投资评级 - 行业投资评级为看好（维持）[1] 核心观点 - 萤石行情持续复苏，价格较上周上涨4.09%至3,512元/吨，10月氟化氢定价环比上调1,200元/吨，市场看涨预期强烈[7][20] - 制冷剂价格整体向上，R32价格周涨0.81%至62,500元/吨，R410a周涨1.94%至52,500元/吨，外贸价格多数持平[8][21] - 氟化工产业链进入长景气周期，从萤石到制冷剂及高端氟材料均具发展潜力，推荐标的包括金石资源、巨化股份等[23] 行业走势 - 本周氟化工指数下跌0.43%，跑输上证综指0.64%，跑输沪深300指数1.50%，跑赢基础化工指数0.68%[6][27] - 个股表现分化，多氟多周涨9.02%，金石资源周涨5.45%，东阳光周跌6.32%[30][34] 萤石市场 - 萤石97湿粉均价3,512元/吨，周涨4.09%，月均价3,360元/吨同比跌2.80%[19][35] - 供应端收紧，矿企惜售，北方传统停产季临近，华东地区送到价参考3,600-3,700元/吨[20][36] - 2025年1-8月萤石（＞97%）进口同比+470.2%，（≤97%）进口同比+35.4%[40][47] 制冷剂市场 - R32内贸价62,500元/吨周涨0.81%，外贸价60,000元/吨持平，1-8月出口配额消化进度约62%[21][52] - R125价格45,500元/吨持平，R134a价格52,000元/吨持平，R410a价格52,500元/吨周涨1.94%[21][50] - 8月制冷剂出口量同比+2.5%，出口额同比+72.8%，R32出口量同比+53.7%[99][100] 原料市场 - 氢氟酸价格11,610元/吨周涨10.58%，月涨16.1%[24][116] - 二氯甲烷价格1,910元/吨周跌3.83%，三氯乙烯价格4,873元/吨周持平[24][117] 公司动态 - 巨化股份新型氟精细化学品项目环评受理，总投资1.64亿元[10] - 印度对我国聚四氟乙烯反倾销终裁，并对HFCs制冷剂发起反倾销调查[10] - 东阳光成立液冷科技和智创科技子公司，涉足云计算和集成电路领域[10]

强制赎回条款 - 投资者持有永和转债可选择以19.68元/股转股价格转换为股票 [2] - 未转股债券将以100元/张票面价格加当期应计利息被强制赎回 实际赎回价格为100.9973元/张 [2] - 强制赎回可能导致投资者面临较大投资损失 [2]

转债交易与赎回 - 2025年9月29日起“永和转债”停止交易，10月9日为最后转股日[4] - 赎回登记日为2025年10月9日，赎回价格100.9973元/张，10日发放赎回款[5] - 2025年10月10日起“永和转债”将在上海证券交易所摘牌[4] 价格与利率 - 2025年7 - 8月有十五个交易日股价不低于转股价格130%（25.584元/股）[5] - 2025年9月26日“永和转债”收盘价140.331元/张[19] - 本次可转债当年票面利率1%，计息364天[11] 赎回金额 - 个人投资者税前100.9973元/张，税后100.7978元/张[12] - 居民企业和合格境外机构投资者100.9973元/张[12][13] 联系信息 - 联系部门为公司证券法务部，电话0570 - 3832502[20]

液冷技术背景与政策驱动 - 2025年算力中心规模持续扩张 AI服务器芯片功耗提升 传统风冷方案难以支撑高密度部署 [1] - 2024年全国算力中心总耗电量达1660亿千瓦时 占全社会用电量1.68% [1] - 多部门要求2025年起新建数据中心电能比需低于1.3 头部企业普遍推进液冷替代 [2] - 芯片功率超300W时风冷无法保证设备稳定 液冷依靠高比热容和导热性解决高能耗散热痛点 [2] 液冷技术类型与市场格局 - 冷板式液冷因成熟度高、兼容性好 占2022年市场份额91% 代表企业有超聚变、浪潮、中科曙光 [3] - 浸没式液冷解热能力最强 但设备维护成本高 占比约8% 典型公司为曙光数创、广东合一 [4] - 冷板式以水基冷却液为主 成本低、散热快、易维护 [5] - 浸没式依赖于含氟冷却液 具有绝缘与稳定性但成本更高 喷淋式仅在极少数场景应用 [6] 冷却液材料体系 - 主流冷却液分为水基、油基和含氟冷却液三类 [7] - 水基冷却液应用于单相冷板式液冷 由康普顿、统一股份等企业供应 [8] - 油基冷却液用于单相浸没式液冷 中国石油、统一股份、晨化股份、润禾材料等具备全产业链供货能力 [8] - 含氟冷却液解决高可靠性和极端物理条件 巨化股份、东岳集团、永和股份、新宙邦、晨光博达等实现大规模量产 [8] - 2025年3M退出PFAS类氟化液生产 全球72%市场份额空缺加快国产替代 巨化股份、晨光博达通过PUE1.065实验室测试 [8] 微通道液冷技术突破 - 微通道冷板液冷成为AI芯片巨头技术布局重点 英伟达、微软推动MLCP标准 [9] - 国内高澜股份获H100/GB300认证 飞荣达服务于华为昇腾MLCP冷板 [9] - 英维克、铂力特、淳中科技、中石科技等布局材料、设备、检测工艺 [9] - 微通道技术使芯片热流密度突破1000W/cm² 扩展AI服务器高密度部署空间 [9] 市场规模与价格逻辑 - 2028年全球AI数据中心装机量有望达59GW 对应冷却液需求超8.9万吨 [10] - 中国市场液冷数据中心年复合增长率达51.4% 2027年行业规模有望突破1000亿元 [10] - 含氟冷却液售价高企 全氟聚醚单价40-50万元/吨 氢氟醚25-80万元/吨 [11] - 巨化股份、永和股份、东岳集团、新宙邦等持续扩大产能并完成应用验证 [12] - 油基、硅油冷却液国产化进程加快 润禾材料、晨化股份主攻新型改性硅油 [12] - 水基冷却液领域康普顿、统一股份、新安股份持续扩张产能 攻克低温与低电导率配方 [13] 头部项目应用案例 - 阿里巴巴建成5A级绿色液冷数据中心 PUE降至1.12 部署3万台服务器 [14] - 中科曙光实现全球首个大规模浸没相变液冷商业化落地 [15] - 华为云乌兰察布数据中心采用间接蒸发冷却 全年空调压缩机启用不到30天 PUE降至1.15 [16] - 多元技术路径驱动产业链公司市占率分化 龙头企业业绩弹性持续提升 [17] 全球数据中心规模与能效要求 - 2017年全球数据中心规模为465.5亿美元 2026年预计达1632.5亿美元 期间复合增长率13.4% [24] - 全国在用超大型数据中心平均PUE达1.46 大型数据中心平均PUE为1.55 [24] - 政策要求2023年底新建大型数据中心PUE降至1.3以下 国家算力枢纽节点PUE控制在1.25-1.2以下 [24] 液冷技术优势与市场前景 - 液体体积比热容是空气的1000-3500倍 导热系数是空气的20-30倍 冷却能力远高于空气 [30] - 液冷允许芯片超频运行 性能可提升10-30% 节能20-30%以上 冷板式PUE低至1.2以下 浸没式低至1.1以下 [30] - 2027年我国液冷数据中心市场规模或突破1000亿元 2019-2027年复合增速51.4% [25]

永和转债赎回方案 - 投资者持有永和转债可选择通过二级市场交易或按19.68元/股转股价格转换为股票 [2] - 未及时操作则按100.997元/张（含当期应计利息）被强制赎回 [2] - 强制赎回可能导致投资者面临较大投资损失 [2]

可转债时间节点 - 2025年9月26日为“永和转债”最后交易日[4][5][15][17] - 2025年10月9日为“永和转债”最后转股日和赎回登记日[4][5][15][17] - 2025年10月10日为赎回款发放日[5][14] - 2025年10月10日起“永和转债”将在上海证券交易所摘牌[4][16][17] 可转债价格相关 - “永和转债”转股价格为19.68元/股[4][6][8] - 触发赎回条款股价条件为不低于25.584元/股[4][6][8] - 赎回价格为100.9973元/张[10] 赎回情况 - 公司股票2025年7 - 8月触发赎回条款[5][6][8] - 个人投资者税前赎回金额100.9973元/张，税后100.7978元/张[10] - 居民企业和合格境外机构投资者实际派发赎回金额100.9973元/张[11][12]

可转债赎回安排 - 永和转债最后交易日为2025年9月26日 距离公告日仅剩2个交易日 [1] - 最后转股日为2025年10月9日 距离公告日仅剩5个交易日 [1] - 债券将于2025年10月10日起在上海证券交易所摘牌 [1] 投资者操作选项 - 可通过二级市场交易或按19.68元/股转股价格进行转股操作 [1] - 若未操作将按100.9973元/张（票面价格加当期应计利息）被强制赎回 [1] - 强制赎回可能导致较大投资损失 公司特别提醒持有人注意限期前操作 [1]

可转债时间 - 截至2025年9月24日，距“永和转债”最后交易日剩2个，最后转股日剩5个[4] - 赎回登记日为2025年10月9日，赎回款发放日为10月10日[5] 可转债价格 - “永和转债”当期转股价格为19.68元/股[4] - 赎回价格为100.9973元/张，2025年9月24日收盘价为141.161元/张[4][17] 触发条款 - 公司股票2025年7 - 8月有十五个交易日收盘价不低于转股价格130%，触发赎回条款[6]

行业政策与供需 - 2025年二代制冷剂配额削减 三代制冷剂生产配额总量维持在基线值 行业供需关系趋紧 [1] - 2025年8月三代制冷剂R32 R125 R134a价格分别为60000元/吨 45500元/吨和51500元/吨 较7月底分别上涨9.09% 0.00% 3.00% [1] - 截至2025年9月19日 三代制冷剂R32 R134a R125价格本年度分别上涨44.19% 22.35% 8.33% [1] 价格与价差表现 - 截至2025年8月29日 R22价格为35500元/吨 较上月上涨1.43% 较去年同期上涨18.33% 价差为27166.5元/吨 较上月底上涨1.21% [1] - PVDF价格回落 截至2025年8月29日 PTFE悬浮中粒 分散乳液 分散树脂价格分别为37000元/吨 28000元/吨 40000元/吨 PVDF粒料 粉料 锂电级价格分别为55000元/吨 39000元/吨 50000元/吨 HFP价格为33500元/吨 [1] 企业盈利表现 - 2025年上半年 巨化股份归母净利润同比增长145.84% 三美股份归母净利润同比增长159.22% 永和股份归母净利润同比增长140.82% [1] - 昊华科技上半年实现营业收入77.60亿元 同比增长19.45% 净利润7.25亿元 同比增长29.68% [3] - 三美股份上半年实现营业收入28.28亿元 同比增长38.58% 归母净利润9.95亿元 同比增长159.22% 扣非净利润9.86亿元 同比增长163.61% [3] 下游需求与出口 - 2025年9月至11月家用空调排产总量分别为1075.00万台 1088.01万台 1220.28万台 同比增速分别为-11.98% -22.60%和-19.70% [2] - 2024年6月以来R32出口量较往年有提升趋势 受海外需求及补库提升 国内空调企业海外产能提升带动制冷剂出口量上行 [2]

赎回条款与投资者选择 - 永和转债投资者可选择在二级市场交易或按19.68元/股转股价格转换为股票 [2] - 未及时操作则按100.9973元/张（含当期应计利息）被强制赎回 该价格显著低于二级市场交易价格 [2] - 强制赎回可能导致投资者面临较大投资损失 因赎回价与市价存在显著差额 [2] 转债条款细节 - 强制赎回触发价为100元/张票面价格加计利息 具体计算为100.9973元/张 [2] - 转股价格设定为19.68元/股 为投资者提供股权转换路径 [2]