投资评级 - 维持“买入”评级，持续重点推荐 [3] 核心观点 - 金价高位震荡带来较大预期差，行业价增量跌态势下公司高端品牌运营Alpha显现，叠加店铺调整效果释放，公司1-2月份高基数增长有望验证，进而带动估值切换 [3] - 金价大幅波动下品牌韧性超预期，门店终端供不应求形成排队热潮，消费者对老铺品牌价值的认可度持续提升，核心原因是终端消费者形成了品牌稳定涨价的预期 [2] - 金价涨幅前备货充足，毛利率端有望修复至常态水平，中长期增长空间较大，公司高客精细化管理拓展在即，单店提升空间较大 [3] 经营分析 - **品牌韧性及需求旺盛**：2025年1月30日国际金价大幅下跌，从当日最高点至收盘跌幅超10%，但老铺黄金终端门店延续元旦以来的排队热潮，1月31日至2月1日下跌隔夜周末期间，北上广及杭州、武汉、南京、西安等多地门店依然呈现排队盛况，其中上海恒隆、北京中环等门店在没有折扣活动情况下仍有较火爆排队 [2] - **产品价值三层次**：1) 材质价值：高端黄金饰品由于黄金涨价，容易涨价，当前消费者对黄金中长期上涨具备信心；2) 设计价值：消费者认可其产品设计溢价，不会因金价上涨而削弱；3) 品牌价值：涨价预期类似奢侈品，本次消费者在金价剧烈回调情况下仍排队抢购，是深度认可老铺涨价预期，本质是公司品牌价值的认可度提升，公司2025年已完成三次向上调价 [2] - **存货与成本控制**：2025年10月公司已完成27亿港元配售，其中70%约19亿港元用于存货储备，备货相对充足，叠加2025年10月底已调价，毛利率有望逐步修复 [3] - **门店网络与拓展**：截至2025年11月底，老铺黄金拥有40多家自营门店，覆盖16个城市，全部位于一线和新一线城市的高端购物中心，国内外均有较大拓展空间，公司注重门店质量而非盲目数量扩张，2026年预计将持续优化现有门店地段、面积和场景 [3] - **客户管理**：公司已成立高客管理部，针对高客进行精细化管理，2025年上半年忠诚会员达48万名，较2024年底新增13万名，随着公司精细化运营加强，会员数量和粘性有望持续增长 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为4,897百万元、6,971百万元、8,518百万元，对应增长率分别为232.40%、42.36%、22.20% [8] - **每股收益（EPS）预测**：预计公司2025/2026/2027年摊薄每股收益分别为27.70元、39.44元、48.19元 [3][8] - **估值水平**：基于现价，对应2025/2026/2027年市盈率（P/E）估值分别为24倍、17倍、14倍 [3] - **营业收入预测**：预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为26,268百万元、36,546百万元、43,238百万元，对应增长率分别为208.83%、39.13%、18.31% [8] - **盈利能力指标**：预计公司2025/2026/2027年营业利润率分别为25.3%、25.9%、26.6%，净利率分别为18.6%、19.1%、19.7%，净资产收益率（ROE）分别为68.78%、56.49%、45.50% [8][9] - **现金流预测**：预计公司2025/2026/2027年每股经营性现金流净额分别为-11.13元、16.51元、36.17元 [8] 市场交易与共识 - **市场评级共识**：根据聚源数据，过去六个月内市场相关报告给出“买入”评级的有33份，“增持”评级的有0份，最终评分为1.00，对应市场平均投资建议为“买入” [12][13]

投资评级 - 维持“买入”评级，持续重点推荐 [3] 核心观点 - 金价高位震荡带来较大预期差，行业价增量跌态势下公司高端品牌运营Alpha显现，叠加店铺调整效果释放，公司1-2月份高基数增长有望验证，进而带动估值切换 [3] - 金价大幅波动下品牌韧性超预期，门店终端供不应求，形成排队热潮，显示消费者对品牌价值认可度持续提升 [2] - 公司已完成充足存货储备，毛利率有望修复，中长期通过高客精细化管理与单店提升，增长空间较大 [3] 经营分析 - **品牌韧性表现**：1月30日国际金价大幅下跌，从当日最高点至收盘跌幅超10%，但老铺黄金终端门店延续元旦以来的排队热潮，1月31日至2月1日下跌隔夜周末期间，北上广及杭州、武汉、南京、西安等多地门店依然呈现排队盛况，上海恒隆、北京中环等门店在没有折扣活动情况下仍有较火爆排队 [2] - **需求高增原因**：核心原因是终端消费者形成了品牌稳定涨价的预期，标志着消费者对老铺品牌价值的认可度持续提升，公司2025年已完成三次向上调价，消费者预期品牌将在年后涨价，从而引发排队抢购热潮 [2] - **产品价值三层面**：1) 材质价值:高端黄金饰品由于黄金涨价，容易涨价；当前消费者对黄金中长期上涨也具备信心；2) 设计价值：消费者认可其产品设计溢价，不会因金价上涨而削弱；3) 品牌价值：涨价预期类似奢侈品，消费者在金价剧烈回调情况下仍排队抢购，是深度认可老铺涨价预期，本质是公司品牌价值的认可度提升 [2] - **毛利率修复**：2025年10月公司已完成27亿港元配售，其中70%约19亿港元用于存货储备，备货充足，叠加2025年10月底已调价，毛利率有望逐步修复 [3] - **中长期增长空间**：截至2025年11月底，老铺黄金拥有40多家自营门店，覆盖16个城市，全部位于一线和新一线城市的高端购物中心，国内外均有较大拓展空间，公司注重门店质量而非盲目数量扩张，2026年预计将持续优化现有门店地段、面积和场景 [3] - **高客精细化管理**：公司已成立高客管理部，针对高客进行精细化管理，2025年上半年忠诚会员达48万名，较2024年底新增13万名，随着精细化运营加强，会员数量和粘性有望持续增长 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为4,897百万元、6,971百万元、8,518百万元，对应增长率分别为232.40%、42.36%、22.20% [8] - **每股收益预测**：预计公司2025/2026/2027年摊薄每股收益分别为27.70元、39.44元、48.19元 [3][8] - **营业收入预测**：预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为26,268百万元、36,546百万元、43,238百万元，对应增长率分别为208.83%、39.13%、18.31% [8] - **估值水平**：公司股票现价对应2025/2026/2027年PE估值分别为24倍、17倍、14倍 [3] - **盈利能力指标**：预计公司2025/2026/2027年营业利润率分别为25.3%、25.9%、26.6%，净利率分别为18.6%、19.1%、19.7% [9] - **净资产收益率**：预计公司2025/2026/2027年ROE（归属母公司）分别为68.78%、56.49%、45.50% [8] 市场交易与行业评级 - **市场交易数据**：提供了公司股票在特定时间段（如250203, 250503等）的成交金额图表数据 [7] - **行业评级汇总**：根据聚源数据，市场中相关报告对公司的评级，在过去六个月内，“买入”评级有33份，“增持”评级有0份，最终评分为1.00，对应市场平均投资建议为“买入” [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年四季度A股横盘震荡，宽基指数涨跌互现，风格上大、中盘价值指数跑赢成长，主动权益基金规模和份额下降但发行数量和规模小幅提升 [3][8] - 权益基金平均股票和港股仓位下降，重仓股板块集中增持周期品，行业配置上电子仍为第一大重仓但比例减少，有色获增持，个股持仓有增有减，市值风格向中大盘加强且重仓股集中度略有下降 [3][48][50] - 主动权益基金规模排名前20的公司规模增减不一，前5名略有变化，部分公司重仓行业和个股集中度有变化 [63][64][67] - 各行业主题基金表现分化，周期主题表现突出，医药表现最差，不同主题基金重仓细分板块占比有提升 [71][75][79] - 四季度FOF重仓基金中持仓占比和数量最高的主动权益基金为“富国稳健增长”，不同类型基金在FOF持仓中有不同表现 [81][83] 各部分总结 基金市场概况 - 业绩回顾：2025年四季度A股横盘震荡，宽基指数涨跌互现，上证指数涨2.22%，创业板指等下跌；风格上大、中盘价值指数跑赢成长，大盘价值领跑，周期和金融指数涨幅领先 [8] - 行业指数表现：四季度申万31个行业除9个行业外均取得正收益，资源和军工表现较好，医药整体偏弱，细分行业中资源品、航天装备等表现强势 [11] - 细分行业指数表现：资源、军工等相关细分概念主题指数有不同涨幅表现，新能源、消费、医药、科技内部分化明显 [11][15] - 权益基金业绩：2025年四季度普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金分别下跌1.94%、1.60%、0.04%，平衡混合型基金上涨0.87%；平衡混合型基金回撤表现好，夏普比率方面短期平衡混合型较高，长期灵活配置型表现出较好性价比 [30][31] - 规模和份额：截至2025年四季度末，主动权益基金规模合计3.81万亿元，环比降4.53pct，份额合计2.56万亿份，环比降2.91pct，偏股混合型基金规模最大且份额最多，各类型基金规模和份额有不同程度下降 [34] - 新发基金情况：四季度新发100只主动权益基金，合计规模441.67亿元，相比上季度增加4.72亿元，偏股混合型基金新发规模最大 [36] 基金持仓特征 - 股票/港股仓位：2025年四季度权益基金仓位小幅收缩，平均股票仓位为88.05%，较上季度末降0.88个百分点，港股仓位也有所下降 [43] - 重仓股板块配置情况：四季度科技为主动权益基金最重仓板块，除周期、制造和金融板块持仓占比提升外，其余板块占比下降，机构增持周期品方向，配置重心转向收益兑现与风险再平衡 [48] - 重仓股行业配置情况：电子行业仍为权益基金第一大重仓行业但配置比例减少，有色获较大幅度增持，前五大行业集中度小幅下降，部分行业配置比例有明显变化 [50] - 个股层面：权益基金重仓市值占比前10的个股为中际旭创等，四季度中际旭创、新易盛、中国平安市值占比提升较多，工业富联、阿里巴巴 - W、亿纬锂能占比下降较多 [52] - 前十大重仓股（持股基金数量）：权益基金重仓数量前10的个股为中际旭创等，四季度中际旭创、中国平安、新易盛增持数量较多，ST华通、工业富联、阿里巴巴 - W减持数量较多 [55] - 重仓股市值&集中度：权益基金持仓市值风格延续向中大盘方向加强，重仓股集中度略有下降但基本延续之前趋势 [61] 基金公司分析 - 规模排名：2025年四季度主动权益基金规模排名前20位的基金公司规模增减不一，前5位机构为易方达基金等，永赢基金权益规模上涨排名上升2位 [63][64] - TOP20基金公司重仓行业：规模排名前20位的基金公司第一大重仓行业主要为电子和医药生物，大成基金第一大重仓行业为有色金属 [65] - TOP20基金公司重仓股：四季度主动权益基金规模排名前20位的基金公司前三大重仓股平均集中度为14.27%，前五大重仓股集中度为21.04%，较上季度有小幅上升，兴全基金前三大重仓集中度最高 [67] 主题基金分析 - 基金业绩表现：四季度各行业主题基金表现分化，周期主题基金表现最突出，季度上涨10.10%，医药主题基金表现最差，季度下跌13.15% [71] - 医药及消费篇：医药主题基金重仓中化学制剂和其他生物制品市值占比较高，医疗研发外包和中药占比提升较多；消费主题基金重仓中白酒和农林牧渔市值占比较高，食品加工和社会服务占比提升较多 [75] - 科技及新能源篇：科技主题基金重仓中人工智能和消费电子产业市值占比较高，光模块和IDC占比提升较多；新能源主题基金重仓中储能和固态电池市值占比较高，资源股和固态电池占比提升较多 [79] FOF持仓分析 - 持仓占比较高的基金：2025年四季度FOF重仓基金中持仓占比最高的主动权益基金为“富国稳健增长”，持仓占比为2.53%，较上季度上升0.13% [81] - 持仓数量较多的基金：2025年四季度FOF重仓持有数量最多的主动权益基金为“富国稳健增长”，其次为“博道久航”和“中欧红利优享” [83] - 占比/数量变化：2025年四季度FOF重仓基金中持仓占比和数量提升最多的主动权益基金分别为“汇添富外延增长主题”、“中欧红利优享” [85] - 新生代基金经理（3年以下）：管理年限在3年以下的新生代基金经理所管理的主动权益基金中，四季度FOF重仓基金中持仓占比最高的为“融通产业趋势臻选”，持仓占比为0.70%，环比上升0.37% [87] - 持有自家基金情况：易方达、中欧、景顺长城、富国、汇添富、兴证全球等基金公司的FOF分别重仓持有自有权益基金，各公司有持有市值最高的基金 [89][91][94][96][98]

核心观点 - 截至2026年1月31日，A股上市公司2025年业绩预告显示盈利底部回升，预喜率从2024年的33.4%回升至36.7%，但广谱复苏尚未发生，呈现出结构性“K型复苏”特征 [2][14] - 业绩增长的核心驱动力来自AI、出口出海、反内卷与涨价链，这四大动能解释了40%以上高景气个股的增长来源，且景气度正从AI向更广泛的制造和出口领域扩散 [2][44] - 行业内部景气分化严重，优质企业盈利率先复苏而尾部企业加速出清，投资机会可能存在于景气扩散的领域以及部分困境反转的个股中 [2][38] 业绩预告整体概览 - 共有3006家上市公司披露了2025年全年业绩预告或快报，占全部A股的55.1%，披露率略高于2024年的53.4% [2][10] - 2025年业绩预告预喜率为36.7%，较2024年回升3.3个百分点，预悲率相应降至63.3% [2][14] - 结构上，预增个股占比达到21.1%，接近2023年水平，但续亏个股占比大幅上升至33.6%，显示尾部风险仍大 [2][15] 宽基指数表现 - 沪深300、创业板指、中证500的预喜率均在60%附近，且主要由预增贡献，显示大中市值及科技龙头盈利恢复趋势确定 [2][18] - 中证1000预喜率仅为37%，其中扭亏占比13%，首亏与续亏占比之和近50%，整体盈利能力偏弱 [2][18] - 科创50因高研发投入导致续亏占比较高，但其部分个股在业绩变动原因上已展现出盈利潜力 [18][22] 产业链与行业景气分布 - 上游资源品内部分化显著：有色金属预喜率高达66%，其中预增占50%；而煤炭与石油石化预喜率仅为4%和24% [2][22] - 中游材料与装备制造持续修复：钢铁板块预喜率从2024年的8%大幅改善至48%；机械设备预喜率为45%，电力设备与国防军工为36%，均较2024年改善 [2][22] - 下游消费结构分化：汽车与美容护理预喜率相对领先，医药生物、纺织服装与商贸零售景气度有所修复，但食品饮料、家电、消费者服务预喜率明显下滑 [2][22] - TMT板块中，电子、通信预喜率与2024年基本持平，计算机与传媒出现改善，显示科技产业景气度有所扩散 [2][22] - 金融地产板块分化极致：非银金融预喜率高达88%，其中预增占72%；房地产预喜率仅18%，预悲率达82%，显示地产链出清过程尚未结束 [2][22] 业绩增长动能拆解 - AI、出口出海、反内卷与涨价链是核心增长驱动，覆盖约40%的高景气个股 [2][44] - AI产业周期的景气驱动已从科技板块内部扩散至中游制造环节，如机械设备、化工、电力设备、军工等 [2][44] - 出口出海对盈利的带动更为广泛，在大部分行业中得到业绩验证；反内卷与涨价链的高景气个股主要集中于有色、电力设备与化工 [2][44] - 从业绩超预期兑现能力看，AI具备较高的连续超预期能力，但正向部分个股集中；反内卷领域成为2025年业绩预告超预期兑现占比较高的环节 [2][51] 困境反转与预期差机会 - 四季度单季度盈利绝对值为正且同比增长的困境个股有122只，分布于机械、医药、化工、计算机等行业 [2][56] - 从超预期视角看，仅有30只低景气个股业绩预告超出市场预期，且业绩预告披露后对2026年业绩预测进行上调的个股仅有14只，缺乏板块性反转机遇，更多集中于少量个股 [2][58][61]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年四季度A股横盘震荡，主动权益基金规模和份额下降，发行数量和规模小幅提升，持仓上集中增持周期品方向，各主题基金表现分化，FOF持仓有一定特征 [3] 根据相关目录分别进行总结 基金市场概况 - 业绩回顾：四季度A股横盘震荡，宽基指数涨跌互现，大、中盘价值指数跑赢成长，大盘价值领跑，港股下跌 [8] - 行业指数表现：申万31个行业多数取得正收益，资源和军工表现较好，医药整体偏弱，细分行业中资源品、航天装备等表现出色 [11] - 权益基金业绩：不同类型主动权益基金近3月、1年、3年、5年回报和最大回撤、年化夏普表现各异，四季度普通、偏股混合、灵活配置型基金下跌，平衡混合型基金上涨 [31][32] - 规模和份额：截至四季度末，主动权益基金规模和份额环比下降，偏股混合型基金规模最大，平衡混合型基金规模最小 [35] - 新发基金情况：四季度主动权益基金发行数量和规模小幅提升，偏股混合型基金新发规模最大 [37] 基金持仓特征 - 股票/港股仓位：四季度权益基金仓位小幅收缩，平均股票仓位为88.05%，港股仓位下降 [44] - 重仓股板块配置情况：科技为最重仓板块，四季度除周期、制造和金融板块持仓占比提升外，其余板块下降，权益基金集中增持周期品方向 [47] - 重仓股行业配置：电子为第一大重仓行业但配置比例减少，有色获较大幅度增持，前五大行业集中度小幅下降 [50] - 前十大重仓股（占重仓股市值比）：权益基金重仓市值占比前10个股确定，四季度中际旭创、新易盛、中国平安市值占比提升较多 [52] - 前十大重仓股（持股基金数量）：权益基金重仓数量前10个股确定，四季度中际旭创、中国平安、新易盛增持数量较多 [55] - 重仓股市值&集中度：持仓市值风格向中大盘方向加强，重仓股集中度略有下降但基本延续之前趋势 [61] 基金公司分析 - TOP20基金公司规模：主动权益基金规模排名前20位的基金公司规模增减不一，排名前5位机构略有变化，永赢基金排名上升2位 [64] - TOP20基金公司重仓行业：规模排名前20位的基金公司第一大重仓行业主要为电子和医药生物，大成基金为有色金属 [65] - TOP20基金公司重仓股：四季度前20位基金公司前三大重仓股平均集中度为14.27%，前五大重仓股集中度为21.04%，较上季度小幅上升 [67] 主题基金分析 - 基金业绩表现：各行业主题基金表现分化，周期主题基金表现最突出，医药主题基金表现最差 [71] - 医药及消费篇：医药主题基金重仓化学制剂和其他生物制品，消费主题基金重仓白酒和农林牧渔，与上季度相比，医药的医疗研发外包和中药、消费的食品加工和社会服务重仓占比提升较多 [75] - 科技及新能源篇：科技主题基金重仓人工智能和消费电子产业，新能源主题基金重仓储能和固态电池，与上季度相比，科技的光模块和IDC、新能源的资源股和固态电池重仓占比提升较多 [79] FOF持仓分析 - 持仓占比较高的基金：四季度FOF重仓基金中持仓占比最高的主动权益基金为“富国稳健增长”，其次为“博道久航”和“中欧红利优享” [81] - 持仓数量较多的基金：四季度FOF重仓持有数量最多的主动权益基金为“富国稳健增长”，其次为“博道久航”和“中欧红利优享” [83] - 占比/数量变化：四季度FOF重仓基金中持仓占比和数量提升最多的主动权益基金分别为“汇添富外延增长主题”、“中欧红利优享” [85] - 新生代基金经理（3年以下）：管理年限3年以下的新生代基金经理所管主动权益基金中，四季度FOF重仓持仓占比最高的为“融通产业趋势臻选” [87] - 持有自家基金情况——易方达：易方达FOF重仓持有自有权益基金21.81亿元，占比84.51%，持有市值最高的为“易方达信息行业精选” [89] - 持有自家基金情况——中欧/景顺长城：中欧FOF重仓持有自有权益基金8.63亿元，占比94.49%，持有市值最高的为“中欧养老产业”；景顺长城FOF重仓持有自有权益基金0.40亿元，占比72.12%，持有市值最高的为“景顺长城睿成” [92] - 持有自家基金情况——富国：富国FOF重仓持有自有权益基金3.83亿元，占比51.82%，持有市值最高的为“富国稳健增长” [95] - 持有自家基金情况——汇添富：汇添富FOF重仓持有自有权益基金7.70亿元，占比70.11%，持有市值最高的为“汇添富科技创新” [97] - 持有自家基金情况——兴全：兴证全球基金FOF重仓持有自有权益基金10.16亿元，占比61.48%，持有市值最高的为“兴全商业模式优选” [99]

行业投资评级 * 报告未明确给出具体的行业投资评级 [7] 报告核心观点 * 本次再融资规则修订旨在引导“耐心资本”从财务投资转向积极股东，重塑再融资市场生态，是构建“长钱长投”市场生态的关键一环 [5] * 规则修订为市场引入了能稳定预期的“压舱石”，降低了因短期资金频繁进出导致的波动，并通过与产业投资者形成合力，提升资本市场资产的整体质量与吸引力 [5] * 规则推动形成“优质公司吸引长期资金、长期资金培育优质公司”的良性生态，对资本市场构成坚实的中长期制度性利好 [5] 规则修订核心内容总结 * **战略投资者类型扩围**：修订稿明确全国社保基金、基本养老保险基金、企业（职业）年金基金、商业保险资金、公募基金、银行理财等机构投资者可以作为战略投资者，被界定为“资本投资者” [3] * **战略投资者功能定位**：“产业战投”提供技术、市场等硬资源，“资本战投”则需发挥改善治理、优化决策、推动整合等软实力 [3] * **制度衔接与组合效应**：本次修订将《中长期资金入市方案》的原则安排正式嵌入再融资法律适用意见，从操作层面打通中长期资金参与再融资的供给端，并与“并购六条”中鼓励发行股份购买资产、配套融资和战投参与的安排形成组合拳，预计将拉动以并购重组为背景的定增需求 [3] 持股比例与锁定约束 * **最低持股比例要求**：战略投资者本次认购上市公司股份原则上不低于5% [4] * **参与治理要求**：战略投资者可以根据持股比例参与上市公司治理，需在长期、较大比例持股和提名董事参与公司治理的基础上，导入战略资源、改善治理或资源整合 [4] * **强化锁定与合规**：规则强化锁定与合规，禁止通过代持、绕道减持等方式规避最低持股比例与锁定期要求，旨在杜绝“定增套利” [4] * **制度目标**：约束旨在迫使战略投资者进行长期价值判断并深度绑定，从公司角度看，将对其分红政策、资本开支和并购效率形成长期化、理性化的约束，驱动估值锚向盈利与ROE本质回归 [4] 对保险资金的影响点评 * **拓宽权益配置渠道**：规则修订明确保险资金可作为战略投资者参与定增，进一步拓宽了权益配置的制度化渠道 [5] * **投资逻辑转变**：与普通定增相比，战投定增通过更高持股比例、更长锁定期限及治理参与要求，使投资逻辑从折价套利转向长期股权配置，投资回报更多来源于盈利能力与ROE的持续改善 [5] * **契合配置需求与会计处理**：战投定增更契合保险资金“长钱长投”的配置需求，同时不低于5%的持股比例加提名董事的要求，也给了保险公司以长股投计量的选择，有助于降低投资收益波动、抬升长期投资回报中枢 [5]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：微盘股轮动策略** * **模型构建思路**：通过构建两个子策略（相对净值轮动与动量轮动）来在微盘股指数（万得微盘股指数）和茅指数之间进行动态资产配置，以捕捉大小盘风格切换的收益[19][28]。 * **模型具体构建过程**： 1. **子策略一：相对净值轮动**。计算微盘股指数与茅指数的相对净值（微盘股指数净值 / 茅指数净值），并计算其243日移动平均线（年均线）[19][28]。当相对净值高于其243日均线时，倾向于投资微盘股；反之，则投资茅指数[28]。 2. **子策略二：动量轮动**。分别计算微盘股指数和茅指数的20日收盘价斜率（动量）[19][28]。当两个指数的20日斜率方向相反，且其中一方为正时，选择投资斜率为正的指数[28]。 3. **综合策略**：综合以上两个子策略的信号，决定最终的配置方向。报告指出，当前（截至2026年1月30日）两个子策略信号矛盾，因此轮动策略处于均衡配置状态[19]。 2. **模型名称：微盘股择时风控模型** * **模型构建思路**：通过监控两个宏观风险指标（十年期国债利率同比和波动率拥挤度同比），在指标触及预设阈值时发出平仓信号，以控制微盘股投资的中期系统性风险[19][28]。 * **模型具体构建过程**： 1. 计算**十年期国债到期收益率的同比（YoY）**变化[19][28]。 2. 计算**微盘股波动率拥挤度的同比（YoY）**变化[19][28]。 3. 设定风控阈值：十年期国债利率同比阈值为30%，波动率拥挤度同比阈值为55%[28]。 4. 发出信号：当**任一指标触及或超过其对应阈值**时，模型发出平仓风控信号[28]。报告显示，当前十年国债利率同比为11.12%，波动率拥挤度同比为-30.61%，均未触及阈值，故风控信号未触发[19][22]。 3. **模型名称：宏观择时模型** * **模型构建思路**：基于动态宏观事件因子，对经济增长和货币流动性两个维度进行打分，综合得出权益资产（股票）的推荐配置仓位，实现股债轮动[48]。 * **模型具体构建过程**：模型细节请参阅专题报告《Beta 猎手系列：基于动态宏观事件因子的股债轮动策略》[48]。根据模型最新信号（截至12月31日），经济增长层面信号强度为50%，货币流动性层面信号强度为60%，综合给出的股票推荐仓位为60%[48][49]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：一致预期因子** (方向：↑) * **因子构建思路**：基于分析师一致预期数据，捕捉市场对未来盈利预期上调的股票[63][65]。 * **因子具体构建过程**：包含多个细分因子，例如： * **EPS_FTTM_Chg3M**: 未来12个月一致预期EPS过去3个月的变化率[65]。 * **ROE_FTTM_Chg3M**: 未来12个月一致预期ROE过去3个月的变化率[65]。 * **TargetReturn_180D**: 一致预期目标价相对于目前股价的收益率[65]。 2. **因子名称：市值因子** (方向：↓) * **因子构建思路**：捕捉小市值股票的溢价效应（通常做空大市值股票）[63]。 * **因子具体构建过程**： * **LN_MktCap**: 流通市值的对数[63]。 3. **因子名称：成长因子** (方向：↑) * **因子构建思路**：筛选营业收入或利润增长较快的公司[63][65]。 * **因子具体构建过程**：包含多个细分因子，例如： * **NetIncome_SQ_Chg1Y**: 单季度净利润同比增速[63]。 * **OperatingIncome_SQ_Chg1Y**: 单季度营业利润同比增速[63]。 * **Revenues_SQ_Chg1Y**: 单季度营业收入同比增速[65]。 4. **因子名称：反转因子** (方向：↓) * **因子构建思路**：捕捉股价短期下跌后反弹的效应（通常做空近期涨幅过大的股票）[65]。 * **因子具体构建过程**：包含多个不同时间窗口的收益率，例如： * **Price_Chg20D**: 20日收益率[65]。 * **Price_Chg60D**: 60日收益率[65]。 5. **因子名称：质量因子** (方向：↑) * **因子构建思路**：筛选盈利能力、运营效率或财务稳健性高的公司[65]。 * **因子具体构建过程**：包含多个细分因子，例如： * **ROE_FTTM**: 未来12个月一致预期净利润/股东权益均值[65]。 * **GrossMargin_TTM**: 过去12个月毛利率[65]。 * **Revenues2Asset_TTM**: 过去12个月营业收入/总资产均值[65]。 6. **因子名称：技术因子** (方向：↓) * **因子构建思路**：基于价量信息，捕捉市场交易行为中的规律[65]。 * **因子具体构建过程**：包含多个细分因子，例如： * **Volume_Mean_20D_240D**: 20日成交量均值/240日成交量均值[65]。 * **Skewness_240D**: 240日收益率偏度[65]。 7. **因子名称：价值因子** (方向：↑) * **因子构建思路**：寻找估值相对较低的股票[63]。 * **因子具体构建过程**：包含多个细分因子，例如： * **BP_LR**: 最新年报账面净资产/最新市值[63]。 * **EP_FTTM**: 未来12个月一致预期净利润/最新市值[63]。 * **SP_TTM**: 过去12个月营业收入/最新市值[63]。 8. **因子名称：波动率因子** (方向：↓) * **因子构建思路**：捕捉低波动率股票的溢价效应（通常做空高波动率股票）[65]。 * **因子具体构建过程**：包含多个细分因子，例如： * **Volatility_60D**: 60日收益率标准差[65]。 * **IV_CAPM**: CAPM模型残差波动率[65]。 * **IV_FF**: Fama-French三因子模型残差波动率[65]。 9. **因子名称：可转债择券因子** * **因子构建思路**：将股票选股因子逻辑迁移至可转债领域，并加入转债特有估值因子，用于可转债的量化择券[62]。 * **因子具体构建过程**： * **正股因子**：从预测正股表现的因子出发构建，如**正股一致预期**、**正股价值**、**正股成长**、**正股财务质量**[62][63]。 * **转债估值因子**：例如**平价底价溢价率**[62]。 模型的回测效果 1. **宏观择时模型**，2025年年初至今收益率14.59%，同期Wind全A收益率26.87%[48]。 2. **微盘股轮动策略**，截至2026年1月30日，微盘股对茅指数的相对净值为2.33，其243日均线为1.87[19]。万得微盘股指数20日收盘价斜率为0.53%，茅指数20日收盘价斜率为-0.23%[19]。 3. **微盘股择时风控模型**，截至报告期，十年期国债利率同比为11.12%，波动率拥挤度同比为-30.61%[19][22]。 因子的回测效果 *（以下因子表现数据均基于“上周”和“今年以来”两个时间窗口，在“全部A股”、“沪深300”、“中证500”、“中证1000”四个股票池中的IC均值和多空收益）[54]* 1. **一致预期因子** * **上周IC均值**: 全部A股(-1.66%)， 沪深300(-5.64%)， 中证500(-7.54%)， 中证1000(1.18%)[54] * **今年以来IC均值**: 全部A股(1.28%)， 沪深300(-3.46%)， 中证500(-1.51%)， 中证1000(0.93%)[54] * **上周多空收益**: 全部A股(1.18%)， 沪深300(-1.15%)， 中证500(0.09%)， 中证1000(1.80%)[54] * **今年以来多空收益**: 全部A股(1.11%)， 沪深300(-0.70%)， 中证500(-5.81%)， 中证1000(-0.44%)[54] 2. **市值因子** * **上周IC均值**: 全部A股(-3.84%)， 沪深300(-12.49%)， 中证500(10.28%)， 中证1000(5.80%)[54] * **今年以来IC均值**: 全部A股(4.60%)， 沪深300(11.65%)， 中证500(-4.07%)， 中证1000(0.96%)[54] * **上周多空收益**: 全部A股(-2.01%)， 沪深300(-3.71%)， 中证500(-0.01%)， 中证1000(-1.35%)[54] * **今年以来多空收益**: 全部A股(0.59%)， 沪深300(3.25%)， 中证500(-10.21%)， 中证1000(-1.79%)[54] 3. **成长因子** * **上周IC均值**: 全部A股(-0.08%)， 沪深300(1.15%)， 中证500(-8.16%)， 中证1000(2.15%)[54] * **今年以来IC均值**: 全部A股(4.27%)， 沪深300(3.00%)， 中证500(0.14%)， 中证1000(2.42%)[54] * **上周多空收益**: 全部A股(0.89%)， 沪深300(4.22%)， 中证500(-1.32%)， 中证1000(2.36%)[54] * **今年以来多空收益**: 全部A股(3.81%)， 沪深300(4.83%)， 中证500(3.25%)， 中证1000(2.50%)[54] 4. **反转因子** * **上周IC均值**: 全部A股(7.55%)， 沪深300(-14.56%)， 中证500(10.30%)， 中证1000(5.56%)[54] * **今年以来IC均值**: 全部A股(0.05%)， 沪深300(-3.24%)， 中证500(-4.29%)， 中证1000(1.37%)[54] * **上周多空收益**: 全部A股(0.56%)， 沪深300(-2.00%)， 中证500(1.34%)， 中证1000(0.40%)[54] * **今年以来多空收益**: 全部A股(-3.72%)， 沪深300(-5.07%)， 中证500(-11.99%)， 中证1000(-2.40%)[54] 5. **质量因子** * **上周IC均值**: 全部A股(5.32%)， 沪深300(16.47%)， 中证500(-0.86%)， 中证1000(10.04%)[54] * **今年以来IC均值**: 全部A股(3.62%)， 沪深300(4.93%)， 中证500(-3.76%)， 中证1000(1.87%)[54] * **上周多空收益**: 全部A股(2.14%)， 沪深300(5.37%)， 中证500(1.63%)， 中证1000(3.54%)[54] * **今年以来多空收益**: 全部A股(3.62%)， 沪深300(4.45%)， 中证500(-3.13%)， 中证1000(5.10%)[54] 6. **技术因子** * **上周IC均值**: 全部A股(16.07%)， 沪深300(7.45%)， 中证500(16.40%)， 中证1000(12.13%)[54] * **今年以来IC均值**: 全部A股(6.28%)， 沪深300(-1.31%)， 中证500(-0.01%)， 中证1000(2.62%)[54] * **上周多空收益**: 全部A股(1.52%)， 沪深300(2.84%)， 中证500(2.60%)， 中证1000(0.56%)[54] * **今年以来多空收益**: 全部A股(-0.46%)， 沪深300(-1.98%)， 中证500(-10.77%)， 中证1000(-3.55%)[54] 7. **价值因子** * **上周IC均值**: 全部A股(18.33%)， 沪深300(15.86%)， 中证500(23.25%)， 中证1000(15.99%)[54] * **今年以来IC均值**: 全部A股(4.77%)， 沪深300(4.57%)， 中证500(1.59%)， 中证1000(1.83%)[54] * **上周多空收益**: 全部A股(1.94%)， 沪深300(0.89%)， 中证500(3.55%)， 中证1000(1.41%)[54] * **今年以来多空收益**: 全部A股(-1.20%)， 沪深300(-2.49%)， 中证500(-5.18%)， 中证1000(-1.05%)[54] 8. **波动率因子** * **上周IC均值**: 全部A股(22.56%)， 沪深300(0.75%)， 中证500(22.06%)， 中证1000(16.40%)[54] * **今年以来IC均值**: 全部A股(6.26%)， 沪深300(0.10%)， 中证500(-1.19%)， 中证1000(3.44%)[54] * **上周多空收益**: 全部A股(3.33%)， 沪深300(1.34%)， 中证500(3.44%)， 中证1000(1.16%)[54] * **今年以来多空收益**: 全部A股(-0.49%)， 沪深300(-0.64%)， 中证500(-10.52%)， 中证1000(-2.34%)[54]

核心观点 报告基于截至2026年1月30日当周的市场数据，从宏观流动性、市场交易行为、机构动向及分析师预期等多个维度进行了高频跟踪。核心观察显示：宏观层面，美元指数回落，中美利差倒挂加深，离岸美元流动性边际收紧，国内资金面保持均衡。市场层面，交易热度与主要指数波动率均有所回升，有色金属等板块交易活跃。资金流向呈现分化：北上资金重新转为净流出，两融活跃度降至阶段低点，主动偏股基金小幅加仓，而ETF则遭遇机构资金的大幅净赎回。分析师普遍上调了全A及多个板块2026/2027年的盈利预测，显示基本面预期向好，但市场不同参与者之间的行为分歧可能带来短期交易扰动。 宏观流动性 - 美元指数继续回落，中美10年期国债利差“倒挂”程度继续加深 [1][15] - 10年期美债名义利率回升，实际利率回落，背后隐含的通胀预期回升 [1][15] - 离岸美元流动性边际收紧，表现为3个月日元/欧元与美元互换基差均回落 [1][22] - 国内银行间资金面整体均衡，流动性分层现象不明显，DR001下降而R001上升，两者之差走阔 [1][22] - 1年期国债到期收益率上升，10年期回落，导致期限利差(10Y-1Y)收窄 [1][22] 市场交易热度与波动 - 市场整体交易热度有所回升，有色金属、传媒、军工、化工、钢铁等板块的交易热度均处于90%历史分位数以上 [2][26] - 主要宽基指数波动率均回升，包括中证1000、沪深300、上证50、中证500、深证100、科创50、创业板指 [2][33] - 行业层面，军工、汽车、机械等板块波动率上升较快，其中军工板块波动率处于80%历史分位数以上 [2][33] - 市场流动性指标（单位换手率带来的涨跌幅变动）有所回升，但所有板块的该指标均在60%历史分位数以下 [37][42] 机构调研热度 - 银行、电子、机械、计算机、汽车等板块的机构调研热度居前 [3][44] - 银行、石油石化、机械、有色金属、建材等板块的调研热度环比仍在上升 [3][44] - 主动偏股基金前100大重仓股、创业板指、沪深300、中证500的调研热度均有所回落，上证50调研热度持平 [44] 分析师盈利预测变动 - 全A市场中，2026年及2027年净利润预测被上调的个股比例均继续上升 [4][52] - 分析师继续同时上调了全A的2026年及2027年净利润预测 [4][52] - 行业层面，有色金属、通信、商贸零售、家电、房地产、基础化工、非银金融、电子、机械、农林牧渔、消费者服务、建材、电力及公用事业等板块的2026/2027年净利润预测均被上调 [4][59] - 指数层面，创业板指、沪深300、上证50的2026/2027年净利润预测均被上调，而中证500的两年预测均被下调 [4][67] - 风格层面，大盘/中盘/小盘成长以及大盘价值的2026/2027年净利润预测均被上调，而中盘/小盘价值的两年预测均被下调 [4][70] 北上资金动向 - 北上资金交易活跃度有所回升，近5日买卖总额占全A成交额之比从上期的12.09%升至12.7% [5][77] - 但北上资金整体重新转为大幅净卖出A股 [5][77] - 基于前10大活跃股口径，北上在非银行金融、有色金属、食品饮料等板块的买卖总额之比上升，在电子、国防军工、通信等板块回落 [5][86] - 基于持股数量小于3000万股的标的口径，北上主要净买入基础化工、电力及公用事业、银行等板块，净卖出计算机、医药、机械等板块 [5][89] 融资融券动向 - 两融活跃度继续回落，降至2025年7月中旬以来的低点，上周两融继续净卖出74.15亿元 [5][93] - 行业上，两融主要净买入有色金属、建筑、医药等板块，净卖出电子、国防军工、计算机等板块 [5][93] - 食品饮料、石油石化、轻工制造等板块的融资买入额占成交额比例有所回升 [5][98] - 风格上，两融净买入大盘、中盘、小盘的成长与价值所有风格板块 [5][102] 龙虎榜交易 - 龙虎榜买卖总额继续回升，但其占全A成交额的比例延续回落 [6][106] - 行业层面，有色金属、农林牧渔、食品饮料等板块的龙虎榜买卖总额占其成交额的比例相对较高且仍在上升 [6][106] 公募基金与ETF动向 - 主动偏股基金仓位有所回升，剔除涨跌幅因素后，主要加仓有色金属、石油石化、电子等板块，主要减仓医药、传媒、食品饮料等板块 [7][113] - 主动偏股基金与小盘成长、大盘价值、中盘价值风格的相关性上升 [7] - 新成立权益基金规模继续回升，其中主动型和被动型新成立规模均回升 [7] - ETF继续被大幅净赎回，且以机构持有的ETF为主，赎回幅度边际有所放缓，而个人持有的ETF则延续被大幅净申购 [7] - 从跟踪指数看，沪深300、中证1000、上证50等相关的ETF被主要净赎回，而中证800、科创创业50、上证180等ETF被小幅净申购 [7] - 从行业拆分看，ETF净卖出各类板块，其中电子、金融、电力设备及新能源等板块被主要净卖出 [7]

行业投资评级 * 报告未明确给出整体行业的投资评级 核心观点 * 报告认为，大宗及贵金属（铜、铝、贵金属）已完成压力测试，价格整装待发或看好旺季表现 [13] * 小金属及稀土板块景气度普遍向上，其中稀土、钼板块景气度“加速向上”，锑、锡、钨板块景气度“拐点向上” [32] * 能源金属中，钴金属景气度“稳健向上”，锂金属景气度“拐点向上” [56][57] 大宗及贵金属行情综述 * **铜**：压力测试完成，商品价格整装待发 [13] * **铝**：压力测试完成，依旧看好板块旺季表现，核心逻辑是低供应低库存、需求有望超预期 [13] * **贵金属**：偏鹰派的候选人凯文·沃什接任美联储主席，贵金属波动率放大 [13] 大宗及贵金属基本面更新 * **铜**： * 价格：本周LME铜价上涨3.98%至13650.5美元/吨，沪铜上涨2.31%至10.37万元/吨 [2] * 供应：进口铜精矿加工费周度指数跌至-49.84美元/吨；全国主流地区铜库存环比减少2.24%，但总库存同比增加4.97万吨 [2] * 冶炼：本周废产阳极板企业开工率为75.07%，环比上升2.90个百分点，预计下周开工率环比下降3.31个百分点至71.76% [2] * 消费：本周铜线缆企业开工率59.46%，环比增加0.75个百分点；但周尾铜价创历史新高抑制下游提货，叠加春节临近，预计下周开工率环比下降2.82个百分点至56.64%；本周漆包线行业开机率回升至83.33%，因铜价上涨带动下游集中下单且家电需求旺盛 [2] * **铝**： * 价格：本周LME铝价上涨1.75%至3229.0美元/吨，沪铝上涨1.11%至2.46万元/吨 [3] * 供应：国内主流消费地铝棒库存24.35万吨，环比增加0.85万吨；全国氧化铝周度开工率较上周降低1.66个百分点至77.31%；氧化铝厂内库存下降0.3万吨至124.08万吨；电解铝企业原料库存小幅上升至360.3万吨 [3] * 成本：海内外铝土矿价承压下行，氧化铝检修消息频出，过剩格局难扭转 [3] * 需求：本周铝加工综合开工率录得59.4%，较上周下滑1.5个百分点，呈现“季节性下滑加速、高价抑制效应深化”的特征，行业正快速步入春节淡季节奏 [3] * **贵金属 (金)**： * 价格：本周COMEX金价上涨8.58%至5410.8美元/盎司 [4] * 宏观：美债10年期TIPS下降0.03个百分点至1.89%；SPDR黄金持仓维持1086.53吨 [4] * 地缘政治：受以色列与美军协作可能打击伊朗、特朗普签署行政令威胁对向古巴提供石油的国家加征关税等地缘政治风险影响，市场呈现强势震荡格局 [4] * 货币政策：美联储决定将联邦基金利率目标区间继续维持在3.5%至3.75%之间 [4] 小金属及稀土行情综述 * **稀土**：板块景气度加速向上，因政策和原料紧缺导致冶炼厂供应缩紧开始兑现，叠加出口宽松预期共振，价格看多 [32] * **锑**：板块景气度拐点向上，商务部暂停对美实施出口管制提振产业信心，价格重心上移 [32] * **钼**：板块景气度加速向上，进口矿去化程度较高，钼价走稳；钨价上涨或有望挤出部分需求给钼，进一步打开钼价上行空间 [32] * **锡**：板块景气度拐点向上，海外锡矿重要产地扰动加剧，印尼新审批制度或导致1Q26该国锡锭出口受阻，库存支撑强，需求良好，价格有望偏强运行 [32] * **钨**：板块景气度拐点向上，民用需求持续顺价，海外战略性备库景气度较高，钨价有望持续上行 [32] 小金属及稀土基本面更新 * **稀土**： * 价格：氧化镨钕本周价格为74.87万元/吨，环比上涨11.30% [33] * 出口：12月我国稀土永磁出口量当月值/累计值同比分别+7%/-1%，单月出口量创历史同期新高，出口修复逐步兑现 [5][33] * 观点：结合往后出口更加宽松的预期，对后续需求更加高看一眼；外部抢出口叠加供改持续推进，稀土供需共振可期 [5] * 建议关注：中国稀土、广晟有色、北方稀土、包钢股份、金力永磁等标的 [5][34] * **钨**： * 价格：钨精矿本周价格60.07万元/吨，环比上涨12.99% [36] * 政策：近期美国两党议员提出设立规模为25亿美元的“战略韧性储备”；海外加大战略备库背景下，钨的优先级或较高 [5][36] * 观点：海外或延续高备库，进一步支撑价格上行 [36] * 建议关注：中钨高新、厦门钨业、章源钨业 [36] * **锡**： * 价格：锡锭本周价格为42.36万元/吨，环比下降0.03% [35] * 库存：锡锭本周库存为10468吨，环比上涨7.70% [35] * 供应：据SMM 25年12月印尼出口数据或环比回落，反映印尼供应持续缩紧 [5] * 观点：在印尼、缅甸供应持续低于预期的情况下，锡价上行趋势仍然不改 [5][35] * 建议关注：锡业股份、华锡有色、兴业银锡 [35] * **其他小金属**： * **锑**：本周锑锭价格为16.41万元/吨，环比上涨1.26% [34] * **钼**：钼精矿本周价格为4010元/吨，持平；钼铁本周价格25.60万元/吨，环比上涨0.79% [35] 能源金属行情综述 * **钴金属**：景气度稳健向上，本周钴价震荡为主，国内库存持续下降，静待下游补库开启 [56] * **锂金属**：景气度拐点向上，本周锂价冲顶后大幅回撤，主因交易因素扰动；海外Pilbara宣布复产，预计4个月内完成复产工作 [57] 能源金属基本面更新 * **锂**： * 价格：本周SMM碳酸锂均价上涨7.15%至17.09万元/吨，氢氧化锂均价上涨8.24%至16.98万元/吨 [5][57] * 产量：本周碳酸锂总产量2.16万吨，环比减少0.06万吨 [5][57] * 库存：本周碳酸锂三大样本合计库存10.75万吨，环比减少0.14万吨 [57] * 市场：现货价格呈“冲高回落”走势，宽幅震荡明显；价格回落后下游材料厂采购意愿增强 [57] * **钴**： * 价格：本周长江金属钴价上涨1.8%至44.50万元/吨，钴中间品CIF价持平于25.75美元/磅 [6][58] * 供应：刚果金出口进展缓慢，预计2026年1月底至2月初多数矿企可实现出口，但受物流影响，首批中间品到港时间或推迟至4月下旬，短期内结构性偏紧格局难以缓解 [58] * 观点：未来中国的钴中间品仍将面临原料短缺，价格存在上涨动力 [58] * **镍**： * 价格：本周LME镍价下跌6.2%至1.76万美元/吨，上期所镍价下跌5.5%至13.99万元/吨 [6][59] * 库存：LME镍库存增加0.3万吨至28.63万吨 [6][59] * 供应：菲律宾雨季与印尼RKAB审批监管趋严影响镍矿供应，价格走强 [59] * 市场：精炼镍市场呈冲高回落走势，现货成交清淡，终端采购受高价抑制 [59] * 宏观：特朗普提名沃什为美联储主席导致降息预期后移，影响市场情绪 [59]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出整体行业的投资评级 报告的核心观点 * 报告对多个金属品种的短期价格走势和基本面进行了详细分析，核心观点是多种金属在供应约束、地缘政治、政策预期及下游需求等因素共同作用下，价格呈现上行或企稳态势 [13][32][56][57] 根据相关目录分别进行总结 一、大宗及贵金属行情综述 * **铜**：压力测试完成，商品价格整装待发 [13] * **铝**：压力测试完成，依旧看好板块旺季表现，核心逻辑是低供应低库存、需求有望超预期 [13] * **贵金属**：偏鹰派的候选人凯文·沃什接任美联储主席，贵金属波动率放大 [13] 二、大宗及贵金属基本面更新 * **铜**： * 价格方面，本周LME铜价上涨3.98%至13650.5美元/吨，沪铜上涨2.31%至10.37万元/吨 [2] * 供应端，进口铜精矿加工费周度指数跌至-49.84美元/吨；全国主流地区铜库存环比减少2.24%，但总库存同比增加4.97万吨 [2] * 冶炼端，本周废产阳极板企业开工率为75.07%，环比上升2.90个百分点，预计下周开工率环比下降3.31个百分点至71.76% [2] * 消费端，本周铜线缆企业开工率59.46%，环比增加0.75个百分点，但周尾铜价再创历史新高抑制下游提货积极性，叠加春节临近，预计下周开工率环比下降2.82个百分点至56.64%；漆包线行业开机率回升至83.33%，因铜价上涨带动下游集中下单且家电需求旺盛 [2] * **铝**： * 价格方面，本周LME铝价上涨1.75%至3229.0美元/吨，沪铝上涨1.11%至2.46万元/吨 [3] * 供应端，国内主流消费地铝棒库存24.35万吨，环比增加0.85万吨；全国冶金级氧化铝运行总产能8529万吨/年，周度开工率较上周降低1.66个百分点至77.31%；氧化铝厂内库存下降0.3万吨至124.08万吨；电解铝企业原料库存小幅上升至360.3万吨 [3][15] * 成本端，海内外铝土矿价承压下行，氧化铝检修消息频出，过剩格局难扭转 [3] * 需求端，本周铝加工综合开工率录得59.4%，较上周下滑1.5个百分点，呈现季节性下滑加速、高价抑制效应深化特征，行业正快速步入春节淡季节奏 [3][15] * **贵金属（金）**： * 价格方面，本周COMEX金价上涨8.58%至5410.8美元/盎司，美债10年期TIPS下降0.03个百分点至1.89% [4] * 持仓方面，SPDR黄金持仓维持1086.53吨 [4] * 市场驱动：本周黄金受地缘政治风险影响，呈现强势震荡格局，具体事件包括以军和美军就针对伊朗的军事行动密切协作、特朗普签署行政令威胁对向古巴提供石油的国家加征关税、以及美联储维持联邦基金利率目标区间在3.5%至3.75%之间 [4][16] 三、小金属及稀土行情综述 * **稀土**：板块景气度加速向上，因政策和原料紧缺导致冶炼厂供应缩紧开始兑现，叠加出口宽松预期共振，价格看多 [32] * **锑**：板块景气度拐点向上，商务部暂停对美实施出口管制提振产业信心，价格重心上移 [32] * **钼**：板块景气度加速向上，进口矿去化程度较高，钼价走稳；钨价上涨或有望挤出部分需求给钼，进一步打开钼价上行空间 [32] * **锡**：板块景气度拐点向上，海外锡矿重要产地扰动加剧，印尼新审批制度或导致2026年一季度该国锡锭出口受阻，库存支撑强，需求良好，价格有望偏强运行 [32] * **钨**：板块景气度拐点向上，民用需求持续顺价，海外战略性备库景气度较高，钨价有望持续上行 [32] 四、小金属及稀土基本面更新 * **稀土**： * 价格方面，氧化镨钕本周价格为74.87万元/吨，环比上涨11.30% [33] * 出口方面，12月我国稀土永磁出口量当月值/累计值同比分别增长7%/下降1%，单月出口量创历史同期新高，出口修复逐步兑现 [5][33] * 观点：结合往后出口更加宽松的预期，对后续需求更加高看一眼；外部抢出口叠加供改持续推进，稀土供需共振可期 [5] * 建议关注标的：中国稀土、广晟有色、北方稀土、包钢股份、金力永磁等 [5][34] * **钨**： * 价格方面，钨精矿本周价格60.07万元/吨，环比上涨12.99% [36] * 政策与需求：近期美国两党议员提出设立规模为25亿美元的“战略韧性储备”；在海外加大战略备库的背景下，钨的优先级或较高 [5][36] * 观点：海外或延续高备库，进一步支撑价格上行 [36] * 建议关注标的：中钨高新、厦门钨业、章源钨业 [36] * **锡**： * 价格方面，锡锭本周价格为42.36万元/吨，环比下降0.03%；库存为10468吨，环比上涨7.70% [35] * 供应：据SMM，2025年12月印尼出口数据或环比回落，反映印尼供应持续缩紧 [5] * 观点：在印尼、缅甸供应持续低于预期的情况下，锡价上行趋势仍然不改；中长期看，锡供需格局将长期向好 [5][35] * 建议关注标的：锡业股份、华锡有色、兴业银锡 [35] * **锑**：本周锑锭价格为16.41万元/吨，环比上涨1.26% [34] * **钼**：钼精矿本周价格为4010元/吨，持平；钼铁本周价格25.60万元/吨，环比上涨0.79% [35] 五、能源金属行情综述 * **钴金属**：景气度稳健向上，本周钴价震荡为主，国内库存持续下降，静待下游补库开启 [56] * **锂金属**：景气度拐点向上，本周锂价冲顶后大幅回撤，主因交易因素扰动；海外Pilbara宣布复产，预计4个月内可以完成复产工作 [57] 六、能源金属基本面更新 * **锂**： * 价格方面，本周SMM碳酸锂均价上涨7.15%至17.09万元/吨，氢氧化锂均价上涨8.24%至16.98万元/吨 [5][57] * 产量与库存：本周碳酸锂总产量2.16万吨，环比减少0.06万吨；三大样本库存合计10.75万吨，环比减少0.14万吨 [57] * 市场表现：本周碳酸锂现货价格呈“冲高回落”走势，宽幅震荡明显 [57] * **钴**： * 价格方面，本周长江金属钴价上涨1.8%至44.50万元/吨，钴中间品CIF价持平于25.75美元/磅 [6][58] * 供应与需求：供应端可流通货源有限，持货商挺价意愿强；需求端因成本高企，冶炼厂再度陷入亏损，仅维持刚需采购 [58] * 观点：短期内结构性偏紧格局难以缓解，价格仍存上行支撑；未来中国的钴中间品仍将面临原料短缺，价格存在上涨动力 [58] * **镍**： * 价格方面，本周LME镍价下跌6.2%至1.76万美元/吨，上期所镍价下跌5.5%至13.99万元/吨 [6][59] * 库存：LME镍库存增加0.3万吨至28.63万吨 [6][59] * 市场分析：本周镍价呈冲高回落走势，产业基本面影响有限，短期镍价预计仍以跟随市场风险偏好波动为主 [59]