报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐（维持）” [2] 报告的核心观点 - 核心观点为“出口千万，近在咫尺”，认为中国汽车出口量即将突破千万辆，未来5年增长空间超过70% [2][5][7] - 中国汽车出口已连续5年实现百万辆级增长，2026年初延续高增，新能源车出口翻倍，预计未来数年出口仍是销量增长最重要的推动力 [5][12] - 中国汽车出口的核心优势在于智能电动发展带来的性价比，与日本上世纪70-90年代通过性价比优势出海的历史机遇相似，当前出口量已接近日本国内生产再出口的峰值，下一步将进入海外建厂提速阶段，盈利有望在未来5-10年持续兑现 [5][8][104][105] - 全球油气涨价背景为中国电动车的海外拓展提供了又一发展机遇 [5][8] - 中国汽车出口空间大、增速快、ROE高，是整车企业重要的成长和估值支撑 [5][8] 根据相关目录分别进行总结 1. 出口概述 - **整体出口持续高增**：中国汽车出口已连续5年实现百万辆级增量，2025年出口706万辆，同比增长21%，占国内批发比重首次超过20% [5][12]。2026年1-2月出口135万辆，同比增长49%，占批发比重达到33% [5][12] - **新能源出口加速**：2025年新能源车出口256万辆，较2024年的127万辆翻倍增长，出口新能源渗透率同比提升15个百分点至37% [5][19]。2026年1-2月新能源车出口58万辆，同比增长1.1倍，渗透率达43% [5][19] - **出口地区分布**：根据海关总署数据，2025年中国汽车出口（含二手车）833万辆，同比增长29% [5][21]。向欧洲出口151万辆（+32%），向中东西亚出口127万辆（+48%），向中南美出口101万辆（+49%），向东南亚出口98万辆（+57%），向非洲出口80万辆（+119%） [5][21]。向独联体地区出口量同比下滑 [5][21] - **出口品牌格局**：2025年奇瑞以134万辆出口量保持第一，比亚迪以105万辆（同比+143%）升至第二，上汽自主、长城、吉利分列三至五名，特斯拉出口量连续两年下滑至23万辆 [23] 2. 分区域市场分析 - **独联体市场**：市场空间约200万辆，新能源渗透率仅1%左右 [26][27]。2025年中系品牌在当地合计份额已超50%，哈弗、奇瑞、吉利位列销量前列 [29][30]。2025年中国出口该地区汽车79万辆，占当地市场销量约50% [35] - **欧洲市场**：市场空间超1600万辆，2025年新能源渗透率达22.7% [38][39]。市场由德系主导，中系车份额约5%，但提升势头大 [39][40][43]。2025年中国出口欧洲汽车151万辆，占当地市场9% [21][44]。中欧已就纯电汽车反补贴调查达成价格承诺新共识，未来出口有望重新提速 [46][49][50] - **东南亚市场**：市场空间300-350万辆，2025年新能源渗透率接近15% [52][53]。市场日系主导，中系车份额达11%，比亚迪以14.1万辆位列当地市场第七 [53][55][58]。2025年中国出口该地区汽车90万辆，占当地市场27% [59] - **中南美市场**：市场空间400-450万辆，连续5年增长，2025年新能源渗透率仅3.4% [61][64]。市场由欧美系主导，中系车份额11%，比亚迪是唯一进入前十的中国车企 [62][65][69]。2025年中国出口该地区汽车75万辆，占当地市场18% [70] - **中东西亚市场**：市场空间超150万辆（2024年），新能源渗透率较低（2024年为4.1%） [71][74]。市场由日系主导，中系品牌合计份额达14% [72][75][78]。2024年中国出口该地区汽车76万辆，占当地市场超过45% [79] - **澳新市场**：市场空间130-140万辆，2025年新能源渗透率8.8% [81][84]。市场以日韩系为主，中系车合计份额14%，比亚迪、MG进入销量前十 [82][85][89]。2025年中国出口该地区汽车32万辆，占当地市场23% [90] - **北美市场**：市场空间超2000万辆，但中国品牌主要触达墨西哥，美国市场突破难度大 [93]。中系车在北美份额不到1% [94][99]。2025年中国出口北美市场汽车70万辆，占当地市场3.5%，但占墨西哥市场40% [100] 3. 未来中国汽车出口空间测算 - **增长潜力巨大**：2025年全球（除中国外）汽车销量超6200万辆，中国出口份额约11% [5][7][109]。预计未来5年，东南亚、非洲、中南美汽车需求有较大增长，同时中国汽车在东南亚、非洲、欧洲、中南美的份额有望大幅提升 [5][7][109] - **具体增量预测**：预计2030年，中国对欧洲汽车出口较2025年增量接近200万辆，对东南亚、中南美增量分别约90万、75万辆，对非洲增量约50万辆 [5][7][109] - **总量目标**：预计2030年，中国汽车海关出口量有望从2025年的833万辆增长至1426万辆，增量接近600万辆；中汽协出口口径有望从2025年的706万辆达到1226万辆，较2025年增量516万辆，增长空间超过70% [5][7][109][110] 4. 投资建议 - 报告推荐比亚迪、吉利汽车、零跑汽车、长城汽车，建议关注长安汽车、上汽集团、奇瑞汽车 [5][8][111]

核心观点总结 - 报告对多家汽车产业链公司及一家非银金融公司、一家建筑材料公司、一家机器人公司进行了年报点评或行业跟踪，核心观点普遍看好各公司在自身领域的竞争优势和未来增长潜力，并均给予“买入”或维持“买入”评级 [1][2][3][4][23][28][32][36] - 汽车行业新势力车企正通过产品结构优化、规模效应和海外扩张实现盈利改善和增长 [1][3][6][14] - 汽车零部件企业积极拓展电池盒、机器人、液冷等新兴业务，构建第二增长曲线 [2][4][11][19][20] - 非银金融领域，中国平安凭借独特的综合金融协同优势，在银保渠道转型中占据有利地位 [23][25] - 人形机器人行业进入市场化元年，宇树科技IPO获受理，营收与销量呈现高速增长 [36] 公司点评：蔚来汽车 - **2025年业绩表现**：全年总收入874.9亿元，同比增长33.1%，毛利率同比提升3.7个百分点至13.6%，Non-GAAP归母净亏损同比收窄39.0%至124.3亿元 [6] - **Q4盈利大幅改善**：25Q4收入346.5亿元，Non-GAAP营业利润12.5亿元，单季度扭亏为盈 [6][7] - **毛利率提升驱动因素**：25Q4整体毛利率达17.53%，汽车业务毛利率18.1%，环比提升3.4个百分点，主要受益于高盈利车型ES8（毛利率接近25%）交付量接近4万辆，带动单车ASP环比大幅提升至25.3万元 [6] - **费用控制**：25Q4销售、一般及行政费用环比下降15.5%至35.4亿元，研发费用环比下降15.3%至20.26亿元 [7] - **2026年展望**：计划推出ES9、乐道L80及改款ES7等新车型，管理层指引2026年交付量同比增长40-50%，并维持Non-GAAP口径盈利目标 [7] - **Q1指引强劲**：预计Q1收入244.8-251.8亿元，同比翻倍，交付8-8.2万台，其中3月交付3.2-3.5万台，环比增长54%-68% [7] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为1284亿元、1571亿元、1808亿元，归母净利润分别为4.0亿元、35.9亿元、73.2亿元 [1][8] 公司点评：敏实集团 - **2025年业绩表现**：全年营收257.4亿元，同比增长11.2%，归母净利润26.9亿元，同比增长16.1% [11] - **业务结构分析**：电池盒业务是核心增长引擎，贡献营收75.3亿元，同比增长41.1%，占总营收29% [11] - **区域表现**：海外业务收入163亿元，同比增长18.1%，占总营收63%，同比提升3.7个百分点 [11] - **盈利能力**：全年毛利率28.0%，净利率10.8%，期间费用率同比下降2.6个百分点至17.5% [11] - **增长驱动力**：受益于欧洲新能源汽车销量达386万辆（同比+31%）及电动化转型加速，公司与大众、宝马等欧洲品牌深度绑定 [12] - **新业务布局**：与绿的谐波合作拓展机器人北美市场，并通过精确实业获得中国台湾AI服务器浸没式液冷订单，相关产品已于2025年交付 [12] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为303亿元（同比+18%）、351亿元（同比+16%）、401亿元（同比+14%），归母净利润分别为31.5亿元（同比+17%）、37.4亿元（同比+19%）、43.4亿元（同比+16%） [2][12] 公司点评：零跑汽车 - **2025年业绩表现**：全年营收647.3亿元，同比翻倍，首次实现全年盈利，Non-GAAP净利润10.8亿元 [14] - **Q4业绩**：25Q4营收210.3亿元，净利润3.6亿元，毛利率15%，其中整车毛利率约12% [14] - **产品与销量规划**：2026年将推出A10、D19、A05、D99四款新车，覆盖10-30万元价格带，预计存量与新增车型销量占比为6:4 [14] - **海外拓展**：2025年出口量超6.7万辆，为新势力第一，2026年欧洲网点将超800家，南美、亚太渠道增加，目标全年出口15-20万台 [15] - **2026年目标**：维持销量100万辆（含海外）及净利润50亿元的目标不变 [15] - **成本与费用**：预计2026年研发及营销费用上升，但通过提升三电、座椅等自研自制比例以对冲原材料涨价影响，控制单车营销费用 [15] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为1056亿元、1309亿元、1543亿元，归母净利润分别为46亿元、75亿元、103亿元 [3][16] 公司点评：拓普集团 - **2025年业绩表现**：全年营收296亿元，同比增长11%，归母净利润27.8亿元，同比下降7.4% [19] - **Q4业绩改善**：25Q4营收86.5亿元，同比增长19%，归母净利润8.1亿元，同比增长6%，环比增长21%，毛利率环比提升1.3个百分点至20.0% [19][20] - **分业务营收**：内饰功能件营收97亿元（占比33%），底盘系统营收87亿元（占比29%），汽车电子营收28亿元，同比增长52% [19] - **技术突破与布局**： - 车端：IBS实现量产，联合研制EMB项目，RBS预计2027年量产；车规级制氧机2026年3月量产；高端饰件材料获赛力斯M9、Lucid等订单 [20] - 机器人：已研发直线/旋转执行器、灵巧手等关键部件 [20] - 液冷：已开发液冷泵、温压传感器等产品，并取得首批15亿元订单 [20] - **研发投入**：2025年研发费用15亿元，同比增长22% [20] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为350亿元（同比+18%）、402亿元（同比+15%）、453亿元（同比+13%），归母净利润分别为37亿元（同比+33%）、44亿元（同比+19%）、52亿元（同比+17%） [4][21] 公司点评：星宇股份 - **2025年业绩表现**：全年营收152.57亿元，同比增长15.12%，归母净利润16.24亿元，同比增长15.32% [32] - **盈利能力**：2025年销售毛利率19.65%，净利率10.65%，其中25Q4毛利率环比提升0.2个百分点至20.03% [33] - **全球化进展**：已递交H股发行申请，塞尔维亚一期已规模化生产，二期前灯工厂在规划中，并积极推动北美产能落地 [33] - **新业务拓展**：设立子公司进军机器人赛道，开展头部模组、关节模组等开发，首批具身智能交互模组预计2026年交付 [33] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为19.69亿元、23.93亿元、28.92亿元 [34] 行业与公司跟踪：非银金融（中国平安） - **行业趋势**：“报行合一”政策实施提升银保渠道价值，存款利率下行推动分红险（演示利率普遍在3.5%以上）需求增长，行业份额向头部集中 [24] - **公司核心优势**：拥有“内部协同（平安银行）+外部协同（持股大行）”的双重银保协同体系 [25] - **内部协同**：依托平安银行近1.3亿零售客户及4.2万亿元零售AUM，可低成本精准营销分红险产品 [25] - **外部协同**：通过高比例持股农业银行H股（20%）、招商银行H股（20%）、邮储银行H股（16%）等，与大型银行深度绑定，降低获客成本 [25] - **核心观点**：中国平安凭借独特协同优势，有望在银保渠道转型中占据核心生态位，是板块核心配置标的 [23][26] 公司点评：建筑材料（华润建材科技） - **2025年业绩表现**：全年营收210.55亿元，同比下降8.61%，归母净利润4.79亿元，同比增长127.33% [28] - **Q4业绩**：25Q4营收59.85亿元，同比下降17.60%，归母净利润1.48亿元，同比扭亏，增加2.46亿元 [28] - **分业务表现**： - 水泥业务：全年收入126.57亿元，同比下降15.8%，毛利率17.1%；25年吨毛利同比增加2元至39元，但Q4吨毛利同比下降16元至38元 [28] - 混凝土业务：全年收入43.89亿元，同比增长5.5%，销量同比增长18.3% [28][29] - 骨料业务：全年收入28.85亿元，同比增长14.3%，销量同比增长23.4%，但吨毛利同比下降5元至8元 [28][29] - **费用改善**：25Q4吨期间费用同比减少25.2元至57元，主要因管理费用（商誉及固定资产减值减少）大幅下降 [30] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为7.34亿元、8.90亿元、9.81亿元 [30] 行业动态：人形机器人（宇树科技） - **事件与业绩**：科创板IPO申请获受理，预计2025年营收同比增长335%至17.08亿元，扣非净利润同比增长674%至6亿元 [36] - **销量与收入**：2025年人形机器人销量超5500台（2024年为410台），25Q1-3人形机器人收入5.95亿元（占比51.5%），四足机器人收入4.88亿元（占比42.3%） [36] - **应用场景**：人形机器人下游以科研教育（25Q1-3占比73.6%）为主，商业消费和行业应用占比达26.4% [36] - **盈利能力**：坚持全栈自研，25Q1-3主营业务毛利率达59.5%，扣非净利率36.88% [37] - **募资计划**：拟IPO募资42亿元，重点投入智能机器人模型研发（投资额20.22亿元，占比48.13%）等项目 [37] - **技术进展**：已开源发布“世界模型-动作”与“视觉-语言-动作”两类模型，并取得领先测试结果 [37] - **行业观点**：宇树科技IPO标志具身机器人市场化元年已至，本体厂上市融资将加速产业在具身大脑及场景落地方面的演进 [36][38]

文章核心观点 - 2026年第一季度，中国新能源汽车市场将爆发一场由十余款以“9”命名的自主品牌旗舰车型参与的“9系大战”，这场竞争将决定自主品牌格局差异，甚至事关某些品牌生死[2][3] - “9系”车型普遍具备售价高于30万元、车长多在5.2米以上、高智能化的特点，旨在抢夺同一拨高净值客户群，但各车型在售价和定位上存在差异，参与玩家的境遇也颇为悬殊[4] - “9系”涌现的背后有三重隐秘脉络：是自主品牌脱离低价泥潭、争夺生存空间的利润保卫战；战事核心是“9系内战”而非“9系战BBA”；自主品牌旨在通过此战从BBA手中夺取高端汽车品牌的定义权[16] “9系”之战背景与驱动因素 - **市场洗牌与利润压力**：国内车市已步入存量市场，价格战持续，行业利润率承压，2025年汽车行业利润率下滑至4.1%，为近五年新低，其中12月利润率仅为1.8%[7][9] - **中低端市场格局固化**：20万元以下市场已被比亚迪、上汽等具备规模优势的大型车企占据，2025年该市场前十名中仅零跑一家造车新势力，市占率为3.2%[10][11] - **向上突围寻求利润**：中低价市场内卷利润下滑，刺激车企向高端市场突围，以高端市场的收入与利润回笼资金、赚取更多利润并支持研发[11] - **电动化与智能化优势显现**：自主品牌凭借电动化和智能化的先发优势，开始侵蚀传统豪华品牌BBA的市场，2025年问界、理想意向再购用户来自BBA的占比分别为36.81%和27.22%[12] - **争夺高端定义权**：自主品牌正试图以智能驾驶、智能座舱为武器，从凭借机械素质、行驶质感与品牌光环垄断高端市场定义权长达四十年的BBA手中夺取这一权力[15] - **玩家参战目的各异**：部分如比亚迪等“已上岸”的玩家是为了打开增长天花板，而部分玩家则是为了优化财务状况，增加在淘汰赛中的存活希望[15] “9系”主要参与玩家及车型概览 - **造车新势力**：包括蔚来ES9（预计售价50-60万元）、小鹏GX（预计售价35-40万元）、新款理想L9（Livis版售价55.98万元）、零跑D99（预计售价52.98-55.98万元）与零跑D19（预计售价25-30万元）、小米SU7（预计售价35-45万元）等[6] - **华为系**：包括新款问界M9（预计售价45万元以上）、智界V9（预计售价40-50万元）[6] - **传统车企**：包括上汽大众ID. ERA 9X（预计售价30-40万元）、比亚迪汉9系（预计售价25万元以上）与大唐（预计售价30-35万元）及方程豹镁9（预计售价20-30万元）、长城魏牌V9X（预计售价35-55万元）、东风岚图泰山黑武士版（售价50.99万元）、北汽极狐问道V9（预计售价20-30万元）等[6] 最激烈的细分市场竞争分析 - **主战场在商务市场**：乘联会秘书长崔东树认为，“9系之战”最激烈的战斗将发生在商务市场，在所统计的15款“9系”车型中，有10款能满足商务场景需求[19][20] - **商务市场的战略价值**：商务用户是“高净值+高认知”群体，其选择具有示范效应，在该市场成功有助于品牌向上突破价格带并向下延伸产品线[20][21] - **家庭市场为第二战场**：“9系”车型普遍车长超5米，相比BBA经典车型更能满足家庭需求，竞争烈度相对温和，但也会因“9系”涌入而升级[22] - **潜在的“性价比”战场**：零跑D19以25-30万元的预计售价和“百万豪车同源”宣传，可能催生高端车市中的“性价比战场”，若成功将吸引效仿[23][24] 产品同质化下的竞争关键与长期能力 - **早期阶段领先者**：理想和小鹏凭借精准的市场定位（如“家庭旗舰”）、高科技感认知及知名度，可能在早期取得阶段性领先[26] - **AI技术赋能产品**：理想CEO表示全新理想L9是“具身智能机器人的开山之作”，车企普遍通过AI技术提升产品力[27] - **长期系统化能力比拼**：竞争周期拉长后，将比拼三大系统化能力：1）AI将硬科技参数转化为新场景的能力；2）制造和供应链把控能力，关乎安全、稳定及交付；3）服务能力，但需在高端服务与健康现金流间找到平衡[28][31] - **服务模式的调整**：蔚来和鸿蒙智行均曾提供高成本服务以塑造高端定位，但后来都因财务压力进行了收缩或调整[28][29] BBA的反击举措与成效评估 - **BBA反击“三板斧”**：包括发起价格战（如宝马部分车型降幅超20%）、推出智能化新产品、调整中国市场高层人事[34][36][38] - **智能化“补课”成果**：BBA通过与华为、阿里、字节跳动、Momenta等国内科技公司合作提升智能化，例如全新奥迪Q5L搭载华为乾崑智驾系统，奔驰计划推动智能座舱和辅助驾驶全系覆盖[36][37] - **反击难以根本奏效**：BBA举措难以从根本上解决困境，因为攻守已出现易势迹象，且“9系”玩家不会停下脚步等待[33] - **BBA的固有劣势**：1）即使如全新奥迪Q5L这样的“补课优等生”，在智能化方面仍与同价位自主品牌明星车型有差距（如智驾系统版本落后）；2）自主品牌车型迭代周期已压缩至以月计，BBA追赶困难；3）BBA的智能化补课行为本身印证了自主品牌试图建立的“新定义权”的合理性[39][40] - **历史遗留问题**：BBA经销商面临库存过高、价格倒挂严重等问题，全国工商联汽车经销商商会曾就奔驰相关问题发布公告[41] - **BBA仍将保有一席之地**：BBA品牌光环未完全熄灭，麦肯锡报告显示仍有一半中国消费者愿为BBA车标买单，且其积极补课使得与“9系”的智能化差距不会被拉大到“诺基亚和iPhone”的程度[43]

报告投资评级 - 投资评级：**强推（维持）** [1] - 目标价：**61.68港元**，基于2026年3月23日收盘价，预期上涨空间为**37%** [1][7] 核心观点总结 - **业绩表现强劲**：零跑汽车2025年第四季度（4Q25）营收和净利润均创下新高，全年实现营收翻倍并首次实现年度净利润转正，标志着公司经营进入新阶段 [1][7] - **增长驱动力明确**：公司即将开启密集的新车周期，计划在2026年3月至7月推出多款全新车型，同时海外业务稳步增长，为未来销量和盈利提供双重支撑 [7] - **盈利预测乐观**：报告预测公司2026-2028年归母净利润将大幅增长，分别达到**51.4亿元**、**75.2亿元**和**85.2亿元**，盈利能力持续改善 [3][7] 财务与运营业绩分析 - **2025年第四季度业绩**： - 实现营收**210亿元**，同比增长**56%**，环比增长**8.1%** [1] - 实现净利润**3.6亿元**，同比增加**2.8亿元**，环比增加**2.1亿元**，创季度新高 [1][7] - 毛利率为**15.1%**，同比提升**1.8个百分点**，环比提升**0.6个百分点** [7] - 单车净利润为**0.18万元**，同比和环比均实现增长 [7] - **2025年全年业绩**： - 实现营收**647亿元**，同比增长**1.0倍**（即101.3%） [1][3] - 实现净利润**5.4亿元**，同比增加**34亿元**，成功扭亏为盈 [1] - **销量与定价**：4Q25销量达**20.1万辆**，同比增长**66%**，环比增长**16%**；但平均销售单价（ASP）为**10.5万元**，环比下降主要由于价格较低的B系列车型销量占比提升 [7] 未来展望与预测 - **新车周期**：公司计划于2026年密集推出新车型，包括3月26日上市的小型SUV A10、4月上市的大型SUV D19、6-7月上市的A05及首款MPV D99，产品矩阵将进一步完善 [7] - **销量预测**：预计2026年公司销量将达到**100万辆**，同比增长**68%** [7] - **海外业务**： - 2026年1月出口销量达**1.5万辆**，同比增长**5.7倍**，环比增长**8.6%** [7] - 目标2026年出口**10-15万辆**，预计贡献**4-9万辆**的增量，并通过多种方式贡献盈利 [7] - 海外布局持续推进，西班牙CKD项目预计2026年10月投产，海外销售服务网点已建立约**900家** [7] - **财务预测调整**： - 将2026-2027年营收预测由**1148亿、1517亿元**下调至**1103亿、1353亿元**，预计2028年为**1389亿元** [7] - 将2026-2027年归母净利润预测由**51.7亿、87.0亿元**下调至**51.4亿、75.2亿元**，预计2028年为**85.2亿元** [7] 估值与财务预测数据 - **关键预测数据（2025A-2028E）**： - **营业总收入**：预计从**647.32亿元**（2025A）增长至**1103.05亿元**（2026E）、**1353.18亿元**（2027E）和**1388.63亿元**（2028E） [3] - **归母净利润**：预计从**5.38亿元**（2025A）大幅增长至**51.40亿元**（2026E）、**75.20亿元**（2027E）和**85.22亿元**（2028E） [3] - **每股盈利（EPS）**：预计从**0.38元**（2025A）增长至**3.62元**（2026E）、**5.29元**（2027E）和**5.99元**（2028E） [3] - **市盈率（P/E）**：基于预测，将从**105倍**（2025A）下降至**11倍**（2026E）、**8倍**（2027E）和**7倍**（2028E） [3] - **毛利率与净利率**：预测毛利率将从**14.5%**（2025A）持续提升至**18.2%**（2028E）；净利率将从**0.8%**（2025A）提升至**6.1%**（2028E） [8]

投资评级 - 报告对零跑汽车（09863.HK）维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 报告认为零跑汽车2025年业绩符合预期，实现首次全年盈利，并处于强势新品周期，有望在2026年实现利润目标 [2][4] - 报告核心结论指出，公司2025年受新车销量拉动实现量利双增，2026年仍处强势新品周期，有望实现利润目标 [4][6] 2025年业绩回顾 - **第四季度业绩**：2025年第四季度（25Q4）实现营收210.3亿元，净利润3.6亿元，毛利率为15%，其中整车毛利率约为12% [2][6] - **全年业绩**：2025年全年营收为647.3亿元，同比增长翻倍（101.25%），主要受新车上市拉动 [2][5] - **盈利能力**：2025年首次实现全年盈利，全年Non-GAAP净利润为10.8亿元，同比增加34.3亿元 [2][6] - **归母净利润**：2025年归母净利润为5.38亿元，同比增长119.09% [5] 2026年展望与公司指引 - **销量目标**：公司维持2026年销量目标100万辆不变（含海外销量） [3] - **利润目标**：公司维持2026年净利润50亿元的目标不变 [3] - **营收与利润预测**：报告预测公司2026-2028年营收分别为1056.48亿元、1309.41亿元、1542.75亿元；归母净利润分别为45.66亿元、74.77亿元、103.02亿元 [4][5] - **季度毛利率波动**：公司指引2026年第一季度因销量环比下滑，毛利率将下降 [3] - **成本控制**：上游原材料涨价被视为阶段性波动，公司计划通过提升自研自制比例（如三电、座椅、保险杠等）来有效对冲，预计对2026年毛利率影响有限 [3] 产品与新品周期 - **产品矩阵**：公司处于新品周期，将全面覆盖10-30万元价格带 [2] - **新车发布计划**： - A10车型将于3月底正式上市 [2] - D平台首发车型D19预计于4月启动销售 [2] - A05与D99计划在6月中下旬至7月初推向市场 [2] - **产品组合**：上述四款新车上市后将构成完整的ABCD品牌矩阵 [2] - **销量结构**：预计2026年存量车型与新增车型销量占比为6:4 [2] 海外业务拓展 - **2025年出口表现**：2025年出口量超过6.7万辆，为新势力车企第一 [3] - **2026年渠道规划**：2026年欧洲网点将超过800家，南美、亚太渠道将大幅增加 [3] - **产品出海**：T03、B10、C10已在海外销售；在西班牙的本地化项目首个车型B10将于2026年10月正式量产；公司预计2026年第二季度将lafa5推向全球市场 [3] - **2026年出口预测**：2026年1-2月公司已出口2.43万台，报告认为全年出口销量大概率在15-20万台之间 [3] 财务预测与估值 - **营收增长预测**：预计2026年营收同比增长63.21%，2027年增长23.94%，2028年增长17.82% [5] - **净利润增长预测**：预计2026年归母净利润同比增长748.16%，2027年增长63.73%，2028年增长37.79% [5] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年EPS分别为3.21元、5.26元、7.25元 [5] - **市盈率（P/E）**：基于预测，2026-2028年P/E分别为12.35倍、7.54倍、5.47倍 [5] - **市净率（P/B）**：基于预测，2026-2028年P/B分别为3.02倍、2.16倍、1.55倍 [5] 费用与成本展望 - **研发费用**：因新平台/技术投入及人才引进，预计将上升 [3] - **营销费用**：预计将上升，但单车营销费用将明显下降 [3]

报告投资评级 - 投资评级：强推（维持） [1] - 目标价：61.68港元，基于2026年15倍市盈率，相较2026年3月23日收盘价有37%的上涨空间 [7] 报告核心观点 - 零跑汽车2025年第四季度盈利创下新高，且公司正处于上行周期，主要驱动力来自即将开启的密集新车周期以及稳步增长的海外业务，预计2026年销量将同比增长68%至100万辆 [1][7] 财务业绩与预测 - **2025年第四季度业绩**：营收210亿元人民币，同比增长56%，环比增长8.1%；净利润3.6亿元人民币，同比增加2.8亿元，环比增加2.1亿元，创季度新高 [1][7] - **2025年全年业绩**：营收647亿元人民币，同比增长1.0倍；净利润5.4亿元人民币，同比增加34亿元，实现全年利润转正 [1][7] - **关键运营指标**：4Q25销量20.1万辆，同比增长66%，环比增长16%；平均售价（ASP）为10.5万元，环比下降0.7万元，主要因价格较低的B系列车型放量；毛利率为15.1%，同比提升1.8个百分点，环比提升0.6个百分点 [7] - **费用控制**：4Q25销售费用率为6.2%，环比增长1.3个百分点，因旺季投入更多资源抢占份额；管理费用率2.5%，研发费用率5.6%，均因规模效应同比下降及环比下降 [7] - **未来三年财务预测**：报告下调了未来营收及利润预测，预计2026-2028年营收分别为1103亿、1353亿、1389亿元人民币；归母净利润分别为51.4亿、75.2亿、85.2亿元人民币 [3][7] - **盈利能力展望**：预计毛利率将从2025年的14.5%持续提升至2028年的18.2%；净利率从2025年的0.8%提升至2028年的6.1% [8] 业务运营与战略 - **新车周期**：公司计划在2026年密集推出多款新车型，包括3月26日上市的小型SUV A10、4月上市的大型SUV D19、6-7月上市的A05及首款MPV D99，这将进一步完善产品矩阵，为销量增长提供支撑 [7] - **销量目标**：凭借强成本控制能力和高性价比策略，预计2026年销量将达到100万辆，同比增长68% [7] - **海外业务拓展**：2026年1月出口销量达1.5万辆，同比增长5.7倍，环比增长8.6%，有效弥补了国内市场的波动；公司目标2026年出口10-15万辆 [7] - **海外本地化布局**：正在推进海外渠道与产能布局，已完成西班牙CKD项目立项，预计2026年10月投产B10，2027年投产B05；已建立约900家海外销售服务网点，并计划进一步拓展欧洲、南美市场 [7] - **海外盈利贡献**：海外业务将通过零跑国际股权收益、碳积分、特许经营权等方式贡献盈利 [7]

国内政策与市场动态 - 江苏省多地（南京、苏州、常州、镇江、徐州）发布汽车购新补贴政策，面向个人消费者购买家用小型、微型载客新车，补贴金额根据车价和能源类型分档，最高补贴达7000元（新能源车40万元以上档）[7] - 西安市发布方案，提出推动物流数智化绿色化转型升级，推进大数据、5G和北斗卫星导航系统等新型基础设施建设，并支持智能网联汽车等新型运载装备应用[8] - 山西省出台政策，鼓励报废国四及以下排放标准营运货车更新为低排放货车，并优先支持更新为电动货车，以推动新能源重卡规模化应用[21] 技术与材料突破 - 首钢集团与中国一汽合作成功研发并完成应用验证2.4GPa（2400兆帕）级热成形钢，该材料为全球汽车用材领域的极限突破，有助于汽车安全与轻量化[9] - 中国科学院青海盐湖研究所科研团队在盐湖提锂资源萃取分离关键技术上取得新突破，攻克了沉锂母液中锂、钠、钾离子高效分离的技术瓶颈[14] - 阿维塔发布太行智控2.0技术，该技术依托太行分布式电驱和电磁避震，通过底盘与动力的跨域融合，提升车辆在性能、安全、操控及湿滑路面行驶稳定性[11] 充电基础设施与补能网络 - 截至2026年2月底，中国电动汽车充电基础设施（枪）总数达到2101.0万个，同比增长47.8%，其中公共充电设施483.4万个，私人充电设施1617.6万个[10] - 蔚来NIO Power新增5站上线，包含2座换电站和3座超充站，截至3月22日，蔚来全国累计建成8709座充换电站，其中换电站3763座，累计提供超1亿次换电服务[12] - 广汽领程与华为数字能源联合发布行业首个“15分钟级”兆瓦超充解决方案，将重卡补能时间从传统1小时大幅压缩至15分钟级别，并计划参与广东省高速公路清洁能源走廊项目建设[24] 国内车企产品与战略 - 远程新能源商用车集团发布基于3.0代新能源轻卡平台打造的战略车型远程星智T，售价17.99万元起，并提供多种拥车解决方案[21][22] - 上汽红岩全球发布第三代新能源重卡“i•杰狮”系列，该系列基于“岩链”纯电智慧架构，涵盖21种基础车型，电驱系统最大功率达580千瓦，三电系统故障率降低85%[22][23] - 零跑汽车欧洲创新中心在德国慕尼黑正式开业，这是该公司在海外设立的首个创新中心，标志着其从产品出口向设计出海的战略跃升[13] 国际市场动态 - 2026年2月，菲律宾新车销量为35,842辆，同比下滑超8%；2026年前两个月累计销量69,538辆，同比下滑超9%，但新能源汽车市场逆势增长，年初至今电气化车型销量暴涨67%[16] - 铃木公司宣布在印度古吉拉特邦工厂新建一条纯电动汽车专用生产线，预计今年7至9月投产，该产线启用后工厂年产能将提升25万辆，总产能达到100万辆[17] - 美国电动汽车制造商Rivian宣布其中型电动SUV车型R2将于今年春季在美国上市，起售价59485美元，这将成为该公司首款面向全球市场的车型，计划明年发运欧洲市场[18] 重大投资与产业布局 - 软银集团计划在美国俄亥俄州投资超过660亿美元，建设一座总功率达10吉瓦的全球最大AI数据中心，项目预计在2030年前完成全面部署[19][20]

行业投资评级 - 增持（维持） [5] 报告核心观点 - 油价上涨强化出海逻辑，重视整车配置机会 [1] - 乘用车周度数据大幅改善，3-6月整车板块边际改善确定性强 [1] - 机器人产业国内外共振，2026年是产业化重要节点 [2] - 商用车受益于北美缺电及补贴延续，有望实现业绩与估值双升 [2] 根据目录总结 一、周度动态 - 新势力车企2025年财报披露完毕，小鹏、零跑、理想、来均有新车及改款推出 [10] - 2025年全年销量：小鹏42.9万辆（同比+126%），零跑59.7万辆（同比+103%），来32.6万辆（同比+47%），理想40.6万辆（同比-19%） [12] - 2025年Q4单季度，来和小鹏达成季度盈利转正目标 [10] - 2025年全年毛利率：小鹏18.9%，理想18.7%，零跑14.5%，来13.6% [11] - 2025年全年净利率：小鹏-1.5%，理想1.0%，零跑0.8%，来-17.1% [11] 二、周度行情 - 本周（3.16-3.22）SW汽车板块整体下跌4.40%，在31个板块中排名第16位 [1][13] - 同期主要指数表现：上证指数下跌3.38%，深证成指下跌2.90%，沪深300指数下跌2.19% [1][13] - 子板块周度涨跌幅：SW乘用车上涨0.78%，SW摩托车及其他下跌4.30%，SW商用车下跌4.04%，SW汽车服务下跌5.53%，SW汽车零部件下跌6.20%，机器人板块下跌6.39% [13] - A股汽车板块周度涨幅前五：纳百川（+12.67%）、神通科技（+11.32%）、美力科技（+4.97%）、晋拓股份（+4.87%）、比亚迪（+3.37%） [21] - A股汽车板块周度跌幅前五：浙江华远（-23.44%）、万通智控（-21.16%）、上声电子（-19.22%）、飞龙股份（-16.61%）、新泉股份（-15.53%） [21] - 港股汽车板块周度涨幅前五：汽车街（+18.02%）、吉利汽车（+12.18%）、奇瑞汽车（+7.97%）、喜相逢集团（+7.46%）、比亚迪股份（+7.29%） [23] - 港股汽车板块周度跌幅前五：和谐汽车（-19.57%）、中升控股（-19.42%）、华晨中国（-16.76%）、永达汽车（-10.60%）、小鹏汽车（-9.37%） [23] - 美股汽车板块周度涨幅前五：ENVIROTECH VEHICLES（+36.43%）、DIGITAL CURRENCY X TECHNOLOGY（+18.63%）、摩丁制造（+4.25%）、FOX FACTORY（+3.74%）、APTERA MOTORS（+3.36%） [24] - 美股汽车板块周度跌幅前五：LIVEWIRE（-30.29%）、MICROPOLIS（-25.34%）、法】第未来（-23.66%）、小牛电动（-23.32%）、ROBO.AI（-16.20%） [24] 行业细分领域观点与机会 乘用车 - 3月第一周/第二周批发日均分别为3.1万辆/5.8万辆，零售日均分别为3.1万辆/4.5万辆，终端数据环比大幅改善 [1] - 受中东形势影响海外油价上涨，有望提升新能源车需求，加速车企出海 [1] - 车企盈利水平及当前销售均处在年内低点，预计随着新车上市、行业销售回暖及出海贡献，3-6月整车板块边际改善确定性强 [1] 零部件与机器人 - 3月英伟达GTC大会现场展示超百款机器人，几乎包括所有主流研发企业 [2] - 宇树科技IPO获受理，材料显示2025年公司实现营收和利润高增，并募资42亿元加码研发与制造 [2] - 2026年是机器人产业化重要节点，optimus、小鹏iron等机器人有望年内陆续进入规模量产 [2] - 布局丝杆、减速器、电机等核心环节的公司有望受益 [2] 商用车 - 2026商用车补贴政策延续，力度不减利好内需，重卡在海外市场也有望持续突破 [2] - 美国数据中心在建项目高速增长，供电缺口放大，带动柴发、燃气轮机、SOFC及燃气发电机组需求提升 [2] - 国产核心链公司有望实现业绩与估值共振 [2] 建议关注标的 - 整车：江淮汽车、吉利汽车、比亚迪、小鹏汽车、来、斯拉 [3] - 商用车：潍柴动力、中国重汽、宇通客车、金龙汽车 [3] - 液冷：银轮股份、飞龙股份、瑞可达 [3] - 机器人：浙江荣泰、拉菱股份、德昌电机控股、拓普集团、三花智控、新泉股份、双环传动、恒帅股份 [3] - 自动驾驶：地平线机器人、禾赛科技、速腾聚创、小马智行、耐世斯、科博达、经纬恒润、伯斯利 [3] - 商业航空：超捷股份、豪能股份、经纬恒润 [3]

纪要涉及的公司与行业 * **行业**：汽车行业，重点关注欧洲市场新能源汽车（BEV/PHEV）与燃油车的使用成本对比[1] * **涉及公司**：比亚迪、吉利汽车、奇瑞汽车、长城汽车、小鹏汽车、零跑汽车[1] 核心观点与论据 * **欧洲油电成本比大幅提升，新能源汽车经济性凸显**：从油电成本比角度看，2026年3月德国油电成本比为1.5，意味着燃油车使用成本比电动车高出50%[1] 同期丹麦、比利时、奥地利的油电成本比分别为2.7、2.1、1.8，均显示电动车使用成本显著低于燃油车[1] * **欧洲汽油价格显著上涨**：与1月相比，德国、奥地利、比利时、西班牙的汽油价格涨幅分别达到15.3%、17.9%、15.8%、19.5%[1][1] * **油价上涨将推动新能源汽车渗透率与销量**：油价上涨预计将继续推动欧洲BEV（纯电动车）渗透率提升[1] 同时，油价上涨还会带动PHEV（插电式混合动力车，因其节油特性）的销量提升[1] * **全球油价高位将增强中国车企竞争力**：原油价格持续高位将在全球范围内提升纯电与PHEV车型的竞争力[1] 中国车企的技术优势有望加速转化为全球市场份额[1] 其他重要信息 * **计算假设**：分析中的电价为公共充电桩50kw以上的快充电价，计算基于100公里消耗8升汽油或14千瓦时电力的假设[1] * **关联报告**：纪要提及了相关外发报告，包括《油价上涨还会带动PHEV等节油车型的销量提升》和《比亚迪海外深度跟踪：乘风而行，虽远可至》[1]

报告核心观点 本次晨会纪要涵盖了多个行业及公司的研究报告，核心观点聚焦于**汽车行业的高端化与出口驱动增长**、**AI与算力产业链的持续高景气**、**消费及互联网领域的结构性机会**，以及**电力、储能、机器人等新兴产业的长期发展机遇**[2][3][4] 汽车与出行 - **吉利汽车**2025年总交付量302.5万辆，同比+39.0%，营业收入3452.3亿元，同比+25.1%，核心净利润144.1亿元，同比+35.8%[4] 2026年1-2月累计出口12.1万辆，同比+129.4%，全年出口目标64万辆[6] 公司预计2026-2028年营收分别为4218、5047、5776亿元，归母净利润分别为215、258、292亿元[7] - **零跑汽车**2025年总交付量59.7万辆，同比+103.1%，营业收入647.3亿元，同比+101.3%，首次实现全年盈利5.4亿元，年度毛利率14.5%[46] 2025Q4毛利率达15.0%，创单季新高[47] 公司预计2026-2028年营收分别为1087、1420、1718亿元，归母净利润分别为41.8、66.5、86.1亿元[49] - **顺丰控股**2026年1-2月速运物流业务量24.58亿票，同比+9.44%，单票收入14.98元，同比-0.79%[18] 公司预计2025-2027年营业收入分别为3127.64、3429.53、3729.79亿元，归母净利润分别为110.75、122.85、138.21亿元[19] - **中通快递**2025年实现快递业务量385.2亿件，同比+13.3%，市场份额约19.4%[68] 2025Q4单票快递收入1.29元，同比+3.54%[68] 公司承诺从2026年起年度股东总回报比例不低于上一财年调整后净利润的50%，并批准新的15亿美元股份回购计划[69] 科技与AI算力 - **协创数据**2025年营收122.36亿元，同比+65.13%，归母净利润11.64亿元，同比+68.32%[12] 智能算力产品及服务营收27.61亿元，同比+1727.17%，占总收入比重从2.04%提高至22.57%[13] 公司固定资产同比+1566.64%至92.83亿元，在建工程同比+1996.38%至33.47亿元，主要系算力设备投入增加[14] 2025年共发布5次算力服务器采购公告，总金额不超过212亿元，2026年2月新增不超过110亿元采购合同[15] - **伟仕佳杰**2025年收入976.26亿港元，同比+9.59%，归母净利润13.53亿港元，同比+28.66%[35] 云计算业务收入50.81亿港元，同比+29.1%，东南亚收入375.51亿港元，同比+16.6%，占整体收入比例接近37%[36] 公司发布自研AI产品VClaw，完善AI全栈布局[36] - **英伟达**全球首款CPO交换机Spectrum X全面投产[3] 在GTC 2026大会上，多家厂商展示面向Rubin平台的Sidecar电源系统，新一代AIDC采用800V直流母线，系统能效提升5%以上[61] - **腾讯控股**年内加大AI投入[3] - **阿里巴巴**云智能集团2025Q4营收433亿元，同比+36%，AI相关产品收入连续第十个季度实现三位数同比增长[74] 阿里云外部商业化收入于2026财年截至2月底正式突破1000亿元人民币[74] 消费与文娱 - **布鲁可**2025年营收29.13亿元，同比+30.0%，归母净利润6.34亿元（2024年为-4.01亿元）[8] 海外销售收入3.19亿元，同比+396.6%，占比10.9%[11] 成人向产品（16岁以上）SKU数量达287个，同比+825.8%，该年龄段产品收入占比16.7%，同比+5.3pct[10] - **腾讯音乐**2025年收入329.0亿元，同比+15.8%，归母净利润110.6亿元，同比+66.4%[22] 2025Q4在线音乐付费用户数达1.27亿，同比+5%，付费率24.1%，ARPPU为11.9元，同比+7%[26] 公司一站式AI音乐制作平台已赋能超过15万名音乐人及超过1000万普通用户[28] - **遇见小面**作为中式面馆引领者，门店扩张驱动业绩高增[3] 电力与储能 - **电力行业**面临价值重估机遇，“算电协同”于2026年首次写入政府工作报告[31] 截至2026年3月17日，电力/上证指数的PB估值在过去5年27%的分位水平，估值优势明显[33] - **储能行业**进入长周期高景气时代，2026年1-2月国内储能用锂离子电池产量同比增长84%[57] **海博思创**规划至2026年底运维的储能资产达到35-40GWh[58] - **动力煤价**于3月20日止跌上涨，北方港口动力煤价735元/吨，周环比+6元/吨[81] 高端制造与机器人 - **工程机械**2026年1-2月出口金额106.86亿美元，同比+33.4%，其中挖掘机出口金额129.8亿元，同比+29.7%[76][77] - **人形机器人**产业迎来“从0至1”的投资机遇，多企业融资加速[44] **宇树科技**IPO申请获受理，2025年收入17.08亿元，同比+335.36%[38] **曦诺未来**完成数亿元Pre-A轮融资[40] **章鱼动力**完成近5000万美元首轮融资[41] **地瓜机器人**完成1.2亿美元（约8.2亿元人民币）B1轮融资[42] - **中无人机**2025年收入同比大增340%[3] - **锂电材料**方面，5μm湿法隔膜供给趋紧，在动力电池领域的应用占比预计2026年突破50%，锂电铜箔加工费出现上调[59][60] 医疗与工业 - **山东药玻**发布定增预案，完成后控股股东有望变更为中国医药集团[51] 2025年公司国外业务营收同比增长1.98%，毛利率提升0.63pct[52] - **宏桥控股**资产重组完成，电解铝景气度向上[3] - **新泉股份**2025年收入155.2亿元，同比+17.04%[43] - **豪能股份**拟投资4亿元建设汽车差差速器总成生产基地二期工程[43]