公司人事变动 - 茅台酱香酒营销有限公司董事长发生变动，谢钦卿被提名为新任董事长，现任董事长张贵超拟职务晋升 [1] 新任董事长背景 - 谢钦卿出生于1982年9月，拥有大学学历，是中共党员 [3] - 2022年10月至2024年10月期间，担任贵州茅台酒股份有限公司职工董事，并兼任中国贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司企业管理部主任及贵州茅台酒股份有限公司企业发展部部长 [3] - 曾担任茅台酱香酒公司党委副书记、董事、工会主席等职务 [3] 系列酒业务战略地位与业绩 - 茅台酱香酒公司是茅台集团“双轮驱动”战略的核心载体，负责运营除核心茅台酒之外的系列酒品牌，如茅台王子酒、汉酱、茅台1935等 [3] - 系列酒被集团定位为关键增长引擎，正处于“强基壮腰”的关键发展阶段 [3] - 茅台1935被确立为百亿级次高端大单品，旨在强化中高端产品线的“腰部”力量并扩大市场覆盖范围 [3] - 2024年茅台酱香系列酒销售额为246.8亿元，2025年前三季度销售额为178.8亿元 [3] 系列酒发展挑战与任务 - 公司面临系统性提升茅台王子酒、汉酱等传统系列酒品牌价值与市场份额的课题 [3] - 需要破解行业竞争带来的诸多挑战 [3]

行业阶段与格局 - 中国酱酒行业已从品类红利驱动迈入品质与品牌双轮驱动的成熟阶段 [2] - 2025年以来行业呈现“头部稳固、中部突围、尾部出清”的格局 [2] - 展望2026年，酱酒行业的长期发展逻辑未变，但区域竞争格局与产业生态将迎来深度重构 [2] 行业核心特征与确定性 - 酱酒行业具备“高成本、长周期、强壁垒”的产业特征，长期发展确定性明确 [3] - 长周期的酿造工艺体系使得产能无法快速扩张，避免了“产能过剩-价格战-行业低迷”的恶性循环 [3] - 酱酒行业资本驱动属性显著，2018-2023年间华润、复星、中粮等巨头累计向酱酒赛道投入约200亿元 [5] - 核心产区赤水河谷仅40平方公里，资源近枯竭，头部企业已占据80%以上的核心产区资源 [5] 竞争格局演变 - 行业从“品类红利期”进入“品牌红利期”，竞争升级为“品牌+模式+组织”的体系化竞争 [8][9] - 消费者认知从“尝鲜”转向“认牌”，传统知名品牌如贵州老八大名酒（茅台、习酒等）的核心竞争力凸显 [9] - 行业集中度持续提升，市场份额加速向头部企业集中 [8] 商业模式与渠道现状 - 经销商库存压力较大，高附加值产品库存偏多，库存周转困难 [10] - 价格体系面临考验，出现倒挂现象，实际动销主力价格带下探 [10] - 市场呈现分化，部分品牌如茅台1935、珍酒表现亮眼，但整体宴席市场成为少数亮点 [10] - 厂商一体化合作成为关键，通过股权激励等形式强化合作，降低运营成本 [10] 价格带分析 - 酱酒消费重心已明确集中于100-300元中档价格带，预计2026年其市场份额将进一步提升 [12][13][14] - 头部企业凭借品牌优势可触及300-600元价格带，习酒窖藏1988单品销售额突破80亿元以上 [9][12] - 600元为当前高端分水岭，600元以上超高端酱酒市场规模约为800亿元，其中飞天茅台销售额达720亿元，市场份额占比90% [14][15] - 100元以下的“大众酱香”难以实现盈利且易损害品类形象，企业正转向理性定价，聚焦100-300元价格带 [16] 企业应对策略与发展方向 - 企业需构建“坚持长期主义的底层逻辑，强化品质和品牌的核心支撑”的应对策略 [17] - 需放弃全国化幻想，深耕核心市场，已形成“三大核心市场（贵州、河南、山东）+五大潜力市场（广东、福建等）”的布局 [18] - 产区发展从“茅台镇依赖”向“多元化延伸”转变，北方酱香（山东、湖南、天津等）崛起带来新增长空间 [21] - 厂商关系向“一体化协同”转变，强调利益共享、风险共担，如郎酒“庄园合伙人计划”使核心经销商流失率不足5% [24][25] - 企业需聚焦组织升级，打造适配竞争的高效团队，并深化消费培育，聚焦商务宴请、婚宴、圈层聚会三大核心场景 [31] 长期主义与核心能力建设 - 酱酒的酿造与品牌培育需要5-10年的长期投入，头部企业普遍具备长期规划能力 [7] - 茅台2024年研发投入达8.2亿元，同比增长10.2%，并坚持“基酒储备大于市场需求”的策略 [7] - 品质是生存底线，品牌是突围关键，企业需加大工艺与研发投入，建立标准化品质管控体系 [28] - 经销商需推动身份转型，从产品经销商升级为品牌运营商，强化渠道管理与动销管理 [30]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：高端白酒行业[1] * 公司：贵州茅台[1] 核心观点与论据：产品结构调整与供应策略 * 公司调整产品结构，通过减少非标产品供应来增加飞天茅台供应，以稳定市场价格[1] * 珍品茅台停产，生肖酒减半，小包装和公斤装产品减量30%[1][3] * 飞天茅台保持供应稳定，通过减少非标产品（如公斤装）供应来增加飞天供应，确保总供应量不变[1][5] * 高价位产品如生肖酒和15年陈酿减量，由精品茅台作为补充[1][6] * 非标产品总体体量约三四百亿，减产30%减少的一两百亿可通过增加飞天、精品等补足，整体配额不会下降[13] * 非标产品占比在大经销商中达四成，小经销商约两成，去掉大小礼包中的飞天部分实际占比约三成[14] * 2024年完成了44.5吨飞天茅台配额，占总配额120吨的近40%[4][15] 核心观点与论据：价格管理与市场目标 * 公司理想的飞天茅台价格在1,500~1,700元之间，较为准确的是1,600元左右[11] * 取消硬性配比后，经销商综合成本得到控制，在1,500~1,600元价格区间仍有不错利润空间，有助于产品流速加快[11] * 经销商对2026年飞天茅台价格维持在1,500~1,700元区间有信心，因产品结构梳理、资金压力减小及价格稳定将提升终端备货意愿[12] * 精品茅台长期目标销量达500亿元，目前2025年销量约为100亿元[1][6] * 精品茅台预计调价至2,100元左右，公司希望通过调整出厂价将市场零售价维持在2,500元左右，实现各方共赢[1][7][17] * 目前精品茅台出厂价为2,699元，但市场倒挂三四百元，市场价格约2,200元[16][17] * 1,935系列酒2025年批发价稳定在650元左右，公司决定2026年不再增加其供应量以保持价格稳定[18][19] 核心观点与论据：渠道改革与经销商管理 * 2026年将实施合同制筛选经销商，根据经销商综合表现、资金实力和渠道能力进行筛选，不再每家都配货[1][7][8] * 公司将引入线上、电商、特区及私域客户新经销商[1][9] * 公司将在2026年加强对经销商渠道拓展能力考核，包括举办品鉴会、走进企业、宴席等基本动作，以及具体开拓的新企业数量，并与利益挂钩[4][27] * 强制要求专卖店提升服务能力，配备专业的品牌讲解师、品酒师、调酒师和侍酒师，以提升品牌宣讲和客户体验[4][28] * 代售和寄售模式主要体现在线上销售，将经销商专卖店转化为线下提货点，公司支付服务费（如100毫升飞天每瓶20元，500毫升每瓶100元），解决区域供需不平衡问题[10] * 2025年10月至11月期间，公司按1,489元价格投放了一部分计划外飞天茅台酒，未来可能用于激励优秀经销商[29] * 2026年开门红订单已发布，仅涉及飞天系列，占全年任务的6%，预计整个开门红期间订单比例可达20%左右[1][8] 核心观点与论据：销售节奏与市场供需 * 2025年发货节奏较快，到11月之前就完成了全年的合同，给经销商带来压力[23] * 2026年发货节奏预计更加合理，订单提货方式更明确，每月一次提货[21] * 如果公司不再硬性追求过高增长，预计发货节奏将放缓，有助于市场价格稳定[23] * 公司追求9%的增长目标影响了2025年的发货节奏[23] * 预计2026年如果公司目标是3%至5%的温和增长，是可以实现的[26] 核心观点与论据：市场需求与消费场景 * 传统行业（如地产）用酒采购量大幅减少，新兴行业需求量远未达到弥补传统行业缺口的程度[24] * 飞天茅台每年投放量不到5万吨，实际市场需求仍可达5万吨至5.5万吨左右，现有需求足以覆盖供应[24] * 飞天茅台价格回落至1,500-1,600元水平后，激发了一部分民间需求，但通过其他竞品转化而来的需求占比较小[25] * 公司计划在2026年加大力度推广家庭饮用场景（如老人寿辰、金婚纪念等）[25] * 线上平台1,499元抢购活动刺激了消费者购买单瓶或两瓶产品，这些产品最终被消耗掉[25] 核心观点与论据：系列酒与其他产品规划 * 系列酒整体增长空间有限，尤其是1,935系列不增量后其他产品也难以大幅增长[20] * 王子酒规模约为50亿元，但利润贡献较低[20] * 汉酱认知度提高，但因投放节奏不合理导致价格倒挂严重，若调整策略有较大发展潜力[20] * 新一轮生肖酒预计将有显著变化，容量可能调整至700毫升或750毫升，并可能实现定制化编号以增强收藏价值[31] 核心观点与论据：电商与新兴渠道策略 * 公司鼓励经销商参与线上销售，允许规范且有渠道能力的线下经销商获得线上销售授权（如抖音直播）[30] * 明确了线上线下融合发展方向，经销商可通过京东旗舰店、自有直播平台等方式参与[30] * 如果某些区域内没有合适客户，公司可能会直接新开专业从事直播运营的新电商合作伙伴[30]

段永平近期捐赠活动 - 向江西水利电力大学教育发展基金会无偿捐赠1万股贵州茅台股票，市值1500万元，校方20年内不可出售股票，仅可使用年度分红 [2][3] - 以2024年贵州茅台每股股利51.56元计算，此次捐赠的1万股股票年度分红可达51.56万元 [2][5] - 近20年来累计向浙江大学、中国人民大学等高校捐款超十亿元，2023年底向浙江大学单次捐赠超10亿元 [2][6] 段永平对贵州茅台的投资观点与操作 - 2024年内多次公开增持贵州茅台股票，包括1月9日和10月中旬股价下探至1400元/股时 [8][9] - 在6月末茅台股价低位时公开表示不解市场担忧，认为“茅台是茅台最好的背书” [9] - 针对茅台产品多元化策略，其核心观点为“只要飞天不变，别的影响都不大” [11] 贵州茅台公司近期经营状况 - 2024年前三季度营业总收入达1309.04亿元，同比增长6.32%，归母净利润为646.27亿元，同比增长6.25% [10] - 公司业绩增速放缓，同期多家知名酒企如五粮液、泸州老窖等营收和净利润出现下滑 [10] - 核心产品“飞天茅台”散装价格从年初2220元/瓶降至11月4日的1640元/瓶，降幅超四分之一 [10] - 公司五年内四度换帅，10月下旬推荐陈华为新任董事长人选，并积极推进系列酒等产品多元化布局 [10] 段永平的投资生涯与理念 - 其在美国管理的投资账户“H&H International Investment”截至去年第四季度持仓市值达145.16亿美元（约合人民币1053亿元），持有8只美股 [2][15] - 前五大重仓股分别为苹果、伯克希尔、谷歌、拼多多、西方石油 [15] - 投资理念深受巴菲特影响，信奉“买股票就是买公司”，2002年投资网易数月内获利二十几倍 [14][15][16] - 2006年以62.01万美元拍下与巴菲特共进午餐的机会，并带上了拼多多创始人黄铮 [15] 段永平的个人背景与影响力 - 在《2025胡润百富榜》中以150亿元身家位列第443名，财富规模较去年增长50亿元，排名提升74名 [2] - 早年创办小霸王和步步高，后将其业务分拆，间接成就了OPPO、vivo等公司 [13] - 与拼多多创始人黄铮关系密切，黄铮称其为“人生导师”和“第四个徒弟” [14]

赛事概况 - 第八届“汉酱杯”全国业余围棋大赛总决赛于10月30日至11月3日在河南郑州举行 [1] - 赛事覆盖全国二十余个城市，吸引超过5000名棋手参与 [3] - 总决赛设置名手组、名师组和名人组三个竞赛组别 [1] 赛事结果 - 名手组冠军为唐崇哲，亚军和季军分别为潘文君、陈镱夫 [5] - 名师组冠军为杨天波，亚军和季军分别为孟繁雄、周隽尧 [5] - 名人组冠军为张崑，亚军和季军分别为徐暘、张泽云 [5] 赛事运营与亮点 - 赛事采用中国围棋协会审定的最新竞赛规则，各组均采用积分编排制 [5] - 赛事已升级为业余8段授予平台，构建了从业余赛事到全国总决赛的完善体系 [3] - 比赛期间中国围棋协会名誉主席华以刚做客网络直播间，专业讲解焦点对局 [5] 品牌合作与文化融合 - 赛事由中国围棋协会与贵州茅台酱香酒营销有限公司共同主办 [5] - 赛事依托贵州茅台酱香酒营销有限公司“传承本真”的品牌内核，实现围棋文化与品牌精神的深度契合 [3] - “汉酱杯”通过棋酒文化的融合，在传承与创新中续写中华优秀传统文化 [5]

投资评级 - 报告对贵州茅台的投资评级为“买入”，与上次评级一致 [1] 核心观点 - 报告认为公司面对行业压力务实降速，全年9%的营收增长目标较难实现，适当降速是对渠道的舒压 [2] - 茅台酒消费韧性突出实现逆势增长，系列酒处于阶段性调整，酱酒市场向头部品牌集中 [2] - 经销商仍是销售主力渠道，直销体系因价格倒挂等因素面临阻力 [2] - 新董事长需平衡批价下行压力与经济增长指标要求，公司核心消费群体稳定且无直接竞品 [2] - 虽然短期需求有压力，但茅台酒的消费属性没变，经营思维转变有望为长期发展奠基 [2] 2025年前三季度业绩总结 - 2025年前三季度营业总收入1309.04亿元，同比增长6.32% [1] - 2025年前三季度归母净利润646.27亿元，同比增长6.25% [1] - 2025年前三季度销售收现1387.92亿元，同比增长7.02% [1] - 2025年前三季度经营净现金流381.97亿元，同比减少14.01% [1] 2025年第三季度单季业绩与运营 - 25Q3营业总收入398.1亿元，同比增长0.35% [2] - 25Q3归母净利润192.24亿元，同比增长0.48% [2] - 25Q3毛利率同比提升0.23个百分点，主要因茅台酒收入占比提升 [2] - 25Q3营业税金率同比提升0.64个百分点，销售费用率同比下降1.05个百分点，管理费用率同比下降0.34个百分点 [2] - 25Q3归母净利率同比下降0.04个百分点，盈利能力保持平稳 [2] 分产品表现 - 25Q3茅台酒收入349.24亿元，同比增长7.26% [2] - 25Q3系列酒收入41.21亿元，同比下降34.02%，下滑幅度较二季度扩大 [2] - 酱酒市场向茅台1935、汉酱、王子等核心单品集中，开发产品消退 [2] 销售渠道分析 - 25Q3直销收入234.99亿元，同比增长14.39% [2] - 25Q3经销收入155.54亿元，同比下降14.82% [2] - i茅台实现酒类不含税收入19.32亿元，同比下降57.22%，主因直营店政策变化及价格倒挂导致申购人次减少 [2] 盈利预测 - 预计公司2025年摊薄每股收益为72.27元 [2] - 预计公司2026年摊薄每股收益为75.83元 [2] - 预计公司2027年摊薄每股收益为79.74元 [2] - 预计2025年营业总收入1829.50亿元，同比增长5.1% [3] - 预计2025年归属母公司净利润905.05亿元，同比增长5.0% [3]

投资评级与目标价 - 报告对贵州茅台维持“强推”评级 [2] - 目标价为2600元 [2][6] 核心观点总结 - 公司2025年第三季度主动务实降速，彰显龙头格局与担当，为渠道纾压并追求高质量发展 [2][6] - 尽管面临行业三期叠加压力，公司品牌底蕴深厚，经营底牌充足，管理层务实进取，积极求变 [6] - 当前估值具有吸引力，对应2025年市盈率仅20倍，按底线分红75%测算股息率达3.75% [6] 2025年第三季度财务表现 - 2025年前三季度实现营业总收入1309.0亿元，同比增长6.3%；实现归母净利润646.3亿元，同比增长6.2% [2] - 单三季度实现营业总收入398.1亿元，同比增长0.3%；归母净利润192.2亿元，同比增长0.5% [2] - 三季度末合同负债为77.5亿元，环比第二季度末提升22.4亿元 [2] 分产品与渠道表现 - 三季度茅台酒营收同比增长7.3%，普飞动销韧性仍强；系列酒营收同比下降34.0% [6] - 批发渠道营收同比增长14.4%；直销与i茅台营收分别同比下降14.9%和57.2% [6] - 海外营收同比下降21.8%，判断系季度节奏影响 [6] 盈利能力与费用控制 - 三季度毛利率同比提升0.2个百分点 [6] - 销售费用率同比减少1.0个百分点，管理费用率同比减少0.3个百分点 [6] - 单三季度回款同比增长2.6% [6] 公司战略与管理层动向 - 产品端持续延展布局，发布70周年茅台纪念酒等文创产品 [6] - 服务端推出生肖茅台“日期自选”服务，i茅台联合终端渠道布局“即时配送” [6] - 渠道端总经理王莉率队深度调研市场，放宽票据使用权限以减轻渠道回款压力 [6] - 公司公告由陈华接任董事长职位，管理层平稳过渡，新董事长强调加强渠道生态韧性 [6] 财务预测 - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为72.44元、74.89元、80.18元 [6] - 预测2025-2027年营业总收入同比增速分别为6.2%、3.5%、5.3% [7] - 预测2025-2027年归母净利润同比增速分别为5.2%、3.4%、7.1% [7]

行业核心趋势 - 白酒行业即时零售渠道呈现爆发式增长，线上与线下动销表现形成“冰火两重天”的鲜明对比 [2] - 即时零售正从电商平台的“独角戏”演变为全行业参与的“重头戏”，酒企加速布局 [2] - 酒类即时零售渗透率预计将从2023年的1%飙升至2027年的6%，市场规模有望冲击千亿级别 [2] 平台竞争格局 - 即时零售在白酒领域形成平台型、垂类型、仓店一体型等多模式并存的竞争格局，综合电商平台凭借资源优势占据主导地位 [3] - 美团闪购在“618”期间20小时内白酒成交额增长超90倍，半天成交额破3亿元，多个头部品牌交易额破千万 [3] - 淘宝闪购自5月上线后酒水品类增长强劲，白酒增长172%，日活跃用户超2亿，7月新入驻品牌数环比增长110% [4] - 京东酒世界覆盖全国34个省市，布局千余家门店，依托京东物流实现“29分钟达” [4] 白酒企业战略布局 - 有34.9%的白酒企业最看重即时零售渠道的拓展，行业龙头从被动合作变为主动布局 [5] - 贵州茅台与淘宝闪购深度合作，超1000家官方门店上线，提供“正品茅台30分钟送达”服务 [5] - i茅台APP全新推出“即时配送”服务，依托平台线下终端实现“同城即时达”，下单“最快30分钟”收货 [6] - 美团闪购联合汾酒、洋河、茅台酱香酒等十余家头部品牌推出即时零售行业首个白酒全链路保真体系 [6] 消费逻辑变迁 - 白酒消费从传统的计划性消费转变为随场景而动的即时性消费，“30分钟送达”创造了“即刻满足”的新消费场景 [7][8] - 即时零售是品牌触达年轻增量群体的关键渠道，年轻一代是“即时需求”的原住民 [9] 渠道变革挑战 - 平台价格战可能穿透白酒价格底线，线上低价成为常态将严重挤压传统经销商利润空间 [10] - 平台扣点高、利润薄、流量规则复杂，部分酒商对即时零售持谨慎态度，担心沦为平台的“送货工具人” [11] - 线上渠道难以提供线下门店的沉浸式体验和面对面的鉴真服务，假货问题仍是消费者的核心顾虑 [12]

主播与达人监管动态 - 蔚来汽车起诉五个网络账号持有人 包括"繆斯高""陈硕科技""狗哥测评""大彬同学"及"我是大彬同志" 指控其恶意诋毁品牌并传播不实信息[1] - 鸿蒙智行于3月11日对自媒体"我是大彬同学"提起诉讼 该账号今年7月因违反社区公约被禁言[2] - 郑州"续面事件"面馆老板账号被禁止关注 粉丝数从事件高峰期的9.7万跌至2.3万 此前曾从7万涨至9.7万 账号名称及团购信息已更改并取消商家认证[2] 平台治理与商业合作 - 茅台上线淘宝闪购平台 首批超1000家官方门店提供"正品茅台30分钟送达"服务 覆盖茅台1935、贵州大曲等全价格带产品[3] - 淘宝闪购计划链接茅台全国270多家体验中心和6500多家主题终端门店实现全量上线[3] - 二手平台出现利用AI伪造商品损坏图片的退款骗局 部分平台自动审核通过含AI假图的退款申请 导致商家损失运费与货值[5] - 专家指出利用AI伪造证据可能构成民事、行政及刑事违法 未达3000元立案标准者可能面临5-15日拘留及500-1000元罚款[5] 消费品市场现象 - 泡泡玛特未上市新品在二手平台出现严重溢价 199元发售价商品被标价800元 474元端盒产品被标价950-1050元[8] - 平台回应称因属买卖双方自愿行为不认定违规 泡泡玛特表示无法干涉个人二手交易行为[8] - 专家指出尽管交易公开透明 但过度炒作可能导致产品价值虚高和市场泡沫积聚[8] 直播电商数据表现 - 抖音8月20日直播带货榜单显示"与辉同行"以2304.2万观看人次和2500万-5000万销售额位居榜首[11] - 排名第二的"朱瓜瓜"实现1000万-2500万销售额和516.1万观看人次[11] - 前十名主播场均观看人次介于24.6万至2304.2万之间 销售额均超1000万[11]

长视频行业收缩 - 爱奇艺二季度营收同比下滑11%至66.28亿元 净亏损1.337亿元[1] - 爱奇艺会员收入同比下降9%至40.9亿元 广告收入同比下降13%至12.7亿元[1] - 腾讯视频付费会员数1.14亿 同比环比均减少300万[4] - 长视频观众近两三年严重流失[5] - 爱奇艺内容成本同比缩减8%至37.8亿元[2] 影视行业政策支持 - 广电总局实施《进一步丰富电视大屏内容促进广电视听内容供给的若干举措》[6] - 古装剧黄金时段播出限额从15%提升至30%[7] - 推行系列剧边审边播、边改边播新机制[8] 食品饮料动态 - 农夫山泉以110.9亿美元品牌价值首进全球软饮料品牌前三 同比增长33.6%[16] - 茅台上线淘宝闪购 超1000家门店提供30分钟送达服务[17] - 天味食品筹划赴港上市[15] - 康师傅冰红茶推出鸭屎香柠檬茶新品[18] - 蒙牛推出新养道功能牛奶系列[19] 餐饮行业动向 - 百福控股上半年收入1.90亿元同比下降22% 净亏损收窄至3286万元[20] - 萨莉亚在马来西亚设子公司 注册资本3亿日元[21] - 星巴克为北美受薪员工加薪2%[22] - 霸王茶姬在1350家门店推行外包打烊服务 覆盖全国1/5门店[23] - 汉堡王与火影忍者推出联名活动[24] 零售物流表现 - 中通快递二季度净利润19.38亿元同比下降25.8%[27] - 美团国际外卖品牌Keeta登陆卡塔尔市场[26] - SHEIN与汉莎货运航空合作推进可持续航空燃料方案[28][29] 消费品企业业绩 - 老铺黄金上半年净利润22.68亿元同比增长285.8%[29] - 黄子韬卫生巾公司在金华成立新公司 注册资本1000万元[29] 文娱产业进展 - 泡泡玛特海外门店达140家 预计年底增至200家[30] - 游戏科学新作《黑神话：钟馗》进入开发阶段[31] - 高铁奶茶日均销量超6000杯[30]