证券研究报告 · 宏观报告 · 宏观深度报告 宏观深度报告 20250805 跨越百年的产能调整经验:如何从失衡到再 平衡 》朱吴让券 2025年08月05日 证券分析师 芦哲 执业证书:S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 证券分析师 占乐 执业证书:S0600524120005 zhansh(@dwzq.com.cn 相关研究 《利率:从"逢调买入"到"逢低止 盈"》 2025-08-04 《债券增值税或推动资金增配实体经 济资产》 2025-08-03 成立了州际商业委员会(ICC),开始对铁路运费和竞争行为进行监管; 1890年《谢尔曼反托拉斯法》拉开了反垄断的序幕。治理新兴产业的产 能过剩,既要推动低价低效企业自动退出市场,营造产能有效出清的市 场环境,也要防止形成市场垄断,从根本上来说是要规范竞争秩序,规 范地方政府补贴、银行贷款,规范企业公平竞争行为。 ■ 风险提示:(1)部分历史案例间隔较远,历史的细节可能有所缺失,如 1930年之前的案例;(2)不同时期、不同国家,产能失衡时面临的环境 并非完全相同,这些不同点我们可能未能完全囊括;(3)在使用国际比 较和历史比较 ...

交通基础设施建设 - "6轴7廊8通道"国家综合立体交通网主骨架建成率超过90% [3] - 铁路营业里程达16.2万公里，比"十三五"末增加1.6万公里 [3] - 公路总里程达549万公里，增加29万公里 [3] - 高等级航道通航里程达1.76万公里，增加1600公里 [3] - 港口万吨级以上泊位2971个，增加379个 [3] - 颁证民航运输机场达263个，增加22个 [3] 交通网络规模与效率 - 建成全球最大的高速铁路网、高速公路网和邮政快递网 [6] - "八纵八横"高铁网建成投产81.5%，高铁营业里程4.8万公里，占世界高铁总里程70%以上 [6] - 国家高速公路主线基本贯通33条，高速公路里程19.1万公里 [6] - "四纵四横两网"国家高等级航道达标70.4% [6] - 航空服务覆盖全国92.6%的地级行政单元、91.2%的人口 [6] - 邮政行业设立营业网点50多万处 [6] 交通出行数据 - 平均每天约1.8亿人次跨区域出行、运送1.6亿吨货物、揽收4.78亿件快递 [4] - 城市轨道交通运营里程1.1万公里，居世界首位，比"十三五"末增加48.5% [4] - 城市公交运营线路总长度175万公里，比"十三五"末增加18.3% [4] - 动车组旅客发送量32.72亿人次，占铁路旅客发送量75.9% [7] - 民航日均服务200万人次出行，年旅客吞吐量1000万人次以上的机场40个 [7] - 平均每天约1.3亿人次选择自驾出行，占跨区域人员流动量七成以上 [9] 物流与成本节约 - 2024年全社会物流成本节约超过4000亿元，其中交通运输成本降低约2800亿元 [5] 农村交通发展 - 农村公路总里程464万公里，实现全国约3万个乡镇、50多万个建制村全部通硬化路 [11] - 农村公路等级路比例97.3%、优良中等路率94.8% [11] 高铁与民航数据 - 时速350公里高铁线路20条约7000公里，单日旅客发送量最高突破2300万人次 [12] - 复兴号动车组列车开行覆盖31个省份，动车组平均每天发送旅客近1000万，占旅客总数八成 [12] - "十四五"期间约3.5亿人乘坐飞机出行，2024年民航旅客运输量超7亿人次，预计今年超7.7亿人次 [13] 快递业务 - 中国快递业务量连续11年位居世界第一，平均每天揽收快件超5亿件 [14] - 每秒近6000个快递进入寄递渠道 [14]

铁路工程建设行业概述 - 铁路行业包括铁路建设和铁路运营两大部分，细分领域涵盖铁路工程建设、铁路运输服务、铁路车辆与设备制造、铁路维修检查与养护等 [1][3] - 铁路工程建设分为站前工程（拆迁及征地、路基、桥涵、隧道、轨道建设等）和站后工程（电力系统、电气化系统、信号系统和通信系统等） [3] - 铁路行业是我国基础设施建设的重要组成部分，对国民经济发展具有支撑性影响 [5] 行业发展现状 - 2024年我国铁路投资金额8506亿元，较2023年增加861亿元；铁路投产新线3113公里，其中高速铁路投产新线2457公里 [5] - 2025年国家力争完成铁路基建投资5900亿元，投产新线2600公里，务实稳妥推进铁路碳达峰、碳中和 [5] - 截至2024年年底，全国铁路营业里程16.2万公里，其中高铁营业里程4.8万公里 [7] 行业产业链 - 上游涉及钢铁、水泥、轨枕与道砟、机械车辆制造、工程机械与设备、信息电子设备等行业 [9] - 中游为铁路工程建设与集成，主要包括勘察设计、施工建设、工程总承包（EPC）等 [9] - 下游为铁路营运和物流服务行业 [9] 行业竞争格局 - 行业竞争较为集中，头部企业包括中国铁道建筑集团有限公司、中国中铁股份有限公司、中铁高新工业股份有限公司等 [13] - 中国铁建2024年中标铁路建设项目共20个，合同金额合计800.13亿元，实现营业收入10671.71亿元，净利润222.15亿元 [16][19] - 中国中铁2024年新签合同额1.87万亿元，实现营业收入11574.39亿元，净利润278.87亿元 [22] 行业发展趋势 - 中国铁路工程建设在投资规模、技术创新、路网扩展、国际影响力等方面均处于全球领先地位 [24] - 行业已从规模扩张转向高质量发展，在智能、绿色、国际化等方面持续领跑全球 [24] - 未来铁路网络将进一步优化，成为支撑中国式现代化的重要交通支柱 [24]

公司信用评级 - 浙江省交通投资集团有限公司2020年公开发行公司债券（第一期）信用评级获"AAA"评级 [1] 行业地位与外部环境 - 公司为浙江省最大的交通基础设施投资建设和运营主体，行业地位突出 [2] - 浙江省作为中国东南沿海经济强省，腹地经济发达，经济和财政实力持续增强 [2] - 未来交通基础设施建设行业仍有较大发展空间，为公司交通领域发展提供有利的外部环境 [2] 交通领域业务 - 公司为浙江省最大的高速公路投资和运营商，下辖路产质量好，运营管理路产规模较大 [2] - 公司负责浙江省铁路的投资建设及运营管理，其中部省合资的铁路建设项目由公司履行浙江省产权代表 [2] - 主要在建及拟建高速公路和铁路项目未来投资规模大，面临较大的资本支出压力 [2] 多元化业务经营 - 公司持续布局多元化业务经营与发展，拥有多项工程施工行业最高等级资质 [2] - 工程施工项目在手合同金额规模大，项目量储备充足 [2] - 货物销售收入规模大且稳定，上下游集中度低，但业务毛利率低 [2] - 受期货业务收入下滑影响，公司证券收入较上年有所下降 [2] - 证券业务易受经济周期波动、国内证券市场波动及相关监管政策变化等因素影响 [2] - 南通江海电容器股份有限公司纳入公司合并范围，公司新增电子原件业务，预计未来对营业收入及利润形成较大补充 [2] 财务状况 - 公司资产规模保持增长，货币资金充足 [2] - 收费公路、金融类及股权类资产可产生稳定收益，整体资产质量较好 [2] - 公司盈利能力和经营获现能力较强 [2] - 债务规模有所增长，仍以银行借款、债券融资、政府专项债为主，整体债务负担合理 [2] - 公司偿债指标表现较强，融资渠道畅通 [2]

股份回购计划 - 公司将在2025年6月20日至2026年6月19日期间回购A股股票，回购资金总额不低于8亿元，不超过16亿元，回购价格上限为8 5元/股 [1] - 按回购价格上限及资金规模测算，回购股份数量约为9411万股至1 88亿股，占总股本比例0 38%至0 76% [1] - 回购股份将用于减少注册资本，已取得工行不超过16亿元且不高于实际回购计划90%的专项贷款，贷款期限不超过3年 [1] - 公司3月末曾发布估值提升计划，提及适时开展股份回购和股东增持 [1] 财务表现 - 2024年营业收入1 16万亿元同比减少8 17%，净利润278 87亿元同比减少16 71%，扣非净利润243 25亿元同比减少21 21% [2] - 2025年一季度营业收入2492 83亿元同比减少6 16%，净利润60 25亿元同比减少19 46%，扣非净利润55 53亿元同比减少22 54% [2] - 截至一季度末未完合同额7 23万亿元较上年末增长5 1% [4] 业务发展 - 工程建造业务2024年新签合同额1 87万亿元同比下降16 9%，其中公路业务1673 6亿元（-24 3%）、市政业务1936 3亿元（-25 9%）、房建业务9211 6亿元（-19 7%） [2] - 2025年一季度新签合同额5601亿元同比下降9 9%，境内业务4944 3亿元（-13 6%），境外业务656 7亿元（+33 4%） [3] - 国际业务管理体系持续完善，海外经营能力显著增强 [3] 公司背景 - 全球最大建筑工程承包商之一，业务覆盖铁路、公路、市政、房建、城市轨道交通等领域，经营区域遍布100多个国家和地区 [2]

公司基本情况 - 公司全称为中国铁建股份有限公司，简称中国铁建，英文名称为China Railway Construction Corporation Limited（CRCC）[3] - 公司成立于2007年11月5日，注册地址为北京市海淀区复兴路40号东院，注册资本为人民币1,357,954.15万元[3][6] - 公司于2008年3月10日在上海证券交易所上市，2008年3月13日在香港联合交易所上市[3] 股权结构 - 公司总股本为1,357,954.15万股，其中人民币普通股1,150,324.55万股（占比84.71%），境外上市外资股207,629.60万股（占比15.29%）[7] - 公司发起人为中国铁道建筑总公司（现更名为中国铁道建筑集团有限公司），成立时发行股份总数为800,000万股[7] 公司治理 - 公司设立党委，发挥领导作用，把方向、管大局、保落实[46][47] - 董事会由7-9名董事组成，包括执行董事、非执行董事、独立非执行董事及职工董事[54] - 董事会下设审计与风险管理委员会等专门委员会[22][23] - 公司实行累积投票制选举董事，特别是独立董事[36][37] 经营范围 - 主营业务包括铁路、公路、城市轨道交通等基础设施建设的勘查、设计、技术咨询及工程总承包[5] - 业务范围涵盖境外工程承包、房地产开发与经营、设备制造安装、进出口业务等多元化领域[5] 股东权利与义务 - 股东享有分红权、表决权、知情权等基本权利[14] - 控股股东和实际控制人需遵守相关规定，不得损害公司和其他股东利益[18][19] - 公司建立了类别股东表决机制，保护不同类别股东权益[41][42][43] 重要财务事项 - 公司对外担保需遵守严格审批程序，部分情形需经股东会审议[20][21] - 公司可依法回购股份，用于员工持股计划、股权激励等特定用途[9][10] - 公司重大资产交易（超过总资产30%）需股东会特别决议通过[34]

英国基础设施升级战略 - 英国政府计划未来10年投入至少7250亿英镑(约合9740亿美元)用于公共基础设施升级 [1] - 该计划是首相基尔·斯塔默"国家更新"规划的核心部分 旨在提振经济和赢回选民支持 [1] - 财政部承诺每年至少投入90亿英镑用于学校、医院、监狱和法院等关键设施的维护与翻新 [1] 具体投资分配 - 包含160亿英镑用于新建住宅项目 [2] - 5.9亿英镑用于下泰晤士河过境工程及泰晤士河下游重整项目 [2] - 10亿英镑用于修缮历史悠久的桥梁系统和立交等交通基础设施 [2] 战略背景与目标 - 财政大臣瑞秋·里夫斯批评前几任政府压缩基建投资导致公共建筑日益破败 [2] - 政府认为基础设施是释放全国经济增长潜力的关键 [1] - 该战略为基建升级提供了更长时间框架 此前已提出本十年剩余时间数千亿英镑资本投资计划 [1] 政治考量 - 斯塔默政府希望通过大规模改善公共服务和推动经济增长 在2029年中期大选中取胜 [1] - 该战略旨在兑现"十年国家更新"的竞选承诺 [1]

重大项目用地保障 - 四川自然资源部门将810个国省重点项目、1102个增发国债项目、321个"两重"建设项目纳入重点项目用地清单 [3][5] - 国家批准四川重大项目用地16个、面积5.32万亩 省政府批准建设用地625件、面积10.88万余亩 [3] - 重点项目配备"用地保姆"提前介入选址选线 构建多部门协同推进的用地保障工作机制 [7][6] 用地审批效率提升 - 成都至达州至万州高速铁路（乐至段）实现"一并报批 双证齐发" 报件到批复仅用时7天 材料精简40%以上 审批时间缩短60% [8] - 四川推动用地用林联合审批 全面推动用地用林用草协同办理 提升审批效率 [9] - 成都、攀枝花、绵阳、眉山等4市首批探索省级用地审批权下放 通过降低审批层级精简材料 压缩审批时间 [9] 存量土地盘活利用 - 遂宁通过盘活国有企业五年未开发土地 存量建设用地占比超过95% [6] - 资阳提前介入项目前期工作 为项目用地"量体裁衣" 成达万高铁资阳许家湾牵引站220kV外部供电工程成功避让30亩耕地 [6] 重点项目进展 - 汉巴南铁路南充至巴中段南充北存车场建设项目用地通过审查 为全省重大项目补充报批用地提供经验 [4] - 市域铁路成都至德阳线（德阳段）用地获批 炉霍至康定新都桥高速公路用地预审通过审查 [5] - 川汶高速公路汶川段用地获批后全面进场施工 [3] 创新服务机制 - 遂宁创新推行同步审批、同步发证机制 实现"拿地即取证""拿地即开工" 帮助企业提前30天投产 [9] - 自然资源厅联合交通、水利等部门开展专题调度会 构建多部门协同推进的用地保障工作机制 [6]

全球经济格局重塑 - 秉持合作精神和战略远见的国家将成为定义未来经济走向的关键力量 [1][3] - 中国在制造业、基础设施建设和长期融资方面拥有强大实力 并支持自由贸易和全球经济复苏 [1] - 共建"一带一路"倡议带来公路、港口、铁路等合作项目 促进产能合作和可持续资金支持 [1] 中国与非洲合作 - 对华合作成为非洲经济结构转型的重要支柱 体现经济互补关系 [1] - 非洲与中国合作深化互利共赢的伙伴关系 构建抵御经济霸凌的屏障 [1] - 类似合作模式在南美洲和东盟也展现显著成效 [1] 美国贸易政策影响 - 美国关税措施严重冲击非洲等发展中国家 影响农业贸易和工厂投入成本 [2] - 美国滥施关税干扰东非基础设施项目建设 增加非洲发展受外部冲击的风险 [2] - 美国关税政策侵蚀全球治理 破坏信任并阻碍长期投资 [2] 非洲经济发展策略 - 非洲大陆自由贸易区建设是增强经济韧性的正确方向 [3] - 通过金砖合作机制深化与中国、巴西、印度、俄罗斯在技术、教育和基础设施的合作 [3] - 合作提供更大政策空间 有利于对冲美国造成的经济威胁 [3] 未来经济展望 - 非洲经济复苏将通过增强集体韧性、共享创新和可持续增长实现 [3] - 长期稳定发展依赖合作而非经济分裂 [3]

交通基础设施行业概述 - 交通运输是国民经济中基础性、先导性、战略性产业和重要服务性行业，在构建新发展格局中具有重要地位和作用 [2] - 交通基础设施包括公路、铁路、桥梁、隧道、机场、港口、航道以及城市轨道、城市道路及配套设施等 [2] - "十三五"期间综合交通网络总里程突破600万公里，"十纵十横"综合运输大通道基本贯通 [2] 交通固定资产投资 - 2023年中国交通固定资产投资金额达39,142亿元，2011年至2023年期间年复合增长率为5.30% [3] - 交通基础设施建设具有投资规模大、落地见效快、综合效益好、带动作用强等特点 [3] - 交通运输行业持续发挥交通投资的"稳定器"和"压舱石"作用 [3] 公路发展现状 - 我国公路建设投资总额由2011年的12,596.36亿元增长至2023年的28,240.00亿元，复合增长率为6.96% [5] - 我国公路总里程由2011年的410.64万公里增长至2023年的543.68万公里 [6] - 根据《十四五现代综合交通运输体系发展规划》，2025年公路里程目标达到550万公里 [6] 未来发展趋势 - 预计到2030年，全社会公路客运量、旅客周转量、货运量和货物周转量将分别是当前的2.7倍、3.2倍、2.2倍和2.4倍 [8] - 主要公路通道平均交通量将超过10万辆/日，达到目前的4倍以上，京沪、京港澳等繁忙通道交通量将达到20万辆/日以上 [8] - 国家将进一步完善公路国家投资、地方筹资、社会融资相结合的多渠道、多层次、多元化投融资模式 [8] 政策环境 - 根据《交通强国建设纲要》、《国家综合立体交通网规划纲要》的要求，积极扩大交通有效投资 [5] - 2022年12月中央经济工作会议提出加快实施"十四五"重大工程，加强区域间基础设施联通 [5] - "十四五"规划期间我国对于交通领域的基础设施投资预计会进一步加大 [5] 市场前景 - 随着工业化、城镇化的加快发展，交通运输总量预计仍将保持较快增长态势 [8] - 公路桥梁里程的持续增长将给桥梁受力产品及相关服务带来广阔的市场需求 [8] - 交通基础设施行业海外市场分布情况 [19]