报告行业投资评级 - 买入（维持评级）[8] 报告核心观点 - 4月乘用车需求承压，新能源渗透率持续攀升，车展前后新车密集发布有望带动需求逐步回暖[3][19] - 看好智能化、出海等主题带来的投资机会[3][19] - 理想L9 Livis即将上市，产品力全方位升级；特斯拉Robotaxi开启夜间运营，无人驾驶商业化稳步推进[1][2][14][18] 根据相关目录分别进行总结 1. 周观点 1.1 周动态 - **理想L9 Livis产品细节**：新车将于5月15日上市并交付，采用星环环抱座舱设计，配备超宽全景屏等，车长5255mm，轴距3125mm，搭载4颗激光雷达，芯片算力2560TOPS，支持全场景导航辅助驾驶，首搭800V全主动悬架系统和全线控底盘[1][14][17] - **特斯拉Robotaxi进展**：2026年5月4日起，特斯拉在得克萨斯州奥斯汀正式启用Robotaxi晚间无人监管运营模式，拓展了运行设计域至低光照环境，为在凤凰城、迈阿密等多地加快落地服务创造条件[2][18] 1.2 周观点 - **4月乘用车市场**：根据乘联会预测，4月全国乘用车零售规模约142万辆，环比下降13.8%，同比下降19.4%；其中新能源市场零售86万辆，渗透率突破60%[3][19] - **出海表现亮眼**：2026年1-3月，中国乘用车及新能源乘用车出口同比增速分别为+61%和+121%，未来出海是长期大主题，2026年整体及新能源出口总量均有望超预期[3][19] - **智能化机遇**：车企加速新一代架构和大算力芯片上车，智驾第一梯队有望凭借体验领先获得销量红利；机器人产业因政策、新品和技术突破而商业化加速[3][19][20] - **投资建议**： - 整车方面：建议关注比亚迪、吉利汽车、零跑汽车、长城汽车等[4][20] - 智能化及机器人方面：建议关注理想汽车-W、小鹏汽车-W、三花智控、拓普集团、地平线机器人-W等[4][20] 2. 行业重点数据跟踪 2.1 板块行情回顾 - **指数表现**：本周（2026/5/4-2026/5/9）沪深300指数上涨1.94%；申万汽车指数上涨3.11%，在31个申万一级行业中排名第12位[5][21] - **细分板块**：乘用车板块下跌1.64%，汽车零部件板块上涨5.12%，商用车板块上涨2.30%，汽车服务板块下跌0.08%[21] - **个股涨跌**：本周涨幅前五为德昌电机控股(+35.0%)、肇民科技(+31.1%)、腾龙股份(+24.5%)、欣锐科技(+24.3%)、精锻科技(+24.3%)；跌幅前五为金鸿顺(-14.3%)、中路股份(-14.3%)、和谐汽车(-6.1%)、春兴精工(-6.0%)、奥福科技(-5.9%)[5][23] 2.2 乘用车销量数据跟踪 - **批发端（2026年3月）**： - 全国乘用车批发237.0万辆，同比-1.8%，环比+56.6%[6][28] - 新能源乘用车批发112.4万辆，同比-0.2%，环比+58.5%[6][32] - 新能源批发渗透率达47.4%，同比提升0.8个百分点，环比提升0.6个百分点[6][32] - **零售端（2026年3月）**： - 全国乘用车零售143.5万辆，同比-21.4%，环比+28.6%[6][35] - 新能源乘用车零售79.8万辆，同比-17.6%，环比+85.7%[6][39] - 新能源零售渗透率达55.6%，同比提升2.6个百分点，环比大幅提升17.1个百分点[6][39] - **出口端（2026年3月）**： - 乘用车出口（含整车与CKD）68.0万辆，同比+73.8%，环比+23.4%[6][47] - 新能源车出口33.2万辆，同比+134.9%，环比+26.2%[6][49] - 新能源出口占出口总量的48.8%，同比提升12.7个百分点[49] 3. 行业动态 3.1 行业动态 - **长城汽车**：俄罗斯总统普京签署法令，将长城汽车图拉州工厂的特别投资合同延长至2033年底[56] - **优必选**：发布全新具身智能世界大模型Thinker-WM，在权威评测基准Libero中登顶榜首[56] - **充电数据**：“五一”假期全国高速公路新能源汽车日均充电量1898.63万千瓦时，是平日的2.34倍，同比增长52.8%[57] - **吉利汽车**：将收购福特西班牙瓦伦西亚工厂的3号车身总装生产线，计划投产基于GEA架构的新能源车型[57][58] - **批发预估**：乘联会初步数据，2026年4月全国乘用车厂商新能源批发预估122万辆，同比增长7%，环比增长7%[58] - **政策法规**：重庆市出台新规，规范L3级及以上智能网联汽车高速公路测试[59] - **宁德时代**：与土耳其汽车品牌Togg达成磐石底盘量产合作，首款车型计划2027年量产，是国产智能底盘首次出海[60] - **江汽集团**：与华为数字能源成立智能电动联合创新中心，聚焦高压化、高效化和智能化技术[61] - **国内油价**：5月8日24时上调，预计汽柴油价格上涨0.16元/升-0.19元/升[61] 3.2 本月重点新车 - 2026年5月有多款新车上市，包括一汽丰田普拉多2026款（售价44.98-55.98万元）、奥迪RS 3（售价63.68万元）、北京奔驰C级260 L运动轿车经典版（售价29.99万元）等[62]

报告行业投资评级 - 买入（维持评级）[8] 报告核心观点 - 4月乘用车市场需求短期承压，但新能源渗透率持续攀升，车展前后新车密集发布有望带动需求逐步回暖[3][19] - 看好汽车行业智能化、出海两大长期主题带来的投资机会[3][19] - 理想L9 Livis即将上市，产品力全方位升级；特斯拉Robotaxi开启夜间无人运营，无人驾驶商业化稳步推进[1][2][14][18] 根据相关目录分别进行总结 1. 周观点 - **行业动态**：理想汽车全新理想L9 Livis将于2026年5月15日上市并同步开启交付，新车车长5255mm，轴距3125mm，搭载4颗激光雷达，芯片算力2560TOPS，首搭800V全主动悬架系统和全线控底盘，产品力较现款全方位升级[1][14] - **行业动态**：特斯拉于2026年5月4日起，在得克萨斯州奥斯汀正式启用Robotaxi晚间无人监管运营模式，拓展了车辆运行设计域至低光照环境，此举将提升单车利用率与数据采集效率，并助力其在凤凰城、迈阿密等多个规划城市加快落地服务[2][18] - **市场观点**：2026年4月全国乘用车零售规模预计约142万辆，环比下降13.8%，同比下降19.4%；其中新能源市场零售86万辆，渗透率突破60%[3][19] - **市场观点**：2026年1-3月，中国乘用车出口同比增长61%，新能源乘用车出口同比增长121%，出海成为长期大主题[3][19] - **投资建议**：整车方面建议关注比亚迪、吉利汽车、零跑汽车等；智能化及机器人方面建议关注理想汽车-W、小鹏汽车-W、三花智控、拓普集团等[4][20] 2. 行业重点数据跟踪 - **板块行情**：报告期内（2026年5月4日至5月9日），沪深300指数上涨1.94%，申万汽车指数上涨3.11%，在31个申万一级行业中排名第12位[5][21] - **板块行情**：细分板块中，乘用车板块下跌1.64%，汽车零部件板块上涨5.12%，商用车板块上涨2.30%，汽车服务板块下跌0.08%[21] - **个股表现**：报告期内涨幅前五的个股为德昌电机控股（+35.0%）、肇民科技（+31.1%）、腾龙股份（+24.5%）、欣锐科技（+24.3%）、精锻科技（+24.3%）；跌幅前五为金鸿顺（-14.3%）、中路股份（-14.3%）、和谐汽车（-6.1%）、春兴精工（-6.0%）、奥福科技（-5.9%）[5][23] - **销量数据-批发**：2026年3月全国乘用车批发237.0万辆，同比下降1.8%，环比增长56.6%；新能源乘用车批发112.4万辆，同比下降0.2%，环比增长58.5%；新能源批发渗透率达47.4%[6][28][32] - **销量数据-零售**：2026年3月全国乘用车零售143.5万辆，同比下降21.4%，环比增长28.6%；新能源乘用车零售79.8万辆，同比下降17.6%，环比增长85.7%；新能源零售渗透率达55.6%[6][35][39] - **销量数据-出口**：2026年3月乘用车出口（含整车与CKD）68.0万辆，同比增长73.8%，环比增长23.4%；新能源车出口33.2万辆，同比增长134.9%，环比增长26.2%；新能源出口占出口总量的48.8%[6][47][49] 3. 行业动态 - **政策与企业合作**：俄罗斯总统普京签署法令，将长城汽车在图拉州工厂的特别投资合同有效期延长至2033年底[56] - **政策与企业合作**：重庆市出台新规，规范L3级及以上智能网联汽车高速公路测试，对测试里程等提出具体要求[59] - **政策与企业合作**：宁德时代与土耳其汽车品牌Togg达成磐石底盘量产合作，首款车型计划于2027年量产，这是国产智能底盘首次出海[60] - **政策与企业合作**：江汽集团与华为数字能源成立“智能电动联合创新中心”，聚焦新一代新能源汽车的高压化、高效化和智能化方向[61] - **市场数据**：国家能源局数据显示，“五一”假期全国高速公路新能源汽车日均充电量达1898.63万千瓦时，是平日2.34倍，同比增长52.8%[57] - **市场数据**：乘联会预估2026年4月全国乘用车厂商新能源批发122万辆，同比增长7%，环比增长7%[58] - **企业动向**：优必选发布全新具身智能世界大模型Thinker-WM[56] - **企业动向**：吉利汽车将收购福特西班牙瓦伦西亚工厂的3号车身总装生产线，计划在欧洲投产基于GEA架构的新能源车型[57][58] - **价格动态**：国内成品油价格于5月8日24时上调，预计汽柴油价格上涨0.16元/升-0.19元/升[61] - **新车上市**：2026年5月有多款新车上市，包括一汽丰田普拉多2026款（售价44.98-55.98万元）、奥迪RS 3（售价63.68万元）等[62]

2026 年 05 月 09 日 4 月行业信息回顾与思考 策略专题研究报告 证券研究报告 策略组 分析师：牟一凌（执业 S1130525060002 ） mouyiling ＠gjzq.com.cn 分析师：沈心怡（执业 S1130525070002 ） shenxinyi＠gjzq.com.cn 楼市"小阳春"能否带来地产链的景气回升 楼市"小阳春"能否带来地产链的景气回升： 总结：4 月一线城市在优质供给释放与二手房"以价换量"中迎来楼市的"小阳春"，结合各城市当前库存去化周期 来看，本轮楼市"由点及面"的全面复苏较难实现。本轮地产的改善更接近于核心城市的阶段性企稳回升，而非全国 层面的周期反转，房企投资依旧低迷，地产链景气度的改善仍需政策支持。 数据基于公开数据整理，可能存在信息滞后、不全面的风险。 敬请参阅最后一页特别声明 1 1）4 月楼市回顾：核心城市成交面积显著回暖，迎来楼市"小阳春"，但全国层面分化加剧。4 月房地产市场呈现典 型的结构性修复特征，一线城市成为主要亮点。新房成交面积同比增速由负转正，较前值大幅改善；二手房成交延续 高景气，上海、广州网签量创近 10 年同期新高。相比之下，全国 ...

分析师：姚遥 S1130512080001 联系人：彭治强 2026/5/8 1 2 • 量价齐升，看好2026年行业装机打破周期走向成长。2025年国内实现风电新增装机131GW，同比增长超50%，其中陆风新增装机 125GW，同比增长54%，海风新增装机5.6GW，同比下降1%。受益于部分项目递延至2026年并网，一季度国内实现新增并网15.8GW， 同比增长约8%。2025年国内招标同比下降约26% ，海外订单大幅增长支撑整机环节在手订单稳中有升，全年出货有望打破五 年周期走向成长。价格端，2025国内陆风机组表观中标均价上涨超10%，26Q1继续维持高价水平，海风机组稳中有降，部分订 单价格由2700-2800元/kW下探至2600元/kW水平。 • 板块收入、盈利重回增长，26Q1迎来行业开门红。2025【SW风电设备】风电板块实现营收2702亿元，同比增长34%；剔除单个 极端亏损公司后板块调整后归母净利润91.2亿元，同比增长40%；26Q1风电板块实现营收541亿元，同比+37%；实现归母净利润 20.9亿元，同比+39%，板块迎来开门红，风机盈利修复及出海有望成为板块盈利增长的"两架马车"。 ...

量化模型与构建方式 1. 超预期增强行业轮动策略 * **模型名称**：超预期增强行业轮动策略 * **模型构建思路**：以基本面为核心，叠加估值面和资金面进行多维度分析，并特别引入“超预期”因素来完善框架[13]。 * **模型具体构建过程**： 1. **因子构成**：该策略模型综合了多个维度的因子。 * **基本面**：包括基于实际披露业绩构建的**盈利因子**和**质量因子**，以及基于研报文本分析与分析师预期构建的**分析师预期因子**和**超预期因子**[13]。 * **估值面**：包含**估值动量因子**[13]。 * **资金面**：考虑**北向持仓**、**公募持仓**等[13]。 2. **超预期因子定义**：指公司公告的营业收入、净利润等指标超出市场一致预期的部分。市场定价不仅依据业绩增长，也参考市场预期。业绩增长但不及预期可能导致下跌，业绩下降但好于预期则可能有较好表现[13]。 3. **行业筛选与组合构建**：每月初，根据综合因子得分对行业进行排序，选取排名前1/6（即5个）的行业，以等权方式构建投资组合，按月调仓[30]。 4. **基准与手续费**：以29个行业等权组合作为基准，手续费率为千分之三[30]。 2. 景气度估值行业轮动策略 * **模型名称**：景气度估值行业轮动策略 * **模型构建思路**：主要基于估值动量、盈利与质量因子进行构建[14]。 * **模型具体构建过程**：该策略的构建方法与超预期增强行业配置策略一致，但主要使用的因子为**估值动量**、**盈利**与**质量**因子[14]。具体指标构建可参考相关历史报告[14]。 3. 调研行业精选策略 * **模型名称**：调研行业精选策略 * **模型构建思路**：基于机构调研数据，从行业层面的调研热度与广度两个视角来判断机构投资者对行业关注度的动向[14]。 * **模型具体构建过程**： 1. **因子构成**： * **调研热度**：通过覆盖公司的调研活动平均数来刻画行业内的公司热度[14]。 * **调研广度**：通过行业的调研覆盖程度来刻画行业拥挤度，排名越高代表调研广度越低（即拥挤度越低）[48]。 2. **行业筛选与组合构建**：每月初，根据调研活动因子（综合热度和广度）对行业进行排序，选取排名前5的行业构建投资组合，按月调仓[36]。 3. **基准与手续费**：以行业等权配置组合作为基准，手续费率为千分之二[36]。 量化因子与构建方式 1. 盈利因子 * **因子名称**：盈利因子 * **因子构建思路**：基于公司实际披露的业绩数据构建，属于基本面因子[13]。 2. 质量因子 * **因子名称**：质量因子 * **因子构建思路**：基于公司实际披露的业绩数据构建，属于基本面因子[13]。 3. 估值动量因子 * **因子名称**：估值动量因子 * **因子构建思路**：属于估值面因子[13]。 4. 分析师预期因子 * **因子名称**：分析师预期因子 * **因子构建思路**：基于研报文本分析与分析师预期构建，属于基本面因子[13]。 5. 超预期因子 * **因子名称**：超预期因子 * **因子构建思路**：基于研报文本分析与分析师预期构建，衡量公司公告业绩超出市场一致预期的程度，属于基本面因子[13]。 * **因子评价**：引入超预期因素能够进一步完善行业轮动框架，因为市场定价的重要参考基准是市场预期[13]。 6. 调研活动因子 * **因子名称**：调研活动因子 * **因子构建思路**：由调研热度和调研广度两个细分因子组成，用于衡量机构投资者对行业的关注度[14][48]。 * **因子具体构建过程**： * **调研热度**：通过行业内覆盖公司的调研活动平均数来刻画[14]。 * **调研广度**：通过行业的调研覆盖程度来刻画行业拥挤度[14]。排名越高代表调研广度越低（即拥挤度越低）[48]。 7. 北向流入因子 * **因子名称**：北向流入因子 * **因子构建思路**：属于资金面因子，考虑北向资金的持仓动向[13]。 模型的回测效果 （测试区间：2011年1月-2026年4月，除非特别说明） | 模型名称 | 年化收益率 | 年化超额收益率 | 年化波动率 | 夏普比率 | 最大回撤率 | 月均双边换手率 | 4月收益率 | 4月超额收益率 | 今年以来收益率 | | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | | **超预期增强行业轮动策略** | 13.10%[34] | 7.39%[34] | 25.19%[34] | 0.520[34] | 54.44%[34] | 68.97%[30] | 12.51%[30] | 7.22%[30] | 12.29%[34] | | **景气度估值行业轮动策略** | 9.81%[34] | 4.50%[34] | 25.91%[34] | 0.379[34] | 56.24%[34] | - | 7.06%[30] | 1.77%[30] | 2.59%[34] | | **行业等权基准** | 5.65%[34] | - | 23.39%[34] | 0.241[34] | 59.00%[34] | - | 5.29%[30] | - | 4.42%[34] | | **调研行业精选策略** (2017年1月-2026年4月) | 6.78%[37][40] | 2.34%[37][40] | 19.75%[40] | 0.343[47] | 40.18%[47] | 157.09%[37] | 3.54%[37] | -1.74%[37] | 6.48%[47] | | **行业等权基准** (2017年1月-2026年4月) | 4.05%[37][40] | - | 18.72%[40] | 0.217[47] | 34.98%[47] | - | 5.29%[37] | - | 4.42%[47] | 因子的回测效果 1. 单因子表现（截至2026年4月） | 因子名称 | 上月IC值 | 今年以来IC均值 | 上月因子多空收益 | 今年以来因子多空收益 | 上月因子多头超额收益 | 今年以来因子多头超额收益 | | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | | **盈利因子** | 50.79%[15][17] | 22.35%[15][17] | 9.89%[15][17] | 15.41%[17] | 7.25%[15][17] | 6.46%[15][17] | | **质量因子** | -11.43%[17] | -3.42%[17] | -7.38%[17] | -13.84%[17] | -3.09%[17] | -7.96%[17] | | **估值动量因子** | 59.46%[15][17] | 23.41%[15][17] | 8.99%[15][17] | 17.59%[17] | 6.27%[15][17] | 8.29%[15][17] | | **分析师预期因子** | 49.80%[15][17] | 15.31%[15][17] | 10.34%[15][17] | 6.02%[17] | 7.18%[15][17] | 2.79%[15][17] | | **超预期因子** | -7.68%[17] | -5.90%[17] | -1.58%[17] | -3.79%[17] | -1.56%[17] | -1.13%[17] | | **调研活动因子** | 18.50%[15][17] | 12.62%[15][17] | 0.41%[17][25] | 4.23%[17] | -1.43%[17] | 3.21%[15][17] | 2. 策略核心因子历史表现 | 因子名称 | 测试区间 | IC均值 | IC标准差 | 风险调整的IC (IR) | 多空年化收益率 | 多空夏普比率 | | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | | **超预期增强因子** (复合因子) | 2011年以来[20] | 8.31%[20] | 28.07%[21] | 0.296[20][21] | 18.14%[21] | 1.02[21] | | **调研活动因子** | 2017年以来[20] | 9.33%[20] | 19.33%[21] | 0.483[20][21] | 15.14%[25] | 1.38[25] | **注**：超预期增强因子在2026年4月的IC值为56.80%，多空收益率为11.13%[21]。调研活动因子在2026年4月的多空收益率为0.41%[25]。

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告核心观点 - 公司2026年第一季度业绩承压，但战略转型与渠道变革持续推进，长期竞争力有望构筑 [2][3] - 公司正从单品类定制向“全案定制”的整家解决方案升级，旨在提升客单价 [3] - 直营渠道增长亮眼，海外业务与大宗业务客户结构优化成为新的增长点 [3] - 预计公司2026-2028年归母净利润将恢复增长，分别为9.5亿元、10.4亿元、11.1亿元 [4][9] 业绩表现总结 - **近期业绩**：2026年第一季度实现营业收入15.19亿元，同比下降25.46%；归母净利润为亏损0.38亿元，同比下降417.58%；扣非后归母净利润为0.07亿元，同比下降95.45% [2] - **历史年度表现**：2025年全年营业收入为93.67亿元，同比下降10.74%；归母净利润为9.01亿元，同比下降34.26% [9] - **盈利预测**：预计2026年营业收入为94.54亿元，同比增长0.93%；归母净利润为9.48亿元，同比增长5.17% [9] 业务经营分析 - **分品类表现**：2025年，衣柜/橱柜/木门营收分别为72.86/12.08/4.20亿元，同比变化-12.57%/-3.47%/-22.78%；毛利率分别为38.87%/24.67%/17.14%，同比变化+1.14/+2.68/-10.10个百分点 [3] - **分品牌表现**： - 索菲亚品牌2025年收入84.57亿元，同比下降10.49%，经营韧性相对较强 [3] - 米兰纳品牌2025年收入3.94亿元，同比下降22.75%，但客单价同比上涨17.22% [3] - 华鹤品牌2025年收入1.14亿元，同比下降45.61% [3] - **渠道分析**： - 经销/直营/大宗业务渠道2025年收入分别为73.65/4.08/12.38亿元，同比变化-13.58%/+13.70%/-6.32% [3] - 整装渠道2025年营收19.23亿元，同比下降13.56%，合作企业及上样门店数量庞大 [3] - 海外业务加速，2025年新签约经销商28家，项目新增覆盖34个国家和地区 [3] - 大宗业务优化客户结构，拓展医院、学校等非房业务以对冲地产下行压力 [3] - **战略与模式创新**：索菲亚品牌战略升级为“全案定制”，并创新推出城市合伙人、1+N+X等业态，覆盖装修全生命周期 [3] 财务指标分析 - **盈利能力**： - 2025年全年毛利率为35.7%，同比提升0.3个百分点；2026年第一季度毛利率为29.9%，同比下降2.8个百分点 [3] - 2025年销售/管理/研发费用率分别为9.8%/8.2%/2.7% [3] - 2026年第一季度销售/管理/研发费用率分别为13.9%/10.3%/3.4%，同比分别上升4.1/1.3/0.5个百分点 [3] - **预测指标**：预计2026-2028年摊薄每股收益分别为0.984元、1.075元、1.157元 [9] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为13.0倍、11.9倍、11.1倍 [4][9] 市场与评级参考 - 根据聚源数据，近期市场相关报告中，“买入”评级占主导，市场平均投资建议评分偏向“增持”至“买入”区间 [12][13]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为13.0倍、11.9倍和11.1倍 [4][9] 报告核心观点 - 公司2026年第一季度业绩承压 但战略转型持续推进 全案定制模式深化有望提升客单价 直营渠道与海外业务展现增长潜力 同时盈利预测显示业绩有望在2026年触底回升 [2][3][4] 业绩表现分析 - **2026年第一季度业绩下滑**：2026年第一季度实现营业收入15.19亿元，同比下降25.46%；归母净利润为亏损0.38亿元，同比下降417.58%；扣非归母净利润为0.07亿元，同比下降95.45% [2] - **2025年全年分品类表现**：衣柜/橱柜/木门营收分别为72.86亿元、12.08亿元、4.20亿元，同比分别下降12.57%、3.47%、22.78%；毛利率分别为38.87%、24.67%、17.14%，同比分别变化+1.14、+2.68、-10.10个百分点 [3] - **2025年全年分品牌表现**：索菲亚品牌收入84.57亿元，同比下降10.49%；米兰纳品牌收入3.94亿元，同比下降22.75%，但客单价同比上涨17.22%；华鹤品牌收入1.14亿元，同比下降45.61% [3] - **盈利能力变化**：2025年全年毛利率为35.7%，同比提升0.3个百分点；2026年第一季度毛利率为29.9%，同比下降2.8个百分点 [3] - **费用率情况**：2025年销售/管理/研发费用率分别为9.8%、8.2%、2.7%；2026年第一季度销售/管理/研发费用率分别为13.9%、10.3%、3.4%，同比分别上升4.1、1.3、0.5个百分点 [3] 经营战略与渠道分析 - **全案定制战略升级**：2026年索菲亚品牌战略升级为全案定制，旨在构建完整产品矩阵，从单品类向整家解决方案跃迁，以提升客单价空间 [3] - **渠道结构分化**：2025年经销/直营/大宗业务渠道收入分别为73.65亿元、4.08亿元、12.38亿元，同比变化分别为-13.58%、+13.70%、-6.32% [3] - **整装渠道发展**：2025年整装渠道营收19.23亿元，同比下降13.56%，其中集成/零售整装事业部合作企业数分别为259个和2436个，上样门店数分别为735个和2198个 [3] - **海外业务拓展**：2025年新签约海外经销商28家，项目新增覆盖34个国家和地区，采取高端零售经销商与优质地产客户双轮驱动模式 [3] - **大宗业务结构优化**：在巩固Top100地产客户的同时，拓展医院、学校、公寓等非房企业客户，以对冲地产下行压力 [3] - **创新业务模式**：推进城市合伙人、1+N+X等新业态，以社区服务中心为载体覆盖毛坯、旧改及局部翻新全生命周期需求 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为9.5亿元、10.4亿元、11.1亿元，同比增速分别为5.17%、9.20%、7.65% [4][9] - **营收预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为94.54亿元、96.65亿元、100.69亿元，同比增速分别为0.93%、2.23%、4.18% [9] - **每股收益预测**：预计公司2026-2028年摊薄每股收益分别为0.984元、1.075元、1.157元 [9] - **估值水平**：基于盈利预测，当前股价对应2026-2028年市盈率分别为13.0倍、11.9倍、11.1倍 [4] - **净资产收益率**：预计公司2026-2028年摊薄ROE分别为11.35%、11.03%、10.61% [9] 市场共识与历史数据 - **市场评级共识**：最近一个月内有10份报告给予“买入”评级，6份给予“增持”评级，市场平均评分为1.38，对应“增持”建议 [12] - **历史财务数据**：公司2024年营业收入为104.94亿元，同比下降10.04%；归母净利润为13.71亿元，同比增长8.69%。2025年营业收入为93.67亿元，同比下降10.74%；归母净利润为9.01亿元，同比下降34.26% [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕经济增长和通货膨胀两大方面展开分析，经济增长方面生产端有不同表现，需求端集运市场提前进入旺季但部分领域需求不佳；通货膨胀方面CPI中猪价反弹渐弱、农产品价格指数走平，PPI中油价大幅回撤但铜铝和部分工业品价格有不同程度上涨[5][23][45] 根据相关目录总结 经济增长 生产 - 电厂日耗略强于去年同期，4月29日6大发电集团平均日耗74.6万吨较4月22日降0.2%，南方八省电厂日耗191.0万吨较4月22日降0.5% [5][11] - 高炉开工率高位窄幅波动，5月1日全国高炉开工率83.4%较4月24日升0.3个百分点，产能利用率89.5%较4月24日降0.2个百分点，4月24日唐山钢厂高炉开工率95.2%较4月17日持平 [5][15] - 轮胎开工率明显回落，4月30日汽车全钢胎开工率66.0%较4月23日降2.8个百分点，汽车半钢胎开工率73.4%较4月23日降3.7个百分点，江浙地区织机开工率持续8周回落 [5][17] 需求 - 30城商品房销量同环比为负，5月1 - 6日30大中城市商品房日均销售面积10.4万平方米，较4月同期降46.2%，较去年5月同期降4.5%，较2024年5月同期升13.1%，分区域一线、二线上升三线下降 [23] - 车市零售成交平淡，4月零售同比降24%，4月批发同比降15%，4月末车市零售数据逐步改善 [24] - 钢价偏强运行，5月6日螺纹、线材、热卷、冷轧价格较4月29日分别涨1.2%、1.3%、4.5%和1.2%，5月以来环比、同比均有上涨，钢材去库加快 [30] - 水泥市场持续走弱，5月6日全国水泥价格指数较4月29日跌0.8%，华东和长江地区表现弱于全国平均，5月以来均价环比、同比均下跌但同比跌幅收窄 [31] - 玻璃价格延续弱势，5月6日玻璃活跃期货合约价报1065元/吨，较4月29日跌1.8%，5月以来环比上涨、同比转正，但市场需求整体偏弱 [36] - 集运运价指数止跌回升，4月30日CCFI指数较4月24日涨2.9%，SCFI指数涨1.9%，4月以来同比、环比均上涨，市场看好二三季度旺季效应 [39] 通货膨胀 CPI - 猪价反弹趋势渐弱，5月6日猪肉平均批发价15.2元/公斤，较4月29日涨0.6%，5月以来环比上涨、同比下跌但跌幅收窄，市场或重回供强需弱格局 [45] - 农产品价格指数几乎走平，5月6日较4月29日涨0.01%，分品种鸡蛋涨幅最大，5月以来同比上涨、环比下跌 [52] PPI - 油价大幅回撤，5月6日布伦特和WTI原油现货价报104.4和95.1美元/桶，较4月29日分别跌15.1%和11.0%，5月以来布伦特环比下跌、WTI环比上涨，同比均上涨 [52][53] - 铜铝温和上涨，5月6日LME3月铜价和铝价较4月29日分别涨3.3%和0.3%，5月以来铜环比上涨、同比大幅上涨，铝环比微跌、同比上涨 [60] - 工业品价格多数上涨，5月以来水泥价格环比、同比下跌，其它工业品价格环比、同比多数上涨，焦煤、焦炭涨幅居前 [62]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周超长信用债收益率阶段性上行，价格小幅回调，新债平均发行利率回升，成交呈现量缩结构集中特征，投资者配置策略转入防御观望，当前追高长信用风险收益比不占优，建议缩减敞口、缩短久期防御观望 [3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 存量市场特征 - 本周债市多空因素交织影响长信用品种价格，存量超长信用债收益率较前一周小幅上调，绝对值处历史极值区间，超半数存量债估值收益率不足 2.3%，票息补偿空间逼仄 [3][14] - 存量超长产业债行业分布集中，国家电网、诚通控股、中化股份等为主要长债存续主体 [20][23] 一级发行情况 - 受发债主体年报更新押后发行及五一假期工作日减少影响，本周超长信用新债供给规模回落，周内发行 104.1 亿元 [4] - 高息资产供给偏紧，市场对超长信用新债偏好高，超长产业新债认购情绪升温，超长城投新债认购倍数升至 24 年来 80%以上分位 [4] - 最新一周长信用票面环比上升超 10bp，可能是投资者要求更高信用风险溢价和安全垫以对冲潜在回撤风险 [23] 二级成交表现 - 本周超长信用债收益率阶段性上行，7 - 10 年、10 年以上中债 AA+信用债全价指数较前一周分别下跌 0.13%和 0.15%，跌幅小于相近期限国债和二级债 [5][31] - 超长信用债成交量收缩且结构集中，成交总笔数受假期因素压制，按日均折算流动性较前两周弱化，7 年以上普信债成交笔数跌至 169 笔；超长信用新券成交笔数占比升至 35.5%，新券流动性被动强化 [5][35] - 超长信用债维持低估值成交，TKN 占比读数骤降，反映市场配置需求仍在但追多意愿衰减 [5][40] - 本周基金、保险及其他产品类机构对超长信用债买量收缩，投资者配置策略转入控制久期、持有高流动性敞口的防御性观望态度 [5][45] - 活跃超长信用债与相近期限国债利差压缩空间偏薄，前期支撑信用债行情走强的前提条件弱化，5 月理财资金增量贡献放缓，公募基金交易持仓集中，市场对潜在利空敏感度抬升，票息资产估值脆弱性加大 [6][47]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买入” [5] 核心观点 - 公司2026年一季度业绩逆势增长，彰显龙头韧性，并延续高股东回报政策 [2] - 公司以需求侧思维驱动产品开发，功能沙发、智能床垫、整家定制三大增长极雏形已现，明星单品表现亮眼 [3] - 全球化布局成效显著，内销零售转型与外销OBM（自主品牌制造）加速并行，渠道结构持续优化 [4] - 公司毛利率持续改善，费用管控整体较优，经营质量保持稳健 [4] - 预计公司未来三年归母净利润将保持双位数增长 [5][10] 业绩简评 - 2026年第一季度实现营业收入5032.75百万元，同比增长2.24% [2] - 2026年第一季度归母净利润为496.25百万元，同比下降4.39%，主要受前期国补高基数影响 [2] - 公司拟每股派现1.38元，合计派发现金红利11.33亿元，分红率高达63.32% [2] 经营分析：品类与产品 - 2025年分品类收入及增长：沙发收入115.76亿元（同比+13.4%），卧室用品收入34.65亿元（同比+6.63%），集成产品收入23.14亿元（同比+3.0%），定制家具收入10.31亿元（同比+3.9%） [3] - 2025年分品类毛利率：沙发34.9%，卧室用品42.9%，集成产品29.6%，定制家具28.7% [3] - 明星单品“赫兹”功能沙发2025年零售额突破3.5亿元，2026年迭代款“赫兹S9”智能沙发已上市 [3] - 卧室场景新品“云舒”智能沙发上市三个月零售额近1.5亿元 [3] - 其他爆品2025年零售额：3D系列床垫3.6亿元，整家定制环保7号5.5亿元，LAZBOY太空漫步沙发2亿元 [3] 经营分析：区域与渠道 - 2025年分区域收入及增长：境内业务收入99.4亿元（同比+6.2%），境外业务收入93.26亿元（同比+11.5%） [4] - 内销受国补退坡影响在2025年第四季度短期承压，但用户口碑提升，注册会员总数突破750万，年度会员近380万 [4] - 外销方面，越南等基地投产提升供应链弹性，海外自主品牌（OBM）已覆盖8个国家 [4] - 跨境电商收入占比达到11.45%，渠道结构持续优化 [4] 经营分析：盈利能力与费用 - 公司毛利率持续提升：2025年毛利率为32.8%（同比+0.04个百分点），2026年第一季度毛利率为33.59%（同比+1.20个百分点），主要得益于内销零售变革优化全链路效率 [4] - 2025年费用率：销售费用率17.14%（同比-0.68个百分点），管理费用率1.86%（同比-0.13个百分点），研发费用率1.84%（同比+0.32个百分点），财务费用率0.01%（同比+0.21个百分点） [4] - 2026年第一季度费用率：销售费用率17.22%（同比+2.02个百分点），管理费用率2.37%（同比-0.02个百分点），研发费用率2.07%（同比+0.54个百分点），财务费用率0.97%（同比-1.12个百分点） [4] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为20.51亿元、23.0亿元、25.6亿元，同比增长率分别为14.6%、12.1%、11.4% [5][10] - 收入预测：预计公司2026-2028年营业收入分别为216.52亿元、234.23亿元、254.08亿元，同比增长率分别为7.95%、8.18%、8.47% [10] - 每股收益预测：预计公司2026-2028年摊薄每股收益分别为2.497元、2.798元、3.117元 [10] - 估值指标：基于预测，公司2026-2028年市盈率（P/E）分别为11.78倍、10.51倍、9.44倍 [10] 市场共识 - 近期市场相关研究报告评级高度集中，近一个月内共有21份报告给予“买入”评级，2份报告给予“增持”评级，无“中性”或“减持”评级 [13] - 市场平均投资建议评分为1.09（近一个月内），对应“买入”评级区间 [13][14]