September 5, 2025 03:40 PM GMT China Materials | Asia Pacific Anti-Involution Trip Day 5 On the last day of our anti-involution trip, we focus on steel, coal, copper, and macro conditions. Nuanced impact of anti-involution – complex on the macro level, larger companies likely to benefit: Broader supply consolidation would weigh on demand in the form of lower investment, job losses, and the recognition and allocation of losses. After all, exit from or lower utilization of capacities – particularly relatively ...

公司业绩与财务表现 * F3Q25营收达160亿美元 环比增长6% 超出市场预期的158亿美元 主要得益于AI业务的强劲表现[2] * F3Q25 AI业务占销售额的33% 即52亿美元 环比增长18% 超出公司51亿美元的指引[13][14] * 基础设施软件销售额达68亿美元 环比增长3% 超出67亿美元的市场预期 主要得益于VMware的强劲表现[13][14] * 含股权激励的总毛利率为76.8% 环比下降125个基点 低于市场预期的77.1% 主要因期权费用增加[2] * 含股权激励的每股收益为1.22美元 低于市场预期的1.32美元 主要因更高的股权激励费用[2] 若不考虑增加的期权费用 毛利率将比市场预期高25个基点 每股收益1.69美元将比市场预期的1.66美元高出2%[2][14] 业绩指引与预期 * F4Q25营收指引为174亿美元 环比增长9% 高于市场预期的170亿美元[3][15] * F4Q25含股权激励的总毛利率指引为76.1% 环比下降70个基点 低于市场预期的76.8% 主要因产品组合变化[3][15] * 半导体销售额指引为107亿美元 环比增长17%[16] AI半导体销售额指引为62亿美元 环比增长18%[16][17] 软件销售额指引为67亿美元 环比下降1%[17] * 公司宣布了第四个AI客户 预计将为2026年第三季度带来100亿美元的增量收入[1][3][18] 花旗认为该客户可能是OpenAI[1][3][18] 财务预测调整与投资建议 * 将2025财年营收预期从627亿美元上调至634亿美元 但因更高的股权激励费用 将每股收益预期从5.37美元下调至5.25美元[4][20] * 因更高的AI收入 将2026财年营收预期从720亿美元大幅上调至885亿美元 每股收益预期从6.46美元上调至7.89美元[4][20] 若不考虑股权激励 将2025财年每股收益预期从6.57美元上调至6.82美元 将2026财年每股收益预期从7.69美元上调至9.92美元[20] * 重申对博通的买入评级 并将目标价从315美元上调至350美元 这相当于41倍2027财年每股收益预期 处于其近期35-43倍交易区间的高端[4][20] 预期股价回报率为14.3% 预期股息收益率为0.8% 预期总回报率为15.1%[7] 公司描述与投资策略 * 博通是一家专注于有线基础设施和无线通信半导体解决方案的公司 由安华高科技和博通公司于2016年合并而成[29] 总部位于美国圣何塞和新加坡 在全球约有15000名员工[29] * 公司的产品主要用于有线基础设施、网络、手机、连接、宽带、存储和工业应用[29] 主要客户包括手机原始设备制造商和通信设备原始设备制造商[29] * 投资策略基于AI业务的强劲表现和收购VMware带来的增值[30] 风险因素 * 客户风险：博通约20%的销售额来自其最大客户苹果 因此苹果产品需求的任何重大变化都可能对博通的业绩和评级产生影响[31] * 销售及行政管理费用目标：博通的长期销售及行政管理费用目标是低于营收的3%（不含股权激励） 是半导体同行中最低的之一[32] 若无法实现该目标 可能导致业绩和评级面临下行风险[32] * 竞争：博通与其竞争对手之间的市场份额的任何波动都可能给其业绩预期带来上行或下行风险[33] * 并购：如果博通进行进一步收购 可能导致利润率/每股收益的增加或稀释 并对其业绩预期产生正面或负面影响[34]

**行业与公司** * 京东公司 (JD com Inc) 及其零售业务、食品配送业务和国际业务[1][8][9] * 中国互联网和电子商务行业[8][15] **核心观点与论据** **食品配送业务竞争与运营** * 食品配送竞争依然激烈 但公司保持了稳定的高价值订单量和商品交易总额趋势 7月与6月相比保持稳定[1] * 与核心零售业务的交叉销售保持健康 用户参与度增长强劲 年轻和女性用户群体健康增长[1] * 单位经济效益预计将持续逐步改善 驱动因素包括优化补贴效率和运营效率[1] * 长期改善动力来自增加履约收入、优化骑手成本、通过推出佣金逐步货币化以及减少总体用户补贴[1] * 公司为所有全职骑手提供社会保险 因此骑手成本高于竞争对手[13] * 截至第二季度末 食品配送已入驻超过150万家优质商户并雇佣了15万名全职骑手[13] **零售业务与盈利能力** * 公司对实现健康增长和稳定利润率保持信心[1] * 预计零售毛利率有继续改善的空间 驱动因素为采购规模改善和利润率较高的广告收入贡献[1] * 广告收入在第二季度同比增长20%以上 占总收入的比例不到10%[10] * 公司面临高基数挑战 因政府的以旧换新计划已满一周年[1] **国际业务与物流能力** * 国际站点Joybuy在欧洲四个国家推出 专注于全品类产品和通过本地仓库实现当日/次日达服务[1] * 公司拥有行业领先的内部仓储和供应链能力[8] * 计划在上海和广州提高前置仓密度 以改善快速商务体验并扩大供应[13] **财务表现与预期** * 尽管面临以旧换新政策全年效益带来的高基数 预计第三季度和第四季度营收仍能实现13%和8%的健康增长[2] * 预计第三季度将继续对食品配送计划进行巨额投资 达130亿元人民币[2] * 高盛给予京东买入评级 12个月目标价为45美元/174港元 潜在上涨空间约45%[2][8][16] **其他重要内容** **风险因素** * 中国电子商务/食品配送市场竞争比预期更激烈[15] * 在线商品交易总额增长放缓 电子产品及家电从2025年9月开始面临更严峻的对比[15] * 如果京东未能实现预期增长 其 forecasts 将面临下行风险[15] * 京东零售利润率波动 因其持续投资于价格竞争力、用户体验和第三方生态系统[15] **业务模式优势** * 公司被视为中国互联网中一个未被充分认识的差异化业务 拥有领先的零售商规模 独特的线上直销+市场模式 并辅以行业领先的内部仓储和供应链能力[8]

行业与公司 * 纪要主要涉及中国股票市场 包括离岸市场 MSCI中国指数和在岸市场沪深300指数[1][8][32] * 行业覆盖广泛 包括信息技术 医疗保健 金融 工业 材料 能源 消费等主要板块[8][32][55] 核心观点与论据 **市场表现与资金流动** * MSCI中国指数当周上涨1.9% 年初至今上涨29.4% 而沪深300指数当周下跌0.8% 年初至今上涨13.4%[1][53] * 南向资金持续强劲 年初至今净流入达1300亿美元 当周净买入42亿美元[4][30][103] * A股市场融资余额达到2.3万亿元人民币的历史新高 占上市市值的2.2%[21][22] * A股市场成交额连续18天超过2万亿元人民币 市场换手率达到15倍[27][28] * 8月份上海证券交易所新开户270万个 高于7月份的200万个[19][20] * 全球对中国股票的总配置增加76个基点至6.4% 接近两年高位[14][15] **企业盈利** * 99%的中国上市公司和98%的MSCI中国成分股已公布上半年业绩[1][32] * 全部中国上市公司上半年盈利同比增长4% MSCI中国成分股上半年盈利同比增长2%[1] * 按板块看 医疗保健和材料板块的盈利预测上调幅度最大[9] * MSCI中国和沪深300指数的2025年一致预测EPS增长分别为2%和15% 2026年分别为16%和12%[9][46] **估值水平** * MSCI中国12个月前瞻市盈率为12.7倍 沪深300为14.3倍[8][80][88] * 从估值百分位看 MSCI中国估值处于历史均值下方0.3个标准差 沪深300估值处于历史均值上方0.9个标准差[81][88] **政策与宏观经济** * 中央政府首次对个人消费贷款和服务业商业贷款实施贴息政策[1] * 财政部和税务总局宣布了四项社保基金税收豁免政策[1] * 国务院发布关于释放体育消费潜力 促进体育产业高质量发展的意见[1][5] * 高盛预测中国2024年 2025年 2026年实际GDP增速分别为5.0% 4.7% 3.9%[47][49] * 8月财新中国服务业PMI从7月的52.6升至53.0[1] **其他重要内容** * 高盛专有的中美关系晴雨表读数为78[38][39] * 高盛专有的私营企业监管情绪指标显示近期政策有所放宽[36][45] * 模型显示A股在未来三个月可能小幅跑赢H股[36] * A股散户风险偏好近期有所上升[40][41] 可能被忽略的内容 * 在行业表现上 离岸市场的医疗保健板块表现最佳 上涨4.1% 而信息技术板块表现最差 下跌2.8% 在岸市场的工业板块表现最佳 上涨4.3% 而信息技术板块表现最差 下跌2.8%[8][55] * 个股方面 当周表现最好的是EVE Energy 上涨36% 表现最差的是Rockchip Electronics 下跌20%[56] * 高盛对MSCI中国 沪深300和MSCI香港的12个月指数目标分别为90点 4900点和15300点 潜在上行空间分别为7% 10%和6%[46]

公司：博通公司 (Broadcom Inc, AVGO O) 财务表现与指引 * 第三财季收入159.52亿美元 超出市场预期158.26亿美元和摩根士丹利预期158.76亿美元[17] * 第三财季每股收益(EPS)为1.69美元 与市场预期的1.66美元和摩根士丹利预期的1.68美元基本一致[17][18] * 半导体解决方案部门收入91.66亿美元 环比增长9.0% 同比增长26.0% 基础设施软件部门收入67.86亿美元 环比增长1.7% 同比增长15.7%[17] * 毛利率为78.4% 略高于市场预期和摩根士丹利预期的78.1%[17] * 对下一季度(第四财季)的收入指引为174亿美元 比市场预期的170亿美元和摩根士丹利预期的169.1亿美元高出2-3%[10][19] * 将2025财年收入/非GAAP毛利率/EPS预期上调至633.08亿美元/78.6%/6.73美元 此前为627亿美元/78.6%/6.68美元[19] * 将2026财年预期大幅上调至827.6亿美元/74.9%/8.71美元 此前为751亿美元/77.3%/8.07美元 反映对AI增长信心的增强[19] AI业务与客户动态 * 宣布第四家AI ASIC处理器客户进入订单储备 该客户订购了100亿美元的XPU 大部分预计在2026年第三季度交付(管理层后续修正为可能分散在整个下半年交付)[3][4] * 该AI ASIC业务本财年收入预计约为126亿美元(约占AI总收入的65%) 因此单个客户在下半年贡献100亿美元是一个巨大的数字[4] * 据媒体报道 第四家客户是OpenAI[5][10] * 公司此前已有三家ASIC AI处理器客户 据信是谷歌、Meta和字节跳动[3] * 基于此 现在假设2026财年AI收入同比增长87% 达到370亿美元 这略低于此前指引的55%左右增长加上100亿美元增量的算法结果[13] * 所有三个初始客户目前都在正轨上 但据信第三个客户在中国 可能受到出口限制的影响 并出现了一些实施延迟[13] 非AI业务与市场状况 * 非AI半导体业务仍然疲软[14] * 在AI强劲增长的同时 今年整体数字并未显示出太大上升空间 因为非AI业务一直疲软[14] * 存储等市场从非常低的水平复苏缓慢 尽管硬盘(HDD)客户报告了创纪录的单位出货量 这令人难以理解[14] * 认为部分网络和存储等领域的收入可能从非AI重新分类到了AI[14] 软件业务 (VMware) * 软件业务持续走强 VMware整合已基本完成[16] * 超过90%的顶级万级客户已购买VMware Cloud Foundation (VCF) 这向客户推销了全栈方案并使整个数据中心能够虚拟化[16] * 基础设施软件毛利率升至93% 高于一年前的90% 营业利润率增至77% 高于一年前的67% 反映了VMware的成功整合[16] * 预计第四财季基础设施软件收入约为67亿美元 环比基本持平 同比增长15% VMware保持稳定[16] * 交易整合目前大部分已完成 该业务的优先事项是现金流生成[16] 管理层与战略 * 首席执行官Hock Tan将继续留任至2030年 而无机增长(M&A)是低优先级 这两点可能都被视为积极因素[15] * Hock Tan的关键人物风险显著 鉴于他在重塑行业中的作用 他将任职至近80岁[15] * 公司一直是收购不受欢迎的半导体和软件资产的优秀收购者 但随着AI的强劲增长 相信投资者更偏好有机增长聚焦[15] 风险与担忧 * 博通拥有很高的可信度 但如此精确地预测ASIC时间表存在一定风险 其时间表经常已知会推迟[12] * 评论中提到100亿美元是"以机架计" 其中收入捕获率可能低于100%[12] * 主要的ASIC客户都在进行多源采购并同时推进多个方向 可能在某些时候选择不同的路径[21] * 英伟达(NVIDIA)预测了70亿美元的连续增长 超过了博通整个季度的AI收入 并且网络收入是博通的3-4倍 因此博通关于份额增长的评论有些站不住脚[21] * 公司从未进行过此类2-3年的预测 ASIC项目经常延迟 出口管制是一个主要因素[21] * 并非100%认同此叙述 但认同80%仍然是一个非常引人注目的故事 考虑到博通强大的执行记录[22] 投资观点与估值 * 维持增持(Overweight)评级 基于AI增长、核心半导体复苏和VMware潜在上行空间[24] * 将目标价从357美元上调至382美元 基于50倍2026日历年的摩根士丹利ModelWare每股收益(包括股票薪酬 为7.65美元)[23][25] * 估值倍数保持不变 鉴于强劲的长期增长前景和历史记录 处于同行群体中的高端[23] * 牛市情景目标价为511美元(基于57倍2026年预期每股收益8.97美元) 熊市情景目标价为244美元(基于38倍2026年预期每股收益6.31美元)[28][29][35] * 博通拥有覆盖范围内第二大的AI风险敞口(以绝对美元计) 并随着超大规模资本支出的增加而增长[31] * 预计非AI半导体将在明年晚些时候出现周期性反弹 此前网络和存储市场存在高 excess inventory[31]

公司概况 * 公司为迈瑞医疗(Mindray 300760 SZ) 一家领先的中国医疗器械制造商 专注于病人监护系统 医学影像和体外诊断(IVD)领域[5] * 公司2024年收入的55%来自中国市场[5] 财务表现与指引 * 公司维持其收入增长在2025年第三季度转正的指引 但鉴于毛利率压力 净利润增长可能仍为负值[1] * 预计2025年全年营收为358.041亿人民币 2026年预计为400.879亿人民币 2027年预计为455.663亿人民币[7] * 预计2025年全年每股收益(EPS)为9.15元人民币 2026年预计为10.57元人民币 2027年预计为12.09元人民币[7] * 高盛(Goldman Sachs)给予公司买入(Buy)评级 12个月目标价为296元人民币 较当前股价有23.9%的上涨潜力[5][7] 中国市场动态与挑战 * 中国销售渠道去库存将在今年内完成 但对2026年中国市场增长未给出指引 原因是政策清晰度较低[1] * 医疗设备领域存在激烈的价格竞争 尤其是在低端产品领域 公司目标是在医院集采中保持市场份额 而非维持历史水平的盈利能力[4] * 因此 公司在中国市场的毛利率(GPM)已出现约5%的下降 并预计在2025年下半年面临进一步压力 但预计盈利能力将在2026年趋于稳定[4] * IVD行业因DRG/DIP支付改革导致检测量下降 公司预计在2025年的低基数上 到2026年将逐步正常化[4] * IVD领域同时面临价格压力 原因包括1) 带量采购(VBP)的实施(于今年开始) 2) 医院端新的检测价格指导(各省份分别进行) 公司预计定价压力将持续至2026年[4] * 竞争格局方面 许多经销商目前仅能维持个位数的净利率 较小的IVD公司和经销商正在加速退出市场[4] 海外市场表现与展望 * 公司海外收入在2025年上半年表现疲弱 主要原因是公司管理发货节奏以使其与订单匹配[4] * 展望未来 公司预计未来几年海外市场将实现两位数收入增长(新兴市场复合年增长率CAGR约为15%-20%)[1][4] * 预计海外收入将增长 得益于公司相对较低的市场份额和具有成本效益的产品组合[5] 投资主题与催化剂 * 投资主题包括中国强大的医疗基础设施建设和国产替代趋势 以及海外市场份额的提升[5] * 公司交易价格低于其5年远期市盈率平均值 主要原因是政策风险[5] * 关键催化剂包括采购活动复苏 医疗器械以旧换新计划的更新以及新产品的推出[5] 风险因素 * 关键下行风险包括 1) 带量采购(VBP)对部分产品出厂价的进一步影响 2) 在中国顶级医院渗透进度低于预期 3) 进入北美和欧洲市场的困难 4) 专利相关诉讼风险 5) 贸易政策的意外变化[6] * 高盛指出其与公司存在潜在利益冲突 因其在未来3个月内可能寻求或获得迈瑞的投资银行服务报酬[3][14]

博通公司 (Broadcom Inc, AVGO) 电话会议纪要分析 涉及的行业与公司 * 公司为博通公司 (Broadcom Inc, AVGO US)，一家拥有广泛半导体产品组合和基础设施软件业务的半导体公司 [1][9] * 行业为半导体行业，公司产品涉及有线基础设施、无线通信、企业存储和工业终端市场，应用包括数据中心网络、家庭连接、宽带接入、电信设备、智能手机、基站、服务器、存储、工厂自动化等 [9] 核心观点与论据 积极的投资论点与增长驱动 * 重申买入评级，并将目标价从300美元上调至400美元，基于37倍CY26预期市盈率，反映盈利增长加速和半导体行业最佳盈利能力 [1][27] * 评级理由基于公司在智能手机、云数据中心、电信和企业存储市场的优质多元化敞口，以及超过45%的EBITDA/自由现金流利润率 [10] * 人工智能（AI）业务管线加速，预计第四个大客户（媒体报道为OpenAI）将加入当前三个（Google、Meta、ByteDance）的行列 [1] * 预计AI业务在2HFY26E将增加约100亿美元，这使得FY26E的AI增长更接近同比110%，远高于之前的55-60%同比增速，并且增长可能在FY27E因额外项目和新客户而进一步加速 [1] * 基于此，将FY26E/FY27E的每股收益（EPS）预测上调21%/35%，至9.61美元/13.35美元；若FY27E AI增长保持FY26E的110%+同比增速，每股收益潜力可能接近17-20美元 [1][4][15] * 运营费用（opex）预计仅温和增长5-8%，随着公司将更多现金用于偿还债务，将带来显著的盈利杠杆效应 [1] * 相应地将FY25E/FY26E/FY27E的收入预测上调+1%/+16%/+29% [15] * 在AI计算和网络领域，博通与英伟达（NVDA）是主要供应商；假设仅此两家，博通在CY25E的AI市场份额约为11%（230亿美元/2050亿美元合计数据中心销售额） [2] * 若按其评论，博通的AI销售额到CY27E可能接近1000亿美元，意味着市场份额可能翻倍至24%左右（1000亿美元/4180亿美元） [2] * 细分来看，FY26E半导体AI收入预计同比增长107.6%，其中AI计算同比增长151.7%，AI网络同比增长28.2% [22] * 第三季度（FQ3）业绩略超共识预期，非GAAP销售额为159.52亿美元（共识预期为158.43亿美元），非GAAP每股收益为1.69美元（共识预期为1.67美元） [16] * 第四季度（FQ4）业绩指引高于共识，非GAAP销售额指引为174亿美元（共识预期为170.5亿美元） [17] 财务表现与预测 * 公司盈利能力强劲，FY25E/FY26E/FY27E预期运营利润率分别为65.6%/67.1%/68.5%，EBITDA利润率分别为65.2%/69.3%/70.4% [8][18] * 预期股本回报率（ROE）高企，FY25E/FY26E/FY27E分别为45.9%/54.0%/55.9% [8] * 自由现金流（FCF）生成强劲，FY25E/FY26E/FY27E预期分别为271.47亿美元/373.57亿美元/551.79亿美元，自由现金流利润率超过40% [8][26] * 股息持续增长，FY25E/FY26E/FY27E预期每股股息（DPS）分别为2.36美元/2.60美元/2.86美元 [4] * 公司积极致力于减少债务，净债务权益比从FY24A的86.0%预期改善至FY25E的65.1%，FY26E的31.1%，并在FY27E转为净现金头寸（-3.1%） [8] * 利息覆盖倍数从FY24A的7.8倍预期改善至FY25E的12.9倍，FY26E的20.3倍，FY27E的32.3倍 [8] 风险与挑战 * 客户集中度风险：Google在FY25E的半导体销售额中占比超过30%，任何订单的意外变化、竞争引入或内容变更（如内存分解）都可能增加风险 [3][14] * ASIC/网络竞争：英伟达（NVDA）改进的网络堆栈增加了更多竞争，尤其是在采用英伟达机架级解决方案的集群中 [3][14] * 半导体周期风险，包括对AI主题基本面或情绪转变的敏感性 [28] * 对Apple和Google的高敞口带来潜在设计淘汰风险 [28] * 在网络、智能手机、存储、企业软件市场的竞争风险，包括英伟达在网络领域日益激烈的竞争 [28] * 频繁收购资产，增加了财务和整合风险 [28] * 庞大的600亿美元净债务（截至FQ325） [18][28] 其他重要信息 * 公司市值约为1463.16亿美元，流通股为47.8亿股，自由流通股比例为98.1% [6] * 估值指标：基于FY25E/FY26E/FY27E的非GAAP每股收益，预期市盈率（P/E）分别为45.6倍/31.9倍/22.9倍 [4] * 公司采用非GAAP报告方式，其与GAAP盈利存在显著差异，主要源于股票补偿等调整项 [4][8] * 美银证券（BofA Securities）及其关联公司可能与报告所覆盖的发行人有业务往来，可能存在利益冲突 [5]

这份文档是摩根士丹利关于2025年8月及年内迄今南向资金对香港上市消费股交易情况的追踪报告 **涉及的行业与公司** * 行业覆盖中国/香港消费板块及亚太市场[1][6] * 研究聚焦于66只符合沪港通及深港通交易资格的主要港股消费股 其中35只为摩根士丹利覆盖股票[1] * 公司范围广泛 涵盖农业 apparel & sportswear 啤酒 餐饮相关 乳制品 infant milk formula (IMF) 食品饮料 黄金珠宝 home appliances home improvement HPC 教育 海外相关/OEM 零售 烟草 玩具 化妆品 luggage duty free等多个子行业[157] * 具体提及的公司包括但不限于Tianli Education Xiaocaiyuan China Modern Dairy H&H Youran Dairy Hope Edu JS Global Xtep ZHY Giant Biogene CR Beverage Maogeping Weilong CR Beer Samsonite Helens等[6][9][10] **核心观点与论据** * **2025年8月整体趋势**：8月1日至29日期间 南向资金在66只主要消费股中的平均持股比例（占自由流通股本）环比上升0 8个百分点[1] * **2025年迄今（YTD）整体趋势**：南向资金净流入（简单平均）占自由流通股本的比例较2024年底上升4 3%[2] * **月度资金流向**：过去一个月 35只股票录得南向资金流入 30只录得流出 1只零净流入[2] * **年内迄今资金流向**：总计42只股票呈现资金流入 24只呈现流出 无零净流入情况[3] * **月度流入前五个股**：Tianli Education (自由流通股本占比增加10 7ppt) Xiaocaiyuan (10 6ppt) China Modern Dairy (7 4ppt) H&H (6 2ppt) Youran Dairy (5 9ppt)[6][9][10] * **月度流出前五个股**：Hope Edu (自由流通股本占比减少5 0ppt) JS Global (-3 6ppt) Xtep (-3 1ppt) ZHY (-2 1ppt) Giant Biogene (-1 8ppt)[6][9][10] * **年内迄今流入前五个股**：Xiaocaiyuan (自由流通股本占比增加60 7ppt) CR Beverage (41 2ppt) Maogeping (32 5ppt) Weilong (29 8ppt) Tianli Education (28 1ppt)[9][10] * **年内迄今流出前五个股**：CR Beer (自由流通股本占比减少18 3ppt) Samsonite (-16 3ppt) Helens (-16 1ppt) ZHY (-14 5ppt) Hope Edu (-10 2ppt)[9][10] * **分板块月度表现**：8月期间 啤酒 服装与运动服 玩具 教育 化妆品 箱包和免税店板块录得平均资金流出 而其他板块录得平均流入[9] * **分板块年内迄今表现**：2025年迄今 啤酒 HPC home improvement 教育和箱包板块录得资金流出 而其他板块录得平均流入[9] **其他重要内容** * 报告包含大量图表数据 详细列出了66家公司在2025年8月 2025年迄今及2024年的南向持股占自由流通股本比例及占总股本比例[11] * 报告提供了大量个股的南向持股比例与股价走势对比图 例如COFCO Joycome Anta Bosideng WH Group Li Ning Topsports Xtep Tsingtao CRB Jiumaojiu Bud APAC Haidilao Yihai Mengniu Xiabuxiabu H&H China Modern Dairy China Foods Nongfu Spring UPC Nissin Foods Tingyi Vitasoy Want Want Weilong Laopu Gold Zhou Hei Ya Chow Tai Fook Hengan Blue Moon Regina Miracle Pacific Textile Crystal Shenzhou Stella Techtronic Yue Yuen Smoore Sun Art Haier Smart Home Man Wah Hisense Home Appliance Pop Mart New Higher Education China Kepei Hope Education Cathay Media Wisdom Education Yuhua Education Koolearn Scholar Education Maple Leaf Education Nayuki Youran Dairy Helens Chervon Samsonite Maogeping Giant Biogene CR Beverage Xiaocaiyuan等[12][13][14][15][16][17][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98][99][100][101][102][103][104][105][106][107][108][109][110][111][112][113][114][115][116][117][118][119][120][121][122][123][124][125][126][127][128][129][130][131][132][133][134][135][136][137][138][139][140][141][142][143][144][145][146][147][148][149][150][151][152][153][154][155] * 报告包含纳入沪港通/深港通的时间说明及行业分类定义[156] * 报告包含大量免责声明 冲突披露及评级说明[7][8][158][159][160][161][162][163][164][165][166][167][168][169][170][171][172][173][174][175][176][177][178][179][180][181][182][183][184][185][186][187][188][189][190][191][192][193][194][195][196][197][198]

J P M O R G A N Global Markets Strategy 03 September 2025 This material is neither intended to be distributed to Mainland China investors nor to provide securities investment consultancy services within the territory of Mainland China. This material or any portion hereof may not be reprinted, sold or redistributed without the written consent of J.P. Morgan. Flows & Liquidity Where is the "Fed independence trade" mostly seen? Cross Asset Fund Flow Monitor Current level shows the latest percentile of weekly f ...

这是一份由摩根士丹利发布的全球跨资产研究报告 以下是基于其内容的详细分析 跨资产研究报告关键要点总结 涉及的行业和公司 * 报告覆盖全球主要资产类别 包括股票 外汇 利率 信用债 大宗商品和证券化产品[1][2] * 股票市场涵盖美国 S&P 500 欧洲 MSCI Europe 日本 Topix 和新兴市场 MSCI EM[3] * 外汇市场涵盖主要货币对 如 JPY USD EUR USD GBP USD AUD USD 以及新兴市场货币 INR ZAR BRL MXN[3] * 利率市场涵盖美国 德国 英国和日本的10年期国债[3] * 信用债市场涵盖美国投资级 高收益债 欧洲投资级 高收益债和新兴市场美元主权债[3] * 大宗商品市场涵盖布伦特原油 铜 黄金和白银[3][7][15] 核心观点和论据 * **市场表现与里程碑** S&P 500指数首次突破6500点 创历史新高 其等权重版本也接近历史高点[7][8][9] 白银价格自2011年以来首次突破40美元[7][15] 印度卢比对美元汇率创历史新低 达88 2[7][11][12] * **基准情景预测 (Q2 2026)** 摩根士丹利对各类资产给出了熊市 基准和牛市三种情景预测[3] * **股票** S&P 500基准目标6500点 预期总回报1 8% 欧洲MSCI Europe目标2250点 预期回报5 5% 日本Topix目标2900点 预期回报-3 5% 新兴市场MSCI EM目标1200点 预期回报-2 1%[3] * **外汇** 美元兑日元(USD JPY)基准目标130 预期回报10 0% 欧元兑美元(EUR USD)基准目标1 25 预期回报5 1% 英镑兑美元(GBP USD)基准目标1 45 预期回报7 5%[3] * **利率** 美国10年期国债收益率基准目标3 45% 预期总回报11 0% 德国10年期国债收益率基准目标2 40% 预期回报6 1%[3] * **信用利差** 美国投资级债利差基准目标90bps 预期超额回报0 0% 美国高收益债利差基准目标335bps 预期超额回报0 3%[3] * **大宗商品** 布伦特原油基准目标60美元 桶 预期回报-9 1% 铜基准目标9700美元 吨 预期回报-2 4% 黄金基准目标3500美元 盎司 预期回报-2 6%[3] * **风险回报比率** 根据基准预期回报与10年实现波动率计算 日本国债(JGB 10yr)的回报风险比最高 为3 37 其次是印度卢比(INR)为2 10 日元(JPY)为1 08[3] * **资金流向 (ETF Flows)** 报告追踪全球约5000只ETF 覆盖约7万亿美元资产 数据显示债券ETF持续获得资金流入[20][22][41] * 过去一周债券资产流入19 6亿美元(0 3%) 而股票资产流出6 6亿美元(-0 0%)[41] * 过去一个月债券资产流入63 4亿美元(0 9%) 而股票资产流出12 7亿美元(-0 1%)[41] * **市场情绪指标 (MSI)** 综合调查 波动率和动量数据 当前市场情绪评分显示为正面情绪[53][54] * **头寸分布** CFTC数据显示 资产管理人在美国股市为净多头(28%) 对冲基金为净空头(-12%) 在日本股市 资产管理人(23%)和对冲基金(12%)均为净多头 在欧元外汇上 资产管理人为净多头(42%) 交易商为净空头(-48%)[66] * **跨资产相关性** 全球相关性指数当前为40% 接近其10年中值39% 股票与信用债的相关性异常高 达79% 远高于10年中值66% Z值为1 2[75] * **最佳多元化工具 (COVA框架)** 基于相关性-估值框架 最佳的多元化策略包括做空美国高收益债利差(COVA得分89) 做多必需消费品vs大盘(89) 做空美国投资级债利差(86) 做空新兴市场信用债超额利差(85)[86] * **大幅波动资产** 过去一周波动最大的资产包括美国必需消费品vs大盘(周波动为2 4个标准差) 国际vs美国风险暴露(2 2个标准差) 周期性vs防御性股票(2 2个标准差)[94] * **波动率监测** 主要股指的3个月隐含波动率 S&P 500为13 9% 纳斯达克为18 3% 欧洲斯托克50为15 2% 日经指数为18 5%[98] * **长期资本市场假设** 基于股息收入 盈利增长和重新定价的框架 MSCI ACWI的10年名义预期回报为7 5% 风险溢价为2 5% 美国10年期国债的10年名义预期回报为4 9%[110] 其他重要内容 * **美国经济惊喜指数** 该指数触及3个月高点[13][14] * **复合sigma指标(CSI)** 该指标用于量化极端的市场波动 当前读数处于历史相对低位 表明市场波动性较小[92][93][95][97] * **披露与免责声明** 摩根士丹利表明其可能与报告所覆盖公司有业务往来 可能存在利益冲突 投资者应仅将本报告作为投资决策的单一参考因素[5][113][114][115] * **评级分布** 截至2025年8月31日 摩根士丹利覆盖的3701只股票中 41%评级为增持(Overweight) 44%评级为持股(Equal-weight) 16%评级为减持(Underweight)[124]