行业投资评级与核心观点 - 报告对行业整体持积极看法，核心观点为“出海仍是主旋律”，认为创新药出海趋势将长期延续[2] - 报告推荐重点关注已出海管线的临床进展与数据兑现，将其视为核心催化因素[2] - MSCI中国医疗指数在2026年初至报告日累计上涨11.8%，跑赢MSCI中国指数9.1个百分点，主要因行业在去年第四季度回调消化估值后，年初机构投资者配置意愿增强[2] 行业展望与重点推荐公司 - 报告明确推荐买入四家公司：三生制药、固生堂、药明合联、中国生物制药[3] - 根据估值表，四家公司的评级均为“买入”，并给出了目标价及上行空间预测[4] - 具体来看，三生制药目标价37.58，上行空间36%，市值86.344亿美元[4] - 固生堂目标价44.95，上行空间47%，市值9.54亿美元[4] - 中国生物制药目标价9.40，上行空间38%，市值164.452亿美元[4] - 药明合联目标价74.00，上行空间4%，市值109.052亿美元[4] 国产创新药市场潜力分析 - 目前中国专利药市场规模估计为3000-4000亿人民币，占全部药品销售额的25-35%[6] - 其中国产创新药占比约三分之一，即1000-1300亿元人民币，规模仍然较小[6] - 全球药品市场中专利药占比约为66%，若中国未来达到此比例，专利药市场规模可达约7600亿元人民币[6] - 假设国产创新药凭借本土审评审批优势占据本土市场一半份额，则其本土市场规模可达约4000亿元人民币[6] - 中国本土创新药市场特点为高需求（老龄化）、弱价格（医保谈判）、强竞争、品种生命周期短[6] 出海市场机遇与现状 - 2024年全球药品市场规模为1.74万亿美元，中国为1660亿美元，仅占全球的9.5%[6] - 中国专利药市场规模仅为全球的5%，因此出海将成为国产创新药更重要的增长动力[6] - 在全球约1万亿美元的专利药品市场中，假设未来三分之一的药品研发源自中国，且中国药企可分得出海授权合作药品约三分之一的利润，则换算成收入口径，国产创新药出海市场规模将高达1100亿美元，接近8000亿人民币[6] - 2025年中国创新药BD出海授权交易总金额达到1356.55亿美元，同比增长161%[6] - 2025年交易首付款为70亿美元，同比增长71%，交易总数量达到157笔[6] - 2025年BD交易整体首付款金额占交易总额比例为5%，意味着较多品种在研发早期即达成合作[6] - 随着融资环境和经营现金流改善，企业BD紧迫性降低，或将倾向于等待品种进入更成熟阶段（如完成临床1期或2期）再合作以实现价值最大化[6] 医保支付与行业需求动态 - 2025年1-11月，基本医疗保险累计支出增长0.5%，恢复正增长，而2024年同期支出增长为5.5%[6] - 2025年1-11月，基本医疗保险累计收入增长2.9%，2024年同期收入增长为4.2%[6] - 2025年基本医保的收入和支出增速都显著放缓，导致了整体医疗需求的疲弱[6] - 尽管医保仍是国内医疗支出的最大支付方，但自费以及商业保险的增速或将超过医保，成为新的增长催化剂[6] 市场估值与价差观察 - 报告列出了多家公司的H/A股价差，例如康希诺H股较A股折让50.43%，昭衍新药折让44.47%，百济神州折让43.52%[17] - 部分公司如药明康德和恒瑞医药的H股则相对A股存在溢价，溢价率分别为0.92%和7.82%[17] - 报告包含多张图表展示了MSCI中国医疗保健指数、药明生物、药明康德、石药集团、恒瑞医药、迈瑞医疗、威高集团等公司的动态市盈率历史区间[10][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30]

报告核心观点 - 报告认为中国通缩压力缓解，价格水平温和回升将改善企业盈利并支撑股市，但可持续性存疑，因终端需求疲软[4] - 报告指出新年伊始亚洲科技股表现强劲并跑赢美国科技股，主要由于估值差、上游零件涨价及盈利超预期，部分资金正从美国向亚洲轮动[3] - 报告预计美联储全年仅在6月降息一次25个基点，上半年美国经济或呈“金发姑娘”状态利好风险资产，下半年则可能转向滞涨导致风险资产回调[5] - 报告强调中国医药行业出海是主旋律，国产创新药本土市场潜力有限，出海市场空间巨大，但利润兑现周期长，当前应关注已出海产品的临床推进[5][6][7][8] 全球及中国市场表现 - 全球主要股指普遍上涨，日经225指数单日涨幅最大达1.61%，年内涨幅达3.18%[1] - 中国股市上涨，上证综指单日涨0.92%，年内涨3.82%，深证综指单日涨1.34%，年内涨5.10%[1] - 港股恒生指数单日涨0.32%，年内涨2.35%，其中恒生地产分类指数年内涨幅领先，达5.87%[1][2] - 港股原材料、综合企业与可选消费领涨，必选消费、信息科技与公用事业下跌[3] - A股传媒、综合与国防军工涨幅居前，银行、非银金融与建筑材料相对跑输[3] - 南向资金净买入68.15亿港币，腾讯、小米与快手净买入居前，阿里与美团净卖出较多[3] 宏观经济与政策动态 - 中国12月CPI增速小幅升至近两年新高，PPI跌幅显著收窄，通缩压力缓解[4] - 中国反垄断委员会将调查外卖平台补贴、价格及控流量问题，财政部宣布自4月起取消光伏等249种产品增值税出口退税[3] - 美国12月新增非农就业低于预期，且前两月数据下修，显示就业市场走弱，失业率降至4.4%[4] - 白宫命令房利美和房地美购买2000亿美元MBS，旨在对冲美联储每月150亿美元缩表计划，市场预期此举可能使房贷利率下降0.25%[3] - 特朗普威胁伊朗等地缘政治风险推升避险情绪，美元升至一个月高点，美元兑日元一度升破158，金价反弹，油价上涨[3] 行业深度分析：中国医药 - MSCI中国医疗指数2026年初至今累计上涨11.8%，跑赢MSCI中国指数9.1%，主要因估值消化后机构配置意愿强[5] - 目前中国专利药市场规模约3000-4000亿人民币，占全部药品销售额25-35%，其中国产创新药占比约1/3，即1000-1300亿元，规模仍小[6] - 参照全球专利药占比66%的水平，假设未来中国专利药占比达66%，市场规模可达约7600亿元，若国产创新药本土份额达1/2，则本土市场规模可达约4000亿元[6] - 2024年全球药品市场规模1.74万亿美元，中国占9.5%仅1660亿美元，中国专利药规模仅为全球5%，出海是更重要的增长动力[7] - 假设未来全球1万亿美元专利药市场中1/3研发源自中国，且中国药企可分得出海授权合作药品利润的1/3，则国产创新药出海市场规模将高达1100亿美元（约8000亿人民币）[7] - 2025年中国创新药BD出海授权交易总金额达1356.55亿美元，同比增161%，首付款70亿美元，同比增71%，交易数量157笔[8] - 2025年BD交易首付款占交易总额比例仅5%，显示较多品种在研发早期即达成合作，随着融资环境改善，企业可能倾向于在更成熟阶段（如完成临床1/2期）再合作以实现价值最大化[8] - 2025年1-11月基本医保累计支出增长0.5%恢复正增长，收入增长2.9%，增速均显著放缓，自费及商保或成新增长催化剂[9] - 报告推荐买入三生制药、固生堂、药明合联、中国生物制药[9] 跨市场比较与资金流向 - 目前MSCI亚太信息技术指数远期市盈率16.3倍，而纳斯达克100指数远期市盈率达25倍，存在较大估值差[3] - 在存储芯片等上游核心零件涨价和三星、台积电等亚洲科技股盈利超预期背景下，投资者正增加亚洲科技股配置[3] - 彭博数据显示部分投资者正从估值较高的美国市场向亚洲市场轮动[3]

就业市场数据 - 12月新增非农就业人数降至5万人，低于市场预期的7万人[6] - 10月和11月新增就业数据合计下修7.6万人[6] - 12月私人部门新增就业从11月的5万人降至3.7万人[6] - 12月商品生产部门就业减少2.1万人，其中建筑业和制造业分别减少1.1万和0.8万人[6] - 12月服务业新增就业5.8万人，增长主要集中在休闲与酒店业（4.7万人）和医疗与教育服务（3.9万人）[6] - 12月失业率降至4.4%，好于市场预期的4.5%；11月失业率下修至4.54%[6] - 12月薪资环比增速升至0.33%，同比增速反弹至3.8%[6] 经济与政策展望 - 市场对美联储年内降息50个基点的预期变化不大，但招银国际预计全年仅在6月降息一次25个基点[1][6] - 上半年美国经济可能处于“金发姑娘”状态，风险资产可能走高；下半年可能呈现滞涨趋势，风险资产可能回调[1][6] - 上半年减税政策提振经济增长，油价和房租通胀回落抵消商品通胀反弹；下半年经济增长放缓，通胀可能回升[1][6]

核心观点 - 报告认为美国经济当前处于“金发姑娘”状态，服务业强劲支撑经济韧性，通胀可能小幅回落，美元流动性宽松支撑风险资产，但下半年通胀可能止跌回升，引发流动性收紧预期和市场波动 [4] - 报告预计美联储可能在6月降息一次25个基点 [4] 全球及区域市场表现 - **全球主要股指**：上日港股、A股普遍下跌，美股涨跌互现，欧股下跌，日股跌幅较大 [1] - 恒生指数收报26,149点，单日跌1.17%，年内涨2.02% [1] - 上证综指收报4,083点，单日跌0.07%，年内涨2.88% [1] - 美国道琼斯指数收报49,266点，单日涨0.55%，年内涨2.50% [1] - 日本日经225指数收报51,117点，单日跌1.63%，年内涨1.55% [1] - **港股分类指数**：上日地产、公用事业上涨，金融、工商业下跌 [2] - 恒生地产指数收报18,534点，单日涨1.04%，年内涨5.53% [2] - 恒生金融指数收报49,910点，单日跌1.53%，年内涨2.00% [2] 行业与板块动态 - **中国/港股市场**：上日可选消费、金融与原材料领跌，公用事业、地产建筑与能源上涨 [3] - **A股市场**：上日非银金融、有色金属与通信领跌，国防军工、传媒与建筑装饰领涨 [3] - **美股市场**：上日能源、必选消费与可选消费领涨，信息技术与医疗保健下跌 [3] - **国防军工**：特朗普要求国防军工企业加速军备生产并呼吁将国防预算从1万亿美元增至1.5万亿美元，推动国防军工股大涨 [3] - **半导体**：英伟达CEO透露H200芯片或将很快对华交付，中国半导体行业协会回应称绝不动摇国产化道路的信心与决心 [3] - **能源与石化**：中石化与中航油宣布重组，旨在加快炼化一体化和终端网络全覆盖，构建低成本高韧性航油供应体系 [3] 宏观经济分析 - **美国经济**：12月PMI显示服务业与制造业明显分化 [4] - 服务业PMI扩张速度创1年来新高，就业指数自对等关税实施以来首次重回扩张 [4] - 制造业PMI连续3个月加速收缩，需求疲软，企业延续去库存趋势 [4] - **欧元区通胀**：11月通胀率意外降至6.3%，为7个月来首次下滑，劳动力市场韧性增加欧央行短期保持利率不变的可能性 [3] - **美国就业市场**：上周首次申请失业救济人数低于预期，持续申请失业救济人数增加，显示就业市场放缓但仍有韧性 [3] 大宗商品与外汇市场 - **原油**：价格大幅反弹，因美国原油库存下降超过预期 [3] - 白宫推进主导委内瑞拉石油行业的长期计划 [3] - 白宫官员透露特朗普希望将原油价格控制在50美元左右（接近美国页岩油盈亏平衡点水平），其政策动机包括降通胀和利率、促进再工业化、降低选民生活成本 [3] - **贵金属**：延续调整，芝加哥商品交易所第三次上调贵金属品种履约保证金 [3] - 彭博大宗商品指数年度权重调整，白银权重降幅最大，原油权重显著上调 [3] - 未来两周COMEX白银市场未平仓合约总量的13%面临平仓，可能引发价格大幅波动 [3] - **外汇**：美元兑人民币小幅降至6.98，美元指数上涨，欧元兑美元走低 [3] - **美债**：收益率反弹上升 [3] 资金流向 - **南向资金**：上日净卖出49亿港元，中移动、华虹半导体与美团净卖出居前，小米、腾讯与中芯国际净买入较多 [3]

经济现状：服务业与制造业分化 - 12月服务业PMI为54.4，连续10个月扩张，创一年来新高，对应年化GDP增速为1.9%[2] - 12月制造业PMI为47.9，连续3个月加速收缩，对应GDP增速约为1.6%[2] - 服务业商业活动指数从54.5升至56，新订单指数从52.9升至57.9，产需两端高度景气[2] - 制造业新订单指数大幅收缩，自有库存和客户库存收缩幅度加剧，企业延续去库存趋势[2] 就业与通胀指标 - 服务业就业指数从48.9升至52，自对等关税实施以来首次重回扩张区间[2] - 制造业就业指数从44微升至44.9，延续疲软状态[2] - 服务业物价指数从65.4降至64.3，扩张速度回落至对等关税前水平[2] - 制造业价格指数保持在58.5，显著高于疫情后平均水平[2] 经济前景与政策预测 - 美国第三季度GDP环比年化增长4.3%，主要由强劲消费和净出口回升拉动[2] - 上半年经济因低基数和减税政策效应而增速较快，通胀因油价走低和房租涨幅回落可能小幅下降，处于“金发姑娘”状态[2] - 下半年经济环比增速可能回落，通胀可能因油价接近页岩油盈亏平衡点、房租涨幅低于历史均值及其他商品价格走高而止跌回升[2] - 预计美联储可能在6月降息一次25个基点，联邦基金利率目标区间从2025年末的3.5%-3.75%降至2026年末的3.25%-3.50%[2]

核心观点 - 报告认为，在宏观政策可能再次发力、通缩改善及美联储降息预期等因素共同作用下，股市可能迎来春季反弹，低估值价值股和防御性板块可能跑赢 [1] - 报告预计中国股市此轮牛市可能在2026年见顶，恒生指数和沪深300指数全年涨幅分别为15%和20%，牛市将从泛科技板块向原材料、工业及消费板块扩散 [14] - 报告建议投资者采用“杠铃型”投资策略，同时关注盈利增长的确定性及AI带来的新增量 [1][27] 宏观策略 中国经济 - 预计中国GDP增速从2025年前三季度的5.2%降至第四季度的4.6%和2026年第一季度的4.5%，全年增速从2025年的5%降至2026年的4.8% [7] - 通缩小幅改善，CPI同比增速从10月的0.2%升至11月的0.7%，核心CPI连续9个月回升，PPI同比跌幅为2.2% [8] - 房地产跌势趋缓但仍疲弱，12月新房和二手房销量分别同比下跌31.8%和27.5%，新房库存去化周期升至22.1个月创历史新高 [9] - 宏观政策可能在2026年一季度迎来新一轮宽松，预计一季度将降准50个基点、降息10个基点，财政支出进度可能加快 [10][11] - 人民币兑美元短期可能延续走强，预计美元/人民币汇率可能从2025年末的6.98降至2026年6月末的6.93 [13] 美国经济 - 预计美国GDP增速从2025年的1.9%降至2026年的1.8% [16] - 通胀整体小幅回落，预计PCE通胀与核心PCE通胀分别从2025年的2.5%和2.8%降至2026年的2.3%和2.5% [18] - 预计美联储在2026年6月降息一次25个基点，联邦基金利率目标从2025年末的3.5%-3.75%降至2026年末的3.25%-3.50% [22] - 美元指数可能先贬后升，预计从2025年末的98先降至2026年6月末的92，再升至年末的95 [24] - 美国股市可能先涨后跌，波动加剧，MSCI美国指数2026年动态PE为22.2倍，标普500指数席勒市盈率接近40倍 [25][26] 行业观点与投资主线 互联网 - 2026年将是争夺AI时代用户心智的关键之年，降低使用门槛、提升决策效率、创造真实价值是关注重点 [1][27] - 建议采用“杠铃型”投资策略：1) AI主题方面，关注腾讯、阿里巴巴、快手；2) 盈利增长确定性方面，关注网易、携程 [1][27] - 预计2026年中国游戏市场规模同比增长5%至3,694亿元，看好腾讯和网易 [37] - 预计2026年整体网上零售额同比增长6.5%，其中实物商品网上零售额同比增长5.2% [39][46] - 预计2026年国内旅游收入增速有望达到7%，OTA行业增速或更快，出境游收入增长有望维持在10-15%区间 [47] 软件及IT服务 - 大模型行业竞争将进一步加剧，细分领域的AI应用变现有望持续起量 [1][51] - 看好智能体能力提升、图像编辑及视频生成大模型带来的付费用户渗透及变现潜力 [51] - 推荐云化领先且中长期有望通过AI获得增量变现的金蝶国际 [1][51] - Gartner预计2026年全球AI总支出将同比增长37%至2.0万亿美元 [59] 半导体 - 维持四大核心投资主线：人工智能驱动的结构性增长、中国半导体自主可控趋势、高收益防御性配置、行业整合并购 [1] - 据WSTS 2025年秋季预测，2026年全球半导体市场预计同比增长26%至9,750亿美元，其中逻辑芯片增长32%、存储芯片增长39% [1] - 推荐标的包括中际旭创、生益科技、深南电路、北方华创、豪威集团 [1] 科技 - 全球科技产业将呈现终端需求分化与AI创新加速并存的格局，算力产业链景气度高企，端侧AI新品落地提速 [1] - 建议关注两条主线：1) AI算力基础设施：VR/ASIC架构升级带动ODM及零部件量价齐升；2) 端侧AI：折叠iPhone及AI手机/眼镜/PC产品创新 [1] - 看好立讯精密、鸿腾精密、比亚迪电子和瑞声科技等企业 [1] 消费 - 2026年居民消费将延续“降级”主基调，支出向“不可压缩的刚性需求”与“低成本情绪慰藉”倾斜 [2] - 三大投资主线：1) 消费降级深化：高净值人群降级+大众市场极致性价比；2) 需求优先级固化；3) 持续推进业务出海 [2] - 恒生消费指数开年以来累计上涨2.8% [2] - 新一轮消费补贴政策于1月1日实施，重点鼓励消费升级和绿色转型，补贴范围优化 [1][45] 汽车 - 2026年乘用车零售销量有望同比持平，批发量受出口拉动或增2.9%；新能源车批发销量预计同比增长18.5%至1,850万台，市占率达59.2% [2] - 行业三大趋势：竞争白热化、PHEV逆势增长、电池涨价 [2] - 投资策略需聚焦竞争烈度与成本压力，推荐吉利汽车，电池板块关注正力新能 [2] 医药 - 近期行业回调是估值与业绩的重新平衡，创新药出海趋势长期将延续 [2] - 相较于2025年创新药BD首付款规模同比增长53%，预期2026年BD规模将稳步增长 [2] - 2026年将更关注已出海产品的推进，如临床试验的开展、数据的公布 [2] 资本品 - 全球金属价格上升将有利于拉动矿山机械需求，中国头部工程机械公司继续以拉美、非洲、东南亚等地区作为增长点 [2] - 预期土方机械的上升周期将会持续，重卡需求将保持高位 [2] - 看好三一重工、中联重科、恒立液压、潍柴动力 [2] 保险 - 保险行业将是中国产业结构转型中金融业内最具成长性的子板块，资产端与负债端共振推动行业步入良性扩张周期 [3] - 2026年分红险转型加速或带动新单销售超预期，预计上市险企的新增负债成本将逐步降至2%以下 [3] - 推荐中国平安、中国人寿、中国财险、友邦保险 [3] 房地产和物管 - 政策端，北京出台涉房宽松政策或开启一线城市新一轮放松，预计上海将率先跟进 [4] - 预计2026年一二手综合销售额再跌8%至13.55万亿元，其中新房销售额降幅收窄至6%达7.09万亿元 [4] - 自12月24日北京放松至2026年1月6日，重点地产股涨6.5%、物业股涨6.2%，均跑赢恒生指数(+5.3%) [4] - 建议关注商业运营能力较强的华润置地、存量市场龙头贝壳、以及华润万象生活等物业服务商 [4][5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 市场有效吸收新供应供应，投资者对5年期债券需求旺盛，但低收益短期债券面临抛售压力 [2] - 亚洲投资级信贷利差收窄，部分债券价格有涨有跌，如VLLPM等上涨，VNKRLE等下跌 [2][3][4] - 宏观市场指标有不同表现，美国ADP非农就业变化低于预期，ISM非制造业PMI高于预期，原油库存低于预期 [7] 交易台市场观点 - 新CASHLD 6.25 Perp较发行价上涨0.9点；新FRESHK 29利差收窄10个基点，现有FRESHK 26 - 28s利差收窄5个基点；EIBKOR 29 - 36s早盘利差收窄1 - 2个基点，午后回调，收盘持平或扩大1个基点；RESONA 31等利差收窄3 - 6个基点，新NAB 29 - 31s和STANLN 30 - 37s交易价格较发行价收窄1 - 2个基点；EBIUH 31上涨0.4点，EBIUH 29收盘接近发行价；KSA 56s有获利回吐抛售，KSA 36s上涨0.1点 [2] - 二级交易中，对高利差浮息票据需求持续，日本/扬基保险子公司、AT1s和HYSAN永续债上涨0.3点；NWDEVL/VDNWDL组合价格变动在 - 0.2点至0.7点之间；EHICARs下跌0.2 - 0.6点；澳门博彩债券价格变动在 - 0.1点至0.2点之间；中国房地产方面，VNKRLE 27 - 29下跌2.6 - 2.8点，FUTLN 28/FTLNHD 26 - 27持平或下跌0.1点；东南亚方面，VLLPM 27 - 29上涨1.3 - 1.9点，INDYIJ 29s上涨0.3点，MEDCIJ 26 - 30s持平或下跌0.2点 [3] - 亚洲投资级信贷利差早盘收窄1 - 3个基点，PMBROV 30/NUFAU 30/EHICAR 26下跌0.7 - 0.9点，LNGFOR 28 27 - 28上涨0.6 - 0.8点；SJMHOL早盘持平，其他澳门博彩债券持平或下跌0.1点；TOPTB/PTTGCs早盘持平或上涨0.1点 [4] 宏观新闻回顾 - 周三标准普尔指数下跌0.34%，道琼斯指数下跌0.94%，纳斯达克指数上涨0.16% [7] - 美国2025年12月ADP非农就业人数增加4.1万，低于市场预期的4.9万 [7] - 美国2025年12月ISM非制造业PMI为54.5，高于预测的52.2 [7] - 美国原油库存减少393.2万桶，低于市场预期的120万桶 [7] - 周三美国国债收益率下降，2/5/10/30年期收益率分别为3.47%/3.70%/4.15%/4.82% [7] 分析员市场观点 SJMHOL相关 - 新SJMHOL公允价值预计为6% - 6.5%，初始价格指引为6.875%；SJM拟发行5NC2高级无抵押美元债券，所得款项主要用于以面值对5亿美元的SJMHOL 4.5 01/27/26进行同步要约收购和一般公司用途；新债券在博彩牌照终止等情况下可按面值回售，有101%的控制权变更回售权；SJMHOL 26要约收购价格为100，认购新美元债券的持有人在要约收购中可获优先接受和优先分配；要约收购将于2026年1月12日伦敦时间下午4点到期 [8] - 截至2025年9月，SJM持有现金和短期银行存款34亿港元，未动用信贷额度27亿港元；LTM调整后物业EBITDA为37亿港元，2025 - 2027年资本支出预算分别为20亿港元、15 - 18亿港元和低于10亿港元；现金、未动用额度和经营现金流入应能支持稳定财务状况；2025年9月，穆迪/惠誉将SJM展望从稳定调为负面，分别确认Ba3/BB - 评级；截至2025年，SJM九家卫星赌场中八家已停止运营，2025年12月以17.5亿港元收购L'Arc酒店100%股权；对SJMHOL估值持中性态度，澳门博彩首选MPELs/STCITYs [9] TOPTB相关 - 新TOPTB永续债公允价值预计为6%，初始价格指引为6.625%；泰国石油拟通过子公司发行6亿美元PerpNC5.25债券，由泰国石油无条件不可撤销担保；新债券息票将于2031年4月重置，2036年4月上调25个基点，2051年4月再上调75个基点；息票支付可累积，泰国石油可自行决定递延支付，递延支付时受限股东分配和回购等操作 [13] - 新发行所得款项用于对其5笔美元债券进行同步要约收购，最高收购金额5.5亿美元；在2026年1月20日美国东部时间下午5点前要约收购有5个点的早期溢价 [14] - 泰国石油是泰国领先的综合炼油和石化公司，截至2025年9月，原油及其他原料日炼油铭牌产能约27.5万桶，约占泰国总炼油产能的22%；是PTT集团主要炼油商，PTT等是主要客户和供应商，也向国际其他客户销售产品 [15] 新发行情况 已定价 - 利雅得银行发行10亿美元10NC5债券，票面利率5.805%，定价为T + 210，评级 -/BBB -/BBB [20] 发行计划 - 韩国住房金融公司计划发行3年期或5年期债券，规模未提及，票面利率分别为SOFR + 77/CT5 + 63，评级Aa2/AA - [21] - SJM国际有限公司计划发行5NC2债券，规模未提及，票面利率6.875%，评级B1 -/BB [21] - 泰国石油财务中心有限公司计划发行PerpNC5.25债券，规模未提及，票面利率6.625%，评级Ba2/BB - - [21] 重要新闻 - 昨日发行79只信用债券，金额640亿元；本月迄今发行258只信用债券，募集资金2050亿元，同比下降23.9% [26] - 大连万达商业出售常德万达物业 [26] - 英皇国际股东批准以11.6亿港元向华侨银行出售香港商业大厦 [26] - 五矿地产将在要约收购中回购2.51174亿美元的MINMET 4.95 07/22/26债券 [26] - 新世界发展预计用内部现金赎回2026 - 2027年到期债券，出售新住宅项目Pavilia Forest获得约11.6亿港元（约1.49亿美元） [26] - 万科将于2026年1月21日就37亿元（约5.3亿美元）的22WankeMTN005票据召开持有人会议，持有人将审议和投票表决票据展期相关提案 [26]

核心观点 - 全球股市表现分化，港股下跌而A股微涨，美股因经济数据喜忧参半和地缘风险而下跌，欧股小幅下跌但德国股市创历史新高 [1][3] - 美国通胀与就业数据预示工资涨幅与核心服务通胀可能延续回落，预计美国通胀先降后升，美元流动性先松后紧 [3] - 行业动态方面，中国中小银行理财费率下行压力加剧，AI终端创新政策出台，存储芯片上游涨价影响消费电子，贵金属及原油市场面临短期调整压力 [3] 全球主要市场表现 - **港股市场**：恒生指数收于26,459点，单日下跌0.94%，年内累计上涨3.23%；恒生科技指数单日下跌1.49%，年内上涨4.03% [1] - **A股市场**：上证综指收于4,086点，单日微涨0.05%，年内上涨2.95%；深圳创业板指数单日上涨0.31%，年内上涨3.95% [1] - **美股市场**：道琼斯指数收于48,996点，单日下跌0.94%；纳斯达克指数收于23,584点，单日上涨0.16% [1] - **欧股市场**：德国DAX指数收于25,122点，单日上涨0.92%，年内上涨2.58%；法国CAC指数单日微跌0.04% [1] 港股分类指数与资金流向 - **行业指数**：恒生地产指数单日上涨0.28%，年内上涨4.45%；恒生金融指数单日下跌0.77% [2] - **南向资金**：净买入91.78亿港币，腾讯、小米与中国人寿净买入居前，中移动、中芯国际与快手净卖出较多 [3] - **板块表现**：可选消费、能源与信息科技领跌，医疗保健、工业与必选消费上涨 [3] 中国宏观与行业动态 - **银行业**：多家中小银行理财部分产品管理费降至接近0%，行业费率下行压力加剧 [3] - **外汇储备**：中国12月外汇储备环比增长0.3%，央行连续14个月增持黄金 [3] - **产业政策**：工信部等部委联合发文提出加速智能终端创新升级，力争2027年AI关键核心技术实现安全可靠供给 [3] 欧美市场与宏观分析 - **欧洲经济**：欧元区12月CPI增速放缓至2%，已降至欧央行目标，核心通胀延续放缓，预计欧央行将继续保持利率不变 [3] - **美国经济数据**：12月ADP就业新增规模低于市场预期，11月JOLTS职位空缺数降至一年多低点，4年来首次低于失业人数，职位空缺数/失业人数比降至0.9，创2021年3月以来最低 [3] - **美国服务业**：12月ISM服务业PMI创一年多新高，需求稳健，招聘回暖，价格涨幅回落 [3] 重点公司与行业事件 - **科技与消费电子**：由于存储芯片等上游涨价和消费者更加谨慎，苹果股价连续下跌；谷歌市值自2019年来首次超越苹果 [3] - **人工智能与硬件**：Gemini在CES推出智能电视，可通过自然语言对话实现内容搜索、个性化推荐与辅助学习，并可作为全屋智能家居控制中心 [3] - **军工与地产**：特朗普称将不允许军工企业派息和回购，导致军工股大跌；其计划禁止机构投资者购买美国独栋住宅，导致黑石大跌 [3] - **半导体行业**：马斯克认同台积电对芯片过剩的担忧，称电力液冷等基础设施供应相对滞后 [3] 大宗商品市场 - **贵金属**：因彭博商品指数年度权重调整，被动基金将调仓，白银面临总持仓9%的赎回卖压，价格可能大幅波动 [3] - **原油**：特朗普称委内瑞拉将向美国交付3000-5000万桶受制裁石油，市场预期供应可能增加；委内瑞拉在全球已探明石油储量中占比17%，但产量仅占1% [3] - **工业金属**：工业金属价格回落 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 昨日亚洲投资级信贷交易活跃，多笔新发行债券利差有不同程度变化，市场存在对中东信贷的多元化需求，部分二级债券有价格变动，今日也有部分债券利差收窄或价格变化，建议买入新发行的CASHLD 6.25 Perp [2][4][9] 各部分总结 交易台市场观点 - 昨日亚洲投资级信贷交易活跃，多笔新发行债券如MUFG 32 - 37s、SUMIBK 29 - 47s等利差收窄1 - 3bps，部分债券如HYNMTR 31 - 33s利差扩大，中东KSA 4.875 01/12/36价格上涨0.3pt，市场持续有中国和其他亚洲投资者对中东信贷的多元化需求 [2] - 二级债券市场中，较宽利差浮息债有配置需求，低贝塔前端浮息债有卖压，部分债券如NWDEVL Perps、GLSP Perps等价格上涨，中国房地产部分债券如LNGFOR 27 - 32s价格上涨，非LGFV CNH债券10年期有买盘30年期有卖盘 [3] - 今日新发行的BAYFIM 29和CLFAP 31利差从初始定价收窄3bps，FRESHK 29等多笔债券利差收窄，二级债券中ZHHFGR 28和ZHHFGR 6 Perp价格下跌0.5pt，建议买入新发行的CASHLD 6.25 Perp，MGMTGE回购部分债券后未偿金额减少且价格下跌0.3pt [4] - LGFV市场中，FZSZJJ 7 12/27/27价格回升1.3pts，其余LGFV债券价格上涨0.1 - 0.4pt [5] 宏观新闻回顾 - 周二标普、道指和纳指上涨，美国2025年12月服务业PMI低于市场预期，美国最高法院预计1月9日对关税作出裁决，周二美国国债收益率上升 [8] 分析员市场观点 - 建议买入新发行的CASHLD 6.25 Perp，该债券发行规模6.75亿美元，定价6.25%较初始价格收窄37.5bps，订单超25亿美元，其YTC高于同类债券，发行主体信用稳定，今日价格较发行价上涨0.8pt，YTC为6.1% [9] 离岸亚洲新发行债券 - 已定价的新发行债券包括农业银行纽约分行、CAS Capital No.2 Limited等多家机构，涉及不同期限和规模 [16] - 今日无离岸亚洲新发行债券处于待发行阶段 [17] 其他市场动态 - 昨日境内一级市场发行96只信用债，金额710亿元，本月累计发行183只，金额1430亿元，同比减少29.3% [23] - 多笔债券有相关动态，如JSW Steel评级被列入正面观察名单，Longfor完成10亿元境内债券支付，Mongolian Mortgage回购部分债券，SJM Holdings计划降低净杠杆，Standard Chartered发行新债券 [23]

核心观点 - 报告认为，下一代AI服务器平台（英伟达Vera Rubin/AMD MI400）进展顺利，AI PC渗透率将快速提升，相关供应链公司将受益 [4] - 报告观察到市场风格出现切换，部分资金从去年领涨板块流向估值更低的板块，小盘股持续领涨 [3] - 报告指出，中国央行货币政策将聚焦促进经济高质量发展和物价合理回升，并可能运用多种工具进行调节 [3] 全球及主要市场表现 - 全球主要股市普遍上涨，港股领涨，恒生指数单日上涨1.38%，年内上涨4.21% [1] - 美股三大指数收涨，道琼斯指数单日上涨0.99%，标普500指数上涨0.62%，纳斯达克指数上涨0.65% [1] - 港股分类指数中，恒生金融指数单日上涨2.19%，恒生地产指数上涨2.01%，表现突出 [2] 行业与板块动态 - **科技行业**：在CES 2026上，英伟达下一代Vera Rubin平台生产进度早于预期，已全面投产；AMD MI400/Helios平台升级顺利，预计将利好服务器互连（连接器/电缆/共封装光学）和液冷（CDU/UQD/集管）零部件 [4] - **AI PC**：随着高通、英特尔和AMD推出支持大型AI模型的新处理器，报告对AI PC在2026-2027年渗透率快速提升持乐观看法 [4] - **市场板块轮动**：美股市场中，医疗保健、材料与工业板块涨幅居前，而能源、通讯服务与可选消费板块下跌 [3] - **A股板块表现**：A股市场有色金属、非银金融与基础化工板块涨幅居前，通信、美容护理与银行板块相对落后 [3] - **存储半导体**：英伟达CEO关于AI数据中心对高速内存和存储容量有爆炸性需求的言论，点燃了市场对存储半导体板块的热情，闪迪、西部数据、美光科技和希捷科技股价大涨 [3] 资金流向 - **南向资金**：南向资金净买入28.79亿港币，中国平安、阿里巴巴与中国人寿净买入额居前，而中移动、腾讯与华虹半导体净卖出最多 [3] - **资金切换**：部分资金从去年领涨的板块切换至估值更低的板块 [3] 宏观经济与政策 - **中国货币政策**：中国央行表示将把促进经济高质量发展、物价合理回升作为货币政策重要考量，加大逆周期和跨周期调节力度，灵活高效运用降准降息等多种政策工具 [3] - **中国贸易政策**：中国商务部决定禁止向日本军事用户、军事用途和一切有助于提升日本军事实力的其他最终用户用途出口两用物项 [3] - **美联储政策预期**：美联储内部分歧较大，里士满联储主席认为利率已降至中性水平，政策处于微妙平衡；而美联储理事米兰表示数据支持进一步降息，今年幅度或超过100个基点 [3] 大宗商品与外汇 - **金属市场**：金属价格延续上涨，贵金属保持强势，镍领衔工业金属大涨，铜价再创新高 [3] - **外汇市场**：美元指数反弹，美债收益率走平 [3] - **能源市场**：国际油价下跌 [3] 重点受益公司 - **AI服务器/AI PC供应链**：报告指出主要受益者包括鸿腾精密（6088 HK）/立讯精密（002475 CH）（受益于互连零部件）、比亚迪电子（285 HK）（受益于液冷）、工业富联（601138 CH，未评级）（因AI服务器ODM业务）以及联想（992 HK，未评级）（因AI PC业务） [4]