行业投资评级 - 银行：超配（维持）[1] - 证券：标配（维持）[1] - 保险：超配（维持）[1] 核心观点 - 银行板块：工商银行跻身全球系统重要性银行第三组，反映中资银行国际地位提升，资金在低利率和“资产荒”环境下持续追逐高股息、低估值的银行股，推动估值重塑[1][44] - 证券板块：2025年11月A股新开户238万户，环比增长3%，市场情绪边际回暖，但持续性需政策与宏观基本面支持[1][46] - 保险板块：《人身保险产品费用分摊指引》发布，推动行业从粗放竞争转向精细化管理和成本控制，政策利好支撑行业回归保障本源和估值修复[1][47][49] 行情回顾 - 近两周银行、证券、保险指数涨跌幅分别为-2.18%、-4.12%、-2.74%，同期沪深300指数-0.40%[10] - 银行和非银板块在申万31个行业中涨跌幅排名分别为第19位和第26位[10] - 子板块中表现最好的个股为厦门银行（+4.94%）、中信建投（+1.15%）、中国太保（-0.96%）[10] 估值情况 - 银行板块PB为0.77，其中国有行、股份行、城商行和农商行PB分别为0.83、0.62、0.73、0.65[19] - 个股中农业银行、招商银行、宁波银行估值最高，PB分别为1.01、1.0、0.86[19] - 证券板块PB估值为1.44，处于近5年53.13%分位点，具有一定修复空间[22] - 保险板块PEV分别为新华保险0.69、中国太保0.57、中国平安0.71、中国人寿0.77[24] 近期市场指标回顾 - 利率环境：1年期MLF利率2.0%，1年期和5年期LPR分别为3.0%和3.50%[27] - 银行间利率：1天、7天和14天拆借加权平均利率分别为1.41%、1.45%和1.53%[27] - 同业存单利率：1个月、3个月和6个月发行利率分别为1.63%、1.65%和1.68%，较前一周分别+9.22bps、+1.95bps和0.0bps[27] - 市场活跃度：本周A股日均成交额17142.93亿元，环比-0.65%；两融余额24598.29亿元，环比+0.69%[33] - 国债收益率：10年期国债到期收益率1.81%，环比上周-0.03个百分点[36] 行业新闻 - 科技金融统筹推进机制首次会议召开，强调优化政策措施，强化科金协同和央地联动[40] - 金融稳定理事会发布2025年全球系统重要性银行名单，工商银行升至第三组，农业银行、中国银行、建设银行在第二组，交通银行在第一组[40] - 个人养老金保险产品供给格局清晰，年金保险占比近六成，超四成为分红型产品[40] - 中国精算师协会发布《人身保险产品费用分摊指引》，明确费用分摊原则和方法[40][41] 公司公告 - 新华保险宣布2025年半年度每股派现0.67元，总派发金额约20.9亿元[43] - 长沙银行全额赎回60亿元二级资本债券[43] - 兴业银行成功发行200亿元金融债券，票面利率1.84%[43] - 华泰证券A股分红方案为每股派现0.15元[43] - 红塔证券股份回购累计投入1.1999亿元，回购1364.33万股[43] 投资建议 - 银行板块关注三条主线：区域性银行（宁波银行、杭州银行、常熟银行、成都银行）、综合经营能力强的招商银行、低估值高股息国有大行（农业银行、中国银行、工商银行、中信银行）[45] - 证券板块关注重组预期标的（浙商证券、国联民生、方正证券、中国银河）和头部券商（中信证券、华泰证券、国泰海通）[46] - 保险板块关注中国太保、中国平安、中国人寿、新华保险[49]

公司概况与上市信息 - 移芯通信于2025年11月30日首次向港交所递交招股书，拟在香港主板上市，独家保荐人为中信建投[1] - 公司是一家全球领先的蜂窝通信芯片提供商，产品使设备能够通过蜂窝LTE/5G网络进行通信[1] - 公司董事会由七名董事组成，包括四名执行董事及三名独立非执行董事，董事长兼总经理为刘石先生[22][23] - 上市前股东架构中，刘石先生合计控制32.79%的股份，长谷英时持股13.03%，SVF II持股8.79%[23] - 公司在2022年1月C轮融资后的投后估值约为56.91亿人民币[26] 产品与技术 - 公司芯片产品矩阵覆盖低、中、高无线传输全速域，具有优化PPA（功耗、性能、面积/成本）平衡的独特优势[1] - 核心技术包括先进的蜂窝通信算法、集成调制解调器基带、无线电收发器及电源管理芯片设计、超级省电技术[4] - 产品系列根据蜂窝物联网标准分类：NB-IoT适用于智能表计等低功耗应用；4G Cat.1bis适用于POS终端等中速应用；5G RedCap/LTE Cat.4与5G eMBB适用于联网车辆等高速低延迟应用[6] - 产品具体包括用于NB-IoT的EC616、EC616S、EC626，以及用于Cat.1bis的EC618、EC716、EC718、EC718M[6] - 芯片不仅提供连接能力，还通过矢量增强端侧AI及Open CPU技术使设备具备智能，应用场景包括智能传感器、AI玩具、移动支付、可穿戴设备、网联汽车、工业自动化等[2][7] 市场地位与行业情况 - 根据弗若斯特沙利文报告，以2024年出货量计，公司在蜂窝通信芯片行业位居中国第一、全球第三[9] - 2024年，公司蜂窝通信芯片全球出货量达87.4百万颗，占全球总出货量571.6百万颗的15.3%[12] - 在细分市场，公司NB-IoT芯片2024年全球出货量达26.3百万颗，占全球总出货量68.6百万颗的38.4%，位居全球第一[15] - 公司Cat.1 bis芯片2024年全球出货量达61.1百万颗，占全球总出货量268.6百万颗的22.7%，位居全球第二[16][21] - 全球蜂窝通信芯片市场出货量从2020年的343.2百万颗增长至2024年的571.6百万颗，年复合增长率达13.6%，预计到2029年将达1,001.3百万颗，年复合增长率为11.9%[11] 财务业绩 - 2024年收入为5.52亿元人民币，净利润为0.12亿元，同比增长一倍，毛利率为22.34%[1][10] - 2025年上半年收入为3.37亿元，同比增长12.96%，净利润为0.17亿元，同比增长26.59%，毛利率为22.78%[1][10] - 2025年上半年研发费用为-0.68亿元，同比增长8.50%，研发费用率为20.16%[10] - 2025年上半年净利率为5.00%[10] - 截至2025年6月30日，公司经营活动现金流为-1.46亿元，期末现金约1.23亿元[13] 可比公司对比 - 同行业IPO可比公司为翱捷科技（688220.SH）和创耀科技（688259.SH）[22] - 上一财年（2024年），移芯通信营业收入为5.52亿元，低于翱捷科技的33.84亿元，略低于创耀科技的5.90亿元[22] - 上一财年，移芯通信净利润为0.12亿元，翱捷科技净亏损6.93亿元，创耀科技净利润0.60亿元[22] - 上一财年毛利率，移芯通信为22.34%，翱捷科技为23.15%，创耀科技为27.24%[22] - 上一财年净利率，移芯通信为2.24%，翱捷科技为-20.48%，创耀科技为10.25%[22]

公司再融资审核结果 - 上海艾为电子技术股份有限公司再融资申请获上海证券交易所上市审核委员会审议通过 符合发行条件、上市条件和信息披露要求 [1] 募投项目详情 - 本次拟发行可转换公司债券募集资金总额不超过190,132.00万元（约19.01亿元） 募集资金净额将用于四个项目 [2] - 募投项目包括：全球研发中心建设项目、端侧AI及配套芯片研发及产业化项目、车载芯片研发及产业化项目、运动控制芯片研发及产业化项目 [2] - 四个项目总投资额为245,460.50万元（约24.55亿元） 拟使用募集资金190,132.00万元（约19.01亿元） [3] - 全球研发中心建设项目拟使用募集资金额最高 为122,442.00万元（约12.24亿元） [3] - 端侧AI及配套芯片研发及产业化项目拟使用募集资金24,120.00万元（约2.41亿元） [3] - 车载芯片研发及产业化项目拟使用募集资金22,680.00万元（约2.27亿元） [3] - 运动控制芯片研发及产业化项目拟使用募集资金20,890.00万元（约2.09亿元） [3] 发行方案 - 本次可转换公司债券拟发行数量不超过19,013,200张 按面值发行 每张面值为人民币100.00元 [3] - 发行对象为持有中国证券登记结算有限责任公司上海分公司证券账户的符合法律规定的投资者 [3] - 本次发行的可转换公司债券将向公司现有股东实行优先配售 [4] 上市委会议关注要点 - 上市委要求公司说明本次募投项目“全球研发中心建设项目”的必要性和合理性 需结合当前办公研发场地、前次募投项目规划调整情况及与“电子工程测试中心建设项目”的联系区别进行说明 [2] - 上市委要求公司结合市场前景、竞争格局、行业技术格局、公司市场地位及竞争优劣势 说明本次三个研发及产业化项目的必要性 以及与“高性能模拟芯片研发和产业化项目”的区别 关注是否存在重复建设 [2] - 上市委要求公司结合资产负债率、货币资金及交易性金融资产、资金缺口测算等情况 说明公司资金是否充足以及本次融资的必要性和规模的合理性 [2] 公司股权与控制权 - 截至2025年6月30日 公司实际控制人孙洪军直接及间接合计持有公司41.81%的股权 [4] - 公司于2021年8月在科创板上市 自上市以来控股股东及实际控制人未发生变化 [4] 中介机构 - 本次发行的保荐人（主承销商）为中信建投证券股份有限公司 [4] - 保荐代表人为李重阳、张铁 [4]

保险行业 - 保险行业已从资产负债表衰退叙事中率先走向良性扩张，周期向好正式确立，预计2026年向上趋势进一步加强 [1] - 行业趋势体现为净资产恢复并维持较快增长、分红险作为主力产品更加畅销、银保渠道份额集中和总量增长空间大、险资作为耐心资本主力受益于债券利率低位波动和股市慢牛的市场格局 [1] - 从选股角度看，保险股阿尔法和贝塔兼具，2024和2025年牛市带来的业绩弹性已较为充分体现，应关注保单价值率高、新业务价值增速快、盈利和股息稳定增长的头部公司 [1] 低空经济行业 - 2024年是低空经济发展元年，未来中国低空经济市场是万亿元蓝海 [2] - 2023年我国低空经济市场规模超5000亿元，随着下游应用领域不断扩大，未来有望继续保持增长 [2] - 根据民航和物流数据，设备价值量占运营收入的5-15%，基础建设占运营收入的20% [2] - 根据《通用航空装备创新应用实施方案(2024-2030年)》，提出到2030年形成万亿级市场规模 [2] 航空运输行业 - 民航机队产能释放受新增飞机低引进、发动机检修、航材备件等因素制约，旺季机队产能利用率愈发临近极限状态 [2] - 近期公商务需求持续复苏，期待2026年政策端进一步刺激因私出行，再次强调“重视航司盈利拐点” [2] - 2024年三季度大航的国际线客公里收益媲美国内，改变了2015年以来国际线收益水平偏弱的局面 [2] - “向远处飞、向国际飞、向新兴市场飞”的策略在低油价、国内需求弱复苏背景下进一步摊薄单位扣油成本 [2] - 2025年大航有望实现疫后首次利润转正，成为利润释放周期起点，继续看好未来两年航司业绩释放 [2]

行业前景与市场规模 - 2024年是低空经济发展的元年，标志着该产业正式进入高速发展轨道 [1] - 2023年中国低空经济市场规模已超过5000亿元，展现出强劲发展势头 [1] - 根据政策规划，到2030年中国低空经济将形成万亿级市场规模 [1] - 下游应用领域持续拓展，包括物流配送、旅游观光、应急救援等 [1] 产业链与成本结构 - 从成本结构看，设备价值量约占运营收入的5%至15% [1] - 基础设施建设约占运营收入的20% [1] - 产业链各环节蕴含着巨大的商业价值 [1] 政策支持与产业规划 - 《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030年）》为低空经济发展注入强大动力 [1] - 以2027年为重要节点，将着力提升通用航空装备供给能力与产业创新能力 [1] - 政策围绕增强技术创新、完善产品谱系、加速示范应用等20个重点任务展开工作 [1] - 政策推动航空制造业新型工业化探索和实践，为长期发展提供坚实保障 [1] 市场动态与需求 - 2025年多家eVTOL（电动垂直起降飞行器）公司接到国内外意向订单 [2] - 市场空间广阔，需求旺盛 [2] - eVTOL作为重要载体，具有绿色环保、灵活便捷等优势 [2] - eVTOL有望在未来城市空中交通、短途运输等领域发挥重要作用 [2] 相关上市公司与业务布局 - 万丰奥威在通用航空领域布局较早，其生产的钻石飞机在全球通用飞机市场具有较高知名度和市场份额 [2] - 卧龙电驱在电机驱动技术方面实力雄厚，为eVTOL等低空飞行器提供关键动力支持 [2] - 中直股份作为国内直升机制造龙头企业，在应急救援、旅游观光等低空经济应用场景中具有广阔发展空间 [2]

文章核心观点 - 中国低空经济市场前景广阔，预计到2030年将形成万亿级市场规模，2024年被视作其发展元年，2023年市场规模已超5000亿元 [1][2] - 低空经济的发展将带动从航空装备制造到基础设施、数字化服务等全产业链的协同发展周期 [1][2] - 2025年多家eVTOL公司获得国内外意向订单，印证了市场空间的广阔潜力 [1][4] 市场前景与政策目标 - 政策目标明确：根据《通用航空装备创新应用实施方案(2024-2030年)》，目标到2030年形成万亿级市场规模 [1][2] - 近期发展节点：以2027年为节点，致力于提升通用航空装备供给能力与产业创新 [1][2] - 历史规模与增长：2023年中国低空经济市场规模已超过5000亿元，未来有望持续增长 [2] - 产业价值构成：根据民航和物流数据，设备价值量占运营收入的5-15%，基础建设占运营收入的20% [2] 低空经济的核心构成 - **“三张网”基础框架**：低空经济主要由空天网、低空网和地面网三部分组成 [2] - 空天网：主要为卫星，未来可能包括临近空间飞艇，提供通信、导航和遥感技术支持 [2] - 低空网：包括无人机、eVTOL、通航飞机等航空器，在安全、智能、经济和环保方面优势显著 [2] - 地面网：为低空飞行器运行提供空管环境（软硬件）、基础设施、算力等支持 [1][2] - **“四张网”智能融合基础设施**：在“三张网”基础上进一步细化为设施网、空联网、航路网和服务网 [3] - 设施网：指支撑低空飞行业务的物理基础设施，如起降站、能源站 [3] - 空联网：指通信、导航和感知等信息基础设施，是将低空数字化的关键 [3] - 航路网：指提供空域和飞行数字化管理与服务的核心平台（操作系统） [3] - 服务网：指组合数字化能力构建的、赋能政府、空管、运营等各主体的应用 [3] 产业发展与驱动因素 - 核心驱动力：政策推动通用航空装备创新应用，以增强技术创新、完善产品谱系、加速示范应用等20个重点任务为核心，推动航空制造业新型工业化 [2] - 下游应用拓展：随着下游应用领域的不断扩大，市场有望继续保持增长 [2] - 市场活跃度印证：2025年多家eVTOL公司接到国内外意向订单，反映了市场的广阔空间和活跃需求 [1][4]

行业技术突破 - 蓝箭航天朱雀三号遥一火箭于12月3日成功入轨，成为中国首个实现轨道飞行的可重复使用液氧甲烷运载火箭，标志着中国商业航天在复用技术上取得关键突破 [1] - 尽管一级回收因异常燃烧未实现软着陆，但任务完整验证了测试、发射与飞行的全流程 [1] 产业发展与瓶颈 - 运载火箭是目前中国商业航天产业的核心瓶颈 [1] - 朱雀三号成功入轨，标志着中国两大星座组网新增一个较低成本的选择，产业迎来重大拐点 [1] - 后续天龙三号、力箭二号、长十二系列、智神星一号等火箭还将陆续首飞，并开展回收试验，有望进一步打通产业瓶颈环节 [1] 产业链与市场前景 - 运载火箭瓶颈的打通，有望带动卫星星座建设加速，进而带来应用端爆发 [1] - 全产业链逻辑都将理顺 [1]

行业市场前景与规模 - 2024年是低空经济发展元年，未来中国低空经济市场是万亿元蓝海 [1] - 2023年中国低空经济市场规模超过5000亿元，未来有望继续保持增长 [1] - 根据国家方案，目标到2030年形成万亿级市场规模 [1] 产业链价值构成 - 按照民航和物流数据，设备价值量占运营收入的5%至15% [1] - 基础建设占运营收入的20% [1] 政策与产业发展节点 - 《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030年）》提出了20个重点任务，核心是增强技术创新、完善产品谱系、加速示范应用 [1] - 以2027年为节点，致力于提升通用航空装备供给能力与产业创新，推动航空制造业新型工业化探索和实践 [1] 市场动态与需求验证 - 2025年多家eVTOL（电动垂直起降飞行器）公司已接到国内外意向订单 [1] - 意向订单反映了低空经济市场空间广阔 [1]

国家政策与战略定位 - 量子科技被定位为国家重点布局的未来产业，承载着成为新经济增长点的重任 [1] - 在《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》中，国家提出要加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力 [1] - 国家明确要前瞻布局未来产业，探索多元技术路线、典型应用场景、可行商业模式和市场监管规则 [1] - 在列举的未来产业中，量子科技被放在第一位，显示出国家对该产业的高度重视 [1] 产业发展与未来方向 - 国家政策旨在推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点 [1]

核心观点 - 阿里巴巴依托Qwen大模型底座实现业务全面重塑，并通过开源策略与强劲性能加速构建其在B端（企业级）市场的生态壁垒 [2][42] - 公司坚定上修资本开支以应对旺盛的算力需求，云收入持续高增长，验证了“基础设施投入-技术迭代-商业变现”的闭环逻辑 [2][42] 模型布局与开源战略 - 阿里AI模型布局较早，已实现“全尺寸”、“全模态”、“多场景”覆盖，模型尺寸覆盖0.5B至万亿参数 [4][43] - 截至2025年10月，Qwen系列在两年多时间内迭代了三个大版本和多个小版本，广泛布局文本、数学、代码、多模态等垂直场景 [3][43] - 阿里是国内大厂中唯一坚持开源战略的厂商，2023年8月开源Qwen-7B模型，成为国内首个开源自研模型的大厂 [4][43] - 截至2025年9月底，阿里自2023年以来累计开源Qwen系列模型357个，其中2024年上半年71个，下半年120个，2025年以来157个，更新频率自2024年下半年以来显著加速 [6][45] - 2025年9月，阿里密集更新了包括Qwen3-Max-Preview在内的6个模型，并在云栖大会上一次性更新了Qwen Max等7个模型，单月合计发布模型数量达13个 [6][45] 模型能力与行业地位 - 阿里模型能力位列全球第一梯队，与海外头部厂商的技术差距已由最初的6个月以上缩短至约3个月 [12][51] - 在国内市场持续领跑，以2025年7月22日发布的Qwen3 235B为例，其能力与DeepSeek-V3.1 Terminus基本相当，但发布时间早约2个月 [12][51] - 在开源阵营内领先，2024年9月19日发布的Qwen2.5 Instruct-72B为国内模型首次超越海外模型（Llama 3. Instruct 405B） [12][51] - 细分能力方面，Qwen3-Max-Preview在LMarena评测中总排名第七，其数学能力排名第一，硬提示、编程、指令遵循、长序列、多轮对话能力分别排名第六、第五、第七、第六、第五 [18][57] 商业化进展与生态构建 - 凭借开源战略和强劲模型性能，截至2025年云栖大会，阿里通义系列模型已完成6亿次下载，衍生模型达17万个，服务超过100万家客户 [35][74] - 阿里旗下魔搭社区是国内最大的AI开源社区，截至9月底，社区模型数量已突破10万，服务全球200多个国家超过1800万用户，并提供5000多项MCP服务 [35][74] - 截至2025年上半年，阿里通义以17.7%的份额位列中国企业级大模型市场占有率第一 [30][69] - 公司已形成B端+C端的完整布局，并于2025年11月17日上线千问APP，对标ChatGPT布局C端，旨在整合通义、夸克等原有C端产品能力，打造完整生态体系 [36][75] 开源战略的动因与市场机遇 - 公司选择开源战略，参考了安卓通过开源超越iOS的历史路径，认为当开源产品的体验或性能达到闭源水平时，将迎来市场份额超越的拐点 [22][24][61][63] - 调研显示，41%的企业表示会在开源模型性能匹配闭源模型时切换，另有41%表示将增加开源模型使用 [25][64] - 企业倾向于使用性能更高的模型，61%的用户会因性能更换模型 [25][64] - 国内模型市场对开源接受程度更高，考虑到企业对于原厂模型的使用粘性（66%的企业在模型升级时会选择原厂），以阿里为代表的开源厂商能够先占据市场份额，再提升性能构建护城河 [30][32][69][71] - 已有海外企业如爱彼迎公开表示大量依赖阿里通义千问模型，主要因其比OpenAI更好更便宜 [25][64] 未来展望 - 目前阿里各垂直模型已基本完成基于Qwen3的升级，后续重点在于Qwen3-Next（相当于Qwen3.5）正式版本的发布，以及基于此对垂直模型的优化 [21][60] - Qwen4按时间推算可能在2026年第二季度发布 [21][60] - 公司预计将保持模型更新频率以完善各领域布局，在保持开源阵容领先的同时，进一步缩短与海外厂商前沿模型的时间差距 [21][60] - 随着开源模型能力不断逼近甚至未来可能超越头部闭源模型，将加速对企业客户的渗透，并有可能逐步突破海外市场 [32][71]