报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][5] - 目标价格为20.55元 [5][11] 报告核心观点 - 26H1受益坚果快速增长和直营渠道发力，公司营收增长良好，盈利能力逐步复苏 [2] - 维持增持评级，调整26-28年EPS预测分别为1.20/1.37/1.52元 [11] 财务表现总结 营收与利润 - 26H1公司实现营收35.06亿元，同比增长27.39% [11] - 26H1归母净利润2.46亿元，同比增长177.39% [11] - 26H1归母净利率同比提升3.79个百分点至7.01% [11] - 26Q2营收同比增长8.66%，归母净利润同比增长581.39% [11] 盈利能力 - 26H1毛利率同比提升5.56个百分点至25.87% [11] - 26H1期间费率同比下降0.30个百分点至18.47% [11] - 26H1销售费率同比下降0.36个百分点，管理费率同比下降0.16个百分点，研发费率同比下降0.19个百分点，财务费率同比上升0.40个百分点 [11] - 26Q2毛利率同比提升5.77个百分点至27.20% [11] - 26Q2期间费率同比下降0.09个百分点至23.17% [11] - 26Q2销售费率同比下降2.27个百分点，管理费率同比上升1.71个百分点 [11] - 26Q2所得税率同比下降4.90个百分点 [11] 财务预测 - 预计2026-2028年营业总收入分别为76.42亿元、80.60亿元、85.15亿元 [4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为6.05亿元、6.91亿元、7.69亿元 [4] - 预计2026-2028年每股净收益分别为1.20元、1.37元、1.52元 [4] - 预计2026-2028年净资产收益率分别为11.0%、12.2%、13.2% [4] 业务分析 瓜子业务 - 26H1葵花子营收18.94亿元，同比增长6.90% [11] - 26H1葵花子毛利率同比提升7.22个百分点至28.15% [11] - 26H1公司对经典系列瓜子产品进行升级，蓝袋系列瓜子持续开展风味创新，打手系列产品实现全面突破 [11] 坚果业务 - 26H1坚果类营收11.72亿元，同比增长90.75% [11] - 26H1坚果类毛利率同比提升6.60个百分点至21.37% [11] - 坚果品类聚焦中高端礼盒产品，持续向日常化消费场景渗透 [11] 其他产品 - 26H1其他产品营收3.91亿元，同比增长28.61% [11] 渠道与区域分析 渠道结构 - 26H1经销和其他模式营收占比降低至62.25%，直营模式营收占比提升至37.75% [11] - 电商（含即时零售）渠道同比增长64.51% [11] - 公司大力推进量贩零食连锁系统、会员店、即时零售、O2O等新渠道新场景的拓展 [11] 区域表现 - 东方区营收同比增长29.51% [11] - 南方区营收同比增长24.28% [11] - 北方区营收同比增长0.55% [11] - 海外营收同比增长23.67% [11] - 26H1公司积极拓展海外市场 [11] 估值分析 - 结合可比公司估值情况，给予公司15倍的PE（27E） [11] - 可比公司2027年平均PE为13.41倍 [13] - 当前价格18.62元，52周内股价区间为17.80-24.26元 [6] - 总市值94.19亿元 [6] - 市净率1.9倍 [7]