报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 看好公司短期臻酿八号增长，长期推进高端品牌建设，加大对新一代井台消费者培育，聚焦前八大核心市场，打造浓香白酒头部品牌之一 [8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年总营收/归母净利润分别为 52.17/13.41 亿元，分别同比+5%/+6%；2024Q4 分别为 14.29/2.16 亿元，分别同比+5%/-12%；2025Q1 分别为 9.59/1.90 亿元，分别同比+3%/+2% [5] - 2024 年毛利率/净利率分别为 83%/26%，分别同比 -0.4/+0.1pcts；2025Q1 毛利率/净利率分别为 82%/20%，分别同比+1.5/-0.1pcts [5] - 2024 年销售/管理费用率分别为 25%/8%，分别同比-1.3/+0.9pcts；2025Q1 销售/管理费用率分别为 27%/9%，分别同比-7.6/-0.5pcts [5] - 2024 年经营净现金流/销售回款分别为 7.44/53.48 亿元，分别同比-57%/-5%；2025Q1 经营净现金流/销售回款分别为-5.76/7.32 亿元，其中 2024Q1 经营净现金流为-1.02 亿元，销售回款同比-21%；截至 2025Q1 末，公司合同负债 9.36 亿元（环比-0.13 亿元） [5] 产品与渠道情况 - 2024 年高档/中档营收分别为 47.64/2.64 亿元，分别同比+2%/+29%；毛利率分别为 86%/63%，分别同比+0.85/-2.41pcts；2025Q1 高档/中档营收分别为 8.51/0.49 亿元，分别同比+6.71%/-34.21%；毛利率分别同比-1.91/-7.55pcts [6] - “水井坊”主品牌聚焦 300 - 800 元次高端价格带，“第一坊”聚焦于 800 元以上高端市场，持续布局中端子品牌“天号陈” [6] - 2024 年新渠道/批发代理营收分别为 5.28/45.00 亿元，分别同比+10%/+2%；2025Q1 新渠道/批发代理营收分别为 2.86/6.14 亿元，分别同比+184.44%/-20.44% [6] - 2024 年国内/国外营收分别为 49.70/0.58 亿元，分别同比+3%/+45%；2025Q1 国内/国外营收分别为 8.98/0.02 亿元，分别同比+4.3%/-84.35% [6] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年 EPS 为 2.90/3.16/3.50 元，当前股价对应 PE 分别为 16/15/14 倍 [8] - 2025 - 2027 年主营收入预计分别为 53.97/57.59/62.60 亿元，增长率分别为 3.4%/6.7%/8.7%；归母净利润预计分别为 14.15/15.42/17.05 亿元，增长率分别为 5.5%/9.0%/10.6% [10] 财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |毛利率|82.8%|83.9%|84.1%|84.2%| |四项费用/营收|33.6%|33.5%|32.9%|32.4%| |净利率|25.7%|26.2%|26.8%|27.2%| |ROE|25.8%|23.2%|21.7%|20.7%| |资产负债率|43.4%|40.4%|36.2%|33.0%| |总资产周转率|0.6|0.5|0.5|0.5| |应收账款周转率|38.0|243.3|243.3|260.7| |存货周转率|0.3|0.6|0.7|0.7| |P/E|17.1|16.2|14.8|13.4| |P/S|4.4|4.2|4.0|3.7| |P/B|4.4|3.7|3.2|2.8| [11]

报告行业投资评级 - 维持对食品饮料行业的超配评级 [2][5] 报告的核心观点 - 2024年食品饮料行业业绩增速放缓，2025Q1业绩微增，行业内细分板块业绩表现分化 [6][14][20] - 白酒板块2024年业绩前高后低，2025Q1业绩实现个位数增长，各层级白酒业绩表现分化，2025Q1盈利能力同比提升 [22][27][45] - 啤酒板块2024年销量承压，成本下行带动利润增长，2025Q1多数酒企实现开门红，盈利能力同比增加 [51][53][61] - 调味品板块2024Q4销量因备货错期增长，2025Q1表现平稳，业绩实现个位数增长，2025Q1盈利能力同比提升 [65][70][74] - 乳品板块2024Q4需求弱复苏，2025Q1营收微增，成本下行带动板块毛利率提升，2025Q1毛销差边际改善 [18][20] - 零食板块业绩表现分化，盈利能力同比下降，具备大单品与渠道优势的企业表现较优 [20][22][24] - 投资策略上，白酒板块建议关注高端白酒如贵州茅台、五粮液等，次高端与区域白酒关注动销好的山西汾酒、古井贡酒等及困境反转标的水井坊等；大众品板块关注青岛啤酒、海天味业、伊利股份、盐津铺子等 [6] 根据相关目录分别进行总结 1. 食品饮料行业2024年与2025Q1业绩概述 - 2024年业绩增速放缓，实现营业总收入10915.80亿元，同比增长3.92%，归母净利润2171.12亿元，同比增长5.51%；2025Q1业绩微增，营业总收入3273.61亿元，同比增长2.54%，归母净利润815.45亿元，同比增长0.27% [6][14][15] - 行业内细分板块业绩表现分化，2024年零食、软饮料等板块业绩增速靠前，保健品板块弱势；2025Q1啤酒业绩增速靠前，熟食、保健品、烘焙食品等板块偏弱 [20] 2. 白酒板块：主动去库，业绩表现分化 - 2024年业绩前高后低，实现营业总收入4422.27亿元，同比增长7.29%，归母净利润1666.31亿元，同比增长7.41%；2025Q1业绩实现个位数增长，营业总收入1534.18亿元，同比增长1.68%，归母净利润633.92亿元，同比增长2.26% [22][27] - 业绩表现分化，高端白酒经营稳健，2024年营收与归母净利润增速分别为11.53%、11.31%，2025Q1为7.99%、8.47%；次高端白酒内部分化，部分酒企业绩持续承压，2024年营收增速2.58%，归母净利润增速 -0.58%，2025Q1为2.81%、2.03%；区域白酒内部分化加剧，2024年营收增速1.50%，归母净利润增速 -8.73%，2025Q1为 -12.44%、 -18.90% [30][38][41] - 2025Q1盈利能力同比提升，毛利率为81.53%，同比增加0.33个百分点，净利率为42.54%，同比增加0.27个百分点 [46] 3. 啤酒板块：2024年销量承压，2025Q1多数酒企实现开门红 - 2024年销量承压，营业总收入684.60亿元，同比下降1.55%，成本下行带动利润增长，归母净利润73.17亿元，同比增长6.83%；2025Q1营收实现个位数增长，营业总收入201.47亿元，同比增长3.73%，归母净利润实现双位数增长，达25.26亿元，同比增长10.89% [51][53] - 成本下行带动板块盈利能力提升，2024年毛利率为42.43%，同比增加1.63个百分点，净利率为12.99%，同比增加0.66个百分点；2025Q1毛利率为43.40%，同比增加2.01个百分点，净利率为15.37%，同比增加1.03个百分点 [61] 4. 调味品板块：备货错期带动2024Q4销量增长，2025Q1表现平稳 - 备货错期带动2024Q4销量增长，2024年营业总收入679.62亿元，同比增长8.56%，归母净利润111.41亿元，同比增长1.53%；2025Q1业绩实现个位数增长，营业总收入185.45亿元，同比增长3.36%，归母净利润35.75亿元，同比增长7.17% [65] - 2025Q1盈利能力同比提升，毛利率为36.38%，同比增加1.65个百分点，净利率为19.50%，同比增加0.63个百分点 [74] 5. 乳品板块：2024Q4需求弱复苏，龙头开局彰显韧性 - 2024Q4需求弱复苏，2025Q1营收微增 [18] - 成本下行带动板块毛利率提升，2025Q1毛销差边际改善 [20] 6. 零食板块：内部分化，具备大单品与渠道优势的企业表现较优 - 零食板块业绩表现分化 [22] - 零食板块盈利能力同比下降 [24] 7. 投资策略 - 白酒板块建议关注高端白酒贵州茅台、五粮液等，次高端白酒与区域白酒关注动销表现较好的山西汾酒、古井贡酒等，以及前期超跌、存在困境反转的标的水井坊等 [6] - 大众品板块关注青岛啤酒、海天味业、伊利股份、盐津铺子等 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 看好公司短期臻酿八号增长，长期推进高端品牌建设，加大对新一代井台消费者培育，聚焦前八大核心市场，打造浓香白酒头部品牌之一 [8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年总营收/归母净利润分别为 52.17/13.41 亿元，分别同比+5%/+6%；2024Q4 分别为 14.29/2.16 亿元，分别同比+5%/-12%；2025Q1 分别为 9.59/1.90 亿元，分别同比+3%/+2% [5] - 2024 年毛利率/净利率分别为 83%/26%，分别同比 -0.4/+0.1pcts；2025Q1 毛利率/净利率分别为 82%/20%，分别同比+1.5/-0.1pcts [5] - 2024 年销售/管理费用率分别为 25%/8%，分别同比-1.3/+0.9pcts；2025Q1 销售/管理费用率分别为 27%/9%，分别同比-7.6/-0.5pcts [5] - 2024 年经营净现金流/销售回款分别为 7.44/53.48 亿元，分别同比-57%/-5%；2025Q1 经营净现金流/销售回款分别为-5.76/7.32 亿元，其中 2024Q1 经营净现金流为-1.02 亿元，销售回款同比-21%；截至 2025Q1 末，公司合同负债 9.36 亿元（环比-0.13 亿元） [5] 产品与渠道情况 - 分产品看，2024 年高档/中档营收分别为 47.64/2.64 亿元，分别同比+2%/+29%；毛利率分别为 86%/63%，分别同比+0.85/-2.41pcts；2025Q1 高档/中档营收分别为 8.51/0.49 亿元，分别同比+6.71%/-34.21%；毛利率分别同比-1.91/-7.55pcts [6] - “水井坊”主品牌聚焦 300 - 800 元次高端价格带，“第一坊”聚焦于 800 元以上高端市场，持续布局中端子品牌“天号陈” [6] - 分渠道看，2024 年新渠道/批发代理营收分别为 5.28/45.00 亿元，分别同比+10%/+2%；2025Q1 新渠道/批发代理营收分别为 2.86/6.14 亿元，分别同比+184.44%/-20.44% [6] - 分区域看，2024 年国内/国外营收分别为 49.70/0.58 亿元，分别同比+3%/+45%；2025Q1 国内/国外营收分别为 8.98/0.02 亿元，分别同比+4.3%/-84.35% [6] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年 EPS 为 2.90/3.16/3.50 元，当前股价对应 PE 分别为 16/15/14 倍 [8] - 2025 - 2027 年主营收入预计分别为 53.97/57.59/62.60 亿元，增长率分别为 3.4%/6.7%/8.7%；归母净利润预计分别为 14.15/15.42/17.05 亿元，增长率分别为 5.5%/9.0%/10.6% [10] 财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |ROE（%）|25.8|23.2|21.7|20.7| |毛利率（%）|82.8|83.9|84.1|84.2| |四项费用/营收（%）|33.6|33.5|32.9|32.4| |净利率（%）|25.7|26.2|26.8|27.2| |资产负债率（%）|43.4|40.4|36.2|33.0| |总资产周转率|0.6|0.5|0.5|0.5| |应收账款周转率|38.0|243.3|243.3|260.7| |存货周转率|0.3|0.6|0.7|0.7| |P/E|17.1|16.2|14.8|13.4| |P/S|4.4|4.2|4.0|3.7| |P/B|4.4|3.7|3.2|2.8| [11]

近日，水井坊发布2024年年报及2025年一季报，交出一份稳健增长的答卷。财报数据显示，2024年，水井坊营业收入破50亿元大关，达52.17亿元，同比增 长5.32%；净利润13.41亿元，同比增长5.69%。2025年一季度延续向好态势，营收与净利润分别同比增长2.74%和2.15%。 在白酒行业深度调整的背景下，水井坊以消费者需求为核心、以动销为抓手、以品牌文化为纽带，展现出强劲的发展韧性，为长期价值增长奠定坚实基础。 动销驱动增长 验证真实消费力 水井坊业绩增长背后，是终端动销能力的持续提升与消费渠道终端的深度拓展。 回顾2024年，白酒行业在渠道方面经历了前所未有的动荡与变革。传统渠道经销商面临库存积压困境，而电商平台则头顶流量瓶颈和价格战的压力。 1 da 4 to @ 1 在众多压力下，水井坊持续深耕渠道，拓展消费场景。线上线下齐发力，进一步增强市场影响力。 2024年，水井坊新签约线下门店超1.5万家，覆盖密度与服务质量同步提升。线上则积极布局电商平台和O2O渠道，与美团、京东等多家主流平台合作，打 造"水井坊品牌馆"，为全国超50座城市的消费者提供"30分钟达"服务，带动包括电商在内的新零售 ...

在宏观经济波动与产业变革的交织影响下，中国酒业当前已进入深度调整期，面临增长放缓、产能过剩以及社会库存积压等诸多困境。 2024年，水井坊实现营业收入52.17亿元，同比增长5.32%；实现净利润13.41亿元，同比增长5.69%。 2025年第一季度，公司业绩延续向好趋势，实现营收9.59亿元，同比增长2.74%；实现归母净利润1.90亿元，同比增长2.15%。 水井坊总经理胡庭洲表示："2024年和2025年一季度，公司上下贯彻'以消费者为导向'的精神，在实现健康、稳定的发展的同时，更为我们高质量落地五年 战略规划打下了坚实的基础。" 如今，"以消费者为导向"的战略指引下，水井坊的势能正在不断积累，托举企业的长期、稳健发展。 "美酒"入人心 中国酒业协会理事长宋书玉曾表示，存量竞争阶段，消费市场进入"饮酒理性、买什么价格酒理性、买什么风味酒理性"三理性时代，酒业核心命题已从"企 业主导"转向"消费者定义价值"。 理性消费回归倒逼行业增长逻辑重塑。传统以商务宴请为核心的增量红利逐步退潮，如何撬动新消费场景成为存量时代的增长关键。 水井坊调研发现，近年来，寿宴、升学宴、升职宴及地方特色文化宴席增长显著，日常情 ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 白酒维持中期看好观点，位置比节奏重要，周期底部关注边际企稳信号，龙头酒企渠道调控及供需匹配能力持续进化，在宏观平稳背景下，龙头酒企韧性增长有一定保障，当前多数优质酒企25PE位于14 - 16x区间，推荐贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖、五粮液、今世缘、古井贡酒及迎驾贡酒 [3][73] 根据相关目录分别进行总结 白酒年报、一季报总结 - 需求复苏进程曲折，酒企务实降速质量为先，24FY白酒板块营收、归母净利、扣非净利润同比分别增长8.2%、7.2%、7.6%；25Q1同比分别增长2.3%、2.6%、2.7%，24Q2以来白酒消费需求下台阶，商务消费需求持续下探，居民自饮消费走弱，宴席消费25春节低基数下同比修复 [7][12] - 高端加强价盘管控，次高端批价持续承压，2025春节上市酒企核心单品批价走势波动可控，头部酒企加强出货供给调控，高端价格带茅台精准调控，五粮液经销渠道量价改革，泸州老窖批价稳定性好；次高端价格带汾酒量价调控出色，其他产品价盘仍在盘整 [14][16] 收入端 - 逐步探底，分化加剧，2024年白酒板块营收同比增长8.2%，24H2较24H1降速明显，多数酒企加强经销商管控，招商增量来自非主品扩张，24Q4 + 25Q1多数酒企收现增速<表观回款增速<收入增速，合同负债余额同比下降，销售端多数公司表观回款增速与收入增速基本匹配，预收账款余额回落，收现端龙头酒企注重维护收现质量 [7][18][31] - 高端白酒总体稳健，同步加强节奏调控，24H2以来主动降速舒压，25Q1平稳开局，茅台、五粮液、老窖营收和扣非归母净利保持一定增长，茅台产品及渠道配称优化，五粮液改革强化销售主导权，泸州老窖经营稳健，营销工具应用佳 [43][44][45] - 次高端白酒底部承压分化加剧，尚待需求修复，2024年和2025Q1次高端上市酒企合计总营收、归母净利增速有差异，汾酒全国化及产品周期上升，舍得酒业聚焦重点市场，酒鬼酒推进模式转型，水井坊产品矩阵定位清晰 [48][49][50] - 区域酒降速去库舒压保质，皖酒景气相对靠前，2024年和2025Q1区域酒上市公司营收、归母净利增速有变化，洋河股份主动调整，古井贡酒延续韧性增长，今世缘稳健进取，迎驾贡酒中低档酒降速，金徽酒结构升级 [52][53][54] 利润端 - 毛销差及税率承压，净利率同比回落，24FY及25Q1上市酒企毛、销普遍承压，净利润增速快于营收增速和毛利率增幅改善的酒企数量较少 [57] - 毛利率多数酒企同比回落，产品结构及吨价均有承压，2024年和25Q1白酒板块毛利率同比提升，主因龙头酒企收入占比提升，各家酒企毛利率普遍承压，25Q1部分酒企毛利率提升显著，25Q1白酒板块单季度毛销差同比下降 [60][62] - 费用率销售费率小幅略增，管理费率持续优化，24FY/25Q1白酒企业销售费率分别提升0.34pct、0.24pct，管理费率分别下滑0.35pct、0.27pct，销售费率增幅可控，酒企费用投放审慎，管理费用加强管控 [65] - 税金及附加比率24FY存在上行扰动，25Q1边际趋稳，2024年白酒上市公司税金及附加比率同比提升，2025Q1板块营业税率同比下降 [67] - 利润增速同比回落，毛销差及税率均有拖累，24FY高端（11.31%）＞次高端（ - 0.60%）＞地产酒（ - 7.57%），25Q1高端（8.47%）＞次高端（2.03%）＞地产酒（ - 18.04%），产品结构、价盘、动销及税金因素拖累净利率 [69] 投资建议 - 维持中期看好白酒行业，关注茅台批价稳定性、旺季动销验证以及渠道库存变化等边际企稳信号，推荐业绩兑现稳健、估值安全边际好的贵州茅台、山西汾酒，触底扎实的泸州老窖、五粮液，基本盘稳固的今世缘、古井贡酒及迎驾贡酒 [3][73]

财务数据显示，水井坊2024年实现营业收入52.17亿元，同比增长5.32%；实现净利润13.41亿元，同比 增长5.69%。2025年一季度，水井坊实现营业收入9.59亿元，同比增长2.74%；实现净利润1.9亿元，同 比增长2.15%，延续了2024年整体向好的态势。 行业调整周期背景下，白酒行业整体面临库存积压、价格倒挂等多重挑战，水井坊凭什么实现逆势增 长？事实上，在白酒结构性调整的当下，酒企的战略尤为重要，而水井坊持续稳健增长的业绩与其"消 费者为导向"的战略定力不无关联。 4月29日晚间，水井坊（600779.SH）发布2024年年报及2025年一季报，营收、净利润连续双增。 这种"广度+深度"的渠道布局，使终端网络成为抵御市场波动的缓冲带，让水井坊的销量得以稳健增 长。产销量稳健增长的同时，公司海外增速更为可观，2024年，水井坊海外市场同比增长约45%。 消费洞察：从"需求变革"到"文化共鸣"的品牌护城河 当下白酒行业正在变革，行业正加速"分化"，市场竞争将步入白热化阶段，行业呈现年轻化、低度化、 健康化等发展趋势，只有不断创新的企业，才能抢抓发展机遇。 如何创新？关键在于"消费端"。于是，在 ...

来源：环球网 4月29日，水井坊发布2024年年报及2025年一季报。报告显示，2024年公司全年实现营业收入52.17亿 元，同比增长5.32%；净利润13.41亿元，同比增长5.69%。 | | | | | 单位:元 币种:人民币 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 主要会计数据 | 2024年 | 2023年 | 本期比上年 | 2022年 | | | | | 同期增减(%) | | | 营业收入 | 5.216.763.719.24 | 4.953.197.719.21 | 5.32 | 4.672.737.287.89 | | 归属于上市公司股东的净 利润 | 1.341.028.977.40 | 1.268.797.401.98 | 5.69 | 1.215.840.333.47 | | 归属于上市公司股东的扣 | 1.311.262.795.25 | 1.224.702.362.65 | 7.07 | 1.163.413.049.65 | | 除非经常性损益的净利润 | | | | | | 经营活动产生的现金流量 净额 | 743.618.792.21 | 1 ...

ESG报告发布与减排计划 - 今世缘2024年温室气体排放总量为30,423.21吨二氧化碳当量，范围1排放392.42吨，范围2排放41,964吨，并制定2025年减排计划包括优化能源结构、升级绿色生产工艺、推进零碳白酒产业园建设[4] - 水井坊2024年温室气体排放总量为194,405.83吨二氧化碳当量，范围1排放31,547.41吨，范围2排放11,739.72吨，范围3排放151,118.70吨（首次披露），计划2024-2030年累计减少范围1和范围2排放至少6万吨[5] - 欧普照明2024年范围3碳排放量为11,487.74吨二氧化碳当量，取得SGS温室气体核查声明证书，并启动吴江园区零碳园区建设课题[6] ESG治理与数字化管理 - TCL科技连续17年发布ESG报告，构建以董事会为核心的ESG治理架构，2024年成立ESG工作委员会，推出"碳迹账"数字化管理平台覆盖5家核心产业、42家法人单位[8] - 天合光能落地全国首单ESG指南多指标挂钩贷款，将ESG投入视为支撑业务增长的投资，绿色金融可降低融资成本[9] 监管政策与市场规则 - 证监会发布《上市公司信息披露暂缓与豁免管理规定》，明确国家秘密和商业秘密两类豁免范围，规定三种豁免方式，要求公司建立披露豁免制度[10] - 深交所修订创业板指数编制方案，引入ESG负面剔除机制，定期调整时剔除国证ESG评级B级以下股票，单只样本股权重上限20%[11] - 欧盟ESMA发布ESG评级机构监管规则草案，要求披露评级方法、模型和关键假设，提高透明度和可比性，咨询持续至2025年6月20日[12] 公司治理与违规处罚 - ST锦港因连续4年财务虚假记载及2024年净资产为负被实施退市风险警示[15] - 仙琚制药因垄断原料药价格被罚没1.95亿元（没收违法所得2,374.67万元+罚款1.71亿元）[16] - 宁波方正因未披露6,435万元非经营性资金占用（占净资产11.13%）被罚款80万元，实际控制人方永杰被罚180万元[17] 可持续发展与社会责任 - 香港特区政府委任新一届碳中和及可持续发展委员会委员，林正财连任主席[14] - *ST京蓝拟捐赠1,000万元用于可再生资源利用公益项目，支持国际技术交流合作[18]

宏观策略 - 核心观点：“降准”和“降息”着眼稳定经济增长，“稳增长、稳预期、稳信心”需货币政策加大宽松力度，“适时降准降息”可稳定内需、实现外部均衡；特朗普 2.0 百日新政兼具政策延续和新政治周期起点特征，关税和财政政策是“预期差”来源，影响全球增长预期和大类资产走势，预计今年年内关税政策加码可能性降低，下半年政策重心或转向减税政策 [1] - 货币政策变局：“降准”和“降息”落地着眼稳定经济增长，“稳增长、稳预期、稳信心”诉求前置需货币政策加大宽松力度，“适时降准降息”可稳定内需、实现外部均衡 [1] - 特朗普 2.0 百日新政：兼具特朗普 1.0 政策延续和新政治周期起点特征，关税和财政政策是“预期差”来源，影响全球增长预期和大类资产走势，预计今年年内关税政策加码可能性降低，下半年政策重心或转向减税政策 [1] 海外市场 - 核心观点：五一假期海外市场数据公布未带来过大扰动，美国经济“退而不衰”，市场对美联储降息预期延后至 7 月，贸易局势缓和使市场风险偏好修复，美股收复失地；预计 5 月 8 日 FOMC 会议维持利率不变，美联储保持数据依赖货币政策，5 月 13 日公布的 4 月 CPI 同比或持平 2.4%，若关税未给 Q2 美国经济带来显著负面影响，美联储 6 月降息难度更大 [2] - 海外周报：五一假期海外市场数据公布未带来过大扰动，美国经济“退而不衰”，市场对美联储降息预期延后至 7 月，贸易局势缓和使市场风险偏好修复，美股收复失地；预计 5 月 8 日 FOMC 会议维持利率不变，美联储保持数据依赖货币政策，5 月 13 日公布的 4 月 CPI 同比或持平 2.4%，若关税未给 Q2 美国经济带来显著负面影响，美联储 6 月降息难度更大 [2] - 海外经济：近期市场担忧的美债天量到期问题不足为虑，本质是美国财政部“短债高频滚动续作”下的正常现象；短期美债面临中长期固息美债票息重置和债务上限提升带来的供给冲击压力，长期愈发难以为继的债务问题是最大灰犀牛，若相关交易升温与长债票息重置、供给冲击叠加，10 年美债利率在 25Q3 或面临向上突破 5%的致命一击 [3] 固收金工 - 核心观点：固收产品对保险、养老金等长期负债是重要资产配置，不必担心国内债券型基金规模萎缩；利率下行后有美国和日本两条发展路径 [7] - 绿色债券：2025 年 4 月 28 日 - 5 月 2 日，银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券 7 只，合计发行规模约 84.75 亿元，较上周减少 277.25 亿元；绿色债券周成交额合计 414 亿元，较上周减少 89 亿元 [4] - 二级资本债：2025 年 4 月 38 日 - 5 月 2 日，银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债 1 只，发行规模为 500.00 亿元；二级资本债周成交量合计约 1049 亿元，较上周减少 313 亿元 [4][5] - 固收周报：2025 年 4 月初起，债券市场进入窄幅波动行情 [6] - 固收深度报告：固收产品对保险、养老金等长期负债是重要资产配置，不必担心国内债券型基金规模萎缩；利率下行后有美国和日本两条发展路径 [7] 行业个股 老百姓（603883） - 核心观点：2024 年火炬项目提利显成效，扩张持续深耕优势市场 [8] - 业绩情况：2024 年实现收入 223.58 亿元（-0.36%），归母净利润 5.19 亿元（-44.13%），扣非归母净利润 4.96 亿元（-41.18%）；2025 年一季度实现收入 54.35 亿元（-1.88%），归母净利润 2.51 亿元（-21.98%），扣非归母净利润 2.43 亿元（-21.59%） [8] 同享科技（920167） - 核心观点：2024 年盈利承压，25Q1 亏损有所收窄 [9] - 盈利预测与投资评级：下调此前盈利预测，预计 2025 - 2027 年归母净利润为 0.33/0.52/0.68 亿元（2025 - 2026 年前值为 1.77/2.1 亿元），同比 -22%/+58%/+31%，对应 PE 为 62/39/30 倍，下调至“增持”评级 [9] 海南机场（600515） - 核心观点：自筹资金控股美兰空港，打造海南自贸港空中门户 [9] - 盈利预测与投资评级：基于房地产和免税商业业务承压及并表美兰空港，下调盈利预测，2025/2026 年归母净利润分别为 6.8/10.2 亿元（前值为 10.9/12.1 亿元），新增 2027 年盈利预期 13.7 亿元，对应 2025 - 2027 年 PE 估值为 59/39/29 倍，维持“增持”评级 [9] 益丰药房（603939） - 核心观点：业绩符合预期，精细化管理持续强化盈利能力 [10] - 业绩情况：2024 年实现收入 240.62 亿元（+6.53%），归母净利润 15.29 亿元（+8.26%），扣非归母净利润 14.97 亿元（+9.96%）；2025 年一季度实现收入 60.09 亿元（+0.64%），归母净利润 4.49 亿元（+10.51%），扣非归母净利润 4.38 亿元（+9.65%） [10][12] 永信至诚（688244） - 核心观点：25Q1 业绩符合市场预期，聚焦新兴安全场景 [12] - 盈利预测与投资评级：维持 2025 - 2026 年 EPS 预测 0.64/0.97 元，预测 2027 年 EPS 为 1.18 元，维持“买入”评级 [13] 新大正（002968） - 核心观点：实现全国化布局战略，稳步提升股东回报 [14] - 盈利预测与投资评级：调整 2025 - 2026 年的归母净利润预测为 1.2/1.3 亿元（原预测为 2.1/2.3 亿元），预计 2027 年归母净利润为 1.4 亿元，对应的 EPS 为 0.54/0.59/0.63 元，对应的 PE 为 18.0X/16.6X/15.4X，中长期看，维持“买入”评级 [14] 九安医疗（002432） - 核心观点：品牌渠道优势显著，慢病 O+O 有望打开第二增长曲线 [15] - 业绩情况：2024 年全年实现营收 25.9 亿元（同比 -19.77%），归母净利润 16.7 亿元（同比 +33.3%），扣非净利润 16.8 亿元（同比 +67.4%）；2025 年一季度实现营收 5.1 亿元（同比 -33.5%），归母净利润 2.7 亿元（同比 +7.6%），扣非净利润 2.3 亿元（同比 -27.1%） [15] - 品牌渠道优势：全球化业务布局，“iHealth”品牌产品获众多国家和地区注册证书，品牌知名度和影响力增强；国内积极布局新零售平台和电商渠道，国际通过境外子公司采用“新零售”模式拓展 B2C 端市场，与全球医疗器械进口商及经销商建立稳固合作关系，B2B 端销售渠道成熟 [15] - 慢病 O+O 模式：致力于向糖尿病患者提供闭环式全病程照护服务，以医生为核心，协同专业团队成员提供诊疗和管理服务，减少患者无效就诊，提升诊疗效率，节约社会和医疗资源；实现线上线下一体化，提升患者营养和教育服务体验 [15] 科润智控（834062） - 核心观点：2025 年变压器需求旺盛，公司业绩有望高增 [17] - 盈利预测与投资评级：上调 2025 年及 2026 年盈利预测，新增 2027 年盈利预测，预计 2025 - 2027 年归母净利润为 0.84/1.23/1.68 亿元（2025 - 2026 年前值为 0.72/1.0 亿元），同比 +97%/+46%/+37%，对应 PE 为 20/14/10 倍，维持“买入”评级 [17] 海吉亚医疗（06078.HK） - 核心观点：整体业绩承压，有望逐步企稳改善 [18] - 盈利预测与投资评级：下调 2025 - 2026 年归母净利润预期，预期 2027 年为 8.91 亿元，对应当前市值的 PE 为 12/11/9 倍；下调 2025 - 2026 年 Non - GAAP 净利润预期，预期 2027 年为 8.95 亿元，对应当前市值的 PE 为 12/10/9 倍，考虑到 2024 年业绩低点后有望逐步企稳向好，维持“买入”评级 [18] 天力复合（873576） - 核心观点：需求放缓盈利有所承压，拓展核电等新领域贡献新增长点 [19] - 盈利预测与投资评级：下调 2025 年及 2026 年盈利预测，新增 2027 年盈利预测，预计 2025 - 2027 年归母净利润为 0.58/0.65/0.75 亿元（2025 - 2026 年前值为 0.97/1.05 亿元），同比 -4%/+11%/+15%，对应 PE 为 55/50/43 倍，考虑公司持续拓展新应用领域，有望贡献新增长点，维持“增持”评级 [19] 中国电建（601669） - 核心观点：营收平稳增长，毛利率下行致盈利继续承压 [20] - 业绩情况：2025Q1 营收同比 +1.6%，较 2024Q4 增速有所放缓，实现综合毛利率 10.8%，同比下滑 1.0pct；费用控制较好，期间费用率基本稳定；2025Q1 资产减值转回确认收益 0.13 亿元，同比 +4.33 亿元，信用减值损失为 -6.80 亿元，同比少计提 8.20 亿元；投资净收益为 0.77 亿元，同比减少 2.08 亿元，综合影响下公司 2025Q1 归母净利率为 1.85%，同比 -0.32pct [20] - 盈利预测与投资评级：预计 2025 - 2026 年归母净利润为 125/132 亿元（前值为 163/184 亿元），新增 2027 年归母净利润预测为 142 亿元，对应市盈率分别为 6.5/6.2/5.7 倍，考虑公司新能源投资运营业务第二增长曲线成型，维持“买入”评级 [20] 中国中铁（601390） - 核心观点：营收利润继续承压，海外新签订单持续亮眼 [21] - 业绩情况：Q1 基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发/其他业务分别实现营收 2168/47/62/67/149 亿元，同比分别 -8.0/-2.2/-5.8/+59.5/+3.2%，整体营收增速受传统基建业务承压影响；综合毛利率 8.5%，同比下滑 0.1pct，传统业务毛利率均有所下降，但得益于毛利率较高的设计咨询、房地产开发业务收入占比提升和其他类业务毛利率的上升，整体毛利率基本稳定 [21][22] - 盈利预测与投资评级：预计 2025 - 2026 年归母净利润为 280/285 亿元（预测前值为 396/431 亿元），新增 2027 年归母净利润预测为 291 亿元，认为化债、稳内需政策有望持续发力，考虑公司作为基建龙头央企估值仍处历史低位，有望得到修复，维持“买入”评级 [22] 微软（MSFT） - 核心观点：业绩好于预期，继续看好云业务快速增长 [23] - 盈利预测与投资评级：维持公司 FY2025 - FY2027 归母净利润 991/1174/1353 亿美元预测，对应 2025 财年 PE 为 33 倍，维持“买入”评级 [23] 伯特利（603596） - 核心观点：毛利率或为阶段低点，看好智能底盘 + 全球化长期趋势 [24] - 盈利预测与投资评级：维持公司 2025 - 2027 年营收为 129.2/155.0/183.8 亿元，同比分别 +30%/+20%/+19%；维持 2025 - 2027 年归母净利润为 15.5/18.8/22.9 亿元，同比分别 +28%/+22%/+21%，对应 PE 分别为 23/19/15 倍，维持“买入”评级 [24] 华大智造（688114） - 核心观点：国产替代自主可控，AI 测序促进需求放量 [25] - 业绩情况：2024 年实现营收 30.13 亿元（+3.48%），归母净利润 -6.01 亿元（减亏 7 百万元）；2024Q4 单季度营收 11.43 亿元（+61.64%），归母净利润 -1.37 亿元；2025Q1 营收 4.55 亿元（-14.26%），归母净利润 -1.33 亿元（减亏 17 百万元） [25] - 业务情况：基因测序仪业务 2024 年保持高速增长，25Q1 略有承压；分业务来看，基因测序仪业务营收 23.48 亿元（+2.5%），其中仪器设备营收 9.60 亿元（+6.9%），试剂耗材营收 13.73 亿元（+1.4%）；实验室自动化常规收入 2.09 亿元（-4.1%，剔除新冠基数后同增 36.7%），新业务常规收入 4.00 亿元（+11.7%，剔除新冠基数后同增 57.1%）；分区域来看，国内营收 16.07 亿元（+11.4%），海外营收 7.41 亿元（-12.7%）；2025Q1 基因测序仪业务营收 3.5 亿元（-22%），受季节波动和地缘政治市场环境不确定性影响，在手订单情况较好，预计很多订单将于 25Q2 - 3 开始交付 [25] 洋河股份（002304） - 核心观点：延续主动调整，静待经营改善 [26] - 盈利预测与投资评级：更新 2025 - 2026 年归母净利润预测为 54.6、5