报告行业投资评级 - 报告对服务消费、传统消费、新消费及消费科技等领域持积极看法，并给出了具体的推荐标的，整体投资建议为推荐 [4] 报告核心观点 - 服务消费在政策持续催化下景气度向上，出行链（酒店、景区）是核心受益方向 [4] - 部分传统消费领域（如黄金零售、免税、职业教育）竞争格局显著改善，带来投资机会 [4] - 新消费（如潮玩、情绪消费）延续高景气度，消费科技（如AI硬件、AI Agent）商业化落地加速 [4] - 传统零售业态（如零食折扣、社区店）正经历从深度分销到高效零售的变革，渠道议价权提升 [4] 服务消费：政策催化，景气向上 - 政策思路演进：2022-2023年将服务消费纳入扩大内需体系，2024年出台首个国家级《促进服务消费高质量发展意见》，2025年聚焦银发经济、数字文化等新赛道，2026年进入精细化落实阶段 [8] - 财政补贴聚焦托底式普惠服务（育儿、养老、医疗、教育），旨在释放可支配收入并降低预防性储蓄 [4][8] - 需求端政策核心是提供创新消费场景并释放更多闲暇时间，如推广中小学春秋假、落实职工带薪错峰休假制度 [4][9] - 2026年政府工作任务中，安排超长期特别国债2500亿元支持消费品以旧换新，并设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金 [9] 旅游出行：需求与供给分析 - **旅游市场现状**：2024年中国国内旅游人次56.2亿，国内旅游消费57500亿元，人均旅游次数4.0次，接近日本的4.4次，但低于美国的6.8次 [11][13] - **消费升级空间**：2024年中国人均旅游花费4083元，明显低于日本（折合8870元）和美国（22444元） [11][13] - **消费结构**：中国旅游消费中住宿支出占比（20%）明显低于日本（41%）、美国（27%）和欧盟（28%），显示高品质住宿消费有提升空间 [15][17] - **入境游恢复**：截至2025年，中国外国人入境游客数恢复至3517万人，达到2019年水平的110%，其中通过免签渠道入境的占比达73.1% [20][22][23] - **酒店业逻辑**：需求端因春秋假推广和商旅需求稳定而景气向上；供给端，70-149间房体量的物业供给增速稳定，2026年3月初行业整体房间数同比增速为+5.9%，连锁房量增速为+8.0%，增速已持续5个月放缓 [29][33][34][36] - **酒店定价**：平均每日房价（ADR）表现始终好于入住率（OCC），因龙头酒店具备区域价格控制力，且2025年策略从保出租率转向追求OCC与ADR均衡 [31][32] - **景区业机会**：一季度是传统淡季，中小学春秋假有望为淡季注入客流，景区可通过开发春季限定IP产品（如研学、踏青）快速响应政策红利 [37][38][39] - **景区项目催化**：多家景区公司有新项目或交通改善催化，例如宋城演艺的青岛项目计划2026年7月开业，总投资13亿元；九华旅游、陕西旅游等有交通改善或新索道建设项目 [41][42] 部分传统消费格局改善 - **黄金零售**：2025年10月投资性黄金税收新规后，企业采购成本上升，但菜百股份作为上海黄金交易所会员单位，以直营零售方式销售，采购成本未增加，因此获得显著竞争优势 [4][57][58] - **行业需求**：在金价上涨背景下，投资金消费量自2025年第一季度以来首次超越黄金首饰且持续高增 [57][58] - **珠海免税**：品类持续扩容至苹果手机、黄金、非处方药、国潮商品，免税渠道的黄金更具价格优势，公司还计划布局横琴口岸进境免税店和三亚岛民免税店 [4][60][61] - **中国中免**：与LVMH集团股权合作，在高端品牌资源端的话语权和稀缺性进一步提升；与太古地产合作打造三亚国际免税城三期，预计2026年底部分开业；手机、黄金等标准化强比价品类的价差优势成为新的流量入口 [4][64] - **行动教育**：自身规模加速扩张，“五年百校计划”第一年原计划新增5家分校，实际完成10家；2026年计划再新增15家；2026年利润增长目标从市场预期的约20%提升至20%-30% [4][66][68][69] 新消费：延续高景气度 - **情绪价值与体验消费**：新零售已成为线下业态明确趋势，中国潮玩IP产业仍处高成长期，头部IP从人群、地域、场景三重破圈 [4] - **潮玩IP平台化**：参考全球IP龙头三丽鸥，其通过培育多IP构建IP宇宙；泡泡玛特已形成多IP平台化运作模式，2025年上半年THE MONSTERS家族贡献收入的35%，前五大IP收入占比70% [75][77][78] - **名创优品发展阶段**：经历了国内开店红利期、IP战略升级期和出海红利期，目前北美市场线下信用卡交易额在2026年1-2月同比增速达62% [82][83][84][85] - **老铺黄金**：专注于古法黄金市场，2023年古法金市场规模达1573亿元，2018-2023年复合年增长率65%，预计到2028年市场规模将达4214亿元，公司2024/2025年收入增速分别达168%和217%-229% [89][90] 消费科技：商业化落地加速 - **AI硬件渗透**：以AI眼镜为代表的硬件商业化加速，2025年第四季度全球AI眼镜销量达450万台，同比增长近500%，其中Meta旗下Ray Ban销量达376万台；预计2026年AI眼镜销量将超1600万台 [4][97][98] - **未来主流方案**：智能眼镜的主流方案应具备显示、摄像头、音频三大核心功能，以实现与现实世界的交互 [94][95] - **AI Agent影响**：AI Agent改变了消费决策路径，从消费者自主选择APP变为AI调用API进行全网比价，这将重构产业链信任关系和利润分配，短期可能扩大头部企业的竞争优势 [102][103][104] - **绿联科技案例**：与AI公司MiniMax战略合作，将大模型原生内嵌于NAS产品中，预计5月推出定价可能超过2万元的高端AI NAS产品，竞争维度从硬件转向AI能力集成 [99] 其他传统业态：持续变革，寻找景气拐点 - **餐饮业**：2025年全国餐饮收入为57982亿元，同比增长3.2%，需求企稳回升；头部品牌因成本驱动出现提价，价格竞争趋缓 [44][46][47] - **茶饮咖啡业**：外卖补贴缓慢退坡，品类拓展成为同店增长抓手（如古茗咖啡杯量占单店15%+）；行业价格战趋缓，库迪咖啡在2026年2月对核心单品提价30%-60% [4][49][53][54] - **零售业态变革**：趋势是从厂商主导的深度分销转向消费者驱动的高效零售，零售商核心能力从选址变为选品 [106][107] - **新兴业态扩张**：零食折扣店（如鸣鸣很忙、万辰集团）、锅圈、硬折扣零售（如盒马NB）快速崛起，通过构建单品类规模经济实现扩张 [110][111][112][113] - **锅圈食汇**：2025年底门店数达11566家，同比增长14%；会员数达6490万，同比增长57.1%；公司计划2026年门店总数超14500家，预计核心经营利润增速明显高于收入增速 [114][116] - **零售场景竞争**：中国零售履约场景（远场、近场、微场）持续分散，线上即时零售与线下社区店等多种业态将正面竞争，场景份额争夺更加激烈 [117][118][120] - **跨境电商影响因素**：海运价格对高体积+低单价产品（如致欧科技）影响较高，对低体积+高单价产品（如安克创新）或服务商（如小商品城）影响较低；汇率波动对赛维时代、致欧科技等公司利润影响较大，安克创新因区域多元化和套期保值受影响相对较低 [121][122]

行业投资评级 - 商贸零售行业评级为“增持”，且维持该评级 [1] 报告核心观点 - 重视高低切消费板块的投资机会，商社板块低估值高股息配置价值凸显 [1][5][10] - 当前消费板块整体情绪偏弱，但估值回归历史底部的过程为中长期布局提供了较好的安全边际 [5][10] - 商社板块多数公司具备轻资产运营、现金流充裕和高分红的特征，在当前市场环境下具备价值底 [5][10] - 报告筛选并发布了一个由10只兼具低估值与高股息特征的优质标的构成的组合 [1][5][13][15] 商社板块估值与股息率观察 - 截至2026年3月20日，商社板块多个细分领域估值处于历史较低分位水平 [5][10] - 从PE-TTM分位数看，黄金珠宝、出行链、人服教育、零售百货等多个子板块的核心公司已回落至历史10%分位以下 [5][10] - 商社板块部分龙头公司的股息率已具备较强吸引力，如黄金珠宝、教育、商贸零售、餐饮等板块均有股息率5%甚至近10%的公司 [5][10] 商社低估值高股息组合（10只标的） - **上美股份 (2145.HK)**：国货美妆龙头，预计2026年PE为15.3倍，股息率5.0% [5][13] - **中国东方教育 (0667.HK)**：职教龙头，股息率7.6%，PE仅11.4倍，估值处于历史底部 [5][13] - **行动教育 (605098.SH)**：管理培训龙头，分红比例近100%，股息率5.6% [5][13] - **北京人力 (600861.SH)**：人服龙头，PE仅8.9倍，股息率5.6%，估值修复空间大 [5][13] - **小商品城 (600415.SH)**：全球小商品贸易枢纽，股息率4.8%，PE为12.2倍 [5][13] - **厦门象屿 (600057.SH)**：大宗供应链龙头，PE为9.2倍，股息率5.3% [5][13] - **周大生 (002867.SZ)**：黄金珠宝龙头，股息率9.8%，PE为10.4倍 [5][15] - **六福集团 (0590.HK)**：港澳珠宝龙头，股息率8.6%，PE为8.6倍 [5][15] - **周大福 (1929.HK)**：珠宝行业龙头，分红比例超90%，股息率7.9% [5][15] - **海底捞 (6862.HK)**：餐饮龙头，股息率5.9%，高分红特征显著 [5][15] 本周行情回顾 (3月16日至3月20日) - 申万商贸零售指数下跌4.55% [5][14] - 申万社会服务指数下跌4.00% [5][14] - 申万美容护理指数下跌4.78% [5][14] - 上证指数下跌3.38%，深证成指下跌2.90%，创业板指上涨1.26%，沪深300指数下跌2.19% [5][14] 年初至今行情回顾 (1月1日至3月20日) - 申万商贸零售指数累计下跌12.57% [5][14] - 申万社会服务指数累计下跌1.92% [5][14] - 申万美容护理指数累计下跌5.89% [5][14] - 上证指数微跌0.3%，深证成指上涨2.52%，创业板指上涨4.65%，沪深300指数下跌1.36% [5][14]

行业投资评级 - 增持 [1] 核心观点 - 服务消费新政频发，看好出行链机会 [1][3] - 继续看好旅游出行板块，包括酒店和景区 [4] - 部分细分行业竞争格局显著改善 [4] - 部分公司近期业绩兑现有望超市场预期 [4] - 关注消费科技等领域的个股机会 [4] 上周行情回顾 - 上周商贸零售板块涨幅-5.02%，在所有30个行业中位列第11 [4] - 上周消费者服务板块涨幅-3.01%，在所有30个行业中位列第20 [4] - 未停牌股票中，安克创新(+9.8%)、锅圈(+8.8%)、新东方(+8.5%)、古茗(+6.8%)、中国东方教育(+6.5%)涨幅居前 [4] 行业重点信息及数据更新 - **社服行业**： - 3月20日，商务部等9部门联合印发《关于促进旅行服务出口扩大入境消费的政策措施》 [4] - 3月20日，人力资源社会保障部、财政部联合印发关于做好2026年高校毕业生等青年就业工作的通知，提出16条政策举措 [4] - 2026年1-2月，海口海关共监管离岛免税购物金额105.9亿元，同比增长25.9% [4] - 2026年1-2月，离岛免税购物人数127.9万人次，同比增长16.6% [4] - 2026年1-2月，离岛免税购物件数801.2万件，同比增长9.9% [4] - **零售行业**： - 盒马超盒算NB加速布局华南，广州两家新店将于3月28日开业 [4] - 1—2月份，社会消费品零售总额86079亿元，同比增长2.8% [4] - 1—2月份，除汽车以外的消费品零售额79827亿元，增长3.7% [4] 公司公告 - **华住集团**：25Q4实现营收65.25亿元，同比增长8.3% [4] - **华住集团**：25Q4经调整归母净利润12.97亿元，24Q4为3.21亿元 [4] - **滴滴出行**：25Q4实现营收584.45亿元，同比增长10% [4] - **滴滴出行**：25Q4经调整EBITA为21.15亿元，24Q4为盈利3.22亿元 [4] - **滴滴出行**：25Q4归母净亏损3.33亿元，24Q4为亏损13.41亿元 [4] - **焦点科技**：2025年实现营收19.2亿元，同比增长15.1% [4] - **焦点科技**：2025年归母净利润5.0亿元，同比增长11.6% [4] 重点标的盈利预测（部分摘录） - **周大福**：预测2026年归母净利润100.61亿元，对应PE为11倍 [5] - **中国中免**：预测2026年归母净利润53.28亿元，对应PE为28倍 [5] - **华住集团-S**：预测2026年归母净利润52.70亿元，对应PE为21倍 [5] - **锦江酒店**：预测2026年归母净利润11.05亿元，对应PE为27倍 [5] - **首旅酒店**：预测2026年归母净利润9.36亿元，对应PE为21倍 [5] - **海底捞**：预测2026年归母净利润45.10亿元，对应PE为17倍 [5] - **携程集团**：预测2026年归母净利润185.30亿元，对应PE为14倍 [5] 重点标的股息率、分红率、ROE（部分摘录） - **重庆百货**：2024年股息率6.0%，分红率45.6%，ROE为19.2% [7] - **菜百股份**：2024年股息率3.1%，分红率77.9%，ROE为18.5% [7] - **周大生**：2024年股息率8.0%，分红率102.1%，ROE为15.9% [7] - **中国中免**：2024年股息率2.1%，分红率50.9%，ROE为7.8% [7] - **行动教育**：2024年股息率4.8%，分红率99.5%，ROE为28.0% [7] 机构持仓变动（部分摘录） - **安克创新**：机构持股比例从2025Q2的45.00%下降至2025Q3的28.29%，减少16.71个百分点 [9] - **中国中免**：机构持股比例从2025Q2的69.26%下降至2025Q3的65.31%，减少3.95个百分点 [9] - **锦江酒店**：机构持股比例从2025Q2的71.56%下降至2025Q3的67.62%，减少3.94个百分点 [9] - **首旅酒店**：机构持股比例从2025Q2的63.07%下降至2025Q3的58.18%，减少4.89个百分点 [9] - **绿联科技**：机构持股比例从2025Q2的53.65%下降至2025Q3的21.52%，减少32.13个百分点 [9] 未平仓卖空情况（部分摘录） - **周大福**：未平仓卖空金额52.09亿港元，占证券发行数量比例4.58% [10] - **老铺黄金**：未平仓卖空金额65.51亿港元，占证券发行数量比例5.72% [10] - **海底捞**：未平仓卖空金额41.03亿港元，占证券发行数量比例4.60% [10] - **携程集团**：未平仓卖空金额37.50亿港元，占证券发行数量比例1.31% [10] - **天立国际控股**：未平仓卖空金额3.72亿港元，占证券发行数量比例7.60% [10] 公司增减持公告 - **菜百股份**：股东浙江明牌实业股份有限公司计划减持不超过2333.33万股，占总股本比例3.00% [11] - **ST易购**：股东杭州灏月企业管理有限公司计划减持不超过230,109,343股，占总股本比例2.50% [11] - **红旗连锁**：股东永辉超市股份有限公司计划减持2720万股，占总股本比例2% [11] - **小商品城**：股东义乌中国小商品城控股有限责任公司计划增持 [12] 未来解禁情况 - **北京人力**：2026年4月13日解禁10449.64万股，占总股本比例18.46%，解禁市值约19.68亿元 [13] - **北京人力**：2026年5月6日解禁9504.15万股，占总股本比例16.79%，解禁市值约17.90亿元 [13] - **沪上阿姨**：2026年5月8日解禁5665.37万股，占总股本比例53.85% [13] - **重庆百货**：2027年3月8日解禁24786.82万股，占总股本比例56.27%，解禁市值约69.35亿元 [13]

行业投资评级 - 报告对社会服务业的投资评级为“增持” [1] 核心观点 - 政策支持新型消费和现代服务业，证监会表示将积极支持相关企业在创业板发行上市，为行业发展提供有利环境 [1][3] - 继续看好旅游出行板块，并推荐了酒店、景区等相关标的 [1][6] - 行业竞争格局显著改善，部分公司近期业绩兑现有望超市场预期 [6] 上周行情回顾 - 上周（2026.3.9-2026.3.15）商贸零售板块涨幅为-1.35%，消费者服务板块涨幅为-1.28%，在所有30个行业中分别位列第17和第19位 [6] - 未停牌股票中，绿联科技涨幅为+14.69%，行动教育涨幅为+8.22%，三特索道涨幅为+7.12%，黄山旅游涨幅为+6.57%，首旅酒店涨幅为+3.35%，涨幅居前 [6] 行业重点信息及数据更新 - **社会服务业**： - 2026年春运期间（2月2日-3月13日），民航运输接近9500万人次，创历史新高，日均236万人次，同比增长4.7% [6] - 证监会主席表示将深化创业板改革，增设更精准包容的上市标准，积极支持新型消费、现代服务业等优质创新创业企业上市 [6] - **零售行业**： - 安克创新旗下全球首款消费级立体纹理UV打印机登陆中国市场 [6] - 泡泡玛特推出的联名盲盒系列线上开售即售罄 [6] - 2026年1-2月，步步高21家“胖改”店销售额同比增长24%，客流同比增长10%以上，且已实现全部盈利 [6] 公司业绩与公告 - **名创优品**：2025年预计实现收入214.4-214.45亿元，同比增长约26%；预计经营利润33-33.05亿元，同比持平；经调整净利润28.9-29亿元，同比增长6-7% [6] - **老铺黄金**：2025年销售业绩（含税收入）预计为310-320亿元，同比增长216%-227%；经调整净利润预计为50-51亿元，同比增长233%-240% [6] - **HERE奇梦岛**：FY2026Q2收入为1.77亿元，环比增长39.4% [6] 重点标的盈利预测与评级 - 报告覆盖了社会服务业与零售行业的大量重点公司，并给出了盈利预测与“增持”评级，涉及黄金珠宝、电商、超市、百货、免税、酒店、餐饮、景区、OTA、人力资源服务、教育等多个子行业 [7][8] - 部分公司2025年及2026年预测净利润示例如下： - **周大福**：2025E归母净利润88.30亿元，2026E为100.61亿元 [7] - **老铺黄金**：2025E归母净利润50.22亿元，2026E为65.84亿元 [7] - **中国中免**：2025E归母净利润39.47亿元，2026E为53.28亿元 [7] - **华住集团-S**：2025E归母净利润43.45亿元，2026E为52.70亿元 [7] 重点标的股息率与财务指标 - 报告列出了部分重点公司的股息率、分红率和净资产收益率（ROE）数据 [9][10] - 部分公司2024年股息率示例如下： - **重庆百货**：5.8% [9] - **菜百股份**：2.9% [9] - **周大生**：7.9% [9] - **中国中免**：2.0% [9] 机构持仓与市场活动 - **机构持仓变动**：报告列出了截至2026年3月6日部分公司的机构持股变动情况，例如吉宏股份机构持股比例从2025Q2的18.60%增至2025Q3的20.40%，而安克创新的机构持股比例则从37.95%下降至24.32% [11] - **港股沽空情况**：报告列出了部分港股公司的未平仓卖空数据，例如周大福未平仓卖空金额为54.94亿港元，占流通股比例4.61%；老铺黄金为62.83亿港元，占5.37% [12] - **公司增减持公告**：报告汇总了近期社服零售板块公司的股东增减持计划，例如菜百股份、天虹股份、学大教育等公司有股东计划减持 [13][14] - **未来解禁情况**：报告列出了部分公司未来的股票解禁计划，例如北京人力在2026年4月13日有10,449.64万股解禁，占总股本18.46% [15]

报告行业投资评级 - 推荐 维持评级 [1] 报告的核心观点 - 教育行业有望迎来政策边际改善、行业供给出清、行业需求释放的“三维共振” [7] - 行业投资逻辑已经从政策驱动转向业绩驱动 且行业估值相对较低 在政策推动下 有望迎来业绩、估值的“戴维斯双击” [7] - 教育行业是AI重要的应用场景 “AI+教育”是行业投资主线 龙头教育公司有望受益“AI+教育”的发展 [7] - 教育强国、“AI+教育”将助力行业估值提升 [25] 根据相关目录分别进行总结 1 教育行业政策动态 - 教育部部长在记者会上总结教育发展成绩：当前我国各级各类学校44万所、在校生2.8亿、教师1870万 学前教育毛入园率92.9% 义务教育全国2895个县全部实现基本均衡 高中阶段教育毛入学率92% 学生总体近视率实现“四连降” [10] - “十五五”时期教育发展明确三大重点方向：夯实基础教育基点 将实施基础教育重大工程 落实“健康第一”理念 “课间15分钟”等将在全国所有省份全部部署推行 昂起高等教育龙头 推动高校从注重学科发展向服务国家使命转变 [10] - 教育部优化调整学科专业布局 启动实施“双优”工程 支持建设高水平应用型大学 推动高等教育与产业需求深度融合 [10] - 教育部召开会议传达2026年全国两会精神 部署围绕一体推进教育科技人才发展、推动教育公平与质量提升等2026年教育重点工作 [10] 2 教育个股动态 - 科德教育控股股东、实际控制人吴贤良协议转让其持有的公司7758.4267万股无限售条件流通股（占公司股份总数23.5716%） 若交易完成 公司控股股东将变更为华芯未来 实际控制人将变更为周启超 [13] 3 教育指数及个股表现 3.1 教育行业一周市场表现 - 本周（2026/3/9-2026/3/13）中信教育指数下跌0.6929% 沪深300上涨0.1867% 教育行业跑输沪深300指数0.8796个百分点 [14] - 根据中信细分子行业 表现最好的是K12培训指数板块 本周上涨2.51% 跑赢沪深300指数2.32个百分点 表现最弱的是教育信息化及在线教育板块 本周下跌2.35% 跑输沪深300指数2.54个百分点 [16] - 教育板块3个子板块年初至今表现分别为K12培训上涨1.46% 教育信息化及在线教育下跌7.61% 高等及职业教育上涨3.52% [16] 3.2 一周个股表现 - 本周A股教育板块个股涨幅前三为勤上股份（上涨14.53%）、行动教育（上涨8.22%）、中公教育（上涨1.74%） 涨幅后三为豆神教育（下跌4.55%）、华图山鼎（下跌5.33%）、中国高科（下跌6.38%） [18] - 本周港股教育板块个股涨幅前三为金汇教育（上涨7.41%）、大地教育（上涨4.76%）、东方甄选（上涨4.75%） 涨幅后三为中国东方教育（下跌9.95%）、粉笔（下跌12.93%）、中国春来（下跌35.47%） [19] - 本周美股教育板块个股涨幅前三为Classover（上涨4032.35%）、Zeta Network（上涨2533.85%）、美国公共教育（上涨28.10%） 涨幅后三为Visionary Holdings（下跌32.01%）、童程童美（下跌35.28%）、金太阳（下跌58.08%） [22] - 重点跟踪个股中 表现最好的是行动教育 本周累计上涨8.22% 跑赢沪深300指数8.03个百分点 [23] 4 投资建议 - 三条主线积极布局：第一 “AI+教育” 凯文教育、科德教育有望成为“AI+教育”龙头 第二 业绩与估值共振 行动教育、学大教育、昂立教育估值优势最为显著 第三 第二增长曲线 博通股份在积极寻找第二增长曲线 事件驱动值得期待 [25] - 重点推荐凯文教育、行动教育、学大教育 谨慎推荐科德教育和博通股份 [7]

报告投资评级 - 推荐 维持评级 [1] 报告核心观点 - 教育行业有望迎来政策边际改善、行业供给出清、行业需求释放的“三维共振”，投资逻辑已从政策驱动转向业绩驱动 [7] - 在政策推动下，行业有望迎来业绩、估值的“戴维斯双击” [7] - “AI+教育”是行业投资主线，龙头教育公司有望受益其发展 [7] 教育行业政策动态 - 3月7日，教育部部长在记者会上阐述教育发展成绩，当前我国有各级各类学校44万所、在校生2.8亿、教师1870万 [7][10] - 基础教育关键指标超越中高收入国家平均水平：学前教育毛入园率92.9%，义务教育全国2895个县全部实现基本均衡，高中阶段教育毛入学率92%，学生总体近视率实现“四连降” [7][10] - “十五五”时期教育发展明确三大重点方向：夯实基础教育基点、落实“健康第一”理念（如全国推行“课间15分钟”）、昂起高等教育龙头（推动高校服务国家使命） [7][10] - 教育部将优化调整学科专业布局，启动实施“双优”工程，支持建设高水平应用型大学，推动高等教育与产业需求深度融合 [7][10] - 3月13日，教育部召开会议传达全国两会精神，部署2026年教育重点工作，强调一体推进教育科技人才发展、推动教育公平与质量提升 [7][10] 教育个股动态 - **科德教育**：控股股东、实际控制人吴贤良拟转让其持有的公司7758.4267万股无限售条件流通股（占公司股份总数23.5716%） [7][13] - 其中，华芯未来协议受让6112.71万股股份（占18.5716%），东方国际资管协议受让1645.7167万股股份（占5%） [7][13] - 若交易完成，公司控股股东将变更为华芯未来，实际控制人将变更为周启超 [7][13] 教育指数及个股表现 教育行业一周市场表现 - 本周（2026/3/9-2026/3/13）中信教育指数下跌0.6929%，同期沪深300指数上涨0.1867%，上证综指下跌0.6970% [7][14] - 教育行业跑输沪深300指数0.8796个百分点，涨跌幅在中信一级行业中靠后 [7][14] - 从细分子行业看，K12培训指数板块本周上涨2.51%，跑赢沪深300指数2.32个百分点；教育信息化及在线教育板块本周下跌2.35%，跑输沪深300指数2.54个百分点 [16] - 年初至今，K12培训子板块上涨1.46%，教育信息化及在线教育子板块下跌7.61%，高等及职业教育子板块上涨3.52% [16] 一周个股表现 - **A股涨幅前三**：勤上股份（+14.53%）、行动教育（+8.22%）、中公教育（+1.74%） [7][18] - **A股涨幅后三**：豆神教育（-4.55%）、华图山鼎（-5.33%）、中国高科（-6.38%） [7][18] - **港股涨幅前三**：金汇教育（+7.41%）、大地教育（+4.76%）、东方甄选（+4.75%） [19] - **港股涨幅后三**：中国东方教育（-9.95%）、粉笔（-12.93%）、中国春来（-35.47%） [19][20] - **美股涨幅前三**：Classover（+4032.35%）、Zeta Network（+2533.85%）、美国公共教育（+28.10%） [22] - **美股涨幅后三**：Visionary Holdings（-32.01%）、童程童美（-35.28%）、金太阳（-58.08%） [22] 投资建议 - 报告提出三条投资主线积极布局 [25] - **主线一：“AI+教育”**：凯文教育、科德教育有望成为“AI+教育”龙头 [25] - **主线二：业绩与估值共振**：行动教育、学大教育、昂立教育估值优势最为显著 [25] - **主线三：第二增长曲线**：博通股份在积极寻找第二增长曲线，事件驱动值得期待 [25] - 重点推荐凯文教育、行动教育、学大教育，谨慎推荐科德教育和博通股份 [7]

电话会议纪要关键要点总结 一、 涉及的行业与公司 * **行业**：AI+教育、AI+人力资源（人资）[1] * **公司**：科大讯飞、行动教育、科锐国际、华图山鼎、粉笔（提及）[1][9][10][13] 二、 AI 技术演进与行业影响 * **技术阶段**：AI模型正从辅助性的Copilot功能，向能够编写工程和执行闭环任务的Agent阶段演进[2] * **关键节点**：2024年9月OpenAI发布的O1模型是重要基础，近期OpenCLo等产品的爆发标志着AI进入新阶段[2] * **2026年意义**：模型能力（多模态、Agent）的持续进阶，将推动AI应用从单点功能突破转向跨环节整合与连接，有望成为新产品、新交互模式集中涌现并实现应用层面闭环变化的关键一年[1][2] 三、 AI+教育行业分析 1. 行业特点与市场空间 * **行业特点**：市场空间巨大；核心环节“教、学、考、评、管、测”高度依赖人力；拥有大量专业Know-how和高流程复杂度；教育数据具有场景封闭性和特殊性，构成高价值与高壁垒[3] * **市场空间**：预计到2027年，AI+教育市场规模将接近2000亿元人民币[1][7] * **用户基础**：K12阶段用户基数庞大，约有2亿人，家庭付费意愿稳定，具备刚需、高频、抗周期属性[1][7] 2. 商业化增长逻辑 * **核心驱动**：“因材施教”和“教育均衡”的核心诉求推动AI技术嵌入关键环节[7] * **模式演进**：AI推动产品从功能创新走向可规模化、可复制的商业模式[7] * **B端**：AI加速渗透至学校和机构的教学管理流程，在智慧校园数据底座上实现协同提效[7] * **C端**：生成式AI推动学习模式从“以教为中心”转向“以学为中心”，通过能力画像实现个性化推荐和陪伴式学习[1][7] 3. 应用进展 * **教学环节**：出现针对语文、英语等学科的虚拟教师[4] * **学习环节**：推出学练机、学习机等辅助工具[4] * **科研环节**：出现专门的科研大模型，用于文献综述、资料查找，已部署于许多高校[4] * **考评环节**：作文批改功能在2024-2025年初逐步实现，2025年扩展到体育考试和数学批改[4] * **管理环节**：自2025年起，国家层面在核心场景推进中式试点，以闭环方式推动场景改造[4] 四、 重点公司分析 1. 科大讯飞 * **核心优势**：构建了覆盖G端、B端、C端的全流程闭环，并掌握了关键的数据和Know-how，实现软硬件一体化布局[1][5] * **具体布局**： * 在G端参与区域因材施教等大型项目[6] * 在B端为院校提供覆盖“教、学、考、评、管、测”各环节的系统及运营平台，掌握了海量闭环教育数据[6] * 自身有深入的大模型布局，定增项目重点投向教育垂直大模型研发[6] * **市场表现**：其学习机产品在高端市场份额位居第一[1][6] 2. 行动教育 * **AI转型**：自2025年起全面提出“AI+”转型战略，启动对“人、财、物、销”四大核心业务流程的AI化工程[7] * **产品布局**：聚焦AI+人力资源、AI+营销系统、AI+教学教研、AI+财务销管系统四个领域[9] * **“百校计划”** ：是其AI赋能组织扩张的核心战略，2025年3-7月已成功复制9位分校总经理，预计2026年实现订单落地[1][8] * **业绩与估值**：将2026年业绩指引从增长20%上修至30%，预计2026年利润约4亿元，当前市值约60亿元，对应PE约15-16倍[1][8] * **商业模式与分红**：采用超级轻资产商业模式，盈利基本实现100%分红，对应股息率约6%[8] 3. 华图山鼎 * **研发投入**：2025年前三季度研发费用同比增长160%，达到1.45亿元，主要用于扩充研发团队[1][9] * **产品布局**： * **面向学员**：以学科为中心，自主研发覆盖十大学科和五大学习场景的AI产品（如申论批改、面试点评），产品调用量在行业领先[12] * **内部赋能**：在内部管理和教学层面布局AI工具，提升工作效率[12] * **合作预期**：与粉笔在AI产品和商业化方面的强强联合，可能在产品升级和营收增长上带来新突破[10] 4. 科锐国际 * **核心产品**：产业互联平台“禾蛙”，旨在解决猎头行业约70%-80%因信息不对称而无法满足的长尾需求[13] * **商业模式**：平台撮合交易，利益分配机制为发单方20%、平台10%、接单方70%[13] * **AI赋能**：在平台上发布多个AI智能体小产品（如商务拓展宝典、做单秘籍、报告专家、岗人匹配），提升猎头发单、接单和交付效率[13] * **商业表现**：2025年该平台创收体量已超过1亿美元，预计2026年有望实现翻倍增长[1][13] * **业绩与估值**：根据股权激励计划，2026年公司利润预计约3.6亿元，当前市值约50亿元，对应估值不到15倍[13] 五、 AI+人力资源行业分析 * **行业变革**：AI推动人力资源服务行业从传统的企业成本中心，转变为连接产业需求、教育供给和人才发展的平台型基础设施[11] * **应用现状**：招聘场景应用最广泛和成熟，其次是假勤、薪酬、绩效等日常管理场景[11] * **市场空间**：2024年中国人力资源数字化市场规模约300多亿元，预计到2027年将达到484亿元，复合年均增长率17%[1][11] * **长期前景**：预计到2035年，人力资源领域人工智能市场的规模复合增速也能达到10%[11]

【农林牧渔研究】康农种业 - 报告核心观点：康农种业凭借其密植代表性品种康农玉 8009 在黄淮海市场取得突破，看好其在该市场的持续增长，并关注公司在玉米种子出海方面的进展 [2] - 行业供需拐点显现：2023年全国制种玉米面积和产量创十年新高，供需比达167%，行业承受较大压力；2024-2025年制种面积下降，行业库存下降，预计2026年行业竞争局势有望放缓，叠加玉米粮价景气度有望上行，利好采取“优质优价”策略的种子公司 [3] - 核心品种表现突出：康农玉 8009 种植密度可达5000+株/亩，测产试验中达到1089公斤/亩产量，刷新国家高密度品种高产记录，在黄淮海区域推广面积迅速提升；过去两年推广面积约200万亩、600万亩，并有望在2026年在全国适宜区推广种植突破1000万亩，跻身全国玉米头部大品种 [4] - 公司渠道与管理优势：在开拓黄淮海市场后，公司采用触达县级经销商的模式，获得更下沉市场的触达，并在该区域获得更高的毛利率水平；公司团队管理精细，人均创收和创利在同类公司中领先，且总部所属区域用工成本较低 [5] - 海外市场拓展：2025年公司成功向安哥拉出口玉米良种8万公斤，并持续推进种业国际化布局，已有一系列适应非洲、东南亚及其他热带、亚热带地区生态条件的玉米品种开展试验示范，公司在玉米品种出海方面处于行业较为领先水平 [5] 【电力设备与新能源研究】万润新能 - 报告核心观点：万润新能正处于业绩拐点确认与产品技术升级突破的关键期，在储能与动力电池需求爆发、与下游优质客户深度合作等背景下，有望迎来量利齐升的上行期 [2] - 公司行业地位：公司是国内锂电池磷酸铁锂正极材料的头部供应商，2025年磷酸铁锂销量同比增长约64.33%，位列国内磷酸铁锂行业出货量第二，主要客户包括宁德时代、比亚迪、中航锂电、亿纬锂能等 [8][23] - 行业现状与趋势：2023年-2025年Q3，湖南裕能、万润新能等7家头部磷酸铁锂上市公司累计亏损额度已超过79亿元；2025年我国磷酸铁锂产量达到391.5万吨，同比增长61.51%，行业面临“增收不增利”的局面；未来，高压实磷酸铁锂趋势化明显，且低端产能出清将改善行业供需，截至2025年底，行业真正具备量产能力的磷酸铁锂名义产能约为572.35万吨 [9][24] - 公司业绩拐点确认：根据公司2025年业绩快报，预计25Q4单季度扣非归母净利润为0.38亿元，已实现单季度盈利；公司绑定头部客户有效保障需求，有望随着行业改善实现量利齐升 [9][24] - 盈利预测与估值：预计2025-2027年公司归母净利润为-4.46亿元、9.63亿元、13.7亿元，同比增长48.7%、315.7%、42.4%；给予公司2026年17倍PE，对应目标价129.71元 [7][22] 【汽车研究】爱柯迪 - 报告核心观点：爱柯迪是国内汽车轻量化隐形冠军，正进军具身智能机器人领域，攻坚电机及镁合金产品，致力于成为该领域的一级供应商 [2] - 公司业务拓展：通过收购卓尔博进军微特电机领域；QY Research预测，2029年中国微特电机市场规模将达到90亿美元，比2024年的57亿美元增长58%；预计卓尔博于2026年将增厚爱柯迪收入超过10亿元 [11][12] - 轻量化材料优势：镁合金密度约为1.74g/cm³，是铝的2/3左右，不到钢的1/4，且具有比铝高的比强度，使用镁合金作为汽车零部件材料具备明显的轻量化优势；爱柯迪在产品多样化、客户多样化、产能分散化的背景下仍能保持较好的毛利率 [11][12] - 进军具身智能机器人：公司将整合轻量化业务和卓尔博电机业务，积极探索人形机器人领域发展机遇；公司在墨西哥和东南亚设有生产基地，有利于提升全球客户的综合服务能力 [12] - 盈利预测与估值：预计2025/26/27年归母净利润分别为11.46/14.12/17.44亿元；综合PE、PB估值方法，给予爱柯迪目标价34.27元 [11][14] 【固定收益研究】专题研究 - 报告核心观点：构建了一套针对机构行为因子的多维度评价体系与SOP分流流程，旨在解决数据落地难点，筛选出真正具备解释力与统计稳健性的优质因子，用于债市量化择时 [16] - 研究痛点与解决方案：针对机构行为因子应用中存在的滞后性、非线性、策略属性非对称性三大痛点，设计了一套包含四大维度、十余项细分指标的“因子体检套餐”，并建立基于特征的三层SOP分流漏斗 [16][17] - 因子筛选与分类体系：通过“体检报告”剔除高换手、低效费比的噪声数据，并依据信号统计分布特征将因子分流至“动量、反转、配置”三类，确保因子在不同市场环境下各司其职 [17] - 具体发现与应用：量化拆解了不同机构在利率债不同期限上的行为逻辑，例如发现保险机构短期（<1Y）的累积净买入对长端国债行情具有显著的择时能力；构建的动态IC自适应模型在样本外（2025年7月至今）展现出了较强的有效性 [18] 【其他公司研究摘要】 - **华新建材**：公司在非洲重点布局的尼日利亚、坦桑尼亚、南非、赞比亚四国水泥价格高企且同比上涨，例如尼日利亚2025年出厂价格为106美元/吨，较2024年的73美元/吨有较大提升；尼日利亚子公司2025年实现净利润约12.8亿元，盈利强势超预期 [26][27] - **新城控股**：公司不动产公募REITs已获受理，预计募资16.25亿元，2026年按募集额计算净现金流分派率为5.59%；公司计划在2026年发行多类型、多层次REITs产品，预计评估资产总额最高达80亿元，融资所得将主要用于置换高成本、短久期债务 [29][30] - **行动教育**：公司2025年第三季度归母净利率达37.97%，创历史较高水平；自2025年启动“百校计划”以来，已成功新建7家分校，另有3家分校正在筹备；公司全面推进AI战略，对内赋能提效，对外开发AI驱动的管理工具 [32][33] - **金诚信**：公司成功转型“矿服+资源”双轮驱动模式，2025年前三季度资源板块毛利占比已超64%；核心资源项目如Lonshi铜矿二期扩产计划将总产能提升至10万吨/年，哥伦比亚San Matias铜金银矿将成为中期重要增长点 [35][36] - **软通动力**：公司收购同方计算机，完善硬件领域布局，交易对价约18.99亿元；公司有望受益于信创市场拓展，亿欧智库预测中国信创市场规模预计2027年将达4.23万亿元，2020年至2027年间复合增长率35.29% [38][40][41] 【金融工程与行业跟踪】 - **资金流向跟踪（2026/03/02-2026/03/06）**：近5个交易日大额买入排名前5的个股为洲际油气、津滨发展、华远控股、金牛化工；净主动买入排名前5的个股为建设银行、大地海洋、奥普科技、华能水电、重庆银行；大额买入排名前5的行业为非银行金融、银行、钢铁、房地产、建筑 [42] - **风格Smart Beta组合表现**：上周（2026/03/02-2026/03/06），价值风格占优，价值50组合周收益率为0.55%，成长50组合为-1.41%，小盘50组合为-4.01% [44] - **造纸行业月报（2026年2月）**：2月受春节停机影响供应下滑，盈利改善；文化纸市场均价环比持平，白卡纸市场成交均价环比微增0.02%，瓦楞纸市场均价环比下降1.57%；废黄板纸市场均价环比下降3.69%，进口木浆市场均价整体下跌 [46][47][48]

投资评级与核心观点 - 报告给予行动教育“增持”评级，目标价为67.54元 [5][12] - 核心观点：在AI化转型与轻资产模式驱动下，公司通过“百校计划”突破人才与资金瓶颈，加速实现从核心城市向“五年百城”的跨越式增长 [2] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润为3.03亿元、3.66亿元、4.27亿元，同比增长12.8%、20.7%、16.7% [4][12] - 预计2025-2027年营业总收入为9.01亿元、10.34亿元、11.97亿元，同比增长14.9%、14.9%、15.7% [4] - 给予公司2026年22倍市盈率估值，目标价67.54元，估值溢价源于其作为管理教育细分赛道稀缺标的，且“百校计划”与AI战略有望打开成长空间 [12][16] - 2025年第三季度归母净利润率达37.97%，创历史较高水平 [12][28] 业务体系与经营表现 - 公司为企业家管理教育龙头，形成以《浓缩EMBA》（售价3.98万元/人）与《校长EMBA》（售价49.8万元/人）为核心、咨询辅导协同的“三位一体”增长系统 [12][26] - 公司累计服务近20万企业学员、600余家上市公司 [18] - 2025年前三季度营业收入为5.7亿元，同比增长1%，其中第三季度营收2.22亿元，同比增长27.93%，归母净利润0.83亿元，同比增长42.78%，业绩实现反弹 [27] - 费用控制得当，2025Q3销售、管理、研发费用率分别为25%、12%、3%，归母净利润率持续提升 [28] 增长驱动：“百校计划”与AI战略 - “百校计划”目标在未来5年于100座城市建设100家分校，计划启动不到一年已成功新建7家分校，另有3家在筹备 [12][31] - “百校计划”将通过扩大覆盖半径、强化本地化招生交付、提升组织人效、增强校友生态密度来推动新客户渗透、复购转介绍和咨询转化 [12][34][38] - 公司全面推进AI战略，对内赋能招聘、营销、财务等环节提效，对外开发AI驱动的管理工具与解决方案，并将AI训战体系嵌入分校校长赋能体系 [12][35] - AI战略目标为未来三年赋能1万家企业成为AI型组织，培养100万名AI型经营者，AI有望成为公司提质增效与差异化获客的关键抓手 [35] 公司治理与股东回报 - 公司股份回购计划已实施完毕，累计回购约45万股，占总股本0.3806%，支付金额约2000.6万元，回购股份将全部用于股权激励或员工持股计划 [12][39] - 股权激励旨在绑定核心员工利益，为未来新增城市总经理及分校校长提供激励工具，助力“百校计划”推进 [12][39] - 2025年客户复购率、转介绍率达到85% [38]

报告投资评级与核心观点 - **投资评级**：增持 [5] - **目标价格**：67.54元 [5] - **核心观点**：在AI化转型与轻资产模式的共同驱动下，公司通过“百校计划”有效突破人才与资金瓶颈，加速实现从核心城市向“五年百城”的跨越式增长 [2] 投资建议与估值 - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为3.03亿元、3.66亿元、4.27亿元 [12] - **估值基础**：参考可比公司2026年平均17倍市盈率，鉴于行动教育是管理教育细分赛道的唯一上市公司，具备稀缺性，给予其2026年22倍市盈率估值 [12][16] - **目标价推导**：基于2026年22倍市盈率，得出目标价67.54元 [12][16] 公司业务与服务体系 - **市场地位**：作为企业家管理教育龙头，已形成以《浓缩EMBA》与《校长EMBA》为核心、咨询辅导协同发展的“三位一体”增长系统，累计服务近20万企业学员、600余家上市公司 [12][18] - **课程体系**：课程体系清晰，客户分层覆盖能力增强。《浓缩EMBA》售价3.98万元/人，课时3天；《校长EMBA》售价49.8万元/人，课时1.5年；另有定制化咨询辅导项目 [26] - **财务表现**：2023/2024/2025前三季度营业收入分别为6.7亿元、7.8亿元、5.7亿元，同比分别增长49%、17%、1% [27]。2025年第三季度单季营业收入2.22亿元，同比增长27.93%，归母净利润0.83亿元，同比增长42.78% [27] - **盈利能力**：期间费用率持续优化，2023/2024/2025Q3销售费用率分别为27%、25%、25%，管理费用率分别为14%、14%、12% [28]。归母净利润率持续走高，2023/2024/2025Q3分别为32.64%、34.28%、37.97%，其中2025年第三季度为历史最高水平 [12][28] “百校计划”与扩张战略 - **计划内容**：公司于2025年启动“百校计划”，目标在未来5年于100座城市建设100家分校 [31] - **当前进展**：计划实施不到一年，已成功新建7家分校，另有3家分校正在筹备，最快建校时间仅3个月 [12][31] - **增长逻辑**：“百校计划”将从四个层面促进业绩：1) 扩大物理覆盖半径，提升新客户渗透率；2) 强化本地化招生与交付，提升转化效率；3) 推动组织人效改善，形成“分校+大客户”双轮驱动；4) 增强校友生态密度，带动复购、转介绍与咨询转化，2025年客户复购率、转介绍率达85% [31][34][38] AI战略与赋能 - **战略目标**：计划未来三年赋能1万家企业成为AI型组织，培养100万名AI型经营者 [35] - **应用场景**：对内应用于招聘、营销、财务等环节以提升运营效率；对外开发AI驱动的管理工具和解决方案，以创造新产品服务 [12][35] - **赋能分校**：将AI训战体系嵌入分校校长赋能体系，通过AI客户分析和客户案例智能体，提升新分校校长的业务效率和决策质量，加速“百校计划”实施 [12][35] 公司治理与股东回报 - **股份回购**：公司股份回购计划已实施完毕，累计回购约45万股，占总股本0.3806%，累计支付金额约2000.6万元 [12][39] - **回购用途**：回购股份将全部用于实施股权激励或员工持股计划，并承诺在公告后36个月内完成相关用途，为未来新增城市总经理及分校校长提供激励工具，有望增强团队凝聚力并为“百校计划”提供机制保障 [12][39]