中国证监会党委日前传达贯彻党的二十届四中全会精神时强调，着力增强资本市场的韧性和抗风险能 力，着力提高资本市场制度的包容性、适应性，着力提升监管执法的有效性和震慑力，着力推动资本市 场开放迈向更深层次、更高水平…… 一系列举措精准回应了当前市场稳定诉求，更与"十五五"发展目标及金融强国建设蓝图高度契合。展望 未来，业内人士认为，相关部门将以"稳"为基，通过培育优质上市公司、完善"长钱长投"生态夯实市场 内在稳定性；以"进"为要，通过深化多层次市场改革、强化科创与实体服务能力激活发展动能； 以"严"为尺，通过法治化监管、科技赋能执法守牢安全底线，全方位推动资本市场高质量发展。 夯实"稳"的根基 加强长效化稳市机制建设 提高制度包容性、适应性 市场人士认为，资本市场的核心价值在于服务实体经济，实现这一目标，应以更高的包容性、适应性， 为不同类型、不同阶段的企业提供精准融资支持。 证监会提出，培育和发展高质量的上市公司群体，完善"长钱长投"的市场生态，加强长效化稳市机制建 设，持续夯实市场稳定的内在基础。 市场人士预期，"十五五"时期，以推动资本市场高质量发展为目标，相关部门将持续提升上市公司质 量，营造中长期资金 ...

夯实市场稳定根基 - 培育和发展高质量的上市公司群体，完善“长钱长投”的市场生态，加强长效化稳市机制建设 [1] - 提升上市公司质量，营造中长期资金入市的良好生态，机构投资者占比预计将大幅提升 [1][2] - 推动保险资金等长期资金的实际投资比例逐步靠近投资上限，增强长期资金投资意愿 [2] 提升市场服务实体经济动能 - 深化科创板、创业板改革，充分发挥新三板、私募股权和创业投资等多层次股权市场培育功能，强化债券和期货市场功能发挥 [3] - 构建覆盖企业全生命周期的融资体系，提升资本市场对不同类型企业的融资服务能力 [3] - 强化资本市场对科技创新的支持，提高直接融资比重，推动资本与创新要素高效匹配 [4] 强化法治与监管 - 突出打大打恶打重点，依法从严打击各类证券期货违法违规活动，加快推进数字化、智能化监管 [5] - 强化信息披露监管，确保市场透明度，从“行民刑”三端协同发力打击市场欺诈违法行为 [5] - 加快金融监管数字化转型，强化金融监管科技运用，依法将所有金融活动全部纳入监管 [6]

市场本质与投资哲学 - 市场本质是群体心理的共振，而非理性定价的集合，投资者应放弃预测未来的执念，转向研究市场如何犯错[13] - 投资是元分析游戏，核心在于识别规律和研究市场错误，而非进行预测，以此获取概率优势[3][6] - 投资优势来源于基本面分析、谦逊态度和遵循经过验证的规则，而非预测能力[13] 周期定位与信号指标 - 高收益利差是预测超额回报的有效工具，利差放大时（如>600bps）应高配防御型资产，利差收窄时（如<300bps）应高配小盘价值股和大宗商品[6][16][21] - 60/40组合在高通胀期存在缺陷，会导致股债同跌，核心通胀率高于4%时股债相关性转为正[25][26] - 通胀上升期优先配置大宗商品（如铜、原油）和黄金，通缩周期则超配长期国债和高股息蓝筹股[7][28] 资产选择策略 - 估值变化奖励廉价股票、惩罚昂贵股票，是全球股市最显著的反复特征之一，低估值股票长期表现更优[7][30] - 价值因子和盈利能力因子长期能超越大盘，价值因子年化回报5%，夏普比率2.28，盈利能力因子年化回报2%，夏普比率1.26[33][34] - 高质量小盘股（市值<5亿美元）具备极佳投资机会，因市场关注度低易出现错误定价，且在复苏期涨幅显著高于大盘股[7][41][44] 大宗商品与黄金配置 - 铜与原油价格长期正相关，铜油比可作为经济周期预警指标，比值>120时增配周期股，<80时转向避险资产[8][46][47] - 黄金是唯一无法被政府或央行操纵的资产，在实际利率<1%或地缘风险升温（如VIX>30）时具备配置价值[9][52][55] - 黄金在组合中可降低波动性，配置10%黄金的组合年化波动率较纯股债组合降低2.1%[54] 组合构建与风险管理 - 投资组合中添加货币和大宗商品有助于降低波动性和最大回撤，并提高回报率[10][58] - 全天候组合通过资产分散实现短期收益互补和长期收益曲线向上，避免60/40组合的股票风险敞口过高问题[58][59] - 采用雪球三分法进行基金配置，通过资产、市场和时机三大分散实现投资收益多元化和风险分散化[59]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国步入低利率时代，债市高波震荡，参考美国次贷危机后 QE 时期（2008 - 2014 年）长债利率调整超 30 个基点波段的原因，美国利率反弹区间市场常交易经济基本面边际改善、财政刺激法案落地及货币政策边际收紧预期；今年中国预算设定偏积极，但与海外 QE 阶段财政力度有差距，债市或有波动但无系统性走熊可能，建议配置思维参与，把握利率高点 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 QE 之后美债怎么走？ 美国四阶段 QE 政策（2008 - 2014） - 第一阶段（2008 年 11 月 - 2009 年 3 月）QE1：预防性降息后经济增速放缓，传统货币政策失效，2008 年 11 月 25 日美联储宣布创建 TALF 并购买 5000 亿美元机构抵押贷款支持证券和 1000 亿美元机构债务 [9] - 第二阶段（2009 年 3 月 - 2010 年 4 月）接续扩表：经济收缩惯性持续，信贷条件紧张，2009 年 3 月 18 日美联储扩张量化宽松规模，拓宽资产购买额度和品种，截至 2010 年 4 月通过 QE1 共注入 1.725 万亿美元流动性 [9][10] - 第三阶段（2010 年 11 月 - 2011 年 6 月）QE2：欧债危机加剧，美国通胀收缩，经济增速回落，失业率高，美联储提出在 2011 年第二季度结束前再购买 6000 亿美元较长期美国国债 [10] - 第四阶段（2011 年 9 月 - 2012 年 9 月）两轮扭曲操作（OT）：前期量化宽松效果低于预期，通胀压力上升，美国连续开启两轮 OT，出售或赎回总额 6670 亿美元短期国债并购买长期国债 [12][13] - 第五阶段（2012 年 9 月 - 2013 年 12 月）QE3 和 QE4：经济增长温和复苏但失业率高，2012 年 9 月美联储重启 QE3 每月购买 400 亿美元抵押贷款支持证券，12 月以每月 450 亿美元速度加码长期国债购买 [13] - 第六阶段（2014 年 1 月 - 2014 年 10 月）QE Taper：经济活动和劳动力市场状况改善，2014 年 1 月起降低资产购买速度，10 月 29 日宣布终止资产购买计划 [14] QE 之后的美债：反弹不断 - QE 之后美债利率非单边下行，复盘 10 年美债利率超 30bp 回调，源于财政政策加码、刺激法案落地、风险事件冲击、基本面改善、货币政策收紧等；利率反弹区间常伴随市场投机行为增加 [18] 低利率时代，美债的波动来源于什么？ 200812 - 200902：救助计划提振市场预期，基本面阶段性好转 - 利率先下行后回升，救助方案兜底实体，市场预期提振，基本面阶段性改善，劳动力市场、制造业和非制造业运行触底反弹 [23][27] 200902：超常规刺激法案颁布，基本面边际修复 - 10 年美债利率上行 38bp，超常规刺激法案出台，宽财政预期提振，部分基本面数据修复，后因 GDP 增长下调利率反弹终止 [28] 200903 - 200905：稳增长、化风险政策加码，基本面预期改善 - 10 年美债利率上行 78bp，量化宽松加码，不良金融资产处置和金融监管改革落地，基本面指标改善，海外 QE 潮和 IMF 债券影响市场 [29][30][31] 200905 - 200906：保住房、强监管政策升级，基本面触底回升 - 10 年美债利率上行 88bp，住房援助法案签署和金融监管加强，基本面数据加强复苏信心，海外多国认购 IMF 债券挤出美债需求 [36][37] 200907：赤字新高，基本面好转 - 10 年美债利率上行 43bp，汽车以旧换新政策拉动消费，通用汽车资产重组，财政赤字创新高，金融监管法案落地，基本面指标回升 [38][39][40] 200910：经济修复与货币收紧信号，增量政策再加码 - 10 年美债利率上行 38bp，联储定调经济修复，货币宽松退出，创新激励战略增强信心，关键数据积极，海外经济向好和加息抑制避险需求 [41][42][46] 200911 - 200912：增量政策延续加码，基本面趋势向好 - 10 年美债利率上行 64bp，失业和房屋补助提振预期，增兵使军费扩张，基本面数据向好，海外加息和迪拜债务危机缓和影响市场 [48][49] 201003 - 201004：QE 退出，多项改革落地，基本面快速修复 - 10 年美债利率上行 40bp，第一轮量化宽松退出预期升温，金融监管立法推进，医改法案引发赤字担忧，基本面显著走强 [50][51][52] 201008 - 201009：政策释放稳经济信号，基本面企稳 - 10 年美债利率上行 34bp，联储释放稳经济信号，部分基本面数据积极，后因经济增长放缓国债利率重回震荡下行 [55][56][61] 201011 - 201012：QE2 + 减税与就业法案，基本面改善 - 10 年美债利率上行 100bp，美联储重启 QE2，宽财政政策信号发布，基本面显著改善，通胀预期提高 [63][64] 201012 - 201102：QE 表态坚定，基本面表现强劲 - 10 年美债利率上行 40bp，美联储声明坚定 QE 信心，市场止盈情绪显现，数据持续改善，海外欧洲债券发行缓解恐慌 [65][66] 201103 - 201104：紧缩预期加剧，基本面改善 - 10 年美债利率上行 37bp，通胀上行，基本面修复，美联储官员紧缩言论和债券出售引发收紧担忧，“债券之王”做空，债务上限问题引发担忧，海外多因素影响市场 [67][68][70] 201109 - 201110：OT 操作落地、政策预期提振，基本面改善 - 10 年美债利率上行 54bp，OT 操作落地，QE3 落空，操作遭质疑被认为是 QE3 铺路，基本面指标改善，海外全球降息潮推升量化宽松预期 [72][73][79] 201202 - 201203：经济修复、货币政策紧缩预期升温 - 10 年美债利率上行 41bp，美联储定调经济温和复苏，债熊预期升温，银行压力测试通过，基本面好转，风险偏好上升 [80][81][82] 201207 - 201208：经济结构性问题突出，美联储强化 QE 预期 - 10 年美债利率上行 40bp，基本面呈现结构性问题，美联储表态强化量化宽松预期，海外欧债危机进展和全球降息潮影响市场 [83][84][85] 201208 - 201209：基本面下行、QE3 预期升温 - 10 年美债利率上行 31bp，伯南克讲话暗示量化宽松，通胀下行和就业不佳支撑政策预期，海外欧洲启动无限量购债 [86][87][88] 201305 - 201307：QE Taper 预期与基本面企稳向好 - 10 年美债利率上行 107bp，美联储释放 QE 退出信号，基本面企稳向好，“购债缩减”预期升温，投资者跟风做空，海外欧元区降息预期影响市场 [90][91][95] 201308：QE Taper 预期快速发酵，基本面持续改善 - 10 年美债利率上行 33bp，美联储官员表态 QE Taper，基本面继续改善，海外欧元区经济复苏 [98][99] 201311 - 201312：基本面表现乐观，QE Taper 落地 - 10 年美债利率上行 33bp，基本面表现乐观，QE Taper 落地但低利率持续，美联储收紧货币条件，海外欧元区经济好转 [100][101][103]

美银分析师认为，参考沃尔克时代经验，大幅降息可能触发"大规模再杠杆化"，释放冻结的现金和房地 产市场。 据追风交易台，美国银行(BofA)最新发布的研究投资委员会(RIC)报告显示，在中期选举前夕，美国可 能采取"逃逸速度策略"以刺激经济增长，美联储或将实施更激进的降息政策来解冻房地产市场。 当前美股处于历史高位，但两大资产类别陷入停滞：美国家庭持有自1991年以来最高现金比例，现房销 售跌至金融危机水平，利率是共同原因。 美银认为，若政策制定者采取更激进降息（联邦利率降至1-2%，10年期国债收益率降至3.25%），将利 好小盘价值股、房屋建筑商、长期国债、新兴市场债券和黄金。美银基准情形预期年底10年期国债收益 率4%，联邦利率3.9%，但"逃逸速度"策略可能带来超预期行情。 沃尔克先例：利率急降如何解冻市场 美银分析师指出，当前市场面临两大资产类别的"冰冻"状态：家庭现金持有和房地产市场。数据显示， 美国家庭目前持有19.6万亿美元现金及等价物，相对于负债的比例达到1991年以来最高水平。同时， 2025年现房销售平均400万套，与2008年全球金融危机后水平相似。 历史经验表明，1980年代中期沃尔克 ...

美联储降息周期类型与宏观经济背景 - 美联储自2000年后共实施5次降息，包括3次衰退式降息（2001年、2007年、2020年）和2次预防式降息（2019年、2024年）[12][13] - 衰退式降息通常伴随经济指标恶化：例如2007年降息当月失业率升至4.7%（+0.1pct），PMI为51.0%[16] - 预防式降息时经济相对稳定：2019年降息当月失业率3.6%（-0.1pct），核心CPI同比2.3%[16] 历次降息幅度与政策响应 - 2007年衰退式降息幅度最大：累计降息500bps（10次），联邦基金利率从5.25%降至0.25%[8][19] - 2019年预防式降息幅度最小：累计降息75bps（3次），利率从2.50%降至1.75%[8][26] - 中国货币政策同步响应：2024年国内5年期LPR累计降息25bps，2020年同期降息10bps[8][38] 不同降息环境下A股指数表现分化 - 深度衰退期（2007年）所有指数大幅下跌：沪深300跌39.94%，中证500跌33.87%，红利低波相对抗跌（-27.06%）[24][43] - 经济温和放缓期（2019-2024年）成长股领先：2024年科创50涨33.56%，创业板指涨20.84%；2019年创业板指涨11.30%[30][40][43] - 价值风格在加息周期占优：2015-2018年加息期间红利低波仅跌5%，创业板指暴跌53%[45] 中美政策联动与市场传导机制 - 中国货币政策与美国保持协同：2008年国内推出四万亿计划，中长期贷款利率降息162bps[8][21] - 流动性改善推动风险偏好：2020年疫情降息后成长风格占优，创业板指涨27.24%（红利低波跌5.92%）[36][43] - 外部流动性影响A股空间：2024年美联储降息100bps为国内提供货币政策操作空间[40] 风险提示与核心变量 - 美国经济超预期变化可能改变降息路径[4][48] - 地缘政治事件可能冲击全球流动性预期[4][48] - 海外宽松不及预期将制约国内市场风险偏好[4][48]

全球长期债券收益率上升 - 美国30年期国债收益率在9月3日一度逼近5% 2年期与30年期国债收益率利差扩大至2021年12月以来最高水平 反映投资者对政府债务可持续性和通胀上升的担忧[1] - 日本30年期国债收益率达3.28%创历史新高 英国30年期国债收益率上涨6个基点至5.752%为1998年以来最高 德国30年期收益率升至3.37%接近14年高位[1] - 投资者担忧政治局势加剧债券抛售 日本政坛动荡引发对财政纪律质疑 英国财政大臣将于11月26日公布预算案前市场不安[1] 欧元区财政前景与市场反应 - 德国打破财政紧缩政策 宣布对基础设施和国防的巨额投资 可能推高欧元区长期利率[2] - 法国长期借贷成本跃升至2011年最高水平 因国民议会信任投票引发政局动荡担忧 可能阻碍财政整顿并推高风险溢价[2] - 德意志银行首席执行官指出各国政府缺乏经济改革措施 政治不稳定可能使当前趋势持续[2] 避险资产需求变化 - 投资者大规模抛售长期国债转向其他避险资产 9月3日国际现货黄金价格触及每盎司3577美元创历史新高[2]

全球债券市场抛售潮 - 西方国家中长债市场出现罕见抛售浪潮 英国 美国 法国 日本等核心国家长期国债暴跌且收益率暴涨至多年新高 [1][2] - 英国30年期国债收益率攀升至5.75% 创1998年以来最高水平 美国30年期国债收益率突破5%心理关口 日本20年期国债收益率触及本世纪高点 [2] - 全球债券抛售压力侵蚀传统安全资产价值 长期债券收益率推至数十年新高 此轮收益率大涨发生在美联储9月即将再次开启降息周期的背景下 [2] 关键议题分析 - 全球债市抛售潮对各类资产影响程度及应对策略 长期美债收益率达5%以上的配置价值评估 [5] - 美联储9月降息可能性及美国降息周期开启情况 美国政经系统变局对资产价格的影响机制 [5] 专家背景与活动安排 - Winshore Capital创始人兼CIO胡刚曾任PIMCO执行副总裁 拥有20多年金融市场经验 专精全球宏观交易及通胀市场 [3] - 线上闭门私享会将于2025年9月8日19:30-21:00举行 包含30分钟问答环节 探讨债市抛售应对及资产配置逻辑 [2][3][4] - 华尔街见闻Alpha闭门私享会2025年计划举办至少20场 每季度平均5场 邀请全球一线专家解读市场热点 [6]

全球长期债券收益率上升 - 美国30年期国债收益率一度逼近5% 2年期与30年期利差扩大至2021年12月以来最高水平[1] - 日本30年期国债收益率达3.28%创历史新高 英国30年期收益率达5.752%为1998年以来最高 德国30年期收益率升至3.37%接近14年高位[1] - 投资者担忧政府债务可持续性和通胀压力 大规模抛售长期国债转向避险资产[1][2] 政治因素对债券市场影响 - 日本自民党参议院选举失利引发政治动荡 市场质疑政府财政纪律遵守情况[1] - 法国长期借贷成本升至2011年最高 因国民议会信任投票引发政局动荡担忧[2] - 英国财政大臣将公布秋季预算案 投资者对财政措施感到不安推高借贷成本[1] 经济政策与市场反应 - 德国打破财政紧缩政策 宣布基础设施和国防巨额投资计划 可能推高欧元区长期利率[2] - 市场担忧特朗普政府关税政策加大通胀压力 加剧债券收益率飙升态势[1] - 国际现货黄金价格触及每盎司3577美元创历史新高 因投资者转向避险资产[2]

全球长期债券收益率攀升 - 美国30年期国债收益率一度逼近5% 2年期与30年期国债收益率利差扩大至2021年12月以来最高水平[1] - 日本30年期国债收益率达3.28%创历史新高 英国30年期国债收益率一度上涨6个基点至5.752%为1998年以来最高水平 德国30年期国债收益率升至3.37%接近14年来最高水平[1] - 法国长期借贷成本跃升至2011年以来最高水平[2] 收益率攀升驱动因素 - 投资者担忧美国政府债务可持续性和通胀上升 特朗普政府关税政策可能进一步加大通胀压力[1] - 日本政坛动荡引发市场对政府是否遵守财政纪律的质疑[1] - 英国政府长期借贷成本上升源于投资者对即将出台的预算及财政措施感到不安[2] - 德国打破财政紧缩政策实施基础设施和国防巨额投资计划 可能推高欧元区长期利率[2] 市场反应与资金流向 - 投资者大规模抛售长期国债转向其他避险资产[2] - 国际现货黄金价格触及每盎司3577美元创历史新高[2] 政策与改革担忧 - 资本市场察觉各国政府缺乏应对债务所需的经济改革措施[2] - 政治不稳定加剧可能阻碍财政整顿进程并推高风险溢价[2]