报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级，目标股价159元，当前股价125.36元 [1][2][5] 报告的核心观点 - 酒行业进入新旧动能转化阶段，报告研究的具体公司以中长期高质量发展为导向，24年放弃15%增长目标，以渠道健康度为首要任务，报表压力如期释放；25年稳中求进，提升分红比例回报股东，当前股价对应25 - 26年股息率分别为5.3%、6%，安全边际充分 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本1472百万股，已上市流通股1469百万股，总市值184.5十亿元，流通市值184.2十亿元，每股净资产（MRQ）34.1，ROE（TTM）26.9，资产负债率24.7%，主要股东为泸州老窖集团有限责任公司，持股比例25.89% [2] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为 - 6、 - 6、 - 27，相对表现分别为 - 2、 - 2、 - 34 [4] 财务数据与业绩情况 - 合并24Q4 + 25Q1营收/归母净利润同比 - 7.1%/ - 10.8%，报表压力释放；24年营收/归母净利润312.0/134.7亿，同比 + 3.2%/ + 1.7%；24Q4营收/归母净利润68.9/18.8亿，同比 - 16.9%/ - 29.9%；25Q1营收/归母净利润93.5/45.9亿，同比 + 1.8%/ + 0.4% [5] - 24Q4 + 25Q1销售收现同比增加62.2亿至216.3亿（ + 48.3%），25Q1末应收款项融资同比减少41.4亿至12.0亿，环比24Q3末减少33.4亿；25Q1末合同负债同比 + 20.9%至30.7亿，环比24Q3末增加4.1亿；24Q4 + 25Q1经营性现金流同比 + 68.3%至100.2亿 [5] - 24年中高档/其他酒类产品分别实现收入275.9/34.7亿，同比 + 2.8%/ + 7.2%；中高档产品量/价同比 + 14.4%/ - 10.2%，其他酒产品量/价同比 + 3.5%/ + 3.5% [5] - 24年酒类产品毛利率 - 0.79pct至87.6%，中高档/其他酒类产品毛利率分别 - 0.42/ - 2.52pcts至91.9%/54.0%；24年主营税金率/销售费用率/管理费用率分别 + 1.57/ - 1.80/ - 0.24pct至15.2%/11.3%/3.5%；24年归母净利率 - 0.63pct至43.2%；25Q1毛利率/主营税金率/销售费用率/管理费用率分别 - 1.86/ - 0.79/ + 0.36/ - 0.42pct至86.5%/11.7%/8.2%/2.1%，25Q1归母净利率 - 0.67pct至49.1% [5] 未来规划 - 25年公司目标全年营业收入稳中求进；发布24 - 26年分红回报规划，24 - 26年拟现金分红比例分别不低于65%、70%、75%，且均不低于85亿（含税） [5] 财务预测 - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为318.88亿、334.58亿、357.08亿，同比增长2%、5%、7%；营业利润分别为18.839亿、19.883亿、21.533亿，同比增长3%、6%、8%；归母净利润分别为13.941亿、14.714亿、15.935亿，同比增长3%、6%、8% [6][12] - 预计2025 - 2027年毛利率分别为87.4%、87.5%、87.8%，净利率分别为43.7%、44.0%、44.6%，ROE分别为27.9%、26.7%、26.6%，资产负债率分别为25.2%、23.8%、22.6% [12]

指数表现 - 沪深300食品饮料指数报24307.01点 [1] - 近一个月下跌1.04%，近三个月上涨6.78%，年至今下跌0.32% [2] 指数构成 - 沪深300指数样本分为11个一级行业、35个二级行业、90余个三级行业及200余个四级行业 [2] - 沪深300行业指数系列以进入各行业分类的全部证券作为样本编制指数 [2] - 指数以2004年12月31日为基日，以1000.0点为基点 [2] 权重分布 - 十大权重股：贵州茅台（50.89%）、五粮液（13.09%）、伊利股份（9.64%）、山西汾酒（5.39%）、泸州老窖（4.82%）、海天味业（3.66%）、东鹏饮料（3.02%）、洋河股份（2.28%）、今世缘（1.92%）、双汇发展（1.45%） [2] - 市场板块分布：上海证券交易所占比75.95%、深圳证券交易所占比24.05% [2] 行业分布 - 白酒占比79.81%、乳制品占比9.64%、调味品与食用油占比4.64%、软饮料占比3.02%、肉制品占比1.45%、啤酒占比1.43% [3] 指数调整规则 - 样本每半年调整一次，调整时间为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日 [3] - 权重因子随样本定期调整而调整，调整时间与指数样本定期调整实施时间相同 [3] - 遇临时调整时，当沪深300指数调整样本时，沪深300行业指数样本随之进行相应调整 [3] - 样本公司有特殊事件导致行业归属变更时，将对沪深300行业指数样本进行相应调整 [3] - 样本退市时从指数样本中剔除，样本公司发生收购、合并、分拆等情形参照计算与维护细则处理 [3]

公司业绩表现 - 2024年实现营业收入31196亿元 同比增长319% 归母净利润13473亿元 同比增长171% 未达到董事会制定的15%营收增长目标 [2] - 业绩未达标主因是酒类消费市场进入存量期 行业面临新旧动能转换 经济增速换挡影响 [2][7] - 2025年经营目标表述为"营业收入稳中求进" 未给出具体增长数字 引发市场对不确定性的担忧 [2][6] 高管薪酬变动 - 董事长刘淼薪酬降至13691万元(降2929万元) 总经理林锋降至1352万元(降291万元) 降幅均约29万元 [2][3] - 财务总监谢红薪酬降206万元至1093万元 副总经理沈才洪降528万元至10882万元 [4] - 部分高管薪酬逆势上涨 副总经理熊娉婷增1205万元至10725万元 董事会秘书李勇增1185万元至10705万元 [5] - 薪酬政策采用绩效挂钩机制 实行"创效分享 损失埋单"分配方针 强化数字化考核 [5] 渠道与价格策略 - 全品系产品实施全国停货 清理渠道价格和政策 上次全系停货为2023年 显示公司挺价决心 [7] - 国窖1573面临严重价格倒挂 经销商结算价820元/瓶 电商售价仅666元/瓶 每瓶亏损160元 [7] - 计划2025年维护国窖1573"三大高端白酒"地位 确保各系列产品价格"坚如磐石" [6][7] 行业竞争格局 - 高端白酒市场竞争加剧 茅台五粮液通过直营体系巩固千元价格带 青花郎 内参酒等竞品形成围剿 [7] - 公司提出"数智泸州老窖"建设 强调渠道良性发展 追求长期产业价值回报 [3][6]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 展望2025年公司稳中求进，产品端国窖1573稳健发展仍为核心，区域上持续深耕四川/华北，数智营销加速转型持续提升费投效率，预计公司能平稳渡过行业调整周期 [10] - 考虑到行业景气度恢复较慢，更新公司盈利预测，预计2025 - 2027年分别实现营业总收入323.45/339.68/366.05亿元，分别同比增长3.7%/5.0%/7.8%；实现归母净利润138.15/147.92/161.93亿元，分别同比增长2.5%/7.1%/9.5%；当前股价对应PE分别为13/12/11倍，维持“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 利润与报表质量 - 25Q1公司“营收 + Δ合同负债”同比下降6.7%，销售收现同比下降7.3%，均慢于营收增速，渠道回款面临存量市场仍有挑战 [8] 收入情况 - 25Q1营收93.52亿（+1.8%），归母净利润45.93亿（+0.4%），扣非归母净利润45.95亿（+0.9%）；24Q4营收68.93亿（-16.9%），归母净利润18.80亿（-29.9%），扣非归母净利润18.35亿（-31.0%）；24年营收311.96亿（+3.2%），归母净利润134.73亿（+1.7%），扣非归母净利润134.00亿（+1.89%）；25Q1及24Q4符合市场预期 [9] - 25Q1产品端，国窖1573预计表现与公司整体水平一致，低度产品表现好于高度产品，高度产品仍处于控货调整阶段；系列酒中，预计特曲60增速快于公司整体水平，贡献主要增量 [9] - 24年产品端，中高档/其他酒营收分别同比增长2.8%/7.2%，中高档酒占比营收同比下降0.4pct至88.8%；中高档酒销量/吨价分别同比+14.4%/-10.2%，其他酒销量/吨价分别同比增长3.5%/3.5%；渠道端，传统/新型营收分别同比增长3.2%/4.2%，全年境内经销商增加/减少183/192家 [9] - 25Q1公司毛利率同比下降1.9pct至86.5%，销售/管理/研发/财务费率分别同比+0.35/-0.43/+0.02/-0.63pct，归母净利率同比下降0.7pct至49.1% [9] - 24年公司毛利率同比下降0.8pct至87.5%，中高档/其他酒毛利率分别同比下降0.42/2.52pct；销售/管理/研发/财务费率分别同比-1.81/-0.24/+0.09/-0.34pct，归母净利率同比下降0.6pct至43.2% [9] 分红情况 - 公司公布24 - 26年度分红回报规划，各年度拟现金分红比例不低于65%/70%/75%，且均不低于85亿元（含税），分红比例略超市场预期 [13] 财务报表与盈利预测 |主要指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|31196|32345|33968|36605| |收入同比（%）|3.2%|3.7%|5.0%|7.8%| |归属母公司净利润（百万元）|13473|13815|14792|16193| |净利润同比（%）|1.7%|2.5%|7.1%|9.5%| |毛利率（%）|87.5%|87.2%|87.2%|87.5%| |ROE（%）|28.4%|22.6%|21.0%|20.3%| |每股收益（元）|9.18|9.39|10.05|11.00| |P/E|13.64|13.36|12.47|11.40| |P/B|3.89|3.01|2.62|2.32| |EV/EBITDA|8.67|8.02|7.14|6.13| [12][14]

财务表现 - 2024年营收311.96亿元，同比增长3.19%；归母净利润134.73亿元，同比增长1.71% [2] - 2025年一季度营收93.52亿元，同比增长1.78%；归母净利润45.93亿元，同比增长0.41% [2] - 货币资金储备335.78亿元，资产负债率稳定在30%低位 [3] - 2024年拟每10股派现45.92元（含税），分红总额87.58亿元，占归母净利润约65% [3] 市场战略 - 国窖品牌稳居200亿阵营，泸州老窖品牌突破100亿体量 [3] - 实施百城计划2.0、华东战略2.0等区域深耕战略，培育多个规模级市场 [3] - 境内经销商1700多家，境外经销商拓展至85家 [3] - 通过"五码关联"技术和大数据分析提高开瓶率，构建数据驱动柔性供应链 [6] 科技创新 - 近5年累计研发投入10.35亿元，研发复合增长率26.40% [5] - 创建国家固态酿造工程技术研究中心等国家级科技创新平台 [5] - 发明专利授权211件、实用新型授权372件，获多项技术奖项 [5] - 投资建成智能包装中心，实现灌装速度与能效行业双领先 [7] 品牌建设 - 筹办"中国浓香700年"主题展，获"中国浓香型白酒起源地"认证 [6] - 借助巴黎奥运会、中法建交60周年等全球事件提升品牌高度 [6] - 依托华语科幻星云奖、大众电影百花奖等艺术资源注入时尚化基因 [6] - 开展"让世界品味中国"全球文化之旅扩大海外影响力 [6] ESG发展 - 投入5801万元推进环境管理，响应国家"双碳"战略 [7] - 推广有机高粱种植，打造全链条低碳供应链 [7] - 开展产业帮扶、教育帮扶等项目10余项，惠及村民超4460人 [7] - 资助学子超千人，荣获深交所信披考核最高等级A级 [7][8] 行业定位 - 在行业深度调整背景下连续十年实现营收正增长 [3] - 通过科技赋能、数字营销、品牌创新引领行业价值转型 [5][6] - 以消费者为中心的增长逻辑逐步得到验证 [6] - 为传统产业转型升级提供现代化方案 [7]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年公司在多重压力下收入利润保持增长，节奏上前高后低，四季度以消化库存为主；2025Q1收入和利润继续增长，平稳实现开门红；票据贴现下现金流大幅提升，合同负债处于较高水位；2025年目标稳中求进，包括扩展市场、加强五码推广、拓展终端等；公司经营及报表端趋于平稳，渠道库存边际去化，数字化应用后管理更有效，推出3年分红规划，对长线资金吸引力加强，略调整25 - 27年EPS预测值，维持目标价206元 [7] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 公司2024年实现营收312.0亿元，同增3.2%，归母净利润134.7亿元，同增1.7%；单Q4收入68.9亿元，同减16.9%，归母净利润18.8亿元，同减29.9%；2025Q1实现营收93.5亿元，同增1.8%，归母净利润45.9亿元，同增0.4%；25Q1销售回款98.7亿元，同减7.3%，经营性现金流净额33.1亿元，同减24.1%；Q1末合同负债30.7亿元 [1] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|31,196|31,932|34,059|36,594| |同比增速(%)|3.2%|2.4%|6.7%|7.4%| |归母净利润(百万)|13,473|13,758|14,737|16,025| |同比增速(%)|1.7%|2.1%|7.1%|8.7%| |每股盈利(元)|9.15|9.35|10.01|10.89| |市盈率(倍)|14|13|13|12| |市净率(倍)|3.9|3.4|3.1|2.9|[3] 公司基本数据 - 总股本147,195.15万股，已上市流通股146,934.54万股，总市值1,845.24亿元，流通市值1,841.97亿元，资产负债率24.67%，每股净资产34.08元，12个月内最高/最低价193.62/100.02元 [4] 市场表现对比图 - 展示了泸州老窖与沪深300指数近12个月的市场表现对比 [5][6] 相关研究报告 - 提及《春糖见闻录4——泸州老窖（000568）调研报告：数字化运用成为经营看点》《泸州老窖（000568）2024年度中期利润分配点评：中期分红出台，高股息是亮点》《泸州老窖（000568）2024年三季报点评：报表纾压是迎接新途的开始》等报告 [7] 财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2024 - 2027年货币资金分别为33,578、37,696、45,418、52,043百万元等 [11]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024 年公司在多重压力下收入利润保持增长，节奏上前高后低，四季度消化库存；2025Q1 收入利润继续增长，平稳实现开门红；票据贴现使现金流大幅提升，合同负债处于较高水位；2025 年目标稳中求进，包括扩展市场、加强五码推广、拓展终端等；公司经营及报表端趋于平稳，渠道库存边际去化，数字化应用使价格体系等管理更有效，推出 3 年分红规划，对长线资金吸引力加强，维持“强推”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 公司 2024 年实现营收 312.0 亿元，同增 3.2%，归母净利润 134.7 亿元，同增 1.7%；单 Q4 收入 68.9 亿元，同减 16.9%，归母净利润 18.8 亿元，同减 29.9%；2025Q1 实现营收 93.5 亿元，同增 1.8%，归母净利润 45.9 亿元，同增 0.4%；2025Q1 销售回款 98.7 亿元，同减 7.3%，经营性现金流净额 33.1 亿元，同减 24.1%；Q1 末合同负债 30.7 亿元 [1] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|31,196|31,932|34,059|36,594| |同比增速(%)|3.2%|2.4%|6.7%|7.4%| |归母净利润(百万)|13,473|13,758|14,737|16,025| |同比增速(%)|1.7%|2.1%|7.1%|8.7%| |每股盈利(元)|9.15|9.35|10.01|10.89| |市盈率(倍)|14|13|13|12| |市净率(倍)|3.9|3.4|3.1|2.9|[3] 公司基本数据 - 总股本 147,195.15 万股，已上市流通股 146,934.54 万股，总市值 1,845.24 亿元，流通市值 1,841.97 亿元，资产负债率 24.67%，每股净资产 34.08 元，12 个月内最高/最低价 193.62/100.02 元 [4] 市场表现对比图 - 展示了泸州老窖与沪深 300 指数近 12 个月的市场表现对比 [5][6] 相关研究报告 - 《春糖见闻录 4——泸州老窖（000568）调研报告：数字化运用成为经营看点》2025 - 03 - 26；《泸州老窖（000568）2024 年度中期利润分配点评：中期分红出台，高股息是亮点》2024 - 12 - 25；《泸州老窖（000568）2024 年三季报点评：报表纾压是迎接新途的开始》2024 - 10 - 31 [7] 经营情况分析 - 2024 年中高档酒类/其他酒类收入分别为 275.9/34.7 亿元，同增 2.8%/7.2%，销量分别同增 14.4%/3.5%，吨价分别同比 - 10.2%/3.5%；盈利端 24 年毛利率下降 0.8pcts，净利率下降 0.6pct [7] - 2025Q1 国窖 1573 相对持平，低度国窖增速略快于高度国窖，特曲 60 版微增，特曲老字号和窖龄有所下滑，头曲实现双位数增长；盈利端 25Q1 毛利率 86.5%，下降 1.9pct，营业税金率下降 0.8pct，管理费用率下降 0.4pct，销售费用率提升 0.4pct，净利率下降 0.7pct [7] - 结合 24Q4 + 25Q1 看，销售回款同增 48.3%，Q1 末合同负债 30.7 亿元，环比 24Q3 增加 4.1 亿元 [7] 投资建议 - 维持“强推”评级，略调整公司 2025 - 2027 年 EPS 预测值为 9.35/10.01/10.89 元，维持目标价 206 元，对应 2025 年约 22 倍 PE [7] 附录：财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务预测数据及主要财务比率 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司立足健康可持续发展，短期降速不掩后劲潜力，2025年规划全年营业收入稳中求进，更新2025 - 2026年归母净利润预测为138、149亿元，新增2027年预测为165亿元，当前市值对应2025 - 2027年PE为13、12、11X，2024 - 2026年分红率规划凸显长期持股价值 [14] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|30,233|31,196|31,926|34,673|38,332| |同比（%）|20.34|3.19|2.34|8.60|10.55| |归母净利润（百万元）|13,246|13,473|13,759|14,937|16,468| |同比（%）|27.79|1.71|2.12|8.56|10.25| |EPS - 最新摊薄（元/股）|9.00|9.15|9.35|10.15|11.19| |P/E（现价&最新摊薄）|13.93|13.70|13.41|12.35|11.21| [1] 2025Q1经营情况 - 收入端：25Q1收入同比+1.8%，头曲同比增长较快，国窖、特曲60同比略增，窖龄、老字号特曲同比阶段性承压，主销区开瓶氛围活跃，春雷行动推动渠道下沉，停货消化为端午宴席季做准备 [3] - 收现端：25Q1期末合同负债同比增长5.3亿元，24Q4 + 25Q1收入 + △合同负债合计同比下滑 - 2.3%，好于收入端的 - 7.1% [3] - 利润端：25Q1销售净利率同降0.5pct至49.3%，毛利率同比 - 1.9pct至86.5%，销售费率同比 + 0.4pct至8.2%，管理（含研发）费率同比 - 0.4pct [3] 2024年年报情况 - 事件：2024全年收入312.0亿元，同增3.2%；归母净利134.7亿元，同增1.7%；24Q4收入、归母净利同比分别为 - 16.9%、 - 29.9%；25Q1收入93.5亿元，同增1.8%；归母净利45.9亿元，同增0.4% [9] - 24FY降速保质：2024年为“数字化攻坚年”，核心单品扫码开瓶率近30%，中高档酒收入同比 + 2.8%，量/价分别同比 + 14.4%、 - 10.2%，其他酒收入同比 + 7.2%，量/价分别同比 + 3.5%、 + 3.5%，24Q4停货去库 [9] - 24FY盈利情况：收现端期末合同负债39.8亿元，同比增加13.1亿元，全年营收 + △预收同比增长7.1%；利润端销售净利率同降0.7pct至43.3%，毛利率同比 - 0.8pct至87.5%，销售、管理（含研发）费用分别同比下降11.0%、0.3%，税金及附加比率同比 + 1.6pct至15.2% [9] 财务预测表 |报表类型|指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表（百万元）|流动资产|50,856|52,816|55,002|61,635| ||货币资金及交易性金融资产|35,273|34,213|35,807|40,558| ||经营性应收款项|1,937|1,723|1,603|1,524| ||存货|13,393|16,556|17,194|19,095| ||非流动资产|17,478|19,618|21,756|23,709| ||资产总计|68,335|72,434|76,758|85,344| ||流动负债|14,277|13,350|12,334|15,622| ||非流动负债|6,549|6,549|6,549|6,549| ||负债合计|20,827|19,899|18,883|22,172| ||归属母公司股东权益|47,389|52,390|57,696|62,961| ||所有者权益合计|47,508|52,535|57,875|63,173| |利润表（百万元）|营业总收入|31,196|31,926|34,673|38,332| ||营业成本(含金融类)|3,888|4,310|4,762|5,225| ||税金及附加|4,754|4,725|5,052|5,700| ||销售费用|3,538|3,536|3,824|4,170| ||管理费用|1,101|1,121|1,206|1,320| ||研发费用|261|267|290|321| ||财务费用|(489)|(525)|(488)|(514)| ||营业利润|18,207|18,627|20,174|22,263| ||利润总额|18,205|18,627|20,161|22,258| ||净利润|13,498|13,784|14,971|16,501| ||归属母公司净利润|13,473|13,759|14,937|16,468| ||毛利率(%)|87.54|86.50|86.27|86.37| ||归母净利率(%)|43.19|43.10|43.08|42.96| ||收入增长率(%)|3.19|2.34|8.60|10.55| ||归母净利润增长率(%)|1.71|2.12|8.56|10.25| |现金流量表（百万元）|经营活动现金流|19,182|12,660|14,917|19,250| ||投资活动现金流|(1,383)|(3,003)|(3,620)|(3,558)| ||筹资活动现金流|(10,329)|(11,203)|(10,246)|(11,618)| ||现金净增加额|7,475|(1,546)|1,051|4,074| |重要财务与估值指标|每股净资产(元)|32.19|35.59|39.20|42.77| ||最新发行在外股份（百万股）|1,472|1,472|1,472|1,472| ||ROIC(%)|23.81|22.73|23.24|23.70| ||ROE - 摊薄(%)|28.43|26.26|25.89|26.16| ||资产负债率(%)|30.48|27.47|24.60|25.98| ||P/E（现价&最新股本摊薄）|13.70|13.41|12.35|11.21| ||P/B（现价）|3.89|3.52|3.20|2.93| [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司立足健康可持续发展，短期降速不掩后劲潜力，2025年规划全年营业收入稳中求进，更新2025 - 26年归母净利润预测为138、149亿元，新增2027年预测为165亿元，当前市值对应2025 - 27年PE为13、12、11X，2024 - 2026年分红率规划及股息率情况凸显长期持股价值 [13] 根据相关目录分别进行总结 2024年报及2025一季报整体情况 - 2024全年收入312.0亿元，同增3.2%；归母净利134.7亿元，同增1.7%；24Q4收入、归母净利同比分别为 - 16.9%、 - 29.9%；25Q1收入93.5亿元，同增1.8%；归母净利45.9亿元，同增0.4%，24FY及25Q1报表增速符合预期，合同负债表现好于预期 [8] 2025Q1经营情况 - **收入端**：25Q1收入同比 + 1.8%，头曲同比增长较快，国窖、特曲60同比略增，窖龄、老字号特曲同比阶段性承压，C端营销策略精进，主销区开瓶氛围活跃，春雷行动推动渠道下沉及单点提升，行动收官后全系产品停货消化为端午宴席季做准备 [3] - **收现端**：25Q1期末合同负债同比增长5.3亿元，24Q4 + 25Q1收入 + △合同负债合计同比下滑 - 2.3%，好于收入端的 - 7.1% [3] - **利润端**：25Q1销售净利率同降0.5pct至49.3%，主系毛销差拖累，毛利率同比 - 1.9pct至86.5%，销售费率同比 + 0.4pct至8.2%，产品结构下移且瓶均红包投放加大，管理（含研发）费率同比 - 0.4pct，或与股权激励摊销费用回落有关 [3] 2024年经营情况 - **业务发展**：2024年是“数字化攻坚年”，扫码开瓶及会员数据资产积累快，核心单品扫码开瓶率近30%，消费场景建设及渠道全链路管理更得心应手 [8] - **产品表现**：中高档酒收入同比 + 2.8%，量/价分别同比 + 14.4%、 - 10.2%，特曲60双位数以上增长，国窖低单增长，老字号特曲、窖龄收入下滑；其他酒收入同比 + 7.2%，量/价分别同比 + 3.5%、 + 3.5%，光瓶头曲Q4增速环比修复 [8] - **营收下滑原因**：24Q4整体营收同比下滑16.9%，主因销售公司10月扎帐后持续停货去库纾压，巩固价格体系 [8] - **收现情况**：24FY期末合同负债39.8亿元，同比增加13.1亿元，全年营收 + △预收同比增长7.1%，回款好于收入 [8] - **利润情况**：24FY销售净利率同降0.7pct至43.3%，主系税金比率回升拖累，毛利率同比 - 0.8pct至87.5%，中高档酒、其他酒毛利率分别同降0.4、2.5pct，其他酒吨成本同比上涨9.5%；销售、管理（含研发）费用分别同比下降11.0%、0.3%，费率分别同比 - 1.8pct、 - 0.2pct；税金及附加比率同比 + 1.6pct至15.2% [8] 盈利预测与财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|31,196|31,926|34,673|38,332| |同比（%）|3.19|2.34|8.60|10.55| |归母净利润（百万元）|13,473|13,759|14,937|16,468| |同比（%）|1.71|2.12|8.56|10.25| |EPS - 最新摊薄（元/股）|9.15|9.35|10.15|11.19| |P/E（现价&最新摊薄）|13.70|13.41|12.35|11.21| |每股净资产(元)|32.19|35.59|39.20|42.77| |ROIC(%)|23.81|22.73|23.24|23.70| |ROE - 摊薄(%)|28.43|26.26|25.89|26.16| |资产负债率(%)|30.48|27.47|24.60|25.98| |P/B（现价）|3.89|3.52|3.20|2.93| [1][14]

酒企业绩表现 - 白酒行业2024年整体降速，2025年一季度头部企业如五粮液、古井贡酒仍保持增长，非头部企业分化严重 [1] - 五粮液2024年营收891.75亿元（+7.09%），净利润318.53亿元（+5.44%），2025年Q1营收369.4亿元（+6.05%）[1] - 古井贡酒2024年营收235.78亿元（+16.41%），净利润55.17亿元（+20.22%），Q1营收91.46亿元（+10.38%）[2] - 泸州老窖2024年营收311.96亿元（+3.19%），净利润134.73亿元（+1.71%），Q1营收93.52亿元（+1.78%）[3] - 燕京啤酒Q1营收38.27亿元（+6.69%），净利润1.65亿元（+61.1%），珠江啤酒Q1营收12.27亿元（+10.69%），净利润1.57亿元（+29.83%）[4] - 老白干酒2024年净利润7.87亿元（+18%），Q1净利润1.52亿元（+11.91%）[5] - 天佑德酒2024年净利润4213.5万元（-53%），Q1净利润6750.3万元（-37.7%）[6][7] - 张裕A Q1净利润1.59亿元（+0.21%）[8] - ST春天2024年营收预计2.56亿-2.85亿元，触及退市风险警示标准 [9] - 顺鑫农业白酒业务2024年营收70.41亿元，核心产品白牛二销量下滑2.95% [10] 企业动态 - 泸州老窖全品系暂停订单接收及货物发运，启动市场秩序整顿 [11] - 五粮液首家海外授权体验餐厅落户日本东京米其林餐厅"飘香" [12] - 古越龙山启动2亿-3亿元股权回购，用于员工持股计划或股权激励 [13][14] - 金种子酒获准转让金太阳药业92%股权 [15] 行业数据 - 贵州省2025年Q1酒、饮料和精制茶制造业增加值增长6.6% [16] - 2025年Q1中国葡萄酒进口额3.3亿美元（+36%），烈酒进口额2.79亿美元（-33.39%）[17] 人事变动 - 古越龙山聘任蒋宏伟为副总经理 [18] - 贵州茅台提名周雪为董事候选人 [19] 国际影响 - 星座品牌因美国关税上调下调2026财年业绩预期，中期销售增长预期从6-8%降至2-4% [20][21]