报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告关注锡投资，需关注地缘走向，当前锡趋势强度为1，处于中性状态 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 期货方面，沪锡主力合约昨日收盘价365,740，日涨幅 -0.77%；伦锡3M电子盘昨日收盘价46,450，日涨幅 -2.11% [2] - 成交和持仓方面，沪锡主力合约昨日成交204,746，较前日变动 -61,669，持仓35,385，较前日变动 -2,898；伦锡3M电子盘昨日成交429，较前日变动 -109，持仓21,705，较前日变动65 [2] - 库存方面，沪锡昨日期货库存6,357，较前日变动 -124；伦锡注销仓单比6.57%，较前日变动 -0.38% [2] - 现货及价差方面，SMM 1锡锭价格昨日375,900，较前日变动4,350；长江有色1锡平均价昨日365,400，较前日变动 -700；LME锡(现货/三个月)升贴水昨日 -107，较前日变动3；近月合约对连一合约价差昨日169,150，较前日变动4,870；现货对期货主力价差昨日4,580，较前日变动13,690 [2] - 产业链重要价格数据，40%锡精矿(云南)价格昨日359,900，较前日变动4,350；60%锡精矿(广西)价格昨日363,900，较前日变动4,350；63A焊锡条昨日249,250，较前日变动2,500；60A焊锡条昨日238,750，较前日变动3,000 [2] 宏观及行业新闻 - 伊朗回应美方停战提议，提出10项条款 [4] - 美国国会众议院民主党领袖表示任何情况下都不应将地面部队派往中东 [4] - 霍尔木兹海峡航运升至数周高点，更多通行获批 [4] - 90%原油依赖霍尔木兹，高市早苗寻求与伊朗领导层会谈 [4]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出整体行业的投资评级，但针对各细分金属品种给出了具体的投资建议和推荐标的 [1][2][3][4][15][22][32][42][46][56][62] 报告的核心观点 * 报告认为，小金属板块在供给侧改革、海外战略备库、地缘政治及高端产业需求等多重因素驱动下，多个品种的供需格局持续向好，价格具备上行支撑，相关上市公司有望受益 [1][2][3][4][15][22][32][42][46][56][62] 根据相关目录分别进行总结 一、股票行情及商品价格表现 * **市场行情**：本期（3.23-4.3）申万小金属指数收于34972.34点，环比下跌0.35%，跑输申万有色指数2.72个百分点，但跑赢沪深300指数2.41个百分点 [1][11] * **商品价格**： * **上涨品种**：氧化镨钕价格75.31万元/吨，环比上涨7.16%；锡锭价格36.54万元/吨，环比上涨6.70%；铀（U3O8）现货价格85.00美元/磅，环比上涨0.59%；钽铁矿价格289.97美元/磅，环比大幅上涨87.10% [1][2][4][13] * **下跌或持平品种**：钨精矿价格96.03万元/吨，环比下降5.82%；钼精矿价格4450元/吨，环比持平，钼铁价格27.50万元/吨，环比下降0.72%；锑锭价格16.79万元/吨，环比下降1.77% [2][3][13] 二、主力品种基本面与观点 * **稀土**：行业供给侧改革持续推进，2026年初至今出口显著增加，表明海外补库需求强劲，行业有望实现估值与业绩双升 [1][15] 2026年1-2月，稀土折镨钕进口量4443吨，同比增加31.52%；钕铁硼出口量10763吨，同比增加8.24% [18] * **锡**：近期去库幅度可观，锡锭库存环比下降25.64%至7467吨，反映供应紧张 [22][23] 印尼考虑在未来几年禁止锡原料出口，可能催生补库需求，长期供需格局向好 [2][22] 2026年1-2月，我国进口缅甸锡矿砂13501吨，同比增长174.96% [26] * **钨**：近期价格回调主要因贸易商获利了结，基本面未出现拐点 [2][32] 海外加大战略备库，且钨在军工领域优先级高，供需迎来强共振 [2][32] 2026年1-2月钨净出口量为-1280.34金属吨，同比转负 [39] * **锑**：海外价格回涨，询单增加，看好后续出口修复带来的“内外同涨” [3][42] 资源紧缺，海外大矿减产导致全球供应显著下滑 [3] 2026年1-2月，锑进口量5909金属吨，同比大增150.09%；出口量853金属吨，同比减少60.54% [44] * **钼**：进口矿去化程度高，基于钨价高企，钼价或受益于部分钨需求挤出 [3][46] 钢招量持续景气，2026年1-2月钢招量2.55万吨，同比增长8.1% [48] 库存持续低位，钼精矿库存6300吨，钼铁库存5100吨 [52] * **铀**：全球核电扩张抬升中长期需求预期，但矿山供给释放节奏偏后，供需紧平衡延续，稀缺性与安全溢价有望强化 [4][56] 近期全球多个核电项目推进，如俄罗斯与乌兹别克斯坦将规划装机容量上调至超2100Mwe [56] * **钽**：刚果金鲁巴亚钶钽矿区（占全球供应15%以上）发生塌方且被禁止采矿，供给扰动显著 [62] 高端需求提供支撑，钽行业景气度改善 [4][62] 2026年1-2月，我国铌、钽、钒矿砂及其精矿进口量2903吨，同比增长40.31% [64] 三、投资建议与相关标的 * **稀土**：资源端关注**中国稀土**、**中稀有色**、**北方稀土**、**包钢股份**、**盛和资源**；磁材环节关注**金力永磁**；回收环节关注**华宏科技**、**三川智慧** [1][15] * **锡**：推荐**华锡有色**；关注**锡业股份**、**兴业银锡**、**新金路** [2][22] * **钨**：关注**中钨高新**、**厦门钨业**、**章源钨业**、**佳鑫国际资源** [2][32] * **锑**：建议关注**华锡有色**、**湖南黄金**；其余标的**华钰矿业**、**倍杰特** [3][42] * **钼**：推荐**金钼股份**、**国城矿业** [3][46] * **铀**：关注**中国铀业**、**中广核矿业** [4][56] * **钽**：相关标的**东方钽业**、**新金路**、**江钨装备** [4][62]

2025年度经营业绩与财务表现 - 2025年实现营业收入435.35亿元，同比增长3.72% [3] - 2025年实现归母净利润19.66亿元，同比上升36.14% [3] - 2025年实现归母扣非净利润24.18亿元，同比上升24.48% [3] - 2025年拟派发现金股利4.11亿元，加中期分红1.81亿元，年度累计分红5.92亿元 [3] - 公司近三年现金分红累计近15亿元 [3] 主要产品产量与资源情况 - 2025年有色金属总产量35.60万吨，其中锡9.12万吨、铜13.01万吨、锌13.34万吨、铅1,236吨 [3] - 2025年生产稀散稀贵金属：铟119吨、金1,260千克、银134吨 [3] - 2025年共投入勘探支出1.12亿元，全年新增有色金属资源量5.6万吨，其中锡1.35万吨、铜2.63万吨 [6] - 截至2025年底，公司铟金属保有资源储量4,701吨，资源储量全球第一 [7] 市场地位与竞争力 - 公司锡产销量自2005年以来位居全球第一 [4] - 2025年锡产品国内市场占有率为53.35%，全球市场占有率为27.16% [4] - 公司是全国最大的原生铟生产基地 [7] - 主导产品“云锡牌”精锡为国优金奖产品，“YT”商标精锡锭为LME注册国际名牌 [2] 行业展望与市场观点 - 全球锡矿供应稳定性面临压力，资源供应链稳定性和独立性受重视，锡资源战略价值凸显 [5] - 锡金属是新能源和电子通讯领域不可替代的原料，能源转型、人工智能等新兴技术有望提供中长期需求增长动能 [6] - 全球锡供需呈紧平衡与宏观波动交织的震荡格局 [6] - 铟价持续向价值回归，未来需求预期改善和应用领域拓展，关注度或将延续 [7] 公司战略与应对措施 - 通过“五个联动”（购产、购销、内外、期现、产业联动）提升运营管理和抗风险能力 [4] - 针对冶炼加工费较低的情况，聚焦精细化管理，调控原料与产品库存，组织满负荷生产，并深挖有价金属综合回收潜力 [8] - 持续加大尾矿资源综合利用力度，推动资源循环利用 [6] - 云南省正凭借资源优势加速打造铟产业高地，公司将利用储量优势提升竞争力并为产业链安全贡献力量 [7]

投资评级 - 报告对锡业股份维持“买入”评级 [1][6] 核心观点 - 公司2025年业绩表现强劲，归母净利润同比增长36.14%至19.66亿元，扣非归母净利润同比增长24.48%至24.18亿元，并计划每10股派发现金红利2.5元（含税）[6] - 公司锡产量突破9万吨，连续4年增长，多金属产品协同发展，原料自给率巩固，为业绩增长奠定基础[6] - 核心产品锡价在2025年大幅上涨，沪锡主力合约均价年度涨幅29.01%，伦锡三月期货均价年度涨幅39.15%，量价共振驱动锡锭营收同比增长31.20%至193.19亿元[6] - 公司资源储备优势突出，锡和铟资源储量全球第一，通过持续勘探实现资源动态平衡，龙头地位稳固[6] - 基于公司业务发展和产品市场价格，报告预测2026-2028年归母净利润分别为25.37亿元、27.92亿元、30.38亿元[6] 公司财务与经营数据 - **股票数据**：总股本16.4543亿股，总市值519.2983亿元，52周股价区间为13.17-48.80元，每股净资产13.23元[5] - **历史及预测财务数据**： - 营业收入：2025年实际435.35亿元（同比增长3.7%），预计2026-2028年分别为474.67亿元、488.77亿元、504.14亿元[5][7] - 归母净利润：2025年实际19.66亿元（同比增长36.1%），预计2026-2028年分别为25.37亿元、27.92亿元、30.38亿元[5][6][7] - 每股收益（EPS）：2025年实际1.19元，预计2026-2028年分别为1.54元、1.70元、1.85元[5][7] - 毛利率：2025年实际11.4%，预计2026-2028年分别为10.6%、10.6%、11.2%[5][7] - 净资产收益率（ROE）：2025年实际9.0%，预计2026-2028年分别为10.8%、11.0%、11.0%[5][7] - **2025年生产数据**： - 有色金属总产量35.60万吨，其中锡9.12万吨，铜13.01万吨，锌13.34万吨[6] - 稀贵金属产量：铟119吨，金1260千克，银134吨[6] - 原料自给率：锡精矿28.47%，铜精矿14.00%，锌精矿82.75%[6] - **资源储量**：截至2025年底，保有资源储量锡金属61.38万吨、铜114.67万吨、锌357.84万吨，2025年新增有色金属资源量5.6万吨[6] - **估值指标**：基于2025年3月31日收盘价，市盈率（P/E）为24.12倍，市净率（P/B）为2.11倍，市销率（P/S）为1.05倍，股息率1.3%[7] 行业与市场 - 公司所属行业为有色金属/小金属[1] - 锡价在2025年涨幅显著，在主要有色金属品种中居前，精铟均价约2597元/千克，长期高位运行[6] - 锡金属需求有望受益于能源转型、人工智能、数字化浪潮等新兴技术发展，支撑价格维持相对高位[6] - 公司锡产品在国内市场占有率为53.35%，全球市场占有率为27.16%[6]

报告投资评级 - 对锡业股份维持“买入”评级 [1][6] 报告核心观点 - 公司2025年业绩实现量价齐升 归母净利润同比增长36.14%至19.66亿元 并计划每10股派发现金红利2.5元 [6] - 公司锡产量突破9万吨并连续四年增长 多产品协同发展 核心原料自给率稳固 [6] - 核心产品锡价在2025年大幅上涨 沪锡主力合约均价年度涨幅29.01% 量价共振驱动锡锭营收同比增长31.20% [6] - 公司资源储备优势突出 锡和铟资源储量全球第一 通过持续勘探实现资源动态平衡 [6] - 基于公司业务发展和产品价格预期 报告预测2026-2028年归母净利润将持续增长 [6] 公司财务与经营数据总结 - **股票基本数据**：总股本1,645.43百万股 总市值51,929.83百万元 52周股价区间为13.17-48.80元 [5] - **历史及预测财务表现**： - 营业收入：2025年实际为435.35亿元（同比增长3.7%） 预计2026-2028年将分别达到474.67亿元、488.77亿元、504.14亿元 [5][6] - 归母净利润：2025年实际为19.66亿元（同比增长36.1%） 预计2026-2028年将分别达到25.37亿元、27.92亿元、30.38亿元 [5][6] - 每股收益（EPS）：2025年实际为1.19元 预计2026-2028年将分别达到1.54元、1.70元、1.85元 [5] - **盈利能力指标**：2025年毛利率为11.4% 净资产收益率（ROE）为9.0% 预计2026-2028年ROE将提升至10.8%-11.0%区间 [5][7] - **估值指标（基于2025年数据）**：市盈率（P/E）24.12倍 市净率（P/B）2.11倍 市销率（P/S）1.05倍 股息率1.3% [7] 公司业务与行业分析总结 - **产量与产品结构**：2025年公司生产有色金属总量35.60万吨 其中锡9.12万吨 铜13.01万吨 锌13.34万吨 并生产铟119吨、金1260千克、银134吨 [6] - **原料自给率**：锡精矿、铜精矿、锌精矿自给率分别达到28.47%、14.00%、82.75% [6] - **市场价格与需求**：2025年伦锡三月期货均价3.41万美元/吨 年度涨幅39.15% 精铟均价约2597元/千克 长期高位运行 锡金属需求有望受益于能源转型、人工智能等新兴技术发展 [6] - **资源储备与行业地位**：公司保有资源储量包括锡金属61.38万吨、铜114.67万吨、锌357.84万吨 2025年新增有色金属资源量5.6万吨 锡和铟资源储量全球第一 2025年锡产品国内市占率53.35% 全球市占率27.16% [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 各品种短期价格走势不一，部分品种如锡、甲醇、棕榈油预计震荡偏强，豆粕震荡偏弱，铜、铅、聚丙烯、黄金预计震荡运行，玻璃预计价格偏弱运行，短纤建议短线交易，合成橡胶和原油短期谨慎操作中期看战争走向，三十年期国债不建议过分看多，铂金与钯金被动跟随白银波动但幅度有限 [1][2][4][5][6][7][8][9][10][11][12] 各品种情况总结 锡 - 3月31日，Mysteel1锡锭均价371000元/吨，较3月30日涨9500元/吨；40%、60%锡精矿加工费均价较上一交易日持平 [1] - 供应端，缅甸佤邦复产，印尼出口配额低，全球锡矿供应缺乏弹性；需求端，AI算力革命驱动半导体行业高景气带动焊料需求 [1] - 供应偏紧与需求韧性共振，预计短期锡价震荡偏强 [1] 甲醇 - 西北地区甲醇样本生产企业周度签单量4.83万吨，周增0.03万吨；江苏太仓甲醇市场价3365元/吨，下降150元/吨；中国甲醇港口样本库存126.17万吨，周下降5.11万吨；甲醇样本生产企业库存43.50万吨，较上期降5.04万吨，环比降10.39%；国内甲醇周产能利用率92.73%，环比+0.79%；下游总产能利用率74.02%，周上升1.54% [2] - 国内甲醇开工高位，下游陆续复工，需求阶段性回升，港口库存继续去库，进口大幅下降，本周港口库存预期继续去库；内地市场价回落，企业竞拍成交不佳，港口市场基差维稳，商谈成交一般 [2] - 甲醇港口去库趋势，下游负反馈不明显，预计短期震荡略偏强 [2] 生猪 - 3月31日，全国农产品批发市场猪肉平均价格为15.31元/公斤，比前一日下降1.0%；鸡蛋7.80元/公斤，比前一日下降0.8% [4] - 全国猪价主流稳定，局部区域小幅调整，二育及月初小幅缩量对价格稍有支撑，但需求增量有限，价格底部震荡为主；现货端市场挺价情绪增强，期货端有抄底情绪但未反转 [4] - 重点关注养殖端出栏量及能繁母猪去化程度 [4] 棕榈油 - 马来西亚2026年3月1 - 31日棕榈油产品出口量为1607065吨，较上月同期增加56.72% [4] - 马来西亚棕榈油出口强劲，库存有望大幅去化；国内近期进口利润倒挂加深，抑制买船，库存小幅下降 [4] - 短期棕榈油预计高位震荡偏强，市场走势紧密跟随原油价格及地缘政治波动，需警惕原油大幅回调带来的下行风险 [4] 豆粕 - 3月31日，国内豆粕现货市场价格下跌，天津市场3230元/吨持稳，山东市场3150元/吨跌10元/吨，江苏市场3120元/吨跌30元/吨，广东市场3230元/吨跌30元/吨 [5] - 部分区域油厂豆粕库存持续去化，下游备货谨慎；其他区域油厂开机平稳，终端采购以刚需补库为主，市场追高意愿不足，贸易商杀价出货现象仍在；巴西检疫流程预期放宽打压近月多头叙事 [5] - 短期豆粕价格震荡偏弱 [5] 铜 - 2026年第一季度CSPT总经理会议决定不设2026年二季度现货铜精矿加工费参考数字 [5] - CSPT不设指导价反映矿端谈判分歧加剧，当前TC维持深度负值，矿端干扰事件频发，铜精矿供应持续紧张，对价格形成较强托底；需求端，国内社会库存延续去化，下游在价格回落后补库意愿增强；宏观面上中东局面拉锯，美元走弱 [5] - 矿端支撑与宏观扰动博弈，下游需求回暖或提供一定上行驱动力，预计短期铜价震荡运行 [5] 原油 - 截止2026年3月27日当周，美国商业原油库存增加1026.3万桶；同期，美国汽油库存减少320.9万桶，馏分油库存减少104万桶；库欣地区原油库存增加78.4万桶 [6] - 特朗普、伊朗总统讲话使市场对中东战争迅速结束的希望升温，隔夜油价大跌；随着原油市场现有缓冲能力逐渐耗尽，市场因霍尔木兹海峡长期关闭而面临的脆弱性增加 [6] - 关注4月6日特朗普暂停打击能源设施的期限到期和4月9日前后美军地面部队部署完成窗口；短期谨慎操作，中期看战争走向 [6] 短纤 - 2026年2月中国未梳涤纶短纤出口11.87万吨，较上月下滑2.62万吨，降幅18.08%，出口均价921.78美元/吨；2026年1 - 2月累计出口量为26.36万吨，较去年同期增加37.32万吨，增幅为57.66% [7] - 隆众资讯预计3 - 4月我国涤纶短纤出口量区间或在11 - 12.5万吨/月，短期出口量存回落风险；需求端疲软是纯涤纱市场僵持的核心矛盾，清明假期下游织造企业多计划停机3 - 7天，开机率下滑削弱纯涤纱采购需求；下游对高位涤纶短纤接货情绪一般，当前涤纶短纤自身供应稍有缩减、成本端变化对短纤影响仍大 [7] - 短线交易为佳 [7] 合成橡胶 - 3月份，顺丁橡胶产量12.68万吨，较上月减产1.36万吨，环比 - 9.68%，同比 - 1.13%；3月份，顺丁橡胶产能利用率64.26%，较上月下降14.51个百分点，较去年同期下降2.30个百分点；2026年3月，高顺顺丁橡胶理论生产利润宽幅下跌至 - 2204元/吨，环比大幅下降1901元/吨 [8] - 原料丁二烯供应吃紧，成本压力下，顺丁橡胶产能利用率下降至45%附近，顺丁市场供应进一步收紧，业者惜售高报，试探性出货，下游采购普遍压价，高位区间成交跟进阻力较大 [8] - 顺丁生产收缩，库存预计持续下降，当前交易逻辑主要是成本端；短期谨慎操作，中期看战争走向 [8] 铅 - 2026年1 - 2月中国精铅累计进口33412吨，同比激增732.08%，其中2月单月进口21072吨，环比增70.77%、同比暴增1169.62%，创近年同期新高 [9] - 供应端，2月精铅主要来自印度和韩国，进口量大增补充国内货源；国内废电瓶价格维持高位，再生铅企业利润受挤压，成本支撑依然存在；需求端，下游蓄电池企业开工率平稳，刚需采购为主，成交较平稳 [9] - 预计短期铅价震荡运行 [9] 三十年期国债 - 3月份，我国制造业、非制造业和综合PMI产出指数均重返扩张区间，分别为50.4%、50.1%和50.5%，比上月上升1.4个、0.6个和1个百分点 [9] - 经济数据企稳回升，基本面利空债市，但三十年期国债在股债跷跷板作用下反弹，反弹幅度或有限 [9] - 关注日线级别下跌趋势线是否有效，国债不建议过分看多 [9] 聚丙烯 - 华东聚丙烯现货价9178元/吨，较上日 - 159元/吨；国内聚丙烯周产量72.27万吨，环比减少0.52万吨；中国聚丙烯商业库存总量74.71万吨，周下降11.46万吨；两油聚烯烃库存85万吨，较上日下降1万吨；国内聚丙烯下游行业平均开工47.51%，周上涨1.15个百分点 [10] - 地缘危机影响下，聚丙烯成本压力攀升，行业开工率走低，生产企业停车及降负仍有升高，商业库存环比下降，下游整体开工继续小幅回升，对高价货源多谨慎按需购买 [10] - 聚丙烯商业库存下降，供应有进一步收紧预期，预计短期震荡运行 [10] 玻璃 - 全国浮法玻璃均价1169元/吨，环比上日持平；浮法玻璃行业平均开工率70.12%，周度 - 0.43个百分点；以天然气为燃料的浮法玻璃周均利润 - 83.55元/吨，周环比 + 3.57元/吨；全国浮法玻璃样本企业总库存7362.2万重箱，环比 - 1.09%；全国深加工样本企业订单天数均值6.86天，同比 - 16.3%；1 - 2月份，全国房地产开发投资9612亿元，同比下降11.1% [11] - 近期浮法玻璃企业开工较稳，利润不佳，企业库存高位缓慢去库，华东市场淡稳操作，月底月初企业出货为主，中下游拿货谨慎，刚需为主，终端地产需求仍呈下滑趋势 [11] - 浮法玻璃阶段性企业库存高位下降，预计短期价格偏弱运行 [11] 铂金 - 美联储多名官员发表讲话，对通胀及经济下行压力表现出担心 [12] - 铂金及钯金在贵金属反弹趋势带动下，存在止跌企稳迹象，但经济下行担忧限制了反弹力度 [12] - 短期铂金与钯金被动跟随白银波动，但幅度有限 [12] 黄金 - 特朗普、美国国防部长、伊朗总统均表达结束战争意愿 [12] - 市场认为战争即将结束，风险偏好提升，降息预期略有回归，但4月份大概率维持利率不变；避险情绪对黄金短期反弹有支撑 [12] - 中期黄金或仍为宽幅震荡格局，等待新任美联储主席政策指引 [12]

投资评级与核心观点 - 报告维持对锡业股份的“增持”评级 [7] - 报告给予公司目标价36.11元人民币 [5][7] - 报告核心观点：锡价上涨带动公司2025年业绩上行，公司作为全球锡铟龙头，有望充分受益于AI等新兴需求增长，维持增持评级 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现营业收入435.35亿元，同比增长3.72% [1][11] - 2025年公司实现归母净利润19.66亿元，同比增长36.14% [1][11] - 2025年公司实现扣非净利润24.18亿元，同比增长24.48% [1] - 2025年第四季度实现营收91.18亿元，同比下滑28.54%，环比下滑31.57% [1] - 2025年第四季度实现归母净利润2.21亿元，同比增长37.32%，环比下滑67.69% [1] - 2025年全年归母净利润低于报告此前预期的22.62亿元，主要因第四季度发生营业外支出2.84亿元对业绩形成拖累 [1] - 2025年公司全年毛利率为11.37%，同比提升1.78个百分点 [2] - 2025年公司期间费用率为3.46%，同比下降0.26个百分点，主要因银行借款规模下降及资金综合成本降低，带动财务费用同比下降29.53% [2] - 2025年第四季度毛利率为11.32%，环比提升1.43个百分点 [2] - 2025年第四季度营业外支出为2.84亿元，环比大幅增加3995.92%，主要为报废固定资产损失 [2] 主要产品产销量情况 - 2025年公司锡锭产量8.62万吨，销量8.53万吨，同比分别增长9.92%和8.15% [2] - 2025年公司铜产量13.01万吨，销量12.95万吨，同比分别微降0.13%和0.66% [2] - 2025年公司锌产量13.55万吨，销量13.38万吨，同比分别下降6.95%和8.16% [2] 行业供需与锡价分析 - 2025年受缅甸复产进度偏慢及刚果金地缘冲突等因素影响，全球锡矿供给维持偏紧，产量处于近年来低位 [3] - 需求端存储、PCB等领域景气度持续上升，带动锡价在2025年末持续上涨 [3] - 根据SMM数据，2025年第四季度锡锭均价高达30.14万元/吨，同比上涨20.12% [3] - 展望后市，供给端缅甸、印尼等国供应扰动仍然存在，锡精矿供给弹性有限 [3] - 需求端半导体周期回升叠加电子化、智能化趋势加速，新能源汽车、光伏、3C及AI服务器等领域将持续贡献增量 [3] - 短期内供给偏紧格局难以明显缓解，中长期在能源转型、人工智能及数字化趋势驱动下，锡需求具备较强增长动能 [3] 公司行业地位与资源禀赋 - 截至2025年底，公司锡金属国内市场占有率达53.35%，全球市场占有率达27.16%，同比分别提升5.37和2.13个百分点，自2005年以来持续稳居全球第一 [4] - 公司位列2025年全球十大精锡生产商首位 [4] - 铟业务方面，公司为国内最大原生铟生产基地，2025年精铟国内/全球市占率分别为5.7%/3.96%，原生铟产量国内/全球占比分别为28.78%/11.03% [4] - 资源端，公司2025年勘探投入1.12亿元，新增有色金属资源量5.6万吨，资源禀赋优势进一步夯实 [4] 股东回报 - 2025年度公司拟每10股派现2.5元（含税） [4] - 2025年全年累计现金分红5.92亿元（含前三季度1.81亿元及年末4.11亿元），已连续两年实施中期分红 [4] - 公司近五年累计分红18.76亿元，回报能力稳步增强 [4] 盈利预测与估值 - 报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为25.76亿元、28.06亿元、30.52亿元，三年复合增速为15.79% [5] - 报告预计公司2026-2028年EPS分别为1.57元、1.71元、1.85元 [5][11] - 可比公司2026年iFind一致预期PE均值为18.65倍 [5][22] - 考虑公司具有全球领先的锡、铟等资源，在战略金属重要性提升背景下，报告给予公司2026年23倍PE估值，对应目标价36.11元 [5] - 截至2026年3月30日，公司收盘价为32.48元，市值为534.44亿元 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观预期偏负面，基本金属震荡承压，铝价预计延续震荡偏强走势，中期需关注美伊战争持续性及油价走势 [1] 各品种总结 铜 - 观点：美元指数反弹，铜价震荡承压 [1][5] - 信息分析：3月17日上海1电解铜现货报升贴水 -115 元/吨，环比 -180 元/吨；25%铜精矿现货 TC 为 -60.02 美元/干吨，环比 0 美元/干吨；2月美国 CPI 同比上涨 2.4%，核心 CPI 同比上涨 2.5% [5] - 主要逻辑：宏观上能源价格攀升，美国通胀风险增加，美元指数回升施压铜价；供需面铜矿供应扰动增加，精矿现货 TC 处于低位且下降，2026年铜矿长单加工费极低，冶炼厂利润回落，精炼铜供应端收缩预期加强；需求端旺季来临，精炼铜库存累库幅度放缓 [5] - 展望：震荡，短期受高库存和美元指数回升压制 [5] 氧化铝 - 观点：矿端扰动再起，氧化铝价短时走强 [1][6] - 信息分析：3月17日，氧化铝现货全国加权指数 2733.9 元/吨，环比 +31.5 元/吨；氧化铝仓单 405450 吨，环比 +3611 吨 [6] - 主要逻辑：宏观情绪放大盘面波动，基本面氧化铝运行产能波动不大，上下游平衡状况改善但仍小幅过剩，仓单水平提高，现货报价走高；中东问题使电解铝生产扰动增加，氧化铝需求承压，但海运费及辅料价格上行带来成本支撑抬升预期；近日矿端扰动加剧市场对资源稳定性担忧，盘面价格短时快速走强 [6] - 展望：宽幅震荡，电解铝减产使需求承压，但成本有支撑抬升预期 [6] 铝 - 观点：地缘冲突加大供应扰动，铝价震荡偏强 [1][7] - 信息分析：3月16日国内电解铝现货均价 24784 元/吨，环比 -312 元/吨；现货升贴水为 -135 元/吨，环比 -5 元/吨；国内主流消费地铝锭库存 134.5 万吨，环比 +4 万吨；铝棒库存 39.4 万吨，环比 +1 万吨；上期所电解铝仓单为 387729 吨，环比 +25761 吨 [7] - 主要逻辑：宏观面美国经济数据分化，中东地缘冲突不确定；供应端国内建成产能平稳，冶炼利润高，中东地缘冲突加大海外铝供应扰动，印尼中期供应放量有约束；需求端周度初端开工率小幅回暖，高价抑制需求，现货维持贴水；库存端周度社会库存累积，铝水比例预计下降 [7][8] - 展望：短期资金情绪反复叠加供需预期偏紧，铝价维持震荡偏强；中期国内新增产能有限，海外投产受制约，需求韧性增长，供需转向短缺，铝价中枢有望上移 [8] 铝合金 - 观点：社库有所去化，价格震荡偏强 [1][9] - 信息分析：3月16日 ADC12 报 24600 元/吨，环比 -100 元/吨；国内电解铝现货均价 24784 元/吨，环比 -312 元/吨；ADC12 - A00 为 -184 元/吨，环比 +212 元/吨；上期所注册仓单为 53440 吨，环比 -871 吨 [9] - 主要逻辑：成本端废铝价格重心高，供应紧俏，成本支撑强；供应端开工率低位，中期税返政策及税负转嫁或约束供应；需求端汽车以旧换新政策接续但补贴退坡，短期高价压制需求，刚需逢低补库；库存端周度社会库存去化 [9][10] - 展望：短期成本支撑仍存叠加供需持稳，价格延续震荡偏强；中期成本支撑逻辑强化，供应端或因政策取消减停产，供需紧平衡 [10] 锌 - 观点：美伊战争未见缓和，锌价震荡下行 [1][11] - 信息分析：3月17日，上海 0锌对主力合约 -85 元/吨，广东 0锌对主力合约 -95 元/吨，天津 0锌对主力合约 -70 元/吨；截至3月17日，六地锌锭库存总量 23.62 万吨，环比 +0.51 万吨 [11][12] - 主要逻辑：宏观上美伊军事冲突持续，投资者担忧经济放缓，美联储降息预期淡化，冲突有缓和迹象，宏观情绪略有改善；供应端锌矿加工费跌势暂缓，炼厂利润未明显改善，锌矿进口量边际提升，锌锭产量回升，前期锁价锌锭出口结束，国内供应压力回升；需求端国内消费进入旺季，但终端新增订单有限，需求预期一般 [12] - 展望：短期锌锭供应压力回升，消费旺季有去库预期，锌价短期或延续高位震荡；中长期锌锭供给增加，需求增量少，锌价有下跌空间；整体表现为震荡 [12] 铅 - 观点：成本支撑稳固，铅价止跌反弹 [1][13] - 信息分析：3月17日，废电动车电池 9925 元/吨（0 元/吨），原再价差 25 元/吨（+50 元/吨）；1铅锭 16400 - 16500 元/吨，均价 16450 元/吨，环比 +225 元/吨，河南铅锭现货升水 -85 元/吨，环比 -35 元/吨；2026年3月16日国内主要市场铅锭社会库存为 8.01 万吨，环比 +0.24 万吨；沪铅最新仓单 67685 吨，环比 +131 吨 [13][14] - 主要逻辑：现货端贴水扩大，原再生价差上升，期货仓单上升；供应端废电池价格持稳，铅价上涨，再生铅冶炼利润修复，冶炼厂复产，铅锭产量上升；需求端电动自行车新国标执行初期，消费者观望，订单走弱，但进入消费旺季，铅酸蓄电池企业开工率将回升 [14] - 展望：原生铅和再生铅冶炼厂开工率高，铅锭产量高位；春节后铅酸蓄电池企业开工率回升，但终端需求弱，铅锭库存或累积，废电池成本高，铅价整体表现为震荡 [14] 镍 - 观点：镍价震荡运行，关注供应扰动情况 [1][14] - 信息分析：3月17日，沪镍仓单 57247 吨，环比 -60 吨；LME 镍库存 283740 吨，环比 -174 吨；3月17日中国高镍铁市场价格 1080 - 1110 元/镍（到厂含税），较16日持平；2月格林美印尼青美邦园区事故整改，仅涉及部分产能，影响较小 [14][15] - 主要逻辑：供应端国内电镍 2 月产量环比减少，印尼 2 月 MIHP 和冰镍产量环比下滑，镍供给端压力微减，但显性库存仍高，关注旺季需求兑现情况；政策端印尼下修 26 年镍矿配额，影响市场镍平衡预期 [15] - 展望：镍当下基本面无明显改善，2月供需宽松，LME 库存高位压制价格，需观察旺季需求；印尼下修配额对镍价有支撑，整体表现为震荡偏强，关注印尼政策进展 [15] 不锈钢 - 观点：镍铁价格偏强，不锈钢盘面震荡运行 [1][17] - 信息分析：3月17日，不锈钢期货仓单库存量为 53962 吨，环比 +1188 吨；佛山宏旺 304 现货对不锈钢主力合约 205 元/吨；3月17日中国高镍铁市场价格 1080 - 1110 元/镍（到厂含税），较16日持平 [17] - 主要逻辑：镍铁价格偏强，铬端持稳，不锈钢成本端有支撑；2月因春节假期排产环比下滑，3月排产预计同环比增长，终端需求谨慎，关注旺季兑现情况；库存端社会库存小幅去化，仓单边际增长 [17] - 展望：2月排产下滑，3月排产增长，终端需求谨慎，需观察旺季兑现；基本面现实压制价格，但产业链利润被压制，矿端有支撑，整体表现为震荡偏强，关注印尼政策进展 [17][18] 锡 - 观点：现货成交平淡，锡价震荡运行 [1][18] - 信息分析：3月17日，伦锡仓单库存环比 -60 吨至 8715 吨；沪锡仓单库存环比 -322 吨至 11673 吨；沪锡持仓环比 -1081 手至 83826 手；长江有色 1锡锭报价均价为 380450 元/吨，环比 +10000 元/吨 [18] - 主要逻辑：关注锡供应恢复情况，佤邦推进低海拔高品位锡矿区复产，预计出矿量增加；印尼 2026 年锡产量目标设为 6.586 万吨，高于预期，供应预期转松；刚果（金）局势严峻，供应风险高位；供给端矿端紧缩，精矿加工费低位，精炼锡产量难提升；需求端半导体行业高增，新能源车等领域消费上升，产业链库存需重建，锡锭需求增长 [18] - 展望：供应风险高，锡价底部有支撑，但短期无明显驱动，受宏观面压制，预计震荡运行 [18] 行情监测 中信期货商品指数（2026 - 03 - 17） - 综合指数：商品指数 2591.86，-0.61%；商品 20 指数 2926.66，-0.58%；工业品指数 2565.21，-0.51% [144] - 特色指数：有色金属指数 2699.75，今日涨跌幅 +0.42%，近 5 日涨跌幅 -0.77%，近 1 月涨跌幅 +0.70%，年初至今涨跌幅 +0.51% [146]

涉及的行业与公司 * **行业**：稀土、钨、钼、锡、锑等稀有小金属行业 * **公司**： * **稀土**：北方稀土、中国稀土、盛和资源、包钢股份、中科三环[2][3] * **钨**：厦门钨业、中钨高新[4] * **钼**：金钼股份、洛阳钼业[1][6] 核心观点与论据 稀土行业 * **核心观点**：行业处于情绪面与基本面共振阶段，基本面先行，价格上涨确定性高，氧化镨钕价格预期突破110万元/吨前高[2][3] * **供给侧驱动**：国家《稀土开采和冶炼总量调控管理办法》持续推进，将出清全球约5%至10%的不合规产能[2] 2026年1-2月国内稀土冶炼分离企业开工率同比和环比均下降[2] * **需求侧驱动**：海外战略备库窗口期（至2026年10月）拉动强劲补库需求，2025年下半年以来月度出口数据持续高位[2][3] 若海外一年内完成增加两个月库存目标，将额外拉动全球约6%的需求[3] * **供需平衡**：预计2026年全球供需平衡边际趋紧约10个百分点，总供给持平或微降1%，需求在5%以上内生增长基础上叠加备库需求[3] * **投资标的与空间**：北方稀土、中国稀土等标的具备50%以上上涨空间[1][3] 按110万元/吨氧化镨钕价格测算，北方稀土市盈率约17-18倍，当前股价对应市盈率仅20倍出头，存在估值修复空间[1][3] 钨行业 * **核心观点**：供给、需求、库存、估值均无利空，板块强烈看多，钨精矿价格目标上修至130-150万元/吨[4] * **供给侧驱动**：环保督察与打击非法采矿（如赣州市）影响，预计2026年国内钨总供给下滑超5%，全球供应增速控制在1%以内[1][4] * **需求侧驱动**：民用与军用需求共振良好，预计年化消费增速达6%至7%以上[1][4] * **库存与价格**：产业链流动库存处于低位，支撑价格上涨[4] * **投资标的与估值**：相关标的如厦门钨业，按现价80万元/吨钨精矿计算，2027年预测市盈率约11倍，相对低估[4] 中钨高新与厦门钨业存在板块联动效应[4] 钼行业 * **核心观点**：看好钼行业，存在复刻2022年牛市潜力，价格有望突破6,000元/吨度历史高点[1][6] * **核心逻辑**：内生需求稳健（年增4%-5%）、军工需求（占5%-10%）驱动补库预期、产业链库存低位（约20天，接近2022年牛市前水平）[5][6] * **替代效应驱动**：钨价持续上涨使钼的经济性价比凸显，形成对钨的需求替代，测算显示只要钨精矿价格不超过钼精矿价格两倍，替代效应即较明显[6] * **投资标的**：金钼股份、洛阳钼业（其钼矿资产部分少数股权在大股东手中，未来存在权益量增加预期）[1][6] 锡与锑行业 * **锡的核心逻辑**：长期逻辑明确，受印尼计划取缔锡锭出口政策预期驱动，政策切换期可能导致海外强劲补库，扩大全球供需缺口[1][7] * **锑的核心逻辑**：核心在于等待出口趋势性恢复，当前出口量处于异常低位，略有修复但多被视为季节性波动，市场预期未来或有政策利好催化[1][7] 其他重要内容 * **板块投资优先级**：当前稀有小金属板块投资排序为**稀土、钨、钼**，其次是锡和锑，前三者确定性最高，与A股整体流动性相关性相对较弱[2] * **稀土出口数据**：2025年全年稀土材料总出口量下滑1%，表明海外补库尚未充分完成[3] * **钼的供需**：近两年全球钼供应增速乐观估计仅为2%至3%[6]

行业整体表现与投资评级 - 本期（2.24-3.6）申万小金属指数收于43063.68点，环比上涨9.61%，跑赢申万有色指数5.85个百分点，跑赢沪深300指数9.61个百分点 [1][12] - 报告对行业整体持积极观点，核心逻辑在于各小金属品种受益于供给侧改革、海外战略备库、需求复苏及地缘政治等多重因素共振，价格普遍上涨，行业有望实现估值与业绩双升 [2][3][4][5] 主力品种核心观点与数据总结 稀土 - 行业观点：近期稀土价格持续新高，与2024-2025年发布的供给侧改革文件相关性较大，行业供改持续推进 [2][16] 中钇富铕矿加工费进一步上涨至4.1万元/吨，表明冶炼环节出清、格局优化持续兑现 [2][21] 2025年12月稀土永磁出口量环比下降3%，同比增长7%，单月出口量创历史同期新高；2025年全年出口量同比下降1%，表明海外仍有较大补库需求 [2][16] 2026年是重点标的解决同业竞争的关键一年 [2][17] - 价格数据：氧化镨钕本期价格为85.02万元/吨，环比上涨0.04% [2][15] 氧化镝价格为149.0万元/吨，环比上涨2.76%；氧化铽价格为628.0万元/吨，环比下降2.79% [2][15] - 贸易数据：2025年12月稀土进口量折镨钕为2200吨，同比增加59.17%；钕铁硼出口量为5952吨，同比增加6.72% [19] - 关注标的：资源端建议关注中国稀土、中稀有色、北方稀土、包钢股份、盛和资源；磁材环节建议关注金力永磁；回收环节建议关注华宏科技、三川智慧 [2][17] 锡 - 行业观点：近期印尼正在研究在未来几年禁止锡原料出口，考虑到其在全球锡产业链的重要地位，此举可能催生锡材加工企业的补库需求，利好锡价上行 [3][26] 中长期看，国内外增量项目稀缺且不确定，需求端有望受益于AI赋能、汽车智能化带来的半导体复苏以及光伏高景气，锡供需格局长期向好 [3][26] - 价格数据：锡锭本期价格为40.02万元/吨，环比上涨5.82% [3][15][26] - 库存与贸易数据：本期锡锭库存为11663吨，环比上涨5.89%；LME锡库存为7775吨，环比上涨1.50% [29] 2025年12月，中国进口缅甸锡矿砂6205吨，同比增长438.68%；印尼锡锭出口量为4919.94吨，同比增长7.09% [32] - 关注标的：建议关注锡业股份、华锡有色、兴业银锡 [3][26] 钨 - 行业观点：近期赣州市开展打击矿产资源违法犯罪专项行动，国内供应趋紧 [3][38] 海外方面，中国加强对日本两用物项出口管制，且美国计划将2027财年军费提高至1.5万亿美元，海外或延续高备库，进一步支撑钨价上行 [3][38] - 价格数据：钨精矿本期价格为90.77万元/吨，环比大幅上涨30.29%；仲钨酸铵价格为133.54万元/吨，环比大幅上涨30.25% [3][15][38] - 库存与盈利数据：本期APT（仲钨酸铵）理论盈利水平上涨至8.93万元/吨 [40] 钨精矿库存为225吨，环比持平；仲钨酸铵库存为165吨，环比下降8.33%，仍处历史低位 [41] 2025年12月钨净出口量为-393.6金属吨，同比转负 [43] - 关注标的：建议关注中钨高新、厦门钨业、章源钨业、佳鑫国际资源 [3][38] 锑 - 行业观点：2025年12月锑品出口量环比增长4%，同比大幅下降71%，基本符合预期 [4][45] 近期价格回调主要系前期投机资金获利了结，但依然看好后续出口修复带来的“内外同涨”行情 [4][45] 全球供应因资源紧缺及海外大矿减产而显著下滑，需求稳步上行，锑价上行趋势不改 [4][45] - 价格数据：锑锭本期价格为17.21万元/吨，环比上涨4.21%；锑精矿价格为14.61万元/吨，环比上涨1.40% [4][15][45] 海外锑价为2.40万美元/吨，环比下跌3.52% [4][45] - 贸易数据：2025年12月锑进口量为2039金属吨，同比增加156.69%；出口量为378金属吨，同比减少71.32% [48] - 关注标的：建议关注华锡有色、湖南黄金、华钰矿业、倍杰特 [4][45] 钼 - 行业观点：进口矿去化程度较高，国内钼价走稳回升 [5][49] 基于钨价持续新高，钼价或受益于部分钨需求挤出 [5][49] 产业链上下游去库，顺价逻辑逐步兑现，叠加钢材合金化趋势（提升钼含量），钼价“有量无价”僵局被打破，上涨通道明确 [5][49] 钼作为军工金属，库存持续低位，海外国防开支增加或进一步拉涨钼价 [5][49] - 价格数据：钼精矿本期价格为4450元/吨，环比上涨7.23%；钼铁价格为28.10万元/吨，环比上涨6.44% [5][15][49] - 库存与需求数据：钼精矿本期库存为5500吨，环比大幅下降43.88%；钼铁库存为5150吨，环比下降18.25% [58] 2026年1-2月钢招量为2.55万吨，同比增长8.1%，景气度较高 [55] 2025年12月钼净进口量为3631金属吨，同比增长106.77% [57] - 关注标的：推荐金钼股份、国城矿业 [5][49]