行业投资评级 - 维持对中际旭创（300308 CH）和生益科技（600183 CH）的"买入"评级 [2][4] 核心观点 - AI基础设施投资持续增长 英伟达展望显示需求依然强劲 [1][2] - 英伟达二季度业绩表现强劲 收入达467亿美元 同比增长56% 环比增长6% 超出彭博一致预期1% 公司指引4% [2] - 非GAAP毛利率达72.7% 环比提升1.4个百分点 有望实现年底提升至75%左右的目标 [2] - 二季度净利润为258亿美元 同比增长52% 环比增长30% [2] - 管理层预计三季度收入为540亿美元（不含H20） 环比增长16% 高于彭博一致预期1% [2] - 三季度Non-GAAP毛利率预计回升至73.5% 环比提升0.8个百分点 [2] - 剔除H20收入 二季度数据中心收入环比增长17% [4] - 网络业务销售额创下73亿美元新高 同比增长98% 环比增长46% [4] - Spectrum-X以太网产品年化收入突破100亿美元 [4] - 管理层预计四大云厂商2025年资本支出为6000亿美元 到2030年市场机遇可能扩大至3-4万亿美元 [4] - GB200的投资回报率可达10倍 [4] - 英伟达在华销售前景不明朗 H20产品一、二季度收入分别为46亿、6.5亿美元 [4] - 公司认为2025年中国市场机遇为500亿美元 在正常市场条件下有望获得最高40%市场份额 [4] 业绩数据总结 - 二季度数据中心收入中计算业务占82.4%（338亿美元 同比增长49.7% 环比下降0.9%）网络业务占比17.6%（73亿美元 同比增长97.7% 环比增长46.3%） [11] - 二季度收入拆分：数据中心占87.9%（410.96亿美元）游戏占9.2%（42.87亿美元）专业可视化占1.3%（6.01亿美元）汽车占1.3%（5.86亿美元）OEM及其他占0.4%（1.73亿美元） [11] - 历史财务表现：4QFY24收入221.03亿美元（同比增长265.3%）1QFY25收入260.44亿美元（同比增长262.1%）2QFY25收入300.40亿美元（同比增长122.4%）1QFY26收入440.62亿美元（同比增长69.2%）2QFY26收入467.43亿美元（同比增长55.6%） [6][11] 产品与技术进展 - Blackwell芯片销售额创新高（环比增长17%） [4] - 英伟达二季度开始交付GB300 目前周产能约为1000台机架 预计三季度加速放量 [4] - Blackwell Ultra产品贡献数百亿美元销售额 [4] - 下一代Rubin GPU平台按计划推进 已在台积电完成流片 预计2026年量产 [4] - 各国主权AI需求迅猛提升 管理层预计2025年达200亿美元 较去年翻倍 [4]

交易台市场观点 - 昨日HOKKEL 30较发行价T+83收窄3 - 4bps，其他IG新发行债券OCBCSP 4.55 35s、BOCAVI 31、JERA 4.544 30扩大1 - 2bps，MITSCO 4.398 30不变；MEITUAs受25年上半年EBITDA大幅下降影响扩大3 - 5bps；中国TMT其他债券BABAs、XIAOMIs、TENCNTs、WBs不变至扩大2bps，CNMDHLs扩大1 - 4bps；BTSDF涨0.4pt；LIFUNG 5 ¼ PERP因上半年EBITDA同比增长5%至7500万美元涨1.4pt；NWDEVL 28 - 31s和NWDEVL PERPs涨0.1 - 0.3pt；ZHOSHKs扩大1bp；中国房地产债券VNKRLE 27 - 29s跌0.4 - 0.5pt；韩国公司债券LGENSOs、HYUELEs扩大1 - 2bps；日本保险混合债券和扬基AT1s在美债收益率上升情况下实际信用利差扩大但价格基本不变；东南亚GLPSP PERPs和GLPSP 28因阿布扎比投资局子公司将投资至多15亿美元涨2.7 - 7.4pt；GARUDA 6 ½ 12/28/31涨1.5pt；泰国石油对四只债券发起现金要约收购，TOPTB 43s、48、50收窄2 - 6bps；LGFVs市场高收益一级供应增加但难以消化，QZSOAT 4.82 01/13/28跌0.3pt [2] - 今日早盘，新发行的CNH GUAMET 2.15 28跌0.3pt，HOKKEL 30收窄1bp，其他IG新发行债券OCBCSP 4.55 35s、BOCAVI 31、JERA 4.544 30不变；日本长期保险债券涨0.3pt；HYSAN 7.2 Perp涨0.75pt；CNMDHL 26 - 30早盘扩大1bp；MEITUA 28 - 30s在业绩公布后扩大7 - 11bps [3] 宏观新闻回顾 - 周四标准普尔指数涨0.32%，道琼斯指数涨0.16%，纳斯达克指数涨0.53%；美国25年二季度GDP环比增长3.3%高于预期，最新初请失业金人数22.9万低于预期；2年期美债收益率上升，10/30年期美债收益率下降，2/5/10/30年期收益率分别为3.62%、3.69%、4.22%、4.88% [6] 分析员市场观点 CNMDHL - CNMDHL 4 ⅞ 07/10/30较CHMEDA 2 ½ 06/17/30利差61bps，以T+116交易时到期收益率4.9%，在5年期亚洲美元债券近期反弹中落后20 - 30bps；虽ZHOSHKs在中国投资级债券中有更好风险回报，但鉴于中国现代牧业与蒙牛乳业关系及CHMEDA 2 ½ 06/17/30交易流动性，认为CNMDHL 4 ⅞ 07/10/30是相对CHMEDA 2 ½ 06/17/30的收益提升选择，且CHMEDA 2 ½ 06/17/30上半年稍弱业绩已反映在价格中 [7] MEITUA - 美团竞争加剧和利润率挤压在25年三季度将持续，虽运营表现大幅减弱但信用状况仍稳健，净现金1200亿元；预计短期内MEITUAs有压力，但波动将带来更好入场机会，维持买入MEITUA 3.05 10/28/30和MEITUA 0 04/27/28（可转债） [9] - 25年二季度美团核心本地商业收入同比增长7.7%，因中国大陆外卖市场竞争加剧，特别是即时配送领域补贴创新高；阿里巴巴投入50亿元补贴淘宝闪购和饿了么，京东投入10亿元支持商家，美团为维护市场地位增加快递员激励和营销投入，导致盈利能力大幅下降，核心本地商业利润率从24年二季度25.1%降至25年二季度5.7% [15] - 25年二季度新业务收入同比增长22.8%，受杂货零售和海外业务增长推动；6月美团对美团优选进行战略转型，退出亏损地区，探索次日达、自提模式和新社区零售业态；Keeta二季度增长强劲，7月业务扩展到沙特20个城市，8月进入卡塔尔 [16] - 25年二季度美团毛利率降至33.1%，主要因快递员激励和海外运营成本增加，部分被杂货零售业务运营效率提升抵消；调整后EBITDA同比下降81.5%至28亿元，调整后EBITDA利润率降至3.0%；销售和营销费用同比增长51.8%，研发费用因人工智能投资同比增长17.2% [17] - 7月起美团扩大快递员职业伤害保险覆盖范围，计划年底前为100万快递员提供全国性养老金福利，还提供16亿元夏季补贴基金和扩大重疾保险覆盖范围，预计将增加成本和挤压利润率 [18] 市场表现 表现最佳 - GLPSP 4.6 PERP涨7.4，GLPSP 4 1/2 PERP涨7.2，GLPSP 9 3/4 05/20/28涨2.7，GARUDA 6 1/2 12/28/31涨1.5，LIFUNG 5 1/4 PERP涨1.4 [4] 表现最差 - FAEACO 12.814 PERP跌1.1，LASUDE 5 07/28/26跌0.9，DALWAN 11 02/13/26跌0.5，TSINGH 6 12/10/20跌0.4，QZSOAT 4.82 01/13/28跌0.3 [4] 新发行情况 已定价 - 今日无离岸亚洲新发行债券定价 [21] 待发行 - 今日无离岸亚洲新发行债券待发行 [22] 其他新闻 - 昨日境内一级市场发行91只信用债，金额650亿元；本月至今发行2140只信用债，总金额1.805万亿元，同比下降8% [23] - ACEN决定向子公司和太阳能项目注资7600万美元，斥资345亿菲律宾比索（约6.026亿美元）开发奎松风电场；GLP获阿布扎比投资局至多15亿美元投资加速增长；Li & Fung上半年EBITDA同比增长4%至7500万美元；Mongolian Mining上半年调整后EBITDA同比下降65.2%至9410万美元；Orix将发行200亿日元（约1.35亿美元）无担保五年期债券；Shui On Land上半年税前利润同比下降95.4%至1300万元人民币（约180万美元）；SJM Holdings上半年调整后EBITDA同比下降5%至17亿港元（约2.12亿美元），将以5.29亿港元（约6800万美元）收购部分 Lisboa酒店；SK Telecom因4月数据泄露被罚款1348亿韩元（约9700万美元）；惠誉将中国万科和万科香港评级从CCC+下调至CCC - ；禹洲集团离岸债务重组8月29日生效 [28]

行业投资评级 - 报告对互联网与软件行业、半导体行业、汽车行业均持积极看法，推荐多个"买入"评级标的 [30] 核心观点 - 国务院《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》提出三阶段目标：2027年智能终端/智能体普及率超70%、2030年超90%、2035年全面步入智能经济和社会新阶段 [5][6] - 政策将加速AI在六大重点领域的深度融合：科学技术/产业发展/消费提质/民生福祉/治理能力/全球合作 [1][6] - 政策从八大基础支撑能力强化AI基础设施：模型基础能力/数据供给创新/智能算力统筹/应用发展环境/开源生态繁荣/人才队伍建设/政策法规保障/安全能力水平 [7][8] 互联网与软件行业 - 关注AI云、AI+产业互联网与AI+消费互联网机会 [1][9] - 算力云服务：政策推动国内AI算力云服务快速增长，利好百度、阿里巴巴、腾讯与商汤等头部厂商 [1][9] - 消费互联网：政策推动AI在文娱、电商等领域应用，看好腾讯、阿里巴巴、快手 [1][9] - 企业软件：政策推动企业AI应用软件落地，看好金蝶国际（AI+ERP）、多点数智（AI+零售） [1][9] - 教育领域：政策推动AI+教育，看好新东方 [9] - 医疗领域：政策推动AI+医疗应用，看好阿里健康、京东健康、讯飞医疗、晶泰控股 [9] - 具体公司进展：腾讯2Q25企业服务收入teens%增长、快手可灵AI 2Q25收入超2.5亿元（预计FY25达9.5亿元）、百度云2Q25收入65亿元（同比+27%）、商汤FY24生成式AI收入24亿元（同比+103%） [12][13] 半导体行业 - 关注三条投资主线：算力产业链、自主可控主题、新兴应用领域（边缘AI/低空经济/辅助驾驶/具身智能） [1][14][16] - 政策直接驱动算力基础设施投资，2024年全球半导体产业规模预计7280亿美元（同比+15%），2026年有望达8000亿美元 [16][18] - 算力芯片：国产算力芯片企业加速上市（如摩尔线程、沐曦集成），龙头包括寒武纪、中际旭创、生益科技、深南电路 [19] - 半导体制造：政策推动对先进和成熟制程代工需求增长，龙头包括中芯国际、华虹半导体 [20] - 设备材料：政策支持自主可控，看好北方华创等国产设备材料公司 [20] - 新兴应用：边缘AI（豪威集团、乐鑫科技）、辅助驾驶（地平线、豪威集团、黑芝麻智能、英诺赛科）、具身智能（豪威集团、英诺赛科）、低空经济（紫光国微、贝克微） [21][22][23][24] 智驾及具身智能行业 - 政策再次强调"大力发展智能网联汽车"，法规非自动驾驶发展障碍 [2][25] - 国内L2+级自动驾驶新车渗透率约30-35%，预计2026年搭载量超50% [2][26] - 行业格局：全栈自研车企（如小鹏、理想）与供应商（如华为、地平线、Momenta）并存 [27][28] - 智能机器人是汽车产业链天然延伸：特斯拉、小鹏、理想、比亚迪、广汽及零部件公司（三花、拓普、敏实）均已布局 [29] 覆盖标的估值 - 互联网与软件：腾讯（705港元目标价）、阿里巴巴（141.2美元）、快手（84港元）、百度（132美元）、商汤（2.45港元）、新东方（70美元）、金蝶（19.2港元）、多点数智（16港元） [30] - 半导体：中际旭创（415元）、豪威集团（176元）、地平线（8.9港元）、英诺赛科（49港元）、黑芝麻智能（28.2港元）、贝克微（93港元） [30] - 汽车：比亚迪（156.7港元）、理想（28美元）、小鹏（28美元）、广汽（3.6港元）、敏实（38港元） [30]

核心观点 - AI基础设施投资持续上升，英伟达业绩表现强劲，需求依然强劲[2] - 继续看好AI产业链受益者，维持对中际旭创和生益科技的买入评级[2] - 全球主要股市表现分化，港股下跌而A股先跌后涨，美股上涨[2][4] 行业与公司业绩表现 - 英伟达2026财年二季度营收467亿美元，同比增56%，环比增6%，高于彭博预期1%[2] - 英伟达非GAAP毛利率72.7%，环比提升1.4个百分点，预计年底达75%[2] - 英伟达二季度净利润258亿美元，同比增52%，环比增30%[2] - 英伟达指引三季度营收540亿美元（不含H20），环比增16%，高于一致预期1%[2] - 理想汽车2Q25收入同比下降4.5%至302亿元人民币，毛利率20.1%[5] - 理想汽车2Q25净利润同比下滑1%至11亿元人民币，低于预期21%[5] - 敏实集团1H25收入122.9亿元人民币，同比增11%，净利润12.8亿元，同比增20%[7] - 敏实集团毛利率同比微降0.2个百分点至28.3%，费用率收窄1.3个百分点[7] - 携程2Q25总营收149亿元人民币，同比增16%，高于预期1%[9] - 携程non-GAAP营业利润47亿元人民币，高于招银国际预期7%[9] - 商汤1H25总营收同比增36%至23.6亿元人民币，经调整净亏损收窄50%至11.6亿元[10] - 宝尊2Q25总营收26亿元人民币，同比增6.8%，non-GAAP净亏损1800万元人民币[10] - 信达生物1H25收入59.5亿元人民币，同比增51%，产品销售收入52.3亿元，同比增37%[11] - 信达生物非IFRS净利润12.1亿元人民币，毛利率提升至86.8%[11] - 巨子生物1H25收入31.1亿元人民币，同比增22.5%，毛利率81.7%[15] - 达势股份25财年上半年销售额同比增27%至26亿元人民币，净利润同比飙504%至6600万元[21] - 海底捞25财年上半年收入同比下降4%至207亿元人民币，净利润同比下降14%至17.6亿元[24] - 安踏25财年上半年营收同比增14%至385亿元人民币，净利润同比下降9%至70亿元[27] 公司展望与策略 - 理想汽车预计通过激进定价优先保障i6销量，4Q25销量有望重获增长[6] - 理想汽车预计2025-27年销量分别为44万/63万/82万台，毛利率19.7%/18.7%/18.7%[6] - 敏实集团预计FY26/FY27收入增速维持在12%/13%，新业务或带来业绩弹性[7] - 敏实集团预计FY25-27净利润同比增15%/15%/19%至27亿/31亿/37亿元人民币[8] - 携程预计旅游需求仍具韧性，海外扩张进展顺利，上调盈利预测3%-5%[9] - 商汤预计2H25总营收维持25%同比增速，FY25/26经调整净亏损预测调整为22.9亿/6.0亿元[10] - 信达生物IBI363加速迈入全球III期临床，战略布局ADC管线[12][13] - 巨子生物预计2025年下半年总收入同比增21.4%，达人直播复苏[15][17] - 达势股份预计一线城市同店销售保持正增长，非线城市经营利润率更高[18][19] - 海底捞预计25财年下半年翻台率改善，门店数实现中个位数增长[22] - 安踏调整25财年零售增长目标，安踏由高单位数下调至中单位数，FILA维持中单位数[25] - 安踏其他品牌由30%以上上调至40%以上，FILA改革进展积极[26] 市场与行业动态 - 港股下跌，可选消费、医疗保健与必选消费领跌，能源、电信服务与金融收涨[4] - A股先跌后涨，通信、电子与国防军工涨幅居前，煤炭、农业与纺织服装下跌[4] - 美股上涨，通讯服务、能源与信息技术领涨，公用事业、必选消费与医疗保健下跌[4] - 日本央行官员称经济环境更有利于加息，市场对10月末之前加息概率预期为60%[4] - 欧央行7月会议纪要显示多数官员认为通胀风险大致平衡，预计2026年初整体通胀降至1.5%[4] - 欧盟提出立法提案，取消美国部分工业品关税，推动美国对欧汽车关税降至15%[4] - 美联储下任主席热门人选沃勒支持9月降息25基点，未来3-6个月可能继续降息[4] - 中国部分光伏玻璃企业考虑上调9月新单报价，库存天数明显下降[4] - 浦发银行表示未来1-2年银行业净息差可能触底反弹[4] - 中央汇金上半年除买入宽基指数ETF外，还加仓白酒和化工ETF[4] - A股新发基金规模持续上升，多只绩优基金发布限购令[4]

核心观点 - 全球市场呈现分化格局，港股和A股出现回调，而美股则录得上涨，大宗商品普遍下跌，美债收益率小幅回落[1][2] - 美团面临短期价格战压力，2Q25调整后净利润同比下降89%，但研究机构对其长期竞争优势保持乐观并维持买入评级[3] - 中国平安上半年NBV同比大幅增长39.8%超预期，但归母净利润同比下降9%，主要受投资波动和一次性损失影响[6] - 华润万象生活1H25核心净利润同比增长15%，购物中心业务表现强劲，公司宣布100%派息比例[8][9] - 美东汽车1H25经营亏损100万元人民币，但保时捷销量份额提升至19%，预计2H25盈利能力改善[11] - 英恒科技1H25毛利率同比下降2.4个百分点至13.5%，主要受汽车行业价格战影响，但公司在智驾和机器人领域取得进展[12] 全球市场表现 - 港股午后下跌，恒生指数单日下跌0.54%，医疗、地产与工业领跌，必选消费、材料与公用事业跑赢，南下资金净买入153.7亿港元[1] - A股回调，上证综指单日下跌0.66%，美容护理、地产与综合跌幅居前，通信收涨，电子与有色金属跑赢市场[1] - 美股上涨，标普500单日上涨0.16%，能源、信息技术与地产领涨，通讯服务、医疗与工业跑输[1] - 中概股大跌，美团ADR收跌9.7%，因短期价格战导致3Q核心本地商业将出现较大规模亏损[1] - 大宗商品普跌，国债价格小幅上涨，人民币兑美元走弱[1] - 美债收益率小幅回落，美元指数小幅下跌，黄金上涨，油价反弹[2] 中国经济数据 - 中国7月规模以上工业企业利润同比降幅收窄至1.5%，其中计算机整机制造和智能无人飞行器制造利润同比增速均超过100%[1] - A股两融交易占比升至2014年7-8月牛市初期水平[1] 公司点评-美团 - 2Q25营收为918亿元人民币，同比增长11.7%，较彭博一致预期低2%[3] - 调整后净利润为15亿元人民币，同比下降89%，较彭博一致预期低85%[3] - 核心本地商业部门营业利润为37亿元人民币，较预期低69%[3] - 新业务运营亏损19亿元人民币，好于预期的24亿元人民币亏损[3] - 将2025-2027年营收预测下调4-6%，非通用会计准则净利润下调至11亿/439亿/586亿元人民币[3] - 基于现金流折现法的目标价下调9.7%至164.0港元，对应2026年非通用会计准则市盈率20倍，维持买入评级[3] 公司点评-中国平安 - 上半年集团归母营运利润同比上升3.7%至777亿元人民币，2Q25同比增速4.9%快于1Q25的2.4%[6] - 新业务价值同比大幅增长39.8%至223亿元，超出市场预期，主要受银保渠道NBV增长驱动（同比+169%，占比27%）[6] - 归母净利润同比下降9%至680亿元人民币，与OPAT的差额97亿元人民币主要反映短期投资波动和一次性损失[6] - 财产险综合成本率同比优化2.6个百分点至95.2%，车险与非车险均改善超过2个百分点[7] - 权益类投资增加逾2,000亿元，FVOCI股票占保险资金投资组合中股票总规模的65.3%，较年初提升5.1个百分点[7] - 将2025-27年每股收益预测下调6%/5%/5%至7.08/7.63/8.16元，上调2025年新业务价值增速预测至26%[8] 公司点评-华润万象生活 - 1H25核心净利润同比增15%，符合预期；收入端增7%略低于市场预期[8] - 购物中心运营录得19%收入增长，毛利率提高6个百分点，毛利贡献占比升至68%的新高[8][9] - 非业主增值服务/业主增值服务营收同比分别下降35%/33%[8] - 基础物业管理收入同比增长9%，在管面积增速放缓至6%[9] - 将2025财年营收增长指引从两位数下调至个位数，核心净利润增长指引仍维持两位数[9] - 宣布100%派息比例，对应股息率5.1%[9] - 目标价下调3%至43.86港元，基于22倍的2025E PE，维持买入评级[9] 公司点评-美东汽车 - 1H25经营亏损100万元人民币符合预期，新车销量同比增长8%[11] - 上半年新车毛利率-10.8%低于预期，主要因为保时捷的低迷超预期[11] - 销售管理费用率仅5.1%，为1H21以来最低水平[11] - 剔除减值损失8.7亿元后，1H25净利润约为5,300万元人民币[11] - 保时捷在中国总销量份额近19%（2024年为16%）[11] - 预测毛利率将从1H25的4.7%扩大至2H25的6%，估算2H25净利润为1.1亿元[12] - 预测2026/2027年净利润分别为2.01亿元和4.66亿元[12] - 目标价下调至2.8港元（前值：3.2港元），基于8倍FY27E P/E，维持买入评级[12] 公司点评-英恒科技 - 1H25实现5%的同比营收增长，但毛利率同比下降2.4个百分点至13.5%[12] - 新能源业务营收基本持平（同比-1%），安全系统/云服务器业务分别实现27%/135%的同比增长[12] - 车身系统业务营收同比下降26%，主要由于退出低利润项目[12] - 在智驾网联领域推出MADC4.0域控制器，在机器人领域发布GRC1.0高性能控制器[13] - 上半年新增112个量产项目中，10个来自出口车型或海外客户[13] - 基于9倍2026年市盈率，下调目标价至2.11港元（前值：2.34港元），维持买入评级[13] 焦点股票列表 - 列出28只焦点股票，涵盖汽车、装备制造、可选消费、必选消费、医药、保险、互联网、科技、半导体等行业[14] - 所有股票均为买入评级，目标价上行空间从2%到62%不等[14] - 包括吉利汽车（目标价25港元，上行30%）、零跑汽车（目标价80港元，上行22%）、珀莱雅（目标价133.86元，上行57%）等[14]

核心观点 - 报告对多个行业和公司进行深入分析，重点关注业绩表现、增长驱动因素及未来展望，覆盖消费、科技、汽车、医疗等领域，强调海外扩张、成本控制和市场份额策略的重要性[2][6][7][8][9][10][11][12][13][14] 公司业绩与展望 - 时代天使2025年上半年收入同比增长33%至1.6亿美元，隐形矫治总病例数达225,800例（同比+48%），海外病例出货量同比+103%至117,200例，经营亏损收窄67%至543万美元，但预计下半年因海外投入增加导致亏损扩大[2][6][7] - 贝壳2Q25营收同比增长11%至260亿元人民币，non-GAAP净利润18亿元人民币（同比-32%），新房交易同比增长9%，房屋租赁服务同比增长78%，家装家居业务同比增长13%[8] - 立讯精密1H25收入/净利润同比增长23%，通信与汽车业务分别增长49%/82%，2Q25毛利率提升至12.0%，投资收益达17.8亿元[9] - 京东方精电1H25收入同比增长8%，汽车显示屏收入同比增长9%，系统业务同比增长60%以上，LTPS出货量同比增长78%[9] - 亿航智能2Q25交付68架eVTOL飞机（同比+39%），但全年收入目标下调40%以上至5亿元人民币（同比+10%），预计2026年增长加速[9] - 绿茶集团25财年上半年营收同比增长23%至23亿元人民币，净利润同比增长34%至2.34亿元人民币，同店销售转正，外卖销售同比增长74%，平均单价同比下降4.5%至55.5元人民币[9][10] - 永达汽车1H25剔除减值损失的净利润同比下降43%至6,300万元，计提减值损失36亿元，预计2H25新车毛利率改善2.4个百分点至-6.6%，新能源品牌销量占比提升[11][12] - 金茂服务1H25收入同比增长19.6%，基础物管收入同比增长31%，净利润同比增长3.1%，派息比例提高至70%[13][14] 市场动态与行业趋势 - 全球股市表现分化：恒生指数单日下跌1.18%，年内上涨27.24%；纳斯达克指数单日上涨0.44%，年内上涨11.57%；德国DAX单日下跌0.50%，年内上涨21.32%[3] - 港股分类指数中金融、工商业、地产单日分别下跌1.66%、0.90%、1.96%，公用事业下跌0.51%[4] - A股农业、美容护理与基础化工领涨，医药、非银金融与钢铁跌幅居前；中概股指数创5个月新高；离岸人民币涨破7.15[5] - 主动配置型外资自2024年10月中旬以来首次对中国市场转为净买入；中国9月起下调人身险产品预定利率[5] - 寒武纪上半年营收增长43倍，归母净利润扭亏为盈至10.38亿元人民币；中际旭创上半年营收同比增长36.9%，净利润增长69.4%[5] - MSCI印度指数连续第4个月跑输新兴市场，美国计划对印度加征50%关税，可能降低印度GDP增速0.7个百分点[5] - 日本国债收益率面临上行压力，财政部申请下一财年长债资金创历史新高（占预算25%），央行可能在10月重启加息[5] - 欧美贸易战面临升级风险，特朗普称将用关税和出口管制报复欧盟数字税；美国7月耐用品订单环比下跌2.8%，但核心资本品订单增速创近三年最高[5] - 美元指数下跌，黄金与比特币先跌后涨，油价暴跌，美国API原油库存下降近100万桶，汽油库存减少超200万桶[5] 增长驱动与策略 - 时代天使国内案例数增长14%至108,600例，通过价格调整和低线城市渗透维持市场份额，但面临陕西正畸集采续约压力[6] - 海外业务成为时代天使增长核心，但需应对市场投入、产能投产、关税及知识产权诉讼等短期挑战[7] - 立讯精密增长动力来自iPhone份额提升、AI服务器零部件（如DAC/ACC电缆、光模块）、汽车tier-1战略及安卓ODM整合[9] - 绿茶集团增长动力包括外卖订单强劲、创新产品推出、利润分成激励、海外扩张（25财年海外门店达15家）及新品牌推出[10] - 永达汽车通过品牌组合优化和现金流管理增强生存韧性，预计2026-27年净利润翻倍增长，并提高股息支付率[11][12] - 金茂服务通过新业务整合（如能源运维）驱动增长，基础物管在管面积同比增长11%，物业费单价提升至3.8元/平方米[14] 估值与投资建议 - 时代天使目标价86.47港元，基于SOTP估值（国内业务15倍2025年市盈率，海外业务8倍市销率）[7] - 贝壳目标价22.60美元，基于SOTP估值，反映行业逆风但维持买入评级[8] - 立讯精密目标价59.5元人民币，基于21倍2026年市盈率（与5年平均一致）[9] - 京东方精电目标价8.84港元，基于14.0倍2026年市盈率[9] - 亿航智能目标价27.7美元，基于15倍2026年市销率[9] - 绿茶集团目标价10.74港元，基于13倍25财年调整后市盈率，股价对应10倍市盈率（低于同业平均18倍）[10][11] - 永达汽车目标价2.5港元，基于9倍2027年市盈率[12] - 金茂服务目标价4.65港元，基于10倍2025年市盈率[13][14]

投资评级与目标价 - 重申"买入"评级，目标价维持93港元不变，潜在升幅53.0%（当前股价60.80港元）[1][3] 核心观点与业绩表现 - 1H25收入达2.92亿元人民币（创历史新高），同比增长0.4%（1H24基数2.91亿元），毛利率51.8%（同比提升0.5个百分点），净利润7700万元（同比增长14.9%），净利率26.4%（同比提升3.3个百分点）[1] - 公司专注工业级长尾芯片市场，产品矩阵持续扩展，SKU数量增至850个，1H25新增130个SKU（FY23/24全年新增约235/275个），维持年度新增200+SKU预测[1][9] - 战略性调整分销渠道以降低对大客户依赖，虽短期影响收入增长（1H25库存同比上升21%），但长期增强业务韧性和地缘政治风险抵御能力[9] - 工业级模拟芯片市场现复苏迹象（德州仪器上调料价、ADI业绩改善），但晶圆厂产能紧张可能制约下半年收入增长（上半年预付款同比增长超50%）[9] - 图案晶圆商业模式和自研EDA平台支撑高利润率，预计FY25/26E毛利率保持在50%以上，净利率保持在26%以上[9] 财务预测与估值 - 下调2025年收入增速预测从25%至16%（反映产能紧张），净利润预测微调至2.02亿元（此前2.08亿元，同比增长21%）[9] - FY25E收入672百万元（同比增长16.1%），净利润202百万元（同比增长21.2%），每股收益3.20元[2][9] - 当前估值对应17.4倍/13.8倍2025/26年预测市盈率，显著低于国内外同业平均水平（113.2倍/34.0倍FY25预测市盈率）[2][11] - 目标价基于26.6倍2025年预测市盈率（此前25倍，因关税风险下降及分销调整接近完成），对应1倍PEG比率（2025-27E净利润年复合增速26%）[9] 同业对比与市场表现 - 国内同业思瑞浦（688536 CH）和圣邦股份（300661 CH）FY25E平均市盈率113.2倍，国际同业德州仪器（TXN US）和亚德诺（ADI US）FY25E平均市盈率34.0倍[11] - 公司市值1,094.4百万港元，总股本18.0百万股，52周股价区间73.25-25.25港元[4] - 近期股价表现强劲：1个月绝对回报3.1%（相对回报1.3%），3个月绝对回报19.9%（相对回报8.1%），6个月绝对回报94.9%（相对回报73.6%）[6]

核心观点 - 鲍威尔鸽派讲话提振全球风险偏好，中国股市表现强劲，恒生指数单日上涨1.94%，年内累计上涨28.76% [1][3] - A股牛市进入第二阶段，资金加速流入，ETF规模达6,810亿美元，首次超越日本成为亚洲最大 [3] - 房地产政策持续优化，上海放开外环外住房限购，商业房贷利率统一降至3.05%，进一步提振需求 [3] - 大宗商品中期预期向好，美国将铜、钾盐等列入关键矿物清单，电网升级改造推升需求 [4] 全球市场表现 - 亚太股市领涨全球，恒生科技指数单日涨3.14%，年内涨30.37%；深证创业板单日涨3.00%，年内涨29.02% [1] - 美股三大指数下跌，道琼斯单日跌0.77%，标普500跌0.43%，纳斯达克跌0.22% [1][3] - 欧股受法国预算问题拖累，法国CAC指数单日跌1.59%，德国DAX跌0.37% [1][3] - 港股分类指数中工商业领涨，单日涨2.67%，年内涨29.71%；公用事业表现较弱，年内仅涨2.09% [2] 行业与板块动态 - 港股材料、可选消费与资讯科技领涨，电讯、能源与医疗保健跑输 [3] - A股通信、有色与地产涨幅居前，美容护理、纺织服饰与石油石化涨幅落后 [3] - 保险资金2Q新进120多家A股公司前十大流通股东，重点布局化工、机械、电气设备及AI产业链 [3] - 钢材出口大增和钢价回升支撑钢企盈利显著改善，焦炭价格获上调 [3] 公司业绩与评级 - 拼多多2Q25营收1,040亿元人民币，同比增长7%，Non-GAAP净利润327亿元，超预期46%，目标价上调至146.3美元 [5] - 九毛九25财年下半年预计关闭40-50家太二门店，全年关店约100家，但同店销售企稳，翻台率3.1次，目标价上调至3.18港元 [5][6][7][8] - 众安在线1H25归母净利润同比增11.04倍至6.68亿元，财险承保利润增123%，众安银行扭亏，目标价上调至23港元 [9][10][11] - 绿城服务1H25净利润增22.6%，核心经营利润增25.3%，毛利率提升0.5个百分点，目标价上调至6.61港元 [12][13][14] - 贝克微1H25收入2.92亿元人民币，净利润增14.9%至7,700万元，毛利率51.8%，目标价93港元 [17][18] - 通达集团1H25净利润同比增394%，受益于玻璃纤维外壳升级和创智业务扩张，目标价上调至0.135港元 [19] - 恒立液压1H25净利润增11%至14.3亿元，2Q25增速加速至18%，毛利率扩至44%，目标价92元人民币 [20] 资金流动与政策影响 - 南下资金净卖出13.76亿港元，盈富基金、小米和中芯国际净卖出居前，阿里巴巴获显著净买入 [3] - 上海外环外新房和二手房成交占比超60%和50%，房贷利率统一降至3.05%，一线城市限购政策持续优化 [3] - 欧央行降息周期进入尾声，欧元区经济展现韧性，德国企业信心升至2022年以来最高 [3] - 美联储面临通胀反弹与就业下行两难，若9月降息或推升美债收益率陡峭化 [3] 大宗商品与货币 - 黄金小幅下跌，原油上涨，比特币下跌，以太坊大幅回调，铜价走平 [4] - 人民币兑美元走强，国债收益率小幅回落 [3] - 美国关键矿物清单新增铜、钾盐等，电网升级需求迫切 [4]

核心观点 - 鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会释放鸽派信号 市场解读为9月降息前兆 但实际降息路径仍需经济数据支持 特别是8月通胀和失业率数据对比将决定9月是否降息[1][3] - 美联储内部对降息路径存在分歧 两位地区联储主席强调需保持紧缩立场直至通胀回落至2%目标 凸显数据依赖原则[3] - 报告预计2024年可能降息三次 9月降息概率从75%升至90% 12月可能再次降息 2025年预计降息两次但时点受白宫干预和主席换届影响[1][3] 货币政策路径分析 - 鲍威尔提出四大核心观点：就业市场风险平衡转变 关税对通胀影响有限 政策处于紧缩区间需调整 废除平均通胀目标制增强政策灵活性[3] - 货币市场价格显示9月降息25基点概率从75%升至90% 但实际路径取决于通胀 就业和消费数据[3] - 若8月通胀升幅小于失业率升幅则9月降息 反之可能推迟至10月 12月预计再次降息[1][3] 经济数据预期 - 8月通胀可能反弹 核心PCE通胀连续四年高于目标 更接近3%而非2%[3][5] - 移民劳工减少抵消需求放缓影响 失业率维持在低位 自然失业率与当前失业率差距收窄[3][9][18] - 薪资增速与服务通胀扣除能源房租后保持高位 职位空缺数/失业人数比率显示就业市场依然紧俏[13][15] 市场影响评估 - 鸽派信号推动美股上涨 科技股和小盘股领涨 短中期国债收益率回落 收益率曲线陡峭化 美元指数下跌[3] - 降息预期已部分反映在市场中 进一步提振效果减弱 长期国债收益率降幅较小[3][13] - 白宫直接管理市场预期削弱美联储独立性 可能推升大宗商品价格并打击美元指数[3] 历史数据与指标关联 - PCE通胀与核心PCE通胀同比增速在2019-2025年间波动 商品通胀和房租通胀为主要分项[5][11] - 失业率与非农就业增速呈现反向关系 2023-2025年失业率预计维持低位[9] - 标普500涨跌幅与消费者信心指数 制造业PMI新订单指数呈正相关 与经济痛苦指数负相关[27][34][29]

宏观市场观点 - 鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会释放鸽派信号，被市场解读为9月降息的前兆，推动美股、美债和加密货币上涨，美元指数下跌[2] - 两位地区联储主席随后表态为市场预期降温，强调9月是否降息仍取决于经济数据，显示美联储内部存在分歧[2][4] - 预计8月通胀可能反弹，移民劳工减少可能抵消劳动力需求放缓的影响，失业率将维持在低位[2][4] - 如果8月通胀升幅小于失业率升幅，美联储可能在9月降息；如果通胀升幅超过失业率升幅，则可能推迟至10月降息[2][4] - 预计美联储12月可能再次降息，2026年还将有两次降息[2][4] 全球市场表现 - 恒生指数上涨0.93%至25,339点，年内累计上涨26.32%；恒生科技指数上涨2.71%至5,648点，年内上涨26.40%[2] - 上证综指上涨1.45%至3,826点，年内上涨14.14%；深证创业板指数上涨3.36%至2,683点，年内上涨25.26%[2] - 美国道琼斯指数上涨1.89%至45,632点，年内上涨7.26%；纳斯达克指数上涨1.88%至21,497点，年内上涨11.32%[2] - 德国DAX指数上涨0.29%至24,363点，年内上涨22.37%；法国CAC指数上涨0.40%至7,970点，年内上涨7.98%[2] - 港股金融分类指数上涨0.19%至45,133点，年内上涨28.45%；工商业分类指数上涨1.45%至14,213点，年内上涨26.34%[3] 行业与板块表现 - 中国股市在鲍威尔讲话前上涨，港股资讯科技、可选消费与医疗板块领涨，能源、必选消费与地产建筑下跌[4] - 南向资金净买入51.66亿港元，3个月Hibor小幅降至2.84%[4] - 恒生指数将纳入泡泡玛特、京东物流和中国电信[4] - A股持续跑赢港股，电子、通信与计算机涨幅居前，银行、纺织服装与煤炭跑输市场[4] - 商品多数上涨，债券价格下跌，人民币兑美元走强[4] 政策与监管动态 - 中国发布《互联网平台价格行为规则（征求意见稿）》，旨在防止无序竞争扭曲资源配置和价格信号[4] - 快递费出现上涨，广东、浙江电商客户单价率先调价[4] - 磷酸铁锂行业召开闭门会，讨论产能出清问题[4] - 中国政府持续释放反内卷和促消费信号[4] 公司研究要点 - 哔哩哔哩2Q25总营收同比增长20%至73.4亿元人民币，经调整净利润达5.62亿元，较预期高出8%[5] - 伟仕佳杰1H25总营收同比增长14%至455亿港元，净利润同比增长36%至6.49亿港元，云计算业务营收增长68%[5] - 石药集团1H25总收入133亿元人民币，其中BD收入108万元人民币，核心收入122亿元同比下降25%[6] - 石药集团预计2025年下半年完成两项大型BD交易，每项交易金额均超过50亿美元[7] - 李宁1H25收入同比增长3%至148亿元人民币，净利润同比下滑11%至17.4亿元[12] - 滨江服务1H25总收入同比增长22.7%，基础物管收入增长27.9%，5S增值服务收入增长32%[13] - 卓胜微2Q25营收9.48亿元人民币，环比增长25%，同比下降13%，毛利率降至27%[16] 技术与发展动态 - 英伟达推出Spectrum-XGS以太网，助力分布式数据中心迈入十亿瓦级AI超级工厂[4] - 英伟达将公布人形机器人"黑科技"，并正在为中国市场开发B30A AI芯片，性能超过H20芯片[4] - 石药集团EGFR ADC（SYS6010）处于全球III期临床开发阶段，在中国的I期临床中获得mPFS 7.6个月的数据[8] - 在5例EGFR野生型NSCLC患者中，SYS6010实现80%的客观缓解率[8] 重点公司投资观点 - 哔哩哔哩目标价上调至30.0美元，维持"买入"评级，基于SOTP估值[5] - 伟仕佳杰目标价上调至14.2港元，基于15倍2025年PE，维持"买入"评级[5] - 石药集团目标价上调至12.11港元，基于DCF估值（WACC: 9.15%, 永续增长率: 2.0%），维持"买入"评级[9] - 李宁目标价上调至23.02港元，对应19倍2026年预测市盈率，维持"买入"评级[11] - 滨江服务目标价下调3%至31.79港元，对应13倍2025年PE，维持"买入"评级[13][16] - 卓胜微维持"持有"评级，目标价81.5元人民币，基于45倍2026年EV/EBITDA[16] 市场焦点个股 - 吉利汽车目标价25.00港元，上行空间25%，2025年预测市盈率11.4倍[17] - 理想汽车目标价80.00港元，上行空间13%，2025年预测市盈率102.9倍[17] - 腾讯目标价705.00港元，上行空间18%，2025年预测市盈率22.1倍[17] - 阿里巴巴目标价141.20美元，上行空间15%，2025年预测市净率1.7倍[17] - 百济神州目标价359.47美元，上行空间15%，2025年预测市盈率105.3倍[17]