景看好，受益于中美关系稳定、关税政策变化带来的出口优势增强、海外AI支出增加（如美国大型互联网公司AI资本开支增速预计超50%）以及中国企业主动拓展海外市场[2][11] * 1月金融数据显示企业存款增长强劲，是过去几轮2月份过年期间最强劲的一次，表明企业有资金进行生产投资，预示经济后续可能向好[1][13][14] * 非银存款也表现出较强增长，显示出金融流动性在大范围内可以维持，居民存款搬家力度处于历史中等偏强水平[14] * 1月份企业中长期贷款增长规模显著放量，以及政府债务发行量较大，是支撑M2扩张和企业存款扩张的重要因素，但居民消费贷款表现依然疲弱（仅增长700多亿），经济自身依赖非银和居民借贷消费行为尚未明显修复[14] 6. PPI走势预测 * 2026年1月PPI环比上涨0.4%，连续四个月上涨，环比涨幅主要由全国统一大厂建设、反内卷带来的部分行业价格回升（水泥、锂电、光伏设备等）以及AI产业、节前备货需求带动[16] * 有色金属价格上涨对PPI拉动力接近0.4个百分点[16] * 预计PPI同比转正时间点可能提前至六七月份，将2026年PPI年度中枢上修至0.0-0.2左右，单月读数有望在年中转正[16] * 上修预测的原因包括：装备制造业供需改善超预期，中游PTA连续3个月上涨；海外财政货币宽松及AI产业推动有色链条价格上涨；原油利空因素逐步释放，油价走势好于预期；季节性因素抬升全年PPI新涨价因素[16] 其他重要但可能被忽略的内容 * 1月金融数据中，企业存款增长强劲，非银存款增长也较强，显示金融流动性较好[1] * 企业中长期贷款放量和政府债务发行是M2和企业存款扩张的重要因素[1] * 美国最高法院裁决总统无权依据《国家紧急经济权力法》（IEEPA）加征关税，使得IEEPA关税失效，特朗普政府随即援引1974年贸易法第122条作为替代，对全球加征15%的关税，有效期150天，这一替代措施使得实际有效税率基本持平[22]

核心观点 - 无风险收益下沉、资本市场改革与中国经济转型背景下，“转型牛”仍有很大空间，价值股在经历累年下行与估值收缩后有望出现重要拐点 [1] - 2025年四季度经济转型加快，新经济景气中枢明显上移，盈利改善范围由AI向出海、资源品、服务消费等领域扩散，新兴科技产业链呈现供需两旺 [2] - 投资建议重视盈利预期上修但股价表现相对滞涨或机构配置拥挤度低的板块，如非银金融、电池、电子、机械等 [4] 2025年四季度经济与盈利结构特征 - 新兴经济是四季度业绩主要高增领域，科技服务业等第三产业用电量在25Q4高增，带动全社会用电增速在9月后明显上行，与工业增加值下行趋势背离，显示新经济主导并拉动经济复苏 [2] - 中下游制造盈利占比提升，通胀整体改善且新经济成本传导顺畅，CPI-PPI剪刀差扩张，PPI内部中下游价格更强，工业企业利润向TMT、装备制造与有色化工等行业集中 [2] - 大中盘业绩增长弹性更大，PMI结构上大型企业景气占优趋势延续，企业生产经营预期与订单分项改善明显 [2] - 高技术出口景气保持高位，半导体、汽车、电力设备、工程机械出口增速保持高位且高于整体出口，新兴市场对中国出口的驱动力高于发达市场，且这一差距在四季度进一步放大 [2] 行业景气驱动因素 - **科技与制造**：景气驱动来自AI渗透率提升和企业出海加速 [3] - 新兴科技：AI相关新业务在各行业渗透率提升持续带动新兴产业需求爆发 [3] - 中游制造：在新一轮宽松周期下，新兴市场国家工业建设有望加快，中国工业体系生产效率强大将充分受益其增长红利，科技制造盈利有望持续受益 [3] - **顺周期与金融**：景气驱动来自长期供给受限和下游需求结构转型 [3] - 周期资源：全球关税和地缘博弈持续演绎，资源品供给扰动加剧，而AI和电力基建带来新需求持续扩张，有色、化工等周期品供需持续偏紧，25Q4有色、硫磺、磷化工、氟化工等价格显著上涨，预计带动行业盈利持续增长 [3] - 服务消费和金融：国内促消费政策正加速消费结构向服务占比提升转型，2025年股市成交中枢明显上移，在低利率环境下，保险、证券等有望持续受益于居民资产管理需求增长 [3] 投资建议与选股维度 - 投资建议重视非银金融、电池、电子、机械、两轮车、商用车等盈利预期上修的低拥挤滞涨板块 [4] - **盈利-股价匹配度维度**：筛选盈利预期上修但2025年11月以来股价表现相对滞涨的行业，主要包括电池、元件、造船、摩托车、工程机械等出海方向，以及保险、证券、饰品等细分行业 [4] - **盈利-拥挤度匹配度维度**：筛选预期上修且股价涨幅不明显的行业主要包括非银金融、机械、电子，预期上修但基金25Q4减配的行业主要是电子 [4]

核心观点 - 申万宏源证券A股策略首席分析师傅静涛在2026全球与中国资本市场展望论坛上提出“牛市两段论” 其核心观点认为 尽管市场对宏观经济改善存疑 但存在两个确定性趋势 并预测2026年A股市场将迎来近五年来的两个“第一次” 即总体盈利能力有效边际向上和实现两位数正增长 [1][3][7][9] 市场宏观与策略展望 - 当前市场对于宏观经济改善及下一阶段中国经济增长驱动力的明确性仍存疑虑 多数对其能否带来实质性弹性支撑持审慎态度 [3][9] - 从策略研究与市场层面分析 存在两个重要的确定性趋势 [3][9] - 第一个确定性趋势是 上市公司的业绩改善要比总量经济的改善来得更加确定 [3][9] - 第二个确定性趋势是 推动先进制造发展的核心逻辑在于 中游制造业的供给出清已到达历史最高水平 [3][9] - 尽管过去五年市场持续讨论“内卷”与“反内卷” 但至2026年 中游制造业有望率先走出通缩周期 [3][9] - 在此背景下 上市公司层面中游制造领域的边际改善 其确定性远高于上游周期性行业 [3][9] - 若从周期投资与边际改善的角度出发 围绕中游制造展开的投资延伸 其确定性也将高于钢铁 煤炭等传统周期品的扩散效应 [3][9] 2026年A股市场具体预测 - 2026年 A股市场有望迎来近五年来的两个“第一次” [3][9] - 第一个“第一次”是 A股总体盈利能力可能出现有效边际向上 [3][9] - 第二个“第一次”是 A股市场或实现两位数的正增长 [3][9] - 傅静涛指出 过去五年中 A股市场从未实现过两位数正增长 [4][10] - 因此从基本面周期改善的角度看 2026年投资者在机会挖掘和自下而上选股方面 可选范围 标的数量以及投资胜率均有望显著扩大与提升 [4][10]

2026年宏观经济展望 - 预计2026年全年名义GDP增速在4.5%-4.6%左右，实际GDP增速约在4.8%-5.0%区间 [1][7] 经济增长结构分析 - 出口将成为经济增长的核心动能与景气来源，其增速有望超过经济整体增速 [3][9] - 消费作为经济运行的“稳定器”，增速虽不强劲但亦不会过低，是中枢型稳定力量 [4][10] - 主要挑战在于固定资产投资，预计其增速可能落入0-1%的低位区间，构成经济下行压力 [4][10] 核心投资启示 - 中游制造业的景气具有持续性，出口带动的主线很可能持续两到三年，期间将不断涌现新的市值结构与投资机会 [5][10] - 消费板块具备配置价值，当估值调整到位、性价比凸显时，其稳定的高股息特征将成为有价值的配置选择 [5][10]

2026年A股核心逻辑 - 核心逻辑在于传统行业盈利复苏与风险偏好提升的双重共振[3] - 传统行业将迎来“王者归来”，A股已具备“天时”与“人和”[3] - 2025年三季报显示中游制造、科技服务、非银金融率先见底，景气恶化行业下行动能趋弱[3] - 地产链利润挤压处于非常态，其修复将成为A股盈利上行的关键变量[3] - 2025年四季度盈利加速后，2026年向上弹性将进一步释放[3] - 股权风险溢价回落信号显示，A股风险偏好改善空间充足[3] 大类资产配置 - 中美同步降息成为2026年核心宏观背景，居民财富再配置与全球流动性宽松催生多元机会[4] - 美联储降息预期存在上修空间，2026年美国中期选举、新美联储主席任命、高利率对劳动力市场的压制，叠加AI产业融资需求，均支撑降息逻辑[4] - 中国利率若跌破2%，居民长期存款将寻求收益增强渠道[4] - 家庭财富战略性再配置背景下，中国权益、海外权益、贵金属均具长期配置价值[4] - 低利率环境下成长主线确定性凸显，红利资产仍具配置价值[4] - 当前成长型基金资金配置显著增加，新质生产力相关的科技成长方向逻辑明确[4] - 红利资产本质是稳模式、低估值、强现金流的组合，牛熊市均具配置价值[4] - 2026年可重点关注非银板块机会，同时从消费、制造领域筛选优质红利标的[4] 行业投资主线：科技与AI - AI主线从硬件向应用切换是共识[6] - 基座大模型仍有升级空间，AI Coding、文生视频、自动驾驶已显现产业变革力[6] - 光模块长期高景气确定，2027-2028年仍将高速增长[6] - “十五五”规划围绕新质生产力，新一代信息技术是政策支持重点[7] 行业投资主线：医药 - 医药领域聚焦创新药出海与早研价值[6] - 国产创新药在肿瘤领域已具全球比较优势，小核酸、PROTAC等领域有望复制成功[6] - 海外药企押注国内早研的趋势持续，出海资产临床数据落地将推动估值提升[6] - 筛选标的需聚焦疗效安全性、先发优势、竞争格局三大核心[6] - 生物医药是“十五五”规划政策支持重点[7] 行业投资主线：消费 - 消费板块静待通胀改善与服务消费升级[6] - 过去消费低迷源于低通胀下的需求疲软与供给内卷[6] - 2026年CPI、PPI改善方向比幅度更重要，叠加板块低估值，表现有望优于2025年[6] - 扩消费是政策重点，服务消费占比提升是必然趋势[6] - 免税、酒旅、航空、景区等2025年下半年已现边际向好[6] 行业投资主线：周期与制造 - 周期板块受益政策与外需修复[7] - “十五五”强调构建现代工业体系、维持制造业占比[7] - 欧美财政赤字扩张将拉动大宗商品需求，工业金属供需缺口扩大支撑价格[7] - 贵金属兼具工业需求与货币体系重构逻辑，配置价值突出[7] - 中游制造业“反内卷”与出海是重要主线，光伏、锂电、化工等盈利底部行业将受益[7] - 电力设备、机械等资本品出口有望随美国财政扩张迎来增量[7] - 高端装备是“十五五”规划政策支持重点[7] 行业投资主线：绿色与新兴 - 绿色能源是“十五五”规划政策支持重点[7] - 低空经济是“十五五”规划政策支持重点[7] - “航天强国”首次纳入五年规划，产业投资将加速[7] - 绿色发展与共同富裕相关领域也将持续受益[7] 固收与“固收+”策略 - 固收需把握降准降息、央行买债等节点，灵活调节久期捕捉交易性机会[7] - 转债市场2026年供需偏紧，叠加权益结构性行情，估值将获支撑，是“固收+”的优质抓手[7] FOF与多元投资 - 2026年需更看重多元资产配置的风险分散功能[8] - 百年变局与全球货币财政双宽松下，大类资产相关性降低，多样化配置可获取独立收益、熨平组合波动[8] 港股与海外市场 - 投资逻辑随流动性与产业趋势迭代，需跟踪美联储降息节奏、关税政策落地[9] - 需聚焦AI终端应用进展与资本开支ROI[9] - 港股将同步受益国内经济企稳与海外流动性宽松[9]

价格数据表现 - 12月CPI同比上涨0.8%，较11月上升0.1个百分点，为近34个月最高值[2] - 12月核心CPI同比为1.2%，与上一期持平；不含黄金的核心CPI同比为0.83%，较上一期小幅放缓[2] - 12月PPI同比下降1.9%，降幅较11月收窄0.3个百分点，其中0.2个百分点由新涨价因素贡献[3] - 12月PPI环比上涨0.2%，高于近几年季节性均值-0.2%[3] 价格趋势与结构分析 - CPI回升主要由食品烟酒项和包含黄金的其他用品及服务项拉动[2] - PPI显示实质性好转，但2026年1月翘尾因素将陡降至-1.5个百分点，可能导致同比数据显著走低[3] - 7-11月数据显示，PPI中下游行业修复幅度远小于上游行业[3] - 部分中下游行业面临原材料成本上涨和无法提价的双重挤压，四季度盈利存在下修风险[3] 宏观展望与政策建议 - 价格端得到阶段性修复，但有效需求不足制约明显，通胀回稳基础不牢固[4] - 政策层面需维持货币宽松，适时降低政策利率以推动实际利率向真实利率靠拢，激发需求[4] - 真正的价格改善应来自“需求扩张-企业补库-价格上涨”的正向循环，而非低基数或输入性因素[3]

2025年A股市场回顾 - 2025年A股市场结构性行情贯穿全年，科技成长线始终是市场核心主线之一，人工智能相关细分概念反复活跃 [1] - 概念板块轮动节奏紧凑且脉络清晰，大类主题交替领跑，热点迭代速度持续加快 [11] - 2025年有九成以上概念指数上涨 [11] 2025年热门概念与涨幅 - 2025年概念板块涨幅前三位为：同步磁阻电机（涨幅165.05%）、光通信模块（涨幅156.02%）、F5G概念（涨幅128.33%）[6][7][11] - 其他实现翻倍涨幅的概念包括：CPO概念（涨幅124.50%）、空间站概念（涨幅115.95%）、PCB（涨幅112.11%）、富士康（涨幅111.68%）、英伟达概念（涨幅104.45%）[7][11] - 此外，机器人执行器概念上涨86.54%，黄金概念上涨97.35% [7] 2026年A股市场展望 - 展望2026年，公募行业主流观点认为A股将迎来一轮由基本面主导的行情 [1][8][11] - 具体到投资方向，科技成长板块仍被多家公募及机构判断为投资主线 [1][8][11] 主要基金公司2026年配置观点 - **汇丰晋信基金**：认为2026年市场可能经历再平衡，投资主线可能由目前的TMT逐步转为偏低位、有望盈利反转的行业 [9][11] - **汇丰晋信基金**：建议偏左侧、强调安全边际的投资者关注中游制造、消费、周期等偏低位的行业进行提前布局 [9][11] - **汇丰晋信基金**：认为科技动量仍在，景气驱动的投资者可继续进行一定趋势投资 [9][11] - **中信保诚基金**：认为具备扎实业绩的成长风格仍可能贯穿全年，但可能会告别普涨 [12] - **中信保诚基金**：在AI应用、国产替代、出海等板块中，具备真实技术壁垒和商业化能力的公司或将继续凭借高成长性获得市场青睐 [12] - **中信保诚基金**：判断AI应用端有望成为2026年的重要主线 [12] - **中加基金**：在进攻性行业方面，2026年仍重点关注科技，认为AI是当前市场与宏观环境下短期业绩与长期叙事结合最好的方向 [12] - **中加基金**：其他行业方向上，关注有事件催化的红利标的以及稳定避险属性强的港股红利、金融、农业、贵金属等价值红利绩优股 [12]

A股市场观点 - 随着跨年行情逐步展开，市场有望从“震荡蓄势”转向“春季躁动”行情 [1][2] - A股优质资产在全球具备较高性价比 [1][2] - 建议关注三大方向：科技成长资产的长期产业趋势机会、供需失衡驱动下具备较强涨价弹性的顺周期板块、契合长期配置型资金偏好的蓝筹资产 [2] 港股市场观点 - 南下资金持续加速流入港股市场，为港股行情提供坚实资金支撑 [1][2] - 美联储12月降息并重启扩表带来全球流动性宽松，港股有望充分受益于外资回流与风险偏好修复 [1][2] - 建议关注以恒生科技为代表的高景气新兴产业补涨机会 [1][2] - 港股对全球流动性改善、美元走弱及风险偏好修复具备较好响应 [2] 美股市场观点 - 尽管美股2025年盈利端仍较为稳健，但估值和市场集中度再次回到历史高位，意味着当前水位下美股波动提升 [2] - 2026年美股盈利有望延续高增，主要受益于AI景气度不减、关税风险进一步消退、货币和财政政策双宽 [2] - 美股投资或围绕两条主线展开：一是科技股叙事尚未结束，AI高景气有望延续；二是顺周期板块困境反转，主要机会在于中游制造业，必选消费、房地产等下游需求以及医药板块 [2] 国内债券市场观点 - 未来将步入“经济弱复苏、政策稳中趋松、央行防过度”的复杂博弈阶段 [3] - 央行“稳利率”的明确态度将限制长端利率的下行空间，预计其将转入区间震荡格局，难破前低但也缺乏大幅上行基础 [3] - 短端利率在“保持流动性充裕”的护航下，稳定性较高，有利于杠杆策略 [3] - 对于投资者而言，应降低对资本利得的预期，将策略重心转向票息收益和流动性管理 [3] 美债市场观点 - 美国11月通胀数据低于预期但数据质量有待观察，数据公布后美债利率的下行幅度有限 [3] - 在就业市场尚未明显走强前，美联储大概率偏呵护 [3] - 长端美债延续下行趋势但幅度或有限，后续关注美国财政的边际变化及12月的就业和通胀数据 [3] 大宗商品市场观点 - 反内卷政策持续推进，关注后续产能去化政策的实际落地 [4] - 原油方面：地缘政治冲突边际缓和，OPEC+战略转向供应端持续扩张，油价短期承压 [4] - 工业金属方面：全球经济增长预期上调带动需求回暖，供需格局深度重构供应端扰动频发，流动性宽松环境下估值中枢有望上移 [4] - 贵金属方面：全球目前仍然处于政府加杠杆阶段，尤其对于美国而言，中长期赤字率易上难下，对应黄金的货币属性或持续凸显，持续构成利好 [4]