核心观点 - 英伟达一季度业绩超预期、二季度指引稳健，确认AI需求强劲；受关税裁定及上诉影响，全球股市有不同表现；多家公司业绩及发展态势良好，部分公司维持评级和目标价 [2][4] 行业点评 半导体行业 - 英伟达2026财年第一季度营收441亿美元，同比增69.2%、环比增12.0%，非GAAP毛利率61.0%，不计减值和税务影响为71.3%；单季收入环比增47亿美元，Blackwell产品出货加速，占一季度数据中心计算收入70%；管理层预计二季度营收450亿美元，同比增50%、环比增12%，不计损失环比增速可达14%；GAAP毛利率一季度为72.0%，环比改善，业绩和指引反映AI需求韧性足 [2] 股市表现 - 5月29日中国股市因美国贸易法院裁定特朗普关税越权上涨，港股医疗保健等领涨，南向资金净买入43.82亿港元，A股计算机等涨幅居前，中概股收涨；但上诉后关税恢复，亚太股市可能回落；欧洲股市冲高回落，美股受财报支撑收涨；美元短期贬值，预计年末降至97左右 [2][4] 公司点评 理想汽车 - 1Q25盈利符合预期，收入较先前预测低1%，毛利率环比扩大0.2个百分点至20.5%，超预测1.3个百分点；Mega Home超预期，为纯电车型注入信心；下调2025年销量预测8%至58万台，预计2026年销量同比增24%至72万台；下调2025年研发和销售管理费用预测，下调2025年收入和净利润预测，预计2026年净利润同比增41%至146亿元；维持买入评级，目标价33美元/131港元 [6] 三一国际 - 1Q25净利润同比增23%至6.35亿元，业绩好于预期，自3Q23以来首次季度利润同比增长，盈利增长得益于大型港口机械等业务；缓解市场对增长前景担忧，预计海外业务增长可持续，国内煤矿设备需求将稳定；维持盈利预测和目标价8.2港元，维持买入评级 [6] Salesforce - 1QFY26总收入同比增8%达98亿美元，非GAAP营业利润同比增8%达32亿美元，cRPO同比增12%至296亿美元，超预期2%；管理层上调FY26总收入指引4亿美元至410 - 413亿美元；维持FY26总收入预测，上调FY27 - 28总收入预测4 - 5%；维持目标价388美元，看好AI商业化发展势头，维持买入评级 [7][8] 微软 - 2025 Build大会核心为构建开放AI智能体网络，发布三大AI平台更新，呈现多模型与多代理协作等三大核心趋势；看好微软AI相关云服务及应用发展前景，维持盈利预测和目标价510.3美元，维持买入评级 [8] 焦点股份 - 招银国际环球市场列出吉利汽车等多家公司为焦点股份，均给予买入评级，并给出股价、目标价、上行/下行空间、市盈率、ROE、股息率等信息 [9]

报告核心观点 报告对全球主要股市、港股分类指数上日表现进行展示，分析中国、日本、美国股市当日情况，并给出招银国际环球市场焦点股份相关信息 全球市场观察 环球主要股市上日表现 - 恒生指数收23,258，单日跌1.45%，年内涨36.43% [1] - 恒生国企收8,444，单日跌1.63%，年内涨46.38% [1] - 恒生科技收5,175，单日跌1.38%，年内涨37.47% [1] - 上证综指收3,340，单日跌0.25%，年内涨12.27% [1] - 深证综指收1,965，单日跌0.40%，年内涨6.94% [1] - 深圳创业板收1,985，单日跌1.79%，年内涨4.97% [1] - 美国道琼斯收42,099，单日涨1.19%，年内涨11.70% [1] - 美国标普500收5,889，单日涨1.48%，年内涨23.45% [1] - 美国纳斯达克收19,101，单日涨1.94%，年内涨27.24% [1] - 德国DAX收24,038，单日涨1.73%，年内涨43.50% [1] - 法国CAC收7,788，单日涨0.69%，年内涨3.25% [1] - 英国富时100收8,726，单日涨0.09%，年内涨12.84% [1] - 日本日经225收37,722，单日涨1.51%，年内涨12.72% [1] - 澳洲ASX200收8,397，单日涨0.43%，年内涨10.62% [1] - 台湾加权收21,358，单日跌1.36%，年内涨19.11% [1] 港股分类指数上日表现 - 恒生金融收40,581，单日跌0.66%，年内涨36.07% [2] - 恒生工商业收13,173，单日跌2.02%，年内涨42.66% [2] - 恒生地产收16,425，单日涨0.72%，年内跌10.38% [2] - 恒生公用事业收36,246，单日跌1.64%，年内涨10.26% [2] 各股市当日情况 - 周三中国股市小幅回调，部分投资者月末和MSCI指数调整前获利了结，港股可选消费、资讯科技和医疗保健领跌，必选消费、能源与工业上涨，南向资金净买入35.78亿港元，A股基础化工、农林牧渔和国防军工领跌，纺织服饰、环保和煤炭等上涨，中概股下跌，国债收益率和人民币汇率基本持平 [3] - 日本长期国债收益率上升令证券市场、保险机构与财政体系承压，央行可能减少长期国债发行，增加短期国债发行，日美贸易谈判仍无进展，日本坚持取消汽车、钢铝等关税 [3] - 美股下跌，公用事业、材料与能源领跌，地产、通讯服务与信息技术跑赢，盘前欧美谈判乐观预期提振美股，午盘5年国债拍卖结果好于预期显示海外对美债需求仍强，尾盘传出美国限制芯片软件设计对华出口，美股全面下跌，盘后英伟达一季度营收超出预期，Salesforce上调全年营收指引，会议纪要显示美联储担心关税带来通胀风险和经济不确定性，重申谨慎降息态度，5 - 8月可能保持观望，美国联邦法院表示特朗普援引《国际紧急经济权力法》征收关税是越权行为 [3] 招银国际环球市场焦点股份 汽车行业 - 吉利汽车评级买入，股价17.80，目标价24.00，上行空间35%，1FY市盈率11.9，2FY市盈率10.9，1FY ROE 17.4%，1FY股息率2.8% [4] - 小鹏汽车评级买入，股价19.33，目标价28.00，上行空间45% [4] 装备制造行业 - 中联重科评级买入，股价5.86，目标价7.40，上行空间26%，1FY市盈率11.5，2FY市盈率10.3，1FY ROE 7.2%，1FY股息率6.7% [4] - 三一重工评级买入，股价18.68，目标价22.00，上行空间18%，1FY市盈率20.5，2FY市盈率17.8，1FY ROE 10.4%，1FY股息率2.3% [4] 可选消费行业 - 亚朵集团评级买入，股价31.40，目标价33.31，上行空间6%，1FY市盈率2.6，2FY市盈率2.1，1FY ROE 43.9%，1FY股息率13.2% [4] - 瑞幸咖啡评级买入，股价31.65，目标价40.61，上行空间28%，1FY市盈率19.8，2FY市盈率16.7，1FY ROE 27.3% [4] 必选消费行业 - 珀莱雅评级买入，股价91.25，目标价133.86，上行空间47%，1FY市盈率4.7，2FY市盈率17.2，1FY ROE 31.0%，1FY股息率1.6% [4] - 华润饮料评级买入，股价13.24，目标价18.61，上行空间41%，1FY市盈率0.6，2FY市盈率0.7，1FY ROE 17.2%，1FY股息率3.3% [4] 医药行业 - 百济神州评级买入，股价240.41，目标价359.47，上行空间50%，1FY市盈率126.5，2FY市盈率30.4 [4] - 信达生物评级买入，股价59.70，目标价61.71，上行空间3%，1FY市盈率221.1，2FY市盈率129.8，1FY ROE 3.2% [4] 保险行业 - 友邦保险评级买入，股价64.40，目标价89.00，上行空间38%，1FY市盈率12.5，2FY市盈率11.3，1FY ROE 15.7%，1FY股息率0.4% [4] - 中国财险评级买入，股价15.14，目标价15.80，上行空间4%，1FY市盈率9.3，2FY市盈率8.6，1FY ROE 13.4%，1FY股息率4.4% [4] 互联网行业 - 腾讯评级买入，股价504.50，目标价660.00，上行空间31%，1FY市盈率18.7，2FY市盈率17.0，1FY ROE 19.3%，1FY股息率1.0% [4] - 阿里巴巴评级买入，股价116.74，目标价155.50，上行空间33%，1FY市盈率1.6，2FY市盈率1.4，1FY ROE 11.9%，1FY股息率5.6% [4] - 携程集团评级买入，股价63.17，目标价70.00，上行空间11%，1FY市盈率2.5，2FY市盈率2.3，1FY ROE 10.3%，1FY股息率1.6% [4] 房地产行业 - 绿城服务评级买入，股价4.11，目标价6.13，上行空间49%，1FY市盈率15.2，2FY市盈率12.8，1FY ROE 11.4%，1FY股息率5.2% [4] 科技行业 - 小米集团评级买入，股价52.00，目标价65.91，上行空间27%，1FY市盈率32.3，2FY市盈率24.9，1FY ROE 14.9% [4] - 比亚迪电子评级买入，股价32.40，目标价43.22，上行空间33%，1FY市盈率13.4，2FY市盈率10.8，1FY ROE 15.1%，1FY股息率2.3% [4] 半导体行业 - 地平线机器人评级买入，股价7.40，目标价8.90，上行空间20%，1FY市盈率20.6，2FY市盈率137.0 [4] - 韦尔股份评级买入，股价127.70，目标价176.00，上行空间38%，1FY市盈率30.0，2FY市盈率21.0，1FY ROE 19.2%，1FY股息率0.5% [4] - 贝克微评级买入，股价49.60，目标价69.50，上行空间40%，1FY市盈率13.7，2FY市盈率10.4，1FY ROE 19.5% [4] - 北方华创评级买入，股价420.36，目标价512.00，上行空间22%，1FY市盈率30.2，2FY市盈率23.6，1FY ROE 21.6%，1FY股息率0.4% [4] 软件与IT服务行业 - Salesforce评级买入，股价276.03，目标价388.00，上行空间41%，1FY市盈率24.4，2FY市盈率21.9，1FY ROE 11.1%，1FY股息率0.5% [4]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年第一季度PDD收入同比增长10.2%，非GAAP净利润同比下降45%，主要因交易服务费未达标和销售市场支出高于预期 [1] - 商户支持政策影响交易服务费增长，将2025 - 2027年收入预测下调9 - 12% [2] - S&M费用显著上升致OPM未达预期，GPM有所恢复，PDD加大用户补贴力度 [3] - 基于SOTP的TP降至134.5美元，预期2025年第四季度末盈利增长出现拐点 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025 - 2027年非GAAP净利润预测下调25 - 31%，收入预测下调9 - 12% [1][2] - 2025年第一季度在线营销服务等收入487亿元，同比增长14.8%，交易服务收入470亿元，同比增长5.8% [2] - 2025年第一季度销售和营销费用334亿元，同比增长43%，占总收入34.9% [3] - 2025 - 2027年盈利摘要：收入分别为4345.59亿、5356.34亿、5950.07亿元，调整后净利润分别为94.8782亿、128.4146亿、145.7407亿元 [11] 估值 - 基于SOTP的新TP包括头部应用估值83.1美元、杜朵超市估值1.9美元、Temu估值20.5美元、净现金估值29.0美元 [4] 股权结构 - 与郑相关的实体持股27.9%，与腾讯相关的实体持股15.5% [6] 股票表现 - 1个月绝对涨幅14.6%，相对涨幅6.4%；3个月绝对涨幅0.5%，相对涨幅 - 0.6%；6个月绝对涨幅20.7%，相对涨幅22.8% [7] 财务摘要 - 2022 - 2027年损益表、资产负债表、现金流等数据呈现不同变化趋势 [16][17]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 快手2025年第一季度业绩符合预期，总收入同比增长11%至326亿元，调整后净利润同比增长4%至46亿元，Kling AI货币化加速，预计2025财年Kling AI收入超7亿元，维持目标价80港元，当前估值具吸引力，维持买入评级 [1] 各部分总结 盈利总结 - 给出2023A-2027E的营收、调整后净利润、每股收益、市场一致预期每股收益和市盈率数据 [2] 目标价格与股票数据 - 目标价80港元，较当前价格有64.1%的上涨空间，当前价格48.75港元，还给出市值、3个月平均成交额、52周高低价和总发行股份数等股票数据 [3] 股权结构 - 腾讯持股15.8%，宿华持股10.0% [4] 股价表现 - 1个月绝对表现为-3.9%，相对表现为-9.7%；3个月绝对表现为-9.0%，相对表现为-7.7%；6个月绝对表现为2.1%，相对表现为-15.4% [5] 业务分析 - 各业务线收入稳健增长，2025年第一季度在线营销收入同比增8%至180亿元，其他服务收入同比增15%至48亿元，电商GMV同比增15%至3323亿元，直播收入同比增14%至98亿元；预计2025年第二季度总收入同比增12%，各业务收入也有不同程度增长 [8] - AI货币化加速，2025年第一季度Kling AI收入超1.5亿元，预计2025财年收入达约7亿元；快手将AI融入营销解决方案，提升效率和转化率 [8] - AI投资增加，2025年第一季度调整后净利率同比降1个百分点至14.0%，研发费用同比增16%至33亿元，占总收入10.1%；预计2025年第二季度调整后净利率同比基本持平于15% [8] 业务预测更新与估值 - 对2025E-2027E的营收、毛利、营业利润、调整后净利润等指标预测较之前变化不大 [9] - 与市场一致预期相比，CMBIGM对2025E-2027E的营收、毛利、营业利润等指标预测存在一定差异 [10] - 给出2023Q2-2025Q1的各业务收入、总收入、平均日活用户数、毛利率、销售及营销费用率等季度财务数据 [11] 目标价构成 - 目标价80港元由直播业务9.7港元、在线营销业务（不含闭环营销）23.4港元、电商业务39.7港元和净现金7.2港元构成 [12][13][14] 同业比较 - 给出直播、广告和电商行业部分公司2025E和2026E的营收增长、EBIT增长、GMV增长及对应估值倍数数据 [16] 财务总结 - 给出2022A-2027E的损益表、资产负债表、现金流量表、增长指标、盈利能力指标、杠杆/流动性/活动指标和估值指标数据 [17][18]

报告公司投资评级 - 重申“买入”评级，目标价维持 69.5 港元不变 [2][10] 报告的核心观点 - 5 月 21 日贝克微完成 1.2 亿港元配售协议，募资净额用于加大上游制造资源投入和补充一般营运资金，增发有助于巩固上游制造能力、增强现金储备和注入流动性支持，截至 5 月 21 日收盘股价上涨 6.6%报 47.6 港元 [1] - 预计 2025 - 27 年收入同比增速达 27% - 33%，毛利率维持在 53% - 54%之间 [2] - 预计 2025 财年收入同比增长 33%至 7.7 亿元人民币，净利润同比增长 30%至 2.17 亿元人民币，当前估值为 12.9 倍 2025 财年预测市盈率或 0.43 倍 PEG 比率，较国内同行平均估值有吸引力 [10] 公司基本信息 - 市值 30.42 亿港元，3 月平均流通量 620 万港元，52 周内股价高/低为 51.75/23.05 港元，总股本 6000 万股 [5] - 股东结构中李真持股 53.5%，张广平持股 39.5% [6] 股价表现 - 1 个月绝对回报 0.2%、相对回报 - 6.3%，3 个月绝对回报 59.4%、相对回报 58.6%，6 个月绝对回报 74.5%、相对回报 42.2% [7] - 当前股价 50.70 港元，目标价 69.50 港元，潜在升幅 37.1% [4] 财务资料 损益表 - 2022 - 2027 年销售收入分别为 3.53 亿、4.64 亿、5.79 亿、7.7 亿、10.06 亿、12.84 亿元人民币，同比增长分别为 65.7%、31.6%、24.8%、33.0%、30.8%、27.6% [14][15] - 毛利率分别为 56.5%、55.4%、53.0%、53.8%、53.5%、53.3% [15] - 净利润分别为 9500 万、1.09 亿、1.67 亿、2.17 亿、2.85 亿、3.63 亿元人民币，同比增长分别为 67.2%、14.6%、52.6%、30.1%、31.5%、27.4% [14][15] 资产负债表 - 2022 - 2027 年总资产分别为 5.96 亿、12.71 亿、16.09 亿、18.99 亿、22.77 亿、27.37 亿元人民币 [14] - 总负债分别为 2 亿、4.33 亿、6.04 亿、6.77 亿、7.7 亿、8.67 亿元人民币 [14] - 股东权益总额分别为 3.96 亿、8.38 亿、1.005 亿、1.222 亿、1.507 亿、1.87 亿元人民币 [14] 现金流量表 - 2022 - 2027 年净经营现金流分别为 - 3100 万、3000 万、0、2.32 亿、1.38 亿、1.87 亿元人民币 [15] - 净投资现金流分别为 - 1500 万、 - 4200 万、 - 6400 万、 - 2300 万、 - 3000 万、 - 3900 万元人民币 [15] - 净融资现金流分别为 6300 万、4.01 亿、1.28 亿、4300 万、800 万、 - 100 万元人民币 [15] 盈利能力比率 - 2022 - 2027 年营业利益率分别为 27.9%、24.5%、30.1%、29.5%、29.4%、29.2% [15] - 股本回报率分别为 27.4%、17.7%、18.1%、19.5%、20.9%、21.5% [15] 资产负债比率 - 2022 - 2027 年流动比率（倍）分别为 2.7、2.7、2.4、2.5、2.7、2.9 [15] 估值指标 - 2022 - 2027 年市盈率分别为 22.0、19.3、16.8、12.9、9.8、7.7 [15] 同业比较 - 与圣邦股份、纳芯微等国内同行及德州仪器、亚德诺等国外同行相比，贝克微 2025 财年预测市盈率 12.9 倍、2026 财年预测市盈率 9.8 倍，国内同行平均为 37.9 倍、74.2 倍，国外同行平均为 30.1 倍、25.3 倍 [12]

报告公司投资评级 - 重申“买入”评级，目标价维持 69.5 港元不变 [2][10] 报告的核心观点 - 贝克微 5 月 21 日完成 1.2 亿港元配售协议，募资净额用于加大上游制造资源投入和补充一般营运资金，有助于巩固上游制造能力和增强现金储备 [1] - 预计 2025–27 年收入同比增速达 27%-33%，毛利率维持在 53%-54%之间 [2] - 公司当前估值为 12.9 倍 2025 财年预测市盈率或 0.43 倍 PEG 比率，参考国内同行平均估值，认为当前估值有吸引力 [10] 相关目录总结 财务资料 |指标|FY23A|FY24A|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |销售收入 (百万人民币)|464|579|770|1,006|1,284| |同比增长 (%)|31.6|24.8|33.0|30.8|27.6| |毛利率 (%)|55.4|53.0|53.8|53.5|53.3| |净利润 (百万人民币)|109.2|166.6|216.7|285.1|363.3| |同比增长 (%)|14.6|52.6|30.1|31.5|27.4| |每股收益 (人民币)|2.42|2.78|3.61|4.75|6.05| |市盈率 (倍)|19.3|16.8|12.9|9.8|7.7|[3] 公司数据 - 市值 3,042.0 百万港元，3 月平均流通量 6.2 百万港元，52 周内股价高/低为 51.75/23.05 港元，总股本 60.0 百万 [5] 股东结构 - 李真持股 53.5%，张广平持股 39.5% [6] 股价表现 |时间|绝对回报|相对回报| |----|----|----| |1 -月|0.2%|-6.3%| |3 -月|59.4%|58.6%| |6 -月|74.5%|42.2%|[7] 配售情况 - 配售共计 1.2 亿港元，配售股份 300 万股，占总股本 4.76%，配售价格每股 40 港元，较 5 月 20 日收盘价折让约 10.41%，或较前五个连续交易日平均收盘价折让约 11.39%，锁定期 90 天 [10] 同业比较 |公司名称|股票代码|市值 (百万美元)|价格 (本地货币)|市盈率 (倍) FY25E|市盈率 (倍) FY26E|收入 (百万美元) FY24|收入同比% FY25E|毛利率 (%) FY24|毛利率 (%) FY25E|净利润同比% FY25E|净利率 (%) FY25E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |贝克微|2149 HK|388|50.70|12.9|9.8|91|33.0|53.0|53.8|30.1|28.1| |圣邦股份|300661 CH|6,127|92.88|45.0|36.3|448|23.4|51.5|50.2|39.4|16.9| |纳芯微|688052 CH|3,467|174.70|-|132.2|263|43.5|32.7|36.8|NA|-0.8| |思瑞浦|688536 CH|2,681|145.17|55.8|44.1|179|55.3|48.2|47.7|NA|8.7| |杰华特|688141 CH|1,930|31.01|-|148.4|232|34.4|27.3|32.5|NA|-6.4| |平均值| - | - | - |37.9|74.2|243|37.9|42.5|44.2|34.8|9.3| |德州仪器|TXN US|159,092|175.12|32.0|26.7|15,492|10.6|58.1|57.5|6.8|29.6| |亚德诺|ADI US|103,865|209.30|28.3|23.8|9,388|12.3|57.1|69.6|125.9|34.9| |平均值| - | - | - |30.1|25.3|12,440|11.5|57.6|63.6|66.4|32.3|[12] 财务分析 损益表 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |销售收入 (百万人民币)|353|464|579|770|1,006|1,284| |销售成本 (百万人民币)|(153)|(207)|(272)|(355)|(467)|(600)| |毛利润 (百万人民币)|199|257|307|414|539|684| |运营费用 (百万人民币)|(101)|(144)|(133)|(187)|(243)|(310)| |行政费用 (百万人民币)|(22)|(26)|(32)|(42)|(55)|(70)| |研发费用 (百万人民币)|(85)|(119)|(129)|(165)|(209)|(260)| |其他 (百万人民币)|6|2|28|20|21|21| |运营利润 (百万人民币)|98|113|174|227|296|375| |利息支出 (百万人民币)|(2)|(4)|(8)|(11)|(12)|(13)| |其他收入/支出 (百万人民币)|0|0|0|0|0|0| |税前利润 (百万人民币)|97|109|166|216|284|362| |所得税 (百万人民币)|(2)|0|1|1|1|1| |税后利润 (百万人民币)|95|109|167|217|285|363| |非控股权益 (百万人民币)|0|0|0|0|0|0| |净利润 (百万人民币)|95|109|167|217|285|363|[14] 资产负债表 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |流动资产 (百万人民币)|530|1,166|1,451|1,712|2,054|2,468| |现金与现金等价物 (百万人民币)|163|551|636|888|1,004|1,151| |应收账款 (百万人民币)|67|69|52|71|89|115| |存货 (百万人民币)|76|218|315|308|384|471| |预付款项 (百万人民币)|203|261|396|385|503|642| |其他流动资产 (百万人民币)|21|67|52|61|73|88| |非流动资产 (百万人民币)|66|105|158|186|224|269| |物业及厂房及设备（净额） (百万人民币)|59|62|62|71|84|101| |使用权资产 (百万人民币)|3|7|4|7|9|12| |无形资产 (百万人民币)|0|0|1|1|1|2| |其他非流动资产 (百万人民币)|3|35|91|107|129|155| |总资产 (百万人民币)|596|1,271|1,609|1,899|2,277|2,737| |流动负债 (百万人民币)|195|427|602|675|768|863| |短期债务 (百万人民币)|96|172|320|373|393|404| |应付账款 (百万人民币)|96|249|278|297|369|453| |租赁负债 (百万人民币)|4|7|4|5|6|7| |其他非流动负债 (百万人民币)|5|6|2|2|3|3| |总负债 (百万人民币)|200|433|604|677|770|867| |股本 (百万人民币)|45|60|60|60|60|60| |其他储备 (百万人民币)|351|778|945|1,162|1,447|1,810| |股东权益总额 (百万人民币)|396|838|1,005|1,222|1,507|1,870| |少数股东权益 (百万人民币)|0|0|0|0|0|0| |总负债和股东权益 (百万人民币)|596|1,271|1,609|1,899|2,277|2,737|[14] 现金流量表 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |经营现金流| | | | | | | |税前利润 (百万人民币)|97|109|0|216|284|362| |折旧摊销 (百万人民币)|3|6|0|10|13|18| |营运资金变化 (百万人民币)|(110)|(52)|0|19|(140)|(168)| |其他 (百万人民币)|(22)|(33)|0|(13)|(19)|(24)| |净经营现金流 (百万人民币)|(31)|30|0|232|138|187| |投资现金流| | | | | | | |资本开支 (百万人民币)|(19)|(44)|(34)|(23)|(31)|(39)| |处理短期投资所得现金 (百万人民币)|464|30|0|0|0|0| |其他 (百万人民币)|(461)|(28)|(30)|0|0|0| |净投资现金流 (百万人民币)|(15)|(42)|(64)|(23)|(30)|(39)| |融资现金流| | | | | | | |净融资现金流 (百万人民币)|63|401|128|43|8|(1)| |净现金流变动| | | | | | | |年初现金 (百万人民币)|147|163|551|636|888|1,004| |汇率变动 (百万人民币)|0|(1)|8|0|0|0| |其他 (百万人民币)|16|389|77|252|116|147| |年末现金 (百万人民币)|163|551|636|888|1,004|1,151| |增长率|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |销售收入|65.7%|31.6%|24.8%|33.0%|30.8%|27.6%| |毛利润|66.1%|29.0%|19.4%|35.0%|30.1%|27.0%| |经营利润|61.8%|15.2%|53.4%|30.5%|30.5%|26.5%| |净利润|67.2%|14.6%|52.6%|30.1%|31.5%|27.4%| |盈利能力比率|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |毛利率|56.5%|55.4%|53.0%|53.8%|53.5%|53.3%| |营业利益率|27.9%|24.5%|30.1%|29.5%|29.4%|29.2%| |股本回报率|27.4%|17.7%|18.1%|19.5%|20.9%|21.5%| |资产负债比率|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |流动比率（倍）|2.7|2.7|2.4|2.5|2.7|2.9| |估值指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |市盈率|22.0|19.3|16.8|12.9|9.8|7.7|[15]

报告核心观点 - 中国云厂商加速AI基础设施建设，云需求持续增强，利好本土AI供应链企业；多家公司业绩有不同表现，部分公司受策略调整影响短期利润，但长期有增长潜力；从PE - ROE与历史均值比较来看，港股金融、原材料与能源板块和A股必选消费板块具有较大吸引力 [2][4][5] 行业点评 半导体行业 - 中国大规模云厂商（阿里巴巴、腾讯、百度）1Q25资本支出同比翻倍，聚焦扩展算力支持大模型训练和推理，虽受美国AI GPU出口限制，仍坚定AI长期发展，云业务已见显著增长，预计2025年投资势头持续，利好本土AI供应链企业如中际旭创、生益科技、深南电路 [2][5] 股市表现 - 周二（5月27日）中国股市涨跌互现，港股收涨，医疗保健、必选消费与电讯业领涨，原材料、地产建筑与工业下跌，南向资金净买入119.75亿港元；A股下跌，有色、电子与汽车跌幅居前，仅农业与基础化工上涨；中概股连跌6日，拼多多1Q盈利大幅下滑、营销费激增 [4] - 今年港股表现好于A股，恒指基本面趋势好于沪深300，恒指ROE从2022年的9.4%升至2024 - 2025年的11%，2025年动态PE 9.8倍，资讯科技板块ROE上升明显；沪深300指数ROE从2022年的12.6%降至2024 - 2025年的10.8%，2025年动态PE 12.1倍；港股资金净流入/市值比超过A股，今年前4个月南下月均净流入达1500亿港元，同比增长超150%，5月至今降至280亿港元；部分中国背景资金从美国市场回流香港，港币汇率走强，Hibor大幅下降，但内地投资者境外资金受监管限制无法通过北上渠道交易A股；从PE - ROE与历史均值比较，港股金融、原材料与能源板块和A股必选消费板块有较大吸引力 [4] - 日本长期国债收益率上升引发担忧后，日本财务省调查询问可能削减超长期债券发行，国债收益率回落带动全球债市上涨；英国政府宣布削减长债发行增加短债发行；美国财政部早开始削长补短，近期受债务上限影响削减所有债券发行规模；亚太股市料追随美股上涨，因债券收益率回落、美欧贸易谈判利好和美国消费者信心回升 [4] - 美股上涨，可选消费、信息技术与通讯服务领涨，公用事业、能源与必选消费跑输；特朗普赞赏欧盟，欧洲策略奏效提振市场情绪；5月美国消费者信心指数超预期回升，降低投资者对美国经济担忧；美元加速反弹 [4] 港股分类指数 - 恒生金融收市价40,913，单日升0.15%，年内升37.19%；恒生工商业收市价13,229，单日跌1.60%，年内升43.26%；恒生地产收市价16,385，单日升0.47%，年内跌10.60%；恒生公用事业收市价36,449，单日跌1.09%，年内升10.88% [3] 公司点评 快手 - 1Q25业绩符合预期，总收入同比增长11%至326亿元，调整后净利润同比增长4%至46亿元；可灵AI商业化表现好于预期，1Q25总收入超1.5亿元，预计FY25收入超7亿元；展望2Q25，预计总收入同比增长12%，在线营销和电商收入增长加速；基本维持FY25 - 27盈利预测不变，维持基于SOTP的目标价80.0港元，目前交易价格对应10x FY25非IFRS下PE，较行业平均和公司两年历史平均有吸引力，有望受益于AI发展，维持“买入”评级 [5] 拼多多 - 1Q25营收同比增长10.2%达957亿元人民币，较彭博一致预期低6%，主因交易服务费较预期低12%，但在线营销服务和其他收入超出预期2%；Non - GAAP净利润同比下降45%至169亿元人民币，较市场预期低39%，主因销售和营销支出高于预期；2025年4月揭晓“千亿扶持”计划，对短期利润增长造成压力；将2025 - 2027年的non - GAAP净利润预期下调25% - 31%，认为利润增长拐点或在4Q25显现；将基于SOTP的目标股价下调21%至134.5美元，对应15x non - GAAP PE，维持买入评级 [5] 谷歌 - 2025年I/O开发者大会更新搜索、大模型及AI应用进展，包括推出基于Gemini 2.5的AI原生搜索功能AI Mode、新版Gemini 2.5 Flash、视频生成模型Veo 3和图像生成模型Imagen 4、Gemini App新功能Agent Mode；看好谷歌维持搜索市场领先优势，抵御大模型竞争威胁；维持盈利预测和目标价，预计FY25/26E搜索广告收入同比增长10%/9%，维持买入评级 [5][6] 小米集团 - 2025年第一季度调整后收益为107亿元人民币，环比增长28%，同比增长64%，比预期高出8%/18%，归因于各细分市场强劲销售及相关指标改善；预计2025年智能手机/电动汽车高端化战略、产能提升和内部SoC芯片推动收入组合和盈利增长；对小米生态系统扩张等业务增长持乐观看法；将FY25 - 27E每股收益上调5 - 10%，新目标价为65.91港元，意味着2025年市盈率为37.7倍，维持买入评级 [6] 焦点股份 - 招银国际环球市场列出吉利汽车、小鹏汽车等多家公司为焦点股份，给出评级、股价、目标价、上行/下行空间、市盈率、市净率、ROE、股息率等信息，均给予买入评级 [7]

核心观点 - 报告对医药行业 ASCO 亮点进行点评，分析信达生物、三生制药、复宏汉霖等公司药物潜力；对美团、亿航智能等公司进行点评并给出评级和目标价；还展示环球主要股市、港股分类指数表现及全球市场动态 [2][8][4] 行业点评 医药行业 - 信达生物 IBI363 在 IO 耐药的鳞状非小细胞肺癌领域潜力大，单药治疗 mPFS 达 7.3 个月，计划 2H25 启动 III 期临床；在 3L+CRC 中疗效好且安全性佳，联合贝伐珠单抗后更具竞争力，也计划启动 III 期临床并开展 II 期研究；在黑色素瘤中也有显著潜力，已启动关键性 II 期临床 [2][3] - 三生制药 SSGJ - 707 在一线 PD - L1 阳性 NSCLC 中具备同类最佳潜力，ORR 达 72%，安全性可控，II 期临床预计 2025 年底读出 mPFS 数据，已启动头对头 III 期临床，中国以外权益授权给辉瑞 [3][7] - 复宏汉霖 HLX43 在 IO 耐药 sq - 和 nsq - NSCLC 中展现强劲潜力，早期临床数据 ORR 有竞争力，正在进行 II 期临床，与 PD - 1 单抗联合开发，未来可能拓展至一线治疗 [8] 公司点评 美团 - 美团 1Q25 营收 866 亿元人民币，同比增长 18%，调整后净利润 109 亿元人民币，同比增长 46%；核心本地商业板块营业利润超预期；随着外卖行业竞争加剧，积极应对竞争，牺牲短期盈利能力；将 2025 - 2027 年预期收入/调整后净利润预测下调 1 - 2%/11 - 21%，目标价下调 9%至 181.6 港元，维持买入评级 [8] 亿航智能 - 亿航 1Q25 电动垂直起降飞机交付量同比下降 58%，仅为 11 架，亏损同比扩大 23%至 7800 万元人民币；预计 2Q25 交付量复苏；维持 2025 年收入 9 亿元人民币及销售和管理费用上升 40%目标；拥有先发优势，对 2025 - 27 年盈利预测维持不变，维持买入评级及目标价 30 美元 [9] 环球主要股市表现 - 恒生指数收市价 23282，单日跌 1.35%，年内涨 36.57%；恒生国企收市价 8438，单日跌 1.70%，年内涨 46.27%等 [4] 港股分类指数表现 - 恒生金融收市价 40701，单日跌 0.37%，年内涨 36.47%；恒生工商业收市价 13172，单日跌 2.03%，年内涨 42.65%等 [5] 全球市场动态 - 周一中国股市下跌，港股可选消费等领跌，南向资金净卖出 15.07 亿港元，A股汽车等跌幅居前；欧股反弹，汽车板块大涨，欧元创本月新高；美股休市，股指期货上涨；日本计划拿 LNG 项目 + 造船技术换美国关税让步；OPEC + 预计大幅增产压低油价 [6] 焦点股份 - 招银国际环球市场给出吉利汽车、小鹏汽车等多家公司评级、股价、目标价、上行/下行空间等信息，均为买入评级 [10]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为30美元，基于2025年预期市销率15倍 [1] 报告的核心观点 - 亿航智能2025年第一季度业绩低于预期，产品交付延迟致eVTOL飞机交付量同比下降58%至11架，管理层称延迟原因包括天气、春节季节性因素及运营证书审批时间；公司有信心在2025年第二季度实现销售和交付复苏，维持2025年实现9亿元人民币收入（同比增长97%）和SG&A费用增长40%的目标；鉴于其是中国首个获得eVTOL飞机大规模生产三项关键证书及两家运营子公司运营证书的企业，具有先发优势；2025 - 2027年盈利预测不变 [1] 各部分总结 盈利总结 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|117|456|898|1341|1645| |同比增长（%）|165.0|288.5|97.0|49.3|22.7| |调整后净利润（百万元人民币）|(301.7)|(229.8)|(64.0)|178.4|246.3| |每股收益（报告）（人民币分）|(496.82)|(363.08)|(101.14)|281.92|389.20| |同比增长（%）|na|na|na|na|38.1| |市场共识每股收益（人民币）|na|na|1.07|3.39|na| |市销率（倍）|65.7|16.9|8.6|5.8|4.7| |市盈率（倍）|ns|ns|ns|43.3|31.3| |市净率（倍）|36.1|8.1|8.7|7.2|5.9| |股息收益率（%）|0.0|0.0|0.0|0.1|0.2| |净资产收益率（%）|(178.9)|(39.3)|(6.9)|18.2|20.7| |净负债率（%）|(68.1)|(54.0)|(70.2)|(65.3)|(67.0)| [2] 目标价格及股票数据 - 目标价格30美元，较当前价格有76.9%的上涨空间，当前价格16.96美元；市值10.733亿美元，3个月平均成交额2330万美元，52周最高价26.45美元，最低价11.59美元，总发行股份6330万股 [3] 股权结构 - 胡华智持股30.7% [4] 股价表现 |时间范围|绝对表现|相对表现| |----|----|----| |1个月|4.6%|-3.1%| |3个月|-32.8%|-30.3%| |6个月|20.6%|24.1%| [5] 2025年第一季度业绩亮点 - 收入同比下降58%至2600万元人民币，eVTOL飞机交付量同比下降58%至11架；毛利率同比小幅扩大0.6个百分点至62.4%；SG&A和研发费用率因收入下降大幅增加；净财务收入同比增长4倍至1100万元人民币，第一季度净亏损同比仅扩大23%至7800万元人民币；截至2025年3月，库存同比增加44%至1.09亿元人民币，主要因发货延迟；截至2025年3月，公司保持净现金头寸 [6] 下一代关键产品 - VT35是下一代远程升力巡航无人驾驶eVTOL（VT30的升级版），目前正在中国申请认证，中国民航局已受理其型号认证申请，公司计划在2025年第三季度推出 [6] 运营业务进展 - 3月，亿航智能获得广东子公司和合肥合资公司的运营证书，管理层表示仍在推进商业运营，安全是首要任务，随着运营数据和经验的积累，预计几个月后开始商业运营 [6] 财务总结 利润表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|44|117|456|898|1341|1645| |销售成本（百万元人民币）|(15)|(42)|(176)|(349)|(534)|(678)| |毛利（百万元人民币）|29|75|280|549|807|967| |销售费用（百万元人民币）|(53)|(60)|(131)|(137)|(161)|(197)| |管理费用（百万元人民币）|(151)|(150)|(233)|(279)|(245)|(263)| |研发费用（百万元人民币）|(135)|(167)|(199)|(234)|(241)|(280)| |其他收入（百万元人民币）|6|6|30|18|13|16| |其他收益/（损失）（百万元人民币）|(28)|(10)|1|(1)|(1)|(1)| |联营公司/合营公司损益份额（百万元人民币）|0|(2)|(4)|1|1|1| |息税折旧摊销前利润（百万元人民币）|(283)|(275)|(234)|(57)|200|273| |折旧（百万元人民币）|21|21|20|25|26|29| |息税前利润（百万元人民币）|(304)|(296)|(253)|(82)|173|243| |利息收入（百万元人民币）|5|8|31|21|24|27| |利息费用（百万元人民币）|(2)|(3)|(3)|(3)|(3)|(3)| |净利息收入/（费用）（百万元人民币）|3|6|27|18|21|25| |税前利润（百万元人民币）|(329)|(302)|(230)|(64)|194|268| |所得税（百万元人民币）|(0)|(0)|(0)|0|(16)|(21)| |少数股东权益（百万元人民币）|0|1|0|0|0|0| |净利润（百万元人民币）|(329)|(302)|(230)|(64)|178|246| |调整后净利润（百万元人民币）|(329)|(302)|(230)|(64)|178|246| |总股息（百万元人民币）|0|0|0|0|9|12| [14] 资产负债表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元人民币）|387|453|1357|1562|1708|2017| |现金及等价物（百万元人民币）|249|228|611|721|794|971| |应收账款（百万元人民币）|20|35|58|139|118|224| |存货（百万元人民币）|72|59|76|49|103|101| |短期银行存款（百万元人民币）|0|34|30|30|30|30| |以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（百万元人民币）|0|14|0|0|0|0| |其他流动资产（百万元人民币）|45|82|582|623|662|690| |非流动资产（百万元人民币）|144|146|227|240|274|311| |物业、厂房及设备（百万元人民币）|47|45|60|72|110|145| |递延所得税资产（百万元人民币）|0|0|0|0|0|0| |对联营公司和合营公司的投资（百万元人民币）|10|18|34|34|35|37| |无形资产（百万元人民币）|2|2|2|3|2|2| |商誉（百万元人民币）|0|0|0|0|0|0| |以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（百万元人民币）|0|0|0|0|0|0| |其他非流动资产（百万元人民币）|85|80|131|131|125|128| |总资产（百万元人民币）|531|599|1584|1802|1981|2328| |流动负债（百万元人民币）|282|250|470|752|753|862| |短期借款（百万元人民币）|121|73|75|75|75|75| |应付账款（百万元人民币）|35|35|127|409|410|519| |应付税金（百万元人民币）|0|0|0|0|0|0| |其他流动负债（百万元人民币）|126|142|268|268|268|268| |非流动负债（百万元人民币）|124|134|158|158|158|158| |长期借款（百万元人民币）|4|9|21|21|21|21| |其他非流动负债（百万元人民币）|120|125|138|138|138|138| |总负债（百万元人民币）|406|384|629|910|911|1020| |股东权益总额（百万元人民币）|124|214|956|892|1070|1307| |少数股东权益（百万元人民币）|0|0|0|0|0|0| |权益和负债总额（百万元人民币）|531|599|1584|1802|1981|2328| [14] 现金流量表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |经营活动| | | | | | | |税前利润（百万元人民币）|(329)|(302)|(230)|(64)|194|268| |折旧及摊销（百万元人民币）|21|21|20|25|26|29| |已付税金（百万元人民币）|0|0|(0)|0|(16)|(21)| |营运资金变动（百万元人民币）|(6)|21|93|182|(70)|(27)| |其他（百万元人民币）|141|171|275|(19)|(22)|(26)| |经营活动产生的净现金流量（百万元人民币）|(173)|(88)|158|124|113|223| |投资活动| | | | | | | |资本支出（百万元人民币）|(12)|(8)|(16)|(30)|(60)|(60)| |收购子公司/投资（百万元人民币）|0|0|0|0|0|0| |其他（百万元人民币）|69|(121)|(466)|19|22|26| |投资活动产生的净现金流量（百万元人民币）|56|(129)|(483)|(11)|(38)|(34)| |融资活动| | | | | | | |已付股息（百万元人民币）|0|0|0|0|0|(9)| |净借款（百万元人民币）|37|(55)|(77)|0|0|0| |股份发行所得款项（百万元人民币）|70|250|698|0|0|0| |其他（百万元人民币）|0|0|80|(3)|(3)|(3)| |融资活动产生的净现金流量（百万元人民币）|107|195|701|(3)|(3)|(12)| |现金净变动| | | | | | | |年初现金（百万元人民币）|247|249|228|611|721|794| |汇兑差异（百万元人民币）|13|1|6|0|0|0| |年末现金（百万元人民币）|249|228|611|721|794|971| [15] 增长指标 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |收入|(22.0%)|165.0%|288.5%|97.0%|49.3%|22.7%| |毛利|(18.9%)|157.7%|271.7%|96.1%|47.1%|19.8%| |息税折旧摊销前利润|na|na|na|na|na|36.6%| |息税前利润|na|na|na|na|na|40.4%| |净利润|na|na|na|na|na|38.1%| |调整后净利润|na|na|na|na|na|38.1%| [15] 盈利能力指标 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |毛利率|65.9%|64.1%|61.4%|61.1%|60.2%|58.8%| |息税折旧摊销前利润率|(638.7%)|(234.1%)|(51.2%)|(6.4%)|14.9%|16.6%| |调整后净利润率|(742.7%)|(256.9%)|(50.4%)|(7.1%)|13.3%|15.0%| |净资产收益率|(144.2%)|(178.9%)|(39.3%)|(6.9%)|18.2%|20.7%| [15] 杠杆/流动性/活动指标 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |净债务与权益比率（倍）|(1.0)|(0.7)|(0.5)|(0.7)|(0.7)|(0.7)| |流动比率（倍）|1.4|1.8|2.9|2.1|2.3|2.3| |应收账款周转天数

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 美团2025年第一季度营收866亿人民币，同比增长18%，调整后净利润109亿人民币，同比增长46%，核心本地商业板块运营利润135亿人民币，优于市场预期 [1] - 外卖业务竞争加剧，美团积极应对，牺牲短期盈利提升用户粘性，同时持续投入国际扩张以推动长期增长 [1] - 下调2025 - 2027年营收和调整后净利润预测，基于现金流折现法的目标价下调9%至181.6港元，但仍维持买入评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2025年第一季度核心本地商业板块营收643亿人民币，运营利润135亿人民币，同比增长18%和39%，预计第二季度营收667亿人民币，运营利润136亿人民币，同比增长10%和 - 11% [1] - 新业务第一季度营收222亿人民币，同比增长19%，运营亏损23亿人民币，较去年同期收窄，预计第二季度营收同比增长21.5%，运营亏损26亿人民币 [1] 盈利预测调整 - 下调2025 - 2027年营收预测1 - 2%，以反映核心本地商业业务可能低于预期的增长，部分被新业务中杂货零售业务超预期增长抵消 [8] - 下调2025 - 2027年运营利润预测10 - 23%，考虑到美团为应对竞争增加的用户补贴和海外扩张投资 [8] 目标价调整 - 基于现金流折现法的目标价下调9%至181.6港元，对应2025年调整后市盈率25倍 [1][10] 财务摘要 - 2022 - 2027年预计营收从2199.55亿人民币增长至4899.09亿人民币，净利润从 - 6.69亿人民币增长至55.36亿人民币 [12] - 毛利率从28.1%提升至43.6%，运营利润率从 - 2.6%提升至12.9%，净资产收益率从 - 5.3%提升至19.6% [13] 股东结构 - Crown Holdings Asia Limited持股8.1%，BlackRock持股5.3% [3] 股价表现 - 1个月绝对涨幅1.4%，相对跌幅4.3%；3个月绝对跌幅25.7%，相对跌幅24.1%；6个月绝对跌幅21.2%，相对跌幅35.2% [4]