投资策略与市场观点 - 未来投资须在政策导向与产业基本面中寻找平衡点 [1] - 关注高端制造业全球化、新消费及创新药等领域的长期动能 [1] - 对高成长赛道的主题投资是市场对情绪和远期基本面风险的暴露，应以开放审慎态度对待 [4] - 通过深度研究寻找具有长期增长潜力、股价有安全边际的标的进行配置 [4] - 在量化策略流行环境下，主动管理型投资者需在可研究公司的短期基本面上做判断，降低对不可控市场情绪的暴露 [4] 消费行业与品牌建设 - 在政策支持下消费市场有强大信心与发展动能，但品牌推广须与定位匹配，避免盲目跨界 [2] - 白酒企业通过联名快消品吸引消费者是很好的品牌推广延展 [2] - 品牌建设在提振消费信心、扩大内需方面扮演重要角色，应注重在契合渠道中以符合品牌定位的方式传递价值 [2] - 对未来“新消费”、“情绪消费”等服务消费赛道保持乐观，认为具备相对广阔成长空间 [2] 传统行业投资价值 - 烟机灶具行业虽增长缓慢且受地产周期制约，但行业竞争格局良好带来较高ROE [2] - 头部公司不断推陈出新、提价销售，在各自领域深耕形成良好行业秩序，保障业务同时享有较高利润率 [2] - 车灯行业受益于新能源车升级，单车价值量提升与工程师红利共同推动企业份额和利润率增长 [3] - 有公司提前布局新能源车领域积累订单，随着产能利用率提高和行业整体价值量增大，进一步推高利润率 [3] 未来看好三大方向 - 高端制造业全球化核心竞争力来自国内完备产业链基础和持续技术升级，中企出海步伐加快推动投资价值提升 [5] - 新兴消费品在消费行业中保持相对较高增长和一定优势，具有一定投资价值 [5] - 创新药中长期逻辑坚实，出海大趋势顺畅且内在需求动力强劲，代表性企业将公布临床数据，发展潜力明确 [5]

双十一消费趋势演变 - 双十一已从流量驱动的促销活动转变为以消费者需求为核心的理性消费节点，更注重经营规范和消费体验 [1] - 双十一的成长见证了中国消费市场从高速增长向高质量发展的转型 [1] - 双十一对消费者的价值已从购物大节点转变为生活节点，从满足物质需求转变为激发生活灵感、实现品质升级的契机 [5] 北京地区消费表现 - 北京购买力在全国排名第三 [4] - 北京市朝阳区购买力最为强劲，大兴区购买力增速在北京排名第一 [4] - 双十一期间家电门店促销活动吸引大批市民选购，门店内人头攒动 [2] 品类增长与消费偏好 - 成交额增速前五的品类为黄金吊坠148%、数码相机143%、运动相机123%、儿童羽绒服82%、餐边柜71% [3] - 人均消费金额前五的品类为手机6588元、冰箱3585元、平板电脑3584元、智能手表2388元、洗衣机2232元 [3] - 00后消费者偏好显示器256%、平板电脑254%、键盘251%等数码产品 [2] - 80后消费者偏好婴童产品如外围动画614%、赞重纸架裤608%、银动儿精神574% [2] - 银发族消费者偏好高食質量224%、自動化215%、最日用发展207%等健康相关品类 [2] 家电行业结构性升级 - 消费者更关注产品品质和体验，家电消费市场进入结构性升级新周期 [3] - 具备AI与健康功能的智能家电逐渐成为主流，例如自动规划路线的扫地机器人、手机远程控制的智能冰箱与空气净化器 [3] - 双十一启动以来，企业融合AI功能的家电销售占比达55% [3] - 消费者对全屋智能有需求，希望通过手机联动操控所有电器 [3] 物流保障与运力提升 - 铁路部门启动为期20天的快件运输专项服务，利用高铁载客动车组富余空间及快运柜运输快件 [5] - 中铁快运北京分公司每日安排450列以上高铁载客动车组存放快件，双十一期间开行约5列设有快件预留车厢的动车组 [5] - 铁路部门每日统筹1700余列高铁载客动车组，形成高铁+普速+特快班列的立体运力网络 [6] - 整体快运能力较去年同比增长10% [6]

行业技术升级与市场现状 - 全球智能家电产业正经历感知智能升级，图像识别技术使冰箱自动识别食材、烟机灶具实现沸而不溢、烤箱匹配最佳程序等智慧生活场景成为现实 [1] - 当前智能家电市场因缺乏统一的国家标准，导致各品牌产品在结构设计、功能性能、安全可靠性等方面要求各异，产品质量参差不齐 [1] - 部分产品存在识别率低、响应慢、稳定性差等问题，制约了消费者的实际体验以及整个行业的创新步伐和健康发展 [1] 新国家标准的内容与作用 - 新标准从两大维度破解行业难题：统一了智能家电图像识别技术的技术要求，对系统架构、结构设计、功能、性能、安全及可靠性提出明确要求；规范了测试方法，建立完整的测试评价体系，确保产品评测有据可依 [2] - 标准的制定为企业的研发提供了清晰指引，并为产品评测建立了科学依据 [2] 海尔智家的技术实践与贡献 - 海尔智家作为牵头制定单位，其技术实践为新标准提供了重要支撑，例如搭载“AI之眼”的冰箱可精准识别食材种类并匹配膳食方案 [2] - 公司的洗衣机可自动扫描衣物，将210种污渍“分门别类”并匹配专属洗涤方案；烟机灶具通过视觉感知实现沸而不溢功能 [2] - 这些成功落地的技术经验为标准的制定提供了重要参考 [2] 新标准实施的预期影响 - 对企业而言，统一标准将降低研发试错成本，为技术创新划定明确方向 [2] - 对消费者而言，购买的智能家电识别将更精准，智慧生活体验更可靠、便捷 [2] - 对产业而言，标准将加速AI与家电的深度融合，提升中国智能家电的国际竞争力，巩固我国在全球智能家居市场的领先地位 [2]

营销策略转型 - 家电厂商通过推出烘焙月饼DIY、亲子体验、电竞游戏、Coser巡游、影视IP跨界等主题专场活动吸引客流，将线下卖场从单一交易场所转变为体验中心 [1][2][3] - 线下卖场侧重通过产品组合打造"智慧厨房"、"健康阳台"、"舒适客厅"等沉浸式空间，并通过新品体验区、互动游戏区等方式延长顾客驻店时间 [3] - 苏宁易购提出"'体验+服务'双轮驱动"策略，假期首轮数据显示全国门店客流同比增长46%，Max、Pro大店销售同比增长152% [3] 消费趋势与市场表现 - 双节期间家电市场消费旺盛，即时零售平台下单潮流数码装备和旅行所需小型电器成为新消费潮流 [5] - 美团闪购数据显示，10月1日至10月6日广东省智能手表销量同比增长近4倍，数码相机销量增长近3倍，手持风扇销量增长近5倍，挂脖风扇销量增长2倍 [5] - 健康护理类小家电成为热门礼赠选择，广东省肩颈按摩仪销量同比增长约10倍，筋膜枪销量增长超2倍 [6] 促销与金融支持 - 厂商将促销活动提前至国庆假期，苏宁易购基于刚需、升级、家装三类场景需求推出梯度补贴，京东在广州推出"羊城家装补贴"至高补贴15% [5] - 消费贴息政策降低购买门槛，例如有顾客通过建行贴息贷款购买总价4.6万元的全屋家电，分12期还款节省约2000元利息 [4][5] - 苏宁易购全品类AI智能家电销量占比在假期期间攀升至55% [3]

核心财务表现 - 营业收入1.30亿元，同比下降44.15%，主要因销售量不及预期及新增订单减少[7][10][36] - 归母净利润329.79万元，同比下降91.80%，扣非净利润为-452.21万元，同比下降114.08%[7] - 经营活动现金流量净额-3,908.41万元，同比改善14.11%，因销售商品收到现金减少[7][36] - 总资产20.23亿元，同比下降4.67%；净资产18.69亿元，同比下降2.88%[7] 行业环境分析 - 集成灶行业零售额66亿元，同比下滑27.6%；零售量78万台，同比下滑24.1%[4] - 全国新建商品房销售面积4.59亿平方米，同比下降3.5%，住宅销售面积下降3.7%[4] - 国家持续推动家电以旧换新政策，对12类家电产品给予补贴[4] - 行业从数量扩张转向高质量发展阶段，面临洗牌与转型升级[4] 产品与技术布局 - 主营集成灶产品，配套水槽、洗碗机、集成水洗中心等产品线，形成多集成解决方案[6][17][26] - 拥有专利420项，其中发明专利21项，参与76项标准制定（含3项ISO国际标准）[28] - 研发费用824.42万元，同比下降23.34%，重点投入智能化及产品创新[36][19][26] - 产品获红点设计奖、IF奖等国际设计奖项，技术指标行业领先[19][28] 销售渠道建设 - 经销商数量近1,000家，销售终端约1,900个[9][32] - 推进线上线下协同，在天猫、京东、抖音等平台设官方旗舰店[8][12] - 下沉渠道覆盖超500家门店，重点拓展家装及KA渠道[13][33] - 通过抖音本地推培训、小红书种草等数字化营销赋能经销商[9][15][34] 品牌与营销策略 - 定位"健康厨房生活引领者"，签约代言人海清，投放央视及高铁广告[29][31] - 启用新品牌广告语"为健康而生，让中国厨房更进一步"[11][30] - 荣获"2019-2024连续六年全国蒸烤一体款集成灶销量领先品牌"称号[10][29] - 开展以旧换新、315促销等活动，强化终端动销能力[15][33] 产能与数字化建设 - 拥有3个生产基地，采用AGV搬运车、自动化产线等智能设备[35] - 启用3.2万㎡分布式光伏电站，推进绿色工厂建设[35] - 升级ERP、PLM、CRM等数字化系统，入选浙江省"云上企业"名单[21][35] - 在建工程增长47.66%，主要因全屋高端建设项目投入[37] 子公司与投资活动 - 新设嵊州绿色金矿工再生资源有限公司（注册资本3,000万元）[37] - 新设横截面（杭州）传媒科技有限公司（注册资本100万元）[37] - 交易性金融资产3.63亿元，同比增长34.22%，主要因理财结构调整[37]

补贴政策核心内容 - 西安市级财政对个人消费者购买绿色家电产品按最终销售价格7.5%提供补贴 单件最高补贴1000元 [1] - 鼓励企业按1:1比例配套发放 消费者合计可享受单件产品成交价格15%的补贴 最高2000元 [1] - 政策实施时间为2025年8月13日至补贴资金用完截止 [1] 补贴产品范围与对象 - 覆盖冰箱 洗衣机 电视 空调 烟机灶具 洗碗机 燃气热水器 净水器 烘干机 洗(扫)地机等10类家电产品 [1] - 产品需符合一级或二级能效标准 [1] - 补贴对象限定为个人消费者 [1] 参与企业与申领方式 - 参与活动企业名单通过"西安商务"微信公众号和"云闪付"App分批次公布 [1] - 需通过云闪付App"陕西消费券"专栏进入专区领取消费折扣券 每人限领3张 [2] - 消费券领取当日22时前有效 24时自动失效 使用时间为每日9时至22时 [2] 购买与结算流程 - 消费者需在参与活动企业选购产品 签订消费补贴确认书 [2] - 通过云闪付App支付订单时直接按比例折扣结算 [2] - 企业需上传产品型号 能效标识 签购单 确认书及发票至审核平台 [2] 补贴规则限制 - 每位消费者最多享受3件产品补贴 空调类可补贴3件 其他品类每类限1件 [2] - 重复享受补贴需退回补贴资金 [2] - 可与企业和金融机构优惠叠加 但不可与国补 省补政策同时享受 [2]

补贴政策框架 - 采取政府补贴加企业配套模式 政府按最终销售价格7.5%提供补贴 企业按1:1比例配套补贴[1] - 单件商品政府补贴上限1000元 企业配套补贴上限1000元 合计最高补贴2000元[1] - 补贴可与其他商业优惠叠加使用 但不可与国家级或省级同类补贴政策同时享受[2] 产品覆盖范围 - 涵盖10类一级及二级能效绿色家电 包括冰箱 洗衣机 电视 空调等传统大家电[1] - 扩展至烟机灶具 洗碗机 燃气热水器 净水器等厨房及生活电器[1] - 包含烘干机 洗地机 扫地机等新兴清洁类家电产品[1] 消费者参与机制 - 需通过云闪付App实名领取折扣券 每人限领3张 当日22时前有效[1] - 每类产品限购1件享受补贴 空调按3件计算 每人最多享受3件产品补贴[2] - 支付时直接立减 最高享受单件成交价15%的优惠幅度[1] 企业参与方式 - 参与活动企业需经审核通过 名单通过官方微信公众号及云闪付App分批公布[1] - 零售企业需签订消费补贴确认书并配套提供资金支持[1] - 活动持续至补贴资金用完为止 采用先到先得机制[1]

补贴政策内容 - 市级财政对个人消费者购买绿色家电产品按最终销售价格的7.5%给予补贴 最高补贴1000元 [1] - 鼓励企业按1∶1比例配套发放 消费者合计可享受单件产品成交价格15%的补贴 最高2000元 [1] - 补贴政策实施时间为2025年8月13日至补贴资金用完截止 [1] 补贴产品范围 - 涵盖冰箱 洗衣机 电视 空调 烟机灶具（含吸油烟机 家用灶具） 洗碗机 燃气热水器 净水器 烘干机 洗（扫）地机等 [1] - 产品需为一级或二级能效家电 [1] 补贴对象及参与方式 - 补贴对象限定为个人消费者 [1] - 参与活动企业名单通过"西安商务"微信公众号和"云闪付"App分批公布 [1] 补贴申领流程 - 需通过云闪付App授权实名信息 在"陕西消费券"专栏进入补贴专区领取消费折扣券 [2] - 消费折扣券领取当日22时前有效 24时自动失效 每人限领3张 [2] - 消费者需在参与企业选购产品 签订消费补贴确认书 通过云闪付App支付订单时自动按比例折扣结算 [2] 补贴使用规则 - 每位消费者最多享受3件产品补贴 每类产品限1件（空调除外可享3件） [2] - 重复享受补贴需退回补贴资金 [2] - 本次活动补贴可与企业 金融机构优惠叠加 但不能与国补 省补政策叠加 [2] - 消费券使用时间为每日9时至22时 [2] 企业参与要求 - 参与企业需预留产品品牌 型号 能效标识等信息 连同签购单 消费补贴确认书 发票等材料上传至审核平台 [2]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 国补在24Q4对收入端拉动作用强，期待25Q2至Q3在低基数下恢复较快增长；24Q4至25Q1毛利率提升，但因收入承压费用率提升导致净利率承压 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 24年营业总收入112.13亿元（YOY+0.10%），归母净利润15.77亿元（YOY - 8.97%），扣非后归母净利润14.56亿元（YOY - 8.08%） - 24Q4营业总收入38.17亿元（YOY+16.78%），归母净利润3.75亿元（YOY+4.28%），扣非后归母净利润3.81亿元（YOY+26.93%） - 25Q1营业总收入20.76亿元（YOY - 7.20%），归母净利润3.40亿元（YOY - 14.66%），扣非后归母净利润3.14亿元（YOY - 11.13%） [1] 分析判断 收入端 - 国补在24Q4表现出较强拉动作用，期待25Q2至Q3在低基数下恢复较快增长 - 24全年分产品看，烟机灶具、一体机、洗碗机、热水器实现增长，吸油烟机营业收入同比增长2.51%；燃气灶同比增长3.96%；消毒柜同比下降22.14%；一体机同比增长2.40%；蒸箱同比下降11.58%；烤箱同比下降27.33%；洗碗机同比增长4.22%；净水器同比下降11.79%；热水器同比增长5.47%；集成灶同比下降29.63%；其他小家电同比下降33.26%；其他业务同比下降6.55% [2] 利润端 - 24Q4至25Q1毛利率提升，由于收入承压费用率提升导致净利率承压 - 24年公司实现销售毛利率49.66%（YOY - 1.00pct），归母净利率14.07%（YOY - 1.40pct）；对应Q4销售毛利率48.16%（YOY+0.84pct），归母净利率9.83%（YOY - 1.18pct），考虑保证类质量保证计入营业成本影响，实际Q4毛利率提升幅度高于0.84pct - 24年公司销售/管理/研发费用率分别为27.46%/4.54%/3.69%，同比分别+0.66pct/+0.35pct/+0.23pct；对应Q4分别为29.77%/4.37%/3.60%，同比分别+3.37pct/+0.00pct/+0.29pct - 25Q1销售毛利率52.72%（YOY+2.08pct），归母净利率16.38%（YOY - 1.43pct），25Q1公司销售/管理/研发费用率分别为30.66%/4.67%/3.01%，同比分别+3.94pct/+0.38pct/ - 0.09pct [3][4] 投资建议 - 调整25 - 27年公司收入预测为117.88/124.24/131.39亿元（前值为25年134.61亿元），同比分别+5.13%/+5.40%/+5.76% - 对应归母净利润分别为16.78/18.06/19.47亿元（前值为25年23.74亿元），同比分别+6.36%/+7.64%/+7.83% - 相应EPS分别为1.78/1.91/2.06元（前值为25年2.50元），以25年4月29日收盘价19.65元计算，对应PE分别为11.07/10.28/9.54倍，维持“增持”评级 [8] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|11,202|11,213|11,788|12,424|13,139| |YoY（%）|9.1%|0.1%|5.1%|5.4%|5.8%| |归母净利润(百万元)|1,733|1,577|1,678|1,806|1,947| |YoY（%）|10.2%|-9.0%|6.4%|7.6%|7.8%| |毛利率（%）|50.7%|49.7%|51.0%|51.0%|51.0%| |每股收益（元）|1.83|1.67|1.78|1.91|2.06| |ROE|16.5%|14.1%|13.0%|12.3%|11.7%| |市盈率|10.74|11.77|11.07|10.28|9.54| [10] 财务报表和主要财务比率 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表相关数据及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标 [12]