报告公司投资评级 - 维持“持有”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 蔚来2025年第一季度净亏损同比扩大，虽仍目标在2025年第四季度实现盈亏平衡，但管理层的盈亏平衡假设不切实际，因其在换电、销售渠道等项目上投资较重，需更高销量才能实现盈亏平衡 [1] - 考虑Onvo车型贡献，将2025财年销量预测下调3万辆至35万辆，预计2025财年下半年销量23.5万辆，月均约4万辆；预计2025财年汽车毛利率为14.7%；虽随管理层成本削减努力下调研发和销售、一般及行政费用预测，但因下调销量预测，2025财年净亏损预计仍达162亿元，比之前预测高2亿元 [2] - 蔚来2025年第一季度收益未达预期，营收比之前预测低2%，毛利率低0.7个百分点，运营亏损比预测多10亿元，净亏损多13亿元；2025年第四季度盈亏平衡假设过于理想，2026财年实现盈亏平衡也不太可能，预计2026财年销量47万辆，净亏损94亿元 [8] - 维持“持有”评级，将目标价从5美元下调至4美元，基于0.7倍（之前为0.8倍）的2025财年收入预测，认为蔚来盈利能力较差，应比理想汽车和小鹏汽车有更低的市销率 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 营收方面，2023 - 2027财年分别为556.18亿、657.32亿、929.72亿、1200.8亿、1364.22亿元，同比增长12.9%、18.2%、41.4%、29.2%、13.6% [3] - 毛利率方面，2023 - 2027财年分别为5.5%、9.9%、13.0%、13.9%、14.6% [3] - 运营利润方面，2023 - 2027财年分别亏损226.552亿、218.741亿、155.614亿、92.993亿、50.595亿元 [3] - 净利润方面，2023 - 2027财年分别亏损211.47亿、226.577亿、162.419亿、93.821亿、44.821亿元 [3] - 调整后净利润方面，2023 - 2027财年分别亏损184.748亿、203.817亿、140.426亿、72.742亿、23.227亿元 [3] - 每股收益方面，2023 - 2027财年分别亏损12.4379元、11.0277元、7.4885元、3.9817元、1.81元 [3] - 市销率方面，2023 - 2027财年分别为1.0、0.9、0.6、0.5、0.4 [3] - 市净率方面，2023 - 2027财年分别为1.5、3.9、12.7、26.6、675.3 [3] 目标价格与股价数据 - 目标价从5美元下调至4美元，当前价3.53美元，有13.3%的上涨空间 [4] - 市值79.283亿美元，3个月平均成交额1.135亿美元，52周高低价为7.21/3.14美元，总发行股份22.46亿股 [4] 股权结构 - CYVN Holdings持股18.6%，李斌持股8.0% [5] 股价表现 - 1个月绝对和相对表现分别为 - 12.4%、 - 13.0%；3个月为 - 16.4%、 - 15.9%；6个月为 - 23.3%、 - 32.2% [6] 季度数据 - 2025年第一季度销量42094辆，同比增长40.1%，环比下降42.1%；平均售价285901元，同比下降13.3%，环比增长5.5%；营收120.35亿元，同比增长21.5%，环比下降38.9%；毛利润9.2亿元，同比增长88.5%，环比下降60.2% [10] - 研发费用31.81亿元，同比增长11.1%，环比下降12.5%；销售、一般及行政费用44.01亿元，同比增长46.8%，环比下降9.8%；运营亏损64.18亿元；净利润亏损68.91亿元 [10] - 毛利率7.6%，同比增加2.7个百分点，环比下降4.1个百分点；运营利润率 - 53.3%，同比增加1.1个百分点，环比下降22.7个百分点；净利率 - 57.3%，同比下降4.2个百分点，环比下降21.1个百分点 [10] 盈利预测调整 - 2025 - 2027财年新营收预测分别为929.72亿、1200.8亿、1364.22亿元，较旧预测分别下降8.9%、4.8%；新毛利润预测分别为120.41亿、167.44亿、198.85亿元，较旧预测2025财年下降12.7%，2026财年增长1.0% [11] 与市场共识对比 - 2025 - 2027财年CMBIGM营收预测较市场共识分别高2.7%、5.7%、4.5%；毛利润预测较市场共识2025财年高9.5%，2026财年高1.6%，2027财年低1.8% [12] 财务总结 - 2022 - 2027财年营收从492.69亿增长至1364.22亿元；毛利润从51.44亿增长至198.85亿元；运营利润亏损逐渐收窄，从156.41亿减至50.6亿元 [13] - 2022 - 2027财年资产方面，流动资产和非流动资产有一定波动；负债方面，流动负债和总负债整体呈上升趋势；股东权益方面，整体呈下降趋势 [13] 现金流、增长、盈利能力、估值等指标 - 现金流方面，2022 - 2027财年运营、投资、融资活动产生的现金流有不同变化趋势，如运营现金流2025财年为负，2026 - 2027财年转正 [14] - 增长方面，2022 - 2027财年营收、毛利润等有不同程度增长，EBITDA在2027财年有大幅增长 [14] - 盈利能力方面，2022 - 2027财年毛利率、运营利润率、EBITDA利润率等逐渐改善；净资产收益率呈下降趋势 [14] - 估值方面，2022 - 2027财年市净率逐渐升高，市盈率未显示数据，市现率在2026 - 2027财年有数据 [14]

报告核心观点 - 中国创新药在 ASCO 表现出色且出海交易持续落地，医药行业有望估值修复；众安在线受益稳定币法案，保险业务基本面改善；美股盈利下调风险释放但估值仍贵，建议控制仓位并调整配置；美国国债收益率可能先高后低，可调整国债和企业债配置 [2][4][7] 行业点评 中国医药行业 - MSCI 中国医疗指数 2025 年初至今累计上涨 27.6%，跑赢 MSCI 中国指数 14.5%，创新药出海交易持续兑现，国际竞争力凸显 [2] - 三生制药、信达生物、复宏汉霖等公司更新创新药临床数据，如三生制药 707 单药在 1L PD - L1 + NSCLC 的 2 期临床中 cORR 为 64.7% [2][5] - 三生制药、翰森制药等达成重磅海外授权交易，如三生制药将 707 全球权益（除中国内地外）授权辉瑞，获 12.5 亿美元首付款及最高 48 亿美元里程碑付款 [6] - 受益于创新药出海、集采政策优化等因素，医药行业有望在 2025 年继续估值修复，推荐买入百济神州、三生制药等公司 [7] 全球市场 - 全球市场避险情绪先升后降，风险资产价格低开高走，亚太股市可能随美股反弹 [4] - 美国加大对中欧施压，中国股市和人民币汇率低开高走、最终收跌，港股医疗保健等领跌，A股汽车等跌幅居前 [4] - 近期美元下跌因白宫政策极端化风险，预计美元指数年末降至 97 左右，中期份额将下降但仍保持主导地位 [4] - 美股盈利下调风险已有所释放，预计标普 500 指数盈利增速未来进一步下调至 7%，但估值仍贵，建议控制仓位并调整配置 [4] - 美国国债收益率可能先高后低，近期优选中短期国债，远期可增配长期国债，可超配投资级企业债 [4] 公司点评 众安在线 - 众安在线上周股价累计上涨 55%，受稳定币法案利好，提升目标价至 20.4 港元，维持“买入”评级 [7] - 众安与圆币创新科技存在股权关系，众安银行有望成为港币稳定币 HKDR 的托管银行，间接持股比例预计为 8.7% [8] - 预计稳定币发行人制度确立后，增量法币储备金存款将带动活期存款规模增长，提升净利息收入和净息差，稳定币业务还将带来非息收入 [9] - 国内财险业务 1 - 4 月总保费同比增长 12.7%至 109 亿元，预计全年保费维持中双位数增速，承保盈利改善，预计全年 COR 为 96.9% [10] 瑞声科技 - 对瑞声科技业务前景和 2025 年营收增长持乐观看法，得益于光学、精密机械、电磁驱动、汽车声学等领域的发展 [11] - 预计声学升级和光学业务中高端产品占比提升将推动利润率在 2025/2026 年扩张，维持“买入”评级及目标价 58.78 港元 [11] 焦点股份 - 招银国际环球市场列出长仓股票，包括吉利汽车、小鹏汽车等，给出评级、股价、目标价、上行/下行空间等信息 [12]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，基于分部加总估值法的目标价为58.78港元 [1][12] 报告的核心观点 - 看好AAC业务前景和2025年收入增长（同比增长10-15%），增长驱动因素包括光学、精密机械、电磁驱动和汽车声学等业务 [1] - AAC在智能手机领域处于领先市场地位，2025年关键增长驱动因素来自光学升级、大客户高端机型采用VC、汽车声学客户拓展和订单获取、AI智能手机的MEMs麦克风升级等 [8] - AAC已拓展至机器人、AI眼镜和汽车等新战略市场，有坚实产品路线图 [8] - 认为AAC能抓住AI智能手机、折叠屏手机、汽车声学和机器人等多个趋势，股票具有吸引力，重申买入评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 收益总结 - 2023-2027财年，收入分别为204.19亿、273.28亿、325.66亿、351.13亿和375.61亿元人民币，同比增长-1.0%、33.8%、19.2%、7.8%和7.0% [2] - 净利润分别为7.404亿、17.972亿、24.886亿、29.43亿和32.301亿元人民币，同比增长-9.9%、142.7%、38.5%、18.3%和9.8% [2] 目标价格与股价表现 - 目标价58.78港元，较当前价格36.65港元有61.3%的上涨空间 [3] - 1个月、3个月和6个月的绝对表现分别为-1.9%、-18.6%和4.1%，相对表现分别为-6.8%、-19.9%和-13.1% [5] 股东结构 - 吴春园持股21.9%，潘政民持股19.5% [4] 业务增长驱动因素 - 2025年光学业务预计同比增长20%，得益于塑料镜头规格升级和WLG旗舰订单获取 [1] - 精密机械业务预计同比增长20%，因AI手机采用VC和国内外客户的铰链订单获取 [1] - 电磁驱动业务预计同比增长15-20%，源于触觉反馈升级和机器人订单获取 [1] - 汽车声学业务预计实现个位数同比增长，通过海外OEM和中国电动汽车品牌的份额增加以及产品组合扩展 [1] 新兴业务拓展 - 机器人领域，已建立机器人执行器产品组合，并开始向顶级机器人客户批量生产和发货 [8] - AI眼镜领域，是几家中国主要品牌特定扬声器的唯一供应商 [8] - 汽车领域，计划以2.88亿元人民币收购河北楚光汽车零部件53.7%的股份，加强汽车产品供应 [8] 财务预测 收入细分 - 声学、PSS、传感器与半导体、ED&PM、光学等业务在2023-2027财年有不同的收入规模、占比和同比增长率 [10] 损益预测 - 2023-2027财年，收入、成本、毛利、营业利润、净利润等指标有相应变化 [11] 现金流量 - 2022-2027财年，经营、投资和融资活动的净现金流量有不同表现 [18] 增长与盈利能力 - 2022-2027财年，收入、毛利、营业利润、净利润的增长率和利润率指标有相应变化 [18] 估值 - 目标价基于25.2倍2025财年预期市盈率的加权平均目标市盈率，各业务板块有不同的目标市盈率 [12][13]

报告公司投资评级 - 维持对贝克微的“买入”评级，目标价为 69.5 港元不变，意味着公司股价仍有 22.4%的上行空间 [1][9] 报告的核心观点 - 特朗普政府 5 月 28 日发布新规定，禁止头部 EDA 软件公司向中国企业出售产品，标志美中技术脱钩趋势进一步升级，预计将加快中国 EDA 的国产替代进程 [1] - 贝克微自主开发的 EDA 平台使其免受出口限制影响，凭借全栈模拟 IC 设计能力将从出口限制中受益，独立于海外供应链的能力是宝贵战略资产 [9] - 贝克微是半导体国产替代趋势的主要受益者，对 EDA 的自主可控能力将助其在地缘政治风险加剧趋势下维持稳健收入增长和较高利润率，目前估值具备吸引力 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 销售收入：2023 - 2027 年分别为 464、579、770、1006、1284 百万元人民币，同比增长分别为 31.6%、24.8%、33.0%、30.8%、27.6% [2] - 毛利率：2023 - 2027 年分别为 55.4%、53.0%、53.8%、53.5%、53.3% [2] - 净利润：2023 - 2027 年分别为 109.2、166.6、216.7、285.1、363.3 百万元人民币，同比增长分别为 14.6%、52.6%、30.1%、31.5%、27.4% [2] - 每股收益：2023 - 2027 年分别为 2.42、2.78、3.61、4.75、6.05 元人民币 [2] - 市盈率：2023 - 2027 年分别为 21.5、18.7、14.4、11.0、8.6 倍 [2] - 股本回报率：2023 - 2027 年分别为 17.7%、18.1%、19.5%、20.9%、21.5% [2] 公司数据 - 市值 3408.0 百万港元，3 月平均流通量 7.9 百万港元，52 周内股价高/低为 56.80/23.05 港元，总股本 60.0 百万 [4] 股东结构 - CICCFT 持股 12.6%，惠理集团持股 6.6% [5] 股价表现 - 1 - 月绝对回报 19.0%，相对回报 13.0%；3 - 月绝对回报 96.2%，相对回报 93.3%；6 - 月绝对回报 96.2%，相对回报 63.6% [6] EDA 和 IP 市场市占率 - 2024 年 EDA 市场规模 113 亿美元，新思科技占 37%，Cadence 占 35%，西门子 EDA 占 16%，Ansys 占 5%，其他占 8% [10][11] - 2024 年 IP 市场规模 76 亿美元，新思科技占 24%，Cadence 占 7%，ARM 占 47%，其他占 22% [10][12] 同业对比 | 公司名称 | 股票代码 | 市值(百万美元) | 价格(本地货币) | FY25E 市盈率 | FY26E 市盈率 | FY25E 每股收益(美元) | FY26E 每股收益(美元) | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 贝克微 | 2149 HK | 456 | 56.80 | 14.4 | 11.0 | 0.50 | 0.66 | | 圣邦股份 | 300661 CH | 6071 | 92.22 | 62.2 | 43.9 | 0.21 | 0.29 | | 纳芯微 | 688052 CH | 3621 | 182.80 | - | 144.4 | -0.03 | 0.18 | | 思瑞浦 | 688536 CH | 2672 | 145.01 | 115.3 | 55.8 | 0.17 | 0.36 | | 杰华特 | 688141 CH | 1869 | 30.10 | - | 144.0 | -0.05 | 0.03 | | | | | 平均值 | 64.0 | 79.8 | 0.2 | 0.3 | | 德州仪器 | TXN US | 168058 | 184.99 | 33.8 | 28.2 | 5.48 | 6.56 | | 亚德诺 | ADI US | 107066 | 215.75 | 29.1 | 24.5 | 7.42 | 8.81 | | | | | 平均值 | 31.4 | 26.3 | 6.5 | 7.7 | [13] 财务分析 - 损益表、资产负债表、现金流量表展示了 2022 - 2027 年各财务指标情况，如销售收入、销售成本、毛利润、运营费用等 [14][15] - 增长率方面，2022 - 2027 年销售收入、毛利润、经营利润、净利润有不同程度增长 [15] - 盈利能力比率方面，2022 - 2027 年毛利率、营业利益率、股本回报率有相应变化 [15] - 资产负债比率方面，2022 - 2027 年流动比率有相应变化 [15] - 估值指标方面，2022 - 2027 年市盈率有相应变化 [15]

报告公司投资评级 - 维持对贝克微的“买入”评级，目标价为 69.5 港元不变，意味着公司股价仍有 22.4%的上行空间 [1][9] 报告的核心观点 - 特朗普政府 5 月 28 日发布新规定，禁止头部 EDA 软件公司向中国企业出售产品，标志美中技术脱钩趋势进一步升级，将加快中国 EDA 的国产替代进程，具备自研 EDA 能力的贝克微短期内预计受影响较小 [1] - 贝克微自主开发的 EDA 平台使其免受出口限制影响，其全栈模拟 IC 设计能力和垂直整合方式，能在供应链中高效开发和交付定制晶圆，独立于海外供应链的能力是宝贵战略资产，在具备长尾特征的中国模拟 IC 市场中优势明显 [9] - 截至 2024 年底，公司完成超 600 个 IP 模块整合，搭建工具 - IP - 设计（TID）完整框架，降低芯片设计门槛 [9] - 贝克微是半导体国产替代趋势主要受益者，对 EDA 的自主可控能力助其在地缘政治风险加剧趋势下维持稳健收入增长和较高利润率，目前估值具备吸引力 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 销售收入：2023 - 2027 年分别为 4.64 亿、5.79 亿、7.7 亿、10.06 亿、12.84 亿元人民币，同比增长 31.6%、24.8%、33.0%、30.8%、27.6% [2] - 毛利率：2023 - 2027 年分别为 55.4%、53.0%、53.8%、53.5%、53.3% [2] - 净利润：2023 - 2027 年分别为 1.092 亿、1.666 亿、2.167 亿、2.851 亿、3.633 亿元人民币，同比增长 14.6%、52.6%、30.1%、31.5%、27.4% [2] - 每股收益：2023 - 2027 年分别为 2.42、2.78、3.61、4.75、6.05 元人民币 [2] - 市盈率：2023 - 2027 年分别为 21.5、18.7、14.4、11.0、8.6 倍 [2] - 股本回报率：2023 - 2027 年分别为 17.7%、18.1%、19.5%、20.9%、21.5% [2] 公司数据 - 市值 34.08 亿港元，3 月平均流通量 790 万港元，52 周内股价高/低为 56.80/23.05 港元，总股本 6000 万股 [4] 股东结构 - CICCFT 持股 12.6%，惠理集团持股 6.6% [5] 股价表现 - 1 个月绝对回报 19.0%，相对回报 13.0%；3 个月绝对回报 96.2%，相对回报 93.3%；6 个月绝对回报 96.2%，相对回报 63.6% [6] 同业对比 - 贝克微 2025E、2026E 市盈率分别为 14.4、11.0 倍，每股收益分别为 0.50、0.66 美元，与同业相比估值具备吸引力 [13]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价 510.3 美元不变，当前股价 458.68 美元，潜在升幅 11.3% [1][3] 报告的核心观点 - 微软在 2025 年 Build 大会发布革新性 AI 工具，构建开放智能体网络，推动 AI 代理规模化应用落地，看好其 AI 相关云服务及应用发展前景 [1] - 微软通过结构化检索增强生成（RAG）和情境感知计算两大核心突破，解决智能体商业化落地关键瓶颈 [10] - 端云一体化战略中，Azure AI Foundry 与 Windows AI Foundry 分别巩固企业级智能体开发领导地位和重构本地设备 AI 开发范式 [13][14] - NLWeb+MCP 协议重构人机交互与跨平台协作底层架构，增厚微软开发者生态与企业级服务市场壁垒 [17][20] - Microsoft 365 Copilot 升级，整合五大核心模块，且有低代码功能可定制智能体，未来价值将提升 [22] 根据相关目录分别进行总结 公司数据 - 3 月平均流通量 4364.4 百万美元，52 周内股价高/低为 467.56/354.56 美元，总股本 7469.0 百万 [4] 股东结构 - 先锋领航持股 8.7%，贝莱德持股 7.2% [5] 股价表现 - 1 - 月绝对回报 16.0%，相对回报 5.6%；3 - 月绝对回报 15.5%，相对回报 13.6%；6 - 月绝对回报 8.3%，相对回报 8.6% [6] 财务资料 - 销售收入 FY23A 为 211915 百万美元，FY24A 为 245122 百万美元，FY25E 为 283148 百万美元，FY26E 为 321179 百万美元，FY27E 为 360856 百万美元，同比增长分别为 6.9%、15.7%、15.5%、13.4%、12.4% [9] - 净利润 FY23A 为 72361.0 百万美元，FY24A 为 88136.0 百万美元，FY25E 为 101947.2 百万美元，FY26E 为 118470.1 百万美元，FY27E 为 135248.1 百万美元，同比增长分别为 -0.5%、21.8%、15.7%、16.2%、14.2% [9] 构建智能体网络 Agentic Web - 微软提出“智能体网络”概念，重构人机交互与技术协作底层逻辑，通过 RAG 和情境感知计算解决智能体商业化落地瓶颈 [10] 端云一体化 - Azure AI Foundry 战略级更新，巩固企业级智能体开发领导地位，多智能体协同架构成核心竞争力 [13] - Windows AI Foundry 重构本地设备 AI 开发范式，实现“一次开发、多端部署”，开发者注册量快速增长 [14] NLWeb+MCP 协议 - NLWeb 定位为“智能体网络时代的 HTML”，基于 MCP 构建，可使网站接入智能体生态系统，降低开发者多端移植成本 [17] Copilot 升级 - Microsoft 365 Copilot 升级，整合 Chat、Search、Notebooks、Create、Agents 五大核心模块，有低代码功能可定制智能体 [22] 安全治理 - 微软发布 Microsoft Entra Agent ID 为智能体分配唯一身份标识，将 Purview 数据安全与合规控制集成至 AI 平台 [23] 财务分析 - 损益表展示了 2022A - 2027E 年的销售收入、销售成本、毛利润等多项财务指标及变化情况 [27] - 资产负债表呈现了 2022A - 2027E 年的流动资产、非流动资产、流动负债等项目及金额 [27] - 现金流量表给出了 2022A - 2027E 年的经营现金流、投资现金流、融资现金流等数据及增长率 [28]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 1QFY26 cRPO增长超预期，数据云与AI业务势头持续，管理层上调FY26总收入指引，维持目标价388美元，看好Salesforce的AI货币化势头 [1] 各部分总结 收益总结 - FY24A - FY28E营收分别为348.57亿、378.95亿、411.16亿、461.23亿、492.28亿美元，同比增长11.2%、8.7%、8.5%、12.2%、6.7% [2] - 调整后净利润分别为80.87亿、99.30亿、109.73亿、127.31亿、140.71亿美元，调整后每股收益分别为8.22、10.20、11.30、13.11、14.49美元 [2] 目标价格与股票数据 - 目标价格388美元，当前价格276.03美元，上涨空间40.6% [3] - 市值2658.169亿美元，3个月平均成交额8.654亿美元，52周高低价为367.87/218.01美元，总发行股份9.63亿股 [3] 股权结构 - 先锋集团持股8.7%，贝莱德持股7.6% [4] 股价表现 - 1个月绝对/相对表现为3.1%/-5.8%，3个月为 -7.3%/-8.6%，6个月为 -16.4%/-15.8% [5] 业务亮点 - 1QFY26各业务板块营收有不同程度增长，cRPO同比增长12%，超预期2%，2QFY26E预计cRPO同比增长约10%，总收入同比增长8 - 9%至101.1 - 101.6亿美元 [8] - 1QFY26数据云与AIARR超10亿美元，同比增长超120%，约60%的前100大交易包含数据云与AI，Agentforce已达成8000笔交易，30%新订单来自现有客户，数据云摄入记录同比增长175% [8] - 签署以约80亿美元收购Informatica的最终协议，预计在FY27年初完成，将提升数据云解决方案和Agentforce解决方案基础，预计收购后2年内增厚非GAAP OPM/EPS/FCF [8] - 维持FY26E非GAAP OPM为34.0%，AI提升内部效率和利润率，Agentforce处理超75万次请求，使案件量同比减少7%，节省成本5000万美元 [8] 业务预测更新 - 与之前预测相比，FY27 - 28E营收、毛利、非GAAP OP、非GAAP NP、非GAAP EPS预测上调4 - 5% [9] - 与市场共识相比，CMBIGM对FY26 - 27E营收、非GAAP OP、非GAAP NP、非GAAP EPS预测略高 [10] 估值 - 基于21倍FY26E EV/EBITDA，目标价为388美元，目标EV/EBITDA较行业平均（24倍）有折扣 [11] 财务总结 - 2023A - 2028E营收、毛利、营业利润、净利润等指标呈现增长趋势，盈利能力和流动性指标不断改善 [14][15]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 三一国际2025年第一季度净利润同比增长23%至6.35亿元人民币，是自2023年第三季度以来首次实现季度利润同比增长，业绩好于预期，缓解市场对其增长担忧 [1] - 看好公司可持续的海外增长以及国内煤矿设备业务的逐步稳定，维持目标价8.2港元，认为当前2025年预期市盈率8倍的估值在盈利复苏背景下具有吸引力 [1] 各部分总结 财务数据 - 2025 - 2027财年预计营收分别为251.1亿、295.77亿和345.47亿元人民币，同比增长14.6%、17.8%和16.8%；调整后净利润分别为21.59亿、26.9亿和31.885亿元人民币，同比增长16.7%、24.6%和18.5% [2] - 2025年第一季度营收同比增长15%至59亿元人民币，毛利润率同比略降0.6个百分点至24.3%，净利润同比增长23%至6.35亿元人民币 [8] 股价相关 - 目标价8.2港元，较当前股价5.85港元有40.2%的上涨空间 [3] - 市值188.013亿港元，近三个月平均成交额2600万港元，52周最高价6.48港元，最低价3.89港元，总发行股份32.139亿股 [3] 股权结构 - 三一重型装备持股66.4%，自由流通股占比33.9% [4] 股价表现 - 1个月绝对涨幅3.2%，相对涨幅 - 3.7%；3个月绝对涨幅26.9%，相对涨幅23.5%；6个月绝对涨幅19.6%，相对涨幅 - 1.4% [5] 业绩亮点及展望 - 2025年第一季度业绩中，营收增长受成本控制和经营杠杆推动，净利润增长23%；三一国际将于今日（5月30日）举办业绩后投资者电话会议，预计管理层分享积压订单、海外战略和新业务发展详情 [8] 过往报告 - 相关报告提及三一国际有望复苏、缩减太阳能业务扩张计划是积极举措、预计在2024年第一季度疲软后趋势改善等内容 [9] 业务板块预测 - 对各业务板块2018 - 2027年营收及增长情况进行预测，如小型港口机械、大型港口机械、矿用卡车等业务预计未来几年有不同程度增长 [11] 财务总结 - 提供2022 - 2027年预计的损益表、资产负债表、现金流量表等财务数据，涵盖营收、成本、利润、现金流等多方面指标及增长情况 [16][17]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价 510.3 美元不变，当前股价 458.68 美元，潜在升幅 11.3% [1][3] 报告的核心观点 - 微软在 2025 年 Build 大会通过革新性 AI 工具发布重构生成式 AI+开放代理生态，打造开放智能体网络，推动智能体从功能性概念变成操作系统级存在 [1] - 本次更新呈现多模型与多代理协作、端侧低成本推理、统一身份治理与可观测性三大核心趋势，围绕基础工具与使用场景平台化推动 AI 代理规模化应用落地 [1] - 基于微软行业领先的基础模型技术栈、庞大的开发者与企业级客户生态覆盖及完善的 AI 产品矩阵，持续看好其 AI 相关云服务及 AI 应用方面的发展前景 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司数据 - 3 月平均流通量 4364.4 百万美元，52 周内股价高/低为 467.56/354.56 美元，总股本 7469.0 百万 [4] 股东结构 - 先锋领航持股 8.7%，贝莱德持股 7.2% [5] 股价表现 - 1 - 月绝对回报 16.0%，相对回报 5.6%；3 - 月绝对回报 15.5%，相对回报 13.6%；6 - 月绝对回报 8.3%，相对回报 8.6% [6] 财务资料 |项目|FY23A|FY24A|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |销售收入（百万美元）|211,915|245,122|283,148|321,179|360,856| |同比增长（%）|6.9|15.7|15.5|13.4|12.4| |净利润（百万美元）|72,361.0|88,136.0|101,947.2|118,470.1|135,248.1| |同比增长（%）|(0.5)|21.8|15.7|16.2|14.2| |每股收益（美元）|9.72|11.86|13.75|16.01|18.31| |市场平均预估每股收益（美元）|na|na|13.16|14.99|17.48| |市盈率（倍）|47.2|38.7|33.4|28.7|25.0| [9] 构建智能体网络 Agentic Web - 微软在 Build2025 首次提出“智能体网络”概念，重构人机交互与技术协作的底层逻辑 [10] - 通过结构化检索增强生成（RAG）和情境感知计算两大核心突破，解决智能体商业化落地的关键瓶颈 [10] 端云一体化：Azure AI Foundry 与 Windows AI Foundry - Azure AI Foundry 是 AI 云战略的核心支点，提升 AI 应用构建效率与灵活性，为企业级 AI 部署提供标准化解决方案 [1] - Windows AI Foundry 面向开发者支持 AI 开发全生命周期，实现跨平台部署，提升企业级应用的隐私安全与响应效率 [1] NLWeb+MCP 协议：智能体网络时代的 HTML - 新开源项目 NLWeb 定位为“智能体网络时代的 HTML”，基于 MCP 构建，降低开发者多端移植成本 [17] - 微软加入 MCP 指导委员会并贡献新成果，增厚在开发者生态与企业级服务市场的壁垒 [17][20] Copilot 升级：企业工作的新中枢 - Microsoft 365 Copilot 升级整合五大核心模块，可利用企业数据快速定制智能体 [22] - 微软发布 Microsoft Entra Agent ID 为智能体分配唯一身份标识，集成 Purview 数据安全与合规控制 [23] 财务分析 |报表类型|项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----| |损益表|销售收入（百万美元）|198,270|211,915|245,122|283,148|321,179|360,856| |损益表|销售成本（百万美元）|(62,650)|(65,863)|(74,114)|(90,607)|(102,135)|(114,752)| |损益表|毛利润（百万美元）|135,620|146,052|171,008|192,541|219,044|246,104| |损益表|运营利润（百万美元）|83,383|88,523|109,433|125,861|144,975|165,530| |损益表|净利润（百万美元）|72,737|72,361|88,136|101,947|118,470|135,248| |资产负债表|总资产（百万美元）|364,840|411,976|512,163|585,709|671,124|774,430| |资产负债表|总负债（百万美元）|198,298|205,753|243,686|256,309|266,279|279,362| |资产负债表|股东权益总额（百万美元）|166,542|206,223|268,477|329,399|404,844|495,067| |现金流量表|净经营现金流（百万美元）|89,035|87,582|118,548|117,308|126,863|153,780| |现金流量表|净投资现金流（百万美元）|(30,311)|(22,680)|(96,970)|(50,967)|(51,389)|(50,520)| |现金流量表|净融资现金流（百万美元）|(58,876)|(43,935)|(37,757)|(41,025)|(43,025)|(45,025)| |增长率|销售收入|18.0%|6.9%|15.7%|15.5%|13.4%|12.4%| |增长率|毛利润|17.1%|7.7%|17.1%|12.6%|13.8%|12.4%| |增长率|经营利润|19.3%|6.2%|23.6%|15.0%|15.2%|14.2%| |增长率|净利润|18.7%|(0.5%)|21.8%|15.7%|16.2%|14.2%| |盈利能力比率|毛利率|68.4%|68.9%|69.8%|68.0%|68.2%|68.2%| |盈利能力比率|营业利益率|42.1%|41.8%|44.6%|44.5%|45.1%|45.9%| |盈利能力比率|调整后净利润率|36.7%|34.1%|36.0%|36.0%|36.9%|37.5%| |盈利能力比率|股本回报率|47.2%|38.8%|37.1%|34.1%|32.3%|30.1%| |资产负债比率|流动比率（倍）|1.8|1.8|1.3|1.4|1.6|1.9| |估值指标|市盈率|47.1|47.2|38.7|33.4|28.7|25.0| |估值指标|市帐率|20.7|16.6|12.8|10.4|8.4|6.9| |估值指标|市现率|52.8|57.6|46.3|51.5|45.1|32.9| [27][28]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为33.00美元（或131港元） [1][6] 报告的核心观点 - 2025年第一季度净利润符合预期，成本降低能力超预期，是2025财年盈利韧性的基础 [1] - 改款Mega订单超预期，为即将推出的i8和i6释放积极信号 [6] - 下调2025财年销量预测8%至58万辆，预计2026财年销量同比增长24%至72万辆 [6] - 下调2025财年收入预测7%，净利润预测仅下调13%至104亿元，预计2026财年净利润同比增长41%至146亿元 [6] 根据相关目录分别进行总结 盈利总结 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|123,851|144,460|161,161|193,322|232,835| |同比增长（%）|173.5|16.6|11.6|20.0|20.4| |毛利率（%）|22.2|20.5|20.3|20.2|19.9| |营业利润（百万元人民币）|7,142.7|6,355.5|8,279.9|12,300.3|17,176.9| |净利润（百万元人民币）|11,704.1|8,032.4|10,360.6|14,572.5|19,178.6| |同比增长（%）|na|(31.4)|29.0|40.7|31.6| |调整后净利润（百万元人民币）|12,092.6|10,663.3|11,521.2|15,766.9|20,722.9| |每股收益（报告）（人民币）|5.95|4.03|5.07|6.96|9.07| |P/S（倍）|1.8|1.5|1.4|1.1|0.9| |P/E（倍）|17.2|25.4|20.2|14.7|11.3| |P/B（倍）|3.4|2.9|2.5|2.2|1.8| [2] 股价表现 |时间范围|LI US（绝对）|LI US（相对）|2015 HK（绝对）|2015 HK（相对）| |----|----|----|----|----| |1个月|16.8%|12.6%|13.6%|12.6%| |3个月|-7.3%|-7.9%|-7.9%|-7.9%| |6个月|20.3%|3.5%|18.8%|3.5%| [5] 股票数据 |指标|LI US|2015 HK| |----|----|----| |市值（百万元）|30,496.87|231,643.5| |3个月平均成交额（百万元）|82.74|1,912.46| |52周最高价|32.92|128.7| |52周最低价|17.8|69.15| |已发行股份（百万股）|2,140.882|2,140.882| [5] 2025年第一季度财报分析 - 收入比先前预测低1%，主要因其他销售和服务；毛利率环比扩大0.2个百分点，比预测高1.3个百分点，得益于成本降低 [6] - 研发和销售、一般及行政费用与先前估计基本一致，营业利润和净利润符合预期 [6] 成本控制 - 2025财年研发费用指引降至110 - 120亿元，2025财年销售、一般及行政费用预测下调8%至125亿元 [6] 销量预测 - 2025财年销量预测下调8%至58万辆，主要因增程式电动汽车；预计2026财年销量同比增长24%至72万辆 [6] 盈利/估值 - 下调2025财年收入预测7%，净利润预测下调13%至104亿元，部分因运营费用假设降低 [6] - 预计2026财年成本降低继续助力盈利，净利润同比增长41%至146亿元 [6] 财务总结 利润表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|45,287|123,851|144,460|161,161|193,322|232,835| |商品销售成本（百万元人民币）|(36,496)|(96,355)|(114,804)|(128,414)|(154,304)|(186,567)| |毛利（百万元人民币）|8,790|27,497|29,656|32,748|39,018|46,268| |营业费用（百万元人民币）|(12,445)|(20,354)|(23,301)|(24,468)|(26,718)|(29,091)| |销售、一般及行政费用（百万元人民币）|(5,665)|(9,768)|(12,229)|(12,526)|(13,417)|(14,385)| |研发费用（百万元人民币）|(6,780)|(10,586)|(11,071)|(11,941)|(13,301)|(14,706)| |营业利润（百万元人民币）|(3,655)|7,143|6,355|8,280|12,300|17,177| |金融资产公允价值变动损益（百万元人民币）|0|0|0|0|0|0| |投资收益（百万元人民币）|376|783|320|1,079|1,376|1,611| |其他收益/（损失）（百万元人民币）|626|1,048|664|617|765|822| |息税折旧摊销前利润（百万元人民币）|(839)|12,343|12,561|16,444|22,722|29,645| |折旧（百万元人民币）|1,214|1,805|3,058|4,347|5,790|7,293| |息税前利润（百万元人民币）|(2,053)|10,538|9,503|12,097|16,932|22,353| |利息收入（百万元人民币）|600|1,300|1,500|1,321|1,390|1,542| |利息费用（百万元人民币）|(106)|(86)|(188)|(165)|(147)|(135)| |税前利润（百万元人民币）|(2,159)|10,452|9,316|11,932|16,784|22,218| |所得税（百万元人民币）|127|1,357|(1,270)|(1,551)|(2,182)|(2,999)| |税后利润（百万元人民币）|(2,032)|11,809|8,045|10,381|14,602|19,219| |少数股东权益（百万元人民币）|20|(105)|(13)|(20)|(30)|(40)| |终止经营业务（百万元人民币）|0|0|0|0|0|0| |其他（百万元人民币）|0|0|0|0|0|0| |净利润（百万元人民币）|(2,012)|11,704|8,032|10,361|14,572|19,179| |调整后净利润（百万元人民币）|41|12,093|10,663|11,521|15,767|20,723| [10] 资产负债表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元人民币）|66,992|114,526|126,310|148,891|177,361|216,983| |现金及现金等价物（百万元人民币）|38,478|91,329|65,901|73,086|81,270|99,996| |受限现金（百万元人民币）|1,940|0|7|50|80|100| |应收账款（百万元人民币）|48|144|135|221|318|383| |存货（百万元人民币）|6,805|6,872|8,186|8,795|10,569|12,779| |短期银行存款（百万元人民币）|18,031|11,933|46,905|61,905|79,905|97,905| |其他流动资产（百万元人民币）|1,690|4,247|5,177|4,835|5,220|5,821| |非流动资产（百万元人民币）|19,545|28,942|36,039|40,219|44,643|46,928| |物业、厂房及设备（百万元人民币）|11,188|15,745|21,141|25,704|29,922|32,637| |使用权资产（百万元人民币）|3,539|5,939|8,324|8,176|7,818|7,106| |递延所得税资产（百万元人民币）|75|1,990|2,542|1,500|1,500|1,500| |合营企业及联营企业投资（百万元人民币）|1,484|1,595|923|1,440|1,855|2,277| |无形资产（百万元人民币）|833|864|915|977|1,030|1,074| |其他非流动资产（百万元人民币）|2,427|2,808|2,194|2,423|2,519|2,334| |总资产（百万元人民币）|86,538|143,467|162,349|189,110|222,004|263,911| |流动负债（百万元人民币）|27,373|72,743|69,216|85,356|101,967|126,895| |短期借款（百万元人民币）|0|688|0|0|0|0| |应付账款（百万元人民币）|20,024|51,870|53,596|70,364|84,550|102,229| |其他流动负债（百万元人民币）|6,652|19,038|14,086|13,149|15,683|23,140| |租赁负债（百万元人民币）|696|1,146|1,533|1,843|1,734|1,527| |非流动负债（百万元人民币）|13,979|10,150|21,813|20,839|21,309|15,683| |长期借款（百万元人民币）|3,317|1,747|1,897|2,184|1,884|1,784| |可转换债券（百万元人民币）|5,914|0|6,255|6,255|6,255|0| |融资租赁义务（百万元人民币）|0|0|643|559|487|423| |递延收入（百万元人民币）|582|812|721|912|989|1,083| |其他非流动负债（百万元人民币）|4,167|7,590|12,298|10,929|11,694|12,393| |总负债（百万元人民币）|41,352|82,892|91,029|106,195|123,276|142,577| |股本（百万元人民币）|1|1|1|1|1|1| |资本公积（百万元人民币）|53,869|57,480|60,127|61,341|62,551|65,938| |留存收益（百万元人民币）|(9,012)|2,661|10,747|21,107|35,680|54,858| |其他储备（百万元人民币）|(0)|(0)|(0)|(0)|(0)|(0)| |股东权益总额（百万元人民币）|44,859|60,143|70,875|82,450|98,233|120,798| |少数股东权益（百万元人民币）|328|433|445|465|495|535| |权益及负债总额（百万元人民币）|86,538|143,467|162,349|189,110|222,004|263,911| [10] 现金流量表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |经营活动| | | | | | | |税前利润（百万元人民币）|(2,159)|10,452|9,316|11,932|16,784|22,218| |折旧及摊销（百万元人民币）|1,21