财务表现 - 公司25H1实现收入88.39亿元，同比下滑0.24%，归母净利润8.65亿元，同比下滑4.03% [1] - 25Q2收入44.84亿元，同比下滑1.84%，归母净利润3.65亿元 [1] - 扣非归母净利润8.55亿元，同比下滑3.72% [1] 销量与吨价分析 - 25H1销量180.08万吨，同比增长0.95%，吨价4908元/吨，同比下降1.4% [1] - 25Q2销量91.7万吨，同比持平，吨价4888元/吨，同比下降1.9% [1] 产品档次收入结构 - 高档产品收入52.7亿元，同比增长0.04%；主流产品收入31.5亿元，同比下降0.9%；经济产品收入2.0亿元，同比增长5.4% [1] - 25Q2高档产品收入26.6亿元；主流产品16.0亿元；经济产品1.1亿元 [1] 区域市场表现 - 西北区收入35.3亿元，同比下降0.7%；中区收入26.0亿元，同比增长1.8%；南区收入24.8亿元，同比下降1.5% [1] - 25Q2西北区收入14.2亿元；中区17.0亿元；南区12.5亿元 [1] 盈利能力分析 - 25H1毛利率49.8%，同比提升0.6个百分点；25Q2毛利率51.2%，同比提升0.8个百分点 [1] - 毛利率提升主要受益于成本端利好释放 [1] 战略发展举措 - 公司积极开发罐装产品适配新渠道，并拓展啤酒外第二发展曲线 [1] - 推出天山鲜果庄园橙味汽水、电持能量饮料等新产品 [1] 业绩预测调整 - 25年营业收入预测从150.65亿元下调至146.17亿元；26年从154.49亿元下调至147.79亿元；27年从157.85亿元下调至149.40亿元 [1] - 25年EPS预测从2.58元下调至2.45元；26年从2.72元下调至2.55元；27年从2.79元下调至2.61元 [1]

业绩表现 - 1-6月营收88.39亿元同比下降0.24% 利润总额22.28亿元微降0.1% 归母净利润8.65亿元下滑4.03% [2][3] - 经营活动现金流净额29.06亿元同比增长13.8% 扣非净利润8.55亿元下降3.72% [3] - 总销量180.08万千升微增1% 增量来自4元以下经济产品 主流产品收入下滑0.92% [14][16] 产品结构 - 高档产品(8元+)收入52.65亿元基本持平 主流产品(4-8元)收入31.45亿元下滑0.92% 经济产品(4元以下)收入1.96亿元增长3.39% [16] - 高档+主流产品合计贡献超97%收入 但增长乏力 推出乌苏大红袍精酿等新品未达预期 [16][18] 区域战略 - 华南区收入24.79亿元下滑1.47% 拟向佛山工厂增资6亿元改善其97.5%负债率 [8][7] - 佛山工厂年产能50万千升 1-6月营收5.6亿元超2024全年 产能利用率达60-70% [7] - 华南为第二大创收区域 新厂缩短80%供货时间 降低物流成本 [7] 营销策略 - 1-6月销售费用13.33亿元 广告市场费用6.41亿元 签约11位代言人强化品牌差异化 [9][11][12][14] - 1664签约吴磊主打"蓝调时刻" 乌苏联动三代言人+综艺 乐堡绑定说唱音乐 嘉士伯结合足球场景 [9][11][12] 业务拓展 - 推出"天山鲜果庄园"橙味汽水及能量饮料"电持" 试水非啤酒品类 [18] - 计划加快非啤品类布局 重点提升便利店分销效能 深化零食折扣店合作 [3][20] 行业现状 - 啤酒行业产能收缩 现饮渠道疲软 高端市场竞争白热化 [4][9] - 华南为兵家必争之地 珠江/青岛/百威/雪花等品牌均有布局 [8]

财务表现 - 2024年上半年营业收入88.39亿元，同比下滑0.24%，净利润8.65亿元，同比下滑4.03% [1][2] - 扣非净利润8.55亿元，同比下滑3.72%，经营活动现金流净额29.06亿元，同比增长13.8% [2] - 4元以上价格带的高档与主流产品增长动力不足，现饮渠道疲软拖累业绩 [1] 华南市场战略 - 向佛山公司增资6亿元以优化资产负债结构，其负债率高达97.5%，净资产仅4000多万元 [2][3] - 华南地区为第二大创收区域，2024年上半年收入24.79亿元，同比下滑1.47% [3] - 佛山新酒厂一期年产能50万千升，供货时间缩短80%，物流成本大幅降低 [3] 高端化与品牌营销 - 1664品牌签约吴磊打造新法式精神广告，乌苏品牌联动综艺节目，乐堡啤酒强化音乐潮流标签 [4] - 推出"天山鲜果庄园"橙味汽水和能量饮料"电持"，探索非啤酒品类 [4] - 计划加快非啤酒品类布局，重点提升小型超市、便利店及零食折扣店渠道效能 [4] 市场竞争与挑战 - 华南市场面临珠江、青岛、百威、雪花等品牌的激烈竞争 [3] - 当前市值约260亿元，仅为高峰期的三成 [5]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 基于公司多品牌运营能力和高分红率下的安全边际 [5] 核心观点 - 25H1整体业绩承压 收入88 39亿元同比降0 24% 归母净利润8 65亿元同比降4 03% [5] - 高档产品25H1收入52 65亿元同比微增0 04% 但Q2单季下滑1 09% 主要受餐饮夜场消费疲软影响 [5] - 西北区表现相对稳健 25H1收入25 96亿元同比增1 75% 中区和南区分别下滑0 70%和1 47% [5] - 吨价承压明显 25H1啤酒吨价4779 26元/吨同比降1 14% Q2吨价4755 34元/吨同比降1 92% [5] - 成本端改善显著 25H1吨成本2462 51元/吨同比降2 38% 带动毛利率提升0 62pct至49 83% [5] - 所得税率提升7 41pct至27 26% 拖累Q2净利率下降2 17pct至17 54% [5] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润11 82/12 16/12 6亿元 对应增速6 03%/2 87%/3 64% [5] - 2025年预测PE 23倍 低于可比公司平均水平 股息率4 53%具备吸引力 [5][6] - 2025年ROE预计达102 26% 显著高于同业水平 [7] 业务策略 - 积极拓展非现饮渠道 包括零食折扣店和仓储会员店等新兴业态 [5] - 优化现饮渠道投资策略 协同制定营销方案提升渠道效率 [5]

投资评级 - 投资评级为"买入"，上次评级也为"买入" [1] 核心财务数据 - 2025年上半年营收88.39亿元，同比-0.24%，归母净利润8.65亿元，同比-4.03% [1] - 2025Q2营收44.84亿元，同比-1.84%，销量同比+0.03%至91.73万千升，吨价同比-1.88%至4888元 [4] - 2025Q2高档收入同比-1.09%至26.62亿元，占比61.04%；主流收入同比-3.59%至15.95亿元；经济收入同比+4.79%至1.05亿元 [4] - 2025Q2归母净利润3.92亿元，同比-12.7%，归母净利润率同比-1.09pct至8.75% [4] 成本与毛利率 - 2025Q2千升酒成本同比-3.37%至2385元，毛利率同比+0.75pct至51.21% [4] - 销售费用率同比+0.15pct至17.35%，管理费用率同比+0.19pct至3.14% [4] 区域表现 - 2025Q2西北区收入同比+1.89%至14.18亿元，中区收入同比-2.92%至16.97亿元，南区收入同比-4.52%至12.47亿元 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS分别为2.50元、2.59元、2.74元 [4] - 对应2025年8月15日收盘价(55.26元/股)市盈率分别为22、21、20倍 [4] 公司优势 - 核心竞争力在于6+6品牌矩阵，强调产品创新 [4] - 2021年后分红率基本维持在80%以上，资本回报较好 [4]

行业投资评级 - 食品饮料行业维持"推荐"评级 [4] 核心观点 - 7月社零总额同比增长3.7%，增速环比下降1.1pct，其中粮油食品类、饮料类、烟酒类商品零售额分别增长8.6%、2.7%、2.7% [3] - 头部白酒企业跨界布局精酿啤酒赛道，五粮液推出"风火轮"（19.5元/罐），珍酒李渡推出"牛市 News"（88元/瓶） [3] - 2025年中国咖啡市场规模预计达1,461亿元，现制咖啡占比超85%且保持双位数增长 [3][7] 行情回顾 - 近2周（8.4-8.15）食品饮料行业上涨1.11%，跑输上证指数2.73pct，细分行业中烘焙食品（+3.45%）、零食（+3.41%）、调味发酵品（+2.98%）领涨 [1][12] - 个股涨幅前三：桂发祥（+32.00%）、ST西发（+20.00%）、安琪酵母（+11.10%） [1][12] 重点数据跟踪 白酒 - 飞天茅台原箱/散装批价分别降至1,900元/1,890元，两周降幅30元/10元 [2][26] - 1-6月白酒产量191.6万千升，同比下滑5.8% [26] 大众品 - 生鲜乳价格3.02元/公斤，同比降5.9% [2][36] - 猪肉价格25.16元/公斤，同比降18.1% [2][38] - PET塑料价格6,100元/吨，同比降12.0% [2][38] 重点事件与公司公告 - 贵州茅台2025H1营收910.94亿元（+9.16%），净利润454.03亿元（+8.89%） [55] - 燕京啤酒2025H1净利润11.03亿元，同比大幅增长45.45% [55] - 汤臣倍健2025H1营收下滑23.43%，净利润下滑17.34% [55] 投资建议 - 白酒板块建议关注贵州茅台、五粮液、泸州老窖等高端酒企及区域龙头 [8][56] - 大众品推荐啤酒（青岛啤酒、重庆啤酒）、零食（三只松鼠）、乳制品（伊利股份）及代糖概念（百龙创园） [8][57]

财务表现 - 上半年归母净利润8.65亿元，同比下降4.03% [1] - 第二季度归母净利润3.92亿元，同比下降12.70% [1] - 上半年销量180.08万吨，同比增长0.95% [1] - 上半年吨价4908元/吨，同比下降1.4% [1] - 第二季度销量91.7万吨，同比持平 [1] - 第二季度吨价4888元/吨，同比下降1.9% [1] 行业对比 - 1-6月啤酒行业产销量累计同比下降0.3% [1] - 公司销量表现优于行业平均水平 [1] 产品战略 - 开发与新渠道适配的罐装产品 [1] - 推出非啤酒品类包括天山鲜果庄园橙味汽水和电持能量饮料 [1] - 非啤酒品类有望借助原有渠道基础发展 [1] 渠道拓展 - 把握原有现饮渠道 [1] - 深化零食折扣店和仓储会员店战略合作 [1] - 协同定制营销激活增量 [1] 估值水平 - 8月15日收盘价55.26元/股 [1] - PE估值分别为23倍、22倍和22倍 [1]

财务表现 - 上半年归母净利润8.65亿元 同比下降4.03% [1] - 第二季度归母净利润3.92亿元 同比下降12.70% [1] - 上半年销量180.08万吨 同比增长0.95% [1] - 上半年吨价4908元/吨 同比下降1.4% [1] - 第二季度销量91.7万吨 同比持平 [1] - 第二季度吨价4888元/吨 同比下降1.9% [1] 行业状况 - 1-6月啤酒行业产销量累计同比下降0.3% [1] - 啤酒传统场景消费疲软 [1] - 公司销量表现优于行业平均水平 [1] 业务发展 - 积极开发与新渠道适配的罐装产品 [1] - 拓展啤酒之外的第二发展曲线 [1] - 推出天山鲜果庄园橙味汽水、电持能量饮料等非啤酒品类 [1] - 深化零食折扣店、仓储会员店战略合作 [1] - 协同定制营销激活增量 [1] - 非啤酒品类有望借助原有渠道基础实现较好发展 [1] 估值水平 - 8月15日收盘价55.26元/股 [1] - PE分别为23/22/22倍 [1]

公司业绩与产品表现 - 重庆啤酒2025年上半年市场份额保持提升 [1] - 嘉士伯和风花雪月品牌保持不俗增长 [1] - 1664和乌苏的罐装产品贡献增量 [1] - 非现饮渠道投入加大影响高档及主流产品吨价 [1] - 经济产品增速较好主要系档次内部结构升级 [1] 财务与估值 - 当前市值对应PE分别为22倍/21倍/20倍 [1] - 公司维持高分红 2024年分红率达104% [1] 行业展望与公司战略 - 消费政策持续刺激下游需求有望企稳修复 [1] - 行业量价有望扩容 [1] - 中长期啤酒行业升级空间仍较大 [1] - 公司产品矩阵完备并坚持提升组织力、精耕渠道 [1] - 现饮需求景气复苏将提振行业升级速率 [1] - 公司高端大单品势能有望恢复 [1]

财务表现 - 上半年归母净利润8.65亿元 同比下降4.03% [1] - 第二季度归母净利润3.92亿元 同比下降12.70% [1] 经营策略 - 公司2025年发力非现饮渠道并加强核心市场深耕 [1] - 产品结构因餐饮渠道疲软略有承压 [1] 成本与盈利展望 - 2025年原料包材采购成本或有显著改善 [1] - 所得税率提升可能一定程度影响盈利能力 [1] - 发力非现饮渠道下货折或有提升 [1] 业绩预期 - 预计2025年销量稳中有增 吨价略有承压 [1] - 当前估值具性价比 维持买入评级 [1]