财务业绩表现 - 2025年第三季度营收创历史新高，达194.5亿元，同比增长97.3% [1] - 2025年第三季度毛利率为14.5%，同比提升6.4个百分点，股东净利润为1.5亿元，连续两个季度实现盈利 [1] - 2025年前三季度合计收入为437亿元，同比增长133.7% [2] - 2025年第三季度经营现金流净额高达48.8亿元，自由现金流达38.4亿元，现金储备截至2025年9月达339.2亿元，较2024年末增加135亿元 [1][5] 销量与市场地位 - 2025年第三季度销量约17.4万台，同比增长101.77%，10月单月交付量突破7万台大关，达70289台，连续8个月蝉联新势力销冠 [1][8] - 2025年11月15日年度累计销量突破50万台，预期全年销量将突破60万台，2026年目标销量为100万台 [1][10] - C系车型C10上市18个月累计销量突破20万台，2025年第三季度月均销量达1.5万台，10月单月销量超2万台；B系列B01连续三个月交付破万 [8] 技术与产品战略 - 公司坚持全域自研，2025年3月发布LEAP 3.5技术架构，10月发布全新旗舰D平台六大技术 [6] - 技术迭代版本全系车型全部装车，公司计划于2026年推出12款全新车型，包括D系列高端车型和A系列入门产品 [6][10] - 产品策略为好而不贵，通过技术创新驱动规模效应，实现持续盈利的高质量发展路径 [12] 产能与全球化布局 - 截至2025年9月，销售服务网络覆盖292个城市，共布局866家销售门店 [12] - 2025年第三季度出口17397台，领跑新势力出海赛道，截至2025年9月在全球约30个国际市场建立超700家网点，其中欧洲超650家 [12] - 海外市场被视为第二增长曲线，2026年将加速推进全球本地化布局，导入车型主要为B系列和C系列 [12] 增长驱动因素与前景 - 增长驱动力主要包括高研发驱动技术迭代、大单品爆款策略的成功复制、以及全球化扩张加速 [10] - 公司已实现“技术创新→好而不贵→规模效应→持续盈利”的高质量发展模式，利润率仍有提升空间 [12] - 创始人及股东多次增持公司股份，自2024年8月以来合计增持金额约8.5亿港元，港股通持股比例提升至16.26% [13]

投资评级与目标价 - 报告对零跑汽车维持“优于大市”的投资评级 [1][2] - 基于2025年11月17日收盘价HK$54.80，设定目标价为HK$73.51 [2] - 目标价估值基于2026年预期市销率1.0倍，相较前次目标价HK$88.27（对应2026年1.1倍PS）下调17% [7][20] 核心财务表现与预测 - 公司3Q25营收达194.5亿元，同比增长97%，实现连续两个季度盈利，净利润为1.5亿元，较去年同期亏损6.9亿元大幅改善 [3][14] - 3Q25毛利率提升至14.5%，环比增长0.9个百分点，主要得益于规模效应带来的生产效率提升和成本优化 [3][14] - 2025年预期总营收为648.63亿元，同比增长102%，预期净利润为6.75亿元，实现扭亏为盈 [2][7] - 2026年及2027年预期营收分别为945.71亿元和1275.61亿元，同比增长46%和35%，预期净利润分别为29.45亿元和55.90亿元 [2][7] - 预期毛利率持续改善，2025E至2027E分别为14.5%、15.5%和16.2% [2] 运营与交付数据 - 3Q25汽车交付量达173,852辆，同比激增102%，10月单月交付量首次突破7万辆 [3][14] - 截至10月，公司前10个月累计销量已达46.6万辆，对完成全年58-65万辆的销量目标保持强劲信心，报告将2025年销量预期上调至63.3万辆 [4][15] - 公司现金储备稳健，季度末达339.2亿元，经营活动现金净额48.8亿元，自由现金流38.4亿元 [3][14] 海外扩张战略 - 海外订单增长强劲，10月达1.2万台，预计11月将突破1.5万台，2025年三季度海外销量较二季度明显走强 [5][16] - 公司设定2026年海外销量目标为10-15万台，并计划维持与2025年相近的海外毛利水平，以低毛利策略换取市场渗透 [5][16] - 2026年将分别于上半年和下半年启动马来西亚与欧洲本地化项目，马来西亚首发C10车型，欧洲推出B平台车型，产能均预留扩展空间 [5][17] 产品线规划与发展 - 公司已完成ABCD四大产品系列的全面布局，产品矩阵趋于体系化 [6][18] - 运动轿跑Lafa5已于11月7日开启预售，计划11月27日国内上市，并将在2Q26推向全球 [6][18] - 科技豪华旗舰SUV D19于10月在上海完成全球首秀，盲订表现超出公司预期 [6][18] - A系列首款车型A10将于11月21日广州车展正式亮相 [6][19] - 公司正在推进全新物种的研发，该创新品类区别于现有车型，预计在2027或2028年上市 [6][19]

港股市场整体表现 - 港股市场延续受压态势，恒生指数低开0.8%，国企指数低开0.72%，恒生科技指数低开1.25% [1] - 市场忧虑减息步伐未如预期，加上业绩未有带来惊喜，市况短期维持反覆上落形态，指数在26,000点有较大支持，上方阻力在27,000点水平 [3] 主要公司股价及业绩表现 - 中国宏桥股价跌7.74%，翰森制药跌4.01%，理想汽车跌2.39%，网易跌1.92% [1] - 携程集团股价涨1.53%，恒隆地产涨1.08%，九龙仓置业涨0.16%，周大福涨0.07% [1] - 小鹏汽车低开7.29%，公司季度净亏损大幅收窄至3.81亿元，去年同期为18.08亿元，同比减少78.93% [1] - 小鹏汽车季度收入为203.81亿元，同比增长101.76%，其中汽车销售收入180.54亿元，同比增长105.27% [1] - 小鹏汽车季度毛利为41.04亿元，同比增长166.26%，季度毛利率为20.1%，较2024年同期上升4.8个百分点 [1] - 零跑汽车低开1.82%，公司2025年第三季度净利润为1.5亿元，前三季度净利润达1.8亿元 [2] - 零跑汽车2025年第三季度收入为194.5亿元，较2024年同期的98.6亿元增加97.3% [2] - 零跑汽车2025年第三季度毛利率为14.5%，较2025年第二季度提升0.9个百分点 [2] 公司融资活动 - 兖矿能源低开1.48%，公司成功发行2025年度第三期科技创新债券，募集资金30亿元人民币 [2] - 兖矿能源本期债券期限为3+N年，发行利率为2.06% [2]

港股新消费概念股市场表现 - 港股新消费概念股整体呈现持续下挫态势 [1] - 小鹏汽车股价下跌超过10% [1] - 沪上阿姨股价下跌接近4% [1] - 零跑汽车、老铺黄金、理想汽车、泡泡玛特等多只股票均下跌超过3% [1]

产品A10（小型纯电SUV） - 核心定位为配备激光雷达并支持高阶辅助驾驶功能的小型纯电SUV [2] - 设计注重车内空间实用性与乘坐舒适性 [2] - 外观采用家族式三段日行灯和半隐藏式门把手 配备多颗高清摄像头以提升安全与智能化 [2] - 前翼子板设充电接口 预计采用前置前驱动力布局 车尾选用方形尾灯组 [4] - 动力系统具体参数尚未公布 [4] 产品D19（大型旗舰SUV） - 定位为6座大型旗舰SUV 提供纯电与增程两种动力版本 计划2026年上半年预售 [5] - 内饰配备高端舒适配置如零重力座椅（可120度调节）、车载制氧机及双层隔音玻璃 [5] - 智能座舱基于LEAP 4.0中央域控架构 车机搭载双8797芯片 算力达1280TOPS 支持VLA高阶智能驾驶 [5] - 增程版配备80.3kWh电池组 CLTC纯电续航500km 系统最大功率400kW [5] 产品lafa5（纯电紧凑型车） - 基于LEAP 3.5架构B平台打造 定位纯电紧凑型车 预售价10.58万元–13.18万元 [7] - 配备8295芯片和激光雷达 CLTC纯电续航里程515km–605km [7] - 新车将于11月27日上市 Ultra衍生车型计划2026年二季度上市并交付 [7]

财务业绩表现 - 第三季度实现营业收入194.5亿元，同比增长97.3%，环比增长36.7% [2] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润为1.5亿元，去年同期为亏损6.9亿元，同比实现扭亏为盈 [3] - 2025年前三季度累计净利润已达1.8亿元，实现从亏损到盈利的根本性转变 [3] - 第三季度毛利率提升至14.5%，去年同期为8.1%，上一季度为13.6% [3] - 第三季度经营活动产生的现金净额为48.8亿元，同比增长149%，自由现金流为38.4亿元 [3] - 截至报告期末，公司在手资金合计达339.2亿元 [3] 运营与交付数据 - 第三季度共交付新车173,852台，较2024年同期的86,150台增长101.77% [2] - 自2025年3月起，公司已连续8个月稳居中国新势力月销冠军 [2] - 9月交付量首次突破6万台，10月交付量再破7万台大关 [2] - 公司已于11月15日提前完成2025年50万台的年度销量目标 [2] 战略与前景 - 公司宣布2026年将向百万台销量新目标发起冲击 [2] - 公司增长得益于在智能座舱、智能驾驶、动力电池等关键领域的全域自研战略 [3] - 产品矩阵已形成覆盖主流消费市场的完善布局，以高性价比和强智能化体验赢得市场 [3][4] - 后续新车型的推出及海外市场的拓展，结合资金储备与盈利结构优化，公司有望进一步扩大竞争优势 [4]

交易安排概述 - 公司宣布两项持续关连交易安排：与华昱欣科技修订新产品购销框架协议的年度交易上限，以及与杭州珀尔订立配套产品采购框架协议 [2] - 两项交易均符合香港联交所上市规则相关要求 [2] 与华昱欣科技交易详情 - 修订2025年及2026年的年度交易上限，协议其他条款保持不变 [2] - 2024年公司向华昱欣科技采购金额为63.5万元，销售金额为16.2万元 [2] - 2025年前九个月采购金额为4.3万元，销售金额达61.1万元 [2] - 修订后2025年采购金额上限为1.92亿元，销售金额上限为2.8亿元 [2] - 修订后2026年采购金额上限提升至4亿元，销售金额上限增至5.5亿元 [2] 华昱欣科技交易上限调整动因 - 调整基于2025年前三季度双方已发生的交易规模 [3] - 公司储能项目客户拓展及原有客户订单激增，2025年和2026年已有约1.5亿元及2.5亿元的合作意向，且新订单有望持续增加 [3] - 在"双碳"战略及海外市场需求推动下，华昱欣科技业务增长预期强劲，对公司储能电池包及其他零部件的采购需求将大幅提升 [3] 华昱欣科技交易战略意义与关联关系 - 公司依托智能汽车领域技术积累，已掌握领先的储能产品制造技术，交易有助于扩大业务组合、增加收入来源，激发产业链协同潜力 [3] - 华昱欣科技由公司单一最大股东集团成员傅利泉及其配偶陈爱玲合计持有87.40%权益，构成关连人士 [3] - 相关交易需遵守上市规则申报、年度审核及公告规定，无需独立股东批准，公司董事长朱江明因关联关系回避了相关董事会决议表决 [3] 与杭州珀尔交易详情 - 公司与杭州珀尔订立配套产品采购框架协议，有效期自2025年11月17日至2026年12月31日 [3] - 公司将向杭州珀尔采购车辆配套的交流充电桩、交流充电枪总成、放电枪/放电插座等产品 [3] - 2025年6月1日至9月30日期间实际交易金额为2530万元 [4] - 设定年度采购上限：2025年累计不超过1.4亿元，2026年累计不超过6.4亿元 [4] 杭州珀尔交易战略意义 - 采购充电桩、充电枪等产品主要用于整车销售配套、生产经营场所设施配置及海外出口配套 [4] - 随着公司整车销量持续增长，相关产品需求将同步提升 [4] - 杭州珀尔凭借稳定的产品质量、可靠的供应能力及性价比优势，能有效满足公司需求，优化采购体系并提升市场竞争力 [4]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司长期坚持自研自供战略，成本优势持续释放，高度适配市场价格竞争，产品颇具竞争力 [4] - 对外合作贡献增长新空间，在碳积分合作加持及低成本路线下，公司盈利预计仍将稳健 [3][4] - 公司处于冲量+强新车周期+强海外开拓中，已具备强劲的经营动能 [2] - 核心优势是优秀的产品打造能力和较低的制造成本 [2] 25Q3财务表现 - **营收与销量**：25Q3销售新车17.4万辆，同比+101.8%，环比+29.6%；总计营收194.5亿元，同比+97.3%，环比+36.7%；单车ASP为11.19万元，同比-2.2%，环比+5.4% [1] - **累计表现**：25Q1-Q3累计销售新车39.6万辆，同比+128.8%；累计营收437亿元，同比+133.6%；累计单车ASP为11.05万元，同比+2.1% [1] - **毛利率**：25Q3毛利率为14.5%，同比+6.4个百分点，环比+0.9个百分点；25Q1-Q3累计毛利率为14.3%，同比+9.4个百分点 [1] - **费用率**：25Q3销售/行政/研发费用率分别为4.9%/3.2%/6.2%，环比分别-0.7/+0.4/-1.4个百分点 [1] - **利润**：25Q3归母净利润为1.5亿元，同比实现扭亏为盈，环比-6.3%；单车净利为0.09万元；25Q1-Q3实际净利润为1.8亿元，单车净利为0.05万元 [1] 业绩分析与展望 - **业绩分析**：Q3毛利率符合预期，主要得益于汽车业务规模效应的持续提升；净利润环比下滑主要因费用总额持续增长（尤其研发费用）及其他收入下降 [2] - **未来展望**：预计公司月销环比将持续增长；26年仍处于新车大年，多款车型具备爆款潜力；海外市场表现强势，出海加速 [2] - **风险关注**：26年中低端市场竞争预计加剧，市场需求可能受到影响 [2] 未来业绩预测 - **销量预测**：维持25/26/27年销量预期至57.7/80.2/102.3万辆不变 [4] - **营收预测**：对应25/26/27年营收预期为661.7/977.9/1168.7亿元 [4] - **净利润预测**：对应25/26/27年净利润预期为9.2/45.5/72亿元 [4] - **估值水平**：对应市盈率（PE）分别为79.7/16.1/10.2倍 [4]

财务表现 - 第三财季营收达195亿元人民币 环比增长37% 超出预测5% [1] - 第三财季毛利率为14.5% 环比提升0.9个百分点 [1] - 销售管理及研发三项费用率合计为14.3% 环比下降1.8个百分点 [1] - 第三财季净利润为1.5亿元 与上月持平 [1] - 预期第四财季净利润环比增长4.5倍至6.77亿元 考虑潜在碳积分收入5亿元 [1] 销量预测 - 将2025年销售预测调高2万台至62万台 [1] - 隐含第四财季销售量环比增长29%至22.4万台 [1] - 预计2026年总销量将年增52%至94万台 [1] 业务动能与产品管线 - 强劲销售动能将延续至2026年 2025年10-11月欧洲新订单已超2.5万台 [1] - 认为2026年10-15万台的海外销售目标可以实现 [1] - 增长动力来自Lafa5及四款全新车型（两款D系列+两款A系列） [1] - 全新D19盲订量远超管理层预期 B10与B01的成功增强对明年A系列车型信心 [1]

第三财季业绩表现 - 第三财季营收环比增长37%至195亿元人民币，超出预测5%，主要因平均售价超预期 [1] - 第三财季毛利率环比提升0.9个百分点至14.5% [1] - 销售、管理及研发三项费用率合计环比下降1.8个百分点至14.3% [1] - 第三财季净利润环比持平于1.5亿元，与非汽车业务因素相关 [1] 第四财季及2025年展望 - 第四财季盈利或更具韧性，销售量预计环比增长29%至22.4万台 [1] - 2025年销售预测被调高2万台至62万台 [1] - 考虑潜在碳积分收入5亿元后，预期第四财季净利润环比翻4.5倍至6.77亿元 [1] 2026年及未来增长动力 - 强劲销售动能预计延续至2026年，2025年10-11月欧洲新订单已超2.5万台 [1] - 公司2026年10-15万台的海外销售目标被认为可以实现 [1] - 在Lafa5及四款全新车型推动下，预计2026年总销量将年增52%至94万台 [1] - 全新D19盲订量远超管理层预期，B10与B01的成功增强了对明年A系列车型的信心 [1]