报告行业投资评级 - 看好丨维持 [11] 报告的核心观点 - 以慢跑行业和跑鞋发展为切入点，剖析运动行业底层逻辑，包括产品技术驱动、产业链突破和未来展望 [4] - 产品技术驱动方面，Adidas Boost、Nike Pebax、李宁“䨻”等中底科技升级，推动产品性价比和品类扩张，提升品牌市场份额 [4][165] - 产业链突破方面，国产上游化工与发泡工厂技术进步，使国产品牌核心中底科技比肩国际，但价格带偏低源于软实力差距，持续投入有望升级价格带和提升市场份额 [4][165] - 未来展望方面，当下产业链水平已比肩国际企业，未来国产上游企业及下游品牌有望引领新的产品周期创新，出海大有可为 [4][165] 根据相关目录分别进行总结 最基础的运动——全球慢跑热的兴起 - 慢跑热潮席卷全球，中国渗透率快速提升，当前处于高速增长阶段，渗透空间仍大 [7][21][31] - 马拉松赛事伴随慢跑热兴起，中国马拉松自2014年赛事审批权下放后逐渐兴起，2024年路跑总赛事规模达704.9万人次，同比增长100万人次 [24][26] - 中国慢跑热兴起受经济发展、政策牵引、健康需求和中产阶级标杆等因素驱动 [27][35] 兵家必争之地——跑鞋中底科技的角逐 - 中底科技决定跑鞋舒适度，包括缓震、回弹和轻便性，多数跑者首选更换跑鞋加强防护 [39][45] - 材料和发泡工艺决定中底功能性差异，不同材料性能存在巨大差异，发泡工艺进步驱动中底升级 [51][52][54] - 超临界发泡工艺中，胚膜发泡工艺性能接近板材发泡且有效减少费用品控等问题，但工艺流程周期相对较长难度较大 [59] 中底科技变迁——品牌如何引领时代 - 产品力为基，营销为辅，跑鞋竞争多为中底科技竞争，营销让消费者快速感知产品差异，科技奠基营销成功 [69][73][76] - Nike和Adidas各自引领时代，2013年BOOST带动跑鞋进入TPU材料为主的物理超临界发泡时代，2017年Nike的ZOOMX带动PEBA材料+碳板跑鞋组合风潮 [82] - 李宁“䨻”横向引领产品升级，纵向拓张品类矩阵，通过科技赋能实现多元化运动品类覆盖，搭建专业产品矩阵，产品系列迭代速度显著 [101][103][105] 竞争行至何处——行业未来如何演绎？ - 国产品牌材料追平国际品牌，发泡工艺不弱于国际厂商，高端PEBA科技发泡各品牌基本均已具备，国产品牌马拉松及跑鞋市场份额显著提升 [127][133] - 跑鞋软实力仍有待提升，价格带整体偏低，国产品牌除竞速跑鞋外多集中在中低价格带，鞋楦、跑鞋系列迭代、中底调校能力等方面仍需时间沉淀 [139][154][160]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 李宁发布 2025Q2 运营数据，全渠道流水低单增长，直营中单下滑，批发低单增长，电商中单增长，零售表现符合预期 [1][5] - 短期经营压力加大致收入及毛利率水平承压显著，完成全年目标仍需努力，后续营销活动推出对增长拉动仍需进一步观察，短期仍需平衡费用与增长 [6] - 竞争加剧态势下，公司加大品牌宣传投放寻求增长点，虽费用投入效果仍需观察，但经营层面已磨底较久，后续 Nike 经营逐步改善对行业负面压制或逐步缓解，公司后续有望重启健康向上路径，彼时业绩或存在较高弹性 [6] - 预计公司 2025 - 2027 年实现归母净利润 23.9/25.4/27.1 亿元，同比分别为 -21%/+6%/+7%，对应 PE 为 16/15/14X [6] 根据相关目录分别进行总结 品类分化情况 - 预计 2025Q2 跑步和健身品类流水增速较优，篮球品类相对承压，篮球下滑扩大 [8] 库存与折扣情况 - 预计 2025Q2 库销比保持稳定，库龄及库存金额均保持健康水平，但折扣仍短期面临压力，2025Q2 线上线下预计均有所加深，竞争加剧态势下，预计近期流水和折扣仍面临压力 [8] 盈利预测与估值情况 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|28676|28819|29456|30117| |（+/-)(%)|4%|1%|2%|2%| |归母净利润（百万元）|3013|2387|2537|2710| |（+/-)(%)|-5%|-21%|6%|7%| |EPS(元/股)|1.17|0.92|0.98|1.05| |P/E|12.86|16.39|15.42|14.44| [10]

报告核心观点 报告对多个公司和行业进行分析，涉及房地产、半导体、机械、医药、电力设备等行业，认为各行业有积极变化和潜在催化，部分公司业绩增长良好，部分行业有望迎来景气反转，维持相关行业和公司的推荐或买入评级 [2][50]。 各公司及行业总结 万业企业 - 2025H1归母净利润预计3000 - 4000万元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润预计亏损减少，主要因铋材料业务和出售股权增厚利润 [4]。 - 离子注入设备国内领先，半导体产业平台化布局加速，凯世通交付设备，铋材料业务产能建设推进 [6]。 - 预计2025 - 2027年收入11.81、15.31、19.57亿元，归母净利润2.00、2.75、3.60亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [7]。 中微公司 - 2025H1预计营业收入49.61亿元，同比增长43.88%，归母净利润6.8 - 7.3亿元，同比增长31.61% - 41.28% [8]。 - 2025Q2归母净利润同比高增，LPCVD薄膜设备快速放量，先进工艺刻蚀设备大规模量产，研发投入高，新品研发加速 [9][10]。 - 预计2025 - 2027年收入116.93、149.33、186.13亿元，归母净利润22.37、29.84、39.98亿元，维持“买入”评级 [11]。 珂玛科技 - 2025H1预计营业收入5.15 - 5.25亿元，同比增长33.93% - 36.53%，归母净利润1.65 - 1.75亿元，同比增长18.59% - 25.77% [12]。 - 2025Q2归母净利润同比承压，持续加大研发投入，陶瓷加热器产能提升，新品量产形成收入 [13][14]。 - 预计2025 - 2027年收入11.50、14.65、18.19亿元，归母净利润4.26、5.32、6.58亿元，维持“买入”评级 [14]。 拓荆科技 - 2025Q2预计营业收入12.10 - 12.60亿元，同比增长52.18% - 58.47%，归母净利润2.38 - 2.47亿元，同比增长100.64% - 108.22% [15]。 - 先进制程机台步入量产阶段，ALD设备增长强劲，2025Q2毛利率环比大幅改善，控费能力优化 [17]。 - 预计2025 - 2027年收入56.11、72.27、89.83亿元，归母净利润9.90、13.81、19.29亿元，维持“买入”评级 [18]。 摩托车行业 - 2025年1 - 6月燃油摩托车内外销销量831.7万辆，同比增长19%，外销增长25%，内销下降3.5% [19]。 - 春风动力、钱江摩托、隆鑫通用等公司销售情况各有不同，出口保持较高景气度，维持“推荐”评级 [20][26]。 医药行业 - 2024年基本医保参保率巩固在95%，收入34913亿元，同比增长4.2%，支出29764亿元，同比增长5.5% [27][28]。 - 梳理医保收支变化趋势、关联及政策推力 [27]。 思维列控 - 2025H1预计归母净利润2.76 - 3.14亿元，同比增长45% - 65%，扣非归母净利润2.74 - 3.13亿元，同比增长42% - 62% [30]。 - 产品量价双升叠加费用管控改善，二季度业绩亮眼，业务涵盖列控、安防及高铁运行监测三大领域 [31][33]。 - 预计2025 - 2027年营业收入18.37、22.76、27.42亿元，归母净利润6.74、8.19、10.18亿元，维持“买入”评级 [36]。 浙数文化 - 2025H1归母净利润3.3 - 3.9亿元，同比增长124% - 165%，扣非净利润1.85 - 2.25亿元，同比变化 - 9%至 + 11% [38]。 - 主业稳健及投资收益增长带来业绩大增，边锋手游稳健，深化多领域布局，蓄力发展卡牌业务 [39][40][41]。 - 预计2025 - 2027年营业收入38.15、44.49、49.00亿元，归母净利润6.29、7.42、8.22亿元，维持“买入”评级 [41]。 电力设备行业 - 光伏供给侧改革推进，筛选先进产能，需求仍供过于求；风电进入高景气周期；储能甘肃首发容量电价，欧洲政策红利释放；锂电产业链推进固态电池布局；电动重卡景气度延续；电网特高压发展，新技术赋能新能源运营 [42][43][45][47][48][49]。 - 维持板块“推荐”评级 [50]。 浪潮信息 - 英伟达恢复H20在华供应，将提升国内AI算力需求，公司AI服务器供给能力有望提升 [51][53]。 - 国产算力需求扩大，出海业务增长，通用服务器和交换机业务稳定 [54][55][56]。 - 预计2025 - 2027年营业收入1584.80、2036.94、2544.52亿元，归母净利润30.40、40.37、51.04亿元，维持“买入”评级 [57]。 李宁 - 2025Q2销售点零售流水同比低单位数增长，线下直营渠道承压，渠道结构优化 [58][59]。 - 预计2025 - 2027年实现收入289.3、303.6、318.6亿元，归母净利润24.3、27.0、30.4亿元，维持“买入”评级 [60]。 361度 - 2025Q2主品牌、童装品牌零售额同比增长10%，电商平台流水同比增长20% [62]。 - 电商表现亮眼，超品店扩张带动效益优化，深化产品创新战略 [63][64][65]。 - 预计2025 - 2027年营业收入113、126、140亿元，归母净利润13、14、16亿元，维持“买入”评级 [66][67]。 化工行业 - 2025年7月17日国海化工景气指数为92.08，较7月10日增加0.14 [68]。 - 反内卷推动供给侧改革，关注各细分领域龙头，维持“推荐”评级 [69][95]。 铝行业 - 宏观面偏向利多，电解铝供应宽松，成本增加，库存有累库预期，需求疲软 [96][97][98]。 - 铝加工棒库存、出库、加工费及开工率有变化，铝土矿、氧化铝、预焙阳极价格有不同表现 [98][99][101][102]。 - 维持“推荐”评级，建议关注相关公司 [102]。 煤炭行业 - 动力煤供需优化，价格上涨，三伏天电厂日耗有提升预期；炼焦煤供给恢复有限，价格偏强；焦炭供需偏紧，价格震荡偏强 [103][105]。 - 美国关税新政冲击下煤炭投资价值凸显，维持“推荐”评级，关注相关标的 [106]。 福田汽车 - 发展道路有机制灵活、技术外源性、战略发散性特点，未来聚焦商用车业务 [108][110]。 - 2025年及之后有四项积极经营变化 [110]。 - 预计2025 - 2027年营业收入559.4、621.0、726.5亿元，归母净利润14.7、17.2、21.5亿元，上调至“买入”评级 [111]。 机器人行业 - 产业动态丰富，包括特斯拉餐厅、英伟达观点、深圳机器人送货等 [112][113]。 - 多家公司有战略签约、业绩增长等情况 [114][117]。 - 维持“推荐”评级，关注相关个股 [122][123]。 北交所行业 - 本周北证50小幅回调，新增一家企业注册通过，下周申购1家 [124][125]。 - 看好2025年投资价值，关注低估值和主题映射标的 [125]。 新材料行业 - 中国发现新稀土矿物，天舟九号发射成功，各板块有新进展 [128][129]。 - 维持“推荐”评级 [138]。 博俊科技 - 2025H1预计归母净利润3.41 - 3.87亿元，同比增长47.0% - 67.0% [139]。 - 核心客户车型放量、季节性修复、新产能释放驱动业绩增长，车身工艺拓展，产能布局完善 [140][141]。 - 预计2025 - 2027年营业收入59.52、80.39、99.70亿元，归母净利润8.59、11.80、14.18亿元，维持“增持”评级 [142]。

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 2025Q2李宁销售点（不包括李宁YOUNG）零售流水同比低单位数增长，线下渠道同比低单位数下降，电商业务同比中单位数增长，线下及电商渠道流水环比2025Q1均增长放缓，短期增长承压 [3][5] - 公司持续优化品牌门店结构，关闭低效门店，期待后续单店经营效率提升 [5] - 目前公司短期经营承压，但伴随后续奥运、杨翰森等相关营销活动展开，看好中长期品牌势能提升，预计2025 - 2027年实现收入289.3/303.6/318.6亿元人民币，同比+1%/+5%/+5%；归母净利润24.3/27.0/30.4亿元人民币，同比-19%/+11%/+12%；对应当前收盘价，PE估值为16/14/13X，长期看好公司品牌力及产品力增强实现利润率提高 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 李宁2025年7月14日发布2025Q2运营情况，2025Q2李宁销售点（不包括李宁YOUNG）在整个平台的零售流水同比低单位数增长，线下渠道同比低单位数下降，其中零售渠道同比中单位数下降，批发渠道同比低单位数增长，电子商务虚拟店铺业务同比中单位数增长 [3] 投资要点 - 李宁近1M、3M、12M表现分别为6.8%、10.3%、10.2%，恒生指数近1M、3M、12M表现分别为4.7%、16.0%、39.6% [4] - 截至2025年7月18日，李宁当前价格为16.24港元，52周价格区间为12.56 - 21.00港元，总市值41,977.33百万港元，流通市值41,977.33百万港元，总股本258,481.10万股，流通股本258,481.10万股，日均成交额612.11百万港元，换手率1.45% [4] 盈利预测 |指标|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----| |营业收入（百万元）|28,934|30,360|31,859| |增长率(%)|+1%|+5%|+5%| |归母净利润（百万元）|2,429|2,702|3,036| |增长率(%)|-19%|+11%|+12%| |摊薄每股收益（元）|0.94|1.05|1.17| |ROE(%)|9%|10%|10%| |PE|16X|14X|13X| [5][7] 渠道结构 - 截至2025Q2，中国李宁销售点数量（不包括李宁YOUNG）共计6099个，较上一季度末净增加11个，2025年迄今为止净减少18个，其中零售业务净减少19个，批发业务净增加1个 [5] - 截至2025Q2，中国李宁YOUNG销售点数量共计1435个，较上一季度末净减少18个，2025年迄今为止净减少33个 [5]

报告行业投资评级 报告未提及 报告的核心观点 - 运动龙头25Q2流水稳健，各公司多品牌运营、拓展新业态及赛事营销驱动增长，产品端发展专业运动板块，靠电商拉动流水并减轻库存压力，库销比健康且折扣可控，期待25H2经营数据环比改善 [1] - 若羽臣25H1业绩亮眼，自有品牌战略、品牌管理业务和内部管理优化提效是主因，新品牌VitaOcean上线有望打开新成长空间 [2][16] 根据相关目录分别总结 周观点 运动龙头Q2流水稳健，期待下半年经营改善 - 2025Q2运动服饰龙头公司经营韧性良好，安踏体育多品牌矩阵优势发挥，李宁渠道与产品调整，特步主品牌和新品牌有增长，361度线上线下发力 [1][11] - 安踏体育2025上半年多品牌矩阵势能释放，主品牌、FILA和其他品牌均有增长，新业态店效高，FILA库销比降至5个月 [12] - 李宁流水低单位数增长，电商提升对冲线下下滑，门店调优，跑步等品类有增长，库销比4个月，围绕COC合作深化主题 [13] - 特步国际25H1主品牌零售中单位数增长，跑步品类突出，索康尼增长强劲，库存健康，推进DTC转型 [13] - 361度2025上半年稳健增长，核心品类高增，品牌活动多，坚持科技赋能，库销比健康，超品店建设有进展 [14] 若羽臣2025H1业绩亮眼，VitaOcean上线有望打开新成长空间 - 若羽臣预计2025H1归母净利润6300 - 7800万，同比增长61.81% - 100.33%，原因是自有品牌战略、品牌管理业务和内部管理优化 [16] - 公司构建“自有品牌 + 品牌管理”双轮驱动模式，绽家、斐萃验证能力，品牌管理业务提供动能，新品牌VitaOcean上线抖音旗舰店，定价498元/60颗 [17] 行业数据跟踪 - 6月服装零售同比增长1.9%，环比回落，因618提前、极端天气和消费信心反复，Q2终端消费力环比平稳，板块估值低，弹性大 [18] - 本周原材料价格整体稳定，328级棉等价格有涨有跌，内外棉价差周涨幅 -2.74%，棕榈油、原油和COMEX黄金期货近两周价格上升 [23][27] - 6月化妆品零售同比下降2.3%，金银珠宝零售同比增长6.1%，增速均环比回落 [26] 投资建议 - 服装品牌推荐海澜之家、安踏体育、比音勒芬、稳健医疗等，海澜之家转型奥莱业态，安踏体育多品牌发力 [35] - 上游制造推荐浙江自然、申洲国际等龙头企业，加征关税或推动行业洗牌，订单向龙头转移 [35] - 美护板块推荐巨子生物、锦波生物，建议关注上美股份 [35] - 黄金珠宝板块推荐老铺黄金 [4] 上周行情回顾 - 2025年7月14 - 18日，沪深300、深证成指、上证综指涨跌幅分别为1.09%、2.04%、0.69%，纺织制造板块上升2.43%，纺织服装板块在29个一级行业中排第16 [36] - 纺织服装个股中，联发股份、奥康国际涨幅居前，跨境通、三房巷跌幅居前 [36] - 美容护理板块在29个一级行业中排第22，个股中宝尊电商、中顺洁柔涨幅居前，上美股份、若羽臣跌幅居前 [40] - 黄金珠宝板块个股中，豫园股份、中国黄金涨幅居前，潮宏基、曼卡龙跌幅居前 [41] 行业新闻动态 - “清凉经济”使纺织服装行业有新动态，福建晋江功能性面料订单火爆，企业创新研发、升级产线 [43] - 中消协针对防晒衣物市场发布提示，提醒关注防晒性能、品质工艺和消费陷阱 [44] - 2025年主题IP快闪店成实体商业亮点，融合沉浸式体验与首发经济，向多元城市空间渗透，但存在问题需规范 [46] 公司动态 - 三夫户外预计2025H1归母净利润1350 - 2000万元，同比增长65.14% - 144.68%，因聚焦战略，多渠道协同发展 [48] - 富安娜预计2025H1归母净利润9000 - 12000万元，同比下降44.96% - 58.72%，因营收下降、清理库存和销售费用增长 [48]

李宁运营情况 - 2025年第二季度零售流水录得低个位数增长 其中线下渠道（包括零售及批发）录得低个位数下降 零售（直营）渠道中个位数下降 批发（特许经销商）渠道低个位数增长 电子商务中个位数增长 [2] - 对比第一季度 整体延续低个位数增长 线下零售和电子商务增速下滑 [4] - 截至2025年6月30日 李宁销售点数量（不包括李宁YOUNG）共计6099个 较上一季末净增加11个 本年迄今净减少18个 其中零售业务净减少19个 批发业务净增加1个 李宁YOUNG销售点数量1435个 较上一季末净减少18个 本年迄今净减少33个 [4] - 财报发布翌日 股价下跌1.12%至15.88港元/股 总市值410亿港元 [4] - 2024年全年收入上升3.9%至286.76亿元 毛利率提升至49.4% 经营现金净流入上升12.4%至52.68亿元 净利润30.13亿元 净利率10.5% [10] 安踏运营情况 - 2025财年中期核心品牌安踏实现中个位数增长 FILA斐乐高个位数增长 其他品牌板块（DESCENTE迪桑特与KOLON SPORT科隆运动）同比增长60%至65% [5] - 第二季度增长动能放缓 安踏零售收入同比低个位数增长 FILA维持中等个位数增长 其余品牌50%至55%正增长 [8] - 集团未将新收购的德国户外品牌Jack Wolfskin狼爪业绩纳入统计 披露数据仅涵盖自营、合营及特许经营渠道零售业务 不代表整体财务收入 [8] - 财报发布翌日 股价上涨2.28%至91.85港元/股 总市值约2578亿港元 是李宁的6倍多 [8] - 2024年全年营收708.26亿元 同比增长13.6% 加上亚玛芬体育收入 总营收首次突破千亿大关至1080.86亿元 [10] 行业动态 - 李宁成为中国奥委会2025-2028年体育服装合作伙伴 将支持中国体育代表团征战多项顶级赛事 安踏与中国奥委会持续16年的合作关系告一段落 [10] - 非凡领越进一步收购李宁公司股份 共2875.7万股 总代价4.55亿港元 每股平均价格15.83港元 占已发行股份总数约1.11% 完成后持股比例从11.23%增至12.34% [11] - 非凡领越由李宁及其兄长李进控股 旗下品牌包括Clarks其乐、bossini堡狮龙等 2024年总营收104.86亿港元 其乐贡献约90亿港元 [13]

公司25Q2业绩表现 - 25Q2李宁品牌（不含李宁YOUNG）流水同比录得低单位数增长 [1] - 线下渠道流水同比录得低单位数下降，其中零售渠道流水同比中单位数下降，批发渠道流水同比低单位数增长 [1] - 电商渠道流水同比录得中单位数增长 [1] - 上半年合计净减少18家门店，其中零售净减少19家、批发净增加1家 [1] 中国奥委会合作与产品矩阵 - 公司成为2025-2028年中国奥委会体育服装合作伙伴，涵盖洛杉矶2028年奥运会等国际赛事 [1] - 线下门店升级陈列增加奥运主题元素，推出"荣耀系列"产品 [1] - 合作有望丰富品牌产品矩阵，提升品牌形象与产品力 [1] 签约球员杨瀚森NBA入选影响 - 签约球员杨瀚森在2025年NBA选秀首轮第十六顺位被波特兰开拓者队选中 [2] - 杨瀚森入选NBA短期有望推动品牌关联产品销售，长期或提升篮球运动国内热度 [2] - 品牌可借助杨瀚森影响力及产品设计性能推进篮球产品销售 [2] 盈利预测与公司发展规划 - 预计2025-2027年归母净利润分别为26.45亿元/28.46亿元/31.04亿元 [3] - 公司聚焦"单品牌、多品类、多渠道"发展规划，持续迭代鞋履/服饰核心技术 [3] - 产品兼顾专业性与时尚性，渠道调整及创新能力有望构筑长期增长驱动 [3]

2025Q2运营状况 - 公司零售额（不包括李宁YOUNG）同比增长低单位数 [1] - 线下渠道零售额同比低单位数下降 其中零售渠道中单位数下降 批发渠道低单位数增长 [1] - 线上渠道零售额同比中单位数增长 [1] - 截至2025年6月30日 中国销售点数量6099个 较上季度净增加11个 年内净减少18个 [1] - 零售业务销售点净减少19个 批发业务净增加1个 [1] 品牌营销合作 - 成为中国奥委会2025-2028年体育服装合作伙伴 覆盖三届国际顶级赛事 [2] - 签约NBA首轮秀杨瀚森 合同期五年 开创国产运动品牌签约NBA首轮秀先例 [2] - 通过顶级赛事赞助和NBA球星资源强化专业运动品牌形象 [2] 财务预测调整 - 预计2025-2027年营收分别为289亿/296亿/307亿人民币 [3] - 预计2025-2027年归母净利分别为24亿/26亿/27亿人民币 [3] - 预计2025-2027年EPS分别为0.93/0.99/1.06元人民币 [3] - 预计2025-2027年PE分别为16/15/14倍 [3]

健康中国建设与餐饮业健康发展 - 国家食品安全风险评估中心李宁强调"三减"(减盐、减油、减糖)是餐饮业健康发展的关键议题 [2] - 全球非传染性慢病发病率上升与过量摄入盐、油、糖直接相关 中国超重、肥胖、高血压、糖尿病等慢性病发病率显著上升 [2] - "健康中国2030规划纲要"和WHO"全球慢病行动防治计划"明确要求"三减"并设定2030年具体目标 [2] 餐饮业在"三减"中的政策要求与实践 - 国民营养计划、合理膳食行动要求餐饮业配备营养师、制定集体供餐营养操作规范 [3] - 卫健委发布餐饮食品营养标识指南、营养健康食堂建设指南及中国居民膳食指南为"三减"提供指引 [3] - 国家食品安全风险评估中心数据显示：糖摄入总体合理但儿童青少年需关注 盐摄入远超推荐值 油摄入超健康标准 [3] "三减"实施的挑战与推进路径 - 油、盐、糖主要来源需针对性控制 "三减"需循序渐进避免一刀切 [3] - 政策需加强引导 行业需平衡美味与营养健康 加强科技创新与营养人才培养 [3] - 全社会需协同推进 强化食物教育 提升个人健康责任意识 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 李宁作为国内头部运动服饰公司，聚焦“单品牌、多品类、多渠道”发展规划，通过研发投入迭代核心技术并延续时尚设计，兼顾专业性及时尚性，推高品牌力，筑高竞争壁垒，积极的渠道调整及创新能力有望构筑长期增长驱动，预计2025 - 2027年归母净利润分别为26.45亿元、28.46亿元、3.104亿元，考虑到其在运动服饰赛道的品牌地位、产品研发能力及营销能力上乘，维持“买入”评级 [7] 市场表现 - 2025年7月17日收盘价为16.14港元，一年内最高/最低为21.00/12.56港元，总市值和流通市值均为41,718.85百万港元，资产负债率为26.90% [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|27598.49|28675.64|29026.63|30765.67|32844.70| |同比增长率（%）|6.96%|3.90%|1.22%|5.99%|6.76%| |归母净利润（百万元）|3186.91|3012.92|2644.93|2846.01|3103.86| |同比增长率（%）|-21.58%|-5.46%|-12.21%|7.60%|9.06%| |每股收益（元/股）|1.23|1.17|1.02|1.10|1.20| |ROE（%）|13.06%|11.54%|9.22%|9.04%|8.98%| |市盈率（P/E）|12.24|12.89|14.74|13.70|12.56| [6] 公司运营情况 - 25Q2李宁品牌（不含李宁YOUNG）流水同比低单位数增长，线下渠道（含零售及批发）流水同比低单位数下降，零售渠道流水同比中单位数下降，批发渠道流水同比低单位数增长，电商渠道流水录得中单位数增长，上半年合计净减少18家门店，其中零售净减少19家、批发净增加1家，Q2业绩整体相对平稳 [7] 公司合作与资源 - 2025年5月6日成为2025 - 2028年中国奥委会体育服装合作伙伴，合作涵盖诸多国际赛事，线下门店升级陈列增加奥运主题元素，推出“荣耀系列”，相关产品有望多元化，丰富品牌产品矩阵 [7] - 签约球员杨瀚森首轮入选NBA，其成功入选及后续表现有望提升公司篮球相关产品热度，短期推动关联产品销售，长期推动篮球运动在国内热度改善，推进篮球产品整体销售景气度上行 [7] 附录：财务预测摘要 损益表（单位：人民币百万） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|28,676|29,027|30,766|32,845| |增长率|3.9%|1.2%|6.0%|6.8%| |营业成本|14,520|14,746|15,567|16,554| |%销售收入|50.6%|50.8%|50.6%|50.4%| |毛利|14,156|14,281|15,198|16,291| |%销售收入|49.4%|49.2%|49.4%|49.6%| |销售费用|9,199|9,318|9,783|10,346| |%销售收入|32.1%|32.1%|31.8%|31.5%| |管理费用|1,428|1,306|1,378|1,465| |%销售收入|5.0%|4.5%|4.5%|4.5%| |研发费用|676|668|708|755| |%销售收入|2.4%|2.3%|2.3%|2.3%| |财务费用|-273|-206|-237|-288| |%销售收入|-1.0%|-0.7%|-0.8%|-0.9%| |息税前利润（EBIT）|3,837|3,317|3,558|3,856| |%销售收入|13.4%|11.4%|11.6%|11.7%| |投资收益|256|300|200|100| |%税前利润|6.2%|8.5%|5.3%|2.4%| |除税前利润|4,110|3,523|3,795|4,144| |利润率|14.3%|12.1%|12.3%|12.6%| |所得税|1,097|879|949|1,040| |所得税率|26.7%|24.9%|25.0%|25.1%| |净利润(含少数股东损益)|3,013|2,645|2,846|3,104| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属于母公司的净利润|3,013|2,645|2,846|3,104| |增长率|-5.5%|-12.2%|7.6%|9.1%| |净利率|10.5%|9.1%|9.3%|9.5%| [8] 资产负债表（单位：人民币百万） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|7,499|8,608|10,484|12,511| |应收款项|1,588|1,832|1,894|1,971| |存货|2,598|2,499|2,595|2,713| |其他流动资产|8,843|8,547|8,610|8,677| |流动资产|20,528|21,485|23,583|25,871| |权益性投资|1,744|1,894|2,044|2,194| |固定资产|4,610|4,975|4,735|4,709| |无形资产|1,811|1,834|1,856|1,882| |非流动资产|15,180|16,716|17,645|18,793| |资产总计|35,708|38,201|41,227|44,665| |应付款项|1,625|1,851|1,929|1,986| |短期借款|0|0|0|0| |其他流动负债|5,961|5,631|5,784|6,109| |流动负债|7,586|7,483|7,713|8,096| |长期债务|0|0|0|0| |其他长期负债|2,019|2,019|2,019|2,019| |非流动负债|2,019|2,019|2,019|2,019| |负债总计|9,605|9,501|9,731|10,114| |归属母公司股东权益|26,104|28,699|31,496|34,551| |少数股东权益|0|0|0|0| |负债股东权益合计|35,708|38,201|41,227|44,665| [8] 比率分析 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益|1.17|1.02|1.10|1.20| |每股净资产|10.10|11.10|12.19|13.37| |每股经营现金净流|2.04|1.64|1.78|1.87| |每股股利|0.58|0.00|0.00|0.00| |净资产收益率|11.54%|9.22%|9.04%|8.98%| |总资产收益率|8.44%|6.92%|6.90%|6.95%| |投入资本收益率|10.78%|8.68%|8.47%|8.36%| [8] 现金流量表（单位：人民币百万） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|3.90%|1.22%|5.99%|6.76%| |净利润|3,013|2,645|2,846|3,104| |少数股东损益|0|0|0|0| |营运资金变动|422|99|58|171| |其他变动|1,833|1,485|1,690|1,568| |经营活动现金流量净额|5,268|4,229|4,595|4,843| |资本开支|-1,503|-2,200|-1,700|-1,700| |投资|1,882|-1,198|-1,198|-1,198| |投资活动现金流量净额|-840|-3,071|-2,669|-2,767| |股权募资|4|0|0|0| |债权募资|-856|0|0|0| |筹资活动现金流量净额|-2,324|0|0|0| |现金净变动|2,055|1,109|1,876|2,027| [8] 资产管理能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |应收账款周转天数|13.9|13.6|14.3|14.0| |存货周转天数|63.1|62.2|58.9|57.7| |应付账款周转天数|42.3|42.4|43.7|42.6| |固定资产周转天数|54.8|59.4|56.8|51.8| [8] 偿债能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动比率|2.71|2.87|3.06|3.20| |速动比率|2.29|2.51|2.69|2.83| |净负债/股东权益|-28.73%|-29.99%|-33.29%|-36.21%| |资产负债率|26.90%|24.87%|23.60%|22.64%| [8]