纪要涉及的公司 连连数字（连连科技） 纪要提到的核心观点和论据 1. **业务情况** - 是提供数字支付和增值服务的ToB公司，为跨境贸易提供一站式解决方案，涵盖资金流和商品流服务[3] - 发展历程：2004年成立，从电话话费空中充值转型支付业务，再到跨境支付业务，2024年3月在港交所上市[4][5] - 行业定位：中国最大独立数字支付方案提供商、“跨境支付第一股”，2024年数字支付服务额超3万亿元，客户超590万家[2][6] 2. **影响行业发展因素** - 2024年中国跨境电商进出口增速约10.8%，公司收入增长率达27.9%，跨境电商进出口增速是行业发展底层驱动因素，贸易线上化推动行业发展[2][7] - 数字化技术如AI、Deepfake技术、云服务等应用，提升公司产品研发能力，推动跨境贸易增长[8] - 中小微企业对一站式解决方案需求增加，可提高运营效率、降低成本、助其进入国际市场[9] 3. **牌照与合规风控** - 持有66张全球支付牌照及相关资质，美国全州持牌，多地有重要资质，利于展业[2][10] - 作为金融科技公司，后台300多名IT人员负责合规工作，自主研发软件确保合规与风控，保障客户资金安全[11] 4. **生态合作** - 合作电商平台有Amazon、Shopee等，银行有City Bank等，物流端成立杭州普泰物流有限公司[12] 5. **管理层和股东结构** - 管理层经验丰富，董事长张振宇、CEO辛杰等履历出色，主要股东包括博裕、红杉等[13][14] 6. **发展战略** - 全球化布局：获取中东及拉美地区牌照，应对地缘政治风险，根据关税和客户产能转移调整布局[15] - 数字支付技术应用：研发AI用于合规风控和客户服务，探索数字资产交易所业务，申请稳定币牌照[15] 7. **财务表现** - 2024年TPV增长64.7%，收入增长27.9%，全球支付、境内支付、增值服务有不同增速，核心盈利模式为数字支付和增值服务，主营业务已盈利，2024年盈利7870万元，预计今年提升盈利性[2][16] - 2024年12月出售部分联通公司股权获16亿元，保留17.63%股权[17] 8. **竞争格局** - 独立数字支付解决方案提供商中市场份额约10%，行业呈寡头布局，Payoneer在中国市场份额被蚕食[21] 9. **未来业务规划** - 中东地区：获牌照或合作，提供本地化支付服务[23] - USDT和USDC业务：布局Web3.0业务，建立DFX业务模式，嫁接贸易商户进行区块链贸易结算[24] - 联通业务：今年计提约1亿多元影响小，有16亿元投资收益，预计2027 - 2028年美运联通合资公司盈利，获17.63%收益，未来专注全球化牌照和Web3.0业务[25][26] - 稳定币：提升非主流币种结算效率，增加公司利润，链上支付手续费可能更低，有结算效率高、成本低等优势[26] - 2025年境内TPV增速约10%，跨境电商约30%，整体收入增长超20%，与中国投资促进委员会合作带来新客户增量[4][27] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2024年国际支付费率未下降，B2B业务增速快拉低整体费率，bToC行业费率持平[20] - 2024年联通公司最后一笔投资2.9亿元，股权稀释产生收益，投资账面价值变正[25]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：美妆行业，尤其是高端美妆市场 [2][3][17] - 公司：毛戈平公司，旗下拥有高端美妆品牌“毛戈平” [2][6] 纪要提到的核心观点和论据 品牌优势 - 核心观点：毛戈平品牌具备显著优势，有望受益于高端彩妆市场增长 [2][3] - 论据：2023 年中国高端美妆品牌市占率 1.8%，位列第 12，是前 15 名中唯一入榜的国货品牌；创始人毛戈平是顶级化妆师，独创光影美学等技术，赋予品牌高端基因；预计到 2028 年中国美妆市场规模突破 8000 亿元，复合增长率 8.6%，高端美妆市场增速更快，规模预计达 3000 亿元 [2][3][4] 渠道建设 - 核心观点：线下体验专柜加顾问服务打造渠道护城河，线上渠道占比不断攀升 [2][4][16] - 论据：2024 年全国有 378 个自营专柜，增速 26.4%，配备 2800 名美妆顾问提供个性化服务，线下渠道复购率显著高于行业平均，2024 年线下渠道收入 19.5 亿元，占比 52%，复购率和毛利率高于线上；2024 年线上渠道收入 17.8 亿元，占总销售额 47.8%，线上直销占比约 80%，覆盖多电商平台，积累大量社媒粉丝 [2][4][5][16] 产品品类 - 核心观点：彩妆品类稳固，护肤品品类具增长潜力 [2][5] - 论据：2024 年彩妆收入占比 59.3%，拥有 337 个 SKU，有光感无痕粉膏等大单品；护肤品有 50 个 SKU，奢华鱼子面膜等单品初步显现，2024 年销量 458 万件，平均售价 300 - 350 元，具备 10 亿级单品雏形 [2][5][12] 战略合作 - 核心观点：通过战略合作提升品牌形象，扩大市场渗透 [2][9] - 论据：与故宫文创、丝芙兰、中国国家队等合作，推出系列产品；自营专柜和经销商专柜构成全面零售生态系统，自营专柜占比较高，配备专业美妆顾问 [2][9] 客户群体 - 核心观点：核心客群为 25 - 40 岁精致妈妈和新锐白领，会员体系复购率高 [2][10] - 论据：会员体系有风尚、白金风尚和至尊风尚会员，复购率高，销售占比超 90%；中国人均彩妆支出远低于发达国家，市场潜力大，预计 2023 - 2028 年复合增长率达 8.5% [2][10][11] 业绩表现 - 核心观点：公司收入和净利润增长迅速，未来有望持续增长 [3][22] - 论据：2021 - 2024 年收入复合增长率 35%，净利润复合增长率 39%；预计 2025 - 2027 年收入同比增长 34.5%、28.4%和 23.6%，经调整净利润同比增长 28.2%、27.4%和 25.2% [3][22] 其他重要但可能被忽略的内容 - 公司历史：前身成立于 2000 年，2003 年开设首个专柜，2018 年开设首家天猫网店，董事会有 9 名成员，6 名执行董事和 3 名非执行董事 [6] - 高端美妆品牌特点：通常由名人或艺术家创立并以其名字命名，产品价格高于行业平均 50%，选择性在部分渠道销售 [7] - 研发与供应链管理：与 ODM 供应商合作，截至 2024 年上半年有 58 名研究人员，74%有学士及以上学位，平均工龄超 12 年，多来自分子生物学和化学工程领域，产品研发周期 6 - 8 个月，部分限量产品 10 - 12 个月；维持与多家原料供应商稳定合作，整合上游资源提高利润率 [15] - 品牌定位及扩展策略：立足高端轻奢定位，2008 年推出“挚爱终生”品牌满足大众需求，开设培训业务，通过 9 所化妆艺术机构培养人员，传播品牌理念 [13][14] - 未来收入增长方向：渠道扩展与优化、产品多元化与升级、整合上游资源、培训业务传播品牌理念 [18] - 收入增长来源：产品多元化与升级、品牌影响力提升、进军海外市场 [19][20] - 利润增长来源：产品结构优化、成本控制与效率提升、品牌溢价能力提升 [21]

纪要涉及的公司 中广核矿业、阿尔塔雷克公司、浙商证券公司 纪要提到的核心观点和论据 - **定价机制调整**：最新三年关联交易价格机制调整，SP价格比例提升10%，固定价部分比例下降10%，调整固定价格低点，遵循市场化、公平、公正原则。大宗商品市场走势走高但波动性加剧，天然铀价格波动大，且未来价格预测有下调[2][3] - **基础价格设置**：采用较高BTM 94.22美元/磅，高于当前市场行情约80美元，为防范风险避免本部层面倒挂，市场受突发因素影响可能非理性波动[2][4] - **价格预测参考**：参考UXC和Trent机构的天然铀价格预测，认为UXC的预测依据、分析程度及指数类别详细程度更具参考价值，两者对未来价格预测存在显著差异，采取综合参考方案[2][5][6] - **通胀系数设置**：合同定价引入通胀系数设置，本次为1.41，参考美国经济分析局发布的GDP和ICP数据，应对潜在通胀压力，保障公司灵活应对经济环境变化和合同双方利益稳定[2][6] - **包销量情况**：阿尔塔雷克公司产量稳定，2025年第四季度新矿投产增加供给量；浙商证券公司产量小幅下降但总体稳定并有少量增长，生产指引依据矿山地质情况制定[3][7] - **价格走势判断**：2025年长协价格横盘，现货价格低迷，因短期内突发因素不确定性；判断下半年或更长期现货价格会向长期协议价靠拢，市场处于紧平衡状态[3][8][9] - **国际贸易市场**：2025年长协市场和现货市场贸易量与前几年相比，市场从供应大于需求转变为紧平衡状态；国际销售公司整体业务规模保持平稳[10][11] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **成本情况**：哈萨克地区成本整体形式相对平稳，硫酸问题较去年有所改善，人工成本可能因通胀有所上涨，MVT税去年为销售收入的6%，今年为9%，明年可能按量计征[3][12] - **罚款进展**：二公司之前罚款仍在推进中，尚无进一步进展；分红预提税争取调低适用税率，前三年抗辩流程长且复杂，后者预计发布中期时有定论[13]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：服装代工行业、鞋履行业 - 公司：晶苑国际 纪要提到的核心观点和论据 公司订单与增长 - 核心观点：公司订单能见度高，有信心实现年初设定的双位数增长目标 - 论据：前三季度订单理想，与主要客户紧密合作确保产能；二季度开始接收四季度订单，美国品牌业务好、下单积极，欧洲市场出货增长显著且与欧洲最大服装品牌合作，产品线多元化，订单饱和度乐观；核心客户如优衣库和阿迪达斯增长预计中双位数到高双位数甚至达 20%左右，Lululemon 和迪卡侬也有不错增长[2][4][5][9][13] 关税影响 - 核心观点：公司目前在关税方面未受显著影响，服装行业受影响较小 - 论据：虽有 10%关税，但公司采取直接销售和报关调整等措施，实际对零售价格影响仅 1% - 2%；FOB 价格占吊牌价格比例低，为 15% - 20%；主要客户如优衣库等有强大价格传递能力，未要求供应链分摊关税[3] 库存管理 - 核心观点：服装行业库存管理与其他产品不同，客户不会因关税增加额外库存 - 论据：服装具有时效性，客户会在合适时间最大化价值，不会为规避 1% - 2%关税而超额库存储备[6] 东南亚劳动力市场影响 - 核心观点：东南亚劳动力市场竞争激烈，对公司产能有间接影响，但公司有信心完成增长目标 - 论据：电子和装潢类企业招聘进取，管理团队难大幅调薪吸引新员工，多个工厂员工饱和需加班维持生产，短期内产能提升受限；公司坚持公平薪酬政策稳定团队，通过加班维持生产，优化内部管理和生产效率[4][7][8] 产能扩张 - 核心观点：关税战对海外产能扩张有影响，国内产能拓展未受冲击，公司致力于产能多元化 - 论据：今年计划增约 4000 名员工，国内如贵州、云南产能拓展正常，海外产能发展受短暂影响；不大幅调整薪酬，逐步增加员工福利提高留存率、缓慢增加产能；考察非洲等地产能投资机会[4][11][12] 面料自供 - 核心观点：公司面料自供比例从 10%提升到 20%进展顺利 - 论据：主要针对针织业务，去年收购的布厂产能整合后今年产出饱和度高，越南工厂全年饱和产出没问题；大力建设越南自建面料厂，与供应链合作确保出口美国产品用本地供应链[4][15] 毛利率和净利润 - 核心观点：公司对收入端和订单端信心强，虽产能是瓶颈，但对净利润率有信心 - 论据：市场状况好，无需低毛利产品组合保增长；挑选体量大订单，市场增量机会不错[2][10] 客户情况 - 核心观点：部分头部客户负增长对公司业绩有拖累，但影响可控 - 论据：一些内衣公司和美国运动品牌自身业务负增长，对供应链价格诉求高，但订单状况未进一步恶化，低增长在预期范围内，对公司发展无巨大冲击[14][15] 价格调整 - 核心观点：目前客户无明显加价转移关税迹象，调整吊牌价格幅度小 - 论据：基本款 T 恤今年价格与去年基本一致，若调整吊牌价格仅 1% - 2%幅度覆盖关税，东南亚虽有公司提过但未明显调整[16] 分红比例 - 核心观点：公司目前派息比率 60%，有能力维持股东回报不下降 - 论据：管理层对业务发展有信心，预留了派息提升空间；虽面临外部冲击，但在其他地区发展产能和进行垂直产业链资本开支，预计 2024 - 2026 年达高峰，不会盲目提高派息水平[18] 订单模式 - 核心观点：品牌服装不会完全采用电商小单快返模式，以大规模订单为主 - 论据：品牌服装需做库存，以门店宣传和品牌露出为核心，网购是门店延伸；所谓小单通常至少十万件，大规模订单覆盖全球市场，供应商需有良好补货能力[19][20] 行业净利润率 - 核心观点：全球服装代工行业净利润率普遍较低 - 论据：韩国上市公司净利润率约 3%，所有公司占全球市场份额不到 5%，许多公司经营艰难，客户传导价格压力时供应链需降价[22] 成本结构 - 核心观点：公司原材料和人工成本占比较大 - 论据：原材料约占收入 40%，直接生产员工人工成本约占 30% - 40%，加上管理和职业人员整体开支，人工成本总计约占 40%[24] 垂直产业链 - 核心观点：公司垂直产业链发展有助于提升毛利率和扩展营业额 - 论据：成衣端毛利率维持在 20% - 22%且逐年轻微提升，垂直产业链可覆盖更多产品系列、与客户合作更紧密，带来 4 到 6 个百分点整体回报，促进规模和经营效率提升[25] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 与欧洲新客户合作集中在牛仔和休闲品类尤其是女装系列，最快出货部分可能在牛仔品类，预计带来良好毛利水平[13] - 东南亚地区工资升幅明显高于长期平均水平，但代工产品价格未显著上涨，公司通过自动化提升覆盖劳动力成本涨幅保持毛利率提升；部分品牌对供应链施加压力分摊关税影响，但公司最大客户和运动品牌表现良好[18] - 品牌通常在产品设计、款式设计等方面提要求，希望供应商承担回报率低或经营利润不高的生产任务，公司需平衡工厂生产能力，通过设备升级减少人员影响，提高产线灵活度和时效性[19] - 公司固定资产开支约占收入 3%左右，相对于同行业可能较少，因无布料工厂，但布料工厂能带来 4 到 6 个百分点整体回报[26]

纪要涉及的行业或者公司 石药集团 纪要提到的核心观点和论据 - **神经系统产品增长预期**：恩必普通过患者教育和零售药店渠道提升脑卒中患者用药可及性，2025 年有望继续正增长；灵舒乐 2024 年获批脑卒中急救适应症，2025 年一季度增长迅速，预计 2025 年收入达 10 亿元[2][5] - **抗肿瘤领域进展**：BRERA ADC 针对 EGFR TKI 耐药肺癌患者，AACR 数据显示非 EGFR 突变非小细胞肺癌患者 ORR 为 39.2%，EGFR 敏感突变患者 ORR 高达 63.2%；2025 年 3 月启动三期临床试验，一线免疫联合 OCT 疗法 II 期临床试验预计年内启动三期[2][6] - **BD 合作情况**：近期与阿斯利康达成 LPA 授权协议（首付款 1 亿美元）、与百济神州达成 M a M a T two a 授权协议（首付款 1.5 亿美元）、与 ADC RO - ONC ADC 达成授权协议，2025 年还与 ET 康地伊利康脂质体达成对外授权，预计 2025 年还有三个较大 BD 项目落地[2][7][8] - **营收及利润预估**：太平洋医药预测 2025 - 2027 年营收分别为 294 亿、300 亿、315 亿元，利润分别为 46.56 亿、51 亿及 56.48 亿元，维持正增长；随着业绩回升和 BD 项目落地，公司估值有望修复，维持买入评级[2][9] - **管线布局优势**：管线布局全面，包括双抗和 ADC，针对 HER2 及 first in class 靶点，适应症集中于胃癌、乳腺癌等；CD47/CD20 双抗有自免 BD 预期，6,010 EGFR ADC 重点布局非小细胞肺癌[3][10] - **非小细胞肺癌治疗进展**：6,010 EGFR ADC 探索联合治疗方案，是国内第二款进入三期临床的 EFRA ADC，安全性较高，ERBB 相关不良事件发生率低，EGFR 耐药 T790M 敏感突变患者 ORR 达 63.2%[3][11] - **HER2 ADC 产品线进展**：Enhertu ADC 已进入 HER2 低表达晚期乳腺癌三期临床，预计 2026 年递交 BLA 申请；HER2 阳性晚期乳腺癌和卵巢癌预计 2027 年递交 BLA 申请；HER2 双抗正在推进三期临床，胃癌和乳腺癌预计分别于 2025 年和 2026 - 2027 年递交 BLA[3][12] - **小分子 RNA 创新平台产品**：2053 小分子 RNA 产品降脂效果显著且持久，已完成一期临床并启动二期临床；还有一款降压的小分子 RNA 产品值得关注[13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 太平洋医药发布的石药集团深度报告涵盖公司主营业务、创新平台、核心产品以及 BD 进展，梳理了神经系统核心产品恩必普和尼福乐，关注抗肿瘤新创新药及 IDFC 的进展和 BD 预期[3] - 石药集团拥有八大创新平台，包括小分子和 ADC 大分子创新平台以及其他六大创新平台，预计后续会有更多 BD 持续产出[3][4] - 石药还在结直肠癌和乳腺癌等其他大适应症中进行新的探索[11] - 目前石药估值较低，但拥有强大的小分子创新能力及多个潜力平台，包括 GRP78 布局，未来发展潜力大，有望通过推动 BD 落地实现更高估值[14]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：生猪和黄羽肉鸡养殖行业[3] - 公司：德康农牧，是一家集生猪、黄羽鸡育种、养殖以及饲料生产为一体的综合性农业企业[3] 纪要提到的核心观点和论据 发展情况与地位 - 过去四年年均复合增速达 59%，位列前十大猪企之首，2024 年生猪出栏量 878 万头，同比增速 25%，预计 2025 年出栏量达 1100 万头，有望成为 22 - 25 年间唯一突破千万头的上市猪企[2][3] - 从初创型养殖企业成长为全国第六大生猪养殖企业[15] 创新模式 - 采用“公司 + 农户”的二号农场模式，将代养环节延伸至母猪，自繁自养、一号农场（仔猪代养）和二号农场（母猪代养）出栏量占比分别为 20%、60%和 20%，实现低成本快速扩张，提高农户收益[4][5] 轻资产表现 - 创新二号农场模式降低自身资本需求，2024 年与行业龙头相比总资产金额较低，二号农场主投入回报率达 17%，高于申万农业林牧渔行业平均值 2%[6] 低成本策略 - 2024 年完全成本低于 14 元/公斤，最新月度数据低于 12.5 元/公斤，低于行业中枢约 1 元以上，核心原因是自主研发种公猪及饲料营养技术，以及健康管理与数字化高效管理[7] 高弹性增长 - 2019 - 2024 年间出栏增速达 60%，是上市企业中增速最快者之一，未来能繁母猪数量支持产能扩展至 3000 万头，区域加密策略增强市场吸引力[8] 效率优势 - 2021 - 2023 年料肉比分别为 2.52、2.50 和 2.48，低于行业平均水平，自主培育的优质种猪性能全国领先，如 E 系种公猪料肉比更低[11] 低成本运营方式 - 科技方面，投入优质种猪培育及精准饲喂技术，自主培育优质种猪使头均日增重提高 50 克以上，料肉比下降 0.1 以上，每头猪成本降低约 100 元，开展精准母猪饲喂技术；管理方面，通过有效健康管理和数字化精细化管理提升养殖效率并降本[12][13] 健康管理措施 - 兼顾生态环境与隔离条件采用先进设计理念，针对疾病全面跟踪调查并制定多种疫病净化方案，已有 15 个区域公司及旗下相关厂实现伪狂犬病和猪瘟病毒净化，增强数字化投入[14] 未来发展潜力 - 依托二号农场模式深耕西南区域，中小散户务工返乡群体转化有望贡献超千万头生猪出栏量增量，以核心种群和纯种群为基础可提供远期 3000 万头仔猪生产能力，中期规划 2025 年出栏 1100 万头，同比增长 25%；2026 年出栏 1500 万头，同比增长 36%[15][16] 估值情况 - 截至 2025 年 6 月 4 日，对应每头市值 2038 元，低于行业平均水平，沪深港通持股比例从 1.5%提升到 13.4%，换手率高点超 11%，流动性改善，有较大估值修复空间[4][10][17] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 德康农牧日均换手率约为 1%，较 2024 年有显著改善，日均成交额约 0.5 亿元港币，沪深港通占比较年初提升 10 个百分点至 13%[17]

纪要涉及的公司和行业 - **公司**：连连数字、连通公司、联登公司、连连国际 - **行业**：支付行业、跨境支付行业、虚拟资产领域、Web3和稳定币领域 纪要提到的核心观点和论据 连连数字公司整体情况 - **发展历程**：2009年2月成立于杭州，最初专注境内支付，2013年涉足跨境支付，2016年启动全球扩张，2020年获境内银行卡清算业务许可证，2024年3月在港交所上市，目前有65张支付牌照，支持130多种币种，业务覆盖100多个国家和地区[3] - **治理与股权**：董事会主席兼实控人张忠宇直接持股10.88%，间接持股15.96%，与另两位股东合计持股36.59%；对高管实施股权激励；董事会成员国际化经验丰富[4] - **主营业务**：核心是全球支付，含跨境和境内支付协同发展，2024年营收13.1亿元，全球支付占比61.4%，且仅该业务盈利1.4亿元[2][5] - **盈利能力**：2020年至今亏损但幅度缩减，2024年亏损1.7亿元，扣除股份薪酬和上市费用盈利0.8亿元；2020 - 2024年均复合营收增速22.3%，2024年增速27.9%；毛利复合增速15.9%，全球支付业务毛利率稳定在72%[2][6] 支付行业发展 - **现状与趋势**：2023年12月《非银行支付机构监管管理条例》颁布，小型机构将退出，合规大型企业迎机遇；跨境数字支付与全球贸易相关，欧洲和北美是主要市场，全球跨境电商GMV渗透率提升[7][8] - **中国市场**：中国跨境电商渗透率高于全球，2020年为14.3%，预计2027年达27.7%；中国数字支付市场TPV增长，境内业务为主但跨境业务增速高，预计2022 - 2027年跨境业务TPV复合增速25.2%，国内业务增速14%；市场寡头垄断，蚂蚁和腾讯占77%，连连数字在独立支付商中占9.1%[2][9][10] 公司业务板块情况 - **全球支付**：2024年TPV达2815亿元，2022 - 2024年复合增速27.6%，2024年增速63.1%；服务费率波动下行，2024年为2.87‰；营收2018 - 2024年均复合增速20.9%，2024年增长23.1%，盈利1.4亿元[11] - **境内业务**：通过新产品和联合策略增长，TPV从2022年7431亿元增至2024年3万亿，年均复合增速41.7%；服务费率下降，2024年降至0.1‰；收入复合增速21%，仍亏损且近两年加大[12] - **增值服务**：依托数字支付拓展，营收108.1%，近几年下降；仍亏损但2024年收窄；未来将绑定高频场景、深化与银行合作、差异化定位[13] - **虚拟资产领域**：布局较早，与元太科技等合作，获香港证监会虚拟资产交易平台牌照，与主业协同，开辟新增长空间[2][14] 公司相关事件 - **股权出售**：2024年12月出售联登公司部分股权获16亿元，出售后持股17.63%；原因是减少亏损、缓解财务压力、聚焦主业，清算业务自2020年运营持续亏损，减值处理后出售可获现金流并减少风险敞口[16] 公司核心优势 - **牌照及合规**：全球65张支付牌照，美国各州货币转移牌照为中国唯一，2024年5月获卢森堡EMI牌照，合规构筑竞争壁垒[17] - **技术实力**：2024年研发费用3.2亿元，同比增长19%，研发人员占34.9%，增强技术平台优势[17] - **生态网络**：与跨境电商平台和大型银行合作，与美运成立清算公司，构建全球业务合作伙伴网络[17][18] 盈利预测和估值 - 预计2025 - 2027年营收增速分别为22%、25.9%、21.6%，全球支付受益于东南亚和欧盟市场，境内支付TPV增长，增值服务增长；给予6.8倍PS估值，目标价10.99港元，维持买入评级[2][19] 行业风险因素 - **全球经济失速**：导致全球贸易和消费疲软，拖累支付业务发展[20] - **国际关系紧张**：影响全球支付公司海外业务，带来牌照等问题[21][22] - **市场竞争加剧**：使服务费率下行，公司业绩改善困难[23] - **限售股解禁**：限售股东集中出售股份，短期对股价有下行压力[24] 稳定币与跨境支付 - **香港与美国稳定币差异**：美国为大国利益、监管和争取主导权，香港为满足跨境支付需求，适合B端[26] - **稳定币优势**：摆脱SWIFT依赖，底层架构去中心化，易全球推广，为跨境支付提供高效低成本方案[28] - **香港稳定币法案影响**：跨境支付公司受益，香港是稳定币试验田和应用场景[29] - **连连国际战略**：通过Web3和稳定币探索业务，摆脱SWIFT依赖，打开新增长空间[30] - **稳定币在跨境支付优势**：秒级到账，降低时间和汇率风险，摆脱美国监控[31] - **连连国际优势**：成熟跨境支付场景和现成客户基础[32] - **连连跨境支付优势**：牌照资源丰富，市场定位独特，与巨头合作非竞争[33] - **科技公司与银行关系**：科技公司在Web3和稳定币领域占优，与银行协同合作是主流[34] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2024年销售、管理、研发费用三项总占比85.5%，同比下降5.7个百分点，成本控制有成效[9] - 中国一直致力于推广新跨境支付体系如CIPS，但未完全摆脱对SWIFT依赖[27]

纪要涉及的公司 速腾聚创 纪要提到的核心观点和论据 1. **市场地位**：2024 年全球乘用车激光雷达市场占有率第一、ADAS 激光雷达年度销量第一、2018 - 2024 年 ADAS 累计销量第一；被摩根士丹利评选为全球人形机器人 100 强之一，高盛列入人形机器人产业核心图谱 [2][4][5][16] 2. **技术与产品进展** - 推出全新一代数字化车载激光雷达平台 EM 平台，覆盖 96 线至 2160 线，开发周期短至三个月；发布全球首款千线超长距数字化激光雷达 EN Four 和面向 L2 + 辅助驾驶的 Emax [2][6] - 自研 SPAD SoC 芯片实现量产，应用于 EE 平台，与 SiPM 架构相比，BOM 成本可节约约 70% [4] - 今年年初推出两款全新固态数字化激光雷达 Evo r 和 Egide，分别适用于室内外机器人和复杂环境中的服务机器人 [13] - 3 月发布针对机器人感知的 AC One、Act Two Camera 第一代产品，定义为主动摄像头，从底层融合摄像头、激光雷达和 IMU [35] 3. **应用场景及发展趋势** - 激光雷达主要应用于 ADAS 系统和自动驾驶领域，上海车展搭载激光雷达车型数量同比增长约 46%，速腾聚创产品占比超 50%；随着 AEB 新国标推行，前装市场空间广阔 [7] - 到 2030 年全球 Robotaxi 市场规模有望达约 4800 亿元，2025 年该行业显著爆发，速腾聚创是唯一能大规模量产全固态车规级激光雷达的公司，在该场景有优先落地优势 [10][29] - 全球割草机器人市场规模预计到 2029 年达 39 亿美元，激光雷达在割草机器人沿边精准切割、防止碰撞和避障方面优势显著，预计未来带激光雷达的割草机器人占比达 60% - 70% [11][31] - 无人物流车市场是万亿级市场，国内快递物流行业广泛使用，速腾聚创占据 90%市场份额 [32] 4. **国际市场成就**：截至 2025 年 3 月底，与全球 30 家整车厂及一级供应商合作，获超 100 款车型前装定点，为 38 款车型实现量产交付，拿下 8 个海外及中外合资品牌多款车型定点项目 [9] 5. **财务表现** - 2025 年第一季度营收 3.28 亿元，激光雷达累计销量 108,600 台，其中 ADAS 激光雷达销量 96,700 台；机器人及相关业务销量同比由 4,200 台增至 11,900 台，提升 183.3%，收入同比增长 87% [3] - 总体毛利率从 12.3%增至 23.5%，毛利润增长 73.1%；净亏损同比减少 24%，盈利能力改善 [22][24] - 产品销售收入 3.023 亿元，同比下降 12.4%；解决方案业务收入 2150 万元，同比增长 40% [18][21] 6. **不同业务板块表现** - **ADAS 应用领域**：销售收入从 2024 年 Q1 的 3.059 亿元降至 2025 年 Q1 的 2.289 亿元，同比减少 25.2%；销量从约 116,200 台降至约 96,700 台 [19] - **机器人及其他领域**：销售收入从 2024 年 Q1 的 3920 万元增长到 7340 万元，同比增长 87%；销量从约 4,200 台增加到 11,900 台 [20] - **解决方案业务**：收入为 2150 万元，同比增长 40%，交付项目数量减少，但平均项目售价大幅上升 [21] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 速腾聚创与奥玛特科技达成战略合作，未来三年内将合作交付 120 万台车规级全固态数字化激光雷达，创下行业最大订单记录 [2][12] 2. 2025 年第一季度交付项目数量从 108 个减少到 45 个，但解决方案业务平均项目售价从 142,500 元增至 478,800 元，反映客户对定制化感知相关解决方案需求增加 [21] 3. R&D 费用同比减少 2%达 1449 万元，占总收入比重提高到 42%；市场营销费用略减 0%达 281 万元，占总利润比重提高到 8%；行政管理费用同比增长 6%达 406 万元 [23] 4. 预计 2025 年 ADAS 出货量达 300 万台，比 2024 年的 100 万台翻倍以上，速腾聚创希望保持领先地位，预计车载和机器人业务占收比将更均衡 [28] 5. 今年第一季度泛机器人收入表现亮眼，上周与库玛签订 120 万订单合作 [30]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：顺丰同城、瑞幸咖啡、山姆、KFC、星巴克、上海锦江在线、大众交通 - 行业：物流行业、交通运输行业 纪要提到的核心观点和论据 顺丰同城财务情况 - 估值约 13 倍，预计 2027 年净利率上调，若 2027 年营收较 2024 年翻倍、净利润提至 3 个百分点，净利润约 9 - 10 亿元[3] - 毛利率连续七年提升，2024 年接近 7%，毛利超 10 亿元，订单量增长带来规模效应，线路优化和技术进步降低单票成本提升毛利率[2][3] - 管理费用率随订单量和营收增长从 10%降至个位数，经营杠杆高，未来仍有下降空间；销售费用率维持在 2%以内，得益于顺丰品牌优势和独立第三方平台地位[2][4][5] 顺丰同城业务结构 - 同城配送含 ToB（43%）和 ToC（15%），ToB 服务瑞幸等头部客户，采用全网型配送模式，利用骑手闲置时间提高效率[2][6] - 最后一公里业务服务顺丰控股，占营收 40%以上，退货和逆向物流兴起使上门揽收日均订单超 150 万单，实现爆发式增长[2][8][9] 顺丰同城合作情况 - 与瑞幸等新消费品牌合作紧密，承接私域流量订单，新消费品牌单量增长带来新增客户[2][7] 物流机器人及无人车情况 - 是市场关注热点，投资集中在制造端或设备运营端，潜力大影响深远[10] - 应用于快递加盟商网点到驿站运输，E6 车型月折旧和智驾费用约 2100 元，低于司机成本，全国存量约一万辆，硬件价格下滑替代劳动力效果显著[11] - 顺丰同城机器人配送集中于 ToB 端特定环境，降低成本提高效率，未来有望探索更多场景[12] Robotaxi 情况 - 发展逐渐推进，特斯拉计划推出，国家放开出租车牌照，上海锦江在线和大众交通牌照有优势，硬件成本下降降本增效空间大[13] 无人配送车辆情况 - 每天投入约 300 元，按五年折旧和保险计算，日收入 300 元可盈亏平衡，有规模效应提升盈利能力[14] 无人驾驶政策及市场情况 - 政策以市级申请为主，未统一，申请成功可无人运输，订单量和市场接受度高，智能驾驶系统增强市场信心[15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 即时消费需求增加使即时配送价格稳定，不因竞争降低[6] - E6 车型价格 19800 元，每月智驾系统 FSD 收费 1800 元，5 年质保期内保险由厂家承担[11]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：零担货运行业、快运行业 - 公司：安能物流、中通快运、荣辉物流、新蛋、笨笨鸟 纪要提到的核心观点和论据 业绩表现与展望 - 2025年第一季度货运总量305万吨，同比增长5.9%，300公斤以下小货同比增长18.4%，得益于产品服务升级和3 - 300公斤段产品补贴；票均重从91公斤降至75公斤，降幅17.3%；收入25.9亿元，同比增长8.8%；毛利率15.8%；净调整净利润2.4亿元，同比增长15.9%，净调整净利润率9.4% [2][4] - 预计2025年全年收入增长10% - 15%，调整后净利润增长20%；计划8月中期业绩披露时公布首次分红信息，分红比例参考并争取优于快递、快运行业优秀同行 [2][4] 业务战略 - 追求有效货量规模增长，小票提升利润，大票提高资产利用率和摊薄固定成本；目前不激进投入大票市场，短期内增长靠小票驱动 [2][5][6] - 拓展加盟商考虑区域密度、渗透率、当地增长空间和同行情况，提供小货聚焦政策引导，吸引同行翻牌转入 [2][9][10] 价格差异 - 小票平均重量75公斤，单吨价格约850元，300公斤左右价格约600多元每吨，小货与大货存在明显价格差异 [2][7][20] 行业趋势 - 零担货运市场专线份额向全网转移，受供应链碎片化和经济压力驱动；关注新玩家进展，如荣辉物流、新蛋、笨笨鸟 [2][17] - 技术在行业进一步渗透，如分播自动化流水线应用提升，重卡辅助驾驶技术成熟广泛应用 [17] 成本与开支 - 2025年预计资本开支不超过4亿元，用于置换车头约3亿元、分拨自动化流水线及数字化；自动化设备已在三个分拨中心安装，临沂分拨中心成本下降7% [3][19] - 一季度毛利率相对稳定，分拨中心成本略有上浮约四个百分点，全年希望单位运输成本及分拨中心成本保持低个位数结算 [13] - 管控一般及行政开支费用，未再聘用战略咨询顾问使专业咨询费下降为永久性变化；超额奖金规模下降使工资薪酬费用减少暂限今年；持续优化差旅、采购费用及总部租金 [14] 竞争关系 - 快运加盟格局为2 + 4，中通和安能规模及盈利性接近，市占率超50%；二季度实施价格政策，与中通保持领先优势，整合腰部玩家份额 [15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 增值服务包括面单、纸单、通讯费、保险费等，按每张订单收费，小件订单数量增加使总体成本和单价上涨 [11] - 票数增长带动增值收入和单位增值收入提高，增值成本与收入同向变动 [12] - 针对618暂未出台特别策略，6月执行全年统一淡季价格；针对散端C端需求如毕业季寄行李场景进行定向营销和投放 [16] - 2025年80公斤以下小票货物竞争格局无明显变化，公司保持主动优势；去年推出3,300产品升级免除3到300公斤特殊加收费，持续补贴至今，一季度补贴4000万元，每月约1000万元；城区网点加密进展顺利，对特殊区域网点继续补贴 [19]