核心观点 - 2025年中国插电式混动汽车市场呈现“内冷外热”格局 国内市场需求增速放缓至16.4% 而出口市场则呈现爆发式增长 11月出口12.4万辆 环比增长37.3% 同比增长4倍 1-11月累计出口84.2万辆 同比增长2.4倍 [2] - 此格局是全球汽车产业转型、贸易环境变化与中国车企技术积累共同作用的必然结果 [2] 海外市场高歌猛进 - **出口数据激增**：11月插混汽车出口12.4万辆 环比增长37.3% 同比增长4倍 1-11月累计出口84.2万辆 同比增长2.4倍 增速远高于纯电动汽车 [2] - **区域表现突出**：以上海市为例 1-11月混动汽车出口额达257.2亿元 大幅增长174.8% [2] - **市场突破**：比亚迪SEAL U成为德国11月插混车型销量冠军 是中国品牌首次在德国主流细分市场登顶 [8] 海外需求旺盛的核心驱动因素 - **充电设施短板催生刚需**：欧洲等主要出口市场充电基础设施不足 德国纯电动汽车公共车桩比约为16.7:1 快充桩服务车辆比高达70.6:1 东欧、南欧情况更突出 插混车型“可油可电”特性有效缓解充电焦虑 [3][4] - **贸易政策倾斜提供窗口**：欧盟对中国纯电动车加征反补贴税（如比亚迪17.0% 吉利18.8% 上汽35.3%）但明确将插混车型排除在外 巴西、印尼等市场也对插混车型给予关税或税收优惠 1-11月超半数中国插混出口流向对纯电设限的市场 [6][7][8] 国内市场增速放缓的原因 - **需求端变化**：一线城市新能源牌照政策调整（如上海将插混移出免费牌照范围）削弱了核心购车动力 充电设施完善（国内公共车桩比8.14:1 核心城市实现“1公里充电圈”）和纯电车型使用成本较插混混动模式低60%以上 分流了消费者 [5][9] - **竞争加剧**：国内在售插混车型超150款 较去年同期增加40款 价格战激烈 部分车型价格下降10%-15% [10] - **增速对比**：1-11月国内插混销量526.1万辆 同比增长16.4% 远低于纯电车型41.2%的增速 [11] 中国车企的技术与成本优势 - **技术领先**：中国车企主导串并联式插混技术（如比亚迪DM-i 长城Hi4 吉利雷神智擎）实现高效多模式无缝切换 以比亚迪DM-i为例 其EHS电混系统体积减小30% 效率达97.5% 纯电续航普遍超100公里 综合续航超1000公里 [13] - **智能化加持**：在智能座舱、辅助驾驶（如华为、德赛西威系统）等方面具备优势 成为吸引海外消费者的亮点 [14] - **成本优势显著**：依托完整产业链 国内零部件配套率高 欧洲电池生产成本比中国高约50% 中国品牌插混SUV在欧洲起售价约3.6万欧元 较同级别大众、宝马车型（起售价4.2万及4.8万欧元）更具性价比 [14] 产业意义与未来展望 - **全球化跳板**：插混车型的海外爆发为中国车企全球化布局提供了重要支撑 有助于构建海外产业链体系 [15] - **市场定位**：在充电设施不完善的新兴市场 插混车型“可油可电”的定位将长期保持需求 在国内市场则将进入聚焦特定场景的差异化竞争阶段 [15] - **长期格局**：纯电是终极方向 但插混在能源转型阶段仍将发挥重要作用 中国车企有望凭借技术和产业优势 在全球插混市场占据主导地位 并实现插混与纯电“双线并行”的全球化发展 [15][16]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但指出了具体的投资方向与看好的细分领域 [5][13][14][15] 报告核心观点 * 2025年汽车行业呈现内销竞争加剧、新能源出口高增的特征，行业整体盈利承压但车企表现分化 [2] * 展望2026年，乘用车总量有望维持稳定，新能源车预计稳健增长，行业将加速向全球化、智能化方向发展 [3][4] * 投资机会将主要来源于全球化（出口）、智能化（AI与智驾）、高端化以及竞争格局优化带来的头部集中效应 [5] 2025年复盘总结 总量与结构 * **总量稳健增长**：2025年1-11月，乘用车零售/批发销量分别为2045万辆/2672万辆，同比分别增长2.0%/11.2% [2] * **内销微增且波动大**：内销受政策节奏影响月度波动较大，10-11月因部分省市补贴收紧或暂停而承压 [2] * **出口成为核心驱动力**：1-11月乘用车出口512万辆，同比增长19%，其中新能源车出口209万辆，同比大幅增长94%，新能源出口渗透率达40.8% [2][19] * **新能源渗透率持续突破**：1-11月零售/批发口径新能源渗透率分别提升至54.0%和51.2% [2][32] 市场竞争格局 * **各价格带竞争全面加剧**：10-20万、20-30万、30万以上价格带均面临激烈竞争，产品同质化现象严重 [2][38] * **10-20万价格带**：销量1094万台，同比微增0.5%，新能源渗透率48.0%，自主份额达65.2%，比亚迪份额被吉利、零跑、小鹏等车企分流 [38][44] * **20-30万价格带**：销量328万台，同比增长6.0%，新能源渗透率高达68.1%，自主份额达49.2%，小米、蔚来凭借新品份额显著提升 [46][49] * **30万以上价格带**：销量224万台，同比增长2%，新能源渗透率50.7%，自主份额49.3%，大六座SUV新品井喷，配置内卷集中在三电机四驱、零重力座椅、智驾等方面 [50][54][61][62] 行业盈利状况 * **行业收入量增价跌**：13家重点车企2025年第三季度收入同比增长9.8%，销量增长17.9%，但平均销售单价同比下降6.9%至12.4万元 [64] * **价格战激烈**：2025年1-11月，新能源车降价车型平均降价金额2.4万元，平均降幅11.7% [64][70] * **毛利率整体承压**：2025年1-9月，13家重点车企合计毛利率为14.9%，同比微降0.1个百分点，主要受价格竞争影响 [72] * **车企盈利表现分化**：拥有强势新车周期的车企如零跑、吉利、小鹏等盈利显著改善，而头部车企比亚迪盈利承压 [73][76] 2026年展望总结 总量与内需展望 * **内需有望维持稳定**：基于政策透支效应有限及“两新”政策延续的判断，预计2026年乘用车内销仅小幅下滑 [3][94] * **新能源车预计稳健增长**：在中性预测下，2026年乘用车零售总量预计为2203万台（同比-2%），其中新能源车零售量预计为1374万台（同比+12%），渗透率约62% [3][96] * **增长动能依然充足**：中国乘用车千人保有量（219台）较发达国家仍有提升空间，且增换购需求（占比约65%）已成为市场主导 [95][101] 结构性趋势 * **高端化预计表现更好**：增换购带来消费升级，约90%的高端车用户增换购预算维持或增加，且自主品牌在高端市场替代合资的空间更大 [3][101][102] * **燃油车迎来机遇期**：政策对燃油车边际影响减小，且燃油车智能化加速升级，有望迎来发展机遇 [3] * **出口延续高增长**：预计2026年乘用车出口批发总量达673万台，同比增长18%，其中新能源出口303万台，同比增长34%，渗透率提升至45% [4] * **海外盈利能力有望提升**：随着规模效应释放、本地化产能集中投产及运营成熟，自主车企海外盈利能力有望进一步提升 [4] 智能化加速发展 * **智能座舱体验重塑**：AI Agent上车有望成为差异化竞争手段，重塑座舱体验并带来销量提振 [4] * **智能驾驶发展提速**：新一代架构及大算力芯片上车，头部车企技术快速迭代，2026年高速NOA有望进一步普及，城市NOA加速向下渗透 [4] 投资策略总结 整车板块 * **看好三类车企**：出海弹性大、高端化发力、智能化领先的车企 [5][13] * **具体方向**：出口增长及业绩弹性大的车企（如零跑、比亚迪、吉利）；符合增换购升级趋势、自主份额提升空间大的高端化发力车企；智驾体验领先的短期销量红利获得者及长期有望领先实现L4的车企（如理想、小鹏） [5][13] 汽车AI领域 * **智驾平权2.0受益者**：过去两年已积累充分量产经验并具备降本能力的产业链龙头将充分受益 [5][14] * **高阶自动驾驶价值环节**：关注L3/L4落地带来的芯片、传感器、底盘等环节价值量提升机会 [5][14] * **物理AI厂商潜力**：头部智驾主机厂凭借体系化AI能力有望成长为物理AI厂商 [5][14] 零部件板块 * **看好细分赛道自主龙头**：在技术壁垒高、外资占比高的细分行业（如高端座椅、被动安全、汽车玻璃、车灯、线束），优质自主龙头企业的市场份额有望持续提升 [6][15] * **出海成为重要增量**：中国零部件企业全球竞争力增强，处于加速出海新阶段，2026年海外业务有望成为重要的业绩增量来源 [6][15]

报告核心观点 - 一批领先的货主企业正借助中国新能源技术和基础设施发展机遇，开展物流脱碳试点，但要实现规模化减排仍需大型企业发挥龙头带动作用 [1] - 为引导企业减少物流碳排放，公众环境研究中心开发了“货主企业绿色物流CATI指数评价方法论”并启动系统性评价，首期覆盖50家领先企业 [1] - 报告建议各方合力构建有利的外部环境以扩大试点规模，并建议企业从核算披露、设定目标、纳入绿色采购等方面系统推进物流脱碳 [3] 领先企业表现与排名 - 首期评价覆盖50家在气候行动方面较为领先的中外企业 [1] - 彪马、联想集团、苹果、微软、惠普、佳能、迪卡侬、达能、耐克和VF位列前十名，在绿色物流管理、排放数据披露与减排试点方面表现突出 [1] 企业物流脱碳行动现状 - 63%的参评企业已使用新能源载运工具 [2] - 41%的参评企业尝试在航运或空运中使用清洁燃料 [2] - 77%的企业致力提升运输效率 [2] - 超过半数企业关注仓储减排 [2] - 迪卡侬、吉利汽车等企业借助中国新能源技术和基础设施快速推进，提升了新能源货车应用比例和运输范围 [2] - 中国铁路、海运、内河航运一体化基础设施网络的构建，为企业扩大多式联运比例创造了条件 [2] 碳排放核算与披露情况 - 超过90%的货主企业披露物流活动碳排放 [2] - 35%的企业（如VF、Inditex、戴尔）采用ISO14083或GLEC框架进行更规范、精准的物流碳核算 [2] - 41%的企业收集物流供应商的活动数据或碳排放数据 [2] - 彪马、联想集团、达能、阿迪达斯、思科等12家企业鼓励或要求物流供应商开展气候信息披露 [2] 报告主要建议 - 建议各方合力构建有助于货运脱碳的外部环境，助力领先企业扩大试点项目规模 [3] - 建议认真总结并传播领先企业物流减碳的良好实践，促进更多企业借鉴和学习 [3] - 建议企业从摸清排放家底入手，逐步采用物流服务商的实测数据，并基于专业核算标准提升运输链碳核算准确性 [3] - 建议企业设定覆盖自身运营及供应链的可量化的物流活动脱碳目标 [3] - 建议在物流供应商评估与采购决策中纳入碳排放强度等绿色指标，推动物流服务商协同落实脱碳目标 [3]

公司股份发行 - 公司于2025年12月31日因认股权获行使而发行合共33.6万股股份 [1] - 公司根据日期为2025年7月15日的合并协议，以特别授权发行1.58亿股代价股份 [1] - 上述特别授权已于2025年9月5日召开的股东特别大会上获得批准 [1]

公司股份发行 - 公司于2025年12月31日因认股权获行使而发行合共33.6万股股份 [1] - 公司根据日期为2025年7月15日的合并协议，以特别授权发行1.58亿股代价股份，该特别授权已于2025年9月5日召开的股东特别大会上获批准 [1]

公司发展历程与战略抉择 - 公司发展史是一部在关键时刻勇于抉择、敢于破局、蜕变向新的奋斗史[3] - 40年前从零起步，历经冰箱配件、装潢材料、摩托车，叩开制造业大门[4] - 世纪之交前夕，以“造老百姓买得起的好车”理念，开创中国民营企业生产轿车先河[4] - 2007年发布《宁波宣言》，告别低价竞争，聚焦技术、品质、品牌、服务和道德战，投入巨资进行技术化、标准化建设[4] - 2010年坚定完成对沃尔沃汽车的并购，采取“放虎归山”策略，使其重焕青春[4] - 2021年发布“智能吉利2025”战略，全面拥抱新能源与智能化，布局多元新能源路径及“天地一体化”生态[4] - 去年发布《台州宣言》，提出战略聚焦、整合、协同、稳健与人才五大战略支柱，开启转型新篇章[4] 2025年经营与技术创新成果 - 公司在智能电动化转型中展现出稳健高质量的发展态势[5] - 三电技术取得突破，包括神盾金砖电池、雷神AI电混、900伏高压架构[6] - 投放智能新能源旗舰车型，如吉利银河M9、领克900、极氪9X，推动品牌向上[6] - 建立首个“智能汽车全域AI”技术体系、星睿智算中心2.0等技术底座[6] - “千里浩瀚”辅助驾驶系统上车，并发布吉利全球全域安全中心[6] - 吉利星座完成一期组网部署，具备全球服务能力[6] - 沃飞长空AE200首架机成功下线，为国内大型载人垂直起降飞行器研发里程碑[6] - 曹操出行发布首个未来城市交通枢纽“绿色智能通行岛”，加速Robotaxi商业化[6] - 在马来西亚丹戎马林稳步推进汽车高科技谷项目，与雷诺集团达成巴西战略合作[7] - 乘用车高价值产品有序出海，包括吉利国际EX5、领克08、极氪009[7] - 领克品牌创造TCR世界巡回赛“七年九冠”历史[7] - 吉利智能新能源车型在哈尔滨亚冬会与成都世运会等国际赛事展示品牌[7] - 围绕2045年全链路碳中和目标，推进绿色工厂、零碳工厂建设[7] - 全球首艘醇氢电动集散两用船“远醇001”开启商业运营[7] 行业趋势与公司面临的挑战 - 全球格局面临地缘政治波动、供应链重构、气候危机应对，重塑经济与治理体系[8] - 汽车产业首当其冲，面临脱钩与链接、保护与开放、冲突与合作的多重力量博弈[8] - 汽车电动化进入残酷的“成本、技术、规模”综合竞技深水区[8] - 智能化下半场展开从“功能智能”到“场景智慧”、从“单车智能”到“全域联通”的体系化较量[8] - AI变革深化，汽车价值内核正从“交通工具”向“移动智能终端、储能单元和数字空间”三位一体加速演进[8] - 这不仅是技术革命，更是思维与商业模式的彻底重构[8] 2026年及未来战略规划 - 公司目标为引领绿色智能通行生态，成为电动智能化变革和高质量发展的标杆[9] - 2026年将继续深化电动智能化变革，加大在新能源科技、汽车安全、智能网联、全域AI等核心领域创新[9] - 更关注技术如何“为人服务”，打造有情感、有温度、能进化的“智能生命体”[9] - 未来竞争是“平台+生态”的竞争，公司将深化“天地一体化”立体出行生态构建[9] - 坚持开放合作，打造安全、绿色、可持续的汽车产业生态，深化与全球伙伴协同共赢[9] - 2026年起首期投入5000万元，未来陆续投入3亿元，启动青年创新创业激励计划[9] - 从明年开始，旗下企业将根据业务实际，直接招聘有特长的高中毕业生定向培养，探索“三个校园组合”人才培养新模式[10] - 支持中国大学生方程式汽车大赛，将醇氢动力前沿探索融入赛事，为产业可持续发展储备新兴力量[10]

股份发行 - 2025年就股份计划向非董事参与者两次发行新股，分别涉及325,500股和10,500股，每股发行价9.56港元[3][4] - 代价发行涉及158,480,083股，每股发行价17.15港元[4] 股份总数 - 2025年12月30日已发行股份总数（不包括库存股份）为10,739,065,314[3] - 2025年12月31日结束时已发行股份总数为10,897,881,397[4] 股份购回 - 2025年12月8 - 12日多次购回拟注销但未注销股份，每股购回价17.4611 - 17.6772港元不等[4]

文章核心观点 - 面对行业转型挑战与融合趋势，国内主流车企在2025年普遍选择通过内部整合、精简品牌与架构来集中资源、提高效率，以应对激烈的市场竞争和行业淘汰赛 [1] - 行业竞争逻辑已从过去的“单点冲锋”和“多品牌赛马”转变为“体系作战”，未来企业的核心竞争力在于资源整合力、组织反应速度与用户运营深度 [4][5] 主要车企战略整合举措 - **上汽集团**：于1月启动“大乘用车板块”重组，整合荣威、飞凡、MG等品牌及研发部门 [2] - **吉利汽车**：于5月提议私有化极氪，并于12月完成交易，使极氪成为其全资附属公司并从纽交所退市，标志着吉利汽车、领克、极氪等品牌重回一个体系，“多品牌战略”告一段落 [2][3] - **广汽集团**：于5月对研发体系进行深度重组，将广汽研究院拆分为整车、平台、造型三个独立研究院，整合至集团产品本部，构成“大研发体系” [2]；于12月依据“番禺行动”启动自主品牌BU改革，率先组建昊铂埃安BU，将两大品牌纳入同一事业部运营，传祺BU也在筹备中 [2][3] - **蔚来**：于5月将子品牌乐道与萤火虫深度整合至主品牌体系，多项业务合并运营 [2] - **比亚迪**：于5月确认腾势、方程豹品牌公关部回归比亚迪集团 [2] - **东风汽车**：于6月整合风神、奕派、纳米三大自主品牌，成立东风奕派汽车科技公司 [2] - **奇瑞汽车**：于7月成立“奇瑞品牌国内业务事业群”，整合星途、艾虎、风云、QQ四大事业部，形成覆盖多细分市场的全域作战体系 [2] - **江淮汽车**：于11月启动乘用车、新能源乘用车及皮卡三大业务营销板块的深度整合，统一构建“江淮乘用车”品牌体系 [2][4] 整合背后的驱动因素与行业趋势 - 市场竞争加剧，行业加速洗牌，2025年11月销量达到或超过10万辆的厂商数量为八家，合计占据乘用车总市场份额的57% [5] - 产业高速增长期的“多品牌赛马”策略在当前淘汰赛阶段可能造成内耗，拖累整体表现 [5] - 企业整合的核心目的是打造资源、技术、生态等方面的全产业链竞争力，通过深度整合解决利益不一致问题，杜绝重复投入，降低成本，将资源凝聚成“一个拳头” [3][5] - 随着汽车产业从硬件主导转向软件主导，车企必须进行调整与整合以适应新的市场需求 [5] - 资源共享与协同发展已成为企业构筑核心竞争力的关键路径 [4]

公司业务进展 - 凯龙高科全资子公司江苏欧瑞森检验技术服务有限公司中标吉利汽车研究院整车转毂委外试验项目 [1] - 公司进入吉利汽车研究院供应商体系 [1] - 公司成为吉利汽车研究院核心供应商体系成员 [1] 行业与客户关系 - 公司成功拓展与大型汽车制造商吉利汽车的商业合作 [1] - 公司业务范围延伸至整车测试服务领域 [1]

文章核心观点 传统车企为应对智能化转型而孵化的独立科技公司，普遍面临战略定位模糊、股权结构缺陷、组织文化冲突及外部竞争加剧等多重挑战，导致其多数难以实现独立市场化发展的初衷，最终陷入经营困境或被母公司整合解散的命运[2][4][40] 合资模式中的股权陷阱 - 车企孵化的智能化公司普遍采用“车企控股+管理层持股”或“车企与科技公司合资”的股权结构，但股权设计常导致决策权与利益分配失衡[6] - 毫末智行由长城汽车合计持股超过53%为绝对控股，但管理层持股仅个位数，投票权与决策责任不匹配被认为是其失败的根本症结之一[6][10] - 大卓智能由奇瑞汽车持股80%，创始人持股20%的“母公司绝对控股”架构，导致创始人在技术路线和预算使用上缺乏足够话语权[10][11] - 斑马智行早期由上汽集团与阿里巴巴各持股50%的“对等持股”架构引发业务发展方向分歧和内耗，截至2025年8月，阿里间接持股44.72%（控制40.17%投票权），上汽间接持股34.34%（控制37.16%投票权），股权与投票权结构复杂[11][12] - 梧桐车联在7年内更换了4位CEO，反映出长安与腾讯在合资公司管理权上的博弈与初衷淡化[14][15] 摇摆的战略：“配套工具”还是“独立主体”？ - 多数车企孵化智能化公司的初衷是作为母公司的“专属供应商”，导致公司陷入“单一客户依赖”模式，经营状况与母公司深度绑定[17][18] - 毫末智行核心定位是为长城汽车提供智驾方案，尽管曾宣布与北京现代、丰田、宝马等主机厂合作，但未实现大规模量产，2024年因长城引入元戎启行（获长城领投1亿美元C轮融资）等外部供应商而订单被大量分流[18][19] - 仙豆智能作为长城汽车的“智能网联配套服务商”，试图向全行业开放SaaS化服务但因过度依赖长城资源而外部拓展成效甚微[20][21] - 福瑞泰克核心客户始终是吉利汽车，2022年至2025年上半年，来自吉利控股集团的收入占比从19.7%攀升至76.0%，高度依赖导致议价能力弱，2025年上半年其核心业务FT Ultra毛利率仅为9.7%[24][25] - 大卓智能曾尝试“L2+与L4双线并行”以寻求独立，但L4研发需要巨额投入，奇瑞的数亿元投资远不足够，且奇瑞叫停了地平线5亿元的投资意向[25][26] - 上汽零束科技最初定位为向全行业开放的独立软件平台，投入200亿元打造R-TECH，但因缺乏算法优势及外部车企的数据安全顾虑，市场拓展困难，最终于2025年与上汽研发总院合并，回归“技术中台”定位[27] 传统车企与科技公司的基因冲突 - 传统车企层级分明、流程繁琐的决策机制与智能驾驶领域所需的快速响应和灵活调整产生冲突，导致错失市场良机[29][30] - 大卓智能在引进高端人才时因薪资审批流程繁琐受阻，例如一名有蔚来经验的985硕士年薪60万的申请被奇瑞以过高为由否决，而行业一线公司平均年薪可达100万左右[30][31] - 毫末智行内部组织类似缩小版主机厂，十余个一级部门向CEO汇报，产品、算法、硬件团队各自为政，沟通成本高，资源内耗[31] - 毫末智行在技术路线选择上相对保守，在向“无图导航”和“端到端”大模型转型时犹豫观望，错失集成周期，其城市NOH落地进展远低于预期，2023年底仅开通3城，2024年9月仅8城，落后于竞争对手[31] - 2024年毫末智行推出的HP570方案定价8000元、算力100TOPS，而同期同等性能竞品价格已降至4000元以下，产品丧失竞争力[32] - 斑马智行早期团队中，阿里（互联网）与上汽（传统车企）在工作时间、开发模式（迭代开发 vs 瀑布式开发）及底层思维（安全底线 vs 快速迭代）上存在显著文化冲突，影响协作效率[33][34][35] 存量博弈下的生存空间挤压 - 智能汽车行业已形成“车企自研+第三方供应商”的双重竞争格局，华为、百度等科技巨头凭借全栈式解决方案形成降维打击[37][38] - 华为每年在智能汽车领域研发投入超100亿元，其中70%-80%投入智驾板块，其ADS高阶智驾方案已成为行业标杆[39] - 斑马智行等早期参与者在华为等巨头入局后市场竞争力下降，其前CFO坦言“没有门槛的座舱技术车厂都可以自己干”[39] - 当母公司自身研发能力提升后，孵化的智能化公司常成为资源整合对象，如上汽零束科技于2025年与研发总院合并，大部分部门被整合[39] - 大卓智能解散后，奇瑞整合内部资源成立智能化中心，并通过与地平线、轻舟智航等供应商合作推出“猎鹰智驾系统”替代其角色[40] - 行业趋势转向“集中资源+外部合作”模式，而非盲目孵化独立智能化公司[40]