报告公司投资评级 - 上调至“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司借助大单品迭代升级提升客单、开拓增量客户群，在线下基本盘稳固基础上，借助抖音营销破圈强化品牌势能并带动业绩快速增长，中期份额提升逻辑有望加速兑现，中期多元化布局有望向口腔医疗、美容服务产业延伸 [3] 业绩简评 - 4月21日公司披露24年业绩及25Q1季报，24年收入15.6亿元（同比+13.4%），归母净利1.61亿元（同比+14.07%），净利率10.33%（同比+0.06pct） [2] - 24Q4收入5.07亿元（同比+39.12%），归母净利0.43亿元（同比+28.58%），25Q1收入4.3亿元（同比+19.36%），归母净利0.43亿元（同比+15.64%） [2] 经营分析 分产品 - 24年成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷/电动牙刷/口腔医疗与美容护理产品营收12.47/1.61/0.72/0.3/0.1/0.38亿元（同比+16.09%/3.30%/-0.48%/-5.09%/-14.33%/+35.45%） [2] - 2024年线下销售渠道中，公司牙膏产品零售额市场份额排名位居行业第三、本土品牌第二；贝乐乐儿童牙膏进位行业第三，儿童牙刷跻身行业第一；在抗敏感细分领域的线下零售份额占比达64.72% [2] 分渠道 - 24年经销/直供/电商营收10.32/0.41/4.81亿元（同比+3.69%/-24.01%/+51.99%），预计主因受益于医研7天修护系列爆品的推出 [2] - 预计爆品趋势有望从抖音延续至天猫、线下等，带动全渠道品牌势能的提升以及高线城市增量用户的渗透 [2] 产品结构与费用率 - 24年毛利率49.37%（同比+5.27pct），修护系列高端爆品带动毛利率向上提振，2024年销售费用率为31.96%（同比+3.88pct），预计主因受抖音等电商投流、加速终端用户品牌形象触达影响，管理/研发费用率4.73%/3.08%（同比-0.13pct/-0.03pct），净利率10.33%（+0.06pct） [3] - 25Q1毛利率55.51%（同比+7.08pct），销售/管理/研发费用率同比+6.82/-0.33/-0.95pct至38.56%/3%/2.7%，净利率10.03%（同比-0.32pct） [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年归母净利分别为2、2.58、3.32亿元，当前股价对应PE分别为38.48、29.78、23.17X [3] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,376|1,560|1,995|2,412|2,851| |营业收入增长率|4.76%|13.40%|27.91%|20.88%|18.20%| |归母净利润(百万元)|141|161|200|258|332| |归母净利润增长率|4.97%|14.07%|24.02%|29.24%|28.54%| |摊薄每股收益(元)|0.821|0.936|1.161|1.501|1.929| |每股经营性现金流净额|0.88|1.05|0.97|1.61|1.99| |ROE(归属母公司)(摊薄)|10.05%|11.08%|13.03%|15.53%|17.80%| |P/E|34.50|33.93|38.48|29.78|23.17| |P/B|3.47|3.76|5.02|4.63|4.12|[7] 三张报表预测摘要 损益表 - 展示了2022 - 2027E主营业务收入、主营业务成本、毛利等多项指标及变化情况 [8] 资产负债表 - 呈现了2022 - 2027E货币资金、应收款项、存货等资产和负债相关项目情况 [8] 现金流量表 - 给出了2022 - 2027E净利润、非现金支出、营运资金变动等现金流量相关数据 [8] 比率分析 - 包含每股指标、净资产收益率、总资产收益率等多项比率指标及变化 [8] 历史推荐和目标定价 - 2024 - 07 - 31评级为增持，市价25.06，目标价26.83～26.83 [9] 市场中相关报告评级比率分析 - 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考 [9] - 最终评分与平均投资建议对照：1.00 =买入；1.01~2.0 =增持 ；2.01~3.0 =中性；3.01~4.0 =减持 [9] - 不同时间段买入、增持等评级数量及评分情况：一周内买入1，评分1.00；一月内买入5，评分1.00；二月内买入5、增持1，评分1.17；三月内买入5、增持3，评分1.38；六月内买入27，评分1.00 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 看好公司作为本土优质宠食品牌势能提升、产品升级渠道开拓提供持续成长动能，预计公司25 - 27年归母净利分别为8/10.3/13.3亿元，同比+29%/+28%/+29%，当前股价对应PE分别为50x/40x/31x [4] 业绩简评 - 4月21日公司披露24年业绩及25Q1季报，24年收入52.45亿元（同比+21.2%），归母净利6.25亿元（同比+45.7%），净利率11.9%（同比+2.0pct） [2] - 24Q4收入15.73亿元（同比+29.6%），归母净利1.54亿元（同比+34.8%），25Q1收入14.80亿元（同比+34.9%），归母净利2.04亿元（同比+37.7%），1Q业绩超预期 [2] 经营分析 业务渠道品类情况 - 分业务：24年自主品牌/OEM业务收入35.45/16.75亿元，同比+29.1%/+19.1%，主品牌麦富迪推出新品类，弗列加特创新推出猫粮系列，2024年双11期间斩获天猫猫粮品类销售冠军，双11期间全网销售额同比增长190% [2] - 分渠道：直营表现靓丽，24年直营/经销收入19.69/15.76亿元，同比+59.3%/-5.5% [2] - 分品类：24年主粮/零食/保健品营收26.90/24.84/0.46亿元，同比+28.9%/+14.7%/-18.9% [3] 盈利能力情况 - 24年毛利率42.27%（同比+5.4pct），主粮/零食毛利率44.70%/39.47%（+8.7/2.3pct） [3] - 24年销售/管理&研发费用率同比+3.45/+0.01pct至20.1%/7.5%，净利率11.96%（同比+2.0pct） [3] - 25Q1毛利率17.2%（+0.42pct），销售/管理&研发费用率同比+0.5/-0.5pct至17.8%/6.6%，净利率13.8%（同比+0.3pct） [3] 品牌与成长情况 - 公司基于强消费者需求洞察力形成较强的产品创新迭代，且凭借强大线上精细化运营力实现持续领先 [3] - 主品牌麦富迪针对细分营养功效推出系列新品，高端副牌弗列加特对标外资高端品牌积极破圈拓新，超高端犬粮品牌汪臻醇填补国内品牌犬粮市场超高端领域的空白，中期持续看好国货优质自主品牌份额持续提升 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年归母净利分别为8/10.3/13.3亿元，同比+29%/+28%/+29%，当前股价对应PE分别为50x/40x/31x，维持“买入”评级 [4] 公司基本情况 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 4,327 | 5,245 | 6,576 | 7,973 | 9,653 | | 营业收入增长率 | 27.36% | 21.22% | 25.37% | 21.25% | 21.08% | | 归母净利润(百万元) | 429 | 625 | 804 | 1,026 | 1,326 | | 归母净利润增长率 | 60.69% | 45.68% | 28.68% | 27.60% | 29.30% | | 摊薄每股收益(元) | 0.815 | 1.562 | 2.009 | 2.564 | 3.315 | | 每股经营性现金流净额 | 1.54 | 1.80 | 2.02 | 2.60 | 3.31 | | ROE(归属母公司)(摊薄) | 11.70% | 15.08% | 16.65% | 18.00% | 19.43% | | P/E | 48.86 | 50.15 | 50.44 | 39.53 | 30.57 | | P/B | 4.35 | 7.56 | 8.40 | 7.11 | 5.94 | [9] 三张报表预测摘要 损益表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 主营业务收入 | 3,398 | 4,327 | 5,245 | 6,576 | 7,973 | 9,653 | | 增长率 | | 27.4% | 21.2% | 25.4% | 21.2% | 21.1% | | 主营业务成本 | -2,290 | -2,733 | -3,028 | -3,740 | -4,352 | -5,076 | | %销售收入 | 67.4% | 63.2% | 57.7% | 56.9% | 54.6% | 52.6% | | 毛利 | 1,107 | 1,594 | 2,217 | 2,835 | 3,621 | 4,578 | | %销售收入 | 32.6% | 36.8% | 42.3% | 43.1% | 45.4% | 47.4% | | 营业税金及附加 | -15 | -20 | -21 | -33 | -40 | -48 | | %销售收入 | 0.4% | 0.5% | 0.4% | 0.5% | 0.5% | 0.5% | | 销售费用 | -545 | -721 | -1,055 | -1,315 | -1,674 | -2,124 | | %销售收入 | 16.0% | 16.7% | 20.1% | 20.0% | 21.0% | 22.0% | | 管理费用 | -177 | -250 | -307 | -395 | -502 | -618 | | %销售收入 | 5.2% | 5.8% | 5.8% | 6.0% | 6.3% | 6.4% | | 研发费用 | -68 | -73 | -85 | -118 | -144 | -174 | | %销售收入 | 2.0% | 1.7% | 1.6% | 1.8% | 1.8% | 1.8% | | 息税前利润（EBIT） | 302 | 531 | 749 | 974 | 1,261 | 1,614 | | %销售收入 | 8.9% | 12.3% | 14.3% | 14.8% | 15.8% | 16.7% | | 财务费用 | 10 | 13 | 35 | 16 | 10 | 33 | | %销售收入 | -0.3% | -0.3% | -0.7% | -0.2% | -0.1% | -0.3% | | 资产减值损失 | -2 | -26 | -15 | -16 | -5 | -4 | | 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 投资收益 | 0 | 2 | 26 | 4 | 4 | 4 | | %税前利润 | n.a | 0.4% | 3.3% | 0.4% | 0.3% | 0.2% | | 营业利润 | 319 | 526 | 810 | 993 | 1,277 | 1,652 | | 营业利润率 | 9.4% | 12.2% | 15.4% | 15.1% | 16.0% | 17.1% | | 营业外收支 | -1 | -1 | 1 | 8 | 8 | 8 | | 税前利润 | 318 | 525 | 811 | 1,001 | 1,285 | 1,660 | | 利润率 | 9.4% | 12.1% | 15.5% | 15.2% | 16.1% | 17.2% | | 所得税 | -52 | -95 | -184 | -195 | -257 | -332 | | 所得税率 | 16.4% | 18.1% | 22.7% | 19.5% | 20.0% | 20.0% | | 净利润 | 266 | 430 | 627 | 806 | 1,028 | 1,328 | | 少数股东损益 | -1 | 1 | 3 | 2 | 2 | 2 | | 归属于母公司的净利润 | 267 | 429 | 625 | 804 | 1,026 | 1,326 | | 净利率 | 7.9% | 9.9% | 11.9% | 12.2% | 12.9% | 13.7% | [11] 资产负债表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 198 | 1,009 | 695 | 1,139 | 1,843 | 2,782 | | 应收款项 | 156 | 302 | 439 | 336 | 406 | 491 | | 存货 | 736 | 657 | 780 | 964 | 1,121 | 1,308 | | 其他流动资产 | 75 | 126 | 102 | 126 | 135 | 146 | | 流动资产 | 1,165 | 2,095 | 2,016 | 2,565 | 3,505 | 4,727 | | %总资产 | 51.0% | 50.6% | 40.3% | 46.8% | 54.3% | 61.4% | | 长期投资 | 1 | 832 | 1,137 | 1,137 | 1,137 | 1,137 | | 固定资产 | 946 | 950 | 1,391 | 1,520 | 1,560 | 1,590 | | %总资产 | 41.4% | 22.9% | 27.8% | 27.7% | 24.2% | 20.6% | | 无形资产 | 116 | 145 | 189 | 190 | 186 | 183 | | 非流动资产 | 1,118 | 2,049 | 2,993 | 2,921 | 2,953 | 2,977 | | %总资产 | 49.0% | 49.4% | 59.7% | 53.2% | 45.7% | 38.6% | | 资产总计 | 2,283 | 4,143 | 5,010 | 5,486 | 6,458 | 7,704 | | 短期借款 | 169 | 5 | 122 | 5 | 5 | 5 | | 应付款项 | 152 | 199 | 296 | 305 | 355 | 415 | | 其他流动负债 | 98 | 154 | 278 | 238 | 293 | 359 | | 流动负债 | 419 | 357 | 695 | 548 | 653 | 780 | | 长期贷款 | 28 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 其他长期负债 | 77 | 116 | 163 | 102 | 94 | 85 | | 负债 | 524 | 473 | 858 | 649 | 747 | 864 | | 普通股股东权益 | 1,756 | 3,665 | 4,144 | 4,827 | 5,699 | 6,826 | | 其中：股本 | 360 | 400 | 400 | 400 | 400 | 400 | | 未分配利润 | 702 | 1,117 | 1,554 | 2,237 | 3,109 | 4,236 | | 少数股东权益 | 3 | 5 | 7 | 9 | 11 | 13 | | 负债股东权益合计 | 2,283 | 4,143 | 5,010 | 5,486 | 6,458 | 7,704 | [11] 现金流量表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 净利润 | 266 | 430 | 627 | 806 | 1,028 | 1,328 | | 少数股东损益 | -1 | 1 | 3 | 2 | 2 | 2 | | 非现金支出 | 117 | 134 | 135 | 146 | 151 | 167 | | 非经营收益 | 39 | 12 | -12 | 22 | -9 | -10 | | 营运资金变动 | -115 | 42 | -31 | -165 | -130 | -160 | | 经营活动现金净流 | 306 | 617 | 720 | 809 | 1,039 | 1,325 | | 资本开支 | -180 | -196 | -678 | -75 | -170 | -180 | | 投资 | 0 | 0 | -1 | 0 | 0 | 0 | | 其他投资活动现金净流 | -180 | -87

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球智能电表龙头企业，智能配电及新能源业务增长空间广阔，充分受益于全球电网智能化升级 [5] - 预计公司2025 - 2027年实现归母净利润13.3/16.2/19.3亿元，同比增长32/22/19%，股票现价对应PE估值为12/10/8倍 [5] 业绩简评 - 2024年公司实现营业总收入47.2亿元，同比+12.3%；归母净利润10.0亿元，同比+2.0%；扣非归母净利润9.7亿元，同比+2.9% [2] - Q4实现营业总收入13.1亿元，同比 - 1.5%；归母净利润2.1亿元，同比 - 32.9%；扣非归母净利润1.9亿元，同比 - 39.9%，受费用增长及汇兑损失影响，业绩略低于预期 [2] 经营分析 智能配用电业务 - 2024年实现营收45.4亿元，同比+13.4%；毛利率45.3%，同比+2.1pct [3] - 海外：实现收入29.4亿元，同比+9.8%，欧洲、拉美、非洲均有新生产基地启动建设或投入生产运营；用电领域落地多个项目，解决方案营收占比超60%，在水、气计量等领域有新突破并获订单；配电领域推进配网产品海外业务拓展，多种产品在多区域批量中标 [3] - 国内：实现收入15.9亿元，同比+20.6%；用电领域在国南网电能表计量与采集设备招标中累计中标金额11.2亿元，同比+28.0%，维持行业领先地位；配电领域南京海兴接入国网ERP系统，一二次深度融合环网柜产品接入国网EIP平台，有望常态化中标 [4] 新能源业务 - 海外在多洲实现布局落地，国内中标千万级充电场站EPC总包项目及大型光伏电站配套项目 [4] - 2024年处于早期投入阶段，实现营收1.4亿元，同比 - 12.3%；毛利率5.0%，同比 - 6.1pct，看好长期布局成为新增长级 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司2025 - 2027年实现归母净利润13.3/16.2/19.3亿元，同比增长32/22/19% [5] - 公司股票现价对应PE估值为12/10/8倍，维持“买入”评级 [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,200|4,717|5,751|7,021|8,436| |营业收入增长率|26.91%|12.30%|21.92%|22.07%|20.16%| |归母净利润(百万元)|982|1,002|1,327|1,620|1,928| |归母净利润增长率|47.90%|1.99%|32.45%|22.06%|19.04%| |摊薄每股收益(元)|2.010|2.050|2.729|3.332|3.966| |每股经营性现金流净额|2.25|1.81|2.14|3.15|3.84| |ROE(归属母公司)(摊薄)|14.81%|14.07%|16.88%|18.41%|19.30%| |P/E|14.44|18.04|12.05|9.88|8.30| |P/B|2.14|2.54|2.03|1.82|1.60|[8] 三张报表预测摘要 损益表 - 呈现2022 - 2027E营业收入、成本、利润等多项指标及变化情况 [9] 资产负债表 - 展示2022 - 2027E货币资金、应收款项等资产及负债、股东权益情况 [9] 现金流量表 - 给出2022 - 2027E经营、投资、筹资活动现金净流等数据 [9] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|1|2|4|5|23| |增持|0|0|0|0|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.00|1.00|1.00|1.00|1.00|[10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 看好公司作为本土优质宠食品牌势能提升、产品升级渠道开拓提供持续成长动能，预计公司25 - 27年归母净利分别为8/10.3/13.3亿元，同比+29%/+28%/+29%，当前股价对应PE分别为50x/40x/31x [4] 业绩简评 - 4月21日公司披露24年业绩及25Q1季报，24年收入52.45亿元（同比+21.2%），归母净利6.25亿元（同比+45.7%），净利率11.9%（同比+2.0pct） [2] - 24Q4收入15.73亿元（同比+29.6%），归母净利1.54亿元（同比+34.8%），25Q1收入14.80亿元（同比+34.9%），归母净利2.04亿元（同比+37.7%），1Q业绩超预期 [2] 经营分析 业务表现 - 24年自主品牌/OEM业务收入35.45/16.75亿元，同比+29.1%/+19.1%，主品牌麦富迪推出新品类，弗列加特创新推出猫粮系列，2024年双11期间斩获天猫猫粮品类销售冠军，双11期间全网销售额同比增长190% [2] - 24年直营/经销收入19.69/15.76亿元，同比+59.3%/-5.5%，直营凭借精准营销与内容驱动，人群资产得以有效扩容，线下深入渗透各地区宠物门店 [2] - 24年主粮/零食/保健品营收26.90/24.84/0.46亿元，同比+28.9%/+14.7%/-18.9% [3] 盈利能力 - 24年毛利率42.27%（同比+5.4pct），预计主因受品牌高端化战略影响，24年主粮/零食毛利率44.70%/39.47%（+8.7/2.3pct） [3] - 24年销售/管理&研发费用率同比+3.45/+0.01pct至20.1%/7.5%，净利率11.96%（同比+2.0pct） [3] - 25Q1毛利率17.2%（+0.42pct），销售/管理&研发费用率同比+0.5/-0.5pct至17.8%/6.6%，净利率13.8%（同比+0.3pct） [3] 品牌优势 - 公司基于强消费者需求洞察力形成较强的产品创新迭代，且凭借强大线上精细化运营力实现持续领先 [3] - 主品牌麦富迪针对细分营养功效推出系列新品，高端副牌弗列加特对标外资高端品牌积极破圈拓新，保持高速成长，超高端犬粮品牌汪臻醇填补国内品牌犬粮市场超高端领域的空白，中期持续看好国货优质自主品牌份额持续提升 [3] 公司基本情况 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 4,327 | 5,245 | 6,576 | 7,973 | 9,653 | | 营业收入增长率 | 27.36% | 21.22% | 25.37% | 21.25% | 21.08% | | 归母净利润(百万元) | 429 | 625 | 804 | 1,026 | 1,326 | | 归母净利润增长率 | 60.69% | 45.68% | 28.68% | 27.60% | 29.30% | | 摊薄每股收益(元) | 0.815 | 1.562 | 2.009 | 2.564 | 3.315 | | 每股经营性现金流净额 | 1.54 | 1.80 | 2.02 | 2.60 | 3.31 | | ROE(归属母公司)(摊薄) | 11.70% | 15.08% | 16.65% | 18.00% | 19.43% | | P/E | 48.86 | 50.15 | 50.44 | 39.53 | 30.57 | | P/B | 4.35 | 7.56 | 8.40 | 7.11 | 5.94 | [9] 三张报表预测摘要 损益表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 主营业务收入 | 3,398 | 4,327 | 5,245 | 6,576 | 7,973 | 9,653 | | 增长率 | | 27.4% | 21.2% | 25.4% | 21.2% | 21.1% | | 主营业务成本 | -2,290 | -2,733 | -3,028 | -3,740 | -4,352 | -5,076 | | %销售收入 | 67.4% | 63.2% | 57.7% | 56.9% | 54.6% | 52.6% | | 毛利 | 1,107 | 1,594 | 2,217 | 2,835 | 3,621 | 4,578 | | %销售收入 | 32.6% | 36.8% | 42.3% | 43.1% | 45.4% | 47.4% | | 营业税金及附加 | -15 | -20 | -21 | -33 | -40 | -48 | | %销售收入 | 0.4% | 0.5% | 0.4% | 0.5% | 0.5% | 0.5% | | 销售费用 | -545 | -721 | -1,055 | -1,315 | -1,674 | -2,124 | | %销售收入 | 16.0% | 16.7% | 20.1% | 20.0% | 21.0% | 22.0% | | 管理费用 | -177 | -250 | -307 | -395 | -502 | -618 | | %销售收入 | 5.2% | 5.8% | 5.8% | 6.0% | 6.3% | 6.4% | | 研发费用 | -68 | -73 | -85 | -118 | -144 | -174 | | %销售收入 | 2.0% | 1.7% | 1.6% | 1.8% | 1.8% | 1.8% | | 息税前利润（EBIT） | 302 | 531 | 749 | 974 | 1,261 | 1,614 | | %销售收入 | 8.9% | 12.3% | 14.3% | 14.8% | 15.8% | 16.7% | | 财务费用 | 10 | 13 | 35 | 16 | 10 | 33 | | %销售收入 | -0.3% | -0.3% | -0.7% | -0.2% | -0.1% | -0.3% | | 资产减值损失 | -2 | -26 | -15 | -16 | -5 | -4 | | 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 投资收益 | 0 | 2 | 26 | 4 | 4 | 4 | | %税前利润 | n.a | 0.4% | 3.3% | 0.4% | 0.3% | 0.2% | | 营业利润 | 319 | 526 | 810 | 993 | 1,277 | 1,652 | | 营业利润率 | 9.4% | 12.2% | 15.4% | 15.1% | 16.0% | 17.1% | | 营业外收支 | -1 | -1 | 1 | 8 | 8 | 8 | | 税前利润 | 318 | 525 | 811 | 1,001 | 1,285 | 1,660 | | 利润率 | 9.4% | 12.1% | 15.5% | 15.2% | 16.1% | 17.2% | | 所得税 | -52 | -95 | -184 | -195 | -257 | -332 | | 所得税率 | 16.4% | 18.1% | 22.7% | 19.5% | 20.0% | 20.0% | | 净利润 | 266 | 430 | 627 | 806 | 1,028 | 1,328 | | 少数股东损益 | -1 | 1 | 3 | 2 | 2 | 2 | | 归属于母公司的净利润 | 267 | 429 | 625 | 804 | 1,026 | 1,326 | | 净利率 | 7.9% | 9.9% | 11.9% | 12.2% | 12.9% | 13.7% | [11] 资产负债表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 198 | 1,009 | 695 | 1,139 | 1,843 | 2,782 | | 应收款项 | 156 | 302 | 439 | 336 | 406 | 491 | | 存货 | 736 | 657 | 780 | 964 | 1,121 | 1,308 | | 其他流动资产 | 75 | 126 | 102 | 126 | 135 | 146 | | 流动资产 | 1,165 | 2,095 | 2,016 | 2,565 | 3,505 | 4,727 | | %总资产 | 51.0% | 50.6% | 40.3% | 46.8% | 54.3% | 61.4% | | 长期投资 | 1 | 832 | 1,137 | 1,137 | 1,137 | 1,137 | | 固定资产 | 946 | 950 | 1,391 | 1,520 | 1,560 | 1,590 | | %总资产 | 41.4% | 22.9% | 27.8% | 27.7% | 24.2% | 20.6% | | 无形资产 | 116 | 145 | 189 | 190 | 186 | 183 | | 非流动资产 | 1,118 | 2,049 | 2,993 | 2,921 | 2,953 | 2,977 | | %总资产 | 49.0% | 49.4% | 59.7% | 53.2% | 45.7% | 38.6% | | 资产总计 | 2,283 | 4,143 | 5,010 | 5,486 | 6,458 | 7,704 | | 短期借款 | 169 | 5 | 122 | 5 | 5 | 5 | | 应付款项 | 152 | 199 | 296 | 305 | 355 | 415 | | 其他流动负债 | 98 | 154 | 278 | 238 | 293 | 359 | | 流动负债 | 419 | 357 | 695 | 548 | 653 | 780 | | 长期贷款 | 28 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 其他长期负债 | 77 | 116 | 163 | 102 | 94 | 85 | | 负债 | 524 | 473 | 858 | 649 | 747 | 864 | | 普通股股东权益 | 1,756 | 3,665 | 4,144 | 4,827 | 5,699 | 6,826 | | 其中：股本 | 360 | 400 | 400 | 400 | 400 | 400 | | 未分配利润 | 702 | 1,117 | 1,554 | 2,237 | 3,109 | 4,236 | | 少数股东权益 | 3 | 5 | 7 | 9 | 11 | 13 | | 负债股东权益合计 | 2,283 | 4,143 | 5,010 | 5,486 | 6,458 | 7,704 | [11] 现金流量表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 净利润 | 266 | 430 | 627 | 806 | 1,028 | 1,328 | | 少数股东损益 | -1 | 1 | 3 | 2 | 2 | 2 | | 非现金支出 | 117 | 134 | 135 | 146 | 151 | 167 | | 非经营收益 | 39 | 12 | -12 | 22 | -9 | -10 | | 营运资金变动 | -115 | 42 | -31 | -165 | -130 | -160 | | 经营活动现金净流 | 306 | 617 | 720 | 809 | 1,039 | 1,325 | | 资本开支 | -180 | -196 | -678 | -75 | -170 | -180 | | 投资 | 0 | 0 | -1 | 0 | 0 | 0 | | 其他投资活动现金净流 | -180 | -879 | -290 | -71 | -166 | -176 | | 股权募资 | 0 | 1,600 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 债权募资 | -2

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 基于公司年报及一季报情况，预计公司2025 - 2027年营业收入为280.12/342.54/419.32亿元，同比增长20.00%/22.28%/22.42%；归母净利润分别为7.76/9.75/11.93亿元，同比增长38.48%/25.71%/22.34% [5] 业绩简评 - 2024年公司实现营收233.43亿元，同比增长18.97%；归母净利润5.60亿元，同比下降14.78%，主要系研发投入和计提坏账准备增加、2023年投资收益较高所致；经营活动现金流净额24.95亿元，创历史新高 [2] - 2025Q1实现营收46.58亿元，同比增长27.74%；归母净利润 - 1.93亿元，亏损缩窄35.68% [2] 经营分析 优势赛道与大模型业务 - 智慧教育/医疗/汽车营收分别同比增长29.94%/28.18%/42.16% [3] - 企业AI解决方案依托星火大模型，覆盖多领域，与20余家行业头部企业联合发布大模型，全年大模型中标项目91个、中标金额8.48亿元，实现营收6.43亿元，同比增长122.56% [3] - 政府侧业务有所收缩，信息工程/数字政府业务营收同比下降10.80%/9.36% [3] 开放平台与智能硬件业务 - 2024年公司开放平台/智能硬件营收同比增长31.33%/25.07% [3] - 开放平台2024年新增AI开发者团队224万，大模型API日调用量同比增长超763% [3] - AI硬件618/双十一GMV同比增长43%/51%，智能办公本线上线下渠道出货量均排第一，翻译机销量同比增长30% [3] 成本费用与大模型性能 - 2024/2025Q1公司毛利率分别同比变化 - 0.03%/+2.12%；销售费用率下降0.75%/1.00%；管理费用率下降0.74%/2.83% [4] - 2024年公司研发投入45.80亿元，同比增长19.37% [4] - 4月20日，X1实现通用任务效果显著提升，模型参数比业界同类模型小一个数量级，整体效果对标OpenAI o1和DeepSeek R1，目前X1 API已同步上线讯飞开放平台 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司2025 - 2027年营业收入为280.12/342.54/419.32亿元，同比增长20.00%/22.28%/22.42% [5] - 预计归母净利润分别为7.76/9.75/11.93亿元，同比增长38.48%/25.71%/22.34%，分别对应135.24/107.58/87.94倍PE [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|19,650|23,343|28,012|34,254|41,932| |营业收入增长率|4.41%|18.79%|20.00%|22.28%|22.42%| |归母净利润(百万元)|657|560|776|975|1,193| |归母净利润增长率|17.12%|-14.78%|38.48%|25.71%|22.34%| |摊薄每股收益(元)|0.284|0.242|0.336|0.422|0.516| |每股经营性现金流净额|0.15|1.08|1.68|0.82|0.83| |ROE(归属母公司)(摊薄)|3.86%|3.15%|4.25%|5.17%|6.10%| |P/E|163.40|199.41|135.24|107.58|87.94| |P/B|6.31|6.28|5.75|5.57|5.36|[10] 三张报表预测摘要 损益表 - 主营业务收入、成本、毛利等指标在2022 - 2027E期间有不同程度的增长和变化 [12] - 各项费用率如销售费用率、管理费用率、研发费用率等在不同年份有相应波动 [12] 资产负债表 - 货币资金、应收款项、存货等资产项目以及短期借款、应付款项等负债项目在各年份有不同表现 [12] - 资产总计、负债总计、股东权益等在2022 - 2027E期间呈现增长趋势 [12] 现金流量表 - 经营活动、投资活动、筹资活动现金净流在各年份有不同变化 [12] - 净利润、非现金支出、营运资金变动等因素影响现金流量 [12] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|1|11|24|54| |增持|0|0|0|0|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|1.00|1.00|1.00|1.00|[13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球智能电表龙头企业，智能配电及新能源业务增长空间广阔，充分受益于全球电网智能化升级 [5] - 预计公司2025 - 2027年实现归母净利润13.3/16.2/19.3亿元，同比增长32/22/19%，股票现价对应PE估值为12/10/8倍 [5] 业绩简评 - 2024年公司实现营业总收入47.2亿元，同比+12.3%；归母净利润10.0亿元，同比+2.0%；扣非归母净利润9.7亿元，同比+2.9% [2] - Q4实现营业总收入13.1亿元，同比 - 1.5%；归母净利润2.1亿元，同比 - 32.9%；扣非归母净利润1.9亿元，同比 - 39.9%，受费用增长及汇兑损失影响，业绩略低于预期 [2] 经营分析 智能配用电业务 - 2024年实现营收45.4亿元，同比+13.4%；毛利率45.3%，同比+2.1pct [3] - 海外：实现收入29.4亿元，同比+9.8%，欧洲、拉美、非洲均有新生产基地启动建设或投入生产运营；用电领域落地多个项目，解决方案营收占比超60%，在水、气计量等领域有新突破并获订单；配电领域推进配网产品海外业务拓展，多种产品在多地批量中标 [3] - 国内：实现收入15.9亿元，同比+20.6%；用电领域在国南网电能表计量与采集设备招标中累计中标金额11.2亿元，同比+28.0%，维持行业领先地位；配电领域南京海兴接入国网ERP系统，一二次深度融合环网柜产品接入国网EIP平台，有望常态化中标 [4] 新能源业务 - 海外在多洲实现布局落地，国内中标千万级充电场站EPC总包项目及大型光伏电站配套项目 [4] - 2024年处于早期投入阶段，实现营收1.4亿元，同比 - 12.3%；毛利率5.0%，同比 - 6.1pct，看好长期布局成为新增长级 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司2025 - 2027年实现归母净利润13.3/16.2/19.3亿元，同比增长32/22/19% [5] - 公司股票现价对应PE估值为12/10/8倍，维持“买入”评级 [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,200|4,717|5,751|7,021|8,436| |营业收入增长率|26.91%|12.30%|21.92%|22.07%|20.16%| |归母净利润(百万元)|982|1,002|1,327|1,620|1,928| |归母净利润增长率|47.90%|1.99%|32.45%|22.06%|19.04%| |摊薄每股收益(元)|2.010|2.050|2.729|3.332|3.966| |每股经营性现金流净额|2.25|1.81|2.14|3.15|3.84| |ROE(归属母公司)(摊薄)|14.81%|14.07%|16.88%|18.41%|19.30%| |P/E|14.44|18.04|12.05|9.88|8.30| |P/B|2.14|2.54|2.03|1.82|1.60|[8] 三张报表预测摘要 损益表 - 呈现2022 - 2027E营业收入、成本、利润等多项指标及变化情况 [9] 资产负债表 - 展示2022 - 2027E货币资金、应收款项、存货等资产及负债、股东权益情况 [9] 现金流量表 - 给出2022 - 2027E经营活动、投资活动、筹资活动现金净流等数据 [9] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|1|2|4|5|23| |增持|0|0|0|0|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.00|1.00|1.00|1.00|1.00|[10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 公司在Q1下游需求未全面回暖背景下业绩基本符合预期，境内渠道网络持续完善、高科技电子等行业展业顺利、海外业务本地化运营 [9] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 25年4月21日公司发布24年报及25一季报，Q1下游客户预算压力延续，扣非利润表现平稳。FY24营收8.88亿元，yoy+7.31%；4Q24营收3.76亿元，yoy+3.71%；1Q25营收1.26亿元，yoy+4.56%。25Q1工程建筑、外贸制造、教育客户采购预算承压。FY24归母净利6396.43万元，yoy+4.17%；4Q24归母净利5319.61万元，yoy - 7.10%；1Q25归母净利 - 4796.98万元，yoy - 87.30%。FY24归母扣非 - 9135.37万元，yoy - 17.51%；1Q25归母扣非 - 7406.06万元，yoy+5.40%，主因25Q1非经常性损益项目大幅减少 [8] - 产品端3D产品和境外市场牵引增长，教育市场负向拖累较重。标准通用软件FY24收入7.69亿元，yoy+9.93%，占比86.67%。其中2D产品收入4.82亿元，yoy+2.12%，占比54.33%；3D产品收入2.42亿元，yoy+29.21%，占比27.34%；CAE收入0.10亿元，yoy+36.23%，占比1.10%；博超系列产品收入0.35亿元，yoy+6.17%，占比3.91%。境内FY24收入6.85亿元，yoy+2.74%，占比77.20%，商业市场收入5.61亿元，yoy+12.13%，教育市场收入1.23亿元，yoy - 25.61%。境外FY24收入2.02亿元，yoy+28.77%，占比22.80% [8] - 费用端研发投入持续加码，管销费用严格管控。FY24研发、销售、管理费率分别为50.23%、46.58%、13.26%，yoy+3.14pct、 - 5.96pct、+1.84pct。1Q25研发、销售、管理费率为86.40%、65.96%、25.28%，yoy+2.19pct、 - 3.45pct、 - 2.03pct [8] 盈利预测、估值与评级 - 调整公司25 - 27年营业收入预测为10.22、11.77、13.56亿元；调整25 - 27年归母净利润为0.75、0.98、1.34亿元，现价对应PS估值为11.2、9.8、8.5倍 [8] 三张报表预测摘要 - 损益表展示了2022 - 2027E主营业务收入、成本、毛利等项目及增长率、占比等情况，如主营业务收入2023年为828百万元，增长率37.7%，2027E为1356百万元，增长率15.2% [11] - 资产负债表呈现了2022 - 2027E货币资金、应收款项、存货等资产项目和短期借款、应付款项等负债项目及占比情况，如货币资金2023年为589百万元，2027E为672百万元 [11] - 现金流量表给出了2022 - 2027E净利润、非现金支出、营运资金变动等项目及经营、投资、筹资活动现金净流情况，如净利润2023年为60百万元，2027E为134百万元 [11] 市场中相关报告评级比率分析 - 市场中相关报告在一周内、一月内“买入”评级为0，二月内、三月内“买入”评级为1，六月内“买入”评级为17，其他评级均为0，对应评分分别为0.00、0.00、1.00、1.00、1.00 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月21日中保协认为当前普通型人身保险产品预定利率研究值为2.13%，较Q4的2.34%下调21bps，意味着预定利率要下调 [2] - 利率低位下预计7月公布的Q2研究值低于2.25%，考虑2个月缓冲期，预计下调时间为9月 [3] - 理论上预定利率至少下调25bps，考虑利率延续低位，预计传统险预定利率或直接降至2% [3] - 预定利率下调后传统险产品竞争力下降，分红险销售能力凸显，上市险企积极推动分红险转型且有成效，中国太平分红险转型坚定，1 - 2月个险和银保渠道的分红险占比分别为98.9%和88.6% [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 4月21日中保协召开人身险评估利率专家咨询委员会Q1例会，认为当前普通型人身保险产品预定利率研究值为2.13%，较Q4的2.34%下调21bps [2] 核心内容 - 下调时间：利率低位下预计7月公布的Q2研究值低于2.25%，考虑2个月缓冲期，预计下调时间为9月 [3] - 下调幅度：理论上至少下调25bps，考虑利率延续低位，预计传统险预定利率或直接降至2% [3] 投资建议 - 预定利率下调后传统险产品竞争力下降，分红险销售能力凸显，上市险企积极推动分红险转型且有成效，中国太平分红险转型坚定，1 - 2月个险和银保渠道的分红险占比分别为98.9%和88.6% [4]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **增强策略ETF模型** - **模型构建思路**：通过多因子选股和动态权重调整，对标的指数成分股进行增强，目标是超越基准指数的表现[26][27] - **模型具体构建过程**： - 采用基本面、动量、波动率等因子进行股票筛选 - 对选中的股票进行优化配置，控制跟踪误差 - 定期调整组合权重以维持增强效果 - **模型评价**：该模型在多数情况下能够取得稳定的超额收益，但在市场风格切换时可能表现不稳定[27] 2. **自由现金流因子模型** - **因子构建思路**：通过筛选自由现金流稳定的公司，构建投资组合[31] - **因子具体构建过程**： - 计算公司自由现金流： $$FCF = 经营现金流 - 资本支出$$ - 按自由现金流/市值比率排序选股 - 等权重配置入选股票 - **因子评价**：该因子在长期投资中表现稳健，但短期可能受市场情绪影响[31] 模型的回测效果 1. **增强策略ETF模型** - 上周超额收益率中位数：0.36% - 2025年以来超额收益率中位数：1.29% - 近1年超额收益率中位数：4.52%[28] 2. **自由现金流因子模型** - 上周收益率：1.76%-3.04% - 近1年收益率：未提供具体数据[21] 量化因子与构建方式 1. **SmartBeta因子** - **因子构建思路**：通过特定规则筛选股票，构建非市值加权的投资组合[21] - **因子具体构建过程**： - 按红利、低波动等特征筛选股票 - 采用等权重或优化权重配置 - **因子评价**：在不同市场环境下表现差异较大[21] 2. **行业轮动因子** - **因子构建思路**：捕捉不同行业板块的相对强弱变化[38] - **因子具体构建过程**： - 计算各行业板块的动量指标 - 配置近期表现强势的行业 - **因子评价**：在趋势明显的市场中表现优异[38] 因子的回测效果 1. **SmartBeta因子** - 上周收益率：1.49%-3.04% - 融资净买入额：-0.20至-0.04亿元[21] 2. **行业轮动因子** - 金融地产板块上周收益率中位数：2.90% - 近1年收益率中位数：21.75%[38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 布油60美元/桶为强支撑价，跌破概率低，继续上行动力弱，OPEC+降低增产速度或美巴等地开采活动降温则油价将进一步上涨 [2][11] - 美国天然气产量创新高，气价有回落空间，临近夏季或有气温炒作行情 [4][13] - 国内煤炭库存偏高、产量同比增长，电厂耗煤量下降 [51][53][57] 各行业总结 原油 本周重大变化 - OPEC+部分成员国提交补偿性减产承诺 [2] 油价展望 - 60美元/桶为布油强支撑价，基于利好及情绪修复，从底部涨幅超10%，跌破概率低，继续上行动力弱，OPEC+降低增产速度或美巴等地开采活动降温则油价将进一步上涨 [2][11] 本周行情 - 2025年4月17日，布伦特期货价（连续）为67.96美元/桶，本周上涨3.20美元/桶；WTI期货价（连续）为64.68美元/桶，本周上涨3.18美元/桶 [2][11] 供给端 - 可继续预期利好，OPEC+部分成员国提交新补偿性减产承诺，可预期OPEC+推迟增产 [2] 需求端 - 利空，国内公路出行同比下滑，美国成品油需求近期下滑较快，中长期贸易问题加剧悲观预期 [3] 地缘政治 - 略微利好，伊核谈判波折将刺激油价上涨 [3] 数据更新 - 国内原油库存回升，截至2025年4月19日一周，中国浮顶储罐原油库存平均为10.71亿桶，升至同期最高水平 [20] - 国内主营炼厂开工下降，截至2025年4月17日和4月16日一周，主营炼厂和山东地炼开工率分别为74.15%和52.95%，炼厂开工率下滑 [21] - 美国成品油需求下滑，截至2025年4月11日一周，美国车用汽油和馏分油表需分别为846.2和385.8万桶/天，周表需分别同比减少20万桶/天和增加19.2万桶/天 [33] - 美国原油产量小幅下降，截至2025年4月11日一周，美国原油产量为1346万桶/天，产量略下滑 [36] 天然气 本周重大变化 - 美国周产量再创历史新高 [4] 气价展望 - 美国天然气产量创新高，气价继续回落，生产商仍有增产动力，气价仍有回落空间，临近夏季或有气温炒作行情 [4][13] 本周行情 - 2025年4月17日，TTF连一为11.80美元/MMBtu，较上周上涨0.61美元/MMBtu；JKM连一为12美元/MMBtu，较上周下跌1美元/MMBtu；HH连一为3.25美元/MMBtu，较上周下跌0.28美元/MMBtu [4][13] 供给端 - 美国天然气产量再创新高，截至2025年4月19日一周，美国干天然气产量为30.29亿立方米/天，同比+9.47% [39] 需求端 - 偏空，冬季结束后上涨行情结束，对经济担忧打压气价，预测2025年夏季温度高，临近夏季或炒作高温涨价行情 [4] 数据更新 - 美国天然气生产旺盛，截至2025年4月19日一周，美国干天然气产量为30.29亿立方米/天，同比+9.47%，产量再创新高 [39] - 欧美天然气库存回升，2025年4月18日，欧盟及英国天然气库存为372.69亿立方米，2025年4月11日，美国天然气库存为522.80亿立方米 [42] - 欧洲天然气消费走弱，截至2025年4月18日一周，欧洲9国天然气消费量为7.39亿立方米/天，同比 -9.79% [44] - 美国天然气需求同比增长，截至2025年4月18日一周，四行业天然气消费量为19.94亿立方米/天，同比+1.78% [46] 煤炭 本周行情 - 2025年4月17日，秦皇岛Q5500动力煤平仓价为664元/吨，较上周下跌1元/吨 [4][18] 供给端 - 2025年3月，全国原煤产量为4.41亿吨，同比+9.60%，截至2025年3月29日一周，中国煤炭海运进口量为82.70万吨/天，进口量低于2024年 [4][53] 需求端 - 截至2025年4月12日一周，重点电厂煤炭日耗量为397万吨，下滑幅度较大 [5][57] 数据更新 - 国内煤炭库存偏高，截至2025年4月14日，CCTD主流港口库存为7505.9万吨，同比+27.83%；截至2025年4月12日，重点电厂库存为1.01亿吨，同比+5.28% [51] - 国内煤炭产量同比增长，2025年3月，全国原煤产量为4.41亿吨，同比+9.60%，截至2025年3月29日一周，中国煤炭海运进口量为82.70万吨/天，进口量低于2024年 [53] - 电厂耗煤量下降，截至2025年4月12日一周，重点电厂煤炭日耗量为397万吨，下滑幅度较大 [57]