宏观与政策环境 - "十五五"规划《建议》突出"夯实基础、全面发力"的承前启后定位，新提"居民消费率明显提高"，突出"共同富裕"和加强"内循环"两大主线，点名4大战略性新兴产业和6大未来产业，并采取超常规措施推动6大重点领域关键核心技术攻关，目标形成"内需主导、消费拉动、内生增长"的经济发展模式[6] - 金融监管总局2025年2月推出保险资金投资黄金业务试点，允许10家试点保险公司投资上海黄金交易所的黄金现货实盘合约等品种，为银行创造新的对公服务机遇[8] - 上海黄金交易所2025年6月公布2025-2026年度银行间黄金询价市场做市商名单，正式做市商13家、尝试做市商4家，均为上市银行，做市商制度完善有助于提升黄金市场流动性和稳定性[9] 固定收益与银行 - 二永债作为"利率放大器"，近期因交易属性降低导致放大效应减弱，但5年期二永债信用利差仍有较大压缩空间，定价拟合模型测算明年5年AAA-二级资本债收益率可能下行至2.07%左右[7] - 银行贵金属业务有望成为重要增长极，2025年上半年中国黄金消费量505.205吨（同比下降3.54%），其中金条及金币消费264.242吨（同比增长23.69%），黄金首饰消费199.826吨（同比下降26%），结构性分化为银行投资类业务奠定基础[10] - 截至2025年9月末，中国官方黄金储备为7406万盎司，连续11个月增持，全球央行购金趋势延续，2025年二季度央行共增储166吨，95%的受访央行预计未来12个月全球央行黄金储备将进一步增加[8] 有色金属与煤炭 - 中国铝业2025年前三季度归母净利润108.7亿元（同比增长20.7%），单季度Q3归母净利润38.0亿元（同比增长90%，环比增长7.6%），经营利润创历史同期最优[20] - 中孚实业2025年Q3归母净利润4.8亿元（同比增长69%，环比增长0.6%），位于近十年历史高位，绿电铝优势显著[24] - 中煤能源2025年Q3自产煤售价483元/吨（环比上涨34元/吨），自产商品煤单位销售成本247元/吨（环比下降9元/吨），降本增效叠加煤价触底上行推动业绩超预期[27][28] - 晋控煤业2025年Q3吨煤售价435元/吨（环比上涨3.4元/吨），截至2025年10月24日大同5500大卡弱粘煤价格较Q3均值上涨16.81%，Q4煤价上行弹性有望更明显释放[30] 科技与电子 - 中科创达2025年Q3收入18.48亿元（同比增长42.87%），归母净利润0.71亿元（同比增长48.26%），核心受益于AI智能物联产业趋势[15] - 华勤技术2025年前三季度营业收入1288.82亿元（同比增长69.56%），归母净利润30.99亿元（同比增长51.17%），高性能计算、智能终端、AIOT、汽车及工业产品业务分别增长70.0%、84.4%、72.9%、77.1%[19] - 芯原股份2025年Q3收入12.81亿元（环比增长119.26%，同比增长78.38%），创历史新高，新签订单15.93亿元（同比增长145.80%），AI算力相关订单占比约65%[46][47] - 乐鑫科技2025年Q3营收6.7亿元（同比增长23.5%），毛利率48.0%（环比提升1.3个百分点），云服务使用量上升推动硬件产品毛利率提升[59][60] 消费与零售 - 海天味业2025年Q1-Q3营业收入216.28亿元（同比增长6.02%），归母净利润53.22亿元（同比增长10.54%），预计2025-2027年归母净利润同比增速分别为11.6%、11.0%、11.2%[13] - 孩子王2025年Q3营收24.38亿元（同比增长7.03%），归母净利润0.66亿元（同比增长28.13%），拟深入布局海外市场[18] - 盐津铺子2025年Q3营收14.9亿元（同比增长6.0%），大单品打造叠加电商控费推动盈利能力显著提升[57] - 罗莱生活2025年Q3营收12亿元（同比增长9.9%），归母净利润1.5亿元（同比增长50.1%），毛利率提升3.8个百分点至48.1%[70] 高端制造与工业 - 沪光股份2025年Q3营收22.1亿元（环比增长6%），布局机器人线束业务，已为某知名AI头部企业提供多个产品系列线束总成，部分零件号出货量近千套[34][37] - 科达自控收购海图科技，静待矿山机器人业务发展，2025年前三季度营业收入2.04亿元（同比减少18.91%），主要受煤炭形势影响[43] - 久立特材2025年Q3归母净利润4.34亿元（同比增长8.29%），受益于国际化布局加快、下游核电投资高增以及高端产品放量[55] 传媒与服务业 - 易点天下2025年Q1-Q3营业收入27.17亿元（同比增长54.94%），程序化广告平台zMaticoo保持高速增长，Agentic AI营销智能体生态加速成型[73][77] - 兰生股份2025年Q3业绩拐点显现，会展主业驱动较快增长，宠物经济赛道它博会规模大幅增长，并战略并购成都宠博会，形成东西部联动[22] - 宋城演艺2025年Q3经营承压，但品牌力持续强化，新项目稳步推进，预计2025-2027年归母净利润分别为8.0、9.6、10.7亿元[53]

投资评级 - 报告对国电电力（600795.SH）维持“买入”投资评级 [9] 核心观点 - 公司三季度业绩展望平稳，主要得益于火电板块电量的稳健表现与成本端的持续优化，以及光伏装机高速扩张带来的电量高增长，这部分抵消了水电和风电因来水及风况偏弱导致的业绩受限 [2][13] 分业务板块表现 火电业务 - 2025年三季度火电上网电量1030.9亿千瓦时，同比增长6.93%，带动前三季度火电电量降幅收窄至2.17% [13] - 公司核心布局的江苏及浙江区域三季度上网电量同比分别增长16.08%、14.98% [13] - 三季度平均上网电价为0.376元/千瓦时，同比降低0.034元/千瓦时 [2][13] - 成本端显著优化，三季度秦港Q5500大卡煤价中枢672.46元/吨，同比降低175.63元/吨 [13] 水电业务 - 2025年三季度水电上网电量222.39亿千瓦时，同比减少2.38% [13] - 四川地区水电上网电量184.99亿千瓦时，同比减少0.96%，主因系部分水电机组所处流域来水偏枯 [13] 新能源业务 - **风电**：截至2025年9月底，风电装机容量达1042.85万千瓦，同比增长9.40%；但三季度风电上网电量40.7亿千瓦时，同比减少2.23%，受区域风况偏弱影响 [13] - **光伏**：截至2025年9月底，光伏装机容量达1856.93万千瓦，同比增长59.92%；三季度光伏上网电量69.34亿千瓦时，同比增长105.86%，但增速环比降低16.35个百分点 [13] 公司整体经营数据 - 2025年三季度合并报表口径完成发电量1432.15亿千瓦时，上网电量1363.33亿千瓦时，较上年同期分别增长7.57%和7.58% [6] - 平均上网电价376.36元/兆瓦时 [6] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年EPS分别为0.40元、0.43元和0.46元 [13] - 对应PE分别为12.76倍、11.87倍和10.99倍 [13] - 当前股价为5.07元（2025年10月22日收盘价） [10]

投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”并维持该评级 [5] - 核心观点为三季度业绩超预期 增量水火稳业绩 [5] - 预计公司2025-2027年归母净利润为75.5、79.8、83.7亿元 当前股价对应PE分别为13、12、11倍 [6] - 按60%分红比例 2025-2027年归母净利润对应股息率分别为4.8%、5.1%、5.3% [6] 2025年三季度业绩表现 - 前三季度实现营收1252亿元 同比下降6.47% 归母净利润67.77亿元 同比下降26.27% [8] - 扣非后归母净利润64.24亿元 同比增长37.99% [8] - 单三季度归母净利润30.9亿元 同比增长24.87% 扣非后归母净利润30.14亿元 同比增长21.96% [8] - 营收下滑主要系售电价下滑 归母净利下滑主要系去年上半年转让国电建投 [8] - 业绩增长主要系煤价同比下降 上半年入炉标煤单价同比下降87元/吨 降幅9.5% [8] 业务运营与装机情况 - 三季度末火电装机7929万千瓦 同比增长10% 单三季度新增装机266万千瓦 [8] - 单三季度火电售电量1031亿千瓦时 同比新增7% [8] - 单三季度平均上网电价0.3764元/千瓦时 同比下降3.41分/千瓦时 [8] - 公司为国家能源集团常规能源整合平台 集团已投产未上市火电约80GW、水电8GW [8] - 预计2025-2026年投产8GW火电与4GW水电 水电主要为四川大渡河流域机组3.5GW [8] 资本开支与财务预测 - 2025年资本性支出计划741亿 与2024年基本相当 [8] - 2025年新能源资本性支出计划约280亿 较2024年减少37亿元 [8] - 2025年计划新开工新能源5.2GW 较2024年减少3.4GW [8] - 预计2025年营业收入172,364百万元 同比下降3.81% [7] - 预计2025年毛利率14.47% 净利率8.27% ROE为12.79% [7][9] 公司基本数据 - 截至2025年10月27日收盘价5.31元 总市值94,707.14百万元 [3] - 总股本17,835.62百万股 每股净资产3.43元/股 [3] - 资产负债率为73.33% [3]

财务业绩 - 2025年前三季度实现归属于母公司股东的净利润67.77亿元，同比下降26.27% [1] - 2025年第三季度单季度实现归属于母公司股东的净利润30.90亿元，同比增长24.87%，环比增长64.72% [1] 行业地位 - 公司是五大发电集团之一的核心常规能源上市公司 [1] - 火电装机容量位居市场第二位，体量较大 [1] 股东背景与成本优势 - 公司背靠国家能源集团，煤炭供给保障能力较强 [1] - 火电板块成本端管控能力突出 [1] 资产质量与运营效率 - 公司火电机组以60万千瓦以上的大容量机组为主，资产质地较优 [1] - 技改投入较多，机组调节能力强 [1] 业务格局与发展潜力 - 公司已形成以煤电发电为主，水电、风电、光伏等多业务板块协同发展的格局 [1] - 在稳健经营的同时具备装机容量增长潜力 [1]

投资评级 - 报告对国电电力维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 火电业务边际大幅改善，发电量回升且成本下降，盈利能力提升 [1][7] - 水电业务环比改善，四季度“五站连投”将为明年起的水电电量成长提供支撑 [1][7] - 新能源装机稳定成长，水风光一体化基地建设有望带动高质量发展 [7] - 公司降费效果显著，管理费用和财务费用同比下降，增厚业绩 [7] - 基于2025-2027年现金分红规划，公司承诺分红比例不低于归母净利润的60%，当前股息率不低于4.14% [7] 财务表现与预测 - 2025年1-9月公司实现营业收入1252.05亿元，同比下降6.47%；归母净利润67.77亿元，同比下降26.27% [7] - 单三季度归母净利润30.90亿元，同比增长24.87% [7] - 预测2025-2027年归母净利润分别为73.32亿元、82.77亿元、92.48亿元，同比增长率分别为-25.4%、12.9%、11.7% [6] - 预测2025-2027年每股收益分别为0.41元、0.46元、0.52元 [6] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率分别为13倍、11倍、10倍 [6][7] 业务运营分析 - 2025年1-9月上网电量3321.34亿千瓦时，同比增长0.74%，逆转上半年下降趋势 [7] - 火电上网电量2549.31亿千瓦时，同比下降2.17%，但第三季度同比增长6.93%，发电景气度显著回升 [7] - 第三季度火电控股装机容量增加266万千瓦 [7] - 第三季度秦皇岛5500大卡动力煤现货均价为672元/吨，同比下降176元/吨，助力火电度电盈利能力保持正增长 [7] - 水电上网电量449.23亿千瓦时，同比下降4.48%，但第三季度降幅收窄至-2.38% [7] - 第三季度新增新能源控股装机容量42.58万千瓦，总装机量达2899.78万千瓦 [7] - 第三季度风电上网电量40.70亿千瓦时，同比下降2.23%；光伏上网电量69.34亿千瓦时，同比增长105.86% [7]

投资评级 - 对国电电力维持“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 火电业务受益于发电量增速回升及燃煤成本下降，盈利能力持续改善，夯实公司业绩基本盘 [7] - 水电业务环比改善，四季度“五站连投”有望支撑明年起水电电量快速成长 [7] - 公司精益成本管控，管理费用和财务费用显著下降，进一步增厚业绩 [7] - 根据2025-2027年现金分红规划，公司承诺每年现金分红不低于当年归母净利润的60%，按承诺下限及当前股价计算，股息率不低于4.14% [7] 财务表现与预测 - 2025年1-9月公司实现营业收入1252.05亿元，同比下降6.47%；归母净利润67.77亿元，同比下降26.27% [7] - 单三季度归母净利润30.90亿元，同比增长24.87% [7] - 预测2025-2027年归母净利润分别为73.32亿元、82.77亿元、92.48亿元，对应市盈率分别为13倍、11倍、10倍 [6][7] - 预测2025-2027年营业总收入分别为1739.73亿元、1815.82亿元、1918.63亿元 [6] 火电业务 - 2025年1-9月公司上网电量3321.34亿千瓦时，同比增长0.74%，逆转上半年下降趋势 [7] - 1-9月火电上网电量2549.31亿千瓦时，同比下降2.17%，但第三季度火电上网电量同比增长6.93%，发电景气度显著回升 [7] - 第三季度公司火电控股装机容量增加266万千瓦 [7] - 第三季度秦皇岛5500大卡动力煤现货均价为672元/吨，同比下降176元/吨，成本下降助力火电度电盈利能力保持正增长 [7] 水电业务 - 2025年1-9月水电上网电量449.23亿千瓦时，同比下降4.48%，但第三季度发电增速为-2.38%，较上半年-6.44%有所改善 [7] - 第三季度四川省水电上网电量184.99亿千瓦时，同比下降0.96%，但降幅较上半年收窄 [7] - 四季度双江口、金川、枕头坝二级、沙坪一级、绰斯甲五座水电站将同步投产，支撑水电电量成长 [7] 新能源业务 - 第三季度公司新增新能源控股装机容量42.58万千瓦，总装机量达2899.78万千瓦 [7] - 第三季度风电上网电量40.70亿千瓦时，同比下降2.23%；光伏上网电量69.34亿千瓦时，同比增长105.86% [7] - 看好大渡河水风光一体化多能互补清洁能源基地建设提速 [7] 成本费用 - 2025年1-9月公司管理费用13.28亿元，同比下降23.39%；财务费用43.64亿元，同比下降7.69% [7] - 公司把握利率下行机遇，提升整体成本管控水平 [7]

投资评级 - 报告对国电电力（600795.SH）的投资评级为“买入”，并维持该评级 [5] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩超预期，主要得益于发电量增长和成本下降，有效对冲了电价下跌的影响 [1][2] - 公司作为全国电力龙头，业务多点开花，大渡河流域水电新增装机将带动未来成长，高分红承诺下具备长期投资价值 [3][4] 财务业绩总结 - 2025年前三季度：实现营业收入1252.05亿元，同比下降6.47%；归母净利润67.77亿元，同比下降26.27%；扣非归母净利润64.24亿元，同比大幅增长37.99% [1] - 2025年第三季度单季：实现营业收入475.51亿元，同比下降1.01%；归母净利润30.90亿元，同比增长24.87%；扣非归母净利润30.14亿元，同比增长21.96%；当季冲回减值2.29亿元 [1] 运营表现分析 - 电量方面：2025年前三季度公司完成发电量3492.41亿千瓦时，同比增长0.68%（可比口径增长1.69%）；上网电量3321.34亿千瓦时，同比增长0.74%（可比口径增长1.75%） [2] - 2025年第三季度单季：发电量1432.15亿千瓦时，同比增长7.57%；上网电量1363.33亿千瓦时，同比增长7.58% [2] - 电源结构（Q3单季）：火电上网电量1030.9亿千瓦时，同比增长6.93%；水电上网电量222.39亿千瓦时，同比下降2.38%；风电上网电量40.7亿千瓦时，同比下降2.23%；光伏上网电量69.34亿千瓦时，同比大幅增长105.86% [2] - 电价与成本：Q3平均上网电价376.36元/千千瓦时，同比下降34.12元/千千瓦时；同期北港5500K动煤均价673元/吨，同比下跌180元/吨，带动营业成本同比下降3.88%；销售费用和管理费用分别大幅下降38.96%和30.34% [2] 成长潜力与装机规划 - 截至2025年9月30日，公司控股装机容量12324.14万千瓦，其中火电7929.3万千瓦、水电1495.06万千瓦、风电1042.85万千瓦、光伏1856.93万千瓦 [3] - 2025年第三季度单季：火电控股装机容量增加266万千瓦，新能源控股装机容量增加42.58万千瓦 [3] - 水电成长性：大渡河流域水电站2025年计划投产136.50万千瓦，2026年计划投产215.50万千瓦 [3] - 新能源储备：2024年公司境内获取新能源资源1679万千瓦，核准备案1804万千瓦 [3] 盈利预测与估值 - 营收预测：预计2025-2027年营业收入分别为1819.01亿元、1878.93亿元和1946.69亿元，同比增长1.5%、3.3%和3.6% [4] - 净利润预测：预计2025-2027年归母净利润分别为75.81亿元、84.37亿元和90.68亿元 [4] - 每股收益与估值：对应2025-2027年EPS分别为0.43元/股、0.47元/股和0.51元/股，PE分别为12.5倍、11.2倍和10.4倍 [4] - 当前股价与市值：截至2025年10月27日收盘价为5.31元，总市值94707.14百万元 [5]

宏观与流动性 - 9月工业企业利润同比增速从8月的20.4%进一步回升至21.6%，营收同比增速从2.3%回升至3.1%，季调后利润率从5.8%小幅回落至5.3% [3] - 工业企业现金及短期投资同比增速从7月的4.2%小幅上行至8月的4.9%，今年以来延续上行态势，显示出强出口及反内卷政策推动企业现金流改善 [3] - 上周（2025.10.20-10.24）公开市场净投放781亿元，资金面均衡偏松，DR007均值为1.43%，R007均值为1.47%，较前一周整体持平 [6] 固定收益市场观点 - 四季度债市环境好于三季度、资金面延续宽松，但需关注债基赎回新规实际落地情况，新规落地受影响较大的品种是二永债、长久期信用债等 [5] - 信用债策略建议坚守5年以内普信债配置为主，负债端稳定机构逢超调增配，二永债更建议快进快出交易 [5] - 2025年金融街论坛是经济金融领域国家级、国际性论坛，市场关注货币政策长期性、框架性改革动向 [4] 大宗商品与周期行业 - 10月第四周，原油价格受供给端与地缘扰动明显，WTI/Brent期货价格较9月末下跌1.4%/1.6%至61.5/65.9美元/桶，OPEC+继续上调11月产量目标，供需宽松局势下预计25/26年Brent均价为68/62美元/桶 [9] - 建筑产业链方面，水泥供需略有修复，沥青开工率回落，黑色系价格分化偏强，铜价由跌转涨 [8] - 中煤能源Q3归母净利润47.80亿元，环比+28.26%，自产煤实现同环比降本，煤炭销售均价环比回升 [33] - 洛阳钼业Q3归母净利润56.08亿元，环比+18.69%，主因主产金属价格环比上涨、财务费用及所得税环比大幅下降 [47] - 恒力石化Q3归母净利润19.7亿元，环比+97.4%，主要系库存损失收窄致炼化价差改善，以及前期乙烯装置检修影响消退 [44] - 万华化学Q3归母净利润30.35亿元，环比基本持平（-0.20%），主要板块供需仍有承压 [59] 消费与可选消费 - 贝壳-W作为国内O2O房屋交易龙头，托底政策有望促进市场温和复苏，预期更多三方门店加入贝联，助力25-26年经纪业务市场份额分别提升2-3pct [11] - 顾家家居25Q3收入52.11亿元，同比+6.5%，归母净利润5.18亿元，同比+12.0%，内贸持续稳增及外贸积极开拓 [15] - 南方航空9M25归母净利润23.07亿元，同比+17.4%，其中Q3归母净利润38.40亿元，同比+20.3%，新航季时刻数同比持续收紧，景气呈现底部好转迹象 [20] - 盐津铺子25Q3归母净利润2.3亿元，同比+33.5%，毛利率/净利率同比+1.0/+3.2pct，主因品类端抓住魔芋品类红利，渠道端主动收缩高投入的直播电商渠道 [27] - 稳健医疗25Q3收入26.01亿元，同比+27.7%，归母净利润2.40亿元，同比+42.1%，消费品板块有望持续引领增长 [29] 科技与成长板块 - 金山办公25Q3营收15.21亿元，同比+25.33%，归母净利润4.31亿元，同比+35.42%，业务环比加速主要得益于AI产品持续落地 [30] - 深信服25Q3营业收入21.16亿元，同比+9.86%，归母净利润1.47亿元（24Q3为0.12亿元），亏损同比收窄，看好全年利润端弹性 [30] - 中望软件Q3归母净利润1156万元，同比+141.18%，环比+360.53%，看好国产替代背景下CAD产品的持续突破 [50] - 焦点科技Q3营收4.87亿元，同比+17.01%，扣除股权激励费用影响后Q3归母净利润约同增24%，看好公司在跨境电商B2B平台领域的竞争力和AI应用的商业化 [21] - 华丰科技3Q25营收5.54亿元，同比+109%，高速线模组在速率、架构升级后迎来换代需求 [22] 高端制造与新能源 - 许继电气Q3营收30.06亿元，同比+9.30%，公司直流输电业务收入伴随特高压周期建设高峰实现高增，毛利率伴随提质增效+收入结构优化实现提升 [19] - 威迈斯Q3归母净利润1.53亿元，同比+90.49%，主要系产品结构优化带动盈利水平提升，看好海外放量驱动快速成长 [34] - 通威股份3Q25归母净利润-3.1亿元，同/环比减亏5.3/20.5亿元，硅料价格上涨驱动盈利修复，经营活动现金净流量为47.8亿元，环比大幅回正 [56] - 恒立液压Q3营收26.19亿元，同比+24.53%，归母净利润6.58亿元，同比+30.6%，主业景气度持续提升，线性驱动器和高端丝杠等新业务开始放量 [38] - 天奈科技25Q3归母净利润0.79亿元，环比+35.4%，碳管高价值量的单壁及复配新产品出货量提升 [51] 医药健康 - 华东医药3Q25收入109.9亿元，同比+4.5%，归母净利9.3亿元，同比+7.7%，自研创新药管线逐渐完善+25年集采影响较小 [26] - 爱尔眼科3Q25收入59.77亿元，同比+3.8%，公司诊疗技术及品牌影响力行业领先，服务网络稳步拓展 [40] - 华润三九3Q25收入71.8亿元，同比+27%，主因并表天士力，CHC业务在品牌优势与渠道加持下具备较强的经营韧性 [58] - 东阿阿胶1-3Q25归母净利润12.7亿元，同比+11%，公司在四个重塑下持续带动销售与利润双提升 [55] - 方盛制药1-3Q25归母净利2.7亿元，同比+18%，中药创新药放量驱动公司收入增长与净利率提升 [51] 公司业绩亮点 - 天海防务Q3归母净利润1.06亿元，同比+566.25%，船舶建造业务在手订单充裕，防务装备及能源业务有望进入收获期 [14] - 国电电力3Q25归母净利润30.90亿元，同比+24.87%，超出预期，主要是3Q25华东高温天气带动公司火电上网电量超预期，测算2025E股息率4.72% [35] - 佩蒂股份Q3归母净利3448.32万元，同比-39.35%，但国内自主品牌爵宴营收保持高速增长，大单品战略奏效 [18] - 伟星新材Q3归母净利2.69亿元，环比+70.68%，收入降幅逐季度收窄，产品复价推进下毛利率环比修复 [16]

业绩回顾 - 3Q25营业收入476亿元 同比下滑1.0% 归母净利润30.9亿元 同比增长24.9% [1] - 9M25营业收入1,252亿元 同比下滑6.5% 归母净利润67.8亿元 同比下滑26.3% 业绩略超预期 完成市场全年预期下限 [1] - 3Q25火电上网电量同比增长6.9% 其中浙江/江苏/云南/广东/山东等省份同比增长15%至35% [1] - 3Q25估算入炉标煤单价同比降幅达13% 主因现货煤价同比降幅较2Q25进一步扩大 [1] - 3Q25新增装机266万千瓦 年初至今累计新增新能源装机684万千瓦 高于全年目标 结构以光伏为主 [1] - 3Q25光伏上网电量同比大幅增长105.9% 新能源业务盈利估算实现双位数增长 [1] - 3Q25综合电价同比下降8.3%至376元/兆瓦时 主因平价光伏电价较低产生结构性摊薄 [1] 财务状况 - 3Q25财务费用同比下滑1.7%至14.8亿元 财务费用率同比持平 [2] - 3Q25管理费用同比下滑30.3%至4.12亿元 管理费用率同比下降0.4个百分点至0.9% [2] - 3Q25有效税率同比下降0.6个百分点至17.9% [2] - 1-3Q25经营性现金流同比增长15.5%至428亿元 [2] 股息与股东回报 - 公司计划2025-2027年每年进行中期和年度两次现金分红 总分红比例不低于60% 且每股股息不低于0.22元 [3] - 当前股价对应2025年预测股息率为4.9% 公司具备长期配置价值 [3] 盈利预测与估值 - 维持2025年及2026年盈利预测分别为77亿元和82亿元不变 [4] - 当前股价对应2025年及2026年市盈率分别为12.3倍和11.5倍 [4] - 目标价上调18%至6.5元 对应2025年及2026年市盈率分别为15.0倍和14.1倍 较当前股价有22%上行空间 [4]

投资评级 - 维持公司“买入”评级 [1][6] 核心观点 - 公司单季业绩表现优异，主要得益于“迎峰度夏”带来的发电量改善和有效的成本管控 [1][3] - 公司背靠国家能源集团，具备“煤电一体”优势，燃料成本控制能力突出 [3][6] - 大渡河公司合并后，四川地区大规模水电及火电资产存在潜在注入预期，为公司带来长期成长空间 [6] - 公司公布2025-2027年高比例现金分红规划，年度现金分红不低于归母净利润的60%，每股分红不低于0.22元，凸显高股息配置价值和市值管理决心 [6] 财务业绩总结 - 2025年第三季度（单Q3）实现营业收入475.51亿元，同比-1.01%，环比+25.66% [1] - 2025年第三季度（单Q3）实现归母净利润30.90亿元，同比+24.87%，环比+64.72% [1] - 2025年第三季度（单Q3）实现扣非后归母净利润30.14亿元，同比+21.96%，环比+67.18% [1] - 2025年前三季度（Q1-3）实现营业收入1252.05亿元，同比-6.47%；实现归母净利润67.77亿元，同比-26.27%；扣非后归母净利润64.24亿元，同比+37.99% [1] - 2025年前三季度（Q1-3）经营活动现金流量净额427.83亿元，同比+15.47% [1] 发电业务情况 - 2025年Q1-3上网电量3321.34亿千瓦时，同比+0.74% [3] - 单Q3上网电量1030.90亿千瓦时，同比+7.58%，环比+35.16% [3] - 火电：Q1-3上网电量2549.31亿千瓦时，同比-2.17%；单Q3上网电量738.48亿千瓦时，同比+6.93%，环比+39.60% [3] - 水电：Q1-3上网电量449.23亿千瓦时，同比-4.48%；单Q3上网电量155.94亿千瓦时，同比-31.55%，环比+0.65% [3] - 风电：Q1-3上网电量151.44亿千瓦时，同比+7.18%；单Q3上网电量40.70亿千瓦时，同比-2.23%，环比-24.05% [3] - 光伏：Q1-3上网电量171.36亿千瓦时，同比+115.63%；单Q3上网电量69.34亿千瓦时，同比+222.21%，环比+12.49% [3] - 电价：Q1-3平均上网电价396.02元/兆瓦时，同比-7.51%；单Q3平均上网电价376.36元/兆瓦时，同比-8.31%，环比-4.70% [3] - 装机：截至2025年9月30日，公司控股装机容量12324.14万千瓦，其中火电7929.3万千瓦，水电1495.06万千瓦，风电1042.85万千瓦，光伏1856.93万千瓦 [3] - Q3单季度火电控股装机容量增加266万千瓦，新能源控股装机容量增加42.58万千瓦 [3] 成本与费用管控 - 单Q3营业成本同比-3.66%，优于营业收入同比-1.01%的降幅 [3] - 单Q3销售费用同比-38.96%，管理费用同比-30.34%，财务费用同比-1.68% [3] 盈利预测 - 预测2025年归母净利润76.68亿元，2026年81.38亿元，2027年86.67亿元 [6] - 对应2025年10月27日收盘价的PE分别为12.35倍（2025E）、11.64倍（2026E）、10.93倍（2027E） [6] 公司优势与投资亮点 - 行业地位：作为五大发电集团之一的核心常规能源上市公司，火电装机位居市场第二位 [6] - 股东背景：背靠国家能源集团，煤炭供给保障较强 [6] - 资产质量：火电机组以60万千瓦以上的大机组为主，质地较优，调节能力强 [6] - 发展格局：已形成煤电为主，水风光多业务板块协同发展的格局 [6] - 潜在资产注入：新大渡河公司有望获得煤电在运5.9GW+水电在建5GW的潜在资产注入 [6]