文章核心观点 - 随着具身智能技术发展，人形机器人正从实验室走向商业化，其配套的风险兜底需求同步爆发，多家保险公司已布局该保险业务，此举有望助推机器人产业健康发展并促进金融与创新产业深度融合 [1] 保险行业布局动态 - 人保财险广州市分公司为广州里工实业有限公司定制了专属保险方案，该公司为国家级专精特新“小巨人”企业及具身智能机器人装备与方案提供商 [2] - 人保财险的定制方案覆盖两方面：一是具身智能机器人本体损失保险，涵盖自然灾害、操作失误、电气故障等传统风险及恶意软件攻击、黑客入侵等新型网络安全风险，保障范围包括机器人本体、配套设备、软件系统的直接损失及合理施救费用；二是具身智能机器人第三者责任保险，对机器人使用中因故障、缺陷、通信异常、网络事故等导致的第三方人身伤亡、财产损失及相关法律费用提供赔偿 [3] - 自2025年下半年起，头部财险公司纷纷布局人形机器人保险赛道 [4] - 平安产险在深圳发布了首个具身智能综合金融解决方案，围绕机器人在研发、生产、运营等环节的多元金融需求，提供覆盖保险、信贷、IPO等综合金融支持，其保险保障针对研发、运营、热失控、电气、机械、网络等风险场景，定制化整合了研发费用损失、产品责任、人工智能系统责任、电化学性能衰减等针对性产品 [4] - 太保产险宁波分公司于2025年10月创新推出专为人形机器人商业化应用设计的专属保险产品“机智保”，该产品贯通“产、销、租、用”全链条风险保障，以“风险拟人化”理念实现本体损失与第三者人伤财产损失的一体化保障，期限灵活，支持按天、周、月投保，以适配多样化商业场景 [4] 政策支持与市场推动 - 多地推出保费补贴等举措以激活市场需求并推动这一新兴保险发展 [6] - 北京经济技术开发区的措施明确，推广机器人保险等金融产品，支持企业对人形机器人整机产品投保，按实际保费的50%给予补贴，每年最高100万元 [6] - 宁波市的政策措施明确，探索设立人形机器人应用险，对投保保费费率不超过3%的企业，给予不超过保费金额的80%、最高不超过200万元的补助 [6] 行业面临的挑战与发展方向 - 人形机器人作为新兴领域，险企缺乏相关历史数据，且该技术迭代速度快、风险结构复杂且动态变化，险企在精算定价和理赔处置上面临多重挑战 [6] - 对外经济贸易大学保险学院教授王国军认为，险企需通过数据共建、动态费率、模块化条款、仿真加实机混合定价等方式，进一步实现精准定价与可持续承保 [7] - 业内人士建议，在数据和隐私安全可控前提下，加强产业、科技与保险行业的数据共享和标准共建，以助力风险监测、评估和减量服务，可联合产业方、学术机构等共建行业风控数据库，积累共享不同场景下的风险数据，并主动探索牵头制定相关保险服务的风险评估标准、技术规范与行业服务指引 [7] - 人保财险相关负责人表示，随着人形机器人向场景智能与全面智能阶段演进，保险机制将持续发挥风险分担、责任界定与产业助推作用，公司将进一步完善数字安全保险产品体系，强化数据积累与精算能力，推动机器人保险标准化、规模化发展 [7]

行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告核心观点 - 基于与友邦保险的比较，报告看好中资保险公司估值有望提升，核心逻辑在于中资寿险公司在新业务增长、利率敏感性和精算假设审慎性三个方面取得进步，逐步向友邦保险的优质特征靠拢[4][5][6] 新业务价值（NBV）恢复与增长 - 友邦保险新业务价值增长强劲，2024年NBV绝对值约为2019年数值的113%，2025年前三季度NBV同比增长18%至43.14亿美元[5][8] - 友邦保险的NBV增长驱动了核心指标的良好表现：2025年上半年年化内含价值营运回报率（ROEV）达到17.8%；2025年6月末服务边际（CSM）余额较2022年末增加22.2%至614亿美元；2025年上半年营运ROE同比增加140个基点至16.2%[8] - 中资寿险公司此前受代理人渠道疲弱等影响，2024年NBV绝对值仅为2019年同期的37.6%-86.6%[5][13] - 随着银行渠道网点渗透加快及代理人渠道产能提升，2025年前三季度主要中资保险公司NBV取得了30%-80%的较快增长[13] - 中国人寿和中国平安的服务边际（CSM）在2023-2024年下降后，于2025年上半年实现了相较于年初的正增长[5][13] - 报告看好2026年中资寿险公司NBV有望继续较快增长[5][13] 利率敏感性减弱 - 友邦保险价值对利率敏感性低，2025年上半年敏感性测试显示，利率下降50个基点，其NBV仅下降1.9%[5][15] - 中资寿险公司通过久期管理和分红险转型降低了利率敏感性： - 久期管理：中国太保固定收益类资产久期由2020年的6.2年拉长至2025年6月末的12年[5][17] - 债券供给：30年以上国债和地方政府债供给由2021年的1.2万亿元大幅提升至2025年的3.8万亿元，利于大型险资久期管理[5][17] - 分红险转型：中国太平2025年上半年全渠道长险新单中，分红险占比达91.3%，这使得其新业务价值受不利情景负面影响的幅度从2024年上半年的30.5%大幅缩减至2025年上半年的5.5%[5][20] 精算假设趋于审慎 - 精算假设的审慎性影响投资者对寿险公司价值的可信度[22] - 友邦保险精算假设审慎，截至2024年末，集团加权平均风险溢价（风险贴现率-10年期国债收益率）为4.65%，仅较2010年11月末的5.10%下降45个基点[22][25] - 中资寿险公司在2023-2024年进行了两次审慎的精算假设调整，内含价值（EV）夯实程度达到10%-40%[5][26] - 以中国人寿为例，调整后采用4%的投资收益率假设和7.2%-8%的风险贴现率假设，当前假设已与友邦中国（股票长期投资收益率8%，10年期国债长期收益率2.70%）较为接近[5][26] 投资分析意见与推荐标的 - 报告维持行业“看好”评级，并推荐以下标的[5][30]： - 中国人寿：个险队伍质态较好，利润弹性较大[5][30] - 中国平安：银保渠道NBV或将继续高增，减值风险可能减少[5][30] - 中国财险：车险和非车险业务均有政策支持，预计未来可释放利润较多[5][30] - 建议关注中国人民保险集团（H股）：财险业务较为坚挺/市场领先，当前股价隐含的寿险估值较低[5][30]

行业投资评级 - 保险行业投资评级为“推荐”（维持）[6] 核心观点 - 保险板块本周呈现调整态势，预计主要受春节前后资金面影响，个股走势分化[5] - 负债端，分红险有望承接居民“挪储”资金，在利率下行周期中凭借浮动收益特征凸显吸引力，分红险销售向好有望支撑寿险新单保费和NBV实现较好增长[5] - 资产端，长端利率企稳回升趋势明显，在权益市场温和上行预期下，有望推动保险股PEV估值向1倍修复[5] - 权益配置维持历史高位，分红险转型背景下险资积极入市，同时权益市场成交活跃、轮番演绎主题行情推高权益配置占比[5] 本周行情复盘 - 报告期内（2026年2月9日至2月13日），保险指数下降2.52%，跑输大盘2.88个百分点[1] - 保险个股表现分化，财险上涨4.67%，众安在线上涨4.27%，中国人寿下跌0.17%，阳光保险下跌0.24%，中国人保下跌1.44%，中国平安下跌2.41%，中国太平下跌2.60%，新华保险下跌3.06%，友邦保险下跌3.83%，中国太保下跌4.28%[1] - 截至本周末，十年期国债到期收益率为1.79%，较上周末下降2个基点[1] 本周行业动态 - 国家金融监督管理总局数据显示，截至2025年四季度末，保险公司资金运用余额近38.5万亿元，人身险公司资金运用余额为34.66万亿元，财产险公司为2.42万亿元[2] - 截至2025年四季度末，保险公司平均综合偿付能力充足率为181.1%，核心偿付能力充足率为130.4%[2] - 据财联社报道，市面上已出现预定利率为1.25%的分红险产品，较去年监管划定的上限1.75%明显下调，寿险“老六家”中至少已有4家完成相关产品报备与储备[2] - 截至2月13日，70多家险企发布2025年四季度偿付能力报告，58家险企披露的车均保费数据整体差距缩小，超五成险企车均保费下降但趋势不明显[2] - 平安人寿公告，杨铮先生因到龄退休辞去董事长、董事职务，自2026年2月19日起生效[3] 2025年四季度险资运用分析 - 截至2025年四季度末，保险公司资金运用余额近38.5万亿元，较年初增长15.70%，全年净增超5万亿元[4] - 2025年行业原保费合计6.12万亿元，资金转化率（新增资金余额/新增保费）高达85%[4] - 人身险公司资金运用余额为34.66万亿元，较年初增长15.73%，占比达90%，其资金转化率高达108%[4] - 财产险公司资金运用余额为2.42万亿元，较年初增长8.78%，占比约为6%，其资金转化率仅为11%[4] - 基于人身险+财险公司口径，行业股票+基金资产配置规模达5.70万亿元，占比约15.4%，环比下降0.1个百分点，同比上升2.6个百分点，维持历史高位[5] - 其中，股票资产达3.73万亿元，占比10.1%，环比基本持平，同比上升2.5个百分点[5] - 行业债券配置占比达到50.4%，环比上升0.1个百分点，同比上升0.9个百分点[5] 估值与投资建议 - A股人身险标的PEV估值：中国人寿0.89倍、新华保险0.85倍、中国平安0.78倍、中国太保0.69倍[5] - H股人身险标的PEV估值：中国平安0.78倍、新华保险0.59倍、中国人寿0.58倍、中国太保0.56倍、中国太平0.45倍、阳光保险0.38倍、友邦保险1.55倍、保诚1.09倍[6] - 财险标的PB估值：中国财险1.2倍、中国人保A股1.23倍、中国人保H股0.86倍、众安在线1.16倍、中国再保险0.59倍[6] - 推荐顺序：中国太保、中国平安、中国人寿H股、中国财险[6] 重点公司盈利预测与估值 - 中国太保（601601.SH）：股价42.89元，预测2025/2026/2027年EPS分别为5.68元、6.15元、6.81元，对应PE分别为7.56倍、6.98倍、6.30倍，PB为1.36倍，评级“推荐”[10] - 中国人寿（601628.SH）：股价47.39元，预测2025/2026/2027年EPS分别为6.34元、4.10元、4.74元，对应PE分别为7.47倍、11.55倍、9.99倍，PB为2.14倍，评级“推荐”[10] - 新华保险（601336.SH）：股价77.70元，预测2025/2026/2027年EPS分别为12.62元、9.50元、10.51元，对应PE分别为6.16倍、8.18倍、7.39倍，PB为2.29倍，评级“推荐”[10] - 中国太平（00966.HK）：股价23.66港元，预测2025/2026/2027年EPS分别为7.46港元、4.60港元、4.99港元，对应PE分别为2.81倍、4.56倍、4.21倍，PB为0.81倍，评级“推荐”[10] - 中国财险（02328.HK）：股价16.51港元，预测2025/2026/2027年EPS分别为2.07港元、2.16港元、2.32港元，对应PE分别为7.08倍、6.80倍、6.32倍，PB为1.14倍，评级“推荐”[10]

行业投资评级 - **推荐（维持）** [6] 核心观点 - **行业资金运用稳健增长，权益配置维持历史高位**：截至2025年四季度末，保险公司资金运用余额近38.5万亿元，较年初增长15.70%，全年净增超5万亿元[4] 其中，股票+基金资产配置规模达5.70万亿元，占比约15.4%，维持历史高位水平[5] - **负债端分红险有望成为增长引擎**：在利率下行周期中，分红险凭借浮动收益特征有望承接居民“挪储”资金，其销售向好有望支撑寿险新单保费和新业务价值（NBV）实现较好增长[5] - **资产端有望推动估值修复**：长端利率企稳回升趋势明显，在权益市场温和上行预期下，有望推动保险股PEV估值向1倍修复[5] - **板块短期调整，个股走势分化**：报告期内保险指数下降2.52%，跑输大盘2.88个百分点，个股表现分化，财险类公司表现相对较好[1] 本周行情与市场动态 - **市场表现**：本周（20260209-20260213）保险指数下降2.52%，跑输大盘2.88个百分点[1] 十年期国债到期收益率为1.79%，较上周末下降2个基点[1] - **个股表现**：报告期内，中国财险上涨4.67%，众安在线上涨4.27%；中国人寿下跌0.17%，中国太保下跌4.28%，友邦保险下跌3.83%[1] - **监管数据**：国家金融监督管理总局数据显示，截至2025年四季度末，保险公司资金运用余额近38.5万亿元，平均综合偿付能力充足率为181.1%，核心偿付能力充足率为130.4%[2] - **产品动态**：市面上已出现预定利率为1.25%的分红险产品，较去年监管划定的上限1.75%出现明显下调，寿险“老六家”中至少已有4家完成相关产品报备与储备[2] - **车险数据**：截至2月13日，58家险企披露的车均保费数据整体差距缩小，最低841.99元，最高5900元，超五成险企车均保费下降但趋势不明显[2] - **人事变动**：平安人寿董事长杨铮因到龄退休辞任，自2026年2月19日起生效[3] 2025年第四季度险资运用分析 - **资金规模与增长**：截至2025年四季度末，保险公司资金运用余额近38.5万亿元，较年初增长15.70%[4] 人身险公司资金运用余额为34.66万亿元，较年初增长15.73%，占总规模的90%；财产险公司资金运用余额为2.42万亿元，较年初增长8.78%[4] - **资金来源**：2025年行业原保费收入合计6.12万亿元，新增资金余额与新增保费之比（资金转化率）高达85%，预计市值上涨贡献颇多[4] 其中，人身险公司资金转化率高达108%，财险公司仅为11%[4] - **资产配置结构**： - **权益资产**：行业股票+基金配置规模达5.70万亿元，占比约15.4%，环比微降0.1个百分点，同比上升2.6个百分点[5] 其中，股票资产达3.73万亿元，占比10.1%[5] - **债券资产**：行业债券配置占比达到50.4%，环比上升0.1个百分点，同比上升0.9个百分点[5] 估值与投资建议 - **人身险公司PEV估值（A股）**：中国人寿0.89倍、新华保险0.85倍、中国平安0.78倍、中国太保0.69倍[5] - **人身险公司PEV估值（H股）**：中国平安0.78倍、新华保险0.59倍、中国人寿0.58倍、中国太保0.56倍、中国太平0.45倍、阳光保险0.38倍、友邦保险1.55倍、保诚集团1.09倍[6] - **财产险公司PB估值**：中国财险1.2倍、中国人保（A股）1.23倍、中国人保（H股）0.86倍、众安在线1.16倍、中国再保险0.59倍[6] - **重点公司推荐顺序**：中国太保、中国平安、中国人寿（H股）、中国财险[6] - **重点公司盈利预测**：报告列出了中国太保、中国人寿、新华保险、中国太平、中国财险等公司2025年至2027年的每股收益（EPS）预测及相应市盈率（PE）[10]

中国保险行业 FY25业绩前瞻及公司分析纪要 一、 涉及的行业与公司 * **行业**：中国保险行业，涵盖寿险与财产险两大业务板块[1] * **涉及公司**： * **寿险公司**：中国人寿、平安人寿、中国太保寿险、新华人寿、太平人寿、人保寿险[1][2] * **财产险公司**：人保财险、平安产险、太保产险、众安在线[1][3] * **保险集团**：中国太平、人保集团[1][4] 二、 核心观点与论据 (一) FY25寿险新业务价值增长强劲，预计FY26将持续受益于财富再配置 * **FY25新业务价值增长预测强劲**：预计中国寿险公司FY25新业务价值将实现非常强劲的同口径增长，主要得益于家庭财富再配置背景下银保渠道销售旺盛带来的需求上升，同时产品重新定价后，同口径利润率也实现同比增长[2][8] * **具体公司增长预测**：预计中国人寿、平安人寿、太保寿险FY25新业务价值同口径同比增速分别为38%、32%、28%，新华人寿（实际口径）为35%，太平人寿为12%，人保寿险为70%[1][2][8] * **FY26展望**：随着银行存款到期带来的流动性增加，预计寿险公司FY26新业务价值将继续实现两位数增长，主要由销量驱动，利润率可能保持稳定[2][8] (二) FY25财产险综合成本率显著改善，监管顺风有望持续 * **FY25综合成本率预测改善**：尽管10月25日的暴雨影响了农险盈利能力，但在车险反内卷措施和自然灾害损失减少的推动下，预计前三大财险公司人保财险、平安产险、太保产险FY25综合成本率将改善至97.3%、97.1%、98.0%（对比FY24的98.8%、98.3%、98.6%）[1][3][9] * **众安在线表现**：预计众安在线FY25综合成本率将改善0.3个百分点至96.5%，尽管其消费金融保险业务在25年下半年受到干扰[3][9] * **FY26监管展望**：预计FY26将有更多监管顺风来改善利润率，例如非车险业务费用合理化、新能源汽车保险定价逐步放宽以及车险费用持续强化监管[9] (三) FY25盈利稳健增长，股息增长可观 * **FY25盈利增长预测**： * 中国太平预计FY25净利润将因一次性税费减少和投资收益增加而激增2.15~2.25倍[4][10] * 预计中国人寿、新华人寿FY25盈利同比增长47%、33%[1][4] * 预计人保财险、人保集团FY25盈利同比增长29.5%、9.5%[1][4] * 预计太保集团、平安集团FY25盈利同比增长16%、6%[1][4] * **股息增长预测**： * 预计平安、太保FY25每股股息同比增长7%、8%[4] * 预计中国人寿、新华人寿、中国太平FY25每股股息同比增长30%、33%、约2倍[4] * 预计人保财险和人保集团FY25每股股息均增长30%，超过其盈利增长[4][10] * **影响因素**：由于25年第四季度增长型股票（通常分类为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产）出现回调，预计FY25盈利增长将从强劲的25年前三季度水平放缓，但仍保持稳健[4][10] (四) 目标价调整与投资策略 * **目标价调整**：根据最新的FY25预测和FY26年初至今的发展情况，对多家公司的目标价进行了微调[1][28] * **新增催化剂观察**：新增了五个90天催化剂观察，包括对中国人寿A/H股的正面观察，以及对太保A/H股和新华A/H股的负面观察[43][44][45][46][47][48] * **启动配对交易**：启动超配中国人寿、低配新华人寿的配对交易（A股和H股）[11] * **理由**：中国人寿H股（买入评级）目前交易于约1.2倍2026年预测市净率，而新华人寿H股（中性评级）交易于约1.5倍[11]。中国人寿A股（中性评级）交易于约1.9倍2026年预测市净率，而新华人寿A股（中性评级）交易于约2.2倍[12]。预计中国人寿在捕捉未来1-2年银行存款到期带来的流动性方面将优于新华人寿，因其强大的分销能力和成熟的品牌[12]。预计中国人寿FY25盈利增长47%，而新华人寿为33%，后者受25年第四季度成长股表现疲软的影响更大[13] 三、 其他重要信息 * **业绩发布日期**：列出了主要保险公司FY25业绩的预计发布日期，始于3月19日（友邦保险、保诚、众安在线）[15] * **宏观与市场环境**： * **利率环境**：FY25十年期国债收益率上升18个基点至1.86%，预计保险公司准备金压力减小，账面价值扩张，如太保预计扩张2%，中国人寿预计扩张约22%[10] * **自然灾害**：25年10月暴雨导致全国经济损失同比激增54倍，影响了农险盈利能力[9] * **会计准则**：中国太平FY25净利润激增部分归因于26年转向IFRS 17会计准则带来的一次性税费减少[10] * **公司特定信息**： * **中国人寿**：24年总保费收入6710亿元人民币，总资产6.77万亿元人民币[100]。目标价基于内含价值加新业务价值的评估价值法得出[102] * **中国太保**：24年末总资产2.8万亿元人民币，寿险和财险市场份额分别为6.0%和12.0%[109] * **新华人寿**：24年末寿险市场份额约4.3%[123] * **人保集团**：24年总保费行业第三，总资产行业第四，旗下拥有中国最大的财险公司、第八大寿险公司和最大的专业健康险公司[133] * **平安集团**：24年寿险和财险保费规模均排名行业第二，是一家领先的金融集团[146] * **众安在线**：24年上半年在线财险市场份额超过20%，24年末ZA银行存款余额194亿港元，贷款余额约58亿港元[155] * **风险提示**：报告详细列出了各公司面临的主要风险，普遍包括股市大幅回调、中国宏观经济放缓、监管趋严、债券收益率下降、管理层变动后的运营问题、竞争加剧、业绩不及预期等[103][108][113][117][122][127][132][136][140][145][149][154][159]

全球鲜橙与橙汁市场核心观点 - 节日气氛带动全球橙汁产销增量迹象 鲜橙市场价小幅回暖 全球三大消费市场因进出口贸易及本土供给差异 行情走势分化 [1] 美国市场 - 2025/2026年度美国橙汁消费量预计增至44.00万吨 较上一年度上涨6.80% 鲜橙出口量预计达33.00万吨 较上一年度上浮0.92% [2] - 鲜橙进口缩量导致供应趋紧 市场价走强 12月美国鲜食甜橙零售价环比上涨4.46% 同比涨幅达20.92% [2] - 全球橙汁生产量135.10万吨 较上一年度仅增1.10万吨（涨幅0.82%） 消费量预计116.80万吨 较上一年度增4.40万吨（涨幅3.91%） 叠加中国提高库存 带动全球冷冻浓缩橙汁期货（FCOJ2603）1月结算均价涨至209.72美分/磅 环比上涨23.32% [3] - 美国橙汁库存回升至16.06万吨 三个月快速上涨11.17% 短期内橙汁期货价或将窄幅震荡 鲜橙市场价有望持稳 [5] 欧盟市场 - 1月欧盟进口甜橙2.94万吨 环比大幅上涨420.15% 但同比仍下跌14.97% 其中自埃及进口2.65万吨 占比90.38% 同比上调7.50个百分点 [5] - 低价埃及甜橙冲击加剧 1月欧盟鲜食甜橙批发均价为94.00欧元/百公斤 环比下跌1.05% 但同比仍涨1.84% 较近五年当月均值上涨10.37% [7] - 分产区看 意大利甜橙出货价环比上涨4.10% 葡萄牙甜橙批发价环比下跌2.20% 西班牙甜橙批发价环比下跌1.15% 希腊甜橙价格持稳 [7] - 欧盟对橙汁消费预期未增 但鲜橙进口量预计上涨4.06% 短期内对第三国甜橙进口增量 市场价震荡偏弱运行 [10] 中国市场 - 春节前夕消费市场升温 当月农业农村部重点监测6种水果批发均价7.88元/公斤 环比上涨3.74% 但全国柑橘销地批发均价6.79元/公斤 环比下跌10.66% 至2月19日才短暂回升 [11] - 鲜橙消费缩量而橙汁消费增量 带动国内橙汁出厂价走强 新华·全国冷冻浓缩橙汁出厂价格指数月度累计上涨6.33% 非浓缩还原橙汁出厂价格指数累计上涨5.62% [11] - 互联网搜索指数反映消费趋势变化 截至2026年2月19日 全国橙汁百度搜索指数震荡上浮1.45% 而奉节脐橙搜索指数下跌42.44% 赣南脐橙搜索指数下跌62.64% [12] - 三峡库区脐橙为市场主流 产地出货价稳弱运行 橙汁消费有望持续升温 带动国内橙汁现货出厂价震荡走强 [14]

行业整体表现 - 2025年A股保险板块（保险Ⅱ(申万)）全年涨幅达到26.42% [1] - 2025年保险业原保险保费收入突破6.12万亿元，首次站上6万亿台阶，较上年同期增长7.4% [1] - 2025年前三季度，A股五大上市险企合计实现归母净利润4260亿元，同比增长33.5%，刷新历史纪录 [1] - 多家券商预测上市险企2025年全年归母净利润有望同比较快增长 [3] - 2025年三季度末保险资金投向股票和基金的资金余额占比为15.5%，创近年来新高，券商预计第四季度险企净利润或受权益市场回调影响 [3] 人身险业务 - 2020年至2025年，人身险公司原保险保费收入从3.17万亿元增至4.36万亿元，累计增长约37%，其中2025年同比增长8.9% [4] - 人身险公司总资产从2020年末的19.98万亿元上涨至2025年的36.39万亿元，增幅达82% [4] - 券商普遍预计2025年上市险企新业务价值（NBV）有望保持高增长 [4] - 新业务价值增长主要得益于保险需求旺盛及险企积极推动银保渠道转型，银保渠道系新单保费增长主要驱动力 [4] - 例如中国太保2025年新单保费同比增长11.7%，其中代理人渠道新单同比减少9.9%，银保渠道新单同比增长42.0% [4] - 人身险预定利率调降与渠道“报行合一”将推动2025年新业务价值率（NBVW）改善 [4] - 在“存款搬家”背景下，储蓄型保险产品需求旺盛，预计银保渠道仍是2026年负债端增长主动力 [5] - 预计2026年分红险新单保费占比将进一步提升，负债成本持续优化 [5] - 2026年，银保渠道“战略C位”将持续强化，市场份额向头部集中，预计仍将是新单增长主引擎 [6] - 分红险成为市场主流，其“预定利率1.75%+浮动收益”特性在存款利率下行背景下具备显著吸引力，预计承接部分“存款搬家”资金 [6] - 浮动收益型产品占比提升有助于缓释险企利差损风险，降低刚性负债成本，增强经营稳健性 [6] - 健康险结构优化，医疗险主导地位强化，护理险、重疾险差异化竞争加剧 [6] 财产险业务 - 2025年，财产险公司全年实现原保险保费收入1.76万亿元，较上年同期增长3.92% [7] - 车险原保险保费收入9409亿元，同比增长2.98%，在总保费中占比53.55% [7] - 非车险原保险保费收入8161亿元，较上年同期上涨5% [7] - 券商预计2025年上市险企综合成本率（COR）有望实现同比改善 [7] - 综合成本率改善得益于外部赔付改善及头部险企强化费用管控，以及2025年大灾赔付相对较少 [7] - 展望2026年，在非车险“报行合一”背景下，费控更优秀的头部公司竞争力有望提升，预计“老三家”财险公司保费收入有望保持稳健增长 [7] - 预计2026年综合成本率可能下降，因头部险企高风险业务基本出清，若大灾风险减弱则综合赔付率将下降，同时非车险“报行合一”落地有望推动费用率下降 [7] 未来展望与发展主线 - 保险行业整体发展主线将围绕高质量发展和结构优化展开 [8] - 未来1-2年，行业将继续巩固2025年发展成果，深化结构调整和改革创新，逐步形成更加成熟稳定的发展模式 [8] - 人身险发展核心支撑在于渠道转型成效和产品结构优化，通过打造高质量代理人队伍和多元化渠道布局，持续推动新业务价值高增长 [8] - 财产险受益于综合成本率持续改善，通过精细化管理提升承保质量，优化理赔流程、降低运营成本，同时加强风险定价能力，提升盈利能力 [8]

市场表现 - 截至发稿，内险股全线回落，新华保险跌6.03%报56.85港元，中国人寿跌5.61%报32.66港元，中国太保跌4.12%报36.8港元，中国财险跌1.71%报16.64港元 [1] 业绩与利润分析 - 东吴证券预计上市险企2025年第四季度归母净利润增速略有压力，主要源于成长板块的阶段性回调 [1] - 申万宏源预计2025年A股上市险企归母净利润同比增长22.7%至4264亿元人民币，但增速较2025年前三季度环比下降10.9个百分点 [1] - 申万宏源指出，2025年第四季度资本市场阶段性波动，叠加部分险企在下半年大幅提升二级市场权益配置比例，导致第四季度上市险企利润表现或阶段性承压 [1] 投资与市场影响 - 2025年以来保险公司普遍权益持仓比例较高 [1] - 2025年第四季度，全A指数上涨1.0%，创业板指下跌1.1%，科创50指数下跌10.1% [1] - 由于险资对成长风格的相关持仓主要以公允价值计量且其变动计入当期损益科目持有，相关股价下跌将直接计入当期损益 [1] - 2026年以来成长风格继续走强，预计此前因股价下跌造成的短期浮亏已经大幅改善 [1]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 非银金融行业目前平均估值较低，具有安全边际，攻守兼备[56] - 保险行业受益于经济复苏和利率上行，负债端预计将显著改善，长期看好健康险和养老险发展空间[56] - 证券行业受益于市场回暖和政策环境友好，转型有望带来新的业务增长点[56] - 行业推荐排序为保险 > 证券 > 其他多元金融[56] 非银行金融子行业近期表现 - 最近5个交易日（2026年02月09日-2026年02月13日），非银金融各子板块均跑输沪深300指数[10] - 证券行业下跌1.04%，多元金融行业下跌1.45%，保险行业下跌2.52%，非银金融整体下跌1.54%，同期沪深300指数上涨0.36%[10] - 2026年初以来（截至2026年2月13日），多元金融行业表现最好，上涨1.07%，保险行业下跌2.03%，券商行业下跌3.28%，非银金融整体下跌2.59%，沪深300指数上涨0.66%[11] 证券行业观点 - **市场交易数据**：截至2026年2月13日，2月日均股基交易额为26，496亿元，较上年2月上涨30.04%，但较上月下降23.74%[16] - **两融余额**：截至2月12日，两融余额为26，456亿元，同比提升42.72%，较年初增长4.13%[16] - **IPO发行**：截至2月13日，2月IPO发行5家，募集资金25.34亿元[16] - **政策动态**：沪深北交易所于2月9日推出优化再融资一揽子举措，旨在提高灵活性和便利度，主要内容包括优化优质公司审核、拓宽破发公司融资渠道、简化申报材料及加强资金监管等[18][21] - **监管案例**：证监会对天风证券历史违规行为作出顶格处罚，对天风证券和当代集团合计罚款2500万元，对9名责任人员合计罚款3480万元，并对3名责任人采取终身市场禁入措施[22] - **再融资动向**：西南证券拟定向增发募集资金不超过60亿元，全部用于补充资本金[23][24]；2025年以来券商再融资案例显著增加，或标志着行业再融资已全面放开[24] - **板块估值**：截至2026年2月13日，证券行业（未包含东方财富）2026E平均PB估值为1.2倍[25] 保险行业观点 - **行业总资产**：2025年末，保险公司和保险资产管理公司总资产达41.3万亿元，较年初增长15.1%[26] - **保费收入**：2025年全年，保险公司原保险保费收入6.1万亿元，同比增长7.4%；赔款与给付支出2.4万亿元，同比增长6.2%[27] - **资金运用**：2025年末保险行业资金运用余额达38.5万亿元，较年初增长15.7%，增速为2021年以来最高[28] - **资产配置变化**：2025年末，债券配置占比为51.1%，较年初提升0.9个百分点，但增配节奏已明显放缓；股票与基金合计占比15.3%，较年初大幅提升2.9个百分点，其中股票占比10.1%，提升2.5个百分点[29] - **偿付能力**：2025年末保险公司平均综合偿付能力充足率为181.1%，核心偿付能力充足率为130.4%[27] - **板块估值**：2026年2月13日保险板块估值位于0.63-0.84倍2026E P/EV，处于历史低位[31] 多元金融行业观点 - **信托行业**：截至2025年6月末，全行业信托资产规模32.43万亿元，同比增长20.11%[34]；2025年上半年利润总额为196.76亿元，同比微增0.45%[34]；报告认为行业政策红利时代已过，正进入平稳转型期[37] - **期货行业**：2026年1月，全国期货市场成交量为9.12亿手，成交额为100.26万亿元，同比分别增长65.09%和105.14%[38]；2025年12月期货公司净利润6.84亿元，同比下降2.84%，但环比增长13.43%[41]；以风险管理业务为代表的创新业务被视为未来重要发展方向[42] 非银板块业绩预告情况 - **保险板块**：中国太平2025年归母净利润预计为266-274亿港元，同比增长约215%-225%[47] - **券商板块**：截至2026年2月21日，26家已披露业绩的上市券商中，15家归母净利润增速超过50%，2家扭亏为盈[48]；例如，国联民生预计归母净利润20.08亿元，同比增长约406%；中信证券预计归母净利润300.5亿元，同比增长38%[52] - **金融科技板块**：同花顺2025年归母净利润预计27-33亿元，同比增长50%-80%[49]；指南针2025年营收21.5亿元，同比增长40%，归母净利润2.3亿元，同比增长119%[49] - **多元金融板块**：越秀资本2025年归母净利润预计34.4-36.7亿元，同比增长50%-60%[50] 行业排序及重点公司推荐 - 行业推荐排序：保险 > 证券 > 其他多元金融[56] - 重点推荐公司：中国人寿、中国平安、新华保险、中国人保、中国太保、中信证券、同花顺等[56]

行业投资评级与报告核心观点 - 报告对保险Ⅱ行业给予“买入”评级 [2] - 核心观点：预计2025年险资规模将实现双位数增长，权益配置同比大幅提升 [1] - 报告核心观点认为，上市险企权益弹性持续提升，中长期利费差趋势有望改善 [7] 行业表现与资金运用概况 - 截至2025年第四季度末，保险公司资金运用余额规模达到38.5万亿元，较年初增长15.7%，连续三年实现双位数增长 [7] - 人身险公司和财产险公司资金运用余额分别为34.7万亿元和2.4万亿元，分别较年初增长15.7%和8.8%，占整体余额的90.1%和6.3% [7] - 增长主要得益于负债端需求旺盛叠加权益市场上行驱动投资资产公允价值提升 [7] 资产配置结构变化 - **固收资产**：2025年第四季度末，人身险和财产险公司的债券配置占比分别为51.1%和40.6%，较年初分别提升0.9个百分点和1.5个百分点 [7] - **固收资产**：人身险和财产险公司的定期存款占比分别为7.6%和16.1%，分别较年初下降0.8个百分点和1.3个百分点，银行存款保持减配趋势 [7] - **权益资产**：2025年第四季度，保险资金的股票、基金及长期股权投资合计占比为23%，行业综合偿付能力充足率为181%，对应的权益比例上限为30%，显示配置仍有提升空间 [7] - **权益资产**：人身险和财产险公司的股票与基金合计占比分别为15.3%和17.1%，较年初分别大幅提升2.8个百分点和0.8个百分点 [7] - **权益资产**：2025年全年，险资的“股票和基金”合计增加1.6万亿元，其中股票增加1.3万亿元 [7] - **权益资产**：权益占比提升源于中长期资金入市政策引导下险企积极增配，以及权益市场上涨带来的公允价值大幅提升 [7] - **其他类资产**：人身险和财产险公司的其他类（非标）资产占比分别为18.2%和20.4%，分别较年初下降2.8个百分点和0.6个百分点 [7] 上市险企展望与投资建议 - 稳增长发力和增量资金加码入市驱动资本市场上行，上市险企投资资产规模连续双位数增长，权益占比持续提升，主动管理能力加强，带来权益投资弹性提升 [7] - 中长期看，长端利率企稳叠加资本市场上行驱动资产端改善，存量负债成本迎来拐点，报行合一优化渠道成本，上市险企中长期利费差趋势有望改善 [7] - 投资建议关注保险板块，具体个股建议关注中国平安（A/H）、中国人寿（A/H）、中国太平（H）、新华保险（A/H）、中国太保（A/H）、中国人保（A）/中国人民保险集团（H）、中国财险（H）、友邦保险（H） [7] 重点公司估值摘要 - 报告列出了多家重点上市险企的估值与财务预测，例如中国平安（A股）2026年预测每股收益（EPS）为9.85元，对应市盈率（PE）为6.63倍 [8] - 新华保险（A股）2026年预测每股收益（EPS）为15.12元，对应市盈率（PE）为5.14倍 [8] - 中国太保（A股）2026年预测每股收益（EPS）为6.52元，对应市盈率（PE）为6.58倍 [8] - 中国人寿（A股）2026年预测每股收益（EPS）为6.25元，对应市盈率（PE）为7.58倍 [8] - 表格同时提供了港股主要保险公司的相应估值数据 [8]