公司战略与产品动态 - 公司推出22度低度白酒新品“今世缘•多少”，为目前知名白酒企业中酒精度最低的产品，低于古井贡的26度新品 [2] - 公司高层表示新品旨在将低度酒的缺点扭转为“新时代饮酒哲学”，并计划开发融合人参、龙眼肉等中药材的轻养生酒品以满足健康需求 [2] - 公司认为未来低度酒消费需满足“低而不淡”的口感要求，以适应自由随性小酌的场景，而非被动大口饮酒的场景 [2] - 公司短期低度化尝试主要针对年轻群体，因其口感更敏感、对刺激性耐受度低，且激情上来时会大口喝酒 [3] - 行业观点认为38-42度的中度白酒将成为未来大趋势，低度白酒或作为补充 [3] 近期财务业绩表现 - 公司上半年营业收入69.5亿元，同比减少4.84%，净利润22.29亿元，同比减少9.46%，为2021年以来首次半年报业绩双降 [4] - 公司二季度营业收入18.52亿元，同比下降29.69%，净利润5.85亿元，同比下降约37% [4] - 公司预计三、四季度业绩表现与二季度趋势类似，但降幅可能略微收窄 [4] - 公司售价300元以上的特A+类产品上半年收入下跌7%以上，该档次产品此前通常正增长，且贡献公司六成以上收入 [4] 区域市场表现与挑战 - 公司大本营江苏市场省内营收常年在九成左右，上半年省内整体收入同比下跌6.07%至62.54亿元 [4] - 江苏省内各主要大区收入全线下跌：南京大区跌7.94%至17.53亿元，淮安大区跌4.32%，苏中大区跌0.21%，苏南大区跌11.04%至约7.3亿元，盐城和淮海大区分列跌6.36%和7.33% [5] - 公司承认8月以来江苏市场环比改善不明显，对年底前市场持不乐观态度，预计此“新常态”将持续到明年二季度 [4] - 公司省外战略聚焦于江苏周边核心市场（如安徽、山东、上海、浙江），将重点提升在无本土强势品牌的浙江市场的产品竞争力 [6] 经营目标与策略调整 - 公司2025年经营目标为营业总收入同比增长5%~12%，净利润增幅略低于收入增幅，但上半年营收下滑4.84%未达目标轨迹 [6] - 公司当前更关注市场占有率而非绝对数字目标，表示将根据市场变化灵活调整，在行业波动下追求不切实际目标没有意义 [6] - 公司表示将坚持深耕已聚焦的省外重点市场，不会轻言放弃，尽管省外市场面临压力，但市占率和营收仍在提升 [6]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 核心观点：当前白酒行业调整接近尾声，对比2013-2016年调整，本轮调整以商务需求回落为主导，政务需求冲击幅度明显低于上一轮 [3] 产业调整已历时5个季度，参照上一轮8个季度的调整周期，行业有望于2Q2026前后回升 [3] 消费场景上，家庭宴席场景的修复将快于商务需求，龙头企业管理提效将持续提升份额 [3] 当前行业出现三大积极变化：行业集中度提升强化自律、酱酒渗透率提升、酒企市值管理理念进步，这些因素将使得本轮调整更为温和，并影响股价底部的形成 [3] 2013年白酒行业调整前后线索 - 2012年宏观经济超预期降温，GDP增速7.9%跌破8%关口，房地产开发投资增速同比回落11.7个百分点，规模以上工业企业利润总额增速大幅下降20.1个百分点，冲击占比42%的商务场景需求 [9] - 2013年中央“八项规定”等政策实施，政务需求大幅缩减，高端白酒动销大幅下行，SW白酒营收增速从2012年的34.9%转为下跌2.7%，净利润增速从51%转为下跌11% [9][15] - 调整期间，五粮液及国窖1573批价在2014年12月跌至530元左右探底，其出厂价调整滞后于批价表现 [21][23] SW白酒指数在2013年大幅下跌42.4%，跑输沪深300指数36.4个百分点，行业于4Q2014业绩同比转正，确认拐点 [17][26][36] 当前白酒调整阶段分析 - 本轮调整自3Q2024开始，已历时5个季度，2Q2025板块收入及利润分别同比下滑5.1%、7.5% [42] 调整核心在于商务消费需求萎缩，2023年商务需求占比已降至40%，2025年政务需求占比仅5%，影响有限 [37][41] - 近期部分酒企加大对经销商回款支持力度，如提供价格补贴、削减配额，措施与2014年酒企降低出厂价类似，意味着调整进入后半程 [43] 当前飞天茅台批价1800元，五粮液批价820元，近期仍有回落但已有企稳迹象 [43][49] - 以城镇人均可支配收入/批价衡量购买力，当前五粮液购买力为69，已大幅超过2014年的54，为消费群体扩容奠定经济条件 [46] 预计行业将于2Q2026前后触底，调整幅度将明显小于2013-2014年 [3][42] 市场的重大变化对投资的影响 - 行业集中度大幅提升，2024年TOP6上市酒企营收占比达48.1%，较2013年的18.3%显著提升，强化了行业自律能力 [51] 头部酒企如贵州茅台、泸州老窖等通过数字化手段管控渠道、促进动销，政府亦加强监管引导产业健康发展 [52][55] - 酱酒快速崛起，2012-2024年酱酒收入从540亿元提升至2400亿元，收入占比从12.1%增长至30.1% [56][58] 非贵州茅台类酱酒产量占比从3.1%提升至13.2%，未来产能释放潜力巨大 [58] - 酒企市值管理理念进步，2024年度超过半数酒企分红率提升，11家酒企分红率超过50% [60] 贵州茅台、五粮液等头部酒企公告三年分红规划，同时大股东增持和公司回购举措频出，以提振信心并增厚投资者回报 [63][64] 投资建议 - 建议关注三条主线：产品价格带契合宴席等家庭场景、区域竞争优势明显的公司，如今世缘、金徽酒 [3] 品牌地位突出、市场运营能力强的企业，如贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒、五粮液 [3] 在产品、渠道模式创新上敢于突破的酒企，如珍酒李渡、酒鬼酒、舍得酒业 [3] - 当前SW白酒板块PE-TTM为19.3倍，处于3年21.1%、5年12.7%、10年8.1%的低分位数水平，为主要上市公司提供了较高的估值安全边际 [69]

公司战略与产品动态 - 公司推出酒精度为22度的低度白酒新品“今世缘·多少”，是目前知名白酒企业中度数最低的产品，低于古井贡的26度新品 [1] - 公司高层表示新品旨在将低度酒的缺点扭转为“新时代饮酒哲学”的优点，并计划开发含人参、龙眼肉等中药材的轻养生酒品以满足健康需求 [1] - 公司认为低度酒消费适应大口喝酒场景，但未来此类场景将减少，自由随性小酌时口感“低而不淡”的产品会更受欢迎 [2] - 公司视低度化场景为针对年轻群体的短期尝试，因年轻群体口感更敏感、对刺激性耐受度低且可能大口喝酒 [2] 行业趋势与专家观点 - 酒精度40度以下的白酒被定义为低度酒，中国低度白酒发展历史已超过五十年，头部名酒均有相关研发历史 [1] - 行业专家认为38~42度的中度白酒将成为未来大趋势，低度白酒或作为补充 [2] 公司财务业绩表现 - 公司上半年营业收入为69.5亿元，同比减少4.84%，净利润为22.29亿元，同比减少9.46%，为2021年以来首次半年报业绩双降 [3] - 公司二季度营业收入为18.52亿元，同比下降29.69%，净利润为5.85亿元，同比下降约37% [3] - 公司预计三、四季度业绩趋势与二季度类似，但降幅可能略微收窄，并认为当前市场状况可能是一个持续到明年二季度的“新常态” [3] - 公司售价300元以上的特A+类产品上半年收入下跌7%以上，此类产品通常正增长且贡献公司六成以上收入 [3] - 公司2025年经营目标为营业总收入同比增长5%~12%，净利润增幅略低于收入增幅，但上半年营收下滑4.84%未达目标 [5] 区域市场运营情况 - 公司上半年在江苏省内市场整体收入为62.54亿元，同比下跌6.07%，省内营收常年在总营收九成左右 [3] - 江苏省内南京大区收入17.53亿元，同比跌幅7.94%；淮安大区和苏中大区跌幅分别为4.32%和0.21%；苏南大区跌幅11.04%至约7.3亿元；盐城和淮海大区分别跌6.36%和7.33% [4] - 公司表示江苏省内市场在产品和区域维度上存在发展不均衡性，仍有广阔空间 [4] - 公司省外战略聚焦江苏周边核心市场如安徽、山东、上海、浙江，其中浙江无本土强势品牌，上海和浙江市场V系产品因民间消费占比高而表现较好 [5] - 公司更关注市场占有率而非绝对数字目标，将灵活调整经营策略 [5] 资本市场表现 - 公司股价报收39.34元/股，下跌0.24%，总市值为489.87亿元 [5]

行业趋势与市场观点 - 白酒行业当前是否触底成为热门话题，低度酒是行业热点 [1] - 有观点认为白酒需求已见底，但业绩恢复可能需要几个季度 [13] - 中国白酒消费群体面临快速收缩，消费场景被极大压制 [13] 贵州茅台 - i茅台推出蛇年生肖酒“日期酒”，购买整箱可选指定生产日期，无需预约抽签 [2] - “日期酒”有两种选择：直接选购2025年1月1日及以后生产，或预购售卖当日至下个自然月内生产 [2] - 茅台酱香系列酒9月终端动销环比明显回升，茅台1935动销同比显著增长，渠道存销比回到健康水平 [4] - 酱香系列酒6至8月市场保持基本稳定 [4] 五粮液集团 - 五粮液集团前三季度各板块生产经营稳中有进，整体态势向好 [3] - 集团进入四季度将乘势而上、提质增效，全面冲刺全年目标 [3] 古越龙山 - 古越龙山与华润啤酒战略合作，共同研发推出“黄酒+啤酒”跨界联名产品 [5] - 黄酒精酿啤酒由古越龙山出原酒、华润出技术并酿造，预计11月上市 [6] - 公司副总经理潘良灿离任，聘任胡峰为公司副总经理 [15] 郎酒 - 郎酒股份宣布青花郎独家冠名《金石探文明》，并独家特约《宗师列传·先秦诸子传》 [7] - 红花郎将继续携手央视春晚 [7] 皇台酒业 - 控股股东甘肃盛达增持公司股份28,900股，增持总金额达6000万元，已达增持计划最低金额 [8] - 甘肃盛达及其一致行动人持有皇台酒业25.02%股份 [8] 衡水老白干 - 公司推出低度酒战略新品“酌恋”，定位“新派轻奢光瓶酒”，酒精度包括36度、39度 [9] - 产品包括经典原味、陈皮、柠檬露酒三款口味，呼应河北市场低度化趋势 [9] - 公司提出以“新渠道、新场景、新人群”为核心的“三新驱动”路径，聚焦年轻消费者、女性群体等 [9] 洋河 - 洋河在秋糖会期间推出洋河国宾、梦之蓝·超级足球等多款新品 [10] - 微分子系列推出多款新品，并结合“苏超”热度推出足球主题新版包装 [10] 今世缘 - 公司推出22度低度酒新品“今世缘·多少”，为目前知名白酒企业中度数最低的低度酒新品 [12] - 公司还将开发轻养生酒品，融合人参、龙眼肉等中药材，满足健康需求 [12] 珍酒李渡 - 汤向阳接任珍酒李渡CEO，原CEO颜涛离任 [14] - 汤向阳提出新周期三大策略：打破“三不做”布局中腰部市场、做场景营销、开放包容 [14] - 李渡酒业2024年营收超过13亿元，保持18%的较高增长 [14] 富邑集团 - 富邑集团撤回奔富原定业绩增长目标，并暂停2亿澳元股票回购计划，因中国市场动销弱于预期 [16] - 奔富不再可能实现原定的2026财年息税前利润低至中双位数增长、2027财年约15%增长的目标 [16] - 公司正实施应对措施，包括将部分产品重新分配至其他市场，控制平行货回流风险 [17]

行业趋势与市场观点 - 白酒行业当前是否已触底成为热门话题，低度酒是行业热点 [1] - 盛初集团董事长王朝成认为白酒需求已见底，但渠道进货和业绩恢复可能需要几个季度 [13] - 富邑集团因中国市场动销弱于预期，撤回奔富品牌原定的2026财年利润低至中双位数增长及2027财年约15%增长的目标，并暂停2亿澳元股票回购计划 [17][18] 茅台集团动态 - i茅台推出蛇年生肖酒“日期酒”活动，整箱购买可选生产日期在2025年1月1日及以后，或售卖当日至下个自然月内任意一天 [1] - 茅台集团总经理王莉指出，酱香系列酒9月终端动销环比明显回升，茅台1935酒终端动销同比显著增长，渠道存销比回到健康水平 [4] 五粮液与郎酒动态 - 五粮液集团前三季度各板块生产经营稳中有进，整体态势向好，正全面冲刺全年目标 [3] - 郎酒股份宣布青花郎独家冠名《金石探文明》并独家特约《宗师列传·先秦诸子传》，红花郎将继续赞助央视春晚 [7] 其他酒企战略与新品 - 古越龙山与华润啤酒战略合作，将于11月推出联合研发的“黄酒+啤酒”跨界联名产品 [5][6] - 衡水老白干推出低度战略新品“酌恋”，酒精度包括36度和39度，公司提出聚焦“新渠道、新场景、新人群”的“三新驱动”路径 [9][11] - 洋河在秋糖会推出洋河国宾、梦之蓝·超级足球及微分子系列等多款新品 [12] - 今世缘推出22度低度酒新品“今世缘·多少”，并计划开发轻养生酒品，融合草本活性成分 [13] 公司人事变动 - 珍酒李渡任命汤向阳为新任CEO，其曾带领李渡酒业实现2024年营收超13亿元、增长18%的业绩，并提出新周期三大策略 [13][14][15] - 古越龙山副总经理潘良灿离任，聘任胡峰为公司副总经理 [17] 资本市场动态 - 皇台酒业控股股东甘肃盛达增持公司股份，增持总金额达6000万元，已完成增持计划最低金额，增持后合计持有公司25.02%股份 [8][9]

市场指数表现 - 中证新华社民族品牌工程指数上周报1956.62点，下跌3.58% [1][2] - 同期上证指数下跌1.47%，深证成指下跌4.99%，创业板指下跌5.71%，沪深300指数下跌2.22% [2] 成分股短期表现 - 上海家化上周逆市上涨9.42%，位列涨幅榜首位 [1][2] - 长白山上周上涨7.19%，达仁堂上涨5.34% [1][2] - 泸州老窖、以岭药业上周涨幅超过4% [2] - 山西汾酒、洋河股份上周涨幅超过3% [2] - 双汇发展、中国中免上周涨幅超过2% [2] - 贵州茅台、我武生物、苏泊尔、今世缘、东阿阿胶上周涨幅超过1% [2] 成分股中长期表现 - 下半年以来中际旭创累计上涨156.40%，阳光电源累计上涨114.27% [1][3] - 澜起科技、亿纬锂能下半年以来涨幅超过60% [3] - 兆易创新、科沃斯下半年以来涨幅超过50% [3] - 中兴通讯、我武生物、中微公司、达仁堂、宁德时代下半年以来涨幅超过40% [3] - 药明康德、中芯国际、芒果超媒、上海家化、安集科技、沪硅产业下半年以来涨幅超过30% [3] - 盐湖股份、恒瑞医药、长白山、泸州老窖、国瓷材料、北方华创、华谊集团、海康威视、以岭药业下半年以来涨幅超过20% [3] - 信立泰、长电科技、复星医药、安琪酵母、中国中免等下半年以来涨幅超过10% [3] 机构后市观点 - 机构认为不确定性因素的扰动会逐步缓解，当前市场仍具有向上动能 [1][4] - 国内利率处于低位、海外流动性保持宽松，资金对中国权益类资产的增配势头有望继续 [4] - 政策发力带动经济逐步企稳，基本面对权益类资产的驱动会逐步增强 [4] - 近期市场调整受全球市场风险偏好下降及科技板块前期涨幅较高影响，是投资者防守思维下的选择 [4] - 市场在相对高位、不确定性提升、前期催化剂钝化叠加影响下缩量观望，但上涨行情并未终结 [5] 机构看好方向 - 后续可关注电子、新能源、新消费及地产方向涌现出的投资机遇 [1][5]

行业背景与挑战 - 全国白酒年产量从1358万千升骤降至415万千升，规模红利消失，存量竞争开启 [2] - 行业面临产量过剩、优质产能稀缺、消费群体变迁、消费疲软与多元酒饮冲击等多重挑战 [2] 公司战略转型核心 - 公司以“智能酿造”为坚实根基，结合“消费价值共创”的开放策略，作为穿越行业周期的破局之道 [2] 智能酿造的具体实践 - 在源头“种得好”，严选南粳9108大米、皖垦糯1号糯米、辽杂19高粱等优质绿色原粮 [2] - 在车间“酿得智”，率先实现行业领先的智能化制曲，涵盖润粮、粉碎、压曲、AGV自动输送、培养及入库全过程的自动化 [2] - 在酒库“存得久”，利用陶坛微氧陈化作用促进酒体老熟，使口感更为醇和丰满 [2] - 在工厂“管得精”，升级数字管理系统，实现从车间生产到消费的全链路协同 [2] 消费价值共创策略 - 为消费者构筑三维价值锚点：以智能酿造与足年陶坛陈贮支撑“质价比”；以品质中价策略凸显“性价比”；以情感链接与文化认同营造“情价比” [3] - 公司致力于从“我们酿造”转向“我们一起共创”，与消费者构建共赢的生态关系，驱动口碑与复购 [3] - 公司创新深耕的目标是让喝酒与不喝酒的人都能喜欢上品牌，内容由用户创造，实现与社会共创 [3]

公司近期业绩表现 - 公司二季度收入同比下降接近30%，归母净利润同比下滑37.1% [1][2] - 公司上半年营收69.5亿元，同比下降4.8%，归母净利润22.3亿元，同比下降9.5% [2] - 预计三、四季度业绩表现与二季度趋势类似，但降幅可能略微收窄 [1][2] - 华安证券预计公司2025年实现营收105.36亿元，同比减少8.7%，归母净利润29.48亿元，同比减少13.6% [3] 公司经营策略转变 - 公司经营目标由“营收数字”变为“市占率”，更关注市场份额的稳定性 [1][3] - 2025年经营目标为总营业收入同比增长5%—12%，但上半年业绩下滑意味着大概率不能完成原计划 [1][2] - 公司正尝试通过产品下沿覆盖更多人群，以100—300元价格带产品完善结构，弥补高端产品下滑缺口 [6][7] 行业整体环境 - 白酒市场已进入新常态，很多酒企由“增长”转向“稳盘” [1][3] - 上半年17家主要白酒上市公司营收同比下滑0.4%，净利润下滑近1%，第二季度营收和净利润分别下滑近5%和超7% [4] - 行业整体从增量逻辑转向存量竞争，企业关注点从“增长”转向“稳盘” [3][4] - 2025年白酒市场动销榜首价格带下行至100—300元的亲民价位 [6] 区域市场状况 - 公司核心市场为江苏省内，上半年省内营收62.5亿元，占总收入90%，省外收入6.3亿元，占比不足10% [4] - 在江苏省白酒市场（规模约600亿元）中，公司市占率超过17%，排名第二，仅次于洋河（市占率约24%） [3] - 8月以来江苏市场环比改善但不明显，商务消费恢复较慢，大众消费不强，预计不乐观态势持续至明年二季度 [1][4] 全国化扩张挑战 - 公司全国化面临品牌力、组织力、渠道力短板，省外战略缺乏进攻性和侵略性，未形成独特打法 [3][5] - 省外市场坚持周边化、板块化策略，优选上海、浙江、安徽、山东等省份，最大挑战是人力资源和团队培养 [5] - 省外经销商数量为653个，已超过省内，但销售贡献存在较大差距，主打的“缘文化”在省外缺乏共鸣 [6] - 专家建议公司深耕长三角，以国缘品牌为核心打造样板市场，加强终端建设与消费者培育 [6]

公司治理与股权激励调整 - 公司第五届董事会第十六次会议于2025年10月17日审议通过关于调整2020年股票期权激励计划的议案 [1] - 股票期权行权价格由54.51元/份下调至53.31元/份 [1] - 授予激励对象人数由334名减少至327名 [1] - 授予期权数量由4,608,000份减少至4,537,704份 [1]

公司治理与股权激励 - 公司第五届董事会第十六次会议于2025年10月17日以通讯表决方式召开 [1] - 会议审议通过《关于注销部分已授予但尚未行权的股票期权的议案》 [1] - 公司同意注销2020年股票期权激励计划第一个行权期已获授但尚未行权的2,624,632份股票期权 [1]